公募基金投资者集中度管理新政理解和执行若干问题探讨

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资产管理法律评述 2017 年 3 月公募基金投资者集中度管理新政理解和执行若干问题探讨作者 : 黎明 / 陆奇 2017 年 3 月 17 日, 中国证券监督管理委员会 ( 以下简称证监会 ) 证券基金机构监管部通过其主办的 2017 年第 2 期机构监管情况通报 ( 以下简称监管通报 ), 向各公募基金管理人公募基金托管人发布了加强公募基金投资者集中度管理的若干要求监管通报

从投资者持有单一基金份额集中度的角度将公募基金按是否允许单一投资者持有基金份额数的比例达到或超过 50% 为标准分为两种类型 : 1.

1 资产管理法律评述 2017 年 3 月公募基金投资者集中度管理新政理解和执行若干问题探讨作者 : 黎明 / 陆奇 2017 年 3 月 17 日, 中国证券监督管理委员会 ( 以下简称证监会 ) 证券基金机构监管部通过其主办的 2017 年第 2 期机构监管情况通报 ( 以下简称监管通报 ), 向各公募基金管理人公募基金托管人发布了加强公募基金投资者集中度管理的若干要求监管通报自发布之日起对各公募基金管理人公募基金托管人产生约束力, 且适用范围涵盖所有公募基金本文将根据监管通报的要求, 结合中华人民共和国证券投资基金法和公开募集证券投资基金运作管理办法 ( 以下简称运作办法 ) 等法律法规, 对公募基金落实监管通报的不同情形予以梳理, 并就监管通报具体要求的理解和执行问题进行探讨一投资者集中性管理的主要规范监管通报从投资者持有单一基金份额集中度的角度将公募基金按是否允许单一投资者持有基金份额数的比例达到或超过 50% 为标准分为两种类型 : 1. 不允许单一投资者持有基金份额比例达到或者超过 50% 的基金, 但运作过程中因基金份额赎回等情形导致被动超标的除外 ( 为表述方便, 以下简称集中度受限基金 ); 如您需要了解我们的出版物, 请与下列人员联系 : 郭建良 : (86 21) Publication@llinkslaw.com 通力律师事务所 2. 允许单一投资者持有基金份额比例达到或者超过 50% 的基金 ( 为表述方便, 以下简称集中度非受限基金 ) 结合在公募基金注册申报反馈过程中证监会对于注册申报文件要求同期更新的承诺函 ( 适用于基金管理人新申报基金产品 ) 承诺函( 适用于基金管理人对超期未募集的基金产品变更注册 ) 承诺函( 适用于基金管理人对超期未募集的基 1

2 金产品延期募集备案 ) ( 以下将前述承诺函所涉及的三种情形的基金统称为新设基金 ), 监管通报就投资者集中性管理对新设基金的申报提出具体要求, 并强调基金管理人在产品存续过程中的合规运作关于非新设基金对投资者集中性管理的衔接和执行将在本文第二部分说明集中度受限基金在募集过程中及成立运作后单一投资者持有基金份额比例均不得达到或者超过 50%; 集中度非受限基金应当封闭运作或定期开放运作 ( 定期开放周期不得低于 3 个月 ) 并釆取发起式基金形式 : 基金管理人应釆取有效管控措施, 确保旗下产品不存在变相规避 50% 集中度要求的情形 : 运作方式为封闭式或定期开放 ; 应采用发起式基金规范要点在基金合同中约定, 单一投资者持有份额集中度不得达到或者超过 50%; 为实现集中度控制, 我们建议通过基金份额发售公告或其他相关公告对募集期单一投资者持有基金份额比例不得达到或者超过 50% 采取控制措施 ; 为实现集中度控制, 我们建议在基金合同招募说明书中明确如基金管理人接受某笔或者某些申购申请有可能导致单一投资者持有基金份额数的比例达到或者超过基金份额总数的 50%, 或者有可能导致投资者变相规避前述 50% 比例要求的, 有权部分或全部拒绝该等投资者的申购申请 ; 在基金合同及基金招募说明书等信息披露文件中予以充分披露及标识 : 在基金合同招募说明书中明确该基金允许持有基金份额比例达到或者超过 50% 的单一投资者不得向个人投资者公开发售 : 在基金合同招募说明书中明确不向个人投资者销售对变相规避集中度的认定和理解将在本文第三部分探讨 2

3 对于报告期内出现单一投资者持有基金份额比例达到或者超过 20% 的情形 : 不适用信息披露基金管理人至少应当在基金定期报告影响投资者决策的其他重要信息项下披露该投资者的类别报告期末持有份额及占比报告期内持有份额变化情况及产品的特有风险 ; 上述信息披露要求也应在基金合同基金的信息披露部分进行约定基金管理人与投资者不存在其他合作安排, 拥有完全独立的投资决策权, 不受特定投资者的影响基金管理人将公平对待投资者, 不向特定投资者提供额外的投资组合信息或提前向特定投资者披露相关信息基金管理人应认真履行合同约定, 采取必要合理的措施保护投资者合法权益合规运作为此, 我们建议 : 审慎接受大额赎回继续接受赎回申请将损害现有基金份额持有人利益的情形时, 可暂停接受投资人的赎回申请必要时可提高基金份额净值保留位数的计算精度责任承担如违反上述要求, 将承担运作办法第 53 条规定的法律责任, 接受监管部门的相应处理, 一年内不得提交基金产品募集注册申请及变更注册申请根据上述规范要求, 我们理解 : 1. 根据银行保险等机构特定需求发起设立的以灵活配置混合型债券型基金为主的所谓委外定制基金的监管方向已经明确, 禁止在零售市场销售, 允许面向机构发行, 疏堵结合 3

4 2. 以是否允许集中度达到或者超过 50% 为标准区分集中度受限基金和集中度非受限基金, 委外定制基金纳入集中度非受限基金一类监管 3. 委外定制基金的发行采用发起式, 与基金公司的资本金净资产和流动性资产等财务状况挂钩, 规模较小的基金公司或者尚无盈利积累的新基金公司次新基金公司在委外定制基金业务的开展规模上将受到明显的财务条件劣势的限制, 股东提供发起式基金认购资金或者为公司提供流动性支持将更为重要 4. 尽管委外定制基金按集中度非受限基金纳入合规监管, 但其性质仍为公募基金, 委外定制基金过往存在涉嫌违规的情形, 如机构客户参与投资建议或者决策获得基金信息的非公平安排在投资风控等方面基金公司与机构客户达成非透明安排等, 在集中度管理新政下仍然违规而不可行, 集中度非受限基金仅仅是容忍特定投资者较高的集中度, 但并非允许沦为为特定投资者服务的通道工具 5. 尽管集中度管理新政消除了委外定制基金的违规隐患, 但集中度过高仍然存在影响持有人权益的可能, 例如巨额赎回对投资持续性和稳定性的影响, 赎回变现增加的短期冲击成本, 按照净值计算尾差处理规则可能对于基金份额净值带来的异常上涨或者下跌, 规模急剧缩水对于债券交易打新等投资策略形成的冲击以致基金投资目标实际上难以甚至无法实现等因此对于投资者集中度过高的基金, 基金管理人应当充分考虑各种情形下特别是赎回压力下持有人利益的保护措施对于集中度非受限基金而言, 在巨额赎回的情况下发生上述影响几成必然, 若无法有效消除该影响, 基金管理人对于由此导致的损失将有一定的责任风险 ( 对于管理人赔偿责任承担问题, 请密切关注产品申报文件承诺函的最新动态 ) 6. 新设基金承诺函应由法定代表人总经理和督察长三人签字, 公司违反承诺的, 除公司将面临一年内暂停公募产品注册或变更注册申报的监管措施外, 直接负责人主管人员或直接责任人员 ( 就我们理解而言较大可能会包括承诺函的三位签署人员 ) 也将面临行政监管措施并记入诚信档案因此公司相关业务部门, 包括销售市场运营投资合规等, 应当高度重视承诺函内容的真实性和有效执行方案二投资者集中度管理的落实方案除第一部分涉及的三类新设基金外, 在监管通报发布前已成立的基金在监管通报发布时正处于发售期的基金 / 已完成注册但尚未发售的基金 / 正在申请注册的基金都面临如何与投资者集中度管理要求衔接适配的问题, 且前述四类基金因所处状态不同, 在适用监管通报的程度及后续应对上也不尽相同根据新政规定和我们的理解, 对于该四类基金的衔接要求和落实方案整理如下 : 4

5 监管通报发监管通报发监管通报发布时监管通报发布前已成立的基布时处于发售期已完成注册但尚未布时正在申请注金的基金发售的基金册的基金鉴于已成立鉴于基金已鉴于基金法律根据两类基金不的基金中, 发售, 且该文件已经证监同的要求准备 / 更不存在完全时点不存在会注册, 应默新承诺函及法律符合监管完全符合认为集中度受文件通报要求监管通限基金, 基金的集中度非报要求的管理人可在证受限基金, 集中度非受监会允许的前应默认为集限基金, 应提下, 经履行对基金的认定及应对方式中度受限基金拟变更为集中度非受限基金的, 应履行变更注默认为集中度受限基金拟变更为集中度非受限基金的, 应在基金合同适当程序后在基金合同招募说明书中补充集中度受限基金的必备条款和合理条款册及持有人生效后履行拟将该基金定大会程序变更注册及位为集中度非持有人大会受限基金的, 程序应履行变更注册程序不得再接受不得再接受不适用不适用该投资者申该投资者认购 ( 但对于购监管通报发布时存在持有基金份额 50% 以上投资者该投资者降低比例至 50% 以下后是否还能继续接受申购尚有争议 ) 在基金合同招募说明书或相关业务规则的范围内, 通过管理人限制累计认购金额拒绝认购申请 5

6 延长募集期限扩大募集规模等方式降低至 50% 以下监管通报发布后因接受认购申购而出现持有基金份额 50% 以上投资者监管通报发布后因其他投资人赎回被动出现持有基金份额 50% 以上投资者出现单一投资者持有基金份额数的比例超过基金份额总数 20% 的情形禁止, 除非通过变更注册及召开集中度非受限基金 : 不适用持有人大会调整为集中度非受限基金集中度受限基金 : 禁止不得再接受该投资者申购集中度非受限基金 : 不适用集中度受限基金 : 承诺函已对被动出现持有比例超过 50% 的情形进行豁免, 但不得再接受该投资者申购鉴于监管通报自发布之日起集中度非受限基金 : 不适用对基金管理人基金托管人产生约束力, 基金管理人需注意自集中度受限基金 : 在定期报告中对 2017 年第一季度起的定期报告单一投资者持有基金份额数超过对单一投资者持有基金份额数 20% 的相关信息予以披露超过 20% 的相关信息予以披露对于上述整理情况, 另再补充两点说明 : 1. 集中度受限基金在存续期内拟允许单一投资者持有基金份额比例达到或超过 50% 的, 应当按集中度非受限基金模式进行变更注册, 包括调整运作方式为封闭式或定期开发追加发起资金并承诺持有期限不少于三年在法律文件中明确不得再向个人投资者销售对于新设基金而言, 初始采用封闭或定期开放的运作方式和发起式基金的模式并无特别之处但对于已存续的普通开放式基金为转化成集中度非受限基金而进行上述变更并且限制向个人投资者销售, 除应履行变更注册和基金份额持有人大会的基本程序外, 还应特别考虑对于基金份额持有人特别是个人投资者进行充分的风险提示为其提供必要的选择退出安排另外 6

7 也需注意, 既然集中度非受限基金不能向个人销售, 采用封闭式运作和定期开放运作也恐难进行上市交易, 除非交易所可限制该类基金的个人投资者交易, 否则仍会有个人投资者通过场内交易持有集中度非受限基金 2. 目前集中度管理新政只涉及到集中度受限基金如何转化成集中度非受限基金, 而未涉及集中度非受限基金如何转化成集中度受限基金由于集中度非受限基金的高集中度持有人对该单一基金的投资需求客观上会存在一定的时限性, 因此这类基金事实上不会像零售基金一样是永续或者不定期存续的当高集中度的单一投资者退出, 使产品不再具备生命力时, 该基金的后果或转型为零售基金, 或清算终止鉴于目前集中度非受限基金存在上报的需求, 未来也会陆续有此类基金获准注册, 对于未来转型或者清算的程序可以考虑提前加以设置虽然对于转型而言变更注册必不可免, 但可以通过基金合同约定触发条件清晰结果确定的授权条款避免召开基金份额持有人大会三实务操作中的疑难问题 1. 场内基金的集中度管理本文第一第二部分对投资者集中度管理的应对措施和落实流程, 对于基金管理人自 TA 登记的基金至少是具备技术上实现的可能性的但对于采用中国证券登记结算有限责任公司 ( 以下简称中国结算 ) 的 TA 系统或证券登记结算系统登记的场内申购赎回和上市交易的基金, 例如 LOF ETF 等产品, 集中度的控制则需要通过中国结算进行并且具有极大难度例如目前市场上开通 RTGS 的深圳市场跨市场 ETF 上海市场跨市场 ETF 等, 因申购份额可以实时确认并可立即在二级市场交易, 不仅基金管理人无法在每日收市后根据基金资产规模对申购赎回申请确认失败, 作为登记机构的中国结算也很难对该等交易申请进行准确管控对此类基金进行集中度管理不仅牵涉到与中国结算的沟通业务规则的修改巨大的系统改造量, 一定程序上也将颠覆目前的 ETF 交易模式尽管存在实施上的巨大难度, 也有公司提出了豁免场内基金集中度管理的意愿, 但是从另一方面来看, 场内基金豁免所留下的制度漏洞可能会导致集中度管理新政所欲构建的委外定制基金监管体系受到破坏并难以全面有效执行因此对于场内基金的问题, 需要基金公司与监管机构充分沟通, 寻求监管目标实现与控制方案可执行性的平衡点, 探寻切实可行亦能符合监管目的的控制方案例如, 在集中度控制基金的类型化方面, 上市交易的开放性参与和退出机制本身一般不符合委外定制机构的需求, 权益类产品一般亦非其需求投向, 二级市场交易也为大额资金退出提供了相比赎回更加便利的通道再如, 在控制手段方面, 场内交易的效率要求与集中度控制时点的滞后性存在天然冲突, 事前或者实时的控制 ( 即先控制再确认 ) 的手段在场内难以实现, 因此在尊重场内交易固有特点的前提下, 探讨事后控制监督的方案可能会更加务实一些 7

8 2. ETF 联接基金的投资特性 ETF 联接基金是指将绝大部分基金资产投资于跟踪同一标的指数的 ETF, 紧密跟踪标的指数表现, 追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化, 采用开放式运作方式的基金根据公开募集证券投资基金运作指引第 2 号基金中基金指引规定, ETF 联接基金持有目标 ETF 的市值, 不得低于该联接基金资产净值的 90% 因此, 目标 ETF 是 ETF 联接基金唯一且最主要的投资对象, 当前存续的 ETF 中, ETF 联接基金位居其目标 ETF 前十大基金份额持有人之位的也并不少见我们理解, 对投资者集中度的管控不应影响到 ETF 联接基金作为特殊基金中基金的投资特性, 因此在集中度控制问题上应考虑对于联接基金予以豁免该问题尚待监管部门进一步指示 3. 一致行动的判断监管通报及承诺函要求基金管理人釆取有效管控措施, 确保旗下产品不存在通过一致行动人等方式变相规避 50% 集中度的情形防止通过一致行动人变相规避 50% 集中度限制, 是作为单一投资者 50% 集中度控制要求的一个从属要求提出的, 本意是防止投资者通过拼单拆单的方式规避采用单一账户认定 50% 集中度的限制但在监管通报发布以后, 如何认定一致行动人以及如何执行成为了业内对于监管通报讨论最为激烈的问题由于目前证监会尚未对监管通报所提及的一致行动人确定具体的标准, 在有明确的监管口径之前, 一致行动人的认定标准只能是由各家公司自行把握制定若标准制定过严, 可能会误伤投资者关联账户正常的偶然性的同时投资 ; 若标准制定过宽, 事实上关联账户基于共同的投资安排进行同时或者先后的一致行动投资操作而管理人未予控制, 管理人以及相关高管人员都可能会面临较严重的监管措施或者处罚从监管风险可控角度, 现阶段标准制定宜严不宜宽, 待监管政策明确行业实践成熟, 再适时进行调整一致行动人本是来自上市公司收购管理办法中以协同扩大对上市公司表决权的支配为核心的上市公司收购所涉及的持股变动信息披露相关权益计算主体和信息披露义务人的概念监管通报借用了一致行动人的概念, 但认定目的与上市公司收购管理办法有所差异监管通报的要求, 即便是存在 50% 集中度的投资者, 也不应存在管理人让渡投资决策权不公平对待持有人投资安排不透明等违规情形对于集中度非受限基金的管制, 主要在于单一投资者资金量较大, 其资金进出对于其他持有人的权益可能会产生负面影响, 从而对于运作方式销售对象等作出了若干限制在这一目的下提出的一致行动人的概念, 应当是以不同账户的投资决策存在协同一致为基础, 而非以表决权支配为核心 8

9 基于投资决策权归属的基本考量, 结合在销售环节的可操作性, 我们探讨性提出以下一致行动人的认定方案以供参考 : (1) 对于同一机构开立的不同基金账户 ( 如同一金融机构不同理财产品开立的不同账户 ) 认购申购同一基金的, 后购买基金的账户默认前购买基金的账户的一致行动账户 ; (2) 对于第 (1) 项的默认一致行动账户, 机构投资者可以提出相反证据证明该账户由第三方进行投资管理, 包括第三方投资顾问账户委托人以投资建议投资指令等方式进行投资管理 ; (3) 对于第 (1) 项的同一机构开立的不同基金账户, 不建议以该机构内部对账户管理人员的分工安排为标准进行是否构成一致行动账户的区分, 该授权属于内部授权, 相关管理人员或投资经理的投资决策属于职务行为, 就投资决策权的归属主体而言仍然是由该机构在行使投资决策权 ; (4) 机构投资者为理财产品开立的基金账户购买基金时, 建议要求其披露该理财产品是否由第三方进行管理, 以便管理人进行穿透核查, 将该账户与实际进行投资管理的第三方自有账户或者管理的其他账户视为一致行动人 ; (5) 母子公司的基金账户公司与分公司基金账户同一实际控制人控制的多家公司开立的基金账户, 默认为一致行动账户, 并允许投资者提出投资决策独立等相反证据以排除一致行动账户的认定监管通报发布后, 对于监管通报的理解和执行存在不少争议和讨论, 较多问题仍然有待监管部门的进一步明确本文基于对规定的理解和对实务影响的思考, 对于监管通报的相关问题进行探讨, 以期为基金公司理解和执行监管通报提供一个参考角度, 但本文所提出的探讨内容并不代表监管部门意见, 也未明示或者暗示直接或者间接来自于监管部门的确认或者认可, 请读者留意并审慎参考 9

10 如需进一步信息, 请联系 : 作者黎明电话 : (86 21) raymond.li@llinkslaw.com 陆奇电话 : (86 21) qi.lu@llinkslaw.com 上海韩炯电话 : (86 21) christophe.han@llinkslaw.com 俞卫锋电话 : (86 21) david.yu@llinkslaw.com 娄斐弘电话 : (86 21) nicholas.lou@llinkslaw.com 黎明电话 : (86 21) raymond.li@llinkslaw.com 安冬电话 : (86 21) desmond.an@llinkslaw.com 北京翁晓健电话 : (86 10) james.weng@llinkslaw.com 香港 ( 与张慧雯律师事务所有限法律责任合伙联营 ) 俞卫锋电话 : (86 21) david.yu@llinkslaw.com 秦悦民电话 : (86 21) charles.qin@llinkslaw.com 吕红电话 : (86 21) sandra.lu@llinkslaw.com 夏亮电话 : (86 21) tomy.xia@llinkslaw.com 俞佳琦电话 : (86 21) elva.yu@llinkslaw.com 王利民电话 : (86 10) leo.wang@llinkslaw.com 吕红电话 : (86 21) sandra.lu@llinkslaw.com 通力律师事务所

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11 永乐浙商银行永乐 2 号人民币理财产品 182 天型 BC 是 5.51% 永乐浙商银行永乐 1 号人民币理财产品 180 天型 AC 是 5.25% 浙商银行理财产品运作情况报告 (2018 年 9 月 ) 尊敬的客户 : 2018 年 9 月 1 日至 2018 年 9 月 30 日, 我行理财产品运作情况如下 : 一尚在存续期的理财产品运作情况 9 月末, 我行尚在存续期的永乐理财 ( 含天天增金 ) 产品共 49 款, 报告期内所有产品的资金投向和投资比例均符合产品说明书的约定, 并委托具有证券投资基金托管资格的商业银行管理理财资金及所投资的资产,