目录天然橡胶价格上涨, 迎来景气周期... 2 三驾马车齐发力, 轮胎需求带动天胶需求增长... 3 汽车产量增速喜人, 轮胎配套需求火热... 3 汽车保有量稳定上升, 轮胎替换需求稳定上升... 4 美国双反冲击减弱, 轮胎出口回暖... 5 库存下降, 进口减少, 天然橡胶供不应求局面形

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媛石
5 years ago
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1 15/11/18 15/12/18 16/1/18 16/2/18 16/3/18 16/4/18 16/5/18 16/6/18 16/7/18 16/8/18 16/9/18 16/1/18 C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H 证券研究报告行业深度减产效应凸显, 天胶进入景气大周期 216 年以来, 天然橡胶价格在经过 5 月份短暂回调后, 延续上涨趋势, 根据上海期货交易所最新交易数据, 目前天然橡胶价格较 6 月初上涨 57 元 / 吨, 涨幅达 55% 轮胎行业景气度持续上行, 带动天胶需求上涨天然橡胶消费结构中, 轮胎生产占比为 7%, 因此天然橡胶需求主要依赖于轮胎行业轮胎需求主要由新产汽车配套需求保有车辆替换需求以及出口三部分构成我国汽车产量进入 16 年开始强势反弹, 有望同比去年增加 16%; 汽车保有量过去五年维持 12% 的复合增长率, 今年有望继续维持 ; 美国双反影响减弱, 国内企业通过增加替代国出口量以及海外设厂绕开贸易壁垒等措施, 逐步减少出口美国轮胎量, 目前出口量增速开始回升, 随着 11 月初美国商务部取消对我国卡客车轮胎征收反补贴税, 我国对美国轮胎出口量也将逐步回升, 进一步提振轮胎行情预计 216 年国内轮胎行业对天然橡胶总需求量同比去年将增加 1% 进口量下降, 库存减少, 天然橡胶供不应求国内天然橡胶库存主要由上海期货交易所及青岛保税区两部分组成, 目前以国产天胶为主的上海期货交易所库存维持稳定, 而以进口天胶为主的青岛保税区库存出现大幅下滑, 反映出下游轮胎厂需求旺盛从天胶供给来看, 国内以进口天胶为主, 目前进口量已经连续多个月份出现大幅下滑, 供给出现较大缺口, 天然橡胶供不应求局面形成主要出产国出口限量气候不佳即将进入停割期, 全球天胶供给或迎拐点天然橡胶生产地主要集中在东南亚地区, 其占比高达 9% 天然橡胶 8~1 年才能进入高产期, 综合考虑 29 年新种植面积下滑以及每年重新种植面积影响,217 年可割胶面积预计将与今年持平, 而今年下半年开始出现的拉尼娜现象或对天然橡胶收割造成不利影响, 进而影响 217 年天胶产量泰国印尼和马来西亚三大天胶出产国达成新的出口配额计划, 预计 9~12 月三国天然橡胶出口同比将减少 8.52 万吨, 影响天胶供给幅度在 2.63% 左右此外, 从 1 月份开始, 主要天胶出产国将陆续进入停割期, 天胶产量将大幅下滑合成橡胶大幅涨价, 对天然橡胶价格构成支撑合成橡胶与天然橡胶是生产轮胎的两大原材料, 两者具有一定的替代关系, 价格相互影响, 表现同向变动关系合成橡胶是石油炼化产业链产品, 受原油价格影响较大, 近期受原油价格提振影响, 丁苯橡胶以及顺丁橡胶等合成胶价格上涨, 甚至形成与天胶价格形成倒挂, 将支撑天然橡胶价格高位或进一步上涨重点关注中化国际和海南橡胶中化国际当前天胶年加工产能约 15 万吨, 海南橡胶产能超过 4 万吨天胶价格每上涨 1 元 / 吨, 中化国际 EPS 增厚.5 元, 海南橡胶 EPS 增厚.1 元 [table_invest] 416 维持罗婷 luoting@csc.com.cn 执业证书编号 :S 研究助理 : 李永磊 liyonglei@csc.com.cn 研究助理 : 郑勇 zhengyong@csc.com.cn 发布日期 : 216 年 11 月 18 日市场表现 [table_industrytrend] 9% 4% -1% -6% -11% -16% -21% -26% 相关研究报告 [table_report] 化工增持上证指数 : 有机硅价格持续反弹, 关注新安股份周报 : 化工景气指数维持高位, 天然橡胶价格大幅上涨 216 三季报综述 : 前三季度盈利下降, 子行业机会频现, 推荐农药钛白粉纯碱氯碱和新材料 OLED 产业链

2 目录天然橡胶价格上涨, 迎来景气周期... 2 三驾马车齐发力, 轮胎需求带动天胶需求增长... 3 汽车产量增速喜人, 轮胎配套需求火热... 3 汽车保有量稳定上升, 轮胎替换需求稳定上升... 4 美国双反冲击减弱, 轮胎出口回暖... 5 库存下降, 进口减少, 天然橡胶供不应求局面形成... 9 多因素或导致天然橡胶产量收缩... 1 主要天然橡胶生产国进入低产周期... 1 新增种植面积减少, 重新种植面积维持稳定, 预计可割胶面积变化不大... 1 厄尔尼诺叠加拉尼娜, 主产国割胶效率或下滑...11 三国执行新出口削减计划, 短期天胶供给或收紧主要产胶国即将进入停割期替代品合成橡胶大幅涨价, 对天然橡胶价格构成支撑相关标的 : 重点关注中化国际和海南橡胶中化国际海南橡胶... 16

3 图目录图 1: 天然橡胶上下游产业结构... 2 图 2: 天然橡胶价格近期走势上涨明显... 2 图 3: 天然橡胶下游结构... 3 图 4:216 年以来汽车产量强势复苏... 4 图 5: 我国民用汽车保有量逐年增长 ( 单位 : 百万辆 )... 5 图 6: 215 年我国轮胎出口到不同地区比例... 6 图 7: 我国新的充气橡胶轮胎出口量 ( 单位 : 万条 )... 7 图 8:21~216 我国轮胎出口美国及美国以外国家数量 ( 单位 : 万吨 )... 8 图 9: 青岛保税区及上海期货交易所天胶库存及总库存同比 ( 万吨 )... 9 图 1: 国内天然橡胶进口量 ( 万吨 )... 9 图 11: 国内天然橡胶生产量 ( 万吨 )... 9 图 12:215 年主要天然橡胶生产国产量比例... 1 图 13: 主要天胶生产国新种植及重新种植橡胶面积...11 图 14: 主要天胶生产国总种植面积及开割面积 ( 千公顷 )...11 图 15: 厄尔尼诺现象导致主要产胶国严重旱灾...11 图 16:9 年 14 年厄尔尼诺现象造成主要产胶国产量下降图 17: 厄尔尼诺年全球橡胶市场价格均有回暖 ( 美分 / 磅 ) 图 18: 橡胶产量受厄尔尼诺和拉尼娜现象的影响图 19:ITRC 三国天然橡胶出口量及占比 ( 千公顷 ) 图 2:215~216 年 ITRC 三国天胶出口及同比增速 ( 千公顷 ) 图 21: 天然橡胶主要产国橡胶收割周期图 22: 每年 2~5 月是停割期, 天然橡胶产量为全年低谷图 23: 主要合成橡胶价格走势上涨 ( 元 / 吨 ) 表目录表 1: 预计 216 年我国配套轮胎需求将达到 1.18 亿条... 4 表 2: 年度我国替换轮胎量计算... 5 表 3: 部分我国轮胎行业所受双反调查事件... 7 表 4:216 年轮胎需求情况预测 ( 万条 )... 8 表 5:216 年轮胎需求情况预测 ( 万条 )

4 天然橡胶价格上涨, 迎来景气周期天然橡胶是从含胶植物中采收其胶乳加工而成的一种高分子有机化合物, 是一种世界性的大宗工业原料, 具有工业品和农产品的双重性质, 被广泛地应用于工业农业国防交通运输医药卫生和日常生活领域图 1: 天然橡胶上下游产业结构轮胎汽车行业橡胶种植天然橡胶电线电缆保护套建材行业手套输血管医药行业原油丁二烯苯乙烯合成橡胶传送带传输带制造业天然气等排灌胶管农业轮胎密封航天航空圈等业资料来源 : 中信建投证券研究发展部进入 216 年下半年, 我国天然橡胶价格上涨, 根据上海期货交易所最新交易数据, 天然橡胶价格较 6 月初上涨 57 元 / 吨, 涨幅达 55% 图 2: 天然橡胶价格近期走势上涨明显 29,. 天然橡胶期货结算价 ( 元 / 吨 ) 24,. 19,. 14,. 9,. 资料来源 :WIND 中信建投证券研究发展部天然橡胶价格为什么上涨? 未来是否可持续? 经过我们的分析, 得到以下结论 : 本次天然橡胶价格大幅上涨, 主要是受下游轮胎行业回暖带动, 天然橡胶供不应求导致的展望后市, 从需求面看, 我们认为我国轮胎行业已经走出了美国双反阴影, 开始采取增加对美国之外国家出口以及在海外设厂以绕开贸易壁垒等措施, 市场开拓力度不断加大, 轮胎行业进入景气度上升期 ; 而从供给侧看,217 年天然橡胶可割胶面积将与 216 2

年持平, 而受东南亚国家出口政策限制以及厄尔尼诺叠加拉尼娜的影响, 预计 217 年天然橡胶产量或出现下滑 ; 此外, 虽然本次天然橡胶提价幅度较大, 但从历史数据来看, 天然橡胶价格已经连续 5 年出现下滑, 目前价格仍然具有很高的安全边际, 而且合成橡胶的高价位也对天然橡胶价格构成支撑综合来看, 未来天然橡胶价格仍有继续上涨可能三驾马车齐发力, 轮胎需求带动天胶需求增长从需求来看,

5 年持平, 而受东南亚国家出口政策限制以及厄尔尼诺叠加拉尼娜的影响, 预计 217 年天然橡胶产量或出现下滑 ; 此外, 虽然本次天然橡胶提价幅度较大, 但从历史数据来看, 天然橡胶价格已经连续 5 年出现下滑, 目前价格仍然具有很高的安全边际, 而且合成橡胶的高价位也对天然橡胶价格构成支撑综合来看, 未来天然橡胶价格仍有继续上涨可能三驾马车齐发力, 轮胎需求带动天胶需求增长从需求来看, 天然橡胶下游产业包括轮胎乳胶制品电线电缆保护套等其中, 有将近 7% 的需求来自轮胎生产, 呈现出一家独大的需求局面, 天然橡胶的需求情况很大程度上依赖于轮胎行业的生产情况图 3: 天然橡胶下游结构资料来源 : 中信建投证券研发部我国的轮胎需求主要由配套替换出口三部分构成, 其中配套主要对应新造汽车的出厂, 替换主要对应汽车维修, 出口则主要针对海外市场汽车产量增速喜人, 轮胎配套需求火热我国汽车产量在经历了 9 年增速高达 14% 的井喷式增长之后开始回落, 甚至出现负增长经过年的回暖之后, 于 14 年开始又逐渐回落, 并于 215 年年中触及谷底, 但之后出现回升,15 年最后两个月的汽车产量增长率均达到 16% 进入 16 年以来, 汽车产量持续复苏,3~9 月累计产量同比 15 年增长 14.16%,7~9 月份同比增速更是维持在 25% 以上根据往年数据, 第四季度将是汽车生产高峰期, 若后续汽车产量维持 2% 以上增速,216 全年汽车产量同比有望增长 16% 本轮车市行情主要与 1.6L 及以下车型购置税优惠政策有关国务院于 215 年召开国务院常务会议, 确定支持新能源和小排量汽车发展措施, 淘汰排放超标汽车, 主要措施包括 :1) 各地不得对新能源汽车实行限行限购 ;2) 从 215 年 1 月 1 日至 216 年 12 月 31 日, 对购买 1.6 升及以下排量乘用车实施减半征收车辆购置税的优惠政策 ;3) 加快淘汰营运黄标车受政策驱动, 车企在产品结构和营销策略上纷纷进行了适应性调整, 前 9 个月 1.6L 及以下乘用车销售万辆, 同比增长 22.1% 由于购置税优惠政策将持续到 216 年 12 月 31 日, 因此本轮车市行情确定将持续至年底, 此外, 在中期协等部门组织的关于购置税政策沟通会上, 十大 3

6 车企集团一致向主管部门建议购置税减半政策延期, 或采取分阶段方式退出图 4:216 年以来汽车产量强势复苏单位 : 万辆同比增速 ( 右轴 ) 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 资料来源 :WIND 中信建投证券研发部 215 年, 我国汽车产量达到万量, 根据不同汽车型号配套轮胎数目不同, 我们计算得出 215 年配套所需轮胎数为 1.7 亿条由于 216 年汽车行业增速回暖, 按照 16% 增速测算, 预计 216 年对汽车轮胎的需求将达到 1.24 亿条, 新产汽车的轮胎配套需求增长会拉动对天然橡胶需求的增长表 1: 预计 216 年我国配套轮胎需求将达到 1.18 亿条配套轮胎数 214 年配套量 ( 万条 ) 215 年配套量 ( 万条 ) 汽车产量 ( 万辆 ) 乘用车大型客车中型客车轻型客车重型货车中型货车轻型货车微型货车半挂牵引车客车非完整车辆货车非完整车辆资料来源 :WIND 中信建投证券研发部汽车保有量稳定上升, 轮胎替换需求稳定上升 21 世纪以来, 我国汽车保有量一直保持稳定增长的态势,211~216 年 9 月复合增长率达到 12.22%, 截止 216 年 9 月全国汽车保有量达 1.88 亿辆, 汽车保有量的持续增长将带动轮胎替换需求的上升 4

7 图 5: 我国民用汽车保有量逐年增长 ( 单位 : 百万辆 ) 汽车保有量同比增速 ( 右轴 ) 2 15% 16 12% 12 9% 8 6% 4 3% /9 % 214 年度, 我国汽车保有量为 1.54 亿辆, 根据不同种类汽车的不同替换系数, 计算出 215 年轮胎替换需求为 2.23 亿条随着汽车保有量的继续增长, 我们预计 16 年的轮胎替换需求在 2.6 亿条表 2: 年度我国替换轮胎量计算 216 年替换轮胎指标名称 E 轮胎替换系数 215 年替换需求 ( 万条 ) 需求 ( 万条 ) 汽车保有量 ( 单位 : 万辆 ) 民用汽车保有量载客汽车保有量大型载客汽车保有量中型载客汽车保有量小型载客汽车保有量微型载客汽车保有量载货汽车保有量重型载货汽车保有量中型载货汽车保有量轻型载货汽车保有量微型载货汽车保有量其它民用汽车保有量非民用汽车资料来源 :WIND 中信建投证券研发部美国双反冲击减弱, 轮胎出口回暖我国轮胎出口的数量一直在轮胎生产销售中占很大比例, 出口量的变化在很大程度上决定了我国轮胎需求量的变化美国作为我国轮胎的最主要出口国,215 年出口占比约三分之一, 其对我国影响很大 5

8 图 6: 215 年我国轮胎出口到不同地区比例美国墨西哥阿联酋英国沙特俄罗斯澳大利亚加拿大尼日利亚其他 28% 35% 3% 3% 4% 5% 5% 5% 6% 6% 轮胎双反一直是影响我国轮胎行业发展的一大因素, 对我国轮胎对外贸易发展产生了很大影响历史上我国轮胎企业曾受到过以美国为首的众多国家的反倾销和反补贴调查, 其中影响较大的是美国 27~29 年期间对我国新充气非公路用轮胎开展的双反调查, 以及 214 年开始的对我国乘用车以及轻型卡车轮胎进行的双反调查, 两次终裁结果均为对我国轮胎企业征收反倾销放补贴税率, 受此影响, 我国以及 215 年轮胎出口量均出现下滑进入 216 年, 美国对我国轮胎企业双反调查行动愈演愈烈, 继 6 月对我国卡客车双反做出肯定初裁, 开始征收初裁双反税率外,1 月又对我国非公路用轮胎做出双反行政复审肯定性初裁, 美国对我国轮胎双反调查近两年进入常态化状态 6

9 表 3: 部分我国轮胎行业所受双反调查事件案件类型发起国被调查产品发起日期终裁发布日期原始调查结果目前状态反倾销秘鲁汽车小货车和轮胎 21/2/15 24/5/2 不详终止反倾销阿根廷自行车用新橡胶充气轮胎 21/9/19 23/3/21 最低 FOB 价 2.58 美元 / 第二次日落复审进行中公斤反倾销印度客车和卡车斜交轮胎 25/12/3 27/6/1 反倾销税,3.92~ 日落复审终裁继续征税 : 美元 / 条 1.12~1.31 美元 / 千克反倾销美国新充气非公路用轮胎 27/6/3 28/7/8 第五次复审初裁 : 执行中 16.18~15.59% 反补贴美国新充气非公路用轮胎 27/7/9 28/9/4 目前补贴幅度为执行中 2.52%~3.87% 反倾销巴西激动小客车用橡胶轮胎 28/6/5 29/9/9.75 美元 / 千克的反倾日落复审终裁继续征税 : 销税 1.8~2.17 美元 / 千克反补贴美国乘用车轻型卡车轮胎 214/7/15 215/6/ ~1.77% 反补贴执行中税反倾销美国乘用车轻型卡车轮胎 214/7/15 215/6/ ~87.99% 反倾销税执行中反补贴美国卡车公共汽车轮胎 216/1/29 217/1/19 暂停征收反补贴反倾销美国卡车公共汽车轮胎 216/1/29 217/3/1 资料来源 : 中信建投证券研发部虽然受美国双反影响, 国内企业出口美国轮胎数量连续两年大幅减少, 但从 216 年前三季度出口数据看, 我国轮胎总出口量同比 15 年反而增长约 5%, 主要原因在于出口到美国以外国家的轮胎数量填补了缺口这也反映出我国轮胎企业一定程度上已经适应美国双反常态化局面, 开始采取应对措施, 一些轮胎企业如山东玲珑青岛森麒麟等纷纷在东南亚国家设厂, 以绕开美国贸易壁垒 11 月 3 日, 美国海关宣布将不再对进口自中国的卡客车轮胎征收反补贴税, 此举也有利于中国恢复对美轮胎出口, 进一步提振轮胎行情图 7: 我国新的充气橡胶轮胎出口量 ( 单位 : 万条 ) 出口数量 : 新的充气橡胶轮胎同比 5, 4, 3, 2, 1, 3% 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% 7

10 [table_page] 图 8:21~216 我国轮胎出口美国及美国以外国家数量 ( 单位 : 万吨 ) 美国部分美国外国家注 : 美国外国家包括墨西哥英国沙特俄罗斯阿联酋澳大利亚以及加拿大通过对轮胎下游配套替换出口的分析, 我们认为 216 年轮胎需求开始整体回升, 配套胎需求达 1.24 亿条, 替换需求在 2.6 亿条左右, 出口新的充气轮胎在 215 年基础上有望提升 5% 到 4.67 亿条, 轮胎总的需求约为 8.51 亿条, 增长幅度在 1% 左右表 4:216 年轮胎需求情况预测 ( 万条 ) E 216 年增长率配套胎 % 替换胎 % 出口新的充气轮胎 % 合计 % 资料来源 : 中信建投证券研发部不同种类汽车不同规格轮胎天然橡胶含量不同, 根据我们之前测算的数据显示, 平均每条轮胎所耗费的天然橡胶约为.61 吨, 因此, 预计 216 年轮胎的 8.51 亿条需求会带来约 519 万吨的天然橡胶消费需求, 增长率约为 1% 表 5:216 年轮胎需求情况预测 ( 万条 ) E 216 年增长率配套胎 % 替换胎 % 出口新的充气轮胎 % 合计 % 中国天然橡胶消费量 ( 千吨 ) 3,89 4,27 4,76 4, % 资料来源 : 中信建投证券研发部 8

11 库存下降, 进口减少, 天然橡胶供不应求局面形成从我们监测的近期青岛保税区库存以及上海期货交易所库存数据来看, 上海期货交易所库存量基本维持在 35 万吨左右, 而青岛保税区库存则出现大幅下降, 目前仅剩不到 5 万吨国内天然橡胶库存主要由青岛保税区库存和上海期货交易所库存两部分组成, 前者库存以进口标胶为主, 是轮胎厂使用的主要原料, 后者库存已国产天胶 SCEWF 以及部分烟片为主图 9: 青岛保税区及上海期货交易所天胶库存及总库存同比 ( 万吨 ) 库存 : 青岛保税区库存 : 上海期货交易所总库存同比 % 6% 4% 2% % -2% -4% -6% -8% 库存的大幅下降, 反映出下游轮胎厂需求上升, 跟我们的推断一致而从国内天然橡胶供给来看, 国内生产天然橡胶与去年基本持平, 进口量则出现大幅下滑在下游轮胎需求稳步提升的背景下, 国内天然橡胶供给已经出现较大缺口, 这也是此次天胶价格高涨的原因之一图 1: 国内天然橡胶进口量 ( 万吨 ) 图 11: 国内天然橡胶生产量 ( 万吨 ) 年同比年同比 35 4% 12 1% % 2% 1% % -1% % -1% -2% -3% -4% 1 5-2% -3% -4% 4 2-5% -6% -7% % % 目前天然橡胶供不应求局面已经形成, 而国内库存不断下滑, 因此短期内天然橡胶价格大概率仍将上涨 9

12 多因素或导致天然橡胶产量收缩主要天然橡胶生产国进入低产周期天然橡胶树是常绿乔木, 其种植地域基本分布于赤道附近南北纬 15 以内, 因此天然橡胶资源生产和消费的地理分布极不均衡生产主要集中在泰国马来西亚印度尼西亚印度中国越南斯里兰卡等少数亚洲国家以及尼日利亚等少数非洲国家根据 214 年数据, 东南亚国家天然橡胶产量占全球产量比例高达 9.43% 因此, 全球天然橡胶的供给量很大程度上取决于东南亚主要产胶国的生产情况图 12:215 年主要天然橡胶生产国产量比例泰国印度尼西亚马来西亚印度越南中国斯里兰卡菲律宾柬埔寨其他.8%.9%.8% 9.57% 6.9% 7.9% 35.7% 5.8% 5.5% 26.% 天然橡胶产量具有周期型, 产量与可割胶面积和割胶效率高度相关从长远来看, 天然橡胶供给具有长期稳定性, 主要受可割胶面积及单产影响 :1) 可割胶面积根据天然橡胶的生长周期计算, 橡胶树 6~8 年可进入可割胶状态,8~1 年进入高产期 ; 此外橡胶树经济寿命约 2~25 年, 每年会有部分橡胶种植园被重新种植, 综合以上两点,217 年的天然橡胶可割胶面积将与 29 年天然橡胶新种植面积以及 217 年重新种植面积有关 2) 割胶效率割胶效率与天然橡胶单产及胶农积极性有关若橡胶生长期环境水热条件均衡, 则单产较高, 反之则较低 ; 若胶农割胶积极性不高, 则他们有可能放弃割胶或转业, 影响橡胶产量新增种植面积减少, 重新种植面积维持稳定, 预计可割胶面积变化不大从天然橡胶种植面积历史数据来看,27~212 年天然橡胶新种植面积整体处于高峰期, 但在 29 年出现短暂较大幅度下调,29 年种植面积万公顷, 同比 28 年下滑 23%; 而天然橡胶重新种植面积近五年一直稳定在 16 万公顷左右, 因此, 整体来看,217 年天胶可割胶面积预计仍将保持增长, 但增速应该只维持在 1% 左右 1

图 13: 主要天胶生产国新种植及重新种植橡胶面积图 14: 主要天胶生产国总种植面积及开割面积 ( 千公顷 ) 6 新种植面积重新种植面积 14 开割面积总种植面积开割面积同比总种植面积同比 5% 5 12 4% 4 1 3% 3 2 8 6 4 2% 1% % 1 2-1% -2% 注 : 主要天胶生产国包括泰国印尼

年有观测以来史上最强厄尔尼诺现象会导致东太平洋沿岸美洲国家极度潮湿西太平洋沿岸东亚国家极度干旱的极端天气, 对生产生活尤其是农业生产带来极为严重的影响图 15: 厄尔尼诺现象导致主要产胶国严重旱灾资料来源 : 中信建投证券研究发展部 214 年以来, 东南亚泰国越南印度等国出现持续严重的干旱天气, 多处发生水资源短缺

13 图 13: 主要天胶生产国新种植及重新种植橡胶面积图 14: 主要天胶生产国总种植面积及开割面积 ( 千公顷 ) 6 新种植面积重新种植面积 14 开割面积总种植面积开割面积同比总种植面积同比 5% % 4 1 3% % 1% % 1 2-1% -2% 注 : 主要天胶生产国包括泰国印尼马来西亚中国印度越南斯里兰卡柬埔寨以及菲律宾厄尔尼诺叠加拉尼娜, 主产国割胶效率或下滑美国国家大气研究中心 (NACR) 等多家研究机构的分析结果显示,214 年 9 月至今年上半年发生的厄尔尼诺现象已经超过发生于 1982/ /1998 年度的历史上前 2 次超强厄尔尼诺现象, 为 1951 年有观测以来史上最强厄尔尼诺现象会导致东太平洋沿岸美洲国家极度潮湿西太平洋沿岸东亚国家极度干旱的极端天气, 对生产生活尤其是农业生产带来极为严重的影响图 15: 厄尔尼诺现象导致主要产胶国严重旱灾资料来源 : 中信建投证券研究发展部 214 年以来, 东南亚泰国越南印度等国出现持续严重的干旱天气, 多处发生水资源短缺粮食作物减产严重的情况橡胶树作为典型的热带植物, 需要高温高湿肥沃土壤的生长环境, 厄尔尼诺带来的严重干旱气候, 将很大程度上影响到橡胶树的生长与开割最近的厄尔尼诺年 29 年,ANRPC 成员国天然橡胶产量为千吨, 同比下降 3.66%, 产量达到近年来最低 ; 而 214 年的这次厄尔尼诺现象也对天然橡胶产量造成 11

14 了不利影响, 其中 14 年产量同比出现下滑,15 年产量则几乎与 14 年持平图 16:9 年 14 年厄尔尼诺现象造成主要产胶国产量下降天然橡胶产量 :ANRPC 成员国合计同比 12, 1, 8, 6, 4, 2, 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% -4% -6% 资料来源 :WIND 中信建投证券研发部另外, 由全球橡胶实际市场价格走势可以看出, 从 8 年代以来, 除 1997/1998 年度外, 较强的厄尔尼诺年橡胶市场价格都发生了不同程度的上涨尤其是最近的一次厄尔尼诺年 29 年, 该年 6 月厄尔尼诺现象发生之后, 一年之内橡胶价格持续上涨, 涨幅高达一倍从历史的情况来看, 厄尔尼诺年均有很大概率会发生橡胶价格的上涨图 17: 厄尔尼诺年全球橡胶市场价格均有回暖 ( 美分 / 磅 ) 资料来源 :WIND 中信建投证券研发部进入 216 年, 伴随着厄尔尼诺在上半年的消失, 拉尼娜现象在下半年接踵而至与厄尔尼诺一样, 拉尼娜现象造成的全球气候异常, 也会给经济带来巨大影响, 但其对气候影响与厄尔尼诺则恰恰相反, 将使得东南亚台风暴雨增多, 甚至发生洪涝台风及洪涝灾害的发生将极大影响农民的割胶积极性, 造成天胶单产下降拉尼娜现象一般持续 9~12 个月, 时间长的可持续 2 年, 因此拉尼娜现象对天胶生产造成的不利影响或将贯穿 12

214-1 214-2 214-3 214-4 214-5 214-6 214-7 214-8 214-9 214-1 214-11 214-12 215-1 215-2 215-3 215-4 215-5 215-6 215-7 215-8 215-9 215-1 215-11 215-12 216-1 216-2 216-3 216-4 216-5 216-6 216-7 216-8

15 [table_page] 217 年全年图 18: 橡胶产量受厄尔尼诺和拉尼娜现象的影响资料来源 : 莫尼塔研究中信建投证券研发部注 : 右轴是海洋厄尔尼诺指数, 该指数用以衡量厄尔尼诺 / 拉尼娜现象的发展程度, 当大于.5 时表示厄尔尼诺现象, 而小于 -.5 表示拉尼娜现象, 绝对值越大则程度越严重综合以上因素,217 年新增可割胶面积将基本与 216 年持平, 而割胶效率或受拉尼娜现象影响出现下滑, 因此预计 217 年天然橡胶产量大概率出现下降三国执行新出口削减计划, 短期天胶供给或收紧 216 年 2 月 4 日, 由泰国印尼和马来西亚组成的国际橡胶三方委员会 (ITRC) 发表声明称, 亚洲主要橡胶生产国从今年 3 月开始实施出口配额, 计划在 6 个月内减少 61.5 万吨出口量从全球天然橡胶出口结构历史数据来看, 泰国印度尼西亚马来西亚三国的天然橡胶出口量占比一直维持在 85% 左右,215 年 3~8 月份三国合计出口量为万吨, 若限产计划执行理想, 则 3~8 月份出口量将减少 16.36% 而从实际执行情况来看, 三国 3~8 月份合计出口天然橡胶万吨, 同比 15 年反而上升了.67% 图 19:ITRC 三国天然橡胶出口量及占比 ( 千公顷 ) 图 2:215~216 年 ITRC 三国天胶出口及同比增速 ( 千公顷 ) 泰国印度尼西亚马来西亚其他泰印马三国占比年同比 9 95% 7 12% % 85% 8% % 8% 6% 4% 2% % 7% 2 1 % -2% -4% % 13

211-1 211-4 211-7 211-1 212-1 212-4 212-7 212-1 213-1 213-4 213-7 213-1 214-1 214-4 214-7 214-1 215-1 215-4 215-7 215-1 216-1 216-4 216-7 216-1 [table_page] 今年 8 月 11 日,ITRC 和国际橡胶联盟 (IRCO)

16 [table_page] 今年 8 月 11 日,ITRC 和国际橡胶联盟 (IRCO) 于曼谷达成协议,216 年 9~12 月, 泰国削减出口 7.58 万吨橡胶, 印尼削减.94 万吨橡胶, 而马来西亚由于较好执行了前期承诺, 不需要再执行新的出口削减计划 215 年 9~12 月份主要天胶产出国合计出口天然橡胶万吨, 若泰印两国严格执行出口削减计划,9~12 月天然橡胶供给同比将减少 2.63% 主要产胶国即将进入停割期天然橡胶树的在年度的生产中也存在周期性, 从 1 月份起, 主要天然橡胶出产国将陆续进入停割期, 会大幅减少天然橡胶产量从历史的数据来看,2~5 月 ANRPC 成员国天然橡胶产量均为该年度低谷, 相比高峰期产量下滑幅度可达 3% 图 21: 天然橡胶主要产国橡胶收割周期资料来源 : 中信建投证券研发部图 22: 每年 2~5 月是停割期, 天然橡胶产量为全年低谷天然橡胶产量 :ANRPC 成员国合计 1,2 1,1 1,

17 替代品合成橡胶大幅涨价, 对天然橡胶价格构成支撑作为生产轮胎的两大原材料 : 天然橡胶和合成橡胶, 两者具有一定的替代关系, 价格也往往相互影响, 表现出同向变动关系合成橡胶的价格在受天然橡胶价格影响之外, 主要决定因素由其原材料原油的价格来决定, 并反过来影响天然橡胶的价格 216 年以来, 受原油价格上涨的影响, 合成橡胶的价格开始回升截止 11 月初, 两种主要合成橡胶顺丁橡胶和丁苯橡胶的价格分别为 15 元 / 吨和 11 元 / 吨, 较年初分别上涨 85% 4%, 我们认为合成橡胶价格上涨对天然橡胶构成利好, 一是对合成橡胶的替代需求增多, 二是对天然橡胶价格构成支撑图 23: 主要合成橡胶价格走势上涨 ( 元 / 吨 ) 顺丁橡胶丁苯橡胶 18, 17, 16, 15, 14, 13, 12, 11, 1, 9, 8, 7, 资料来源 : 中信建投证券研究发展部相关标的 : 重点关注中化国际和海南橡胶中化国际公司主要在精细化工天然橡胶等领域从事实业投资物流贸易分销等精细化工产业覆盖农化业务化工中间体及新材料业务, 橡胶产业涵盖天然橡胶业务和橡胶化学品业务, 再加上化工物流产业, 公司形成了从研发生产到营销和物流服务的全产业链覆盖模式橡胶领域 : 公司在 216 年上半年完成了对 Halcyon 的收购, 进一步扩大公司的天然橡胶产能, 通过对 Halcyon 的收购, 公司已成为全球最大的天然橡胶供应商, 年加工产能达到约 15 万吨, 整合后的销售网络具备月 2 万吨的天然橡胶和胶乳的销售能力 ; 同时, 公司控股子公司江苏圣奥完成对 Emerald 公司旗下橡胶化学品和丁腈胶乳业务的收购签约, 这一收购推进公司橡胶化学品业务的国际化进程, 有助于迅速形成海外产能布局精细化工领域 : 公司化工中间体及新材料业务以循环经济为核心, 以氯碱为基础, 积极进行产品链上下游延伸, 已逐步形成氯碱 - 中间体 - 农药及新材料的化工全产业链为集中中化集团旗下农化业务相关资产,215 年公司完成原中化作物与原中化集团的农药业务中化农化的业务整合, 公司在农化业务方面已成功转型为覆盖亚太重点农药市场的农药产业运营商随着近年来国企改革的逐步推进, 中化国际作为中化集团下属核心业务平台和 A 股市场最重要的资本运作 15

18 平台, 将迎来重大的发展机遇海南橡胶公司的主要业务包括天然橡胶的种植加工仓储物流销售贸易, 以及销售天然橡胶的初加工产品, 致力于成为天然橡胶产业价值链的提升者, 公司拥有 3732 亩橡胶苗圃,353 万亩橡胶园,19 家加工厂, 产能超过 4 万吨随着天然橡胶价格的逐渐反弹, 公司经营业绩将大幅改善公司 216 年首次非公开发行股票, 募集资金总额约为 39.3 亿元 : 1) 其中使用募集 15 亿元资金, 共投资 2.24 亿元开发约 3 万亩特种胶园, 主要用于航空航天轮胎工程橡胶用胶等高端特种橡胶制品领域, 有助于提升公司风险控制能力, 实现产品结构升级, 项目按照橡胶种植后第 8 年开始割胶, 预计 223 年开始盈利, 年平均净利润约在 2.4 亿元左右 ; 2) 公司拟使用募集资金 1 亿元, 总投资 13.4 亿元布局热带非胶业务, 使用 19 万亩土地将部分低产胶园转型发展成热带高效非胶农业, 同时开展现代高效农业以及观光旅游业项目, 这一举措将改变公司产业结构单一的现状, 加速公司产业结构调整, 项目达产后年均利润总额在 1.9 亿左右 ; 3) 公司拟使用募集资金 4 亿元用于收购 R1 公司 6% 股权, 交易完成后, 公司将控制 R1 公司 75% 股权, R1 公司是全球最大的橡胶贸易商,215 年贸易量达到 67 万吨, 市场份额 5.43%, 收购完成后将进一步提升公司盈利能力, 完善公司在天然橡胶产业链上游的布局, 提高公司国际化业务能力 16

19 分析师介绍研究服务罗婷 : 北京科技大学材料加工专业硕士, 行业分析师 ;4 年化工行业研究经验, 专注于从行业供需格局和公司成长性等角度发现和挖掘投资机会 212 年新财富入围研究助理李永磊 : 天津大学应用化学硕士, 行业分析师,7 年化工行业工作经验研究助理郑勇 : 北京大学地质专业硕士经济学双学位, 行业分析师,2 年石油行业工作经验社保基金销售经理彭砚苹 pengyanping@csc.com.cn 姜东亚 jiangdongya@csc.com.cn 机构销售负责人赵海兰 zhaohailan@csc.com.cn 北京地区销售经理张博 zhangbo@csc.com.cn 李祉遥 lizhiyao@csc.com.cn 朱燕 zhuyan@csc.com.cn 黄玮 huangwei@csc.com.cn 李静 lijing@csc.com.cn 赵倩 zhaoqian@csc.com.cn 黄杉 huangshan@csc.com.cn 任师蕙 renshihui@csc.com.cn 王健 wangjianyf@csc.com.cn 周瑞 zhourui@csc.com.cn 刘凯 liukaizgs@csc.com.cn 上海地区销售经理陈诗泓 chenshihong@csc.com.cn 黄方禅 huangfangchan@csc.com.cn 戴悦放 daiyuefang@csc.com.cn 李岚 lilan@csc.com.cn 潘振亚 panzhenya@csc.com.cn 肖垚 xiaoyao@csc.com.cn 深广地区销售经理胡倩 huqian@csc.com.cn 芦冠宇 luguanyu@csc.com.cn 张苗苗 zhangmiaomiao@csc.com.cn 许舒枫 xushufeng@csc.com.cn 王留阳 wangliuyang@csc.com.cn 廖成涛 liaochengtao@csc.com.cn 券商私募销售经理任威 renwei@csc.com.cn 17

20 评级说明以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准买入 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 15% 以上 ; 增持 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 5 15%; 中性 : 未来 6 个月内相对市场表现在 -5 5% 之间 ; 减持 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 5 15%; 卖出 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 15% 以上重要声明本报告仅供本公司的客户使用, 本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料, 但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更, 且本报告中的资料意见和预测均仅反映本报告发布时的资料意见和预测, 可能在随后会作出调整我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 不构成投资者在投资法律会计或税务等方面的最终操作建议本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建议做任何担保, 没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险, 据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关在法律允许的情况下, 本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或类似的金融服务本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可, 任何机构和 / 或个人不得以任何形式翻版复制和发布本报告任何机构和个人如引用刊发本报告, 须同时注明出处为中信建投证券研究发展部, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和 / 或修改本公司具备证券投资咨询业务资格, 且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师, 以勤勉尽责的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了作者的研究观点本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿股市有风险, 入市需谨慎地址北京中信建投证券研究发展部上海中信建投证券研究发展部中国北京 11 中国上海 212 东城区朝内大街 2 号凯恒中心 B 座 12 层浦东新区浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 22 楼 221 室电话 :(861) 电话 :(8621) 传真 :(861) 传真 :(8621)

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