公 司 研 究 DONGXING SECURITIES 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 把 握 资 源, 做 强 钨 业 厦 门 钨 业 (600549)2015 年 报 点 评 2016 年 04 月 27 日 推 荐 / 首 次 厦 门 钨 业 财 报 点 评 杨 若 木 分 析 师 执 业 证 书 编 号 :S1480510120014 刘 岗 事 件 : yangrm@dxzq.net.cn 010-66554032 联 系 人 liugang@dxzq.net.cn 010-66554021 公 司 2015 年 营 业 收 入 为 77.54 亿 元, 同 比 下 降 23.5%; 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 为 -6.62 亿 元, 同 比 下 降 250%; 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 扣 除 非 经 常 性 损 益 的 净 利 润 为 -7.01 亿 元, 同 比 下 降 315%; 基 本 每 股 收 益 为 -0.61 元 / 股 公 司 分 季 度 财 务 指 标 指 标 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 1631.66 2260.72 2169.51 4080.84 1437.31 2977.2 1643.2 增 长 率 (%) 8.32% 5.26% 4.46% -1.54% -11.91% 31.69% -24.26% 毛 利 率 (%) 21.71% 25.41% 25.32% 42.52% 19.88% 19.04% 14.59% 期 间 费 用 率 (%) 14.74% 12.47% 14.96% 9.16% 15.10% 8.98% 17.56% 营 业 利 润 率 (%) 4.96% 10.13% 6.52% 18.63% 4.31% 3.41% -4.86% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 58.57 214.51 118.13 542.09 52.75 75.12-59.06 增 长 率 (%) 05.24% 29.68% -35.72% -00.35% -09.94% -64.98% -150.00% 每 股 盈 利 ( 季 度, 元 ) 0.04 0.16 0.11 0.28 0.03 0.01-0.09 资 产 负 债 率 (%) 60.40% 63.73% 66.04% 47.50% 44.93% 45.38% 46.26% 净 资 产 收 益 率 (%) 0.95% 3.72% 2.03% 5.96% 0.58% 0.84% -0.67% 总 资 产 收 益 率 (%) 0.38% 1.35% 0.69% 3.13% 0.32% 0.46% -0.36% 观 点 : 钨 钼 稀 土 价 格 下 跌, 营 收 下 滑 2015 年 受 国 内 经 济 下 行 影 响, 国 内 钨 精 矿 平 均 价 格 7.1 万 元 / 吨, 同 比 下 跌 33%, 钨 钼 等 有 色 金 属 制 品 营 业 收 入 下 降 20.01%; 稀 土 行 业 受 黑 色 产 业 链 影 响, 售 价 与 成 本 倒 挂, 营 业 收 入 同 比 下 降 11.66%, 营 业 成 本 同 比 上 升 20.76%; 电 池 材 料 需 求 较 好, 营 业 收 入 同 比 上 升 25.34%, 但 主 要 原 材 料 价 格 大 幅 上 涨, 营 业 成 本 同 比 上 涨 30.60%; 房 地 产 业 务 方 面, 公 司 报 告 期 主 要 结 算 漳 州 海 峡 湾 区 一 期 项 目, 收 入 及 盈 利 同 比 下 降 收 购 世 界 最 大 钨 矿, 公 司 钨 精 矿 自 给 率 进 一 步 提 高 2015 年 9 月, 公 司 出 资 9.22 亿 元 收 购 控 股 股 东 福 建 省 稀 有 稀 土 ( 集 团 ) 有 限 公 司 所 持 有 的 江 西 巨 通 实 业 有 限 公 司 32.36% 股 权, 本 次 收 购 完 成 后 公 司 将 成 为 江 西 巨 通 第 二 大 股 东 江 西 巨 通 所 拥 有 的 大 湖 塘 钨 矿, 作 为 世 界 最 大 的 钨 矿, 探 明 储 量 约 90 万 吨 收 购
P2 完 成 后, 公 司 钨 资 源 权 益 储 量 将 大 幅 上 升, 提 升 公 司 钨 精 矿 自 给 率 受 益 于 新 能 源 汽 车, 锂 离 子 材 料 销 售 增 长 较 快 公 司 通 过 三 元 锂 材 料 进 军 车 载 市 场,2015 年 锂 离 子 材 料 销 售 量 比 去 年 同 期 上 升 59%, 在 提 高 销 量 和 市 场 份 额 的 同 时, 未 来 随 着 电 动 汽 车 需 求 爆 发, 公 司 成 长 空 间 更 加 广 阔 但 受 今 年 以 来 原 材 料 碳 酸 锂 价 格 大 幅 上 涨 的 影 响, 锂 离 子 电 池 材 料 面 临 较 大 的 成 本 上 涨 压 力, 毛 利 率 有 所 下 降, 从 9.5% 下 降 至 5.71% 打 造 福 建 省 稀 土 领 域 龙 头 企 业 公 司 稀 土 原 料 主 要 通 过 外 购,2015 年 稀 土 价 格 下 跌 的 情 况 下, 高 价 库 存 对 利 润 产 生 了 不 利 影 响, 作 为 中 国 六 大 稀 土 企 业 之 一, 随 着 今 年 全 国 稀 土 打 黑 和 行 业 整 合 的 开 张, 稀 土 价 格 将 逐 步 回 归 健 康 状 态 公 司 稀 土 永 磁 材 料 以 中 高 端 市 场 定 位, 看 好 公 司 在 福 建 省 稀 土 领 域 的 龙 头 地 位 PCB 工 具 和 整 体 刀 具 销 量 分 别 增 长 10% 和 77% 硬 质 合 金 属 于 钨 产 业 链 后 端, 公 司 较 早 涉 足 硬 质 合 金 业 务, 子 公 司 厦 门 金 鹭 是 国 内 领 先 的 硬 质 合 金 企 业 2015 年 厦 门 金 鹭 大 力 调 整 PCB 工 具 和 整 体 刀 具 的 市 场 结 构 和 产 品 结 构, 使 销 量 增 加 中 长 期, 现 代 数 控 机 床 对 高 效 加 工 刀 具 的 需 求 呈 增 长 态 势, 利 好 公 司 硬 质 合 金 业 务 结 论 : 公 司 以 钨 和 稀 土 为 主 要 经 营 产 品, 以 电 池 材 料 行 业 为 支 撑, 以 房 地 产 行 业 为 利 润 补 充 来 源, 通 过 把 握 资 源, 稳 中 求 进, 做 大 钨 业 我 们 预 计 公 司 2016 年 2017 年 EPS 分 别 为 0.19 元 / 股 和 0.37 元 / 股, 对 应 P/E 分 别 为 119x 和 61x 首 次 覆 盖, 给 予 公 司 推 荐 的 投 资 评 级 风 险 提 示 : 1. 稀 土 钨 价 格 波 动 风 险 ;2. 新 业 务 不 及 预 期 风 险
P3 图 1: 厦 门 钨 业 营 业 收 入 及 其 增 速 图 2: 厦 门 钨 业 营 业 收 入 净 利 润 及 其 增 速 图 3: 厦 门 钨 业 流 动 资 产 流 动 负 债 及 流 动 比 率 图 4: 厦 门 钨 业 经 融 投 现 金 净 流 量 情 况
P4 公 司 盈 利 预 测 表 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 利 润 表 单 位 : 百 万 元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 流 动 资 产 合 计 9325 7648 8647 9146 9816 营 业 收 入 10143 7755 8423 9032 9712 货 币 资 金 1085 431 463 497 534 营 业 成 本 6930 6459 6765 7031 7487 应 收 账 款 1120 1044 1154 1361 1596 营 业 税 金 及 附 加 730 284 303 325 350 其 他 应 收 款 198 441 479 513 552 营 业 费 用 194 232 126 135 146 预 付 款 项 171 147 147 147 147 管 理 费 用 776 735 674 723 777 存 货 4825 3956 4634 4816 5128 财 务 费 用 251 179 186 220 220 其 他 流 动 资 产 1546 1193 1193 1193 1193 资 产 减 值 损 失 103.66 465.58 100.00 75.00 35.00 非 流 动 资 产 合 计 7993 8339 6343 5975 5604 公 允 价 值 变 动 收 益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长 期 股 权 投 资 531 644 10 10 10 投 资 净 收 益 52.48 36.44 30.00 30.00 30.00 固 定 资 产 4884.9 5389.2 5266.0 5026.2 4724.2 营 业 利 润 1211-563 298 552 728 无 形 资 产 7857 7674 7567 7454 7349 营 业 外 收 入 155.99 61.89 60.00 60.00 60.00 其 他 非 流 动 资 产 46 171 0 0 0 营 业 外 支 出 36.33 37.41 5.00 5.00 5.00 资 产 总 计 17318 15987 14990 15121 15420 利 润 总 额 1331-538 353 607 783 流 动 负 债 合 计 7073 5865 4226 3550 3012 所 得 税 398 39 71 121 157 短 期 借 款 801 1087 1806 1075 652 净 利 润 933-577 283 486 626 应 付 账 款 1203 913 1112 1156 1026 少 数 股 东 损 益 492 85 80 90 100 预 收 款 项 1212 140 140 140 140 归 属 母 公 司 净 利 润 441-662 203 396 526 一 年 内 到 期 的 非 流 2089 641 600 600 600 EBITDA 1941 186 852 1140 1319 非 流 动 负 债 合 计 1154 1888 2194 2694 3194 EPS( 元 ) 0.65-0.61 0.19 0.37 0.49 长 期 借 款 221 1229 1729 2229 2729 主 要 财 务 比 率 应 付 债 券 620 302 300 300 300 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 负 债 合 计 8227 7752 6420 6244 6206 成 长 能 力 少 数 股 东 权 益 1655 1599 1679 1769 1869 营 业 收 入 增 长 30.8% -23.5% 8.61% 7.23% 7.53% 实 收 资 本 ( 或 股 本 ) 832 1082 1082 1082 1082 营 业 利 润 增 长 -347.2 资 本 公 积 3601 3365 3365 3365 3365 归 属 于 母 公 司 净 利 润 -130.6 % 未 分 配 利 润 2595 1766 1898 2116 2353 获 利 能 力 增 长 % 385.7% -153.01 244.7% -130.60 % % 85.09% 31.78% 95.27% 32.95% 归 属 母 公 司 股 东 权 7437 6636 6662 6880 7117 毛 利 率 (%) 31.68% 16.71% 19.68% 22.15% 22.91% 负 债 和 益 所 合 有 计 者 权 17318 15987 14990 15121 15420 净 利 率 (%) 9.20% -7.44% 3.36% 5.38% 6.45% 益 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 总 资 产 净 利 润 (%) 2.55% -4.14% 1.35% 2.62% 3.41% 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E ROE(%) 5.93% -9.98% 3.04% 5.75% 7.40% 经 营 活 动 现 金 流 -44-1263 -1805 708 475 偿 债 能 力 净 利 润 933-577 283 486 626 资 产 负 债 率 (%) 47.50% 48.49% 42.83% 41.29% 40.24% 折 旧 摊 销 478.40 569.17 0.00 367.44 371.23 流 动 比 率 1.32 1.30 2.05 2.58 3.26 财 务 费 用 251 179 186 220 220 速 动 比 率 0.64 0.63 0.95 1.22 1.56 应 付 帐 款 的 变 化 0 0 199 44-130 营 运 能 力 预 收 帐 款 的 变 化 0 0 0 0 0 总 资 产 周 转 率 0.62 0.47 0.54 0.60 0.64 投 资 活 动 现 金 流 -1009-547 1008-45 -5 应 收 账 款 周 转 率 9 7 8 7 7 公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 0 应 付 账 款 周 转 率 9.08 7.33 8.32 7.96 8.90 长 期 投 资 531 644 10 10 10 每 股 指 标 ( 元 ) 投 资 收 益 52 36 30 30 30 每 股 收 益 ( 最 新 摊 薄 ) 0.65-0.61 0.19 0.37 0.49 筹 资 活 动 现 金 流 1392 1173 830-629 -432 每 股 净 现 金 流 ( 最 新 短 期 借 款 801 1087 1806 1075 652 每 股 净 资 摊 产 薄 )( 最 新 摊 长 期 借 款 221 1229 1729 2229 2729 估 值 比 率 薄 ) 0.41-0.59 0.03 0.03 0.03 8.94 6.14 6.16 6.36 6.58 普 通 股 增 加 150 250 0 0 0 P/E 34.43-36.36 118.82 60.85 45.77 资 本 公 积 增 加 2835-236 0 0 0 P/B 2.49 3.63 3.62 3.50 3.38 现 金 净 增 加 额 339-637 33 33 37 EV/EBITDA 10.91 145.07 32.94 24.38 21.10 资 料 来 源 :Wind, 东 兴 证 券 研 究 所
P5 分 析 师 简 介 杨 若 木 基 础 化 工 行 业 小 组 组 长,7 年 证 券 行 业 研 究 经 验, 擅 长 从 宏 观 经 济 背 景 下, 把 握 化 工 行 业 的 发 展 脉 络, 对 周 期 性 行 业 的 业 绩 波 动 有 比 较 准 确 判 断, 重 点 关 注 具 有 成 长 性 的 新 材 料 及 精 细 化 工 领 域 曾 获 得 卖 方 分 析 师 水 晶 球 奖 第 三 名, 今 日 投 资 化 工 行 业 最 佳 选 股 分 析 师 第 一 名, 金 融 界 慧 眼 识 券 商 最 受 关 注 化 工 行 业 分 析 师, 证 券 通 化 工 行 业 金 牌 分 析 师 联 系 人 简 介 刘 岗 刘 岗, 材 料 学 硕 士 冶 金 科 学 与 工 程 学 士 有 色 冶 炼 加 工 行 业 8 年 从 业 经 验, 对 有 色 金 属 行 业 产 业 结 构 发 展 趋 势 主 要 上 市 公 司 的 发 展 战 略 多 种 有 色 金 属 市 场 价 格 波 动 都 有 较 为 深 入 的 研 究 2015 年 加 入 东 兴 证 券 研 究 所, 主 要 负 责 有 色 金 属 板 块 的 行 业 研 究 工 作 分 析 师 承 诺 负 责 本 研 究 报 告 全 部 或 部 分 内 容 的 每 一 位 证 券 分 析 师, 在 此 申 明, 本 报 告 的 观 点 逻 辑 和 论 据 均 为 分 析 师 本 人 研 究 成 果, 引 用 的 相 关 信 息 和 文 字 均 已 注 明 出 处 本 报 告 依 据 公 开 的 信 息 来 源, 力 求 清 晰 准 确 地 反 映 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与, 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 指 增 营 标 业 入 10,142.73 2014A 7,754.84 2015A 8,422.85 2016E 9,031.57 2017E 9,711.88 2018E 净 每 利 长 资 股 润 ( 百 2.71% -23.54% 8.61% 7.23% 7.53% PE 率 (%) 933.31-4.01% -250.18% -577.18-130.60% 282.72 95.27% 485.85 32.95% 626.28 PB 产 收 收 益 5.93% 34.43 0.65 2.49-9.98% -36.36-0.61 3.63 118.82 3.04% 0.19 3.62 5.75% 60.85 0.37 3.50 7.40% 45.77 0.49 3.38 ( 万 百 万 ) 元 ) 益 率 ( 元 (%) )
P6 免 责 声 明 本 研 究 报 告 由 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 所 撰 写, 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 是 具 有 合 法 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 的 机 构 本 研 究 报 告 中 所 引 用 信 息 均 来 源 于 公 开 资 料, 我 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证, 也 不 保 证 所 包 含 的 信 息 和 建 议 不 会 发 生 任 何 变 更 我 们 已 力 求 报 告 内 容 的 客 观 公 正, 但 文 中 的 观 点 结 论 和 建 议 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 意 见 并 不 构 成 所 述 证 券 的 买 卖 出 价 或 征 价, 投 资 者 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 和 作 者 无 关 我 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务 本 报 告 版 权 仅 为 我 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布 如 引 用 刊 发, 需 注 明 出 处 为 东 兴 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 本 研 究 报 告 仅 供 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 客 户 和 经 本 公 司 授 权 刊 载 机 构 的 客 户 使 用, 未 经 授 权 私 自 刊 载 研 究 报 告 的 机 构 以 及 其 阅 读 和 使 用 者 应 慎 重 使 用 报 告 防 止 被 误 导, 本 公 司 不 承 担 由 于 非 授 权 机 构 私 自 刊 发 和 非 授 权 客 户 使 用 该 报 告 所 产 生 的 相 关 风 险 和 责 任 行 业 评 级 体 系 公 司 投 资 评 级 ( 以 沪 深 300 指 数 为 基 准 指 数 ): 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 公 司 股 价 相 对 于 同 期 市 场 基 准 指 数 的 表 现 为 标 准 定 义 : 强 烈 推 荐 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 15% 以 上 ; 推 荐 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5%~15% 之 间 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 介 于 -5%~+5% 之 间 ; 回 避 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 行 业 投 资 评 级 ( 以 沪 深 300 指 数 为 基 准 指 数 ): 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 于 同 期 市 场 基 准 指 数 的 表 现 为 标 准 定 义 : 看 好 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 介 于 -5%~+5% 之 间 ; 看 淡 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上