<4D6963726F736F667420576F7264202D20B4F3BBAAB9C9B7DDA3A8303032323336A3A92DC8FDBCBEB6C8D5B9CDFBBDF8D2BBB2BDC8B7C8CFD2B5BCA8B9D5B5E32E646F6378>

证 券 研 究 报 告 公 司 点 评 报 告 信 息 技 术 电 子 设 备 与 仪 器 强 烈 推 荐 -A( 维 持 ) 目 标 估 值 : 55 元 当 前 股 价 :38.75 元 215 年 8 月 17 日 基 础 数 据 上 证 综 指 3965 总 股 本 ( 万 股 ) 11634 已 上 市 流 通 股 ( 万 股 ) 6639 总 市 值 ( 亿 元 ) 45 流 通 市 值 ( 亿 元 ) 257 每 股 净 资 产 (MRQ) 4.8 ROE(TTM) 19.8 资 产 负 债 率 33.7% 主 要 股 东 傅 利 泉 主 要 股 东 持 股 比 例 4.64% 股 价 表 现 % 1m 6m 12m 绝 对 表 现 9 43 54 相 对 表 现 1 25-21 (%) 大 华 股 份 沪 深 3 15 1 5-5 Aug.14 Dec.14 Mar.15 Jun.15 资 料 来 源 : 贝 格 数 据 招 商 证 券 相 关 报 告 1 大 华 股 份 (2236) 解 决 方 案 推 动 业 绩 拐 点, 安 全 运 营 打 开 长 线 空 间 215-7-31 2 大 华 股 份 (2236) 员 工 持 股 计 划 彰 显 拐 点 信 心 215-4-7 3 大 华 股 份 (2236)- 静 待 解 决 方 案 转 型 磨 合, 下 半 年 拐 点 值 得 期 待 215-3-2 鄢 凡 755-8374419 yanfan@cmschina.com.cn S1951162 研 究 助 理 潘 东 煦 pandx@cmschina.com.cn 大 华 股 份 2236.SZ 三 季 度 展 望 进 一 步 确 认 业 绩 拐 点 继 前 期 业 绩 快 报 的 超 预 期 二 季 度 业 绩 后, 公 司 在 中 报 展 望 前 三 季 度 业 绩 增 长 -5, 中 值 隐 含 Q3 单 季 同 比 和 环 比 增 长 12% 和 23%, 进 一 步 确 认 业 绩 拐 点 随 着 解 决 方 案 突 破 放 量 以 及 海 外 市 场 发 力, 公 司 下 半 年 到 未 来 2 年 有 望 重 回 高 增 长 轨 道, 而 公 司 大 力 布 局 安 全 运 营, 将 打 开 长 线 增 长 空 间 ; 我 们 维 持 15/16/17 年 EPS 1.35/2.15/3.1 元 预 测, 维 持 强 烈 推 荐 -A 评 级 和 55 元 目 标 价 Q3 展 望 乐 观, 进 一 步 确 认 业 绩 拐 点 大 华 公 布 215 半 年 报, 实 现 收 入 34.7 亿 元, 同 比 增 长 14%, 净 利 润 4.64 亿 元, 同 比 下 滑 8.4%, 处 于 前 期 展 望 区 间 -5- 偏 上 限 Q2 单 季 收 入 / 利 润 分 别 为 22.7/3.6 亿 元, 同 比 增 长 19% 和 18%, 环 比 增 长 88% 和 249%, 大 超 预 期 我 们 分 析 主 要 原 因, 一 是 来 自 费 用 及 成 本 的 有 效 控 制, 二 是 解 决 方 案 初 见 成 效, 毛 利 率 有 所 回 升, 三 是 海 外 业 务 的 高 速 增 长 单 季 利 润 在 连 续 3 个 季 度 同 比 下 滑 后 重 回 增 长, 拐 点 初 现 由 于 解 决 方 案 在 Q2 更 多 是 客 户 和 订 单 的 进 展, 我 们 认 为 下 半 年 开 始 业 绩 将 逐 渐 释 放 公 司 展 望 前 三 季 度 业 绩 增 长 -5, 好 于 我 们 预 期 的 -2 区 间, 中 值 25% 隐 含 Q3 单 季 同 比 和 环 比 增 长 12% 和 23%, 业 绩 拐 点 进 一 步 确 认 解 决 方 案 和 海 外 市 场 将 是 业 绩 高 增 长 双 动 力 经 历 过 去 一 年 多 调 整, 大 华 的 产 品 线 人 员 激 励 机 制 等 均 向 解 决 方 案 倾 斜, 当 前 重 心 在 于 销 售 能 力 的 提 升 和 项 目 客 户 的 积 累,Q2 已 经 初 见 成 效, 客 户 的 覆 盖 率 明 显 提 升, 从 下 半 年 开 始 望 逐 步 进 入 收 获 期 大 华 解 决 方 案 比 海 康 布 局 晚 2-3 年, 相 对 海 康 项 目 客 户 占 比 75% 且 解 决 方 案 占 比 大 部 分, 大 华 项 目 客 户 占 比 仅 一 半 且 解 决 方 案 占 比 刚 起 步, 后 续 追 赶 空 间 可 观 此 外, 大 华 灵 活 的 民 营 企 业 机 制 和 安 防 设 备 双 寡 头 格 局, 有 利 于 大 华 在 一 带 一 路 援 外 项 目 与 大 型 央 企 合 作 拿 单 最 后, 公 司 海 外 市 场 目 前 中 低 端 分 销 产 品 占 比 高, 而 未 来 有 望 在 海 外 发 力, 加 强 销 售 能 力 和 产 品 层 次, 与 解 决 方 案 成 为 公 司 未 来 三 年 业 绩 高 增 长 双 动 力 大 力 布 局 安 全 运 营 服 务, 打 开 长 线 成 长 空 间 商 业 和 民 用 运 营 服 务 是 大 安 防 市 场 最 诱 人 的 蛋 糕, 海 外 发 展 已 经 较 为 成 熟, 而 中 国 市 场 受 限 于 体 制 因 素 占 比 非 常 低, 仅 5% 左 右, 但 近 年 来 已 经 在 逐 步 开 放, 带 来 发 展 契 机 大 华 从 1 年 就 成 立 了 浙 江 大 华 安 防 联 网 运 营 公 司, 从 事 银 行 ATM 运 营 服 务,14 年 已 实 现 盈 利, 而 近 期 大 华 公 告 与 董 事 长 共 同 出 资 设 立 安 全 运 营 服 务 平 台 公 司, 注 册 资 本 高 达 1 亿, 将 加 快 公 司 在 安 全 运 营 的 战 略 布 局, 并 通 过 外 延 发 展, 提 升 综 合 实 力, 巩 固 龙 头 地 位, 打 开 呈 现 成 长 空 间 转 型 期 的 两 期 员 工 持 股 计 划 显 示 未 来 信 心 近 几 月 来 大 华 连 续 发 布 两 期 总 额 8.75 亿 元 员 工 持 股 计 划, 杠 杆 分 别 为 1:3 和 1:2, 其 中 一 期 5.25 亿 已 通 过 董 事 长 大 宗 减 持 完 成, 均 价 31.5 元, 总 额 为 3.5 亿 元 的 第 二 期 计 划 草 案 亦 于 7 月 2 日 公 布, 彰 显 公 司 对 解 决 方 案 转 型 安 全 运 营 布 局 和 业 绩 拐 点 的 信 心 维 持 强 烈 推 荐 -A 评 级 和 55 元 目 标 价 作 为 我 们 年 初 底 部 推 荐 品 种, 我 们 对 大 华 的 拐 点 推 荐 逻 辑 正 逐 步 确 认, 未 来 相 对 海 康 的 追 赶 空 间 可 观 我 们 维 持 15/16/17 年 EPS 1.35/2.15/3.1 元 的 预 测, 对 应 当 前 股 价 PE 分 别 为 29/18/13 倍, 维 持 55 元 目 标 价 强 烈 推 荐 -A 评 级 风 险 提 示 : 行 业 景 气 下 行, 解 决 方 案 业 务 进 度 低 于 预 期, 竞 争 加 剧 财 务 数 据 与 估 值 会 计 年 度 213 214 215E 216E 217E 主 营 收 入 ( ) 541 7332 13 14284 19628 同 比 增 长 53% 36% 36% 43% 37% 营 业 利 润 ( ) 938 928 1312 2149 3127 同 比 增 长 55% -1% 41% 64% 46% 净 利 润 ( ) 1131 1143 1583 2521 3626 同 比 增 长 62% 1% 39% 59% 44% 每 股 收 益 ( 元 ).97.98 1.35 2.15 3.1 PE 4.1 39.7 28.6 18. 12.5 PB 1.9 8.7 6.8 5. 3.7 资 料 来 源 : 公 司 数 据 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明

一 转 型 解 决 方 案, 追 赶 海 康 路 径 清 晰 大 华 股 份 从 214 年 起 主 动 从 设 备 提 供 商 向 解 决 方 案 商 转 型, 随 着 内 部 构 架 体 系 调 整 的 结 束, 解 决 方 案 业 务 步 入 正 轨, 海 外 市 场 增 长 和 运 营 效 率 提 升, 大 华 有 望 从 今 年 开 始 迎 来 业 绩 拐 点 我 们 对 海 康 和 大 华 进 行 了 对 比 发 现 :1) 大 华 业 务 结 构 相 对 海 康 落 后 2-3 年,215 年 恰 是 大 华 真 正 开 启 解 决 方 案 转 型 之 年 ;2) 大 华 历 史 业 绩 增 速 较 海 康 高 1 左 右, 而 资 本 市 场 也 对 大 华 的 高 成 长 给 予 更 高 的 溢 价, 一 旦 业 绩 拐 点 出 现, 大 华 估 值 亦 有 很 大 弹 性 图 1: 海 康 大 华 成 长 路 径 后 端 前 端 解 决 方 案 民 用 / 互 联 网 DVR 视 频 / 音 频 解 码 卡 PC 监 视 器 等 摄 像 机 监 控 球 机 DVS 等 前 后 端 软 硬 件 整 合 向 客 户 提 供 系 统 解 决 方 案 民 用 互 联 网 摄 像 头, 作 为 物 联 网 入 口, 依 托 后 台 智 能 视 频 和 云 计 算 海 康 大 华 海 康 大 华 21 年 以 板 卡 起 家, 后 进 入 安 防 后 端 DVR 市 场 21 年 成 立, 主 营 监 控 DVR 28 年 前 端 收 入 超 过 1,211 年 前 后 端 规 模 相 当 21 年 前 端 收 入 超 过 1,213 年 前 后 端 规 模 相 当 海 康 大 华 29 年 起 逐 步 从 产 品 供 应 商 向 解 决 方 案 供 应 商 转 变, 211 年 解 决 方 案 转 型 初 现 成 果 29 年 提 出 向 解 决 方 案 商 转 型,214 年 完 成 转 型 内 部 调 整 海 康 214 年 向 综 合 安 放 及 视 频 服 务 商 转 变, 与 互 联 网 巨 头 合 作, 萤 石 云 / 终 端 产 品 落 地 大 华 214 年 Lechange 落 地 作 为 国 内 安 防 行 业 的 双 寡 头, 海 康 威 视 和 大 华 股 份 的 成 长 之 路 颇 为 相 似 海 康 大 华 大 发 展 都 经 历 安 防 后 端 DVR 前 端 摄 像 机 软 硬 结 合 解 决 方 案 互 联 网 转 型 四 个 主 要 阶 段 行 业 龙 头 海 康 威 视 的 成 长 节 奏 大 约 领 先 大 华 股 份 2-3 年 海 康 21 年 成 立, 以 视 频 板 卡 和 后 端 DVR 起 家, 之 后 逐 步 向 前 端 摄 像 机 延 伸,28 年 海 康 前 端 业 务 营 收 占 比 首 次 超 过 1, 至 211 年 公 司 前 端 后 端 销 售 规 模 相 当, 前 端 实 现 赶 超 公 司 从 29 年 即 逐 步 向 解 决 方 案 提 供 商 转 型, 至 211 年 转 型 效 果 凸 显 大 华 同 样 于 21 年 成 立, 主 营 安 防 DVR 产 品, 之 后 公 司 亦 开 始 涉 足 前 端 市 场,21 年 前 端 营 收 占 比 超 过 1, 开 启 前 端 超 越 后 端 进 程, 至 213 年 前 后 端 营 收 占 比 相 当 大 华 29 年 亦 提 出 从 产 品 供 应 商 向 解 决 方 案 商 转 型 的 战 略 目 标, 公 司 214 年 针 对 这 一 转 型 完 成 了 内 部 组 织 结 构 人 员 构 架 的 调 整, 为 后 续 解 决 方 案 持 续 放 量 打 下 基 础 从 海 康 和 大 华 的 对 比 中 不 难 发 现, 大 华 215 年 正 处 于 解 决 方 案 开 始 放 量 成 长 的 阶 段 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 2

图 2: 大 华 股 份 213 年 前 端 与 后 端 营 收 相 当 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 64% 56% 12% 22% 49% 44% 44% 4 38% 4 34% 35% 32% 28% 21A 211A 212A 213A 214A 215E 216E 7 6 5 4 3 2 1 图 3: 海 康 威 视 211 年 前 端 与 后 端 营 收 相 当 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 9 85% 76% 6 18% 13% 6% 42% 31% 64% 59% 55% 45% 49% 45% 37% 32% 21% 17% 13% 1 8 6 4 2 前 端 后 端 其 他 前 端 %( 右 ) 后 端 %( 右 ) 前 端 后 端 其 他 前 端 %( 右 ) 后 端 %( 右 ) 二 解 决 方 案 转 型 初 见 成 效, 拐 点 趋 势 确 认 大 华 215 上 半 年 实 现 收 入 34.7 亿 元, 同 比 增 长 14%, 净 利 润 4.64 亿 元, 同 比 下 滑 8.4%, 处 于 前 期 展 望 区 间 -5- 偏 上 限 Q2 单 季 收 入 / 利 润 分 别 为 22.7/3.6 亿 元, 同 比 增 长 19% 和 18%, 环 比 增 长 88% 和 249%, 大 超 预 期 我 们 分 析 主 要 原 因, 一 是 来 自 费 用 及 成 本 的 有 效 控 制, 二 是 解 决 方 案 初 见 成 效, 毛 利 率 得 到 回 升, 三 是 海 外 业 务 的 高 速 增 长 单 季 利 润 在 连 续 3 个 季 度 同 比 下 滑 后 重 回 增 长, 拐 点 初 现 由 于 解 决 方 案 在 Q2 更 多 是 客 户 和 订 单 的 进 展, 我 们 认 为 下 半 年 开 始 业 绩 将 逐 渐 释 放, 前 三 季 业 绩 同 比 增 速 望 达 ~2, 进 一 步 确 认 业 绩 拐 点 图 4: 大 华 季 度 销 售 额 趋 势 图 5: 大 华 季 度 净 利 润 趋 势 3, 2,5 2, 1,5 1, 5-1 8 6 4 2-2 -4-6 -8 6 5 4 3 2 1-3 25 2 15 1 5-5 -1 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 收 入 同 比 增 速 ( 右 ) 环 比 增 速 ( 右 ) 利 润 同 比 增 速 ( 右 ) 环 比 增 速 ( 右 ) 三 解 决 方 案 和 海 外 市 场 将 是 业 绩 高 增 长 双 动 力 经 历 过 去 一 年 多 调 整, 大 华 的 产 品 线 人 员 激 励 机 制 等 均 向 解 决 方 案 倾 斜, 当 前 重 心 在 于 销 售 能 力 的 提 升 和 项 目 客 户 的 积 累,Q2 已 经 初 见 成 效, 客 户 的 覆 盖 率 明 显 提 升, 从 下 半 年 开 始 望 逐 步 进 入 收 获 期 大 华 解 决 方 案 比 海 康 布 局 晚 2-3 年, 相 对 海 康 项 目 客 户 占 比 75% 且 解 决 方 案 占 比 大 部 分, 大 华 项 目 客 户 占 比 仅 一 半 且 解 决 方 案 占 比 刚 起 步, 后 续 追 赶 空 间 可 观 此 外, 大 华 灵 活 的 民 营 企 业 机 制 和 安 防 设 备 双 寡 头 格 局, 有 利 于 大 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 3

华 在 一 带 一 路 援 外 项 目 与 大 型 央 企 合 作 拿 单 必 须 要 承 认 大 华 在 销 售 能 力 和 客 户 积 累 上 与 竞 争 对 手 相 比, 仍 有 差 距, 而 在 前 后 端 产 品 上 大 华 已 经 证 明 了 自 己 的 实 力, 因 此 提 升 销 售 能 力 成 为 大 华 解 决 方 案 增 长 的 重 要 突 破 点 大 华 目 前 负 责 项 目 的 人 员 是 负 责 渠 道 人 员 的 5 倍, 足 见 公 司 在 解 决 方 案 转 型 上 的 决 心 图 6: 大 华 股 份 八 大 行 业 布 局 解 决 方 案 最 后, 公 司 海 外 市 场 目 前 中 低 端 分 销 产 品 占 比 高, 而 未 来 有 望 在 海 外 发 力, 例 如 在 海 外 成 立 分 公 司 等, 加 强 销 售 能 力 和 产 品 层 次, 与 解 决 方 案 成 为 公 司 未 来 三 年 业 绩 高 增 长 双 动 力 四 大 力 布 局 安 全 运 营 服 务, 打 开 长 线 成 长 空 间 在 安 防 产 业 链 上, 处 于 最 下 游 的 安 防 运 营 商, 直 接 面 向 最 终 用 户, 具 备 最 大 的 规 模, 享 受 超 高 的 利 润 率 更 为 重 要 的 是 安 防 运 营 商 可 以 基 于 最 新 的 安 防 硬 件 传 感 器 视 频 分 析 技 术 为 客 户 提 供 传 统 安 防 以 外 的 全 新 服 务, 如 云 存 储 视 频 确 认 事 件 管 理 能 源 管 理 POS 融 合 全 双 工 音 频 商 业 分 析 等 这 些 基 于 存 量 用 户, 持 续 收 费 的 商 业 模 式, 更 有 利 于 公 司 形 成 稳 定 强 壮 的 现 金 流 图 7 ADT 收 入 利 润 利 润 率 情 况 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 - 百 万 美 元 FY9A FY1A FY11A FY12A FY13A FY14A 7 6 5 4 3 2 1 收 入 利 润 毛 利 率 ( 右 ) 运 营 利 率 ( 右 ) 净 利 率 ( 右 ) 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 4

图 8:ADT 安 防 服 务 发 展 路 径 213 年 全 球 安 防 设 备 和 服 务 市 场 规 模 为 12 亿 美 元, 而 当 年 的 视 频 监 控 设 备 市 场 规 模 为 125 亿 美 元 相 比 于 设 备 市 场, 服 务 市 场 的 规 模 更 加 庞 大 向 下 游 服 务 运 营 商 渗 透 也 成 为 设 备 厂 商 转 型 的 重 要 路 径 之 一 而 中 国 安 防 运 行 服 务 维 护 市 场 在 整 体 安 防 市 场 中 的 占 比 非 常 低, 仅 为 5% 左 右,213 年 的 市 场 规 模 仅 2 亿 元 未 来 随 着 中 国 安 防 产 业 的 不 断 成 熟 和 民 众 生 活 水 平 的 提 高, 安 防 运 营 定 会 成 为 安 防 业 未 来 的 成 长 亮 点 图 9 全 球 安 防 设 备 和 服 务 市 场 容 量 18 16 14 12 1 8 6 4 2 十 亿 美 元 212A 213A 214E 215E 216E 217E 安 防 设 备 和 服 务 市 场 增 速 ( 右 ) 12% 1 8% 6% 4% 2% 资 料 来 源 : 招 商 证 券,IHS 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 5

图 1 中 国 安 防 服 务 市 场 规 模 尚 小 4, 亿 元 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 6% 5% 4% 3% 2% 1% 27A 28A 29A 21A 211A 212A 213A 运 行 服 务 维 护 产 值 中 国 安 防 业 产 值 运 行 服 务 维 护 %( 右 ) 资 料 来 源 : 招 商 证 券, 慧 聪 网 大 华 拟 与 董 事 长 共 同 出 资 设 立 浙 江 大 华 安 全 运 营 服 务 投 资 管 理 有 限 公 司, 作 为 安 全 运 营 服 务 平 台, 统 筹 管 理 公 司 安 全 运 营 服 务 业 务 在 全 球 范 围 的 战 略 布 局, 通 过 设 立 子 公 司 收 购 兼 并 参 股 等 多 种 形 式, 打 造 领 先 的 安 全 运 营 服 务 公 司 该 平 台 注 册 资 本 为 1 亿 元, 其 中 大 华 股 份 出 资 75%, 董 事 长 出 资 25%, 出 资 方 式 均 为 现 金 而 事 实 上, 大 华 从 21 年 就 成 立 了 浙 江 大 华 安 防 联 网 运 营 服 务 有 限 公 司, 从 事 银 行 ATM 运 营 服 务, 大 华 为 ATM 提 供 的 安 保 人 员 有 2-3 人 大 华 在 浙 江 ATM 安 防 监 控 市 场 已 经 占 据 较 大 的 份 额 214 年 大 华 安 防 联 网 运 营 服 务 公 司 已 经 开 始 盈 利, 实 现 销 售 375 万 元, 利 润 492 万 元 图 11 大 华 安 防 联 网 运 营 服 务 有 限 公 司 收 入 利 润 4 35 33.3 37. 3 25 2 2.3 15 1 5 (5) (1) 8.7 4.9 1.8.5 21A 211A 212A 213A 214A -3.5-3.9-5.1 收 入 利 润 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 6

五 两 期 员 工 持 股 计 划 显 示 未 来 成 长 信 心 大 华 股 份 委 托 长 江 资 管 设 立 集 合 资 产 管 理 计 划 ( 员 工 持 股 计 划 第 一 期 ), 募 资 总 额 不 超 过 5.6 亿, 按 3:1 设 立 优 先 级 和 进 取 级 份 额, 员 工 认 购 1.4 亿 元 进 取 级 份 额 ( 员 工 资 金 来 源 为 大 股 东 无 息 借 款 等 方 式, 且 大 股 东 对 优 先 级 份 额 本 金 和 预 期 年 化 收 益 担 保 ), 参 与 员 工 人 数 不 超 过 965 人, 持 股 不 超 过 公 司 总 股 本 1, 单 个 员 工 不 超 过 1%, 持 股 计 划 存 续 期 不 超 过 24 个 月, 通 过 二 级 市 场 购 买, 锁 定 期 12 个 月 5 月 7 日, 该 员 工 持 股 计 划 已 经 通 过 大 宗 交 易 ( 董 事 长 减 持 ) 的 方 式 完 成 购 票 购 买, 购 买 均 价 31.5, 数 量 169.82 万 股, 占 公 司 总 股 本 的 1.44%, 总 价 值 5.25 亿 元 在 第 一 期 员 工 持 股 计 划 完 成 股 票 购 买 后,7 月 2 日 大 华 公 告 第 二 期 员 工 持 股 计 划 草 案 大 华 股 份 委 托 长 江 资 管 设 立 2 号 集 合 资 产 管 理 计 划, 募 资 总 额 不 超 过 3.5 亿, 按 2:1 设 立 优 先 级 和 进 取 级 份 额, 员 工 认 购 1.17 亿 元 进 取 级 份 额 ( 员 工 资 金 来 源 为 大 股 东 无 息 借 款 等 方 式, 且 大 股 东 对 优 先 级 份 额 本 金 和 预 期 年 化 收 益 担 保 ), 参 与 员 工 人 数 不 超 过 235 人, 持 股 不 超 过 公 司 总 股 本 1, 单 个 员 工 不 超 过 1%, 持 股 计 划 存 续 期 不 超 过 24 个 月, 通 过 二 级 市 场 购 买, 锁 定 期 12 个 月 大 华 股 份 在 2 两 个 月 内 连 续 发 布 两 期 员 工 持 股 计 划, 充 分 彰 显 公 司 对 解 决 方 案 转 型 安 防 运 营 布 局 业 绩 拐 点 显 现 的 信 心 表 1: 大 华 股 份 215 年 员 工 持 股 计 划 第 一 期 第 二 期 推 出 时 间 215.4.4 215.7.21 购 买 完 成 时 间 215.5.7 进 取 级 规 模 1.4 1.17 亿 优 先 级 规 模 4.2 2.33 亿 总 规 模 5.6 3.5 亿 杠 杆 倍 数 3:1 2:1 锁 定 期 12 个 月 12 个 月 参 与 人 数 965 235 资 金 来 源 员 工 资 金 来 源 为 大 股 东 无 息 借 款 等 方 式, 且 大 股 东 对 优 先 级 份 额 本 金 和 预 期 年 化 收 益 担 保 资 料 来 源 : 招 商 证 券,Wind 六 维 持 强 烈 推 荐 -A 评 级 和 55 元 目 标 价 我 们 自 去 年 年 底 电 子 淘 金 时 刻 开 始 观 点 中 推 荐 两 个 安 防 海 康 与 大 华, 并 率 先 在 市 场 中 讲 述 大 华 的 拐 点 逻 辑 并 受 到 认 可 在 14 年 低 谷 以 及 15 年 上 半 年 的 磨 合 之 后, 公 司 15 年 上 半 年 业 绩 拐 点 确 认, 下 半 年 开 始 有 望 凭 借 解 决 方 案 的 突 破 重 回 高 速 增 长, 并 奠 定 16 年 的 高 增 长 基 础, 重 现 此 前 在 后 端 和 前 端 市 场 的 追 赶 之 旅 此 外 公 司 前 瞻 布 局 安 防 运 营, 为 长 期 成 长 打 开 更 大 空 间 我 们 维 持 对 大 华 股 份 215/16/17 年 EPS 1.35/2.15/3.1 元 的 预 测, 对 应 当 前 股 价 PE 分 别 为 29/18/13 倍, 维 持 55 元 目 标 价, 维 持 强 烈 推 荐 -A 评 级 风 险 因 素 : 行 业 景 气 下 行, 解 决 方 案 业 务 进 度 低 于 预 期, 竞 争 加 剧 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 7

附 : 财 务 预 测 表 资 产 负 债 表 单 位 : 213 214 215E 216E 217E 流 动 资 产 5175 6763 8853 12253 16949 现 金 1819 1321 195 2427 3464 交 易 性 投 资 1 2 2 2 2 应 收 票 据 133 429 585 836 1149 应 收 款 项 2127 2759 3277 4679 643 其 它 应 收 款 41 75 12 146 21 存 货 99 1261 1688 2381 3255 其 他 63 915 1248 1781 2447 非 流 动 资 产 853 1227 1267 131 1332 长 期 股 权 投 资 27 6 6 6 6 固 定 资 产 563 641 681 716 747 无 形 资 产 34 32 32 32 31 其 他 229 548 548 548 547 资 产 总 计 628 799 112 13554 18281 流 动 负 债 1828 2383 345 4113 546 短 期 借 款 43 2 2 2 应 付 账 款 124 189 17 2397 3277 预 收 账 款 163 183 246 346 474 其 他 599 111 179 1349 169 长 期 负 债 25 396 396 396 396 长 期 借 款 其 他 25 396 396 396 396 负 债 合 计 1854 2779 3441 459 5856 股 本 1146 117 117 117 117 资 本 公 积 金 195 176 176 176 176 留 存 收 益 1928 2957 4423 6786 116 少 数 股 东 权 益 5 8 11 14 19 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 4169 523 6669 931 1245 负 债 及 权 益 合 计 628 799 112 13554 18281 现 金 流 量 表 单 位 : 213 214 215E 216E 217E 经 营 活 动 现 金 流 356 (17) 19 73 134 净 利 润 1131 1143 1583 2521 3626 折 旧 摊 销 46 8 84 88 92 财 务 费 用 13 1 (29) (47) (64) 投 资 收 益 (8) (8) (8) (8) (8) 营 运 资 金 变 动 (847) (1277) (658) (195) (2431) 其 它 21 35 38 99 125 投 资 活 动 现 金 流 (153) (864) (123) (123) (123) 资 本 支 出 (166) (127) (123) (123) (123) 其 他 投 资 13 (737) 筹 资 活 动 现 金 流 95 375 (256) (13) (18) 借 款 变 动 (594) 15 (177) 普 通 股 增 加 588 24 资 本 公 积 增 加 955 (19) 股 利 分 配 (91) (117) (117) (158) (252) 其 他 47 382 38 55 72 现 金 净 增 加 额 119 (56) 629 477 137 资 料 来 源 : 公 司 数 据 招 商 证 券 利 润 表 单 位 : 213 214 215E 216E 217E 营 业 收 入 541 7332 13 14284 19628 营 业 成 本 393 4535 67 8561 1175 营 业 税 金 及 附 加 55 61 84 12 164 营 业 费 用 565 681 13 14 1875 管 理 费 用 693 177 145 2 279 财 务 费 用 (21) (22) (29) (47) (64) 资 产 减 值 损 失 99 79 95 11 12 公 允 价 值 变 动 收 益 4 1 1 1 1 投 资 收 益 8 8 8 8 8 营 业 利 润 938 928 1312 2149 3127 营 业 外 收 入 193 336 44 628 864 营 业 外 支 出 6 1 1 1 1 利 润 总 额 1125 1253 1741 2767 3981 所 得 税 (5) 19 156 243 35 净 利 润 113 1144 1585 2524 3631 少 数 股 东 损 益 (1) 2 2 3 5 归 属 于 母 公 司 净 利 润 1131 1143 1583 2521 3626 EPS( 元 ).97.98 1.35 2.15 3.1 主 要 财 务 比 率 213 214 215E 216E 217E 年 成 长 率 营 业 收 入 53% 36% 36% 43% 37% 营 业 利 润 55% -1% 41% 64% 46% 净 利 润 62% 1% 39% 59% 44% 获 利 能 力 毛 利 率 42.8% 38.1% 39.3% 4.1% 4.4% 净 利 率 2.9% 15.6% 15.8% 17.6% 18.5% ROE 27.1% 22. 23.7% 27.9% 29.2% ROIC 21.8% 15.3% 17.4% 21.1% 22.5% 偿 债 能 力 资 产 负 债 率 3.8% 34.8% 34. 33.3% 32. 净 负 债 比 率.7% 2.5%.2%.1%.1% 流 动 比 率 2.8 2.8 2.9 3. 3.1 速 动 比 率 2.3 2.3 2.4 2.4 2.5 营 运 能 力 资 产 周 转 率.9.9 1. 1.1 1.1 存 货 周 转 率 3.6 4. 4.1 4.2 4.2 应 收 帐 款 周 转 率 3.5 3. 3.3 3.6 3.5 应 付 帐 款 周 转 率 4.4 4.3 4.4 4.2 4.1 每 股 资 料 ( 元 ) 每 股 收 益.97.98 1.35 2.15 3.1 每 股 经 营 现 金.3 -.1.86.6 1.15 每 股 净 资 产 3.56 4.45 5.7 7.72 1.6 每 股 股 利.1.1.14.22.31 估 值 比 率 PE 4.1 39.7 28.6 18. 12.5 PB 1.9 8.7 6.8 5. 3.7 EV/EBITDA 21.7 21.3 15.2 9.5 6.6 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 8

分 析 师 承 诺 负 责 本 研 究 报 告 的 每 一 位 证 券 分 析 师, 在 此 申 明, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与, 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 鄢 凡, 北 京 大 学 信 息 管 理 经 济 学 双 学 士, 光 华 管 理 学 院 硕 士,6 年 证 券 从 业 经 验,8-11 年 在 中 信 证 券,11 年 加 盟 招 商 证 券, 现 任 电 子 行 业 首 席 分 析 师 9/11/12/14 年 新 财 富 电 子 行 业 最 佳 分 析 师 第 五 二 五 和 二 名, 1/11/12/14 年 水 晶 球 电 子 行 业 第 四 二 五 和 一 名,1/14 年 金 牛 奖 TMT/ 电 子 行 业 第 一 和 第 二 名 潘 东 煦,CFA, 上 海 交 通 大 学 材 料 科 学 与 工 程 学 士, 材 料 学 硕 士,214 年 加 入 招 商 证 券, 任 电 子 行 业 分 析 师, 214 年 新 财 富 电 子 行 业 最 佳 分 析 师 第 二 名 团 队 成 员 加 入 招 商 之 前 有 3 年 全 球 半 导 体 电 子 行 业 研 究 经 验, 所 服 务 团 队 分 获 212 和 214 年 机 构 投 资 者 亚 太 区 科 技 产 业 最 佳 分 析 师 排 名 第 三 和 第 五 名 投 资 评 级 定 义 公 司 短 期 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 公 司 股 价 相 对 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 3 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 强 烈 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 2 以 上 审 慎 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 5-2 之 间 中 性 : 公 司 股 价 变 动 幅 度 相 对 基 准 指 数 介 于 ±5% 之 间 回 避 : 公 司 股 价 表 现 弱 于 基 准 指 数 5% 以 上 公 司 长 期 评 级 A: 公 司 长 期 竞 争 力 高 于 行 业 平 均 水 平 B: 公 司 长 期 竞 争 力 与 行 业 平 均 水 平 一 致 C: 公 司 长 期 竞 争 力 低 于 行 业 平 均 水 平 行 业 投 资 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 于 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 3 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 推 荐 : 行 业 基 本 面 向 好, 行 业 指 数 将 跑 赢 基 准 指 数 中 性 : 行 业 基 本 面 稳 定, 行 业 指 数 跟 随 基 准 指 数 回 避 : 行 业 基 本 面 向 淡, 行 业 指 数 将 跑 输 基 准 指 数 重 要 声 明 本 报 告 由 招 商 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 编 制 本 公 司 具 有 中 国 证 监 会 许 可 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 基 于 合 法 取 得 的 信 息, 但 本 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 包 含 的 分 析 基 于 各 种 假 设, 不 同 假 设 可 能 导 致 分 析 结 果 出 现 重 大 不 同 报 告 中 的 内 容 和 意 见 仅 供 参 考, 并 不 构 成 对 所 述 证 券 买 卖 的 出 价, 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 除 法 律 或 规 则 规 定 必 须 承 担 的 责 任 外, 本 公 司 及 其 雇 员 不 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 负 任 何 责 任 本 公 司 或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 客 户 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突 本 报 告 版 权 归 本 公 司 所 有 本 公 司 保 留 所 有 权 利 未 经 本 公 司 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 均 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 引 用 或 转 载, 否 则, 本 公 司 将 保 留 随 时 追 究 其 法 律 责 任 的 权 利 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 9