投资高企把握3G投资主题

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笈孟
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1 公司研究东兴证券股份有限公司证券研究报告扣除计提和激励费用影响, 公司经营趋势向好, 核心竞争力逐步显现翰宇药业 (300199)2017 年度报告点评 2018 年 03 月 15 日推荐 / 维持翰宇药业财报点评张金洋分析师执业证书编号 :S 胡偌碧事件 : zhangjy@dxzq.net.cn 研究助理 hurb@dxzq.net.cn 翰宇药业发布 2017 年度报告,2017 年公司实现营业收入亿元, 同比增加 45.75%; 归属于上市公司股东的净利润 3.30 亿元, 同比增加 12.95% 归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利 3.19 亿元, 同比增加 20.28% 实现 EPS 为 0.36 元公司 2017 年 Q4 实现营业收入 5.32 亿元, 同比增加 %; 实现归属于上市公司股东的净利 0.95 亿元, 同比增加 54.28% 归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利 0.92 亿元, 同比增加 % 实现 EPS 为 0.10 元公司利润分配预案, 每 10 股派发现金红利 2.00 元 ( 含税 ), 共计派发现金 1.87 亿元 ( 含税 ) 公司公告一季度业绩预告, 预计 2018 一季度盈利万元, 同比增长 15%-35% 公司分季度财务指标指标 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 营业收入 ( 百万元 ) 增长率 (%) 23.69% 41.20% % 23.01% 55.05% % % 毛利率 (%) 81.86% 83.51% 77.38% 76.46% 83.43% 82.76% 88.25% 期间费用率 (%) 51.80% 35.61% 41.49% 29.98% 50.11% 47.61% 60.16% 营业利润率 (%) 31.15% 44.15% 17.34% 41.17% 30.78% 33.68% 19.98% 净利润 ( 百万元 ) 增长率 (%) 00.14% 41.29% % 33.86% 57.20% % 54.28% 每股盈利 ( 季度, 元 ) 资产负债率 (%) 27.18% 21.90% 19.13% 17.71% 19.97% 22.04% 26.67% 净资产收益率 (%) 1.88% 3.39% 1.71% 2.13% 2.22% 1.98% 2.50% 总资产收益率 (%) 1.37% 2.64% 1.39% 1.75% 1.78% 1.54% 1.89%

2 P2 观点 : 1 扣除计提和激励费用影响, 公司经营趋势向好公司 2017 年营业收入亿元, 同比增加 45.75%, 净利润 3.30 亿元, 增速 12.95%, 表观业绩增速略低于预期, 但拆分看, 公司 2017 年股权激励费用摊销 5386 万元, 另外由于成绩实际完成业绩 2.04 亿 ( 低于承诺的 2.41 亿 ) 而带来商誉减值 2632 万影响了整体归母业绩实际公司内生业绩在 4.1 亿, 增速超过 35% 而从经营趋势来判断,2017 年公司 Q1-Q4 收入分别为 2.06 亿,2.72 亿,2.35 亿,5.31 亿归母净利润分别为 0.78 亿,0.81 亿,0.74 亿,0.95 亿经营性现金流净额分别为亿,0.59 亿,0.58 亿,1.60 亿整体经营趋势呈现向好状态从整体板块收入端的角度海外业务今年收入 2.77 亿, 增速 22.66%, 持续超预期从香港翰宇子公司的情况来看, 海外约贡献利润 1.81 亿盈利能力较好, 体现公司在利拉鲁肽等原料药方面的核心竞争力其中原料药 1.90 亿 (+50.37%), 客户太 0.84 亿 (-19.27%), 伴随着利拉鲁肽阿托西班等品种需求量增加, 公司即将迎来海外业务全面放量的拐点国内制剂收入 6.22 亿, 增速 84.05% 有一部分低开转高开对于收入的影响, 但整体来看国内制剂也处于放量拐点阶段其中胸腺五肽 1.18 亿 ( %), 生长抑素 1.89 亿 ( %), 去氨加压素 0.53 亿 ( %), 特利加压素 2.12 亿 (+52.50%) 未来随着特利加压素依替巴肽及子公司成纪药业的小儿对乙酰氨基酚产品新增纳入医保目录, 卡贝缩宫素生长抑素等产品取消或调整了适应症限定范围, 新品 ( 爱啡肽卡贝缩宫素 ) 推广学术推广加强, 国内多肽制剂业务持续性好转高增速可期成纪药业收入 3.52 亿, 增速 20.74%, 贡献利润 2.05 亿, 虽然未达成业绩承诺, 但未来稳健发展可期财务指标方面, 公司销售费用率 32.79%, 较去年同期 (21.16%) 提升 11.63pp, 提升较大, 主要是低开转高开叠加公司转变自己的营销模式, 加大新品学术推广力度所致管理费用率 16.52%, 较去年同期 (15.40%) 上升 1.12pp, 主要是股权激励摊销和研发费用投入加大所致综合毛利率 84.21%, 较去年 (80.18%) 上升 4.03pp, 受益于高毛利海外业务高速增长拉动 2 展望 2018, 公司核心壁垒将逐步显现竞争优势公司核心竞争力在于公司长达十年深耕多肽领域的专注和强大的研发能力国内方面未来将受益于注射剂一致性评价政策和优先审批等政策公司作为国内多肽药物龙头企业, 是国内拥有多肽药物品种最多的企业之一, 目前拥有 12 个多肽药物,9 个新药证书,17 个临床批件注射用特利加压素注射用生长抑素醋酸去氨加压素注射液注射用胸腺五肽等产品国内市场占有率均名列前茅公司产品质量优秀, 未来将受益于注射剂一致性评价政策, 现有品种竞争力将进一步增强

3 P3 在研产品线中, 利拉鲁肽和特立帕肽按 6 类化药仿制申报已获批临床,6 类申报临床获批代表着 CFDA 对按化药申报的认可, 对翰宇意义较为重大生物仿制药申报需要做长期的临床, 如果按化药 ANDA 申报, 理论上只要做最基础的等效性临床验证即可, 时间会大大缩短西曲瑞克已进入优先审批, 在研产品线其他优质品种也有望进入优先审批海外方面基于翰宇攻克了利拉鲁肽和格拉替雷等技术难度极高的多肽化学合成, 目前已形成品牌效应, 未来有望持续超预期 FDA 建议多肽按 ANDA 申报加速进度翰宇有望受益 :FDA 最新指南建议合成肽类药物可以按照 ANDA 申报在 2017 年 10 月 2 日发布的最新指南 ANDAs for certain highly purified synthetic peptide drug products that refer to listed drugs of rdna origin 中, 建议利拉鲁肽胰高血糖素奈西立肽特立帕肽替度鲁肽可以按照 ANDA 申报, 并提出了具体技术要求此指南对翰宇意义重大,FDA 建议按 ANDA 申报意味着翰宇下游客户利拉鲁肽有望加速获批, 原料药放量可期 2018 年爱啡肽 ANDA 有望获批 : 翰宇药业第一个海外 ANDA, 里程碑意义重大 2018 年格拉替雷两个规格 ANDA 有望申报 3 公司厚积薄发研发投入加大, 后续制剂品种梯队丰富公司 2017 年研发投入 0.89 亿元, 后续制剂产品梯队丰富, 其中辅助生殖产品注射用醋酸西曲瑞克在 2016 年 9 月进入优先审评名单 ( 首仿 ), 有望下半年获批, 随着不孕不育率的攀升和渗透率的提升, 此品种市场前景巨大除此之外, 胸腺法新阿托西班等品种也在审评当中公司重视新规下的仿制药申报, 已有盐酸氨溴索缓释片单硝酸异山梨酯缓释片等品种开始开展 BE 试验表 1: 公司国内在研产品进展序号药品名称注册分类功能主治注册所处阶段进展情况 1 盐酸氨溴索缓释片原化药 6 类镇咳申请生产获临床批件开展 BE 试验 2 单硝酸异山梨酯缓释片原化药 6 类冠心病心绞痛申请生产获临床批件开展 BE 试验 3 克拉霉素缓释片原化药 6 类抗生素申请生产获临床批件开展 BE 试验 4 盐酸维拉帕米缓释片原化药 6 类高血压申请生产获临床批件开展 BE 试验 5 别嘌醇缓释胶囊原化药 6 类痛风申请生产获临床批件开展 BE 试验 6 盐酸曲美他嗪缓释片原化药 6 类心血管疾病申请生产在审评 7 胸腺法新及注射用胸腺法新原化药 6 类免疫调节申请生产在审评 8 醋酸阿托西班及醋酸阿托西班注射液类保胎申请生产在审评 9 醋酸西曲瑞克及注射用醋酸西曲瑞克类辅助生殖申请生产在审评

4 P4 10 特立帕肽及特立帕肽注射液类骨质疏松申请生产获临床批件开展临床试验 11 艾塞那肽及艾塞那肽注射液类糖尿病申请生产在审评 12 利拉鲁肽及利拉鲁肽注射液类糖尿病申请生产获临床批件开展临床试验 13 醋酸普兰林肽及醋酸普兰林肽注射液原化药 3.1 类糖尿病临床试验开展临床试验 14 替可克肽及替可克肽锌混悬注射液原化药 3.1 类内分泌申请临床开展临床试验 15 齐考诺肽及齐考诺肽鞘内输注液原化药 3.1 类止痛申请临床开展临床试验 16 褪黑素缓释片原化药 3.1 类内分泌申请临床获临床批件开展 BE 试验 17 琥珀酸美托洛尔非洛地平缓释片原化药 3.2 类高血压申请临床获临床批件开展 BE 试验 21 甲磺酸溴隐亭片 ( 溴麦角环肽 ) 原化药 3 类 II 型糖尿病进口注册申请临床获临床批件开展临床试验 22 富马酸喹硫平缓释片原化药 4 类精神分裂症申报前研究阶段研究开发中 23 雷贝拉唑钠肠溶胶囊原化药 4 类消化道申报前研究阶段研究开发中 24 HY422 注射用缓释微球化药 4 类缓控释注射剂抗癌申报前研究阶段研究开发中资料来源 : 公司年报, 东兴证券研究所 4 看未来三年, 股权激励方案勾勒超高增速明朗前景公司本期限制股票激励计划中, 年营业收入分别不低于亿元, 并且 2018 和 2019 年公司净利润合计不低于 13.5 亿元,2018 年 2019 年 2020 年公司净利润合计不低于 24.5 亿元 ( 即在 2018 年 2019 年完成业绩承诺的基础上,2020 年净利润合计不低于 11 亿元 ) 股权激励指标的设定兼顾了激励对象公司股东三方的利益, 同时勾勒了公司未来的长期发展前景, 为未来三年的长期业绩增长提供了保障 ( 表 2, 表 3), 年复合业绩增速有望保持在 30% 以上表 2: 翰宇药业首次授予限制性股票的各年度业绩考核目标解除限售期首次授予限制性股票第一个解除限售期首次授予限制性股票第二个解除限售期首次授予限制性股票第三个解除限售期首次授予限制性股票第四个解除限售期业绩考核指标 2017 年公司营业收入不低于 12 亿元 ; 2018 年公司营业收入不低于 15 亿元 ; 2019 年公司营业收入不低于 19 亿元,2018 年和 2019 年公司净利润合计不低于 13.5 亿元 ; 2020 年公司营业收入不低于 24 亿元,2018 年 2019 年和 2020 年公司净利润合计不低于 24.5 亿元资料来源 : 公司公告, 东兴证券研究所

5 P5 表 2: 翰宇未来三年收入及净利润弹性假设 2017A 2018E 2019E 2020E 收入 ( 亿元 ) 收入增速 (%) % 25.00% 26.70% 26.30% 净利润假设 1( 亿元 ) 净利润增速 (%) 对应 PE % 36.48% % 22.22% 43 X 32 X 16X 13X 净利润假设 2( 亿元 ) 净利润增速 (%) 对应 PE % 70.00% 29.41% 29X 17X 13X 净利润假设 3( 亿元 ) 净利润增速 (%) 对应 PE % 45.45% 37.50% 26X 18X 13X 资料来源 : 东兴证券研究所 ( 加粗部分为年报公布及根据解锁条件确定性较高部分, 未加粗部分为我们的弹性假设 ) 结论 : 公司深耕多肽领域多年, 多肽国际化龙头雏形初现, 国内制剂平稳增长, 成纪经营改善, 未来原料药和制剂出口有望爆发, 股权激励为公司未来四年勾勒明朗前景预计年归母净利润分别为 4.62 亿元 8.91 亿元亿元, 对应增速分别为 40.26%,92.59%,23.61%,EPS 分别为 0.49 元 0.95 元 1.18 元, 对应 PE 分别为 31X 16X 13X 我们看好公司长期发展, 维持推荐评级风险提示 : 海外原料药业务低于预期爱啡肽 ANDA 低于预期成纪商誉减值损

6 P6 公司盈利预测表资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产合计营业收入货币资金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付款项管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产合计公允价值变动收益长期股权投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债合计所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益预收款项归属母公司净利润一年内到期的非 EBITDA 非流动负债合计 EPS( 元 ) 长期借款主要财务比率应付债券 A 2017A 2018E 2019E 2020E 负债合计成长能力少数股东权益营业收入增长 11.30% 45.75% 26.31% 23.71% 23.25% 实收资本 ( 或股营业利润增长 % 27.55% 38.68% 92.59% 23.61% 资本公积本 ) 归属于母公司净利 -4.39% 12.95% 40.26% 92.59% 23.61% 未分配利润获利能力润增长归属母公司股东毛利率 (%) 80.18% 84.21% 85.69% 87.33% 87.88% 负债和所有者权权益合计净利率 (%) 34.14% 26.46% 29.38% 45.74% 45.87% 益现金流量表单位 : 百万元总资产净利润 (%) 4.77% 6.55% 6.22% 9.01% 14.83% 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ROE(%) 8.10% 8.49% 10.56% 17.61% 18.68% 经营活动现金流偿债能力净利润资产负债率 (%) 19% 27% 15% 16% 17% 折旧摊销流动比率财务费用速动比率应收账款减少营运能力预收帐款增加总资产周转率投资活动现金流应收账款周转率公允价值变动收应付账款周转率长期股权投资减益每股指标 ( 元 ) 投资收益少每股收益 ( 最新摊筹资活动现金流每股净现金流薄 ) ( 最应付债券增加每股净资产新摊薄 )( 最新长期借款增加估值比率摊薄 ) 普通股增加 P/E 资本公积增加 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 资料来源 : 公司财报东兴证券研究所

7 P7 分析师简介张金洋医药生物行业小组组长,3 年证券行业研究经验,3 年医药行业实业工作经验 2016 年水晶球最佳分析师第一名,2015 年新财富第七名团队核心成员,2015 年水晶球第三名团队核心成员北京大学药剂学硕士北京大学药学学士北京大学经济学学士, 和君商学院三届学子曾就职于中国银河证券股份有限公司民生证券股份有限公司西安杨森制药有限公司 2016 年 7 月加盟东兴证券研究所, 整体负责医药行业投资研究工作研究助理简介胡偌碧医药生物行业分析师 2016 年水晶球第 1 名团队核心成员北京大学医学部分子药理学博士, 和君商学院六届学子 2016 年 8 月加盟东兴证券研究所, 从事医药行业研究, 重点专注于化学药创新产业链医药国际化等投资机会拥有博士级逻辑视角 + 接地气的研究 + 马不停蹄的勤奋, 尤其对化学药医药国际化有极其深入的研究和独到见解分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果, 引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下, 本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议, 市场有风险, 投资者在决定投资前, 务必要审慎投资者应自主作出投资决策, 自行承担投资风险

8 P8 免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写, 东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发, 需注明出处为东兴证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用, 未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导, 本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 强烈推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15% 之间 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 回避 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上行业投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 看淡 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

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