(%) 证 券 研 究 报 告 公 司 点 评 报 告 可 选 消 费 家 居 强 烈 推 荐 -A( 维 持 ) 哈 尔 斯 265.SZ 目 标 估 值 :29.5-33.2 元 当 前 股 价 :29.5 元 24 年 月 22 日 基 础 数 据 上 证 综 指 2327 总 股 本 ( 万 股 ) 92 已 上 市 流 通 股 ( 万 股 ) 5 总 市 值 ( 亿 元 ) 27 流 通 市 值 ( 亿 元 ) 5 每 股 净 资 产 (MRQ) 6.8 ROE(TTM). 资 产 负 债 率 2.% 主 要 股 东 吕 强 主 要 股 东 持 股 比 例 49.5% 股 价 表 现 % m 6m 2m 绝 对 表 现 9 5 63 相 对 表 现 9 4 64 (%) 8 6 4 2 资 料 来 源 : 贝 格 数 据 招 商 证 券 相 关 报 告 哈 尔 斯 沪 深 3-2 Oct/3 Feb/4 May/4 Sep/4 哈 尔 斯 (265) 品 牌 建 设 顺 利, 预 期 差 在 新 材 料 24-8-2 2 哈 尔 斯 (265) 品 牌 提 升 效 果 逐 步 显 现 24-8-2 3 哈 尔 斯 (265) 不 断 加 码 营 销, 提 升 品 牌 形 象 24-6-26 三 季 高 增 长 持 续, 关 注 新 材 料 推 广 事 件 : 公 司 公 布 4 年 三 季 报,~9 月 份 实 现 营 业 收 入 5.37 亿 元, 同 比 增 长 28%, 净 利 润 5667 万 元, 同 比 增 长 3%; 其 中 Q3 收 入 同 比 增 长 28%, 净 利 润 同 比 增 长 27% 公 司 预 测 4 年 净 利 润 同 比 将 增 长 2~5% 评 论 : 业 绩 完 全 符 合 预 期, 收 入 维 持 高 增 长, 提 价 带 来 毛 利 率 上 行 公 司 三 季 度 实 现 收 入 28% 增 长, 单 季 环 比 尽 管 略 有 下 滑, 但 同 比 依 然 维 持 28% 增 长, 我 们 预 计 公 司 7 月 提 价 后, 部 分 经 销 商 前 期 有 备 货, 因 此 销 售 环 比 下 行, 同 时, 公 司 单 季 毛 利 率 为 28.4%, 同 比 提 升 2.4 个 百 分 点, 我 们 认 为 三 季 度 提 价 是 构 成 毛 利 率 同 比 上 升 的 主 要 原 因 2 公 司 预 计 全 年 2~5% 增 长, 渠 道 建 设 顺 利, 转 固 带 来 5 年 增 长 预 期 公 司 前 期 借 力 世 界 杯 推 出 哈 尔 斯 杯 产 品 销 售 顺 利, 开 拓 网 络 渠 道 逐 渐 规 模 形 成, 预 计 公 司 也 将 进 入 微 商 城 等 新 渠 道 继 续 拓 展 其 产 品 销 售, 而 固 定 资 产 三 季 度 转 固 较 3 年 底 扩 张 近 一 倍 水 平 也 将 打 开 5 年 的 增 长 预 期, 我 们 预 计 目 前 产 能 水 平 下, 能 够 继 续 支 撑 销 售 收 入 扩 张 一 倍 水 平 3 新 兴 纳 米 电 热 膜 发 热 材 料 属 于 新 材 料 范 畴, 看 好 其 替 代 传 统 发 热 材 料 趋 势 公 司 生 产 发 热 材 料 是 在 石 英 玻 璃 管 内 壁 均 匀 喷 涂 多 晶 硅 半 导 体 材 料, 通 电 后 产 生 热 量 该 技 术 可 替 代 传 统 金 属 电 阻 丝 加 热 的 方 式, 且 玻 璃 管 发 热 效 率 更 高, 解 决 了 传 统 电 加 热 方 式 弊 端, 如 易 结 水 垢 热 效 率 低 (6~65%) 寿 命 短 安 全 性 差 等 公 司 发 明 产 品 热 效 率 实 验 室 数 据 预 计 达 到 98% 左 右, 从 团 队 到 设 备 均 是 哈 尔 斯 历 时 4 年 独 家 组 建 该 产 品 预 计 理 论 上 可 替 代 传 统 加 热 模 式 电 阻 丝, 我 们 维 持 每 股 收 益 预 测 4~6 年 EPS 分 别 为.83.6.32 元, 目 标 价 为 29.5~ 33.2 元, 维 持 强 烈 推 荐 -A 投 资 评 级 风 险 提 示 : 原 材 料 价 格 上 涨, 新 材 料 业 务 推 广 不 达 预 期 郑 恺 2-6847559 zhengkai@cmschina.com.cn S95443 濮 冬 燕 2-68473 pudy@cmschina.com.cn S9543 杨 志 威 2-6847422 yangzw3@cmschina.com.cn S95472 财 务 数 据 与 估 值 会 计 年 度 22 23 24E 25E 26E 主 营 收 入 ( 百 万 元 ) 532 64 768 96 99 同 比 增 长 3% 5% 25% 25% 25% 营 业 利 润 ( 百 万 元 ) 46 67 86 38 同 比 增 长 -5% 45% 29% 28% 25% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 4 58 75 96 2 同 比 增 长 -9% 44% 29% 28% 25% 每 股 收 益 ( 元 ).45.64.83.6.32 PE 66 46 35.7 27.9 22.3 PB 4.8 4.5 4. 3.7 3.3 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明
2-Q 2-3Q 22-Q 22-3Q 23-Q 23-3Q 24-Q 24-3Q 22-2Q 22-3Q 22-4Q 23-Q 23-2Q 23-3Q 23-4Q 24-Q 24-2Q 24-3Q 2-3Q 2-4Q 22-Q 22-2Q 22-3Q 22-4Q 23-Q 23-2Q 23-3Q 23-4Q 24-Q 24-2Q 24-3Q 2-3Q 2-4Q 2-Q 2-2Q 2-3Q 2-4Q 22-Q 22-2Q 22-3Q 22-4Q 23-Q 23-2Q 23-3Q 23-4Q 24-Q 24-2Q 24-3Q 公 司 研 究 图 : 公 司 季 度 收 入 增 长 继 续 加 快, 毛 利 率 稳 定 图 2: 三 季 度 净 利 率 略 有 下 滑, 盈 利 保 持 增 长 35.% 25 4.%.3 3.% 25.% 2.% 5.%.% 5.%.% 2 5 5 2.%.% 8.% 6.% 4.% 2.%.%.25.2.5..5. 单 季 度 营 业 收 入 ( 万 元 ) 单 季 度. 销 售 毛 利 率 (%) 单 季 度. 每 股 收 益 ( 元 ) 单 季 度. 销 售 净 利 率 (%) 图 3: 运 营 周 期 也 较 为 稳 定 图 4: 毛 利 率 与 费 用 水 平 保 持 稳 定 8. 6. 4. 2.. 8. 6. 4. 2.. 2 2 35. 3. 25. 2. 5.. 5. - 总 资 产 周 转 率 营 业 周 期 ( 天 ) 毛 利 率 % 销 售 费 用 管 理 费 用 财 务 费 用 图 5: 哈 尔 斯 历 史 PE Band ( 元 ) 4 35 3 25 2 5 5 Jun/2 Dec/2 Jun/3 Dec/3 Jun/4 45x 4x 3x 25x 5x 图 6: 哈 尔 斯 历 史 PB Band ( 元 ) 35 3 25 2 5 5 Jun/2 Dec/2 Jun/3 Dec/3 Jun/4 4.6x 4.x 3.6x 3.x 2.7x 资 料 来 源 : 贝 格 数 据 招 商 证 券 资 料 来 源 : 贝 格 数 据 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 2
表 : 盈 利 预 测 简 表 单 位 : 百 万 元 22 23 24E 25E 26E 营 业 收 入 532 64 768 96 99 营 业 成 本 378 437 545 68 849 营 业 税 金 及 附 加 4 4 5 7 9 营 业 费 用 54 54 66 8 管 理 费 用 55 57 7 86 8 财 务 费 用 -5 - - - - 资 产 减 值 损 失 公 允 价 值 变 动 收 益 投 资 收 益 5 5 5 5 营 业 利 润 46 67 86 38 营 业 外 收 入 2 营 业 外 支 出 2 2 2 2 利 润 总 额 47 66 86 37 所 得 税 6 8 3 7 净 利 润 4 58 75 96 2 少 数 股 东 损 益 归 属 于 母 公 司 净 利 润 4 58 75 96 2 EPS( 元 ).45.64.83.6.32 表 2:4 年 3 季 度 业 绩 回 顾 ( 百 万 元 ) 3Q3 4Q2 4Q3 同 比 环 比 营 业 收 入 47 23 89 28% -7% 营 业 毛 利 38 6 54 4% -2% 营 业 费 用 2 5 7 35% 4% 管 理 费 用 2 9 2 65% 3% 财 务 费 用 - -8% -7% 投 资 收 益 -6% -65% 营 业 利 润 3 27 7 26% -38% 所 得 税 3 2 63% -25% 归 属 母 公 司 净 利 润 2 24 6 27% -35% EPS( 元 ).3.26.7 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 3
表 3: 各 季 度 业 绩 回 顾 ( 百 万 元 ) 3Q3 3Q4 4Q 4Q2 4Q3 营 业 收 入 47 95 45 23 89 营 业 毛 利 38 56 43 6 54 营 业 费 用 2 2 5 7 管 理 费 用 2 8 3 9 2 财 务 费 用 - - 投 资 收 益 2 营 业 利 润 3 7 2 27 7 归 属 母 公 司 净 利 润 2 5 7 24 6 EPS( 元 ).3.7.9.26.7 主 要 比 率 毛 利 率 26.% 28.5% 29.5% 29.9% 28.4% 营 业 费 用 率 8.5%.% 7.9% 7.3% 8.9% 管 理 费 用 率 8.2% 9.3% 8.9% 9.5%.6% 营 业 利 润 率 9.% 8.8% 3.5% 3.3% 8.9% 有 效 税 率.7% 3.% 2.2%.9% 3.4% 净 利 率 8.4% 7.7%.8%.8% 8.3% YoY 收 入 7% % 6% 39% 28% 归 属 母 公 司 净 利 润 28% 2% 22% 4% 27% 参 考 报 告 : 哈 尔 斯 (265) 品 牌 建 设 顺 利, 预 期 差 在 新 材 料 24-8-2 2 哈 尔 斯 (265) 品 牌 提 升 效 果 逐 步 显 现 24-8-2 3 哈 尔 斯 (265) 不 断 加 码 营 销, 提 升 品 牌 形 象 24-6-26 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 4
附 : 财 务 预 测 表 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 22 23 24E 25E 26E 流 动 资 产 47 47 527 63 73 现 金 329 3 326 363 48 交 易 性 投 资 应 收 票 据 应 收 款 项 57 6 75 94 7 其 它 应 收 款 2 2 存 货 8 96 2 49 86 其 他 2 3 4 5 6 非 流 动 资 产 28 28 3 334 356 长 期 股 权 投 资 45 49 49 49 49 固 定 资 产 69 25 27 233 256 无 形 资 产 22 2 9 7 5 其 他 8 85 35 35 35 资 产 总 计 688 752 837 948 86 流 动 负 债 28 46 86 223 269 短 期 借 款 3 应 付 账 款 9 37 72 24 预 收 账 款 5 9 4 8 其 他 9 27 27 27 27 长 期 负 债 长 期 借 款 其 他 负 债 合 计 29 47 87 224 27 股 本 9 9 9 9 9 资 本 公 积 金 344 344 344 344 344 留 存 收 益 24 69 25 289 38 少 数 股 东 权 益 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 56 64 65 724 86 负 债 及 权 益 合 计 688 752 837 948 86 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 22 23 24E 25E 26E 经 营 活 动 现 金 流 66 84 8 4 28 净 利 润 4 58 75 96 2 折 旧 摊 销 2 2 26 29 财 务 费 用 2 3 () () () 投 资 收 益 () (5) (5) (5) (5) 营 运 资 金 变 动 4 5 () (3) (6) 其 它 () 投 资 活 动 现 金 流 (93) (73) (5) (5) (5) 资 本 支 出 (54) (74) (5) (5) (5) 其 他 投 资 (39) 筹 资 活 动 现 金 流 (34) (27) (4) (7) (24) 借 款 变 动 (3) (8) 普 通 股 增 加 资 本 公 积 增 加 股 利 分 配 (36) (4) (29) (23) (29) 其 他 6 5 5 5 5 现 金 净 增 加 额 (6) (6) 6 37 54 利 润 表 单 位 : 百 万 元 22 23 24E 25E 26E 营 业 收 入 532 64 768 96 99 营 业 成 本 378 437 545 68 849 营 业 税 金 及 附 加 4 4 5 7 9 营 业 费 用 54 54 66 8 管 理 费 用 55 57 7 86 8 财 务 费 用 (5) () () () () 资 产 减 值 损 失 公 允 价 值 变 动 收 益 () 投 资 收 益 5 5 5 5 营 业 利 润 46 67 86 38 营 业 外 收 入 2 营 业 外 支 出 2 2 2 2 利 润 总 额 47 66 86 37 所 得 税 6 8 3 7 净 利 润 4 58 75 96 2 少 数 股 东 损 益 归 属 于 母 公 司 净 利 润 4 58 75 96 2 EPS( 元 ).45.64.83.6.32 主 要 财 务 比 率 22 23 24E 25E 26E 年 成 长 率 营 业 收 入 3% 5% 25% 25% 25% 营 业 利 润 -5% 45% 29% 28% 25% 净 利 润 -9% 44% 29% 28% 25% 获 利 能 力 毛 利 率 29.% 28.9% 29.% 29.2% 29.3% 净 利 率 7.7% 9.5% 9.8%.%.% ROE 7.3% 9.7%.6% 3.3% 4.8% ROIC 6.2% 9.5%.2% 3.% 4.5% 偿 债 能 力 资 产 负 债 率 8.7% 9.6% 22.3% 23.6% 24.9% 净 负 债 比 率.9%.%.2%.%.9% 流 动 比 率 3.7 3.2 2.8 2.8 2.7 速 动 比 率 3. 2.6 2.2 2. 2. 营 运 能 力 资 产 周 转 率.8.8.9.. 存 货 周 转 率 4.4 4.9 5. 5. 5. 应 收 帐 款 周 转 率 9.5.5.4.4.4 应 付 帐 款 周 转 率 4.3 4.3 4.4 4.4 4.4 每 股 资 料 ( 元 ) 每 股 收 益.45.64.83.6.32 每 股 经 营 现 金.72.92.88.4.4 每 股 净 资 产 6.4 6.63 7.3 7.94 8.95 每 股 股 利.5.32.25.32.4 估 值 比 率 PE 66. 46. 35.7 27.9 22.3 PB 4.8 4.5 4. 3.7 3.3 EV/EBITDA 5.9.4 7.6 5.9 4.8 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 5
分 析 师 承 诺 负 责 本 研 究 报 告 的 每 一 位 证 券 分 析 师, 在 此 申 明, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与, 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 郑 恺, 毕 业 于 同 济 大 学 计 算 机 科 学 与 技 术 和 复 旦 大 学 经 济 学 ( 硕 士 ),7 年 证 券 从 业 经 验, 现 为 招 商 证 券 造 纸 轻 工 行 业 分 析 师,2,22 年 新 财 富 卖 方 水 晶 球 造 纸 印 刷 行 业 最 佳 分 析 师 第 二 名,23 年 新 财 富 造 纸 印 刷 行 业 最 佳 分 析 师 入 围 濮 冬 燕, 经 济 学 硕 士,9 年 至 今 任 造 纸 轻 工 行 业 分 析 师,22 2 2 年 中 国 证 券 分 析 师 金 牛 奖 轻 工 制 造 行 业 分 别 为 第 六 第 四 第 五 ;22 年 第 一 财 经 造 纸 印 刷 行 业 最 佳 分 析 师 第 五 名 ;22 卖 方 水 晶 球 ( 非 公 募 ) 造 纸 印 刷 第 四 杨 志 威, 上 海 交 通 大 学 材 料 科 学 与 工 程 学 士 会 计 学 硕 士,2 年 至 今 任 造 纸 轻 工 行 业 分 析 师,24 年 5 月 加 盟 招 商 证 券 研 发 中 心 投 资 评 级 定 义 公 司 短 期 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 公 司 股 价 相 对 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 3 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 强 烈 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 2% 以 上 审 慎 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 5-2% 之 间 中 性 : 公 司 股 价 变 动 幅 度 相 对 基 准 指 数 介 于 ±5% 之 间 回 避 : 公 司 股 价 表 现 弱 于 基 准 指 数 5% 以 上 公 司 长 期 评 级 A: 公 司 长 期 竞 争 力 高 于 行 业 平 均 水 平 B: 公 司 长 期 竞 争 力 与 行 业 平 均 水 平 一 致 C: 公 司 长 期 竞 争 力 低 于 行 业 平 均 水 平 行 业 投 资 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 于 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 3 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 推 荐 : 行 业 基 本 面 向 好, 行 业 指 数 将 跑 赢 基 准 指 数 中 性 : 行 业 基 本 面 稳 定, 行 业 指 数 跟 随 基 准 指 数 回 避 : 行 业 基 本 面 向 淡, 行 业 指 数 将 跑 输 基 准 指 数 重 要 声 明 本 报 告 由 招 商 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 编 制 本 公 司 具 有 中 国 证 监 会 许 可 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 基 于 合 法 取 得 的 信 息, 但 本 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 包 含 的 分 析 基 于 各 种 假 设, 不 同 假 设 可 能 导 致 分 析 结 果 出 现 重 大 不 同 报 告 中 的 内 容 和 意 见 仅 供 参 考, 并 不 构 成 对 所 述 证 券 买 卖 的 出 价, 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 除 法 律 或 规 则 规 定 必 须 承 担 的 责 任 外, 本 公 司 及 其 雇 员 不 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 负 任 何 责 任 本 公 司 或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 客 户 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突 本 报 告 版 权 归 本 公 司 所 有 本 公 司 保 留 所 有 权 利 未 经 本 公 司 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 均 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 引 用 或 转 载, 否 则, 本 公 司 将 保 留 随 时 追 究 其 法 律 责 任 的 权 利 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 6