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衣裟劳
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上市公司公司研究/ 调研报券研究报告本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕 (hyxiao99@sina.

1 上市公司公司研究/ 调研报券研究报告本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用 1 本公司不持有或交易股票及其衍生品, 在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务 ; 本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的, 持有比例可能超过已发行股份的 1%, 还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务本公司在知晓范围内履行披露义务客户可通过 compliance@swsresearch.com 索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询客户应全面理解本报告结尾处的 " 法律声明 " 告证医药生物 213 年 6 月 3 日恒瑞医药 (6276) 非布司他通过现场检查, 迎来 5 亿和亿级新品上市潮报告原因 : 上市公司调研买入盈利预测 : 单位 : 百万元元 % 倍维持营业收入增长率净利润增长率每股收益毛利率净资产收益率市盈率 EV/ EBITDA 市场数据 : 213 年 5 月 31 日收盘价 ( 元 ) Q 一年内最高 / 最低 ( 元 ) 35.2/ E 上证指数 / 深证成指 231/ E 市净率 E 息率 ( 分红 / 股价 ) - 流通 A 股市值 ( 百万元 ) 注 : 市盈率是指目前股价除以各年业绩 ; 净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE; 注 : 息率以最近一年已公布分红计算基础数据 : 213 年 3 月 31 日每股净资产 ( 元 ) 4.49 资产负债率 % 8.95 总股本 / 流通 A 股 ( 百万 ) 1237/1234 流通 B 股 /H 股 ( 百万 ) -/- 一年内股价与大盘对比走势 : 投资要点 : 非布司他通过现场检查, 销售规模有望过 5 亿! 继卡培他滨通过国家局现场检查, 非布司他片也顺利通过国家局现场检查, 检查报告 5 月 21 日上报国家药审中心, 我们预计公司将于 2~4 个月后取得非布司他药品批件高尿酸血症与肥胖酗酒高血压等有关联, 发病率逐年上升, 国内患者数千万非布司他片相比临床金标准别嘌醇, 耐受性更好, 副作用更小恒瑞有望成为国内第二家上市非布司他的企业, 我们预计, 恒瑞非布司他销售规模有望过 5 亿元相关研究恒瑞医药(6276)213 年一季度业绩回顾一季度经营平稳, 期待新品上市潮, 维持买入评级 213/4/25 恒瑞医药(6276) 年报高质量增长,13 年迎来新品上市潮, 维持买入评级 213/4/1 证券分析师罗鶄 A luojing@swsresearch.com 联系人罗佳荣 (8621) luojr@swsresearch.com 姚宏福 (8621) yaohf@swsresearch.com 地址 : 上海市南京东路 99 号电话 :(8621) 上海申银万国证券研究所有限公司创新药逐步迈向收获季, 数个十亿级产品陆续上市阿帕替尼胃癌三期临床数据将于 6 月上报国家药监局, 有望于 13 年底获批, 作为胃癌第一个小分子靶向药物, 未来销售规模有望超过 15 亿 ; 长效 GCSF 是目前中国唯一紧跟世界前二十大畅销药的创新药, 临床试验显示疗效显著好于麒麟制药的惠尔血, 推测疗效优于 Amgen 的 Neulasta, 有望于 13 年底 14 年初获批, 预计未来销售规模将超过 15 亿恒瑞致力于研发创新, 在研产品梯队化, 临床阶段 ( 包括申报临床 ) 创新药多达十二个, 覆盖了肿瘤糖尿病麻醉药等多个治疗领域在研高端仿制药多达 6 个, 十几个 5 亿级产品陆续上市恒瑞在研 ( 申报临床临床中申报上市 ) 高端仿制药多达 6 个, 其中半数以上产品有望首仿从研发进度分析, 分别有 16 个 12 个 32 个产品分别处于待批生产临床研究申报临床阶段我们预计,13 年将有 5~6 个仿制药上市,14 年起逐年增多, 预计约 3 个产品将在 15 年前上市, 其中半数以上产品销售规模将在 5 亿以上广东方案影响有限, 业绩增长逐年加速培门冬酶碘佛醇碘克沙醇钠钾镁钙艾瑞昔布是独家, 奥沙利铂 (ml:.1g) 多西他赛(1.5ml:6mg) 伊立替康 (4mg mg) 七氟烷(ml) 规格独家, 左亚叶酸钙碘克沙醇右美托咪定广东差别定价, 广东方案影响有限奥沙利铂 (5mg mg) 列入新版基药, 奥沙利铂 (ml:.1g) 大输液将成为非基药市场主推品规过去几年公司麻醉药造影剂电解质输液样本医院收入复合增速分别为 58% 9% 168%, 均处于成长期, 考虑新品加速上市, 未来业绩增长有望逐年加速当前市值有所低估, 维持买入评级我们维持年每股收益预测元, 同比增长 17% 2% 24%, 恒瑞创新步入收获期, 在研产品储备最厚, 当前市值有所低估, 维持买入评级

本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕 (hyxiao99@sina.com) 使用 2 213 年 6 月调研报告 1.

2 本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用年 6 月调研报告 1. 非布司他通过现场检查, 销售规模有望过 5 亿根据国家药监局药品认证管理中心信息, 恒瑞非布司他通过国家局现场检查, 检查报告 5 月 21 日上报国家药审中心, 根据惯常审评时间判断, 恒瑞将于 2~4 个月后取得非布司他药品批件, 有望成为国内第二家取得非布司他药品批件的企业图 1: 恒瑞医药非布司他片通过国家药监局现场检查资料来源 : 国家药监局 CCD 申万研究非布司他是日本帝人原研的抗痛风药, 美国市场销售权独家授予武田公司非布司他上市之前, 别嘌呤醇作为临床上唯一一个用于抑制尿酸生成的药物存在了 3 年, 是痛风的黄金治疗药物, 并广泛用于临床相比于别嘌呤醇, 非布司他降低尿酸的作用更强大持久, 副作用更低, 是抗痛风领域革命性的产品日本帝人公司预测, 非布司他全球巅峰销售额将达 12.9~2.6 亿美金由于高尿酸的发病诱因与肥胖高脂饮食高血压饮酒等有关, 因此我国高尿酸的发病率近年一直在上升 1999 年的调查显示, 我国男性高尿酸血症的发病率为 17.7%, 女性为.8%, 分别为 198 年的 12 倍和 8 倍根据 24 年 -26 年杭州对 2374 例样本的调查, 高尿酸血症的发病率为 13.1%, 广州市体检人群高尿酸血症发病率 21.8%, 有关文献报道, 每周饮酒超过 3 次, 持续超过 3 年 -4 年的发生高尿酸血症的占 94% 图 2:9-12 年, 抗痛风药样本医院复合增长率 24% 图 3: 苯溴马隆等是抗痛风主要品种年, 抗痛风药样本医院市场规模复合增长率 24% 百万 RMB % % 32% 35% 3% 25% 2% 15% % 5% 212 年抗痛风药用药结构分析 2% 31% 66% 销售收入 YOY % 苯溴马隆别嘌醇秋水仙碱苯溴马隆 + 别嘌醇, 复方资料来源 :PDB 申万研究资料来源 :PDB 申万研究由于苯溴马隆别嘌醇等临床常用抗痛风药耐受性差, 副作用多, 且大多数高尿请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究拓展您的价值

3 本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用年 6 月调研报告酸血症初期并没有明显的症状, 高尿酸血症当前的临床诊治并不充分年, 样本医院抗痛风药从 23 万增长到 43 万, 复合增长率为 24% 我国高尿酸血症患者数以千万计, 临床应用面非常宽, 恒瑞有望成为国内第二家上市非布司他的企业, 我们预计, 恒瑞非布司他销售额有望突破 5 亿元目前虽然非布司他申报的企业较多, 但药监局对仿制药的要求大大提高, 企业获批的难度大大提高, 非布司他保持一个好的竞争结构是大概率事件 2. 创新药迈向收获季, 仿制药将掀起上市潮表 1: 恒瑞医药主要在研创新药研发进度阿帕替尼 : 法米替尼 : 应症聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子注射液瑞格列汀恒瑞致力于研发创新, 临床阶段 ( 包括申报临床 ) 创新药多达十二个, 覆盖了肿瘤糖尿病麻醉药等多个治疗领域阿帕替尼胃癌三期临床数据将于 6 月上报国家药监局, 有望于 13 年底获批, 阿帕替尼是胃癌第一个小分子靶向药物, 未来销售规模有望超过 15 亿 ; 长效 GCSF 是目前中国唯一紧跟世界前二十大畅销药的创新药, 临床试验显示疗效显著好于麒麟制药的惠尔血, 推测疗效优于 Amgen 的 Neulasta, 预计 13 年底 14 年初获批, 预计未来销售规模将超过 15 亿临床前研究一期临床二期临床三期临床预计上市时间胃癌适应症胃癌三期临床完成, 春节后预计 13 年下半年获批上报 SFDA 肝癌适应症 12 年下半年启动三期临床预计年上市肾癌适二期临床完成, 相对 Sutent 优效 13 年初启动 III 期临床 213 年上半年申报生产肠癌适应症处于 II 期临床鼻咽癌适应症即将完成 II 期临床另有内分泌胰腺癌胃肠基质瘤等多个适应症处于临床不同阶段 213 年 3 月 1 日正式申请上市, 预计 214 年获批肥胖糖尿病适应症的一期临床已经完成今年将开始与二甲双胍与匹格列酮联用等数个二期临床试验 12 年下半年进入三期临床试验马来酸吡咯替尼片海曲泊帕乙醇胺片厄多司坦氨溴索片 12 年下半年进入临床一期, 是 EGF HEB2 双靶点抗癌药 12 年年初进入临床一期, 预 13 年上半年将启动临计年内完成一期临床,9 月份床二期申报美国临床 211 年 6 月 3 日获得临床批件甲苯磺酸瑞马唑仑 212 年 6 月 4 日临床申请受理脯氨酸恒格列净片 212 年 4 月 2 日临床申请受理注射用 HAO 年 5 月 2 日申报临床呋格列泛 213 年 5 月申报临床乌咪德吉片 213 年 4 月 26 日申报临床资料来源 : 丁香园申万研究公司现有一批抗肿瘤产品处于临床前研究 ; 糖尿病, 心血管方面也有新药陆续申报临床请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申万研究拓展您的价值

4 本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用年 6 月调研报告恒瑞在研 ( 申报临床临床中申报上市 ) 高端仿制药多达 6 个, 其中半数以上的产品有机会成为首仿产品 2 年, 恒瑞调整了研发战略, 从专注创新药研发向创新药与仿制药研发并重,211 年起申报仿制药数量开始大大增加从研发进度分析, 当前有 16 个产品处于待批生产阶段,12 个产品处于临床研究阶段,32 个产品处于申报临床阶段从恒瑞仿制药研发进度分析,13 年起新品将逐步上市, 我们预计今年将有 5~6 个仿制药上市,14 年开始逐年增多, 其中 : 卡培他滨非布司他已经通过国家局现场检查, 是恒瑞将最快拿到批件的产品 : 卡培他滨 : 肿瘤药,3 月已通过现场检查, 预计 6-7 月份可能拿到批文, 目前罗氏在中国销售规模 12 亿, 国内还会批齐鲁和正大天晴两家, 由于市场大, 前景看好 ; 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 3 申万研究拓展您的价值

5 本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用年 6 月调研报告表 2: 恒瑞在研 ( 申报临床临床中申报上市 ) 高端仿制药多达 6 个治疗领域产品名称新药类型适应症研发进展相关批件最新状态开始时间受理日期申报状况吉非替尼片 3.1 非小细胞肺癌申请上市在审评第二家阿比特龙片 3.1 晚期前列腺癌申请临床在审评前三家依维莫司片 3.1 神经内分泌瘤免疫抑制剂 ( 肾 ) 申请临床在审评前三家培门冬酶注射液 1.6 白血病申请临床在审评独家培门冬酶注射液 3.4 白血病申请临床在审评独家昂丹司琼口腔溶解薄膜 3.1 止吐药申请临床在审评独家剂型抗肿瘤药替吉奥胶囊 3.4 新适应症申请临床在审评新适应症卡培他滨片 6 乳腺癌申请上市在审评原料药齐鲁, 正大天晴, 恒瑞同时首仿盐酸伊立替康脂质体注射液 5 抗癌药申请临床在审评前三家注射用替莫唑胺 3.3 成胶质细胞瘤申请临床在审评多家盐酸帕洛诺司琼喷雾剂 2 化疗辅助用药申请临床在审评独家剂型他米巴罗汀片 3.1 急性前骨髓球性白血病临床中已获临床批件首家氯法拉滨注射液 3.1 白血病临床中已获临床批件首家酒石酸长春瑞滨软胶囊 3.4 抗肿瘤药临床中已获临床批件独家剂型钆布醇注射液 6 核磁造影剂申请上市在审评独家造影剂钆特酸葡胺注射液 6 核磁造影剂申请上市在审评独家碘化油注射液 3.1 造影剂申请上市在审评独家麻醉药盐酸右氯胺酮注射液 3.1 静脉全麻药临床中已获临床批件独家帕拉米韦三水合物 3.1 抗流感药临床中已获临床批件前三家克林霉素磷酸酯缓释乳膏 5 抗感染药申请临床在审评独家剂型抗感染药注射用达托霉素 6 抗感染药申请上市在审评前三家注射用醋酸卡泊芬净 6 抗真菌药申请上市在审评独家咪康唑氧化锌软膏 3.2 抗真菌药临床中已获临床批件前三家依达拉奉氯化钠注射液 5 申请临床申请临床在审评多家普瑞巴林口服液 5 抗癫痫申请临床在审评独家剂型大输液或口服恩替卡韦口服溶液 5 抗乙型肝炎申请临床在审评独家剂型液枸橼酸钠林格注射液 3.2 电解质输液申请临床在评审独家盐酸莫西沙星葡萄糖注射液 5 抗感染药申请临床在审评前三家抗风湿性关节赛来昔布胶囊 6 关节炎及类风湿关节炎申请上市在审评前三家炎非布司他片 3.1 抗痛风药申请上市在审评前三家阿齐沙坦片 3.1 降压药申请临床在审评首家丁酸氯维地平注射用乳剂 3.1 手术降压药申请临床在审评前三家心脑血管产品线老年病其他治疗领域生物技术药物奥美沙坦酯氨氯地平片 3.2 复方降压药申请临床在审评首家硫酸卡维地洛缓释胶囊 4 降压药申请临床在审评剂型独家盐酸马尼地平片 3.1 降压药临床中已获临床批件前三家欧米加 -3- 酸乙酯 9 软胶囊 3.1 降血脂 ( 甘油三酯 ) 申请临床在审评前三家阿托伐他汀钙片 6 降脂药申请上市在审评多家硫酸氢伊伐布雷定缓释片 4 慢性稳定型心绞痛申请临床在审评独家盐酸伊伐布雷定片 3.1 慢性稳定型心绞痛申请上市在审评首家盐酸曲美他嗪缓释片 6 防治心绞痛申请上市在审评剂型首家托伐普坦片 3.1 高血容量和正常血容量低钠血症临床中已获临床批件前三家磺达肝癸钠注射液 3.1 抗凝药申请上市在审评独家注射用盐酸兰地洛尔 3.1 抗心律失常申请临床在审评多家盐酸决奈达隆 3.1 抗心律失常临床中已获临床批件首家硫酸氢氯吡格雷片 6 抗凝血药申请上市在审评多家度他雄胺软胶囊 6 前列腺肿大及脱发申请上市在审评首家度他雄胺坦洛新胶囊 3.2 前列腺肿大及脱发申请临床在审评首家利马前列素片 3.1 前列腺素申请临床在审评前三家阿仑膦酸钠泡腾片 5 绝经后妇女骨质疏松症申请临床在审评独家利马前列素阿法环糊精 3.1 前列腺素申请临床在审评前三家琥珀酸索利那新口腔崩解片 3.1 膀胱过度活动症申请临床在审评独家贝美前列素滴眼液 3.4 降低眼内压申请临床在审评前三家加巴喷丁缓释片 5 神经痛止痛申请临床在审评独家对乙酰氨基酚注射液 3.3 清热解毒申请临床在审评多家多烯磷脂酰胆碱注射液 6 保肝药申请上市在审评多家盐酸西那卡塞片 3.1 抗甲状腺制剂申请临床在审评多家醋酸乌利司他片 3.1 短效口服避孕药申请临床在审评多家他达拉非片 3.4 勃起功能障碍申请临床在审评国内首家盐酸普拉克索缓释片 5 帕金森综合征申请临床在审评独家剂型恩替卡韦口溶膜 5 抗乙型肝炎申请临床在审评独家剂型聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子注射液 9 化疗辅助用药申请上市在审评前三家资料来源 : 国家药监局丁香园申万研究非布司他 :FDA4 年以来批的第一个针对高尿酸的品种, 目前临床暂无有效的治疗手段, 恒瑞 5 月已通过现场检查, 预计 3-4 个月后可能拿到批文 ; 华请参阅最后一页的信息披露和法律声明 4 申万研究拓展您的价值

6 本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用年 6 月调研报告东的非布司他已经批了, 原料药在上市公司, 制剂在集团, 华东是第一家拿到批文, 恒瑞应该会是第二家, 这个品种有可能会成为一个大品种目前虽然非布司他报审的企业较多, 但目前对仿制药的要求大大提高, 企业获批的难度大大提高图 4:211 年起, 恒瑞申报仿制药数量大大增加图 5: 恒瑞在研仿制药申报进度 :16 个产品待批生产年起, 恒瑞申报仿制药数量大大增加申报品种数 M213 5 待批临床临床中待批生产资料来源 : 丁香园申万研究资料来源 : 丁香园申万研究图 6: 恒瑞仿制药获批时间判断 :213 年将开启上市潮恒瑞仿制药获批时间判断 :213 年将开启上市潮 E 214E 215E 资料来源 : 丁香园申万研究图 7: 恒瑞在售产品市场潜力预测板块企业药名适应症现有产品规模原研规模国内仿制药规模预计未来规模已上市化学药化学药七氟烷吸入式麻醉药 5 亿雅培 7.6 亿美金亿 2 亿恒瑞医药顺阿曲库按肌松药 5 亿约 8 亿 > 亿碘克沙醇造影剂 3 万刚刚启动 >5 亿海正药业腺苷蛋氨酸保肝药 5 万约 5 亿 >5 亿华东医药阿卡波糖糖尿病 5 亿拜耳 5.2 亿美金约 3 亿 > 亿百令胶囊补肺肾 8 亿约亿 > 于 2 亿通化东宝胰岛素糖尿病 7.6 亿预计高于 4 亿 >2 亿信立泰比伐卢定抗凝药万 Medicines$5.5 亿无仿制药 >5 亿仙琚制药噻托溴铵粉雾剂哮喘万 BI49.5 亿美金超过 5 亿 >5 亿资料来源 : 申万研究请参阅最后一页的信息披露和法律声明 5 申万研究拓展您的价值

7 本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用年 6 月调研报告图 8: 恒瑞在研大产品未来销售预测企业药名适应症原研规模国内仿制药规模估计上市时点数量级阿帕替尼胃癌肝癌恒瑞专利药 213 年底 >15 亿法米替尼肾癌肠癌恒瑞专利药 214 年底 >15 亿长效 GCSF 升慢性粒细胞恒瑞专利药 213 年底 214 年初 >2 亿海曲泊帕乙醇胺片升血小板恒瑞专利药 216 年 >15 亿恒瑞医药非布司他抗高尿酸日本帝人无仿制药 213 年 >5 亿卡泊芬净抗真菌默克 6.2 亿美金原研 3.99 亿 213 年或者 214 年 >5 亿伊伐布雷定心绞痛施维雅原研, 未公开尚未上市 213 年或者 214 年 >5 亿磺达肝癸钠注射液抗凝 GSK4.7 亿美金约 2 亿 213 年或者 214 年 >5 亿资料来源 : 申万研究 3. 广东方案实际影响有限, 业绩增长有保障表 3: 广东招标方案对恒瑞实际影响有限广东方案发布以来, 市场担心广东方案对于公司业绩增长影响, 成交量大幅放大, 股价走势疲弱 2 年广东省标恒瑞仅奥沙利铂多西他赛来曲唑等产品中标,212 年广东市场含税销售 4 个亿, 预计 213 年广东市场销售规模 5 个亿, 我们估计净利润 6-7 万元公司培门冬酶碘佛醇碘克沙醇钠钾镁钙葡萄糖注射液艾瑞昔布是独家产品, 中标概率较大, 预计价格不受影响 ; 奥沙利铂 (ml:.1g 规格独家 ), 多西他赛 (1.5ml:6mg 规格独家 ), 伊立替康 (4mg mg 规格独家 ), 七氟烷 (ml 规格独家 ) 有望通过独家规格化解部分不利影响, 碘克沙醇右美托咪定左亚叶酸钙广东省差别定价, 公司将加大价格不受影响之品种或品规销售, 最大程度降低影响, 广东招标新政对公司整体影响有限上市公司品种收入占比剂型规格药品类型是否属于 GMP 以上质量层次同组厂家数注射剂 5mg 否 15 其他基本药物奥沙利铂 % 注射剂.1g 否 5 大容量注射液 ml:.1g 医保否 1 注射剂 2.ml:8mg 否 7 多西他赛 15% 注射剂 1.5ml:6mg 医保否 1 注射剂.5ml:2mg 否 2 注射剂 4mg 否 1 伊立替康 6% 注射剂 mg 医保否 1 注射剂 5ml:mg 否 2 来曲唑 5% 口服常释剂型 2.5mg 医保否 2 培门冬酶 1% 注射剂 5ml:375IU 非医保否 1 恒瑞医药替吉奥口服常释剂型替加氟 25mg, 吉美嘧啶 7.25mg, 奥替 3% 拉西钾 24.5mg 医保否 3 ml:67.8g( 每 1ml 含 32mg 碘 ) 1 碘佛醇 7% 大容量注射液 5ml:33.9g( 每 1ml 含 32mg 碘 ) 医保否 1 2ml:13.56g( 每 1ml 含 32mg 碘 ) 1 碘克沙醇 1% 大容量注射液 ml:65.2g(ml:32g I) 医保否 1 顺阿曲库铵 6% 注射剂 mg 医保否 2 右美托咪定 4% 注射剂 2ml 2ug 医保否 4 七氟烷 6% 吸入剂 12ml 非医保否 1 艾瑞昔布 % 口服常释剂型.1g 医保否 1 钠钾镁钙 25ml 1 大容量注射液非医保否 5% 5ml 1 ml 2 小儿电解质补给液 % 大容量注射液 25ml 非医保否 2 5ml 2 资料来源 : 广东省卫生厅国家药监局申万研究请参阅最后一页的信息披露和法律声明 6 申万研究拓展您的价值

8 本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用年 6 月调研报告市场担心恒瑞奥沙利铂与多西他赛增速放缓对于整体业绩增长的影响, 我们详细分析公司的收入结构,212 年全部肿瘤药收入占比约 48%, 奥沙利铂与多西他赛收入占比仅 25%, 伊立替康来曲唑替吉奥等品种仍处于增长期 7-12 年恒瑞麻醉药样本医院收入复合增长率 58%,8-12 年造影剂样本医院收入复合增长率 9%,-12 年电解质样本医院收入复合增长率 168%, 麻醉药造影剂电解质输液处于成长期, 未来三年仍将保持快速增长, 恒瑞业绩增长有保障图 9:212 年肿瘤药收入占比约 48% 图 :7-12 年麻醉药样本医院收入复合增长率 58% 212 年肿瘤药收入占比约 48% 15% 6% 48% 7% 24% 百万 RMB 年恒瑞麻醉药样本医院收入复合增长率为 58% 112% % % % % 12% % 8% 6% 4% 2% % 肿瘤药麻醉药造影剂电解质大输液专利药物其他药物销售收入 YOY 资料来源 :PDB 申万研究资料来源 :PDB 申万研究图 11:8-12 年造影剂样本医院收入增长率 9% 图 12:-12 年电解质样本医院收入复合增长率 168% 百万 RMB 8-12 年恒瑞造影剂样本医院收入复合增长率为 9% 215% % 47% 124 6% 25% 2% 15% % 5% 年恒瑞电解质输液样本医院收入复合增长率为 168% 百万 RMB % 126% % 2% 15% % 5% 销售收入 YOY % 销售收入 YOY % 资料来源 :PDB 申万研究资料来源 :PDB 申万研究 4. 当前市值有所低估, 维持买入评级我们维持年每股收益预测元, 同比增长 17% 2% 24%, 恒瑞创新步入收获期, 在研产品储备最厚, 当前市值有所低估, 维持买入评级请参阅最后一页的信息披露和法律声明 7 申万研究拓展您的价值

9 本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用年 6 月调研报告 5. 风险因素创新药研发的不确定风险 : 公司目前在研的创新药都是跟前体药物经过对比后, 疗效明显优于前体化合物的 me-better 药物, 但也存在最终疗效优势不明显, 从而不能获得批准的可能, 从而影响公司估值水平创新药上市后销售进程缓慢 : 公司没有独立的创新药营销队伍, 创新药上市后, 如果销售较慢, 也将影响公司估值水平仿制药的降价风险 : 我国都是仿制药, 药品降价是大趋势, 虽然公司不断推出新品, 扩充产品群, 但药品降价仍然可能影响公司盈利药品不良反应风险 : 是药三分毒, 任何药品都有副作用, 目前公司销售的仿制药, 毒性经过国外严格的临床试验, 但美国 FDA 因药品不良反应召回时有发生, 制药企业始终面临药品不良反应风险 ; 未来创新药上市后, 虽是仿创药, 但仍和前体化合物有不同, 一旦使用人群扩大, 同样可能面临药品不良反应风险豪森整合缓慢 : 豪森整合是大势所趋, 但进程较难把握, 如果推进速度较慢, 可能影响股价走势请参阅最后一页的信息披露和法律声明 8 申万研究拓展您的价值

10 本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用 213 年 6 月调研报告合并损益表关键假设百万元 E 214E 215E E 214E 215E 营业收入 5,435 6,439 7,845 9,646 抗肿瘤药增速 16% 8% 16% 15% 抗肿瘤类产品 2,583 2,797 3,231 3,712 麻醉镇痛药增速 37% 28% 26% 26% 麻醉镇痛药 1,315 1,677 2,114 2,656 造影剂增速 4% 36% 45% 42% 造影剂类药物 ,9 销售费用率 43% 42% 42% 42% 电解质大输液管理费用率 16% 16% 16% 16% 专利药物有效税率 14% 15% 15% 15% 营业总成本 4,135 4,894 5,978 7,312 营业成本 87 1,62 1,294 1,543 收入结构 212 年收入结构营业税金及附加销售费用 2,34 2,74 3,295 4,51 造影剂管理费用 892 1,3 1,275 1,582 类药物 8% 财务费用 (16) (19) (32) (45) 资产减值损失 (45) 公允价值变动损益投资收益营业利润 1,3 1,545 1,868 2,334 营业外收支利润总额 1,346 1,591 1,914 2,381 所得税净利润 1,151 1,352 1,627 2,24 成本结构少数股东损益归属于母公司所有者的净利润 1,77 1,266 1,522 1,894 资料来源 : 申万研究麻醉镇痛药 29% 电解质大输液 7% 专利药物 % 抗肿瘤类产品 56% 合并现金流量表百万元 E 214E 215E 净利润 1,151 1,352 1,627 2,24 加 : 折旧摊销减值财务费用 (19) (32) (45) 非经营损失 8 营运资本变动 (32) (278) (388) (496) 其它资本开支与经营活动现金流经营活动现金流 958 1,185 1,361 1,67 1,8 资本开支 ,6 其它投资现金流 1,4 投资活动现金流 (467) (222) (45) (4) 1,2 1, 吸收投资 8 负债净变化 () 6 支付股利利息其它融资现金流融资活动现金流 (111) (88) (94) (8) E 214E 215E 净现金流 ,162 经营活动现金流资本开支资料来源 : 申万研究请参阅最后一页的信息披露和法律声明 9 申万研究拓展您的价值

11 本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用年 6 月调研报告合并资产负债表百万元 E 214E 215E 经营利润率 (%) 流动资产 4,514 5,732 7,13 8,751 9 现金及等价物 1,329 2,24 3,21 4, 应收款项 2,846 3,113 3,486 3,965 6 存货净额其他流动资产 4 长期投资固定资产 1,269 1,365 1,669 1,893 无形资产及其他资产资产总计 5,893 7,27 8,791, E 214E 215E 流动负债短期借款 EBIT Margin 毛利率 EBITDA Margin 应付款项其它流动负债投资回报率趋势 (%) 非流动负债 35 负债合计股本 1,237 1,349 1,349 1,349 3 资本公积盈余公积未分配利润 3,9 4,163 5,435 7,21 15 少数股东权益股东权益 5,442 6,687 8,188,59 5 负债和股东权益合计 5,893 7,27 8,791,753 资料来源 : 申万研究 E 214E 215E ROIC ROE 重要财务指标收入与利润增长趋势 (%) E 214E 215E 每股指标 ( 元 ) 每股收益每股经营现金流每股红利每股净资产关键运营指标 (%) ROIC ROE 毛利率 EBITDA Margin EBIT Margin E 214E 215E 收入同比增长净利润同比增收入同比增长相对估值 ( 倍 ) 净利润同比增长资产负债率净资产周转率总资产周转率有效税率股息率估值指标 ( 倍 ) P/E P/B EV/Sale EV/EBITDA 资料来源 : 申万研究 E 214E 215E P/E 44.2 EV/EBITDA 请参阅最后一页的信息披露和法律声明申万研究拓展您的价值

12 本研究报告仅通过邮件提供给方瑞肖海燕使用 12 信息披露 213 年 6 月调研报告证券分析师承诺罗鶄 : 医药本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息, 独立客观地出具本报告, 并对本报告的内容和观点负责本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司在知晓范围内履行披露义务客户可通过 compliance@swsresearch.com 索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及关联公司持股情况股票投资评级说明证券的投资评级 : 以报告日后的 6 个月内, 证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准, 定义如下 : 买入 (Buy) : 相对强于市场表现 2% 以上 ; 增持 (Outperform) : 相对强于市场表现 5%~2%; 中性 (Neutral) : 相对市场表现在 -5%~+5% 之间波动 ; 减持 (Underperform) : 相对弱于市场表现 5% 以下行业的投资评级 : 以报告日后的 6 个月内, 行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准, 定义如下 : 看好 (Overweight) : 行业超越整体市场表现 ; 中性 (Neutral) : 行业与整体市场表现基本持平 ; 看淡 (Underweight) : 行业弱于整体市场表现我们在此提醒您, 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系, 表示投资的相对比重建议 ; 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况, 比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告, 以获取比较完整的观点与信息, 不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系, 如果您对我们的行业分类有兴趣, 可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数 : 沪深 3 指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是基于已公开信息撰写, 但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用, 并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告首页列示的联系人, 除非另有说明, 仅作为本公司就本报告与客户的联络人, 承担联络工作, 不从事任何证券投资咨询服务业务客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通, 需以本公司网站刊载的完整报告为准, 本公司并接受客户的后续问询客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突, 不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示, 本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失, 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况, 以及 ( 若有必要 ) 咨询独立投资顾问在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险, 投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户, 应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有, 属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示, 否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请参阅最后一页的信息披露和法律声明 11 申万研究拓展您的价值

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PowerPoint Presentation 2014 年传媒与互联网行业投资策略 A0230511040057 A0230513070009 A0230513060001 2 3 资料来源 :Wind 申万研究 11 13 300 300315 426% 436% 332% 300052 391% 401% 297% 300059 298% 307% 203% 300104 294% 303% 199% 300071 233% 243% 139%