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1 越 秀 证 券 公 司 研 究 下 半 年 产 业 并 购 提 升 公 司 业 绩 业 绩 点 评 : 013 年 中 期 业 绩 符 合 市 场 预 期 : 于 013 年 8 月 3 日 公 告 013 年 中 期 业 绩, 其 中 营 业 收 入 为 人 民 币 ( 下 同 )1.51 亿 元, 同 比 下 降 10.6%; 毛 利 减 少 8.8% 至 3.43 亿 元 ; 股 东 所 占 利 润 1.49 亿 元, 同 比 下 降 6.0%; 每 股 收 益 4.9 分, 董 事 会 建 议 派 发 中 期 股 息 每 股 股 息 1.4 港 仙 013 年 的 中 期 业 绩 基 本 符 合 之 前 的 市 场 预 期 铜 铝 原 材 料 价 格 下 跌 拖 累 销 售 收 入 : 电 线 电 缆 生 产 制 造 属 于 典 型 的 重 料 轻 工 的 加 工 型 行 业, 生 产 成 本 中 原 材 料 占 到 销 售 成 本 95-96%, 其 中 金 属 原 材 料 如 铜 铝 占 比 可 达 80%,01 年 铜 材 均 价 57,468 元 / 吨, 而 013 上 半 年 均 价 46,139 元 / 吨, 同 比 下 降 19.71% 电 缆 行 业 普 遍 采 用 成 本 加 成 的 定 价 模 式, 公 司 一 方 面 可 以 转 嫁 原 材 料 价 格 的 波 动 风 险, 维 持 毛 利 率 水 平 的 稳 定, 另 一 方 面 当 铜 铝 原 材 料 价 格 下 降 时 也 会 拖 累 经 营 的 销 售 业 绩 下 半 年 收 购 中 煤 电 缆 一 次 性 增 厚 公 司 业 绩 : 中 煤 电 缆 年 净 利 润 ( 税 后 及 扣 非 后 ) 约 为 6,700 万 元 左 右, 参 照 行 业 净 利 率 水 平, 我 们 预 测 收 购 目 标 的 营 收 规 模 约 在 10 亿 元 左 右, 此 项 收 购 将 为 公 司 带 来 一 次 性 的 业 绩 增 厚 我 们 认 为, 江 南 集 团 作 为 中 国 第 三 大 电 线 电 缆 生 产 商, 具 有 进 行 产 业 并 购 的 多 项 优 势 和 能 力, 行 业 并 购 有 助 于 江 南 快 速 成 长, 公 司 亦 表 示 力 争 3 年 内 通 过 内 生 增 长 和 并 购 成 为 国 内 电 缆 行 业 第 一 名 南 非 市 场 下 半 年 有 望 获 得 大 单 : 江 南 集 团 具 有 广 泛 的 销 售 及 分 销 网 络, 具 有 多 元 化 的 客 户 基 础, 同 时 还 是 我 国 电 缆 行 业 国 际 贸 易 的 领 先 者 004 年 公 司 将 外 销 作 为 公 司 的 发 展 战 略, 至 今 公 司 的 客 户 遍 布 五 大 洲, 产 品 远 销 全 球 50 多 个 国 家 和 地 区, 于 南 非 兴 建 的 年 产 能 约 1 万 公 里 电 缆 的 生 产 工 厂 已 经 投 产 运 行 今 年 下 半 年 预 计 南 非 将 获 得 新 的 协 议 订 单, 加 上 新 加 坡 等 其 他 地 区 的 电 缆 出 口, 预 计 013 年 江 南 的 海 外 销 售 将 继 续 增 长 投 资 建 议 : 公 司 管 理 层 预 计 未 来 三 年 江 南 集 团 的 业 绩 可 按 照 35% 的 复 合 增 速 而 快 速 发 展, 其 中 内 生 性 复 合 增 长 达 15%, 通 过 并 购 复 合 增 长 0% 我 们 考 虑 最 新 的 铜 铝 等 原 材 料 价 格 波 动 和 收 购 中 煤 电 缆 对 公 司 业 绩 的 提 升 情 况, 预 计 年 公 司 营 收 为 67.1 亿 79.3 亿 和 93.8 亿 元 ( 暂 未 考 虑 其 他 可 能 的 并 购 ),EPS( 每 股 基 本 收 益 ) 分 别 为 和 0.6 元 参 照 A 股 电 缆 制 造 企 业 估 值 情 况 和 港 股 制 造 行 业 的 平 均 估 值, 我 们 给 予 江 南 集 团 未 来 1 个 月 内 目 标 价.10 港 元 目 标 价 约 相 当 于 年 PE 为 倍 目 标 价 较 现 价 1.34 港 元 约 有 56.7% 的 上 升 空 间, 故 我 们 重 申 对 其 买 入 的 投 资 评 级 盈 利 摘 要 至 1 月 31 日 (RMB) FY011A FY01A FY013E FY014E FY015E 营 业 额 ( 百 万 ) 4,930 5,356 6,711 7,931 9,380 增 长 (%) 33.7% 8.7% 5.3% 18.% 18.3% 母 公 司 权 益 持 有 人 利 润 ( 百 万 ) 增 长 (%) 36.9% 18.5% 36.1% 5.0% 5.0% 每 股 收 益 ( 元 ) 基 于.10 港 元 股 价 的 市 盈 率 ( 倍 ) 每 股 股 息 ( 分 ) 股 息 率 0.00%.43% 3.10% 3.88% 4.85% 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 越 秀 证 券 预 测 更 新 报 告 : 目 标 价 :HKD.10 现 价 :HKD 1.34 预 期 升 幅 : 56.7% 评 级 : 买 入 股 本 数 据 总 股 本 ( 亿 股 ) 总 市 值 ( 亿 港 元 ) 周 高 / 低 (HKD) 1.58/1.18 每 股 净 值 ( 元 ) 0.61 所 属 行 业 : 电 缆 制 造 主 要 股 东 Power Heritage Group 71.7% Limited Chen Wei Ping 3.67% 5 周 行 情 图 资 料 来 源 :Wind 相 关 报 告 江 南 集 团 _1366.HK_ 调 研 纪 要 _ 江 南 集 团 _1366.HK_ 调 研 纪 要 _ 持 续 产 品 创 新 的 电 线 电 缆 领 先 生 产 商 _ 首 次 报 告 _ 产 业 并 购 助 江 南 集 团 业 绩 快 速 增 长 _ 事 件 点 评 _01304 越 秀 证 券 研 究 部 电 话 :(86) 电 邮 :[email protected] 越 秀 证 券 有 限 公 司

2 公 司 013 年 中 期 业 绩 概 况 013 年 中 期 业 绩 013 年 中 期 业 绩 符 合 市 场 预 期 : 于 013 年 8 月 3 日 公 告 013 年 中 期 业 绩, 其 中 营 业 收 入 为 人 民 币 ( 下 同 )1.51 亿 元, 同 比 下 降 10.6%; 毛 利 减 少 8.8% 至 3.43 亿 元 ; 股 东 所 占 利 润 1.49 亿 元, 同 比 下 降 6.0%; 每 股 收 益 4.9 分, 董 事 会 建 议 派 发 中 期 股 息 每 股 股 息 1.4 港 仙 013 年 的 中 期 业 绩 基 本 符 合 之 前 的 市 场 预 期 图 表 1 江 南 集 团 013 年 中 期 业 绩 主 要 财 务 指 标 变 动 情 况 单 位 ( 人 民 币 千 元 ) 013 上 半 年 01 上 半 年 同 比 变 动 点 评 收 入,150,883,406, % 销 售 收 入 下 降 源 于 源 于 :1 铜 铝 价 格 同 比 下 降, 公 司 的 加 成 定 价 模 式, 所 以 销 售 收 入 下 降 宏 观 经 济 紧 缩, 私 营 企 业 固 定 投 资 减 少 销 售 成 本 (1,807,454) (,09,731) -11.0% 受 惠 于 原 材 料 成 本 下 降 以 及 高 毛 利 产 品 的 销 售 比 例 提 毛 利 343,49 376, % 升, 毛 利 率 同 比 微 升 0.3 个 百 分 点 其 他 收 入 及 收 益 15,593 6, % 主 要 是 利 息 收 入 大 幅 增 加 销 售 及 分 销 费 用 (4,997) (46,898) -8.3% 管 理 费 用 (43,967) (39,04) 1.1% 其 他 开 支 (7,180) (1,944) -67.3% 其 他 收 益 及 亏 损 9 (4) 483.3% 经 营 溢 利 64,970 75,19-3.7% 财 务 费 用 (83,97) (81,946) 1.6% 税 前 利 润 181, ,73-6.0% 所 得 税 开 支 (3,70) (34,388) -6.% 15% 的 所 得 税 税 率 净 利 润 149, , % 净 利 润 率 6.7%, 同 比 不 变 基 本 EPS( 分 ) % IPO 上 市 增 发 股 份 摊 薄 资 料 来 源 : 公 司 资 料 越 秀 证 券 铜 铝 原 材 料 价 格 下 跌 拖 累 销 售 收 入 : 电 线 电 缆 生 产 制 造 属 于 典 型 的 重 料 轻 工 的 加 工 型 行 业, 生 产 成 本 中 原 材 料 占 到 销 售 成 本 95-96%, 其 中 金 属 原 材 料 如 铜 铝 占 比 可 达 80%,01 年 铜 材 均 价 57,468 元 / 吨, 而 013 上 半 年 均 价 46,139 元 / 吨, 同 比 下 降 19.71% 电 缆 行 业 普 遍 采 用 成 本 加 成 的 定 价 模 式, 公 司 一 方 面 可 以 转 嫁 原 材 料 价 格 的 波 动 风 险, 维 持 毛 利 率 水 平 的 稳 定, 另 一 方 面 当 铜 铝 原 材 料 价 格 下 降 时 也 会 拖 累 经 营 的 销 售 业 绩 下 半 年 收 购 中 煤 电 缆 一 次 性 增 厚 公 司 业 绩 : 中 煤 电 缆 年 净 利 润 ( 税 后 及 扣 非 后 ) 约 为 6,700 万 元 左 右, 参 照 行 业 净 利 率 水 平, 我 们 预 测 收 购 目 标 的 营 收 规 模 约 在 10 亿 元 左 右, 此 项 收 购 将 为 公 司 带 来 一 次 性 的 业 绩 增 厚 我 们 认 为, 江 南 集 团 作 为 中 国 第 三 大 电 线 电 缆 生 产 商, 具 有 进 行 产 业 并 购 的 多 项 优 势 和 能 力, 行 业 并 购 有 助 于 江 南 快 速 成 长, 公 司 亦 表 示 力 争 3 年 内 通 过 内 生 增 长 和 并 购 成 为 国 内 电 缆 行 业 第 一 名 南 非 市 场 下 半 年 有 望 获 得 大 单 : 江 南 集 团 具 有 广 泛 的 销 售 及 分 销 网 络, 具 有 多 元 化 的 客 户 基 础, 同 时 还 是 我 国 电 缆 行 业 国 际 贸 易 的 领 先 者 004 年 公 司 将 外 销 作 为 公 司 的 发 展 战 略, 至 今 公 司 的 客 户 遍 布 五 大 洲, 产 品 远 销 全 球 50 多 个 国 家 和 地 区, 于 南 非 兴 建 的 年 产 能 约 1 万 公 里 电 缆 的 生 产 工 厂 已 经 投 产 运 行 今 年 下 半 年 预 计 南 非 将 获 得 新 的 协 议 订 单, 加 上 新 加 坡 等 其 他 地 区 的 电 缆 出 口, 预 计 013 年 江 南 的 海 外 销 售 将 继 续 增 长

3 投 资 建 议 : 公 司 管 理 层 预 计 未 来 三 年 江 南 集 团 的 业 绩 可 按 照 35% 的 复 合 增 速 而 快 速 发 展, 其 中 内 生 性 复 合 增 长 达 15%, 通 过 并 购 复 合 增 长 0% 我 们 考 虑 最 新 的 铜 铝 等 原 材 料 价 格 波 动 和 收 购 中 煤 电 缆 对 公 司 业 绩 的 提 升 情 况, 预 计 年 公 司 营 收 为 67.1 亿 79.3 亿 和 93.8 亿 元 ( 暂 未 考 虑 其 他 可 能 的 并 购 ), EPS( 每 股 基 本 收 益 ) 分 别 为 和 0.6 元 参 照 A 股 电 缆 制 造 企 业 估 值 情 况 和 港 股 制 造 行 业 的 平 均 估 值, 我 们 给 予 江 南 集 团 未 来 1 个 月 内 目 标 价.10 港 元 目 标 价 约 相 当 于 年 PE 为 倍 目 标 价 较 现 价 1.34 港 元 约 有 56.7% 的 上 升 空 间, 故 我 们 重 申 对 其 买 入 的 投 资 评 级 同 类 公 司 估 值 比 较 图 表 同 类 公 司 估 值 比 较 A 股 上 市 同 行 业 企 业 RMB ROE PE 股 票 代 码 公 司 名 称 股 价 市 值 ( 亿 ) (01) 013E 014E 015E 013E 014E 015E 6005.CH 中 天 科 技 % CH 万 马 电 缆 % CH 通 鼎 光 电 % CH 远 程 电 缆 % CH 中 利 科 技 % CH 通 达 股 份 % 平 均 10.5% HKD 股 票 代 码 公 司 名 称 股 价 市 值 ( 百 万 ) (01) 013E 014E 015E 013E 014E 015E 1366.HK 江 南 集 团 , % 资 料 来 源 :Bloomberg, 越 秀 证 券 预 测 风 险 因 素 市 场 风 险 收 购 事 项 存 在 不 确 定 性 产 能 过 剩, 行 业 竞 争 激 烈 导 致 毛 利 率 下 降 新 建 项 目 投 产 时 间 不 及 预 期 系 统 风 险 宏 观 经 济 放 缓, 电 力 行 业 投 资 不 及 预 期 铜 铝 等 主 要 原 材 料 价 格 大 幅 下 调 3

4 公 司 主 要 财 务 报 表 财 务 报 表 摘 要 损 益 表 财 务 分 析 011A 01A 013E 014E 015E 0 011A 01A 013E 014E 015E 收 入 4,930 5,356 6,711 7,931 9,380 盈 利 能 力 毛 利 ,054 1,56 1,508 毛 利 率 (%) 14.9% 15.7% 15.7% 15.8% 16.1% 其 它 收 入 损 益 3 8 (6) (1) (3) 营 业 利 润 率 (%) 10.4% 11.9% 1.0% 1.4% 1.9% 其 它 营 业 开 支 (3) (3) (8) (30) (9) EBITDA 利 率 (%) 8.5% 9.% 9.8% 10.3% 11.0% 行 政 开 支 (96) (86) (103) (119) (19) 净 利 率 (%) 6.4% 7.0% 7.6% 8.1% 8.5% 其 他 开 支 (103) (94) (108) (14) (139) 经 营 利 润 ,07 营 运 表 现 财 务 费 用 (16) (18) (191) (10) (31) SG&A/ 收 入 (%) 0.48% 0.60% 0.41% 0.38% 0.31% 联 营 公 司 实 际 税 率 (%) 18.3% 17.5% 17.0% 17.0% 18.0% 税 前 盈 利 股 息 支 付 率 (%) 0.0% 4.9% 5.0% 5.0% 5.0% 所 得 税 (71) (80) (105) (131) (176) 库 存 周 转 天 数 少 数 股 东 应 占 利 润 应 付 账 款 天 数 权 益 持 有 人 应 占 利 润 应 收 账 款 天 数 EBITDA ,03 财 务 状 况 增 长 负 债 / 总 资 产 总 收 入 (%) 33.7% 8.7% 5.3% 18.% 18.3% 收 入 / 总 资 产 EBITDA (%) 37.3% 17.1% 33.7% 4.6% 6.1% 总 资 产 / 股 东 权 益 每 股 收 益 (%) 31.8% -50.5% 7.1% 5.0% 5.0% 盈 利 对 利 息 倍 数 资 产 负 债 表 现 金 流 量 表 011A 01A 013E 014E 015E 0 011A 01A 013E 014E 015E 现 金 678 1, ,17 1,481 EBITDA ,03 应 收 账 款 1,46 1,831,148,458,814 融 资 成 本 ( 收 入 ) 存 货 1,186 1,003 1,73 1,535 1,850 营 运 资 金 变 化 (160) (403) (30) (57) (98) 其 他 流 动 资 产 ,118 1,3 所 得 税 (54) (66) (89) (118) (158) 总 流 动 资 产 3,773 4,77 5,189 6,39 7,467 其 它 (3) (7) (19) (17) (18) 固 定 资 产 营 运 性 现 金 流 在 建 工 程 其 它 资 本 开 支 (1) (93) (11) (146) (160) 总 资 产 4,185 5,87 5,803 6,949 8,90 其 他 投 资 活 动 (304) (94) (730) (81) (135) 应 付 帐 款 1,540 1,405 1,761,077,450 投 资 性 现 金 流 (35) (388) (851) (7) (96) 短 期 银 行 贷 款 1,40 1,935,44,864 3,388 应 付 即 期 税 项 其 它 负 债 变 化 (333) (14) (6) 流 动 负 债,978 3,373 4,30 4,998 5,908 股 本 变 化 递 延 税 项 负 债 股 息 0 (47) (18) (160) (00) 其 他 其 他 融 资 活 动 (33) (6) 86 总 负 债 3,003 3,406 4,70 5,044 5,96 融 资 性 现 金 流 (106) (140) 少 数 股 东 权 益 母 公 司 股 东 权 益 1,18 1,881 1,533 1,904,38 现 金 变 化 (315) 汇 率 影 响 () (0) 每 股 账 面 值 ( 元 ) 期 初 持 有 现 金 , ,17 营 运 资 金 796 1, ,40 1,559 期 末 持 有 现 金 678 1, ,17 1,481 资 料 来 源 : 公 司 资 料 越 秀 证 券 预 测 4

5 投 资 评 级 : 投 资 评 级 定 义 和 免 责 条 款 买 入 中 性 卖 出 预 期 股 价 在 未 来 1 个 月 上 升 15% 以 上 预 期 股 价 在 未 来 1 个 月 上 升 或 下 跌 15% 以 内 预 期 股 价 在 未 来 1 个 月 下 跌 15% 以 上 免 责 申 明 此 刊 物 只 供 阁 下 参 考, 在 任 何 地 区 或 情 况 皆 不 可 作 为 被 视 证 券 出 售 要 约 期 货 及 其 它 投 资 产 品 买 卖 的 邀 请 此 刊 物 所 提 及 的 证 券 期 货 其 它 投 资 产 品 可 能 在 某 些 地 区 不 买 入 出 售 或 交 易 载 料 由 越 秀 有 限 公 司 ( 下 称 越 秀 证 券 ) 编 写, 所 载 资 料 的 来 源 皆 被 越 秀 证 券 认 为 可 靠 及 准 确 编 写, 所 载 资 料 的 来 源 皆 被 越 秀 证 券 认 为 可 靠 及 准 确 此 刊 物 所 载 的 见 解 分 析 预 测 推 断 和 期 都 是 以 这 些 可 靠 数 据 为 基 础, 只 是 表 达 观 点 越 秀 证 券 或 任 何 个 人 对 其 准 确 性 完 整 不 作 担 保 此 刊 物 所 载 的 资 料 ( 除 另 有 说 明 ) 意 见 及 推 测 反 映 越 秀 证 券 于 最 初 发 此 刊 物 日 期 当 的 判 断, 可 随 时 更 改 越 秀 证 券 其 母 公 司 附 属 及 / 或 其 关 连 公 司 对 投 资 者 因 使 用 此 刊 物 的 材 料 而 招 致 直 接 或 间 损 失 概 不 负 任 何 责 任 此 刊 物 可 能 附 载 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 对 于 本 报 告 涉 及 到 越 秀 证 券 身 以 外 资 料, 越 秀 证 券 未 有 参 阅 关 站, 也 不 对 它 们 的 内 容 负 责 提 供 这 些 地 址 或 超 级 链 接 ( 包 括 连 接 到 越 秀 证 券 网 站 的 地 址 及 超 级 链 ) 的 目 的, 纯 粹 为 了 下 方 便 及 参 考, 连 结 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 任 何 部 份 阁 下 须 承 担 浏 览 这 些 风 险 越 秀 证 券 其 母 公 司 附 属 及 / 或 其 关 连 公 司 以 及 它 们 的 高 级 职 员 董 事 工 ( 包 括 参 与 准 备 或 发 行 此 刊 物 的 人 ) 可 能 (1) 随 时 与 此 物 所 提 到 的 任 何 公 司 建 立 或 保 持 顾 问, 投 资 银 行 证 券 服 务 关 系 及 随 时 与 此 物 所 提 到 的 任 何 公 司 建 立 或 保 持 顾 问, 投 资 银 行, 或 证 券 服 务 关 系, 及 () 已 经 向 此 刊 物 所 提 到 的 公 司 供 了 大 量 建 议 或 投 资 服 务 越 秀 证 券 其 母 公 司 附 属 及 / 或 其 关 连 公 司 的 一 位 多 董 事, 高 级 职 员 及 / 或 员 工 可 能 担 任 刊 物 所 提 到 的 证 券 发 行 公 司 的 董 事 此 刊 物 对 于 收 件 人 来 说 属 机 密 文 绝 无 让 居 住 在 法 律 或 政 策 不 允 许 该 报 告 流 通 发 行 的 地 方 阅 读 之 意 图 此 刊 物 的 版 权 仅 为 越 秀 证 券 所 有, 未 经 书 面 许 可 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 形 式 翻 复 制 登 发 表 或 引 用 负 责 撰 写 分 析 之 分 析 员 ( 一 人 或 多 人 ) 就 本 刊 物 确 认 : 分 析 报 告 内 所 提 出 的 一 切 意 见 准 确 地 反 映 了 分 析 员 本 人 对 报 告 所 涉 及 的 任 何 证 券 或 发 行 人 的 个 人 意 见 ; 越 秀 证 券 或 其 关 联 个 人 持 有 上 述 权 益 越 秀 证 券 有 限 公 司 香 港 湾 仔 骆 克 道 188 号 兆 安 中 心 4 楼 电 话 : (85) 传 真 : (85) 服 务 热 线 : 公 司 网 址 : 5