证 券 研 究 报 告 公 司 调 研 报 告 可 选 消 费 家 电 中 性 -A( 首 次 ) 奥 马 电 器 002668.SZ 目 标 估 值 :13.8-17.2 元 当 前 股 价 :16.18 元 2013 年 3 月 12 日 基 础 数 据 上 证 综 指 2319 总 股 本 ( 万 股 ) 16535 已 上 市 流 通 股 ( 万 股 ) 4135 总 市 值 ( 亿 元 ) 26 流 通 市 值 ( 亿 元 ) 7 每 股 净 资 产 (MRQ) 6.9 ROE(TTM) 24.1 资 产 负 债 率 51.1% 主 要 股 东 中 山 施 诺 工 业 投 资 有 限 公 司 主 要 股 东 持 股 比 例 56.2% 股 价 表 现 % 1m 6m 12m 绝 对 表 现 0 31 43 相 对 表 现 6 19 44 (%) 40 奥 马 电 器 沪 深 300 30 20 10 0-10 -20-30 Apr/12 Aug/12 Nov/12 资 料 来 源 : 港 澳 资 讯 招 商 证 券 欧 债 危 机 被 拖 累, 市 场 压 力 下 谋 变 近 期 笔 者 调 研 了 奥 马 电 器 2012 年 公 司 受 欧 债 危 机 拖 累, 业 绩 低 于 预 期 公 司 对 2013 年 的 出 口 市 场 看 法 较 为 保 守, 未 来 有 可 能 考 虑 大 力 推 动 内 销 业 务 预 计 2013 2014 年 EPS1.15 1.21 元, 给 予 中 性 -A 评 级 欧 债 危 机 拖 累 业 绩 公 司 近 期 发 布 了 业 绩 快 报, 全 年 收 入 34.6 亿 元, 同 比 增 长 8.2%; 归 母 净 利 1.7 亿 元, 同 比 增 长 14.3% 按 单 季 度 数 据, 四 季 度 收 入 7.2 亿 元, 同 比 增 长 8.6%; 实 现 净 利 润 0.4 亿 元, 同 比 下 滑 15.5% 公 司 表 示,2012 年 业 绩 低 于 预 期 主 要 受 到 海 外 欧 债 危 机 的 影 响 奥 马 约 三 分 之 二 的 出 口 在 欧 洲 2012 年 初 公 司 没 有 充 分 预 计 到 欧 债 危 机 影 响 的 深 远 程 度 和 欧 元 的 波 动 幅 度, 实 际 经 营 结 果 与 预 期 存 在 较 大 偏 差 2013 年, 市 场 压 力 下 谋 变 公 司 认 为 出 口 的 走 势 是 L 型 而 不 是 V 型,L 型 的 转 折 点 在 2012 年 底 2013 年 外 销 主 要 看 新 兴 市 场 在 内 销 市 场,ODM 业 务 仍 将 继 续 推 进, 传 统 渠 道 目 前 感 到 压 力 很 大, 而 电 子 商 务 渠 道 的 竞 争 也 开 始 加 大,2013 年 的 增 速 有 可 能 放 慢 未 来 公 司 有 可 能 考 虑 大 力 推 动 内 销 业 务 2013 年 公 司 将 着 力 提 升 生 产 效 率 公 司 认 为 自 己 的 流 水 线 效 率 还 有 提 高 20% 的 提 升 空 间 公 司 已 经 聘 请 了 原 科 龙 的 制 造 总 监, 希 望 能 够 吸 收 业 内 领 先 企 业 的 先 进 管 控 方 式 目 前 考 虑 改 进 的 方 式 主 要 是 技 改 ( 自 动 化 ) 产 品 设 计 ( 分 工 化, 简 易 化 安 装 ) 减 少 浪 费 给 予 中 性 -A 投 资 评 级 : 笔 者 认 为, 奥 马 的 业 务 发 展 对 于 欧 洲 地 区 经 济 景 气 的 弹 性 较 大,2013 年 如 果 欧 洲 经 济 出 现 改 善, 对 公 司 业 绩 将 有 较 大 的 提 振 目 前, 外 资 品 牌 释 放 代 工 订 单 的 意 愿 增 强,2013 年 公 司 的 内 销 ODM 业 务 有 可 能 成 为 一 大 亮 点 未 来, 伴 随 着 公 司 业 务 结 构 的 逐 步 调 整, 内 销 和 大 洋 洲 新 兴 市 场 的 业 务 比 重 加 大, 公 司 业 务 发 展 的 步 伐 将 更 为 稳 健 预 计 2013 2014 年 EPS1.15 1.21 元, 按 2013EPS12-15X 估 值, 对 应 目 标 估 值 区 间 13.8-17.2 元, 首 次 覆 盖 给 予 中 性 -A 评 级 风 险 提 示 : 原 材 料 价 格 大 幅 上 升, 海 外 需 求 大 幅 缩 减, 内 销 市 场 竞 争 恶 化 纪 敏 86-755-82960304 jimin@cmschina.com.cn s1090511040039 张 立 聪 86-755-82943201 zhanglc1@cmschina.com.cn S1090512080002 财 务 数 据 与 估 值 会 计 年 度 2010 2011 2012E 2013E 2014E 主 营 收 入 ( 百 万 元 ) 2829 3194 3457 3703 4013 同 比 增 长 29% 13% 8% 7% 8% 营 业 利 润 ( 百 万 元 ) 149 165 189 217 230 同 比 增 长 86% 11% 14% 15% 6% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 131 146 166 190 201 同 比 增 长 86% 11% 14% 15% 6% 每 股 收 益 ( 元 ) 1.06 1.17 1.00 1.15 1.21 PE 14.9 13.4 15.7 13.7 13.0 PB 4.4 3.3 2.2 1.9 1.7 资 料 来 源 : 公 司 数 据 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明
调 研 记 录 2012 年 经 营 回 顾 收 入 增 长 8%, 销 量 贡 献 5 个 点 ( 外 销 不 增 长, 内 销 15%), 价 格 贡 献 3 个 点 毛 利 略 高 于 收 入 的 增 长 2012 年 业 绩 低 于 预 期 的 原 因 : 海 外 欧 债 危 机, 奥 马 70-80% 的 出 口 在 欧 洲, 当 时 没 有 想 到 欧 债 危 机 会 延 续 这 么 长 时 间, 货 币 波 动 这 么 大 ; 非 洲 澳 洲 的 增 长 反 而 好, 但 是 占 比 不 大 ; 北 美 市 场 的 量 大, 但 是 利 润 很 薄 欧 洲 市 场 的 变 化 : 欧 洲 以 前 的 价 格 比 较 好, 现 在 欧 洲 人 变 穷, 对 价 格 越 来 越 敏 感, 拿 货 的 尺 寸 段 变 小, 单 价 下 降 ; 以 前 单 个 型 号 的 量 很 多, 现 在 变 为 多 批 次, 小 批 量, 高 频 度 ; 以 前 提 货 很 干 脆, 一 次 提 很 多, 现 在 每 次 提 一 点 北 美 做 R600a 的 进 程 很 慢, 需 要 消 费 者 逐 步 接 受 单 靠 奥 马 难 以 改 变 市 场 格 局 出 口 北 美 的 产 品 出 了 问 题 没 法 修, 当 地 缺 少 R600a 制 冷 剂, 我 们 都 是 1000 台 多 发 2 台 目 前 美 国 R600a 普 及 率 还 是 个 位 数 的 海 尔 现 在 引 领 全 球 的 冰 箱 潮 流 他 们 两 种 制 冷 剂 都 做 海 尔 的 量 是 我 们 的 3 倍 据 说 一 二 月 份 的 增 速 有 20+% 海 尔 的 收 入 增 长 主 要 来 自 调 结 构 调 价 格 海 尔 去 欧 洲 的 冰 箱 在 我 们 这 里 做, 他 们 的 订 单 还 是 能 够 维 持 档 次 2012 年 12 月 为 春 节 作 准 备, 外 销 做 多 一 些 2012 年 外 销 收 入 占 比 55-60% 2013 年 1-2 月 经 营 动 态 自 主 品 牌 :1-2 月 份 不 理 想, 产 品 价 格 往 下 走 行 业 整 体 价 格 往 下 走 海 尔 拥 有 冰 箱 产 品 的 定 价 权, 海 尔 的 高 端 产 品 定 价 在 往 上 走, 中 低 容 量 产 品 在 降 价 海 尔 确 定 了 行 业 竞 争 的 基 调 我 们 的 产 品 主 要 是 中 端, 价 格 上 相 对 去 年 同 期 下 降 降 幅 未 到 10% 2013 前 瞻 2013 年 外 销 看 新 兴 市 场 新 兴 市 场 都 是 贴 牌 我 们 认 为 出 口 的 走 势 是 L 型 而 不 是 V 型,L 型 的 转 折 点 在 2012 年 底 2013 年 的 利 润 增 长 将 主 要 来 自 内 销 电 子 商 务 的 增 速 放 慢 其 他 大 品 牌 对 电 商 都 很 重 视 去 年 京 东 上 面 的 产 品 线, 最 多 的 是 海 尔, 其 次 是 奥 马 2013 年 科 龙 美 菱 美 的 在 京 东 的 产 品 线 都 增 加 了 综 超 渠 道 的 客 户 结 构 没 有 太 大 变 化, 保 持 之 前 的 增 速, 个 位 数 增 长 传 统 渠 道 目 前 感 到 压 力 很 大, 跟 去 年 基 本 持 平 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 2
战 略 方 向 现 在 的 一 大 问 题 : 内 销 是 大 搞 还 是 小 搞? 以 前 对 外 销 比 较 重 视, 内 销 投 入 不 足, 人 力 资 源 现 在 支 持 内 销 系 统 已 经 勉 为 其 难, 费 用 投 入 也 少, 上 市 之 后 广 告 基 本 没 有 投, 还 是 担 心 投 入 产 出 比 出 口 转 内 销 的 失 败 案 例 : 瑞 贝 卡 国 光 电 器 我 们 跟 他 们 不 同 的 地 方 在 于,2006 年 已 经 开 始 做 自 己 的 品 牌 但 还 是 要 慎 重 公 司 对 高 管 职 权 做 了 调 整, 希 望 通 过 优 化 资 源 配 置 推 动 业 绩 增 长 市 场 格 局 冰 箱 市 场 现 在 海 尔 科 龙 美 的 三 个 大 个 子 打 架, 我 们 是 小 个 子 在 旁 边 看 帝 度 晶 弘 的 品 牌 定 位 从 上 往 下 走 定 位 从 上 往 下 好 做 新 飞 业 绩 逐 步 下 行 2013 年 供 需 比 例 要 比 2012 年 高 美 的 产 能 是 过 剩 的, 美 菱 的 产 能 落 实, 海 尔 去 年 也 小 幅 扩 了, 科 龙 还 要 扩, 格 力 新 增 产 能 ( 晶 弘 冰 箱 ), 合 肥 三 洋 也 在 做 渠 道 收 入 比 例 : 传 统 渠 道 55%, 电 商 10%, 综 超 35% 目 前 线 下 主 要 还 是 在 华 南 区 电 商 业 务 的 发 展 形 式 : 由 怡 亚 通 买 断 之 后 再 卖 给 电 商 ; 苏 宁 租 了 扎 努 西 品 牌, 国 美 租 了 伊 莱 克 斯 品 牌, 我 们 做 贴 牌 ; 给 惠 而 浦 贴 牌 网 购 销 售 价 格 低 于 线 下 京 东 商 城 上 没 有 太 多 营 销, 比 的 就 是 产 品 力, 即 价 格 要 低 质 量 要 好 售 后 跟 得 上 科 龙 美 的 美 菱 的 一 些 型 号 价 格 放 得 很 低 网 购 主 要 是 京 东 天 猫, 其 他 包 括 亚 马 逊 当 当 拍 拍 易 迅 库 巴 苏 宁 易 购 1 号 店 以 前 只 有 两 三 个 人 做 电 商, 以 后 会 专 门 成 立 一 个 部 门 天 猫 有 点 像 苏 宁 易 购 的 线 下 销 售, 费 用 很 多, 比 京 东 高 很 多 现 在 听 说 很 多 服 装 日 用 品 厂 家 都 从 天 猫 退 出 售 后 交 给 第 三 方 因 为 我 们 品 牌 小, 没 有 实 力 建 立 自 己 的 服 务 体 系 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 3
成 本 2012 年 人 工 成 本 大 约 上 升 10% 人 工 成 本 过 去 五 年 内 翻 一 倍 虽 然 工 资 过 去 五 年 翻 倍, 单 台 产 品 的 人 工 成 本 基 本 没 有 增 长, 人 工 成 本 的 占 比 一 直 维 持 5% 左 右, 主 要 靠 效 率 提 升 非 一 线 人 员 已 经 配 足 了 目 前 还 没 有 裁 人 的 计 划, 但 是 正 在 扩 张 的 五 厂 原 则 上 不 允 许 再 进 管 理 人 员, 要 进 必 须 特 批 生 产 工 人 必 须 招 现 在 招 工 难 工 人 需 求 : 淡 季 5000 人, 旺 季 (3-7 月 )8000 人 淡 旺 季 波 动 较 大 的 原 因 : 我 们 外 销 为 主, 外 销 做 不 了 库 存, 因 为 logo 电 源 等 都 是 专 用 的 大 宗 原 材 料 : 塑 料 略 有 上 涨 ; 钢 材 没 涨, 估 计 未 来 两 年 不 涨 ; 铜 的 占 比 在 下 降 制 造 费 用 里, 水 电 气 人 工 设 备 维 护 等 都 在 上 涨 我 们 把 科 龙 的 制 造 总 监 挖 过 来 了, 希 望 能 够 吸 收 科 龙 的 先 进 管 控 方 式, 提 高 效 率 我 们 自 己 在 做 检 讨, 拿 自 己 的 单 条 流 水 线 产 出 跟 海 尔 科 龙 比 较, 感 觉 还 是 有 差 距 的 改 进 的 方 式 主 要 是 技 改 ( 自 动 化 ) 产 品 设 计 ( 分 工 化, 简 易 化 安 装 ) 减 少 浪 费 流 水 线 的 效 率 还 有 提 高 20% 的 空 间 新 厂 投 产 时 间 不 长, 设 备 管 理 还 没 有 完 全 磨 合, 现 在 场 地 还 没 有 完 全 利 用 其 他 TCL 最 高 峰 的 时 候 60% 贴 牌 给 我 们, 现 在 也 有 50% 左 右 2012 年 对 一 些 老 客 户 大 客 户 账 期 延 长 15 天, 从 30-45 天 延 长 到 45-60 天 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 4
表 1: 奥 马 电 器 历 史 财 务 数 据 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 YoY 营 业 总 收 入 3.8% 14.3% 4.1% 8.6% 归 属 母 公 司 股 东 的 净 利 润 16.5% 33.2% 29.4% -15.5% 主 要 比 率 销 售 毛 利 率 19.8% 19.9% 22.7% 营 业 费 用 率 7.1% 7.5% 8.9% 管 理 费 用 率 6.6% 4.8% 7.5% 财 务 费 用 率 0.6% 0.5% -0.3% 经 营 活 动 净 收 益 率 4.9% 5.5% 5.7% 利 润 总 额 / 营 业 总 收 入 5.1% 5.5% 5.9% 5.7% 价 值 变 动 净 收 益 / 利 润 总 额 4.2% -6.3% 1.4% 营 业 外 收 支 净 额 / 利 润 总 额 1.0% 5.9% 1.5% 实 际 所 得 税 率 15.2% 14.9% 15.5% 净 利 率 4.3% 4.6% 5.0% 4.8% 资 本 支 出 / 营 业 收 入 2.5% 2.2% 12.1% 流 动 比 率 1.2 1.4 1.5 速 动 比 率 0.8 1.2 1.2 存 货 周 转 率 ( 年 化 ) 5.0 9.0 7.6 应 收 账 款 周 转 率 ( 年 化 ) 7.9 9.0 5.9 流 动 资 产 周 转 率 ( 年 化 ) 1.9 2.9 2.0 固 定 资 产 周 转 率 ( 年 化 ) 8.0 11.6 8.9 应 收 账 款 / 营 业 收 入 53.4% 58.6% 61.3% 应 付 账 款 / 营 业 成 本 55.6% 41.9% 38.3% 资 料 来 源 :wind 招 商 证 券 图 1: 奥 马 电 器 历 史 PE Band 图 2: 奥 马 电 器 历 史 PB Band ( 元 ) 30 25 20 15 10 5 25x 20x 15x 10x 5x ( 元 ) 30 25 20 15 10 5 3.6x 3.1x 2.5x 1.9x 1.3x 0 Apr/12 Oct/12 0 Apr/12 Oct/12 资 料 来 源 : 港 澳 资 讯 招 商 证 券 资 料 来 源 : 港 澳 资 讯 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 5
附 : 财 务 预 测 表 资 产 负 债 表 利 润 表 单 位 : 百 万 元 2010 2011 2012E 2013E 2014E 单 位 : 百 万 元 2010 2011 2012E 2013E 2014E 流 动 资 产 1083 1447 1842 2062 2311 营 业 收 入 2829 3194 3457 3703 4013 现 金 313 512 840 984 1142 营 业 成 本 2422 2591 2761 2985 3239 交 易 性 投 资 28 5 5 5 5 营 业 税 金 及 附 加 1 7 8 8 9 应 收 票 据 35 45 49 52 57 营 业 费 用 141 196 266 278 301 应 收 款 项 217 315 341 365 396 管 理 费 用 145 188 211 222 241 其 它 应 收 款 18 2 3 3 3 财 务 费 用 17 41 1 1 1 存 货 324 409 436 471 511 资 产 减 值 损 失 (1) 5 25 0 0 其 他 148 158 168 181 197 公 允 价 值 变 动 收 益 23 (22) (4) 0 0 非 流 动 资 产 278 466 530 587 639 投 资 收 益 22 21 8 8 8 长 期 股 权 投 资 0 0 0 0 0 营 业 利 润 149 165 189 217 230 固 定 资 产 144 273 342 404 459 营 业 外 收 入 7 8 8 8 8 无 形 资 产 37 69 64 60 56 营 业 外 支 出 1 1 1 1 1 其 他 97 124 124 124 124 利 润 总 额 156 172 196 224 237 资 产 总 计 1361 1913 2372 2649 2950 所 得 税 24 26 30 34 36 流 动 负 债 903 1222 1100 1188 1288 净 利 润 131 146 166 190 201 短 期 借 款 174 190 0 0 0 少 数 股 东 损 益 0 0 0 0 0 应 付 账 款 348 322 344 371 403 母 公 司 所 有 者 净 利 润 131 146 166 190 201 预 收 账 款 37 39 42 45 49 EPS( 元 ) 1.06 1.17 1.00 1.15 1.21 其 他 344 671 714 771 836 长 期 负 债 11 98 98 98 98 主 要 财 务 比 率 长 期 借 款 0 80 80 80 80 2010 2011 2012E 2013E 2014E 其 他 11 18 18 18 18 年 成 长 率 负 债 合 计 914 1320 1197 1285 1385 营 业 收 入 29% 13% 8% 7% 8% 股 本 124 124 165 165 165 营 业 利 润 86% 11% 14% 15% 6% 资 本 公 积 金 77 77 451 451 451 净 利 润 86% 11% 14% 15% 6% 留 存 收 益 246 392 558 748 948 获 利 能 力 少 数 股 东 权 益 0 0 0 0 0 毛 利 率 14.4% 18.9% 20.1% 19.4% 19.3% 母 公 司 所 有 者 权 益 447 593 1174 1364 1565 净 利 率 4.6% 4.6% 4.8% 5.1% 5.0% 负 债 及 权 益 合 计 1361 1913 2372 2649 2950 ROE 29.4% 24.6% 14.1% 13.9% 12.8% ROIC 22.6% 20.2% 12.8% 12.8% 11.9% 现 金 流 量 表 偿 债 能 力 单 位 : 百 万 元 2010 2011 2012E 2013E 2014E 资 产 负 债 率 67.1% 69.0% 50.5% 48.5% 47.0% 经 营 活 动 现 金 流 260 302 205 242 256 净 负 债 比 率 12.8% 14.1% 3.4% 3.0% 2.7% 净 利 润 166 190 201 流 动 比 率 1.2 1.2 1.7 1.7 1.8 折 旧 摊 销 41 47 53 速 动 比 率 0.8 0.8 1.3 1.3 1.4 财 务 费 用 1 1 1 营 运 能 力 投 资 收 益 (4) (8) (8) 资 产 周 转 率 2.1 1.7 1.5 1.4 1.4 营 运 资 金 变 动 1 11 10 存 货 周 转 率 8.9 7.1 6.5 6.6 6.6 其 它 1 1 1 应 收 帐 款 周 转 率 12.5 12.0 10.5 10.5 10.5 投 资 活 动 现 金 流 (153) (199) (105) (105) (105) 应 付 帐 款 周 转 率 7.5 7.7 8.3 8.4 8.4 资 本 支 出 (105) (105) (105) 每 股 资 料 ( 元 ) 其 他 投 资 0 0 0 每 股 收 益 1.06 1.17 1.00 1.15 1.21 筹 资 活 动 现 金 流 (60) 13 228 7 7 每 股 经 营 现 金 2.09 2.44 1.24 1.46 1.55 借 款 变 动 (190) 0 0 每 股 净 资 产 3.61 4.78 7.10 8.25 9.46 普 通 股 增 加 41 0 0 每 股 股 利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资 本 公 积 增 加 374 0 0 估 值 比 率 股 利 分 配 0 0 0 PE 14.9 13.4 15.7 13.7 13.0 其 他 3 7 7 PB 4.4 3.3 2.2 1.9 1.7 现 金 净 增 加 额 47 116 328 143 158 EV/EBITDA 23.5 18.9 18.8 16.4 15.3 资 料 来 源 : 公 司 数 据 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 6
分 析 师 承 诺 负 责 本 研 究 报 告 的 每 一 位 证 券 分 析 师, 在 此 申 明, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与, 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 纪 敏, 男,1998-2005, 复 旦 大 学, 计 算 机 专 业 学 士 硕 士 ;2007-2010 年, 任 招 商 证 券 交 通 运 输 行 业 分 析 师 ; 2010 年 获 水 晶 球 交 通 运 输 行 业 第 四 名 2011 年 起 任 家 电 行 业 分 析 师 张 立 聪, 北 京 大 学 光 华 管 理 学 院 企 业 管 理 硕 士 投 资 评 级 定 义 公 司 短 期 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 公 司 股 价 相 对 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 300 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 强 烈 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 20% 以 上 审 慎 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 5-20% 之 间 中 性 : 公 司 股 价 变 动 幅 度 相 对 基 准 指 数 介 于 ±5% 之 间 回 避 : 公 司 股 价 表 现 弱 于 基 准 指 数 5% 以 上 公 司 长 期 评 级 A: 公 司 长 期 竞 争 力 高 于 行 业 平 均 水 平 B: 公 司 长 期 竞 争 力 与 行 业 平 均 水 平 一 致 C: 公 司 长 期 竞 争 力 低 于 行 业 平 均 水 平 行 业 投 资 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 于 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 300 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 推 荐 : 行 业 基 本 面 向 好, 行 业 指 数 将 跑 赢 基 准 指 数 中 性 : 行 业 基 本 面 稳 定, 行 业 指 数 跟 随 基 准 指 数 回 避 : 行 业 基 本 面 向 淡, 行 业 指 数 将 跑 输 基 准 指 数 重 要 声 明 本 报 告 由 招 商 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 编 制 本 公 司 具 有 中 国 证 监 会 许 可 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 基 于 合 法 取 得 的 信 息, 但 本 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 包 含 的 分 析 基 于 各 种 假 设, 不 同 假 设 可 能 导 致 分 析 结 果 出 现 重 大 不 同 报 告 中 的 内 容 和 意 见 仅 供 参 考, 并 不 构 成 对 所 述 证 券 买 卖 的 出 价, 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 除 法 律 或 规 则 规 定 必 须 承 担 的 责 任 外, 本 公 司 及 其 雇 员 不 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 负 任 何 责 任 本 公 司 或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 客 户 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突 本 报 告 版 权 归 本 公 司 所 有 本 公 司 保 留 所 有 权 利 未 经 本 公 司 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 均 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 引 用 或 转 载, 否 则, 本 公 司 将 保 留 随 时 追 究 其 法 律 责 任 的 权 利 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 7