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室残屈
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1 电力行业研究 2009/11/20 跟踪报告电价调整方案点评行业评级增持 / 维持评级相关研究电价调整方案 : 自 2009 年 11 月 20 日起将全国销售电价平均每千瓦时提高 2.8 分钱对上网电价做了有升有降的调整陕西等 10 个省 ( 区市 ) 燃煤机组标杆上网电价每千瓦时上调分 ; 浙江等 7 个省 ( 区市 ) 下调分电网企业是销售电价上调的直接受益者如文山电力桂东电力西昌电力等电网企业将直接受益需要注意的是, 地方性电网公司销售电价上调幅度和时间未必与全国同幅同时 ; 另外, 在市场需求未全面复苏的情况下, 销售电价大幅上调将对当地大工业用户用电量水平产生负面影响上网电价调整 : 西升东降结合火电上市公司前三季度的盈利情况以及各地区点火价差测算情况, 我们认为西北西南地区火电上网电价上调的可能性较高 ; 而东部沿海地区以及辽宁河南等省份火电上网电价下调的可能性较高总体来说西部上调的幅度大于东部下调的幅度资产分布于西部较多的火电企业将受益我们认为山西省上网电价上调较为确定, 因此漳泽电力通宝能源将是受益程度最高的上市公司通过统计五大发电集团在权益装机容量 ( 包括参股电厂权益装机 ) 的分布情况, 我们认为国投电力华电国际受益程度较高相反地, 处于东部沿海地区的地方性火电企业或者资产分布于东部较多的全国性企业将受负面影响如粤电力深圳能源广州控股穗恒运上海电力华能国际等但对上市公司的具体调整幅度要看公司随后发布的公告电价调整的预期已在股价上反映较为充分电价调整的预期已在市场上存在两个月以上, 我们认为已基本充分反映在股价中我们认为在此次消息的催化作用下仍有上涨空间的品种有 : 文山电力华电国际国投电力考虑到全国东西部地区发电量的权重, 此次上网电价的结构性调整基本没有改变电网公司的成本另外, 我们认为电价的调整意义在于梳理电价, 为电价改革做铺垫最近 52 周股价表现分析师王爽 wangshuang@lhzq.com 周衍长 zhouyc@lhzq.com 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% Nov-08 Dec-08 Feb-09 Mar-09 Apr-09 电力 May-09 上证指数 Jun-09 Jul-09 Aug-09 Oct-09 Nov-09 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准 1 / 6

2 上网电价调整 : 拆东部, 补西部结合各地区火电的点火价差以及前三季度火电上市公司的财务情况, 我们认为东部沿海地区以及辽宁河南等省份上网电价下调的可能性较大 ; 西北和西南地区上网电价上调的可能性较大东部沿海地区的火电企业充分享受市场煤价格下跌以及海运费下降的双重利好,1-9 月份平均点火价差水平较高 ; 尽管西北和西南地区为产煤区, 但受煤矿整顿或煤价补涨影响,1-9 月份煤价较为坚挺, 导致点火价差较小图月份各地区火电发电企业点火价差情况比较绿色表示上网电价可能下调的地区红色表示上网电价可能下调的地区元 / 千千瓦时浙江广东福建上海江苏辽宁河南湖南新疆北京湖北吉林河北黑龙江内蒙天津安徽重庆山东海南陕西四川甘肃贵州山西青海广西江西云南宁夏数据来源 : 联合证券研究所从以火电为主的地方类电力上市公司的季度财务报表情况来看, 广东地区或东部沿海地区火电企业销售毛利率远高于内陆和西北地区的火电企业表 1 地方性以火电为主的上市公司销售毛利率情况装机分布地区一季度上半年前三季度深圳能源广东 21.2% 22.7% 25.1% 穗恒运 A 广东 28.8% 28.9% 29.7% 粤电力 A 广东 10.8% 17.0% 21.8% 韶能股份广东 23.0% 31.2% 30.4% 宝新能源广东 31.3% 34.1% 32.6% 金山股份辽宁 22.7% 17.3% 18.5% 内蒙华电内蒙 12.3% 17.7% 23.4% 漳泽电力山西 -2.5% 0.6% 2.4% 通宝能源山西 10.4% 9.5% 10.3% 吉电股份吉林 -1.6% 6.3% 8.1% 赣能股份江西 18.2% 18.2% 18.2% 长源电力湖北 12.1% 9.6% 10.3% 豫能控股河南 % % -54.1% 上海电力上海江苏安徽 11.4% 10.8% 9.9% 华电能源黑龙江 11.9% 7.3% 6.6% 皖能电力安徽 8.8% 8.1% 5.1% 数据来源 : 公司公告, 联合证券研究所谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准 2 / 6

3 火电企业 : 几家欢乐几家愁五大发电集团 : 首选华电国际和国投电力对于五大发电集团来说, 火电资产分布情况决定其受益程度根据火电权益装机容量分地区分布情况 ( 包括参股电厂的火电权益装机容量 ), 我们认为国投电力和华电国际在此轮的上网电价调整中, 受益程度相对较高而华能国际资产主要分布于东部沿海地区 ( 拥有广东地区机组为参股深圳能源所致 ), 负面影响较大表 2 * 全国性发电企业火电权益装机容量分布情况可能上调地区火电装机比例可能下调地区火电装机比例比例差值华电国际 21.4% 0.9% +20.5% 国投电力 46.4% 25.5% +20.9% 国电电力 51.1% 41.3% +9.8% 大唐发电 22.4% 21.5% 0.9% 华能国际 5.7% 63.0% -57.3% 数据来源 : 联合证券研究所 * 包含参股电厂的火电权益装机容量国电电力 : 在可能上调地区的火电装机比例为 51.1%, 而处于可能下调地区的比例为 41.3%, 综合影响偏正面, 但受益程度不高华电国际 : 火电权益装机主要分布于山东省, 但宁夏和四川两省的权益装机占比为 21.4%, 而在浙江省的权益装机比例只有 0.9%, 其受益程度较高图 2 * 国电电力火电权益装机容量分布情况 1.1% 1.5% 13.0% 30.9% 图 3 * 华电国际火电权益装机容量分布情况 13.1% 0.9% 4.9% 16.9% 14.5% 3.6% 10.4% 4.1% 11.4% 7.2% 山西宁夏云南辽宁河北内蒙古浙江上海山西甘肃数据来源 : 公司公告, 联合证券研究所 * 包含参股电厂的火电权益装机容量 8.3% 山东宁夏安徽四川浙江河北 58.3% 大唐发电 : 主要火电权益装机分布于河北与内蒙古地区 ; 东部与西部的权益装机容量较为相近, 上网电价调整对其影响偏中性华能国际 : 在其权益装机容量中, 有 63.0% 的权益装机分布于东部沿海以及河南辽宁地区, 而只有 5.7% 的权益装机分布可能受益地区, 上网电价调谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准 3 / 6

4 整对其影响较为负面图 4 * 大唐发电火电权益装机容量分布情况 4.9% 3.3% 2.2% 13.2% 35.2% 图 5 * 华能国际火电权益装机容量分布情况 1.5% 4.3% 4.4% 2.2% 2.4% 1.8% 4.9% 12.1% 14.9% 3.4% 8.0% 2.3% 3.0% 1.8% 13.1% 13.6% 13.2% 17.5% 河北内蒙古山西甘肃宁夏云南福建浙江江西广东北京数据来源 : 公司公告, 联合证券研究所 * 包含参股电厂的火电权益装机容量 7.6% 9.3% 辽宁山东江苏河北上海浙江广东福建山西重庆江西河南湖南甘肃国投电力 : 分布于广西甘肃云南等地区的装机占总权益装机的比例为 46.4%; 而分布于福建江苏等的装机占总权益装机的比例为 25.5%; 两者比例相差 20.9%, 其受益程度较高图 6 * 国投电力火电权益装机容量分布情况 15.4% 21.9% 9.3% 8.5% 16.0% 16.2% 12.8% 甘肃云南安徽福建广西江苏天津数据来源 : 公司公告, 联合证券研究所 * 包含参股电厂的火电权益装机容量地方性火电企业 : 首选漳泽电力和通宝能源根据地方性火电企业资产分布情况来看, 山西省的漳泽电力通宝能源为最大的受益者, 广东地区的火电企业将受到较为严重的负面影响谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准 4 / 6

5 表 3 地方性火电企业的影响情况判断装机分布地区影响情况漳泽电力山西利好通宝能源山西利好赣能股份江西利好深圳能源广东利空穗恒运 A 广东利空粤电力 A 广东利空韶能股份广东利空宝新能源广东利空金山股份辽宁利空豫能控股河南利空上海电力上海江苏安徽利空长源电力湖北中性吉电股份吉林中性内蒙华电内蒙中性华电能源黑龙江中性皖能电力安徽中性数据来源 : 联合证券研究所地方性电网企业 : 销售电价上调的直接受益者电网企业是销售电价上调的直接受益者但地方性电网公司在电价调整时更多地受到当地发改委或政府的影响, 其销售电价的上调幅度以及时间具有一定的不确定性, 需要公司将方案上报当地发改委或政府进行审批, 审批后才能实施电价调整然而, 当销售电价上调幅度过高时, 将会影响大工业用户的用电量尤其是在大工业产品市场未全面复苏情况下, 销售电价上调以为生产成本的提高, 相对降低大工业企业的生产意愿, 导致用电量受到负面影响表 4 地方性电网企业自发电占售电量比例及购电来源上市公司 2008 年自发电比例购电来源文山电力 19.9% 地方水电, 云南电网西昌电力 47.0% 地方水电明星电力 74.0% 地方水电三峡水利 100% - 桂东电力 60.2% 地方水电郴电国际 29.8% 地方水电和火电数据来源 : 公司公告, 联合证券研究所谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准 5 / 6

6 联合证券股票评级标准增持中性减持未来 6 个月内股价超越大盘 10% 以上未来 6 个月内股价相对大盘波动在 -10% 至 10% 间未来 6 个月内股价相对大盘下跌 10% 以上联合证券行业评级标准增持中性减持行业股票指数超越大盘行业股票指数基本与大盘持平行业股票指数明显弱于大盘深圳深圳罗湖深南东路 5047 号深圳发展银行大厦 10 层邮政编码 : TEL: (86-755) FAX: (86-755) lzrd@lhzq.com 上海上海浦东银城中路 68 号时代金融中心 17 层邮政编码 : TEL: (86-21) FAX: (86-21) lzrd@lhzq.com 免责申明本研究报告仅供联合证券有限责任公司 ( 以下简称联合证券 ) 客户内部交流使用本报告是基于我们认为可靠且已公开的信息, 我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性, 也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更我们会适时更新我们的研究, 但可能会因某些规定而无法做到本报告所载信息均为个人观点, 并不构成所涉及证券的个人投资建议, 也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动某些交易, 包括牵涉期货期权及其它衍生工具的交易, 有很大的风险, 可能并不适合所有投资者联合证券是一家覆盖证券经纪投资银行投资管理和证券咨询等多项业务的全国性综合类证券公司我公司可能会持有报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务我们的研究报告主要以电子版形式分发, 间或也会辅以印刷品形式分发我们向所有客户同时分发电子版研究报告版权所有 2009 年联合证券有限责任公司研究所未经书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何形式复制转发或公开传播如欲引用或转载本文内容, 务必联络联合证券研究所客户服务部, 并需注明出处为联合证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改

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