中 国 A 股 市 场 公 司 研 究 汽 车 及 零 部 件 Autos&Auto Parts 比 亚 迪 (2594) 新 能 源 技 术 变 革 及 应 用 的 领 导 者 211 年 6 月 24 日 Type your comment here 市 场 数 据 211 年 6 月 24 日 当 前 价 格 ( 元 ) - 52 周 价 格 区 间 ( 元 ) - 总 市 值 ( 百 万 ) - 流 通 市 值 ( 百 万 ) - 总 股 本 ( 万 股 ) 23541 流 通 股 ( 万 股 ) 7931 日 均 成 交 额 ( 百 万 ) - 近 一 月 换 手 (%) - Beta(2 年 ) - 第 一 大 股 东 王 传 福 公 司 网 址 www.byd.com.cn 财 务 数 据 FYE 毛 利 率 (%) 17. 净 利 率 (%) 3.1 ROE(%) 7.7 资 产 负 债 率 (%) 65. 市 盈 率 - 市 净 率 - 评 级 : 买 入 盈 利 预 测 21A 211E 212E 213E 主 营 收 入 ( 百 万 元 ) 48448 5233 62535 75475 主 营 收 入 增 长 率 % 18% 8% 2% 21% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 2523 1643 2782 4263 净 利 润 增 长 率 % -33% -35% 69% 53% 每 股 收 益 ( 元 ) 1.7.7 1.18 1.81 P/E.... 资 料 来 源 : 金 元 证 券 研 究 所 投 资 要 点 : 比 亚 迪 从 手 机 电 池 起 家, 先 后 进 入 汽 车 及 手 机 部 件 业 务 领 域, 凭 借 高 度 垂 直 整 合 的 经 营 模 式, 过 去 十 年 实 现 了 收 入 年 均 5% 的 复 合 增 长 作 为 新 能 源 技 术 变 革 及 应 用 的 领 导 者, 凭 借 强 大 的 研 发 创 新 能 力 及 全 产 业 链 的 综 合 研 发 实 力, 比 亚 迪 已 推 出 涵 盖 能 源 生 产 ( 太 阳 能 电 池 ), 能 源 传 输 及 储 存 ( 储 能 电 站 ), 以 及 能 源 消 费 ( 电 动 汽 车 及 LED 照 明 ) 的 综 合 解 决 方 案, 从 而 推 动 新 能 源 产 业 于 全 球 的 商 业 化 进 程 新 车 型 将 推 动 传 统 汽 车 业 务 见 底 回 升 21 年 下 半 年 以 来 比 亚 迪 对 于 汽 车 业 务 体 系 进 行 了 积 极 改 进 和 完 善, 提 升 模 具 水 平 改 善 经 销 商 渠 道 管 理 积 极 推 进 新 品 开 发 代 表 比 亚 迪 最 新 造 车 技 术 和 电 子 化 水 平 的 S6 上 市 将 推 动 公 司 汽 车 销 量 回 升 优 化 产 品 结 构 提 升 整 体 盈 利 水 平 电 动 汽 车 的 领 先 者 和 推 动 者 基 于 强 大 的 电 池 技 术, 比 亚 迪 较 早 的 开 始 了 电 动 汽 车 的 研 发, 目 前 已 成 为 全 球 技 术 领 先 的 电 动 汽 车 厂 商 继 28 年 推 出 全 球 首 款 不 依 赖 专 业 充 电 站 的 双 模 汽 车 F3DM 后, 又 先 后 推 出 纯 电 动 轿 车 E6 和 电 动 大 巴 K9 在 电 动 汽 车 技 术 逐 渐 成 熟 国 家 大 额 补 贴 以 及 充 电 设 备 配 套 逐 步 完 善 的 驱 动 下, 电 动 汽 车 产 业 化 正 在 启 动, 比 亚 迪 无 疑 是 最 大 的 受 益 者 太 阳 能 电 池 是 公 司 二 次 电 池 业 务 的 重 要 增 长 点 公 司 在 太 阳 能 电 池 业 务 上 已 经 建 立 了 从 多 晶 硅 到 硅 片 电 池 片 电 池 模 组 的 垂 直 整 合 模 式 公 司 太 阳 能 电 池 转 换 效 率 居 世 界 先 进 水 平, 转 换 成 本 较 同 业 具 备 优 势 我 们 认 为 未 来 三 年 比 亚 迪 太 阳 能 电 池 出 货 量 将 由 21 年 的 不 足 1MW 提 升 至 1MW, 成 为 二 次 电 池 业 务 乃 至 公 司 重 要 的 利 润 增 长 点 陈 光 明 +86 755 21515584 chengm@jyzq.cn 执 业 证 书 编 号 S3751121 预 测 比 亚 迪 211-213 年 净 利 润 分 别 为 16.4 亿 元 27.8 亿 元 和 42.6 亿 元, 同 比 分 别 增 长 -35% 69% 和 53%, 每 股 收 益.7 元 1.18 元 和 1.81 元, 未 来 三 年 业 绩 复 合 增 长 18% 在 汽 车 新 产 品 太 阳 能 电 池 等 业 务 推 动 下, 比 亚 迪 在 211 年 下 半 年 起 将 重 新 回 到 增 长 轨 道 公 司 正 着 力 推 进 电 动 汽 车 业 务 与 储 能 电 站 的 商 业 化 应 用, 这 代 表 了 公 司 未 来 长 期 的 增 长 前 景 我 们 认 为 211 年 公 司 正 走 过 经 营 业 绩 拐 点, 给 予 公 司 买 入 评 级 风 险 : 宏 观 经 济 硬 着 陆 影 响 总 体 需 求 太 阳 能 业 务 进 展 低 于 预 期
公 司 简 介 主 营 业 务 构 成 及 募 投 项 目 比 亚 迪 创 立 于 1995 年, 最 初 从 事 的 是 手 机 电 池 制 造 业 务,23 年 24 年 分 别 进 入 汽 车 和 手 机 部 件 及 组 装 业 务 同 时, 基 于 其 先 进 的 电 池 技 术, 公 司 着 力 拓 展 太 阳 能 电 池 储 能 电 站 以 及 电 动 汽 车 业 务, 致 力 于 为 新 能 源 的 生 产 传 输 和 消 费 提 供 综 合 解 决 方 案 过 去 十 年, 比 亚 迪 收 入 由 2 年 的 9 亿 元 增 长 到 21 年 的 48 亿 元, 年 复 合 增 长 高 达 5%, 净 利 润 由 2 年 的 1 亿 元 增 长 到 21 年 的 25 亿 元 比 亚 迪 实 现 了 年 均 5% 的 复 合 增 长, 两 个 因 素 : 一 是 业 务 多 元 化, 二 次 电 池 业 务 基 础 上, 比 亚 迪 在 23 年 24 年 先 后 进 入 汽 车 和 手 机 部 件 等 领 域, 充 分 分 享 了 这 些 行 业 的 快 速 发 展 ; 二 是 公 司 在 二 次 充 电 电 池 业 务 手 机 部 件 及 组 装 业 务 汽 车 业 务 都 采 取 高 度 垂 直 整 合 的 经 营 模 式, 低 成 本 优 势 下 在 这 些 领 域 取 得 快 速 成 功 21 年, 公 司 三 大 主 业 中 汽 车 手 机 部 件 和 二 次 电 池 业 务 收 入 分 别 为 226 亿 元 28 亿 元 和 5 亿 元, 占 比 分 别 为 47% 43% 和 1%, 对 公 司 息 税 前 利 润 的 贡 献 分 别 为 48% 45% 和 7% 比 亚 迪 此 次 以 每 股 18 元 发 行 79 万 股, 募 集 资 金 14.2 亿 元 主 要 投 资 于 以 下 三 个 项 目 : 建 设 锂 离 子 电 池 生 产 线, 替 代 镍 电 池 用 于 电 动 工 具 市 场 ; 深 圳 汽 车 研 发 生 产 基 地 项 目 以 及 扩 大 品 种 及 零 部 件 建 设 项 目, 项 目 建 成 投 产 后 将 新 增 1.7 亿 只 锂 离 子 电 池 2 万 辆 整 车 及 零 部 件 的 生 产 能 力 图 表 1: 比 亚 迪 历 年 收 入 持 续 高 速 增 长 ( 单 位 : 亿 元 ) 6 5 4 年 复 合 增 长 5% 3 2 1 2 21 22 23 24 25 26 27 28 29 11 汽 车 手 机 部 件 及 组 装 二 次 电 池 -1-
图 表 2: 比 亚 迪 三 大 业 务 历 年 的 息 税 前 利 润 贡 献 ( 单 位 : 万 元 ) 6 4 2 24 25 26 27 28 29 11-2 汽 车 手 机 部 件 及 组 装 二 次 电 池 图 表 3: 比 亚 迪 募 集 资 金 投 资 项 目 一 览 项 目 名 称 总 投 资 额 ( 万 元 ) 募 集 资 金 投 资 ( 万 元 ) 新 增 收 入 ( 万 元 ) 新 增 利 润 ( 万 元 ) 深 圳 市 比 亚 迪 锂 离 子 电 池 生 产 项 目 4 4 1955 176 深 圳 汽 车 研 发 生 产 基 地 项 目 4331 11435 143 61774 比 亚 迪 汽 车 有 限 公 司 扩 大 品 种 及 汽 车 零 部 件 建 设 项 目 6525 6525 3712 2147 合 计 53835 21924 19967 1781 传 统 汽 车 业 务 : 新 车 型 将 推 动 传 统 汽 车 业 务 见 底 回 升 比 亚 迪 于 23 年 通 过 收 购 西 安 秦 川 汽 车 厂 开 始 从 事 汽 车 业 务, 经 过 几 年 的 发 展, 比 亚 迪 已 具 备 汽 车 整 车 和 零 部 件 的 自 主 研 发 设 计 及 制 造 能 力, 强 大 的 模 具 开 发 和 生 产 能 力, 以 及 完 善 的 整 车 及 零 部 件 检 测 能 力, 先 后 推 出 F3 F6 F S8 G3 M6 E6 及 L3 等 系 列 车 型,F F3 F3R G3 L3 于 21 年 分 别 入 选 节 能 产 品 惠 民 工 程 节 能 汽 车 (1.6 升 及 以 下 乘 用 车 ) 推 广 目 录 第 一 批 和 第 三 批 29 年, 公 司 抓 住 了 国 家 对 于 汽 车 产 业 扶 持 的 机 遇, 积 极 推 出 新 产 品 大 力 扩 充 经 销 网 络, 当 年 实 现 销 售 45 万 辆, 较 8 年 增 长 17%, 汽 车 业 务 对 比 亚 迪 息 税 前 利 润 的 贡 献 高 达 35 亿 元, 可 谓 一 段 传 奇 目 前 比 亚 迪 位 居 轿 车 企 业 销 量 排 名 第 6, 居 自 主 品 牌 之 首 持 续 高 性 价 比 的 产 品 优 势 是 比 亚 迪 汽 车 业 务 最 为 重 要 的 竞 争 优 势 之 一 高 度 的 零 部 件 自 制 能 力 和 配 套 深 度, 除 了 部 分 汽 车 产 品 的 发 动 机 和 变 速 器 需 要 外 购, 汽 车 主 要 内 外 饰 件 ( 如 座 椅 仪 表 板 前 后 保 险 杠 等 ) -2-
主 要 电 器 件 ( 如 空 调 仪 表 车 灯 等 ) 主 要 车 身 附 件 ( 如 雨 刮 安 全 带 等 ) 由 公 司 自 制 提 供 图 表 4: 比 亚 迪 汽 车 旗 下 车 型 一 览 车 型 排 量 价 格 区 间 ( 元 ) 上 市 时 间 S6 2.L 2.4L 8.98-12.98 211 L3 1.5L 1.8L 7.98-1.88 21 M6 2.L 2.4L 13.98-23.98 21 E6 纯 电 动 3 21 G3 1.5L 1.8L 6.29-1.99 29 S8 2.L 16.58-2.68 29 F3DM 双 模 电 动 车 16.98 28 F 1.L 3.69-4.69 28 F6 1.8L 2.4L 8.98-15.98 28 F3-R 1.5L 5.39-6.99 27 F3 1.5L 1.6L 5.28-8.8 25 资 料 来 源 : 汽 车 之 家, 金 元 证 券 研 究 所 然 而 激 进 的 产 能 扩 张 和 经 销 商 网 络 建 设 导 致 公 司 在 网 络 管 理 产 品 质 量 控 制 上 出 现 一 些 失 误, 在 21 年 出 现 了 经 销 商 退 网 新 车 投 诉 率 上 升 等 现 象, 这 给 公 司 品 牌 造 成 了 一 定 的 负 面 影 响 21 年 2 季 度 起, 公 司 汽 车 销 售 增 速 明 显 回 落, 当 年 实 现 汽 车 销 售 5 万 辆, 同 比 增 长 1%, 增 幅 远 低 于 行 业 3% 的 增 速 水 平, 汽 车 业 务 毛 利 率 由 29 年 的 25.1% 下 降 至 21 年 的 2.9%, 当 年 实 现 息 税 前 利 润 17.4 亿 元, 较 29 年 下 降 5% 图 表 5: 比 亚 迪 近 几 年 轿 车 销 量 ( 单 位 : 辆 ) 6 5 4 3 2 1 28 29 21 211.1-4 F3 F F6 G3 其 他 车 型 21 年 下 半 年 以 来 比 亚 迪 对 于 汽 车 业 务 体 系 进 行 了 积 极 改 进 和 完 善 -3-
收 购 日 本 荻 原 公 司 旗 下 的 汽 车 模 具 厂, 提 升 模 具 技 术 水 平 ; 与 戴 姆 勒 合 资 成 立 电 动 汽 车 公 司, 提 升 公 司 在 汽 车 结 构 和 安 全 领 域 的 技 术 水 平 积 极 推 进 新 品 开 发 和 投 放,21 年 先 后 推 出 MPV 车 型 M6 和 中 级 车 L3,211 年 推 出 SUV 车 型 S6, 此 外, 年 底 将 推 出 配 备 涡 轮 增 压 双 离 合 发 动 机 的 新 车 型 S6 能 否 复 制 F3 的 传 奇? S6 是 比 亚 迪 精 心 打 造 的 一 款 SUV, 它 代 表 了 比 亚 迪 最 新 造 车 技 术 和 电 子 化 水 平 比 亚 迪 S6 分 2.L 2.4L 两 个 排 量,2.L 配 备 比 亚 迪 自 主 研 发 的 BYD483QB 发 动 机,2.4L 配 备 的 是 三 菱 4G69 发 动 机, 定 价 区 间 为 8.98-12.98 万 元, 很 好 的 承 袭 了 比 亚 迪 汽 车 高 性 价 比 的 优 势 S6 这 一 级 别 的 主 要 竞 争 对 手 为 长 城 哈 弗 和 奇 瑞 瑞 虎, 月 均 销 量 分 别 为 12 辆 和 7 辆 从 价 格 上 看,S6 介 乎 哈 弗 和 瑞 虎 之 间 ; 从 动 力 上 看, S6 与 哈 弗 相 当, 要 明 显 好 于 瑞 虎 ; 从 配 臵 上 看, 无 论 是 内 饰 电 子 设 备 安 全 性 空 间 等 方 面 要 远 好 于 同 类 产 品 基 于 S6 对 于 同 类 产 品 的 高 性 价 比 优 势, 在 全 国 范 围 内 上 市 后 短 期 内 应 该 能 达 到 5 辆 / 月 的 销 售 规 模,2 年 之 类 应 该 可 以 达 到 1 万 辆 / 年 图 表 6: 比 亚 迪 S6 图 表 7:211 年 5 月 SUV 销 量 前 五 品 牌 211 年 5 月 销 量 ( 辆 ) 价 格 区 间 ( 万 元 ) 长 城 哈 弗 1145 9.28-15.88 现 代 ix35 968 16.98-24.28 大 众 途 观 9181 19.98-3.98 日 产 逍 客 6976 13.98-21.98-4-
奇 瑞 瑞 虎 6922 8.48-12.38 资 料 来 源 : 中 汽 协, 金 元 证 券 研 究 所 盈 利 能 力 有 望 恢 复 产 品 结 构 在 逐 渐 优 化, 目 前 公 司 汽 车 销 量 中 7% 是 单 价 偏 低 的 F3 和 F 构 成, 随 着 S6 等 产 品 销 售 放 量, 公 司 整 体 产 品 销 售 结 构 和 盈 利 能 力 将 上 移 ; 公 司 在 汽 车 业 务 上 的 大 规 模 资 本 开 支 将 减 少, 募 投 项 目 达 产 后, 公 司 汽 车 产 能 将 提 升 至 9 万 辆 以 上, 可 以 满 足 公 司 未 来 几 年 的 产 能 需 求 吉 利 汽 车 目 前 与 比 亚 迪 的 产 品 结 构 类 似, 待 比 亚 迪 S6 放 量 后, 其 产 品 结 构 将 与 长 城 汽 车 类 似 吉 利 汽 车 29 年 21 年 连 续 两 年 获 得 了 超 过 1% 的 息 税 前 利 润 回 报, 而 受 益 长 城 哈 弗 销 量 大 幅 增 长 的 长 城 汽 车 21 年 息 税 前 利 润 回 报 高 达 13.6% 我 们 认 为 随 着 S6 销 量 比 重 的 提 升, 比 亚 迪 汽 车 业 务 的 息 税 前 利 润 回 报 有 望 回 升 至 1% 左 右 图 表 8: 比 亚 迪 与 吉 利 长 城 汽 车 近 两 年 息 税 前 利 润 率 比 较 2 15 1 5 吉 利 汽 车 长 城 汽 车 比 亚 迪 29 21 二 次 充 电 电 池 业 务 全 球 二 次 充 电 电 池 市 场 在 过 去 几 年 呈 现 稳 定 增 长 态 势 目 前 手 机 笔 记 本 电 脑 电 动 工 具 等 产 品 为 二 次 充 电 电 池 应 用 最 为 广 泛 的 领 域 锂 离 子 电 池 广 泛 应 用 于 手 机 笔 记 本 电 脑 数 码 相 机 等 产 品, 镍 电 池 广 泛 应 用 于 电 动 工 具 电 动 玩 具 等 产 品 21 年, 全 球 锂 离 子 电 池 总 产 量 约 4 亿 只, 其 中 手 机 和 笔 记 本 电 脑 的 锂 离 子 用 量 分 别 为 38% 和 34% 左 右 展 望 未 来, 伴 随 着 电 动 汽 车 的 发 展, 动 力 锂 电 池 的 需 求 将 呈 现 爆 发 式 的 增 长, 电 动 汽 车 将 是 未 来 锂 电 池 的 最 大 应 用 领 域, 而 配 套 于 手 机 笔 记 本 电 脑 的 传 统 锂 电 池 的 需 求 将 继 续 保 持 增 长 预 计 215 年 22 年, 全 球 锂 电 池 产 值 将 -5-
由 目 前 的 8 亿 美 元 分 别 提 升 至 4 亿 美 元 和 73 亿 美 元 图 表 9: 全 球 二 次 锂 电 池 需 求 及 预 测 ( 单 位 : 亿 美 元 ) 资 料 来 源 :IIT, 金 元 证 券 研 究 所 比 亚 迪 是 全 球 领 先 的 二 次 充 电 电 池 制 造 商 之 一, 生 产 的 锂 离 子 电 池 及 镍 电 池 广 泛 应 用 于 手 机 数 码 相 机 电 动 工 具 电 动 玩 具 等 各 种 便 携 式 电 子 设 备 和 电 动 产 品, 主 要 客 户 包 括 诺 基 亚 三 星 摩 托 罗 拉 华 为 中 兴 等 手 机 领 导 厂 商, 以 及 博 世 TTI 等 全 球 性 的 电 动 工 具 及 其 他 便 携 式 电 子 设 备 厂 商 根 据 IIT 的 统 计,21 年 手 机 用 锂 离 子 电 池 的 全 球 市 场 份 额 约 为 8.75% 在 二 次 充 电 电 池 业 务 方 面, 公 司 具 备 从 电 池 材 料 到 单 体 电 芯 以 及 电 池 模 组 的 综 合 方 案 解 决 能 力 和 成 本 控 制 能 力 图 表 1: 主 要 电 池 厂 商 在 手 机 电 池 市 场 份 额 分 布 Maxell 7% 力 神 7% 比 克 5% ATL 松 SGS 下 1% 1% 1% 其 他 5% SDI 2% 比 亚 迪 9% 索 尼 1% 三 洋 16% LGC 18% 资 料 来 源 :IIT, 金 元 证 券 研 究 所 -6-
公 司 二 次 电 池 业 务 在 27 年 达 到 高 点, 受 全 球 金 融 危 机 导 致 的 国 际 市 场 需 求 下 降 影 响, 锂 电 池 价 格 下 滑 公 司 电 池 配 套 手 机 销 售 转 弱, 二 次 电 池 业 务 收 入 由 27 年 的 71 亿 元 下 滑 到 29 年 的 42 亿 元,21 年 在 太 阳 能 电 池 及 组 件 产 品 推 动 下, 二 次 电 池 业 务 收 入 回 升 至 5 亿 元, 二 次 电 池 业 务 对 公 司 的 利 润 贡 献 逐 步 下 滑 至 1% 左 右 公 司 目 前 着 力 于 拓 宽 二 次 充 电 电 池 的 应 用 领 域, 逐 步 开 拓 笔 记 本 电 脑 电 动 工 具 市 场 领 域, 这 将 会 推 动 公 司 传 统 的 二 次 电 池 业 务 收 入 有 所 回 升 图 表 11: 比 亚 迪 二 次 电 池 业 务 近 三 年 经 营 业 绩 ( 单 位 : 万 元 ) 28 年 29 年 21 年 锂 电 池 394217 258525 21861 镍 电 池 224183 14485 16182 太 阳 能 电 池 及 组 件 75881 其 他 8653 19758 44153 收 入 合 计 62754 42387 5435 二 次 电 池 息 税 前 利 润 83549 52925 25235 手 机 部 件 及 组 装 业 务 : 稳 定 增 长 根 据 Gartner 的 统 计, 全 球 手 机 出 货 量 由 23 年 的 5.2 亿 只 增 长 至 21 年 的 16 亿 只, 年 均 复 合 增 长 18% 一 般 而 言, 手 机 品 牌 厂 商 不 生 产 手 机 部 件, 手 机 的 设 计 及 制 造 采 取 EMS ODM 的 方 式 进 行 外 包 得 益 于 相 对 便 宜 的 制 造 成 本 以 及 本 地 庞 大 的 手 机 需 求, 近 几 年 来 亚 洲 承 接 全 球 手 机 部 件 及 组 装 的 产 业 转 移 此 外, 智 能 手 机 的 应 用 日 渐 普 及, 需 求 迅 速 提 升, 这 也 推 动 了 手 机 的 更 新 换 代 与 升 级 我 们 预 计 目 前 全 球 手 机 部 件 及 组 装 的 产 值 超 过 3 亿 元, 这 为 手 机 部 件 及 组 装 厂 商 提 供 了 良 好 的 业 务 增 长 机 会 图 表 12: 全 球 手 机 历 年 出 货 量 2 15 1 5 23 24 25 26 27 28 29 21 全 球 手 机 出 货 量 ( 亿 只 ) 资 料 来 源 : 招 股 说 明 书, 金 元 证 券 研 究 所 -7-
比 亚 迪 是 一 家 国 际 领 先 的 垂 直 整 合 的 手 机 零 部 件 及 模 组 制 造 手 机 组 装 服 务 供 应 商, 手 机 部 件 组 装 业 务 主 要 是 由 其 控 股 65.76% 的 比 亚 迪 电 子 (285. HK) 运 营, 主 要 客 户 包 括 诺 基 亚 三 星 摩 托 罗 拉 华 为 中 兴 等 手 机 领 导 厂 商 公 司 为 客 户 提 供 垂 直 整 合 的 一 站 式 服 务, 设 计 并 生 产 外 壳 键 盘 液 晶 显 示 模 组 摄 像 头 柔 性 线 路 板 充 电 器 等 手 机 部 件, 并 提 供 整 机 设 计 及 组 装 服 务 比 亚 迪 凭 借 强 大 的 研 发 创 新 实 力 高 品 质 的 制 造 能 力 及 完 善 的 服 务, 在 手 机 部 件 及 组 装 服 务 领 域 获 得 了 客 户 的 广 泛 肯 定 和 认 同 自 进 入 该 领 域 以 来, 比 亚 迪 手 机 部 件 及 组 装 业 务 由 24 年 的 9 亿 元 成 长 到 21 年 的 28 亿 元, 对 公 司 息 税 前 利 润 的 贡 献 由 24 年 的 1 亿 元 提 升 至 21 年 的 16 亿 元, 成 为 公 司 目 前 最 为 稳 定 的 现 金 牛 业 务 反 观 富 士 康 国 际, 收 入 由 26 年 的 接 近 7 亿 元 逐 步 下 降 至 21 年 的 4 多 亿 元 虽 然 受 电 子 产 品 价 格 持 续 走 低 导 致 毛 利 率 下 滑, 但 比 亚 迪 电 子 仍 然 取 得 了 远 高 于 富 士 康 国 际 的 盈 利 水 平 比 亚 迪 手 机 部 件 及 组 装 业 务 还 存 在 比 较 大 的 成 长 空 间 相 比 目 前 16 亿 只 的 手 机 出 货 量, 比 亚 迪 在 手 机 外 壳 的 份 额 接 近 4%, 然 而 在 整 机 组 装 和 液 晶 显 示 模 组 上 的 份 额 仅 为 4-5% 左 右, 随 着 手 机 品 牌 厂 商 外 包 的 进 一 步 深 化, 公 司 这 块 业 务 还 有 非 常 大 的 增 长 空 间 此 外, 公 司 还 计 划 未 来 发 展 笔 记 本 电 脑 等 其 他 消 费 电 子 的 部 件 及 整 机 组 装 业 务 图 表 13: 比 亚 迪 近 三 年 手 机 部 件 及 组 装 业 务 经 营 业 绩 销 量 ( 百 万 只 ) 28 29 21 手 机 外 壳 616 753 712 手 机 键 盘 298 256 273 整 机 组 装 37 37 67 液 晶 显 示 模 组 42 76 77 合 计 993 1122 1129 收 入 ( 万 元 ) 手 机 外 壳 27268 32958 42792 手 机 键 盘 136665 119237 124 整 机 组 装 387362 498977 894929 液 晶 显 示 模 组 17762 18845 2246 其 他 216435 32678 418483 其 他 收 入 28138 9278 2325 合 计 1218342 1458595 279854 息 税 前 利 润 ( 万 元 ) 82746 77571 16688-8-
图 表 14: 比 亚 迪 电 子 与 富 士 康 国 际 历 年 收 入 比 较 ( 单 位 : 亿 元 ) 8 6 4 2 26 27 28 29 21 比 亚 迪 电 子 富 士 康 国 际 图 表 15: 比 亚 迪 电 子 与 富 士 康 国 际 历 年 毛 利 率 对 比 4 3 2 1 26 27 28 29 21 比 亚 迪 电 子 富 士 康 国 际 比 亚 迪 : 新 能 源 技 术 变 革 及 应 用 的 领 导 者 比 亚 迪 在 持 续 发 展 的 同 时, 还 为 人 类 生 存 所 面 临 的 环 境 问 题 积 极 探 索, 寻 求 解 决 之 路 随 着 全 球 气 候 和 环 境 的 恶 化, 比 亚 迪 越 来 越 多 关 注 新 能 源 技 术 的 发 展 作 为 新 能 源 技 术 变 革 及 应 用 的 领 导 者, 凭 借 强 大 的 研 发 创 新 能 力 及 全 产 业 链 的 综 合 研 发 实 力, 比 亚 迪 已 推 出 涵 盖 能 源 生 产 ( 太 阳 能 电 池 ), 能 源 传 输 及 储 存 ( 储 能 电 站 ), 以 及 能 源 消 费 ( 电 动 汽 车 及 LED 照 明 ) 的 综 合 解 决 方 案, 从 而 推 动 新 能 源 产 业 于 全 球 的 商 业 化 进 程 电 动 汽 车 领 域 的 领 先 者 和 推 动 者 -9-
全 球 工 业 发 展 人 口 增 加 以 及 不 断 增 长 的 汽 车 数 量, 导 致 化 石 能 源 的 消 耗 大 大 加 速, 二 氧 化 碳 排 放 导 致 温 室 效 应 加 剧, 全 球 气 候 变 暖 为 实 现 能 源 与 环 境 的 可 持 续 发 展, 全 球 需 要 绿 色 革 命 发 展 电 动 汽 车 是 降 低 全 球 石 油 消 耗 缓 解 能 源 压 力 以 及 实 现 温 室 气 体 减 排 的 重 要 技 术 途 径 我 国 石 油 资 源 贫 乏, 汽 车 拥 有 量 急 剧 增 加, 发 展 电 动 汽 车 对 于 我 国 更 加 必 要 为 鼓 励 和 促 进 新 能 源 汽 车 的 大 力 发 展, 国 家 先 后 出 台 了 一 系 列 行 业 扶 持 政 策 和 措 施 新 能 源 汽 车 是 比 亚 迪 未 来 汽 车 业 务 的 重 要 发 展 方 向, 基 于 强 大 的 电 池 技 术, 比 亚 迪 较 早 的 开 始 了 电 动 汽 车 的 研 发, 目 前 已 成 为 全 球 技 术 领 先 的 电 动 汽 车 厂 商 继 28 年 推 出 全 球 首 款 不 依 赖 专 业 充 电 站 的 双 模 汽 车 F3DM 后, 又 先 后 推 出 纯 电 动 轿 车 E6 和 电 动 大 巴 K9 211 年 2 月 比 亚 迪 与 戴 姆 勒 的 合 资 公 司 - 深 圳 比 亚 迪 戴 姆 勒 新 技 术 有 限 公 司 正 式 成 立, 该 公 司 开 发 的 新 一 代 电 动 汽 车 将 结 合 戴 姆 勒 在 汽 车 结 构 和 安 全 领 域 的 专 有 技 术 以 及 比 亚 迪 的 汽 车 电 池 和 驱 动 技 术, 首 款 电 动 车 预 计 于 213 年 推 出 公 司 分 别 于 29 年 21 年 开 始 销 售 F3DM 和 E6,21 年 F3DM 和 E6 分 别 实 现 销 售 365 辆 53 辆, 实 现 销 售 收 入 2944 万 元 和 1338 万 元 21 年, 比 亚 迪 与 长 沙 市 政 府 签 署 了 1 辆 K9 的 购 销 意 向 协 议 211 年 5 月, 比 亚 迪 与 新 加 坡 综 合 性 公 共 交 通 系 统 运 营 商 SMRT 公 司 签 署 合 作 谅 解 备 忘 录, 双 方 将 在 纯 电 动 巴 士 和 纯 电 动 出 租 车 领 域 展 开 深 入 合 作 此 外, 公 司 今 年 将 为 深 圳 大 运 会 提 供 2 台 大 巴 和 3 台 E6 从 实 际 运 行 的 效 果 来 看, 公 司 在 深 圳 投 放 的 E6 出 租 车 平 均 每 车 已 经 运 行 12 个 月 超 过 1 万 公 里, 没 有 出 现 技 术 故 障, 电 池 性 能 稳 定, 安 全 可 靠 图 表 16: 比 亚 迪 旗 下 的 三 款 电 动 汽 车 车 型 电 池 容 量 续 航 里 程 定 价 双 模 电 动 轿 车 F3DM 16kwh 1km 16.98 万 元 纯 电 动 轿 车 E6 63kwh 3km 3 万 元 电 动 大 巴 K9 32kwh 3km 2 万 元 公 交 与 出 租 车 具 备 率 先 电 动 化 的 基 础 首 先, 目 前 我 国 公 交 和 出 租 车 保 有 量 分 别 为 5 万 台 和 12 万 台, 合 计 仅 占 汽 车 保 有 量 2%, 而 耗 油 量 占 到 25%, 这 块 节 能 具 有 更 加 明 显 的 效 果 其 次, 公 交 车 运 行 路 线 运 行 时 间 基 本 固 定, 而 且 对 于 体 积 和 重 量 不 是 很 敏 感, 易 于 推 行 电 动 化, 出 租 车 基 本 也 是 在 市 内 运 行 为 主 再 次, 政 府 在 公 交 出 租 车 的 电 动 化 推 广 方 面 具 有 话 语 权 最 后, 在 国 家 十 城 千 辆 政 策 推 动 下, 截 至 目 前 全 国 已 经 有 批 量 的 电 动 客 车 在 示 范 运 行, 积 累 了 比 较 好 的 产 业 化 基 础 基 于 此, 我 -1-
们 认 为 公 交 和 出 租 车 的 电 动 化 进 展 会 较 快 比 亚 迪 也 是 计 划 未 来 五 年 全 部 替 换 深 圳 的 1.3 万 台 大 巴 和 1.6 万 台 出 租 车 在 国 家 高 额 补 贴 充 电 站 等 基 础 设 施 配 套 逐 渐 加 强 的 驱 动 下, 电 动 汽 车 的 私 人 购 买 也 开 始 启 动 据 了 解, 比 亚 迪 F3DM 目 前 在 深 圳 市 场 的 月 需 求 在 5 左 右, 而 受 制 于 电 池 产 能 限 制, 目 前 只 能 供 应 1 台, 下 半 年 公 司 电 动 车 还 将 进 入 北 京 市 场 此 外, 若 有 电 动 车 不 限 购 不 限 行 的 扶 持 政 策 出 台, 辅 之 以 国 家 和 地 方 政 府 对 购 买 新 能 源 汽 车 的 双 重 补 贴, 新 能 源 汽 车 产 业 化 或 面 临 突 破 为 此, 在 动 力 电 池 方 面, 公 司 今 年 底 产 能 将 由 去 年 的 1GWH 提 升 到 1.6GWH,212 年 扩 充 至 4.6GWH 4.6GWH 可 以 单 独 满 足 1.4 万 辆 K9 7.6 万 辆 E6 以 及 28 万 辆 F3DM 对 电 池 的 需 求 图 表 17: 比 亚 迪 动 力 电 池 产 能 扩 充 计 划 5 4 3 2 1 21 211 212 动 力 电 池 产 能 (GWH) 太 阳 能 电 池 : 公 司 重 要 的 利 润 增 长 点 根 据 欧 洲 光 伏 产 业 协 会 数 据, 全 球 太 阳 能 新 增 装 机 容 量 由 25 年 的 1.3GW 增 长 至 21 年 的 16GW, 年 均 复 合 增 长 超 过 6% 虽 然 德 国 西 班 牙 等 国 因 电 价 补 贴 下 调 导 致 太 阳 能 新 增 装 机 下 滑, 但 在 美 国 意 大 利 以 及 中 国 地 区 的 强 劲 增 长 推 动 下,211 年 全 球 太 阳 能 新 增 装 机 有 望 达 到 19GW, 预 计 到 215 年 装 机 容 量 将 增 长 至 3GW 若 216 年 前 后, 太 阳 能 若 能 实 现 平 价 上 网, 则 其 应 用 将 会 呈 现 爆 发 式 增 长 -11-
图 表 18: 全 球 太 阳 能 新 增 装 机 35 3 25 2 15 1 5 25 26 27 28 29 21 211E 212E 213E 214E 215E 全 球 太 阳 能 新 增 装 机 (GW) 资 料 来 源 : 金 元 证 券 研 究 所 比 亚 迪 于 28 年 1 月 3 日 和 陕 西 省 商 洛 市 人 民 政 府 签 订 太 阳 能 电 池 等 项 目 建 设 合 作 合 同, 分 期 建 设 总 体 规 模 为 年 产 多 晶 硅 1GW 太 阳 能 电 池 1GW 项 目, 从 而 正 式 进 入 太 阳 能 领 域 太 阳 能 电 池 业 务 生 产 流 程 覆 盖 从 多 晶 硅 到 硅 片 电 池 片 电 池 模 组 的 完 整 产 业 链 通 过 实 现 对 上 游 原 材 料 成 本 的 控 制 和 各 工 序 的 协 同 效 应, 最 大 限 度 地 降 低 了 生 产 成 本 并 提 高 效 率, 实 现 了 持 续 生 产 更 高 品 质 和 更 低 成 本 的 太 阳 能 电 池 产 品 的 能 力 29 年 公 司 一 期 年 产 多 晶 硅 1MW 太 阳 能 电 池 1 MW 配 套 组 件 封 装 1MW 的 项 目 建 成 投 产 ;21 年 二 期 5MW 项 目 也 将 建 成 并 投 入 生 产, 明 年 产 能 将 提 升 至 1GW 21 年, 公 司 太 阳 能 电 池 片 及 组 件 产 品 实 现 销 售 收 入 7.59 亿 元 对 于 垂 直 一 体 化 的 太 阳 能 厂 商 来 说, 竞 争 优 势 将 主 要 体 现 在 太 阳 能 电 池 的 转 换 效 率 与 转 换 成 本 目 前 看, 比 亚 迪 交 付 的 太 阳 能 电 池 转 换 效 率 达 16.5%, 属 于 世 界 先 进 水 平 从 转 换 成 本 来 看, 比 亚 迪 采 用 的 是 不 同 于 传 统 西 门 子 法 的 冶 金 法 来 提 取 多 晶 硅, 这 种 方 法 具 有 低 能 耗 低 投 入 的 优 点, 成 本 较 西 门 子 法 降 低 2% 以 上 在 成 本 竞 争 优 势 下, 我 们 认 为 未 来 三 年 比 亚 迪 太 阳 能 电 池 出 货 量 有 望 达 到 1GW 虽 然 太 阳 能 组 件 价 格 由 27 年 28 年 的 4 美 元 / 瓦 降 到 目 前 的 1.8 美 元 / 瓦, 但 受 益 于 上 游 多 晶 硅 价 格 的 大 幅 下 降, 一 体 化 太 阳 能 厂 商 的 盈 利 能 力 没 有 明 显 削 弱 从 垂 直 一 体 化 的 天 威 英 利 天 合 光 能 近 几 年 的 利 润 率 来 看, 净 利 率 基 本 上 能 保 持 在 1% 左 右 图 表 19: 国 内 主 要 太 阳 能 一 体 化 厂 商 盈 利 能 力 27 28 29 21 天 威 英 利 毛 利 率 26% 23% 24% 33% -12-
27Q1 27Q2 27Q3 27Q4 28Q1 28Q2 28Q3 28Q4 29Q1 29Q2 29Q3 29Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 211Q1 211Q2 211Q3 211Q4 211 年 6 月 GoldState Securities Inc. 净 利 率 8% 9% -7% 11% 天 合 光 能 毛 利 率 22% 2% 28% 31% 净 利 率 12% 7% 11% 17% 无 锡 尚 德 毛 利 率 2% 18% 2% 17% 净 利 率 11% 2% 5% 8% 图 表 2: 多 晶 硅 价 格 变 化 5 4 3 2 1 多 晶 硅 价 格 ( 美 元 / 吨 ) 资 料 来 源 : 金 元 证 券 研 究 所 储 能 电 站 : 稳 步 推 进 其 商 业 化 进 程 全 球 能 源 紧 缺 带 来 了 风 能 太 阳 能 发 电 的 高 速 发 展, 但 风 能 太 阳 能 等 清 洁 能 源 受 环 境 影 响 功 率 不 稳 定, 致 使 传 统 电 网 无 法 承 载, 大 量 风 能 太 阳 能 电 力 被 浪 费 储 能 电 站 可 对 新 能 源 发 电 上 网 功 率 起 到 平 滑 作 用, 以 保 持 电 网 所 承 受 功 率 的 稳 定 性 此 外, 储 能 电 站 可 以 在 发 电 量 超 额 时 将 多 余 能 量 储 存, 而 发 电 量 不 足 时 将 已 储 存 能 量 释 放, 调 节 波 峰 波 谷 用 电 需 求, 未 来 将 成 为 二 次 充 电 电 池 的 主 要 应 用 领 域 之 一 根 据 市 场 研 究 机 构 Pike Research 的 预 测, 储 能 电 站 的 市 场 规 模 将 从 21 年 的 15 亿 美 元 增 长 到 22 年 的 353 亿 美 元, 市 场 空 间 巨 大 比 亚 迪 铁 电 池 具 有 出 色 的 大 功 率 充 放 电 性 能, 解 决 了 风 能 太 阳 能 功 率 不 稳 的 难 题, 循 环 次 数 高 达 4 次, 在 用 于 调 峰 储 能 电 站 上 比 传 统 的 铅 酸 电 池 具 有 非 常 明 显 的 优 势 公 司 于 21 年 8 月 成 功 竞 得 中 国 南 方 电 网 有 限 责 任 公 司 MW 级 储 能 站 试 点 工 程 蓄 电 池 能 量 转 换 系 统 采 购 项 目 21 年 9 月, 比 亚 迪 与 洛 杉 矶 水 电 部 (LADWP) 就 可 再 生 储 能 电 网 发 展 项 目 建 立 合 作 伙 伴 关 系, 在 松 树 风 力 发 电 站 安 臵 5-1 兆 瓦 的 电 能 储 存 部 件 21 年 1 月, 长 沙 市 人 民 -13-
政 府 湖 南 省 电 力 公 司 正 式 签 署 了 1MW 储 能 电 站 建 设 项 目 框 架 协 议 公 司 正 在 稳 步 推 进 储 能 电 站 的 商 业 化 进 程 盈 利 预 测 及 投 资 建 议 预 测 比 亚 迪 211-213 年 净 利 润 分 别 为 16.4 亿 元 27.8 亿 元 和 42.6 亿 元, 同 比 分 别 增 长 -35% 69% 和 53%, 每 股 收 益.7 元 1.18 元 和 1.81 元, 未 来 三 年 业 绩 复 合 增 长 18% 在 汽 车 新 产 品 太 阳 能 电 池 等 业 务 推 动 下, 比 亚 迪 在 211 年 下 半 年 起 将 重 新 回 到 增 长 轨 道 公 司 正 着 力 推 进 电 动 汽 车 业 务 与 储 能 电 站 的 商 业 化 应 用, 这 代 表 了 公 司 未 来 长 期 的 增 长 前 景 我 们 认 为 211 年 公 司 正 走 过 经 营 业 绩 拐 点, 给 予 公 司 买 入 评 级 图 表 21: 比 亚 迪 分 业 务 收 入 预 测 28 29 21 211E 212E 213E 汽 车 销 量 F3 135525 292465 252169 21735 211822 222413 F 15865 14888 147487 132738 139375 146344 F6 13138 53871 51 357 37485 39359 G3 1851 4862 58322 64155 757 其 他 车 型 271 146 4757 1928 3856 5784 S6 2 5 8 F3DM 2 4 6 E6 5 1 2 K9 4 6 1 销 量 合 计 ( 辆 ) 164799 453117 5415 47424 546493 62477 汽 车 业 务 收 入 合 计 ( 万 元 ) 927141 2229686 2264553 23484 2956441 3626915 毛 利 率 18.1 25.1 2.9 19. 2. 2. 二 次 电 池 锂 电 池 ( 万 元 ) 394217 258525 21861 229541 24118 25368 镍 电 池 224183 14485 16182 16538 168339 17176 太 阳 能 电 池 及 组 件 75881 2 4 8 其 他 8653 19758 44153 48568 53425 58768 二 次 电 池 收 入 合 计 ( 万 元 ) 62754 42387 5435 643147 862781 1283542 毛 利 率 23.4 26.1 19.8 2. 22. 25. 手 机 部 件 及 组 装 手 机 外 壳 27268 32958 42792 42928 437792 446548 手 机 键 盘 136665 119237 124 1752 112896 118541 整 机 组 装 387362 498977 894929 984422 182864 119115 液 晶 显 示 模 组 17762 18845 2246 24251 266256 292881-14-
其 他 216435 32678 418483 46331 56364 5571 其 他 收 入 28138 9278 2325 25526 2878 3886 手 机 部 件 及 组 装 收 入 合 计 ( 万 元 ) 1218342 1458595 279854 224957 243425 26377 毛 利 率 18.4 15.5 13.9 14. 14. 14. 图 表 22: 比 亚 迪 盈 利 预 测 ( 单 位 : 百 万 元 ) 会 计 年 度 21 211E 212E 213E 营 业 收 入 48448 5233 62535 75475 营 业 成 本 39174 43448 51316 6132 营 业 税 金 及 附 加 66 68 813 981 营 业 费 用 2176 233 2626 319 管 理 费 用 336 356 465 4755 财 务 费 用 37 55 6 64 资 产 减 值 损 失 21 投 资 净 收 益 26 营 业 利 润 2768 1844 3115 4759 营 业 外 收 入 549 5 5 5 营 业 外 支 出 174 15 15 15 利 润 总 额 3142 2194 3465 519 所 得 税 224 175 277 49 净 利 润 2919 218 3188 471 少 数 股 东 损 益 395 375 45 438 归 属 母 公 司 净 利 润 2523 1643 2782 4263 EPS( 元 ) 1.7.7 1.18 1.81-15-
金 元 证 券 行 业 投 资 评 级 标 准 : 增 持 : 行 业 股 票 指 数 在 未 来 6 个 月 内 超 越 大 盘 ; 中 性 : 行 业 股 票 指 数 在 未 来 6 个 月 内 基 本 与 大 盘 持 平 ; 减 持 : 行 业 股 票 指 数 在 未 来 6 个 月 内 明 显 弱 于 大 盘 金 元 证 券 股 票 投 资 评 级 标 准 : 买 入 : 股 票 价 格 在 未 来 6 个 月 内 超 越 大 盘 15% 以 上 ; 增 持 : 股 票 价 格 在 未 来 6 个 月 内 相 对 大 盘 变 动 幅 度 5% 15% 以 上 ; 中 性 : 股 票 价 格 在 未 来 6 个 月 内 相 对 大 盘 变 动 幅 度 为 -5% 5%; 减 持 : 股 票 价 格 在 未 来 6 个 月 内 相 对 大 盘 变 动 幅 度 为 -5% -15% 以 上 本 报 告 是 金 元 证 券 研 究 所 的 分 析 师 通 过 深 入 研 究, 对 公 司 的 投 资 价 值 做 出 的 评 判, 谨 代 表 金 元 证 券 研 究 所 的 观 点, 投 资 者 需 根 据 情 况 自 行 判 断, 我 们 对 投 资 者 的 投 资 行 为 不 负 任 何 责 任 金 元 证 券 研 究 所 无 报 告 更 新 的 义 务, 如 果 报 告 中 的 具 体 情 况 发 生 了 变 化, 我 们 将 不 会 另 行 通 知 本 报 告 版 权 属 金 元 证 券 股 份 有 限 公 司 及 其 研 究 所 所 有 未 经 许 可, 严 禁 以 任 何 方 式 将 本 报 告 全 部 或 部 分 翻 印 和 传 播 This report is issued by GSCO Comprehensive Research Institute and based on information obtained from sources believed to be reliable but is not guaranteed as being accurate, nor is it a complete statement or summary of the securities, markets or developments referred to in the report. The report should not be regarded by recipients as a substitute for the exercise of their own judgments. Any opinions expressed in this report are subject to change without notice and GSCO is not under any obligation to upgrade or keep current the information contained herein. 28. All rights reserved. No part of this report may be reproduced or distributed in any manner without the written permission of GSCO. -16-