纺 织 服 装 皮 毛 / 纺 织 业 公 司 调 研 简 报 2008 年 06 月 19 日 宜 科 科 技 (002036.sz) 衬 里 龙 头 拓 展 纺 织 服 装 新 材 料, 意 义 深 远 刘 伟 军 纺 织 服 装 行 业 研 究 员 电 话 :020-87555888-647 email:lwj5@gf.com.cn 衬 布 里 布 龙 头 地 位 稳 固 公 司 牦 牛 牌 衬 布 国 内 同 行 业 市 场 占 有 率 第 一 国 际 第 一 大 衬 布 企 业 法 国 霞 日 集 团 大 中 华 区 唯 一 合 作 伙 伴, 承 接 霞 日 集 团 生 产 与 订 单 转 移, 未 来 的 产 能 转 移 将 是 一 个 平 稳 的 过 程 公 司 评 级 当 前 价 格 ( 元 ) 10.02 目 标 价 格 ( 元 ) 18 前 次 评 级 无 评 级 股 价 走 势 国 际 顶 级 里 布 生 产 企 业 日 本 旭 化 成 中 国 区 唯 一 合 作 伙 伴, 公 司 未 来 宾 霸 里 布 销 售 有 望 提 速 汉 麻 项 目 : 拓 展 纺 织 服 装 新 材 料, 意 义 深 远 汉 麻 纤 维 性 能 优 良, 可 以 应 用 于 纺 织 服 装 食 品 医 疗 保 健 生 物 燃 料 复 合 材 料 等 众 多 领 域 贯 穿 产 业 链 难 以 模 仿 的 技 术 与 资 源 优 势 通 过 与 解 放 军 总 后 勤 部 合 作, 公 司 基 本 解 决 了 汉 麻 加 工 过 程 的 核 心 技 术 难 题, 在 产 业 链 的 各 个 环 节 技 术 储 备 丰 富 解 放 军 总 后 勤 部 在 争 取 各 级 地 方 政 府 支 持 保 证 项 目 启 动 初 期 采 购 需 求 及 大 规 模 装 备 部 队 方 面 有 着 得 天 独 厚 的 优 势 公 司 与 解 放 军 总 后 勤 部 为 期 20 年 的 排 它 性 合 作, 保 证 公 司 资 源 优 势 难 以 模 仿 纺 织 服 装 行 业 与 众 多 领 域 存 在 交 叉 关 系, 纺 织 服 装 行 业 的 重 大 技 术 变 革 无 不 与 相 关 领 域 的 进 步 密 切 相 关 汉 麻 开 辟 了 一 个 全 新 的 产 业, 对 纺 织 服 装 行 业 意 义 深 远 估 值 结 果 预 计 2009 年 公 司 EPS 为 0.61 元, 按 25-30 倍 PE 计 算, 合 理 价 值 15.25-18.3 元, 给 予 买 入 评 级 考 虑 到 汉 麻 作 为 全 新 的 产 业, 在 纺 织 服 装 领 域 意 义 深 远, 在 生 物 燃 料 医 疗 保 健 等 众 多 领 域 应 用 广 泛 ; 凭 借 贯 穿 产 业 链 难 以 模 仿 的 技 术 与 资 源 优 势, 公 司 广 阔 的 成 长 空 间 已 经 开 启 建 议 长 期 关 注 风 险 提 示 成 本 上 涨 过 快 可 能 影 响 公 司 衬 布 里 布 业 务 盈 利 能 力 法 国 霞 日 产 能 转 移 速 度 低 于 预 期 风 险 汉 麻 项 目 进 展 低 于 预 期 风 险 市 场 表 现 1 个 月 3 个 月 12 个 月 股 价 涨 幅 -29.06% -46.91% -67.87% 上 证 综 指 -18.79% -30.04% -25.01% 股 票 数 据 总 股 本 ( 万 股 ) 13,483.26 流 通 A 股 ( 万 股 ) 6,561.00 主 要 股 东 : 宁 波 市 鄞 州 新 华 投 资 有 限 公 司 主 要 股 东 持 股 比 例 17.00% 流 通 A 股 比 例 48.66% 财 务 比 率 ROE 4.92% ROA 2.90% 资 产 负 债 率 12.09% 每 股 净 资 产 ( 元 ) 2.50 2007 年 报 数 据. 广 发 证 券 公 司 或 其 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 涉 及 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 亦 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 承 销 等 服 务 本 报 告 中 所 有 观 点 仅 供 参 考, 并 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明
战 略 合 作 : 衬 布 里 布 龙 头 地 位 稳 固 国 内 衬 布 行 业 龙 头 公 司 是 国 内 衬 布 行 业 的 龙 头 企 业 牦 牛 牌 黑 炭 衬 粘 合 衬 军 工 衬 市 场 占 有 率 约 为 40% 30% 25%, 均 列 全 国 同 行 业 第 一 位 2007 年 牦 牛 牌 衬 布 同 行 业 第 一 家 获 得 中 国 驰 名 商 标 与 免 检 产 品 称 号, 公 司 通 过 了 国 家 级 高 新 技 术 企 业 复 审, 服 装 辅 料 检 测 中 心 成 为 行 业 内 第 一 家 国 家 级 检 测 实 验 室, 机 织 热 熔 粘 合 衬 标 准 列 入 2007 年 国 家 标 准 主 修 订 计 划 法 国 霞 日 战 略 合 作 : 巩 固 衬 布 行 业 龙 头, 稳 定 增 长 2006 年 公 司 成 为 国 际 第 一 大 衬 布 企 业 法 国 霞 日 集 团 大 中 华 区 唯 一 合 作 伙 伴, 通 过 合 资 公 司 的 形 势 承 接 法 国 霞 日 生 产 与 订 单 转 移 ( 宁 波 宜 科 旭 阳 纺 织 品 有 限 公 司 宁 波 莱 龙 宝 马 衬 布 有 限 公 司 宁 夏 莱 宝 纺 织 有 限 公 司 宁 波 霞 日 宜 科 纺 织 品 商 贸 有 限 公 司 ), 共 享 专 有 技 术 与 品 牌 通 过 与 法 国 霞 日 合 作, 公 司 在 衬 布 领 域 的 技 术 与 销 售 实 力 大 幅 提 升, 与 国 内 同 行 业 公 司 的 比 较 优 势 更 加 明 显 法 国 霞 日 集 团 是 国 际 服 装 辅 料 三 大 巨 头 之 一, 国 际 第 一 大 衬 布 企 业, 拥 有 国 际 领 先 的 衬 布 生 产 技 术 及 研 发 机 构, 遍 布 全 球 30 多 个 国 家 及 地 区 的 40 多 家 生 产 及 销 售 网 络, 其 主 要 品 牌 BERTERO FIRET 是 国 际 市 场 最 著 名 衬 布 品 牌, 在 国 际 服 装 衬 布 领 域 处 于 领 导 地 位 按 照 公 司 与 法 国 霞 日 协 议, 第 一 批 涉 及 订 单 金 额 约 1000 万 欧 元 的 产 能 转 移 应 于 2007 年 完 成, 但 因 国 家 旧 设 备 进 口 政 策 调 整 延 误 目 前 相 关 设 备 已 经 全 部 安 装 完 毕, 下 半 年 可 全 部 投 产 法 国 霞 日 已 有 更 大 规 模 产 能 转 移 意 向, 但 考 虑 到 在 欧 洲 大 规 模 关 闭 工 厂 阻 力 较 大, 国 际 高 档 服 装 消 费 受 次 贷 危 机 影 响 已 有 下 滑 迹 象, 国 内 服 装 品 牌 非 短 期 可 造 就, 未 来 的 产 能 转 移 将 是 一 个 平 稳 的 过 程 日 本 旭 化 成 战 略 合 作 : 里 布 龙 头, 增 速 有 望 提 高 2004 年 公 司 成 为 国 际 顶 级 里 布 生 产 企 业 日 本 旭 化 成 中 国 区 唯 一 合 作 伙 伴, 通 过 合 资 公 司 ( 宁 波 宜 阳 宾 霸 纺 织 品 有 限 公 司 ) 形 势, 建 设 年 产 1200 万 米 宾 霸 里 布 后 整 理 生 产 线,2006 年 该 生 产 线 顺 利 投 产 2006 年 公 司 与 苏 州 新 星 织 造 有 限 公 司 中 海 恒 纺 织 发 展 有 限 公 司 合 资 ( 苏 州 宜 新 织 造 有 限 公 司 ), 建 设 年 产 2100 万 米 宾 霸 里 布 坯 布 生 产 线, 预 计 2008 年 下 半 年 可 投 产 并 产 生 效 益 宾 霸 里 布 为 世 界 顶 级 里 布, 性 能 优 异, 主 要 用 于 高 档 服 装 与 箱 包 鉴 于 宾 霸 里 布 原 有 国 内 代 理 商 库 存 逐 渐 减 少, 部 分 宾 霸 里 布 坯 布 出 口, 公 司 宾 霸 里 布 销 售 有 望 提 速, 但 国 内 服 装 品 牌 非 短 期 可 造 就 决 定 了 高 速 成 长 难 以 长 期 维 系 汉 麻 项 目 : 拓 展 纺 织 服 装 新 材 料, 意 义 深 远 PAGE 2 2008-06-19
汉 麻 项 目 : 性 能 优 良, 应 用 领 域 广 阔 汉 麻 俗 称 大 麻, 指 可 用 于 做 工 业 原 料 的 低 毒 的 大 麻 汉 麻 经 加 工 后 取 得 的 汉 麻 纤 维 在 抑 菌 抗 紫 外 线 吸 湿 透 气 吸 音 等 方 面 性 能 优 良 汉 麻 因 种 植 期 间 不 依 赖 杀 虫 剂 肥 料, 同 等 面 积 产 量 约 为 棉 花 的 3 倍, 属 无 污 染 绿 色 纤 维 表 1: 汉 麻 主 要 性 能 对 比 性 能 指 标 对 比 结 果 抑 菌 优 于 亚 麻 棉 抗 紫 外 线 优 于 棉 吸 湿 透 气 优 于 棉, 与 亚 麻 相 当 吸 音 效 果 优 于 其 它 纤 维 耐 热 优 于 亚 麻 棉 强 度 优 于 亚 麻 棉 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 汉 麻 整 株 植 物 可 以 充 分 利 用, 其 应 用 领 域 包 括 纺 织 服 装 食 品 医 疗 保 健 生 物 燃 料 复 合 材 料 造 纸 等 表 2: 汉 麻 应 用 领 域 部 位 应 用 领 域 韧 皮 纺 织 服 装 造 纸 复 合 材 料 芯 杆 纺 织 服 装 造 纸 复 合 材 料 籽 食 品 医 疗 保 健 生 物 燃 料 化 妆 品 花 叶 医 疗 保 健 根 生 物 燃 料 饲 料 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 解 放 军 总 后 合 作 : 贯 穿 产 业 链 难 以 模 仿 的 技 术 与 资 源 优 势 贯 穿 产 业 链 难 以 模 仿 的 技 术 优 势 通 过 与 解 放 军 总 后 勤 部 合 作, 公 司 基 本 解 决 了 种 植 与 加 工 中 的 毒 性 控 制 与 脱 胶 工 艺 两 大 核 心 技 术 难 题, 在 汉 麻 粘 胶 纤 维 生 物 燃 料 提 取 等 产 业 链 的 各 个 环 节 的 技 术 储 备 丰 富 相 对 于 市 场 上 小 批 量 生 产 的 汉 麻 纤 维 局 限 于 单 一 领 域 的 现 状, 公 司 不 但 在 品 质 与 成 本 方 面 均 占 绝 对 优 势, 而 且 拥 有 贯 穿 产 业 链 的 技 术 储 备, 其 技 术 优 势 难 以 被 其 它 公 司 所 模 仿 贯 穿 产 业 链 难 以 模 仿 的 资 源 优 势 从 产 业 供 需 的 角 度 考 虑, 汉 麻 产 业 化 的 资 源 因 素 分 别 为 种 植 与 市 场 2006 年 5 月 胡 锦 涛 主 席 在 考 察 汉 麻 加 工 基 地 后 指 示 尽 快 产 业 化 解 放 军 总 后 勤 部 在 争 取 各 级 地 方 政 府 支 持 保 证 项 目 启 动 初 期 采 购 需 求 及 大 规 模 装 备 部 队 方 面 有 着 得 天 独 厚 的 优 势 目 前 云 南 西 双 版 纳 州 汉 麻 种 植 已 进 入 大 面 积 示 范 阶 段, 可 以 保 证 公 司 生 产 所 需 公 司 与 解 放 军 总 后 勤 部 为 期 20 年 的 排 它 性 合 作, 保 证 公 司 资 源 优 势 难 以 模 仿 纺 织 服 装 新 材 料 : 意 义 深 远 纺 织 服 装 行 业 与 众 多 领 域 存 在 交 叉 关 系 ( 染 整 与 化 工 领 域 交 叉, 加 工 技 术 与 机 械 制 造 领 域 交 叉 等 等 ), 纺 织 服 装 行 业 的 重 大 技 术 变 革 无 不 与 相 PAGE 3 2008-06-19
关 领 域 的 进 步 密 切 相 关 汉 麻 开 辟 了 一 个 全 新 的 产 业, 对 纺 织 服 装 行 业 意 义 深 远 凭 借 贯 穿 产 业 链 难 以 模 仿 的 技 术 与 资 源 优 势, 公 司 广 阔 的 成 长 空 间 已 经 开 启 稳 健 的 推 进 策 略 : 最 大 限 度 降 低 风 险 公 司 采 取 稳 健 的 技 术 与 销 售 策 略 降 低 风 险 2009 年 初 5000 吨 汉 麻 韧 皮 纤 维 项 目 有 望 投 产, 晚 于 计 划 投 产 期 2008 年 10 月, 改 进 产 品 品 质 导 致 定 制 设 备 改 型 是 延 误 的 主 要 原 因 公 司 市 场 开 拓 首 选 舒 适 性 要 求 低 抑 菌 要 求 高 的 下 游 产 品 ( 如 : 袜 子 ), 逐 渐 向 舒 适 性 要 求 较 高 的 下 游 产 品 过 渡 盈 利 预 测 与 估 值 盈 利 预 测 假 设 合 并 报 表 假 设 ( 不 含 汉 麻 业 务 ) 1 衬 布 业 务 假 设 公 司 采 用 充 分 挖 掘 生 产 线 潜 能 的 方 法 应 对 法 国 霞 日 产 能 转 移 延 误 带 来 的 影 响, 假 设 未 来 3 年 衬 布 业 务 增 速 分 别 为 45% 25 % 25% 2 里 布 业 务 假 设 考 虑 到 宾 霸 里 布 原 有 国 内 代 理 商 库 存 逐 渐 减 少, 里 布 坯 布 生 产 线 投 产, 公 司 自 主 开 发 的 高 档 里 布 逐 步 推 向 市 场, 假 设 未 来 3 年 里 布 业 务 增 速 分 别 为 600% 10% 10% 3 毛 利 率 假 设 公 司 在 衬 布 领 域 的 议 价 能 力 可 抵 消 成 本 上 涨 带 来 的 不 利 影 响, 假 设 衬 布 业 务 未 来 3 年 毛 利 率 与 目 前 水 平 持 平 假 设 未 来 3 年 里 布 业 务 毛 利 率 为 23.75% 4 期 间 费 用 假 设 公 司 销 售 方 式 改 变 导 致 销 售 费 用 率 连 续 下 降, 假 设 未 来 3 年 销 售 费 用 率 维 持 目 前 水 平 2007 年 公 司 管 理 费 用 率 下 降, 考 虑 到 汉 麻 产 业 投 资 控 股 有 限 公 司 苏 州 宜 新 织 造 有 限 公 司 开 办 费 计 入 管 理 费 用 是 管 理 费 用 增 长 主 要 原 因, 保 守 假 设 未 来 3 年 管 理 费 用 率 维 持 目 前 水 平 2007 年 公 司 财 务 费 用 率 为 -0.14%, 汉 麻 产 业 投 资 控 股 有 限 公 司 存 款 利 息 增 加 公 司 累 计 贷 款 额 减 少 是 财 务 费 用 率 下 降 的 主 要 原 因, 考 虑 到 公 司 资 产 负 债 率 较 低, 假 设 未 来 3 年 公 司 财 务 费 用 率 为 0.5% 5 税 率 假 设 假 设 未 来 3 年 实 际 所 得 税 税 率 为 14% 汉 麻 控 股 假 设 1 营 业 收 入 与 毛 利 率 假 设 考 虑 到 技 术 风 险 及 公 司 稳 健 的 经 营 策 略, 保 守 假 设 2009-2010 年 汉 麻 产 量 分 别 为 2500 吨 5000 吨, 价 格 与 40S 亚 麻 纱 线 相 同, 毛 利 率 为 50% 2 期 间 费 用 假 设 参 照 公 司 期 间 费 用 率, 假 设 未 来 3 年 汉 麻 控 股 期 间 费 用 率 为 11% 3 税 率 假 设 汉 麻 控 股 享 受 六 免 两 减 半 待 遇, 假 设 未 来 3 年 汉 麻 控 股 实 际 所 得 税 税 率 为 0% PAGE 4 2008-06-19
表 3: 盈 利 预 测 盈 利 预 测 结 果 单 位 : 百 万 元 2006A 2007A 2008E 2009E 2010E 合 并 报 表 预 测 ( 不 含 汉 麻 ) 营 业 总 收 入 253.44 299.85 499.98 586.56 692.90 营 业 总 成 本 234.76 268.14 444.11 519.32 611.66 营 业 成 本 196.98 237.29 387.62 453.03 533.36 营 业 税 金 及 附 加 0.64 1.61 1.50 1.76 2.08 销 售 费 用 8.14 3.92 7.50 8.80 10.39 管 理 费 用 25.73 26.89 45.00 52.79 62.36 财 务 费 用 2.12-0.41 2.50 2.93 3.46 资 产 减 值 损 失 1.15-1.16 0.00 0.00 0.00 公 允 价 值 变 动 净 收 益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资 净 收 益 63.43-2.95 0.00 0.00 0.00 汇 兑 净 收 益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营 业 利 润 82.11 28.76 55.86 67.25 81.24 加 : 营 业 外 收 入 6.48 7.75 7.00 7.00 7.00 减 : 营 业 外 支 出 0.25 0.30 0.00 0.00 0.00 利 润 总 额 88.35 36.21 62.86 74.25 88.24 减 : 所 得 税 24.29 4.79 7.61 9.20 11.16 加 : 未 确 认 的 投 资 损 失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净 利 润 64.05 31.42 55.25 65.04 77.07 母 公 司 所 有 者 净 利 润 61.17 16.58 27.63 32.52 38.54 汉 麻 控 股 预 测 母 公 司 所 有 者 净 利 润 0 0 0 49.73 99.45 EPS( 元 / 股 ) 0.54 0.12 0.20 0.61 1.02 数 据 来 源 : 公 司 公 告 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 估 值 结 果 预 计 2009 年 公 司 EPS 为 0.61 元, 按 25-30 倍 PE 计 算, 合 理 价 值 15.25-18.3 元, 给 予 买 入 评 级 考 虑 到 汉 麻 作 为 全 新 的 产 业, 在 纺 织 服 装 领 域 意 义 深 远, 在 生 物 燃 料 医 疗 保 健 等 众 多 领 域 应 用 广 泛 ; 凭 借 贯 穿 产 业 链 难 以 模 仿 的 技 术 与 资 源 优 势, 公 司 广 阔 的 成 长 空 间 已 经 开 启 建 议 长 期 关 注 风 险 提 示 1 成 本 上 涨 过 快 可 能 影 响 公 司 衬 布 里 布 业 务 盈 利 能 力 2 法 国 霞 日 产 能 转 移 速 度 低 于 预 期 风 险 3 汉 麻 项 目 进 展 低 于 预 期 风 险 PAGE 5 2008-06-19
广 发 证 券 公 司 投 资 评 级 说 明 买 入 (Buy) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 10% 以 上 持 有 (Hold) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -10%~+10% 卖 出 (Sell) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 10% 以 上 相 关 研 究 报 告 广 州 上 海 地 址 广 州 天 河 北 路 183 号 大 都 会 广 场 36 楼 上 海 浦 东 南 路 528 号 证 券 大 厦 北 塔 17 楼 邮 政 编 码 510075 200120 客 服 邮 箱 gfyf@gf.com.cn 服 务 热 线 020-87555888-390 免 责 声 明 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 认 为 可 靠, 但 广 发 证 券 不 对 其 准 确 性 或 完 整 性 做 出 任 何 保 证 报 告 内 容 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 涉 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价 广 发 证 券 不 对 因 使 用 本 报 告 的 内 容 而 引 致 的 损 失 承 担 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 不 应 以 本 报 告 取 代 其 独 立 判 断 或 仅 根 据 本 报 告 做 出 决 策 广 发 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 信 息 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 反 映 研 究 人 员 的 不 同 观 点 见 解 及 分 析 方 法, 并 不 代 表 广 发 证 券 或 其 附 属 机 构 的 立 场 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 研 究 人 员 于 发 出 本 报 告 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 且 不 予 通 告 本 报 告 旨 在 发 送 给 广 发 证 券 的 特 定 客 户 及 其 它 专 业 人 士 未 经 广 发 证 券 事 先 书 面 许 可, 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 传 送 复 印 或 印 刷 本 报 告 PAGE 6 2008-06-19