每日焦点 中银国际证券研究报告 指数表现 收盘 一日 今年 % 以来 % 恒生指数 22,684 (0.6) 3.5 恒生中国企业指数 9,482 (0.4) (1.9) 恒生香港中资企业指数 3,730 (0.4) (7.9) 摩根士丹利资本国际香港指数 12,901 (0.6) 6.8 摩根士丹利资本国际中国指数 61 (0.6) 2.4 沪深 300 指数 3,365 1.0 (9.8) 台湾证交所指数 9,067 (0.8) 8.7 孟买 SENSEX 指数 27,527 (1.3) 5.4 日经 225 指数 17,135 (1.8) (10.0) 韩国综合股价指数 1,984 0.2 1.1 澳大利亚 ASX 200 指数 5,164 (0.5) (0.4) 道琼斯工业平均指数 17,931 (0.2) 2.9 标普 500 指数 2,089 (0.4) 2.2 金融时报 100 指数 6,791 (0.8) 8.8 璞玉共精金 (A 股 ) 精金 2016 年 11 月 4 日 桂林旅游 买入... 2 (000978.CH/ 人民币 11.68; 目标价格 : 人民币 14.50 ) 旷实证券投资咨询业务证书编号 :S1300513100001 调整目标价格 16 年前三季度, 公司实现营业收入 3.57 亿元, 同比减少 6.75%, 实现归母净利润 4,918.70 万元, 同比增长 54.82%, 实现扣非后净利润 3,724.59 万元, 同比增长 15.73%, 每股收益 0.137 元 / 股, 同比增长 55.68% 16 年单三季度, 公司实现营业收入 1.53 亿元, 同比减少 6.43%, 实现归母净利润 4,456.23 万元, 同比增长 26.39%, 实现扣非后净利润 4,318.20 万元, 同比增长 18.92%, 每股收益 0.124 元 / 股, 同比增长 26.53% 我们将目标价格上调至 14.50 元, 维持买入评级 商品价格表现 收盘 一日 今年 % 以来 % 布兰特原油 ( 美元 / 桶 ) 46 (1.1) 3.1 黄金 ( 美元 / 盎司 ) 1,304 0.1 22.8 铜 ( 美元 / 吨 ) 4,920 0.0 4.6 铝 ( 美元 / 吨 ) 1,724 (0.6) 14.9 镍 ( 美元 / 吨 ) 10,279 (0.8) 17.1 铁矿石指数 ( 美元 ) 65.5 0.2 50.2 中国国内钢筋 25 2,899 1.3 44.9 中国国内高速线材 2,905 0.8 44.2 中国国内热轧钢 3,145 1.0 57.7 中国国内冷轧钢 4,021 0.8 53.9 波罗的海干散货运价指数 834 (0.5) 74.5 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 中银国际证券有限责任公司
证券研究报告 调整目标价格 买入 24% 目标价格 : 人民币 14.50 原目标价格 : 人民币 14.00 000978.CH 价格 : 人民币 11.68 目标价格基础 :97 倍 16 年市盈率 板块评级 : 增持 股价表现 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% (10%) (20%) (30%) Nov-15 Nov-15 Dec-15 Dec-15 Jan-16 Feb-16 Feb-16 Mar-16 Apr-16 Apr-16 May-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Jul-16 Aug-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 桂林旅游 深圳成指 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 8.3 3.8 7.2 35.8 相对深证成指 27.0 1.5 4.1 42.6 发行股数 ( 百万 ) 360 流通股 (%) 100 流通股市值 ( 人民币百万 ) 4,205 3 个月日均交易额 ( 人民币百万 ) 59 净负债比率 (%)(2016E) 57 主要股东 (%) 桂林旅游发展总公司 23 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券以 2016 年 10 月 28 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 休闲服务 : 景点 旷实 * (8610)66229343 shi.kuang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S1300513100001 * 范欣悦为本报告重要贡献者 桂林旅游 2016 年 11 月 4 日 投资收益 + 政府补贴增厚利润, 股权变更带来想象空间 16 年前三季度, 公司实现营业收入 3.57 亿元, 同比减少 6.75%, 实现归母净利润 4,918.70 万元, 同比增长 54.82%, 实现扣非后净利润 3,724.59 万元, 同比增长 15.73%, 每股收益 0.137 元 / 股, 同比增长 55.68% 16 年单三季度, 公司实现营业收入 1.53 亿元, 同比减少 6.43%, 实现归母净利润 4,456.23 万元, 同比增长 26.39%, 实现扣非后净利润 4,318.20 万元, 同比增长 18.92%, 每股收益 0.124 元 / 股, 同比增长 26.53% 我们将目标价格上调至 14.50 元, 维持买入评级 支撑评级的要点 投资收益提升 + 政府补贴增厚公司利润 16 年前三季度, 公司实现营业收入 3.57 亿元, 同比减少 6.75%, 实现归母净利润 4,918.70 万元, 同比增长 54.82%, 归母净利润增速远超营业收入增速的主要原因 :(1) 营改增 致营业税金及附加同比减少 59.25%;(2) 参股子公司桂林新奥燃气 井冈山旅游 桂林龙脊旅游产生投资收益分别同比增加 476 万元 316 万元及 122 万元 (3) 公司及全资子公司收到政府补贴计入当期损益共计 1,265.87 万元 股权变更收到桂林国资委批复 16 年 10 月 21 日, 公司收到桂林市国资委 关于桂林旅游发展总公司以所持桂林旅游股份有限公司部分股份出资有关问题的批复, 同意桂林旅游发展总公司所持公司 5,761.6 万股股份的持有人变更为桂林航空 变更完成后, 公司总股本不变, 桂林航空将持有公司 16% 股份, 桂林旅旅游发展总公司及其控股子公司合计持有公司 17.86% 的股份, 公司的实际控制人仍为桂林市国资委 评级面临的主要风险 旅游行业系统性风险, 客流增速不达预期 估值 公司未来将以 旅游 + 文化 作为转型方向, 产业链扩张 资本运作有望提速 海航旅游集团 首都航空等民营股东的加入将优化公司盈利模式, 旅游资源整合 协同空间巨大 与宋城演艺共同打造的 漓江千古情 预计于 2018 年推出, 成为新的利润增长点 上调 2016-2018 年盈利预测至 0.15 0.16 0.18 元, 目前股价对应 16-18 年估值 81 72 63 倍, 维持买入评级, 目标价格由 14.00 元上调至 14.50 元 投资摘要 销售收入 ( 人民币万 ) 99,138 50,000 54,433 59,596 64,528 变动 (%) 123 (50) 9 9 8 净利润 ( 人民币万 ) 4,121 2,989 5,224 5,847 6,644 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 0.114 0.083 0.145 0.162 0.185 变动 (%) 287.4 (27.5) 74.8 11.9 13.6 先前预测每股收益 ( 人民币 ) 0.099 0.096 0.116 调整幅度 (%) 46.46 68.75 59.48 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 102.1 140.7 80.5 71.9 63.3 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 35.3 16.3 22.4 20.8 19.3 每股现金流量 ( 人民币 ) 0.33 0.72 0.52 0.56 0.61 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 5.5 6.4 5.4 5.4 5.1 每股股息 ( 人民币 ) 0.038 0.038 0.042 0.042 0.042 股息率 (%) 0.3 0.3 0.4 0.4 0.4
事件 : 16 年前三季度, 公司实现营业收入 3.57 亿元, 同比减少 6.75%, 实现归母净利润 4,918.70 万元, 同比增长 54.82%, 实现扣非后净利润 3,724.59 万元, 同比增长 15.73%, 每股收益 0.137 元 / 股, 同比增长 55.68% 16 年单 3 季度, 公司实现营业收入 1.53 亿元, 同比减少 6.43%, 实现归母净利润 4,456.23 万元, 同比增长 26.39%, 实现扣非后净利润 4,318.20 万元, 同比增长 18.92%, 每股收益 0.124 元 / 股, 同比增长 26.53% 点评 : 1. 投资收益提升 + 政府补贴增厚公司利润 16 年前三季度, 公司实现营业收入 3.57 亿元, 同比减少 6.75%, 实现归母净利润 4,918.70 万元, 同比增长 54.82%, 归母净利润增速远超营业收入增速的主要原因 :(1) 营改增 致营业税金及附加同比减少 59.25%;(2) 参股子公司桂林新奥燃气 井冈山旅游 桂林龙脊旅游产生投资收益分别同比增加 476 万元 316 万元及 122 万元 (3) 公司及全资子公司收到政府补贴计入当期损益共计 1,265.87 万元 2. 股权变更收到桂林国资委批复 16 年 10 月 21 日, 公司收到桂林市国资委 关于桂林旅游发展总公司以所持桂林旅游股份有限公司部分股份出资有关问题的批复, 同意桂林旅游发展总公司所持公司 5,761.6 万股股份的持有人变更为桂林航空 变更完成后, 公司总股本不变, 桂林航空将持有公司 16% 股份, 桂林旅旅游发展总公司及其控股子公司合计持有公司 17.86% 的股份 ( 桂林五洲旅游股份有限公司持股 10.81%; 桂林旅游发展总公司持股 7.06%), 公司的实际控制人仍为桂林市国资委 根据广西区人民政府的要求, 发展总公司与其绝对控股的一致行动人须保持对公司的控制地位 从桂林航空的股权结构看, 海航旅游集团持有 33% 的股权, 为第一大股东 ; 首都航空持有 32% 的股权, 为第二大股东 3. 投资建议 : 公司未来将以 旅游 + 文化 作为转型方向, 产业链扩张 资本运作有望提速 海航旅游集团 首都航空等民营股东的加入将优化公司盈利模式, 旅游资源整合 协同空间巨大 与宋城演艺共同打造的 漓江千古情 预计于 2018 年推出, 成为新的利润增长点 上调 2016-2018 年盈利预测至 0.15 0.16 0.18 元, 目前股价对应 16-18 年估值 81 72 63 倍, 维持买入评级 2016 年 11 月 4 日桂林旅游 3
图表 3. 16 年前三季度和单三季度公司主要财务数据即同比增速 ( 人民币, 百万 ) 2015 前三季度 2016 前三季度 同比 (%) 2015 单三季度 2016 单三季度 同比 (%) 营业收入 382.89 357.05 (6.75) 163.99 153.44 (6.43) 营业成本 195.86 188.82 (3.60) 74.46 70.94 (4.73) 毛利润 187.02 168.23 (10.05) 89.53 82.50 (7.85) 营业税金及附加 18.65 7.60 (59.25) 8.15 0.61 (92.53) 管理费用 107.64 112.42 4.44 37.59 38.49 2.40 销售费用 8.72 9.30 6.73 3.26 3.64 11.56 经营利润 52.02 38.90 (25.21) 40.53 39.76 (1.90) 资产减值 (0.38) (2.67) (604.87) 0.19 1.04 财务费用 45.06 36.88 (18.15) 16.28 11.34 (30.33) 公允价值变动损益 0.00 0.00 投资收益 22.84 28.16 23.32 11.30 15.13 33.91 营业外收入 2.78 12.94 365.43 1.59 1.46 (7.94) 营业外支出 2.94 0.32 (89.00) 2.65 0.07 (97.26) 税前利润 30.02 45.47 51.47 34.30 43.89 27.97 所得税 8.53 7.77 (8.94) 2.92 3.21 9.82 少数股东损益 (10.29) (11.49) (11.70) (3.88) (3.88) 0.10 归属于母公司的净利润 31.77 49.19 54.82 35.26 44.56 26.39 基本每股收益 ( 元 ) 0.09 0.14 55.68 0.10 0.12 26.53 毛利率 (%) 48.85 47.12 减少 1.73 个百分点 54.59 53.76 减少 0.83 个百分点 净利率 (%) 8.30 13.78 增加 5.48 个百分点 21.50 29.04 增加 7.54 个百分点 扣非后归属于母公司的净利润 32.18 37.25 15.73 36.31 43.18 18.92 销售费用率 (%) 2.28 2.61 增加 0.33 个百分点 1.99 2.37 增加 0.38 个百分点 管理费用率 (%) 28.11 31.49 增加 3.37 个百分点 22.92 25.09 增加 2.16 个百分点 财务费用率 (%) 11.77 10.33 减少 1.44 个百分点 9.93 7.39 减少 2.54 个百分点 资料来源 : 万得, 中银证券 2016 年 11 月 4 日桂林旅游 4
损益表 ( 人民币万 ) 销售收入 99,138 50,000 54,433 59,596 64,528 销售成本 (72,488) (30,149) (30,773) (33,388) (35,836) 经营费用 (8,247) (5,774) (5,707) (6,905) (7,726) 息税折旧前利润 18,403 14,077 17,952 19,302 20,966 折旧及摊销 8,149 9,867 11,048 11,142 11,685 经营利润 ( 息税前利润 ) 10,254 4,210 6,904 8,161 9,281 净利息收入 /( 费用 ) (5,078) (5,547) (6,275) (6,527) (6,714) 其他收益 /( 损失 ) (1,079) 4,047 5,641 5,663 6,004 税前利润 3,893 2,243 6,270 7,297 8,571 所得税 (996) (649) (1,816) (2,113) (2,482) 少数股东权益 1,224 1,396 770 664 555 净利润 4,121 2,989 5,224 5,847 6,644 核心净利润 3,990 2,996 5,589 6,122 6,919 每股收益 ( 人民币 ) 0.114 0.083 0.145 0.162 0.185 核心每股收益 ( 人民币 ) 0.111 0.083 0.155 0.170 0.192 每股股息 ( 人民币 ) 0.038 0.038 0.042 0.042 0.042 收入增长 (%) 123 (50) 9 9 8 息税前利润增长 (%) 837 (59) 64 18 14 息税折旧前利润增长 (%) 100 (24) 28 8 9 每股收益增长 (%) 287 (27) 75 12 14 核心每股收益增长 (%) 55 (25) 87 10 13 资产负债表 ( 人民币万 ) 现金及现金等价物 27,251 19,742 16,415 17,235 18,097 应收帐款 36,585 19,714 20,648 21,781 22,752 库存 7,826 7,937 8,462 9,178 9,848 其他流动资产 4,570 5,294 5,702 6,152 6,647 流动资产总计 76,232 52,688 51,227 54,346 57,343 固定资产 132,967 136,310 143,760 151,782 158,590 无形资产 63,433 61,688 59,832 57,976 56,120 其他长期资产 33,195 34,024 36,543 39,221 42,077 长期资产总计 230,461 233,035 241,238 250,186 258,095 总资产 306,693 285,723 292,465 304,532 315,438 应付帐款 4,055 4,404 4,219 4,273 4,300 短期债务 77,950 55,110 58,815 90,630 120,362 其他流动负债 16,507 13,615 14,630 15,962 17,338 流动负债总计 98,513 73,129 77,664 110,865 142,000 长期借款 46,750 50,180 50,180 25,770 1,360 其他长期负债 915 2,022 2,022 2,022 2,022 股本 36,010 36,010 36,010 36,010 36,010 储备 110,515 111,884 115,487 119,533 124,377 股东权益 146,525 147,894 151,497 155,543 160,387 少数股东权益 13,990 12,498 11,102 10,332 9,668 总负债及权益 306,693 285,723 292,465 304,532 315,438 每股帐面价值 ( 人民币 ) 4.07 4.11 4.21 4.32 4.45 每股有形资产 ( 人民币 ) 2.31 2.39 2.55 2.71 2.90 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) 2.71 2.38 2.57 2.75 2.88 现金流量表 ( 人民币万 ) 税前利润 3,893 2,243 6,270 7,297 8,571 折旧与摊销 8,149 9,867 11,048 11,142 11,685 净利息费用 5,282 6,014 6,275 6,527 6,714 运营资本变动 (5,963) 13,199 (316) (161) 55 税金 0 0 0 0 0 其他经营现金流 551 (5,485) (4,516) (4,609) (5,179) 经营活动产生的现金流 11,912 25,838 18,762 20,196 21,847 购买固定资产净值 (30,767) (5,181) (18,902 (20,090 (19,548 投资减少 / 增加 0 0 0 0 0 其他投资现金流 (204) (803) 1,631 1,744 1,864 投资活动产生的现金流 (30,970) (5,984) (17,272 (18,346 (17,685 净增权益 3,000 0 0 0 0 净增债务 26,100 (19,410) 3,568 7,405 5,322 支付股息 0 (1,620) (1,621) (1,801) (1,801) 其他融资现金流 (7,819) (6,353) (6,764) (6,634) (6,822) 融资活动产生的现金流 21,281 (27,384) (4,818) (1,029) (3,300) 现金变动 2,222 (7,529) (3,328) 821 862 期初现金 25,029 27,251 19,742 16,415 17,235 公司自由现金流 (19,059) 19,854 1,490 1,850 4,162 权益自由现金流 7,041 444 5,058 9,255 9,485 主要比率 (%) 盈利能力 息税折旧前利润率 (%) 18.6 28.2 33.0 32.4 32.5 息税前利润率 (%) 10.3 8.4 12.7 13.7 14.4 税前利润率 (%) 3.9 4.5 11.5 12.2 13.3 净利率 (%) 4.2 6.0 9.6 9.8 10.3 流动性流动比率 ( 倍 ) 0.8 0.7 0.7 0.5 0.4 利息覆盖率 ( 倍 ) 1.9 0.6 1.1 1.3 1.4 净权益负债率 (%) 60.7 53.3 56.9 59.8 60.9 速动比率 ( 倍 ) 0.7 0.6 0.6 0.4 0.3 估值市盈率 ( 倍 ) 102.1 140.7 80.5 71.9 63.3 核心业务市盈率 ( 倍 ) 105.4 140.4 75.2 68.7 60.8 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 130.9 174.3 93.4 85.3 75.5 市净率 ( 倍 ) 2.9 2.8 2.8 2.7 2.6 价格 / 现金流 ( 倍 ) 35.3 16.3 22.4 20.8 19.3 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 5.5 6.4 5.4 5.4 5.1 周转率存货周转天数 93.1 57.5 55.0 54.0 53.8 应收帐款周转天数 79.6 205.5 135.3 129.9 125.9 应付帐款周转天数 12.7 30.9 28.9 26.0 24.2 回报率股息支付率 (%) 39.3 54.3 34.5 30.8 27.1 净资产收益率 (%) 2.9 2.0 3.5 3.8 4.2 资产收益率 (%) 2.6 1.0 1.7 1.9 2.1 已运用资本收益率 (%) 3.9 1.7 2.6 2.9 3.2 2016 年 11 月 4 日桂林旅游 5
披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点 该证券分析师声明, 本人未在公司内 外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务, 没有担任本报告评论的上市公司的董事 监事或高级管理人员 ; 也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益 ; 本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益 中银国际证券有限责任公司同时声明, 未授权任何公众媒体或机构刊载或转发本研究报告 如有投资者于公众媒体看到或从其它机构获得本研究报告的, 请慎重使用所获得的研究报告, 以防止被误导, 中银国际证券有限责任公司不对其报告理解和使用承担任何责任 评级体系说明 公司投资评级 : 买入 : 预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 20% 以上 ; 谨慎买入 : 预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 10%-20%; 持有 : 预计该公司股价在未来 12 个月内在上下 10% 区间内波动 ; 卖出 : 预计该公司股价在未来 12 个月内下降 10% 以上 ; 未有评级 (NR) 行业投资评级 : 增持 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现强于有关基准指数 ; 中立 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现基本与有关基准指数持平 ; 减持 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现弱于有关基准指数 有关基准指数包括 : 恒生指数 恒生中国企业指数 以及沪深 300 指数等 2016 年 11 月 4 日中银国际证券有限责任公司 璞玉共精金 6
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