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取粗昝
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1 公司研究 DONGXING SECURITIES 东兴证券股份有限公司证券研究报告业绩高速增长, 小而美的制剂出口标的普利制药 (300630)2017 年中报点评 2017 年 08 月 20 日强烈推荐 / 首次普利制药财报点评张金洋分析师执业证书编号 :S 缪牧一事件 : zhangjy@dxzq.net.cn 联系人 miaomy@dxzq.net.cn 公司发布 2017 年半年报,H1 实现营业收入 1.30 亿元, 同比增长 26.14%, 实现归母净利润 3122 万元, 同比增长 38.16%, 实现扣非后净利润 3008 万元, 同比增长 47.05% Q2 单季来看,Q2 实现营业收入 8185 万元, 同比增长 21.91%, 实现归母净利润 2087 万元, 同比增长 45.49%, 实现扣非后净利润 1855 万元公司分季度财务指标指标 2016Q1 2016Q2 2017Q1 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 营业收入 ( 百万元 ) 增长率 (%) % 34.67% 22.39% 29.36% 24.89% 毛利率 (%) 73.40% 74.21% 76.40% 40.17% 39.83% 39.70% 39.93% 期间费用率 (%) 45.30% 53.06% 51.55% 32.28% 32.16% 30.18% 29.47% 营业利润率 (%) 27.35% 21.85% 23.90% 7.07% 7.91% 8.80% 9.57% 净利润 ( 百万元 ) 增长率 (%) % 27.20% 27.76% 32.32% 42.24% 每股盈利 ( 季度, 元 ) 资产负债率 (%) % 16.98% 29.18% 29.51% 28.18% 28.12% 净资产收益率 (%) % 1.61% 1.66% 2.21% 2.30% 2.87% 总资产收益率 (%) % 1.34% 1.17% 1.56% 1.66% 2.06% 观点 : 1 业绩高速增长, 国内业务表现亮眼公司实现收入增长 26.14%, 分别实现归母净利润和扣非后归母净利润增速 38.16% 47.05%, 在制剂出口业务尚未爆发的情况下国内业务表现亮眼分业务来看 : 抗过敏 : 主要为地氯雷他定的分散片干混悬剂片剂等, 实现收入 5605 万, 同比增长 29.12%, 毛利率为 84.40%, 较去年同期增加 2.78pp 由于福建省新中标的因素, 收入增速有所提升, 同时由于更高毛

2 P2 利的分散片干混悬剂的增速较片剂更快, 毛利率有所提升我们认为, 随着地氯雷他定进入全国医保, 未来有望保持高速增长非甾体抗炎类药物 : 主要为双氯芬酸钠肠溶缓释胶囊, 实现收入 2054 万元, 同比下降 12.76%, 毛利率为 86.19%, 较去年同期下降 5.11pp 由于双氯芬酸钠肠溶缓释胶囊产能面临瓶颈, 公司上半年进行扩产, 供货受到一定影响, 而双氯芬酸钠肠溶缓释胶囊在近期已经恢复产能, 我们预计未来仍将实现高速增长抗生素 : 以克拉霉素缓释片盐酸左氧氟沙星胶囊阿奇霉素干混悬剂为主, 实现收入 1978 万元, 同比增长 12.83%, 毛利率为 60.74%, 较去年同期大幅增加 12.53pp, 我们认为主要内部结构调整的原因, 高毛利品种占比增加消化类药物 : 以马来酸曲美布汀片为主, 实现收入 980 万元, 同比增长 29.23%, 毛利率为 57.17%, 较去年同期增加 2.95pp, 保持高速增长其他主营业务 : 实现收入 1634 万元, 同比增长 65.56%, 毛利率为 59.78%, 较去年增加 3.83pp, 我们认为主要是更昔洛韦等品种在欧盟地区放量导致的高增长, 未来随着公司的依替巴肽阿奇霉素等品种在美国获准销售, 未来有望加速增长其他业务 : 实现收入 758 万元, 主要是公司制剂出口业务获得的经销商的里程碑式付款以及产品授权费, 随着公司制剂出口业务推进, 下半年贡献收入有望进一步增加从研发费用投入上来看, 公司 H1 合计投入 1811 万元, 同比增长 58.60%, 我们认为增长主要是公司积极积极申报国内和海外品种, 未来有望推动公司业绩加速增长 2 阿奇霉素国内获批, 关注制剂出口反哺国内逻辑公司 8 月 8 日公告阿奇霉素获得批文, 是国内首个通过制剂出口而在优先审评获批的品种根据 PDB 数据,2016 年我国阿奇霉素样本医院销售额 3.5 亿元,2011~2016 年 CAGR 为 3%, 外扩到整个国内市场, 预计在 25 亿元左右, 其中注射剂型占比 44%, 估计注射剂市场规模在 10 亿元以上从国内的注射用阿奇霉素的情况来看, 目前参与者主要是原研辉瑞以及东北制药其中, 辉瑞 0.5g 规格的中标价在元之间, 而东北制药由于单独定价, 折算成 0.5g 规格的中标价在 70 元左右, 而其他近 30 家参与者中标价普遍在 5-20 元的价格区间我们认为, 公司的注射用阿奇霉素有望与原研分在同一质量分层, 定价有望在东北制药之上, 未来有望迅速放量, 为公司贡献业绩弹性

P3 图 1: 注射用阿奇霉素各厂家样本医院销售额 ( 元 ) 及占比资料来源 :PDB 东兴证券研究所此外, 公司已经进入注射用泮托拉唑钠注射用更昔洛韦钠等已经进入优先审评的品种有望在下半年获批, 建议关注公司制剂出口反哺国内业务带来的业绩弹性 3 海外业务爆发前夜, 小而美的制剂出口标的公司从 2008

3 P3 图 1: 注射用阿奇霉素各厂家样本医院销售额 ( 元 ) 及占比资料来源 :PDB 东兴证券研究所此外, 公司已经进入注射用泮托拉唑钠注射用更昔洛韦钠等已经进入优先审评的品种有望在下半年获批, 建议关注公司制剂出口反哺国内业务带来的业绩弹性 3 海外业务爆发前夜, 小而美的制剂出口标的公司从 2008 年开始即布局制剂出口, 现已进入业务爆发的前夜, 我们认为将在年逐步看到海外业务带来的巨大的业绩弹性从目前来说, 我们预计公司明年有望获得依替巴肽的 ANDA, 而阿奇霉素明年 7 月专利到期后即可开始销售, 更昔洛韦左乙拉西坦等品种的审批也在持续推进, 建议投资者关注公司未来 ANDA 获批情况

4 P4 表 1: 公司制剂出口品种梳理产品名称产品注册情况海外市场国内市场国内医保注射用阿奇霉素美国 :2012 年递交美国和国内的产品注册申请, 目前已获得美国 FDA 暂时性批准欧盟 :2017 年完成递交申报中国 : 获得批文全球 :3.87 亿美元美国 :6700 万美金,7 家在售英国 :1 家在售 10 亿元, 批文众多乙类美国 : 美国 ANDA 现场检查已经通过, 正等待最后审批欧盟 :2012 年递交美国欧盟 WHO 以注射用更昔洛韦美国 :1500 万美金,2 家在售及国内的产品注册申请, 目前已获得德国钠欧盟 :300 万美金, 英国 1 家荷兰法国的产品上市许可在售中国 : 优先审评审批, 目前正在技术审评中美国 : 公司已就注射用泮托拉唑钠开发了新的配方, 绕开了美国市场配方专利壁垒, 从而使公司生产的该种产品在可以在美国美国 :2 亿美元,4 家在售注射用泮托拉唑配方专利到期前提前上市法国 :3300 万欧元,3 家在售钠欧盟 :2015 年递交欧盟产品注册申请, 已英国 :250 万欧元,6 家在售通过欧盟审批, 待发批件中国 : 优先审评审批, 目前正在技术审评中美国 :2015 年递交美国, 预计 2018 年底获批左乙拉西坦注射美国 :3 亿美元,9 家在售欧盟 :2016 年 11 月 2016 年 12 月分别液英国 :250 万美元,4 价在售获得德国荷兰的产品上市许可中国 :2016 年 7 月获得国内临床批件依替巴肽注射液美国 :2016 年 12 月递交申报美国 :1.2 亿美元,4 家在售资料来源 : 公司公告, 东兴证券研究所 3 亿, 批文众多 45 亿, 批文众多无上市品种,19 家申报市场小,2 家乙类乙类无乙类结论 : 我们预计公司年净利润为亿元, 增速分别为 36.46% 41.39% 71.79%, 对应 PE 为 51x 36x 21x 公司是小而美的制剂出口标的, 海外业务在爆发前夜, 制剂出口反哺国内逻辑目前已获得阿奇霉素批文, 国外国内两大板块未来均有望贡献巨大业绩弹性, 首次覆盖, 给予强烈推荐评级风险提示 : 外延进展不达预期 ; 处方外流进展缓慢

5 P5 公司盈利预测表资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产合计营业收入货币资金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付款项管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产合计公允价值变动收益长期股权投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债合计所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益预收款项归属母公司净利润一年内到期的非流 EBITDA 非流动负债合计 EPS( 元 ) 长期借款主要财务比率应付债券 A 2016A 2017E 2018E 2019E 负债合计成长能力少数股东权益营业收入增长 23.25% 22.28% 29.54% 36.81% 51.25% 实收资本 ( 或股本 ) 营业利润增长 36.32% 35.49% 35.62% 43.03% 76.95% 资本公积归属于母公司净利润 36.46% 41.39% 36.46% 41.39% 71.79% 未分配利润获利能力增长归属母公司股东权毛利率 (%) 74.54% 76.75% 77.85% 78.72% 80.95% 负债和所有者权益合计净利率 (%) 25.00% 28.14% 29.64% 30.63% 34.79% 益现金流量表单位 : 百万元总资产净利润 (%) 13.82% 15.87% 18.91% 23.31% 33.16% 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E ROE(%) 19.83% 22.72% 24.78% 29.90% 41.04% 经营活动现金流偿债能力净利润资产负债率 (%) 30% 30% 24% 22% 19% 折旧摊销流动比率财务费用速动比率应付帐款的变化营运能力 2.23 预收帐款的变化总资产周转率投资活动现金流应收账款周转率公允价值变动收益应付账款周转率长期股权投资减少每股指标 ( 元 ) 投资收益每股收益 ( 最新摊薄 ) 筹资活动现金流每股净现金流 ( 最新应付债券增加每股净资产摊薄 )( 最新摊长期借款增加估值比率薄 ) 普通股增加 P/E 资本公积增加 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 资料来源 : 公司财报东兴证券研究所

6 P6 分析师简介张金洋医药生物行业小组组长,3 年证券行业研究经验,3 年医药行业实业工作经验 2016 年水晶球最佳分析师第一名,2015 年新财富第七名团队核心成员,2015 年水晶球第三名团队核心成员北京大学药剂学硕士北京大学药学学士北京大学经济学学士, 和君商学院三届学子曾就职于中国银河证券股份有限公司民生证券股份有限公司西安杨森制药有限公司 2016 年 7 月加盟东兴证券研究所, 整体负责医药行业投资研究工作联系人简介缪牧一美国罗切斯特大学会计学理学硕士, 美国注册会计师,2016 年 6 月加盟东兴证券研究所, 从事医药行业研究, 重点专注于医药政策下的投资机会分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果, 引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关

7 P7 免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写, 东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发, 需注明出处为东兴证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用, 未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导, 本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 强烈推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15% 之间 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 回避 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上行业投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 看淡 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

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