买 入 维 持 上 市 公 司 年 报 点 评 新 民 科 技 (002127) 证 券 研 究 报 告 化 工 - 基 础 化 工 材 料 与 制 品 2011 年 3 月 15 日 2010 年 业 绩 符 合 预 期, 增 发 项 目 投 产 在 即 基 础 化 工 行 业 分 析 师 : 曹 小 飞 SAC 执 业 证 书 编 号 :S08500210070006 caoxf@htsec.com 021-23219267 新 民 科 技 (002127) 发 布 2010 年 年 报,2010 年 公 司 实 现 营 业 总 收 入 17.42 亿 元, 同 比 增 长 36.13%, 利 润 总 额 2.17 亿, 同 比 增 长 178.40%, 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 1.37 亿, 同 比 增 长 137.86%, 扣 除 非 经 常 性 损 益 后 净 利 润 增 长 171.05%, 公 司 实 现 每 股 收 益 0.42 元, 按 照 最 新 股 本 摊 薄 后 每 股 收 益 为 0.37 元, 公 司 2010 年 业 绩 符 合 我 们 此 前 的 预 计 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 我 们 此 次 略 微 调 整 新 民 科 技 业 绩 预 测,2011-2012 年 EPS 分 别 为 1.12 元 1.41 元 ( 此 前 为 1.16 元 1.44 元 ),2011 年 3 月 14 日 公 司 股 价 收 于 15.49 元, 公 司 2010-2012 年 动 态 PE 分 别 为 42 倍 14 倍 11 倍,2010-2012 年 净 利 润 复 合 增 长 率 为 109%, 公 司 估 值 依 然 具 备 吸 引 力, 其 成 长 性 又 较 好, 我 们 维 持 其 买 入 评 级, 维 持 6 个 月 23 元 的 目 标 价, 我 们 维 持 公 司 业 绩 将 于 2011 年 2 季 度 开 始 爆 发 的 判 断 表 1 新 民 科 技 主 要 财 务 数 据 及 预 测 ( 股 价 为 2011 年 3 月 14 日 收 盘 价 ) 2010 2011E 2012E 营 业 收 入 ( 万 元 ) 174203 408218 590377 同 比 增 长 (%) 36.13 134.33 44.62 综 合 毛 利 率 (%) 19.90 18.51 15.71 归 属 于 母 公 司 所 有 者 的 净 利 润 ( 万 元 ) 13737 41522 52475 同 比 增 长 (%) 137.86 202.26 26.38 每 股 收 益 ( 元 ) 0.37 1.12 1.41 市 盈 率 ( 倍 ) 42 14 11 资 料 来 源 : 海 通 证 券 研 究 所 点 评 : (1) 涤 纶 长 丝 业 务 产 品 价 格 毛 利 率 显 著 提 升 是 公 司 业 绩 大 幅 增 长 的 主 要 原 因 新 民 科 技 2010 年 业 绩 实 现 大 幅 增 长, 主 要 原 因 是 公 司 差 别 化 涤 纶 长 丝 产 品 价 格 大 幅 上 涨, 产 品 均 价 较 2009 年 提 高 34.18%, 而 同 期 涤 纶 长 丝 主 要 原 料 聚 酯 切 片 仅 上 涨 23.64%, 由 此 带 动 涤 纶 长 丝 业 务 毛 利 率 由 2009 年 的 11.65% 提 升 至 2010 年 的 21.53% 公 司 丝 织 品 印 染 加 工 等 业 务 盈 利 状 况 相 对 平 稳 表 2 新 民 科 技 主 要 业 务 盈 利 情 况 变 化 2007 2008 2009 2010 化 纤 丝 平 均 单 价 ( 元 / 吨 ) 12651.99 11582.41 10273.48 13785.12 化 纤 切 片 平 均 单 价 ( 元 / 吨 ) 9746.64 8677.20 7231.94 8941.82 化 纤 丝 - 切 片 价 差 ( 元 / 吨 ) 2905.35 2905.21 3041.54 4843.30 化 纤 长 丝 毛 利 率 (%) 8.36 6.21 11.65 21.53 丝 织 品 毛 利 率 (%) 17.30 17.00 17.03 17.99 印 染 加 工 毛 利 率 (%) 16.29 17.32 16.59 14.40
2 图 1 新 民 科 技 2010 年 主 营 业 务 收 入 结 构 图 2 新 民 科 技 2010 年 主 营 业 务 毛 利 结 构 印 染 加 工 10.8% 其 他 4.8% 丝 织 品 17.2% 印 染 加 工 7.8% 其 他 4.4% 丝 织 品 19.1% 涤 纶 长 丝 65.3% 涤 纶 长 丝 70.6% (2) 涤 纶 长 丝 行 业 景 气 的 原 因 : 纺 织 行 业 需 求 旺 盛, 天 然 纤 维 价 格 高 企 使 合 成 纤 维 价 格 水 涨 船 高 2010 年 是 涤 纶 行 业 十 年 来 最 为 景 气 的 一 年, 一 方 面, 整 个 行 业 经 过 深 度 调 整, 供 需 格 局 明 显 改 善, 原 料 进 口 依 存 度 显 著 降 低 ; 另 一 方 面, 在 国 内 纺 织 行 业 需 求 旺 盛 的 情 况 下, 棉 花 桑 蚕 丝 等 天 然 纤 维 因 天 气 土 地 人 力 等 因 素 供 给 受 限, 供 求 矛 盾 遭 遇 充 裕 的 货 币 流 动 性, 棉 花 桑 蚕 丝 等 天 然 纤 维 价 格 迭 创 新 高, 作 为 天 然 纤 维 最 主 要 的 替 代 品 - 合 成 纤 维 的 价 格 也 水 涨 船 高, 涤 纶 则 是 最 为 主 要 的 品 种 我 们 用 棉 花 价 格 变 化 来 代 表 需 求 面 因 素,2010 年 棉 花 价 格 上 涨 85%; 同 期, 反 应 涤 纶 成 本 的 PTA 价 格 仅 上 涨 23%; 需 求 面 因 素 强 于 成 本 面 因 素, 涤 纶 行 业 因 此 景 气 未 来 涤 纶 行 业 景 气 变 化 主 要 还 是 依 赖 需 求 面 因 素 与 成 本 面 因 素 的 较 量, 从 2011 年 的 情 况 来 看, 尽 管 PTA 价 格 的 上 涨 使 得 涤 纶 行 业 成 本 压 力 增 大, 但 需 求 面 因 素 依 然 强 劲, 我 们 认 为 涤 纶 行 业 还 将 处 于 较 为 景 气 的 阶 段 图 3 棉 花 价 格 及 PTA 价 格 走 势 ( 元 / 吨 ) 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 中 国 棉 花 价 格 指 数 :328 PTA 期 货 价 格 0 Jan-07 Jun-07 Nov-07 Apr-08 Sep-08 Feb-09 Jul-09 Dec-09 May-10 Oct-10 Mar- 资 料 来 源 :WIND, 海 通 证 券 研 究 所 (3) 新 民 科 技 下 足 涤 纶 长 丝 差 别 化 功 夫 化 纤 行 业 是 传 统 的 制 造 业, 产 品 的 盈 利 能 力 取 决 于 其 差 异 化 程 度, 在 化 纤 行 业 景 气 的 背 景 下, 差 别 化 涤 纶 长 丝 的 需 求 更 为 旺 盛, 新 民 科 技 在 涤 纶 长 丝 产 品 上 做 足 功 夫, 产 品 差 别 化 程 度 领 先 于 行 业 平 均 水 平, 良 好 的 产 品 结 构 使 得 公 司 在 采 用 不 具 成 本 优 势 的 切 片 纺 工 艺 情 况 下, 涤 纶 长 丝 毛 利 率 仍 然 高 于 可 比 上 市 公 司 图 4 是 新 民 科 技 与 荣 盛 石 化 (002493) 涤 纶 长 丝 业 务 毛 利 率 的 比 较, 荣 盛 石 化 是 优 秀 的 PTA- 聚 酯 涤 纶 一 体 化 企 业, 涤 纶 长 丝 采 用 熔 体 直 纺 工 艺
图 4 新 民 科 技 荣 盛 石 化 涤 纶 长 丝 业 务 毛 利 率 比 较 (%) 上 市 公 司 年 报 点 评 新 民 科 技 (002127) 3 25.0 荣 盛 石 化 新 民 科 技 21.5 20.0 15.0 11.7 11.7 10.0 5.0 8.2 8.4 4.4 6.2 8.1 0.0 2007 2008 2009 2010 (4) 新 民 科 技 今 后 三 年 看 点 不 断 新 民 科 技 今 后 三 年 看 点 不 断,2011 年 公 司 新 增 20 万 吨 / 年 差 别 化 涤 纶 长 丝 项 目 将 达 产, 关 于 该 项 目 的 进 度 公 司 2010 年 报 披 露, 在 2011 年 二 季 度, 力 争 实 现 14 万 吨 半 消 光 产 品 的 达 产 ; 在 三 季 度, 力 争 实 现 剩 余 6 万 吨 全 消 光 产 品 的 达 产 另 外, 公 司 30 万 吨 / 年 涤 纶 长 丝 项 目 目 前 已 经 开 始 建 设, 项 目 将 于 2012 年 投 产 值 得 一 提 的 是, 公 司 在 2011-2012 年 新 增 的 50 万 吨 / 年 涤 纶 长 丝 均 采 用 更 具 成 本 优 势 的 熔 体 直 纺 工 艺, 产 品 依 然 聚 焦 差 别 化 纤 维 公 司 年 报 同 时 指 出, 细 致 调 研 精 心 筹 划, 早 日 启 动 年 产 3 万 吨 溶 剂 法 纤 维 素 纤 维 项 目, 该 项 目 的 推 进 将 提 升 公 司 的 长 期 竞 争 力 图 5 新 民 科 技 涤 纶 长 丝 产 能 变 化 ( 万 吨 / 年 ) 60 56 50 40 权 益 产 能 3 年 翻 9 倍 30 26 20 10 0 6 2010 2011E 2012E (5) 风 险 提 示 A 股 系 统 性 风 险 ; 涤 纶 长 丝 下 游 纺 织 行 业 景 气 波 动 ; 棉 花 桑 蚕 丝 等 天 然 纤 维 价 格 波 动 ; 涤 纶 长 丝 上 游 石 化 原 料 (PTA MEG) 价 格 波 动 新 项 目 工 程 进 度
4 表 3 新 民 科 技 盈 利 预 测 分 业 务 基 本 假 设 2009 2010 2011E 2012E 营 业 收 入 ( 万 元 ) 127969 174203 408218 590377 营 业 成 本 ( 万 元 ) 110815 139530 332640 497649 营 业 收 入 增 长 率 (%) -8.78 36.13 134.33 44.62 综 合 毛 利 率 (%) 13.40 19.90 18.51 15.71 分 业 务 预 测 涤 纶 长 丝 业 务 涤 纶 长 丝 产 能 ( 吨 ) 82000 82000 282000 582000 涤 纶 长 丝 产 量 ( 吨 ) 78110 82333 227000 397000 涤 纶 长 丝 均 价 ( 含 税, 元 / 吨 ) 12020 16129 17784 15444 涤 纶 长 丝 均 价 ( 不 含 税, 元 / 吨 ) 10273 13785 15200 13200 涤 纶 长 丝 收 入 ( 万 元 ) 80246 113497 345040 524040 涤 纶 长 丝 单 位 成 本 ( 元 / 吨 ) 9076 10817 12334 11142 涤 纶 长 丝 吨 毛 利 ( 元 ) 1197 2968 2866 2058 涤 纶 长 丝 成 本 ( 万 元 ) 70895 89058 279976 442352 涤 纶 长 丝 毛 利 ( 万 元 ) 9351 24439 65064 81688 涤 纶 长 丝 毛 利 率 (%) 11.65 21.53 18.86 15.59 其 中 : 子 公 司 原 有 生 产 线 ( 切 片 纺 ) 涤 纶 长 丝 产 能 ( 吨 ) 82000 82000 82000 82000 涤 纶 长 丝 产 量 ( 吨 ) 78110 82333 82000 82000 涤 纶 长 丝 均 价 ( 含 税, 元 / 吨 ) 12020 16129 17784 15444 涤 纶 长 丝 均 价 ( 不 含 税, 元 / 吨 ) 10273 13785 15200 13200 涤 纶 长 丝 收 入 ( 万 元 ) 80246 113497 124640 108240 涤 纶 长 丝 单 位 成 本 ( 元 / 吨 ) 9076 10817 12594 11423 涤 纶 长 丝 吨 毛 利 ( 元 ) 1197 2968 2606 1777 涤 纶 长 丝 成 本 ( 万 元 ) 70895 89058 103275 93671 涤 纶 长 丝 毛 利 ( 万 元 ) 9351 24439 21365 14569 涤 纶 长 丝 毛 利 率 (%) 11.65 21.53 17.14 13.46 股 份 公 司 新 建 生 产 线 ( 熔 体 直 纺 ) 涤 纶 长 丝 产 能 ( 吨 ) - - 200000 500000 涤 纶 长 丝 产 量 ( 吨 ) - - 145000 315000 涤 纶 长 丝 均 价 ( 含 税, 元 / 吨 ) - - 17784 15444 涤 纶 长 丝 均 价 ( 不 含 税, 元 / 吨 ) - - 15200 13200 涤 纶 长 丝 收 入 ( 万 元 ) - - 220400 415800 涤 纶 长 丝 单 位 成 本 ( 元 / 吨 ) - - 12186 11069 涤 纶 长 丝 吨 毛 利 ( 元 ) - - 3014 2131 涤 纶 长 丝 成 本 ( 万 元 ) - - 176702 348681 涤 纶 长 丝 毛 利 ( 万 元 ) - - 43698 67119 涤 纶 长 丝 毛 利 率 (%) - - 19.83 16.14 丝 织 品 印 染 及 其 他 业 务 丝 织 品 收 入 ( 万 元 ) 27226 33123 35595 37375 丝 织 品 成 本 ( 万 元 ) 22589 27163 29188 30647 丝 织 品 毛 利 率 (%) 17.03 17.99 18.00 18.00 印 染 加 工 收 入 ( 万 元 ) 13920 18788 18233 19145 印 染 加 工 成 本 ( 万 元 ) 11610 16082 15407 16178 印 染 加 工 毛 利 率 (%) 16.59 14.40 15.50 15.50 其 他 收 入 ( 万 元 ) 6576 8796 9350 9817 其 他 成 本 ( 万 元 ) 5721 7227 8069 8472
5 表 4 新 民 科 技 利 润 表 预 测 ( 万 元 )2011 年 3 月 15 日 更 新 2009 2010 2011E 2012E 一 营 业 总 收 入 127969 174203 408218 590377 营 业 收 入 127969 174203 408218 590377 二 营 业 总 成 本 120505 152752 355582 526105 营 业 成 本 110815 139530 332640 497649 营 业 税 金 及 附 加 191 273 612 886 销 售 费 用 3558 3946 8981 10036 管 理 费 用 4296 6450 8981 11217 财 务 费 用 1296 2500 3266 4723 资 产 减 值 损 失 350 54 1102 1594 三 其 他 经 营 收 益 公 允 价 值 变 动 净 收 益 -7 0 0 0 投 资 净 收 益 8 140 0 0 汇 兑 净 收 益 0 0 0 0 四 营 业 利 润 7464 21591 52636 64272 加 : 营 业 外 收 入 354 245 0 0 减 : 营 业 外 支 出 25 138 0 0 五 利 润 总 额 7794 21698 52636 64272 减 : 所 得 税 386 3938 7895 9641 加 : 未 确 认 的 投 资 损 失 0 0 0 0 六 净 利 润 7407 17760 44741 54631 减 : 少 数 股 东 损 益 1632 4023 3218 2156 归 属 于 母 公 司 所 有 者 的 净 利 润 5776 13737 41522 52475 七 每 股 收 益 : 基 本 每 股 收 益 ( 最 新 股 本 摊 薄, 元 ) 0.16 0.37 1.12 1.41 表 5 新 民 科 技 业 绩 随 涤 纶 长 丝 毛 利 产 量 变 化 敏 感 度 分 析 EPS( 元 ) 涤 纶 长 丝 吨 毛 利 ( 元 / 吨 ) 变 动 (±300) 1666 1966 2266 2566 2866 3166 3466 3766 4066 221000 0.47 0.62 0.77 0.93 1.08 1.23 1.38 1.53 1.68 222500 0.48 0.63 0.78 0.93 1.09 1.24 1.39 1.54 1.70 224000 0.48 0.64 0.79 0.94 1.10 1.25 1.40 1.56 1.71 涤 纶 长 丝 产 量 ( 吨 ) 变 动 (± 1500) 225500 0.49 0.64 0.80 0.95 1.11 1.26 1.42 1.57 1.72 227000 0.49 0.65 0.80 0.96 1.12 1.27 1.43 1.58 1.74 228500 0.50 0.66 0.81 0.97 1.13 1.28 1.44 1.60 1.75 230000 0.50 0.66 0.82 0.98 1.14 1.29 1.45 1.61 1.77 231500 0.51 0.67 0.83 0.99 1.15 1.30 1.46 1.62 1.78 233000 0.52 0.68 0.84 1.00 1.16 1.31 1.47 1.63 1.79 吨 毛 利 对 应 时 点 ( 考 虑 了 公 司 新 生 产 线 的 工 艺 变 化 ) 2009 年 1H2010 目 前 2010 全 年 资 料 来 源 : 海 通 证 券 研 究 所
6 相 关 研 究 报 告 : 新 民 科 技 深 度 报 告 : 业 绩 或 将 于 二 季 度 开 始 爆 发 20110211 新 民 科 技 公 告 点 评 : 行 业 分 类 由 纺 织 变 更 为 化 纤 20101101 新 民 科 技 深 度 调 研 报 告 : 涤 纶 行 业 高 度 景 气, 产 能 扩 张 正 逢 其 时 20101028
7 信 息 披 露 分 析 师 声 明 曹 小 飞 : 基 础 化 工 行 业 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格, 以 勤 勉 的 职 业 态 度, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告 本 报 告 所 采 用 的 数 据 和 信 息 均 来 自 市 场 公 开 信 息, 本 人 不 保 证 该 等 信 息 的 准 确 性 或 完 整 性 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解, 清 晰 准 确 地 反 映 了 作 者 的 研 究 观 点, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 或 影 响, 特 此 声 明 分 析 师 负 责 的 股 票 研 究 范 围 重 点 研 究 上 市 公 司 : 新 民 科 技 烟 台 氨 纶 海 利 得 闰 土 股 份 传 化 股 份 浙 江 龙 盛 利 尔 化 学 中 泰 化 学 投 资 评 级 说 明 1. 投 资 评 级 的 比 较 标 准 类 别 评 级 说 明 投 资 评 级 分 为 股 票 评 级 和 行 业 评 级 买 入 个 股 相 对 大 盘 涨 幅 在 15% 以 上 ; 以 报 告 发 布 后 的 6 个 月 内 的 市 场 表 现 为 比 较 增 持 个 股 相 对 大 盘 涨 幅 介 于 5% 与 15% 之 间 ; 标 准, 报 告 发 布 日 后 6 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 股 票 投 资 评 级 中 性 个 股 相 对 大 盘 涨 幅 介 于 -5% 与 5% 之 间 ; 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 海 通 综 指 的 减 持 个 股 相 对 大 盘 涨 幅 介 于 -5% 与 -15% 之 间 ; 涨 跌 幅 为 基 准 ; 卖 出 个 股 相 对 大 盘 涨 幅 低 于 -15% 2. 投 资 建 议 的 评 级 标 准 增 持 行 业 整 体 回 报 高 于 市 场 整 体 水 平 5% 以 上 ; 报 告 发 布 日 后 的 6 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 行 业 整 体 回 报 介 于 市 场 整 体 水 平 -5% 与 5% 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 海 通 综 指 的 涨 跌 幅 行 业 投 资 评 级 中 性 减 持 之 间 ; 行 业 整 体 回 报 低 于 市 场 整 体 水 平 5% 以 下 法 律 声 明 本 报 告 仅 供 海 通 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 能 会 波 动 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 本 报 告 所 载 的 信 息 材 料 及 结 论 只 提 供 特 定 客 户 作 参 考, 不 构 成 投 资 建 议, 也 没 有 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 客 户 应 考 虑 本 报 告 中 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 海 通 证 券 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 投 资 银 行 服 务 或 其 他 服 务 本 报 告 仅 向 特 定 客 户 传 送, 未 经 海 通 证 券 研 究 所 书 面 授 权, 本 研 究 报 告 的 任 何 部 分 均 不 得 以 任 何 方 式 制 作 任 何 形 式 的 拷 贝 复 印 件 或 复 制 品, 或 再 次 分 发 给 任 何 其 他 人, 或 以 任 何 侵 犯 本 公 司 版 权 的 其 他 方 式 使 用 所 有 本 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 均 为 本 公 司 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 如 欲 引 用 或 转 载 本 文 内 容, 务 必 联 络 海 通 证 券 研 究 所 并 获 得 许 可, 并 需 注 明 出 处 为 海 通 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 文 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 和 删 改 根 据 中 国 证 监 会 核 发 的 经 营 证 券 业 务 许 可, 海 通 证 券 股 份 有 限 公 司 的 经 营 范 围 包 括 证 券 投 资 咨 询 业 务