公司研究 Page 1 证券研究报告 动态报告 / 公司快评 公用事业盈峰环境 (000967) 买入 环保 Ⅱ 重大事件快评 ( 维持评级 ) 2018 年 07 月 24 日 [Table_Title] 拟并购环卫装备龙头中联环境, 强化固废全产业链布局 证券分析师 : 陈青青 0755-22940855 chenqingq@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码 :S0980513050004 证券分析师 : 吴行健 wuxingjian@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码 :S0980517050001 事项 : [Table_Summary] 盈峰环境发布重大资产重组报告书, 公司拟以 152.5 亿元通过发行股份方式收购中联环境 100% 股权 评论 : 拟 152.5 亿收购环卫装备龙头中联环境, 收购 PE 对应 18 年 15 倍 交易概况 : 盈峰环境拟通过发行股份方式以 152.5 亿元购买中联环境 100% 股权, 此次发行价格为 7.64 元 / 股 盈峰环境拟向宁波盈峰 中联重科等 8 名股东发行股份购买其持有的长沙中联重科环境产业有限公司 100% 股权 中联环境在评估基准日 (2018 年 4 月 30 日 ) 按收益法评估的评估价值为 152.74 亿元 经盈峰环境与宁波盈峰等 8 名股东协商一致, 确定中联环境 100% 股权的交易价格为 152.50 亿元 此次发行股份购买资产的发行价格按定价基准日前 120 个交易日的上市公司股票交易均价作为市场参考价, 除权除息后, 市场参考价调整为 8.4878 元 / 股 经协商一致, 各方同意参考除权除息后的市场参考价的 90% 即 7.6390 元 / 股, 确认本次发行价格为 7.64 元 / 股 表 1: 拟发行股份情况 序号发行对象交易对价金额 ( 万元 ) 发行股份 ( 股 ) 发行后持有上市公司股份比例 (%) 1 宁波盈峰 777,750.00 1,017,997,382 32.1839 2 中联重科 305,000.00 399,214,659 12.6211 3 弘创投资 237,163.79 310,423,813 9.814 4 粤民投盈联 61,000.00 79,842,931 2.5242 5 绿联君和 52,586.21 68,830,113 2.1761 6 宁波盈太 31,257.92 40,913,514 1.2935 7 宁波中峰 30,667.75 40,141,033 1.2691 8 宁波联太 29,574.32 38,709,849 1.2238 总计 1,525,000.00 1,996,073,294 63.1057 业绩承诺 : 中联环境 2018/2019/2020 年度的净利润预测数分别为 :9.97/12.30/14.95 亿元 宁波盈峰等 8 名股东承诺 : 中联环境在 2018-2020 年承诺累计净利润不低于 37.22 亿元 在承诺期限内, 如中联环境实现净利润未达到约定要求, 宁波盈峰等 8 名股东应优先以股份补偿方式向盈峰环境进行补偿 ; 股份不足以补偿的, 应以现金进行补偿 根据标的交易价格 152.5 亿, 收购 PE 对应 18/19/20 年分别为 15.30/12.40/10.20 倍 标的公司概况 : 中联环境是环卫装备龙头, 市占率行业第一 中联环境是一家集环卫装备研发 生产与销售, 以
Page 2 及提供环卫运营服务的环卫一体化服务提供商, 是国内专业化环卫装备的龙头企业和环卫运营服务的主要供应商之一 1 环卫装备 : 是中联环境最大的收入来源,2017 年的收入为 59.54 亿元, 收入占比 92.50%; 高于同行业上市公司龙马环卫 24.32 亿元 ( 环卫装备板块 ) 启迪桑德 17.88 亿元 ( 环卫服务板块 ) 航天晨光 7.70 亿元 ( 环卫设备板块 ) 公司环卫装备包括环卫清洁装备 ( 清扫车 清洗车 市政车 除雪车等 ) 垃圾收转运装备 ( 垃圾车 垃圾站等 ) 新能源及清洁能源环卫装备 ( 纯电动车 天然气车等 ) 三大类的多系列成套环卫装备产品 中国汽车技术研究中心数据显示,2016-2017 年全国环卫车辆产量分别为 86,752 辆 133,473 辆, 其中中联环境整体环卫车辆辆数占市场总量比重分别达到 16.50% 和 13.71%, 处于行业领先地位 2 环卫服务 : 为客户提供设计 投资 建设 运营 维护等在内的全链路服务, 服务内容包括但不限于城乡垃圾清运 道路清扫保洁等内容 图 1: 中联环境的主要产品和服务 表 2: 标的公司中联环境分项收入 项目 2018 年度 1-4 月 2017 年度 2016 年度 收入 ( 万元 ) 毛利率 % 收入占比 % 收入 ( 万元 ) 毛利率 % 收入占比 % 收入 ( 万元 ) 毛利率 % 环卫清洁装备 108,506.89 30.70 57.97 378,168.60 30.10 58.84 353,839.39 30.25 67.99 垃圾收转运装备 49,155.30 22.73 26.26 195,211.53 24.07 30.37 130,774.71 24.24 25.13 新能源及清洁能源环卫装备 4,767.44 26.78 2.55 23,035.22 30.49 3.58 12,414.55 28.68 2.39 环卫装备小计 162,429.63 28.17 86.78 596,415.36 28.14 92.80 497,028.65 28.63 95.50 环卫服务 13,016.10 13.49 6.95 18,035.07 0.76 2.81 2,267.49-2.35 0.44 其他 11,705.22 31.68 6.25 27,945.95 27.98 4.35 20,826.14 17.96 4.00 其他业务收入 17.42 91.46 0.01 277.63 94.5 0.04 306.23 98.90 0.06 合计 187,168.35 27.38 100.00 642,674.01 27.39 100 520,428.50 28.11 100.00 资料来源 :Wind, 国信证券经济研究所整理 收入占比 % 表 3: 标的公司中联环境资产负债 项目 ( 万元 ) 201804 2017 2016 流动资产 941,920.07 773,802.53 491,050.54 非流动资产 209,545.86 201,398.38 149,433.92 资产总额 1,151,465.94 975,200.90 640,484.46 流动负债 835,264.98 622,997.82 370,950.19 非流动负债 1,308.00 1,335.97 1,419.91 负债总额 836,572.97 624,333.80 372,370.10 所有者权益 314,892.97 350,867.10 268,114.37
Page 3 表 4: 标的公司中联环境收入 净利润情况 项目 ( 万元 ) 2018 年 1-4 月 2017 年度 2016 年度 营业收入 187,168.35 642,674.01 520,428.50 营业成本 135,926.44 466,629.25 374,133.90 营业利润 25,160.29 90,620.31 80,154.69 利润总额 24,779.26 91,078.24 80,896.40 净利润 20,825.86 75,895.31 68,920.94 权益变动情况 : 本次交易方宁波盈峰资产管理的实际控制人为盈峰环境的实际控制人何剑锋先生 ; 盈峰投资控股集团是盈峰环境控股股东并持有宁波盈峰 100% 股权 ; 宁波盈峰 何剑锋 盈峰控股是一致行动人 表 5: 交易前后盈峰环境权益变动情况 股东名称 本次交易前 本次交易后 持股数量 ( 股 ) 持股比例持股数量 ( 股 ) 持股比例 (%) 宁波盈峰 -- -- 1,017,997,382 32.18% 何剑锋 63,514,690 5.44% 63,514,690 2.01% 盈峰控股 351,338,310 30.11% 351,338,310 11.11% 合计 45.30% 强强联合, 延伸固废产业链, 进一步完善环保战略布局, 环卫服务业务发展可期 盈峰自 2015 年以来多点布局 :2015 年 9 月收购环境监测龙头星宇科技,10 月收购绿色东方 70% 的股权切入垃圾焚烧领域 2016 年公司又先后收购亮科环保 ( 农村污水及生态修复 ) 明欢有限及大盛环球 ( 市政污水 ), 逐步搭建综合性环保平台 此次收购中联环境, 盈峰将强化固废全产业链的业务布局, 将中联环境的环卫装备业务 环卫一体化服务业务与盈峰已有的垃圾处置业务进行产业链上下游的协同串联, 打造 固废全产业链解决方案 的 智慧环卫 业务体系 中联环境作为环卫装备行业绝对领先的龙头, 加上盈峰环境的资本实力和环保业务的渠道能力, 预计公司未来环卫服务的拓展将具备相当的竞争力, 进展可期 该业务的进展将对公司未来的业绩和估值都有积极的影响作用 表 6: 盈峰环境交易前后主要财务数据 ( 万元 ) 2018 年 1-4 月 2017 年度 交易前交易后交易前交易后 资产总额 835,369.90 2,611,016.52 814,664.90 2,416,997.34 负债总额 388,837.30 1,232,096.13 369,644.37 1,057,947.39 归属于母公司所有者权益 434,350.15 1,366,528.20 433,616.96 1,347,429.74 营业收入 151,278.29 338,246.13 489,838.90 1,131,267.25 营业利润 10,149.21 32,406.56 40,367.07 126,715.11 利润总额 10,012.78 31,889.11 41,041.65 127,847.62 归母净利润 7,026.56 25,391.82 35,265.66 107,855.10 基本每股收益 ( 元 / 股 ) 0.06 0.09 0.32 0.37 盈利预测与评级 若不考虑中联环境收购, 预计 18-20 年净利润为 4.71/6.42/7.78 亿, 对应 PE 21.5/15.8/13.0 倍 若假设中联环境自今年 起全年并表, 预计 18-20 年净利润为 14.68/18.72/22.73 亿, 对应 EPS 0.46/0.59/0.72 元, 对应 PE18.7/14.7/12.1 倍, 维持 买入 评级 风险提示 PPP 进度不及预期, 收购中联重科进度不及预期
Page 4 附表 : 财务预测与估值 资产负债表 ( 百万元 ) 2017 2018E 2019E 2020E 利润表 ( 百万元 ) 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 1116 500 550 600 营业收入 4898 6613 9258 12035 应收款项 2768 3623 5073 6595 营业成本 3955 5321 7502 9828 存货净额 407 579 813 1063 营业税金及附加 20 28 39 51 其他流动资产 198 185 259 337 销售费用 187 265 370 463 流动资产合计 4501 4897 6707 8611 管理费用 347 441 609 785 固定资产 1202 1449 1720 2046 财务费用 67 54 67 93 无形资产及其他 527 506 486 466 投资收益 95 90 100 110 投资性房地产 1884 1884 1884 1884 资产减值及公允价值变动 (109) (40) (15) (9) 长期股权投资 33 28 22 17 其他收入 96 0 0 0 资产总计 8147 8764 10819 13024 营业利润 404 555 756 916 短期借款及交易性金融负债 1258 878 1499 2115 营业外净收支 7 0 0 0 应付款项 1210 1592 2236 2924 利润总额 410 555 756 916 其他流动负债 594 895 1257 1640 所得税费用 57 83 113 137 流动负债合计 3061 3364 4992 6678 少数股东损益 0 1 1 1 长期借款及应付债券 496 496 496 496 归属于母公司净利润 353 471 642 778 其他长期负债 139 147 157 169 长期负债合计 635 643 653 665 现金流量表 ( 百万元 ) 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 3696 4007 5645 7343 净利润 353 471 642 778 少数股东权益 114 114 115 115 资产减值准备 78 146 194 139 股东权益 4336 4642 5060 5566 折旧摊销 90 88 142 197 负债和股东权益总计 8147 8764 10819 13024 公允价值变动损失 109 40 15 9 财务费用 67 54 67 93 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 (97) (176) (548) (628) 每股收益 0.30 0.40 0.55 0.67 其它 (78) (146) (193) (138) 每股红利 0.09 0.14 0.19 0.23 经营活动现金流 456 423 252 356 每股净资产 3.72 3.98 4.34 4.77 资本开支 (415) (501) (601) (651) ROIC 7% 8% 10% 10% 其它投资现金流 2 1 (2) (4) ROE 8% 10% 13% 14% 投资活动现金流 (431) (495) (597) (649) 毛利率 19% 20% 19% 18% 权益性融资 641 0 0 0 EBIT Margin 8% 8% 8% 8% 负债净变化 21 0 0 0 EBITDA Margin 10% 10% 9% 9% 支付股利 利息 (102) (165) (225) (272) 收入增长 44% 35% 40% 30% 其它融资现金流 51 (380) 621 616 净利润增长率 43% 34% 36% 21% 融资活动现金流 530 (545) 396 344 资产负债率 47% 47% 53% 57% 现金净变动 555 (616) 50 50 息率 1.0% 1.6% 2.2% 2.7% 货币资金的期初余额 562 1116 500 550 P/E 28.8 21.5 15.8 13.0 货币资金的期末余额 1116 500 550 600 P/B 2.3 2.2 2.0 1.8 企业自由现金流 (87) (114) (380) (311) EV/EBITDA 28.9 21.9 18.0 15.8 权益自由现金流 (15) (540) 184 226 资料来源 :Wind 国信证券经济研究所预测
Page 5 相关研究报告 盈峰环境-000967-2017 年年报点评 : 受水务板块拖累业绩略低于预期, 股权激励彰显未来发展信心 2018-04-23 盈峰环境-000967-2017 年三季报点评 : 单季度实现快速增长, 项目推进加快期待业绩释放 2017-10-26 盈峰环境-000967-2017 年半年报点评 : 费用增加影响扣非利润, 订单加速落定期待下半年业绩释放 2017-08-25 国信证券投资评级 类别级别定义 股票投资评级 行业投资评级 买入增持中性卖出超配中性低配 预计 6 个月内, 股价表现优于市场指数 20% 以上预计 6 个月内, 股价表现优于市场指数 10%-20% 之间预计 6 个月内, 股价表现介于市场指数 ±10% 之间预计 6 个月内, 股价表现弱于市场指数 10% 以上预计 6 个月内, 行业指数表现优于市场指数 10% 以上预计 6 个月内, 行业指数表现介于市场指数 ±10% 之间预计 6 个月内, 行业指数表现弱于市场指数 10% 以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断并得出结论, 力求客观 公正, 结论不受任何第三方的授意 影响, 特此声明 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司 ( 以下简称 我公司 ) 所有, 仅供我公司客户使用 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用 复制或传播 任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点, 一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准 本报告基于已公开的资料或信息撰写, 但我公司不保证该资料及信息的完整性 准确性 本报告所载的信息 资料 建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断, 在不同时期, 我公司可能撰写并发布与本报告所载资料 建议及推测不一致的报告 我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态 ; 我公司将随时补充 更新和修订有关信息及资料, 但不保证及时公开发布 本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请 在任何情况下, 本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险, 我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息 分析 预测或建议, 并直接或间接收取服务费用的活动 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式, 指证券公司 证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值 市场走势或者相关影响因素进行分析, 形成证券估值 投资评级等投资分析意见, 制作证券研究报告, 并向客户发布的行为
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