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崇丛
5 years ago
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1 石油行业运行特征及油价分析 2007 年投资策略专题 : 行业策略行业研究石油投资要点石油是当前世界消费量最大的基础经济资源, 而且处于几乎所有产业链的顶端石油价格的动荡会给相关产业带来重大的影响, 同时由于石油价格高位的示范效应, 会导致基础资源价格的整体性上升, 从而对经济和金融产生大的影响分析师殷孝东电话 : 邮件 :yinxd@citics.com 石油需求增速持续减缓将导致 2006 年四季度油价继续回落受美国等主要发达国家经济增长速度减慢以及长期高油价的影响, 今年以来, 全球石油需求增长开始明显放缓石油供应稳定增长正在消除长期以来人们对未来供给的担忧, 有利于油价的回落近几年来, 由于油价大幅上涨, 各产油国和跨国石油公司纷纷加大了勘探开发投资力度, 石油产量持续提高除产量增长外, 主要石油消费国原油库存量也在不断增加短期来看, 由于影响油价的心理因素和政治因素逐渐明朗, 油价中的投机成分正被逐渐挤出, 回归至真实的由供求关系决定的油价正浮出水面, 由于短期内决定供求的因素并未发生大的变化, 因此, 目前油价正在向真实水平回归, 预计 2006 年四季度国际油价将在 55 美元 / 桶 ~65 美元 / 桶之间震荡 2007 全年布伦特原油平均价格预计将维持在 58 美元 / 桶 -62 美元 / 桶的水平油价下跌对于全球消费量居第二的中国来讲, 可以使原油进口成本的降低, 人民币升值又为这一好事锦上添花, 饱受油价上涨的炼油企业将因此而成本大幅降低, 经营情况明显好转维持中国石化买入的投资评级由于原油并非如煤炭及其他能源直接进入生产领域为大众所利用, 而是通过石油炼制等工艺生产出如成品油和石化产品来进入我们的消费领域的, 原油的价格变化是通过石油化工产业链条的成本递增而影响下游产业链条, 如大宗石化产品价格的变化将影响下游塑料化纤包装橡胶等相关产业的成本变化, 而成品油价格的下降将对交通运输民航汽车消费等产业的运行带来有利影响请务必阅读正文之后的免责条款部分

2 目录多种因素齐推油价下跌...1 油价下跌带来隐忧...2 值得关注的问题 : 全球经济是否面临降温危险?...2 供给到底有没有问题...3 投机基金的影响分析...4 中国的石油供给和需求现状...7 工业化阶段的能源需求特征...7 石油需求快速增长, 进口石油成为重要来源...8 中国石油石化行业运行特征...10 产业高速发展集群优势逐步显现...10 原油成品油价格倒挂炼油板块压力重重...10 油品质量升级加速企业成本增加...10 重油加工和进口低硫原油影响毛利率...11 市场结构分析年原油价格预测...11 长期原油价格预测...12 原油价格如何影响中国能源股...13

3 石油是当前世界消费量最大的基础经济资源, 而且处于几乎所有产业链的顶端石油价格的动荡会给相关产业带来重大的影响, 同时由于石油价格高位的示范效应, 会导致基础资源价格的整体性上升, 从而对经济和行业产生大的影响回顾近一年来的走势, 纽约商品期货交易所原油期货从 2004 年底每桶美元到今年 8 月 7 日每桶美元, 整整上扬了 83.77% 而在接下来的一个月时间内, 油价一反常态, 持续下跌, 特别是在击穿了 60 美元 / 桶的心理价位后, 国际原油价格并没有止跌的迹象, 继续在 60 美元 / 桶的下方徘徊, 究竟是什么在主导油价, 油价未来何去何从? 美元 / 桶 wti 期货布伦特期货阿曼期货迪拜期货资料来源 : 隆众石化商务网多种因素齐推油价下跌此轮油价的下跌是由多方面的原因共同推动形成的随着地缘政治局势出现缓和及美国油品库存上升, 市场对国际原油供应方面的担忧减弱 ; 一些对冲基金对经济前景担忧, 纷纷采取减仓和做空策略, 从而加速了市场下滑从 2006 年四季度国际石油市场总体走势来看, 油价仍将有所回落金融界人士分析, 美国加息已经见顶, 预计明年美国有减息措施, 许多基金因而退出原油等商品市场转向投资国债, 从而加剧了原油市场的下滑石油需求增速持续减缓将导致四季度油价继续回落受美国等主要发达国家经济增长速度减慢以及长期高油价的影响, 今年以来, 全球石油需求增长开始明显放缓石油供应的稳定增长正在消除长期以来人们对未来供给的担忧, 有利于油价的回落近几年来, 由于油价大幅上涨, 各产油国和跨国石油公司纷纷加大了勘探开发投资力度, 石油产量持续提高除产量增长外, 主要石油消费国原油库存量也在不断增加 2006 年四季度国际油价将在 55 美元 / 桶 ~65 美元 / 桶之间震荡 1

4 油价下跌带来隐忧油价的下跌对中国经济乃至全球经济来说无疑是个利好消息商品价格的下跌将有利于减轻通胀压力, 保证经济平稳健康运行油价的下跌, 必然带来所有商品价格的下挫, 而原材料价格的全面下跌, 对大多数生产型企业来说, 无疑利好但如果油价真的进入下跌通道, 将会引发各国货币政策的调整届时, 利率汇率的变化, 都将给企业经营以及个人投资带来更大的不确定性, 市场风险不可小视按照经济周期理论, 关于世界经济将降温的隐忧已经渐渐浮现从长期来说, 世界经济周期决定了油价周期一般来说, 世界经济周期对于油价周期具有决定性的作用, 而油价的波动是引发经济周期波动的重要原因当前, 由于全球主要国家相继采取了紧缩性货币政策, 未来世界经济增速有可能减缓, 而油价也将随经济周期的变化而发生转换最近美国公布的一系列经济数据都显示, 美国经济增长已经放缓, 作为世界经济的火车头, 美国经济增长放缓, 将使全球主要经济体都受到影响, 以出口为导向的中国经济受到的影响也许更大中国和美国两大发动机同时放慢了速度, 显然为世界经济的发展前景蒙上了一层阴影油价对世界经济影响关系图产量下降供应减少油价升高经济增长上升需求增加石油投资减少需求减少经济增长下降石油投资增加油价下跌供应增加产量增加值得关注的问题 : 全球经济是否面临降温危险? 作为全球经济风向标的国际原油价格下跌, 是否意味着世界经济即将进入衰退期, 更成为了分析人士争论的焦点尽管这几年世界各地局部战争此起彼伏, 但经济列车似乎没有受到战争的影响, 反而高速行驶 2003 年至 2006 年全球 GDP 的平均增幅达 4.8%, 是上世纪 70 年代以来最为强劲的 4 年尽管有人猜测经济增长的惯性还要持续一段时间, 但有分析人士认为 : 全球经济增长已是强弩之末, 此轮繁荣即将结束,2007 年将是世界经济由热趋冷的一个拐点世界经济即将面临的发展周期中的良性调整, 还是由发展走向衰退? 从这种种相反的观点中, 可见经济形势究竟如何演绎还需要等待市场的检验, 但至少可以看到的是, 油价的回落将反作用于经济的发展, 那么经历或短或长一段时间的调整, 经济的走势终将重返良性轨道 2

5 供给到底有没有问题根据 EIA(Energy Information Administration) 统计的从 1990 年以来的世界能源消费构成, 和其对年世界能源需求和构成预测, 全世界能源消费的结构变化不大, 其中石油约占世界一次能源消费总量的 39%, 是最重要的能源来源, 未来 25 年石油还将保持 39% 左右的比例按照 EIA 的预测, 未来全球能源一次能源消费中天然气的比例上升较快, 将超过煤炭成为第二大能源来源 ; 核能也有小幅增长 ; 而煤炭所占的比重则逐渐下降, 成为第三大能源来源总的来看, 石油天然气和煤炭是最重要的能源, 合计占全球一次能源消费总量的比例超过 85% 图 1: 世界一次能源消费构成单位 :Quadrillion Btu 石油天然气煤炭核能其它资料来源 :EIA International Energy Outlook 2005 随着全球经济的增长, 世界各国对于石油的需求也水涨船高, 这是过去两年来推动油价创下历史高点的主要原因, 但目前全球原油供应量还是很充足的全球世界石油日供给量为 8460 万桶, 而石油日需求量为 8430 万桶, 还有 30 万桶的赢余因此目前世界石油供应并不紧张, 甚至还出现少量过剩, 因此对原油供应不足的担忧是没有必要的表 1: 世界石油产量及主要的产油国产量比较国家和地区产量 /Mt 占世界比例,% 储采比 1 沙特阿拉伯俄罗斯美国墨西哥中国伊朗委内瑞拉世界石油产量

6 表 2: 世界一次能源消费构成比例石油 38.8% 39.1% 38.7% 39.4% 39.4% 39.4% 39.4% 天然气 21.5% 22.9% 23.0% 23.1% 23.6% 24.4% 25.1% 煤炭 26.3% 23.4% 23.7% 22.9% 22.5% 22.3% 22.5% 核能 5.8% 6.4% 6.5% 6.3% 6.1% 5.6% 4.9% 其它 7.6% 8.2% 8.0% 8.3% 8.4% 8.2% 8.1% 合计 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 资料来源 :EIA International Energy Outlook 2005 图 2: 世界石油储量分布亚太地区 3.70% 非洲 7.40% 北美 4.80% 中南美 9.40% 欧洲 ( 包括独联体 )9.30% 中东 65.40% 资料来源 : 中国石油化工经济分析 20 世纪 80 年代后, 掌握着世界石油剩余可采储量 78.2% 石油产量 38.4% 的石油输出国组织 (OPEC) 开始采取以限产保价为主的策略, 长期以来其生产能力没有得到充分发挥表 3: 世界石油消费及主要的石油消费国国家石油消费量 /Mt 占世界比例,% 1 美国中国日本德国俄罗斯韩国印度意大利法国加拿大巴西墨西哥世界石油消费总量资料来源 : 中国石油化工经济分析投机基金的影响分析石油除了是一种商品之外, 在现在的期货市场中已经成为一种重要的金融工具据统计, 目前世界上游资总量大概在 8 万亿到 10 万亿美元, 而这些资金主 4

7 要进出于股票市场期货市场黄金市场和外汇市场, 在外汇市场和股票市场收益难以保证的情况下, 游资会流出这两个市场而转投向有盈利预期的期货市场和有安全保障的黄金市场而在期货市场上, 原油作为主要的交易品种和重要的不可再生资源性产品必将受到市场的追捧, 并导致价格的继续上扬不可小视的投机炒作目前的供需现状使得市场人士变得异常脆弱, 微小的 " 风吹草动 " 就会触动他们敏感的神经大西洋的飓风引发了对于原油供给的担忧, 而主要产油国动荡的局势伊朗核问题以及针对西方国家的可能的恐怖袭击则把担忧推向了高潮如此多的 " 突发事件 ", 也推动油价大幅波动心理因素的担忧自上世纪 80 年代起, 全球的石油开采量已经超过发现量, 对未来原油供给的担心是支持市场作多的一个重要理由而且石油需求量运输量大, 地缘政治风险导致运费和所需的运输补偿直接推升了油价的上涨缓解世界原油供给的其他因素在全球经济向好必然拉动石油迅速增长的同时, 世界石油供应也将不断增长, 石油供需基本面情况将有所改善表 4: 世界石油供需平衡表单位 : 百万桶 / 日 2005 年 2006 年 1 季度 2 季度 3 季度 4 季度全年 1 季度 2 季度 3 季度 4 季度全年需求合计 OECD 非 OECD 供应合计非 OPEC OPEC 其中 : 原油凝析油数据来源 :IEA 持续的高油价促进了新能源的开发及替代能源的发展世界石油剩余产能将增加, 石油供应瓶颈将逐步得到解决一方面随着勘探开发投资力度的加大, 世界石油产能增长将明显高于石油需求增长 ; 同时来自于加拿大的油砂和委内瑞拉超重石油带的非传统石油资源比重也将逐渐上升表 5: 世界液体产能增长情况单位 : 百万桶 / 日 2005 年 2006 年 * 2007 年 * 2008 年 * 世界合计非 OPEC OPEC 总增量数据来源 : 剑桥能源协会 5

8 综合考虑, 国际油价在新的平衡价格带上震荡的走势已不可改变, 但随着石油供需平衡格局改善, 世界供应能力的瓶颈问题逐步解决, 替代能源的发展将促使世界原油价格从目前的高位有所下滑表 6: 国际市场原油价格 ( 路透社 ) 单位 : 美元 / 桶日期 WTI 布伦特迪拜阿曼米纳斯塔皮斯 11 月 9 日月 8 日月 7 日月 6 日月 3 日本周均价上周均价年 10 月均价年 9 月均价年 8 月均价年 7 月均价年 6 月均价年 5 月均价年 4 月均价年 3 月均价年 2 月均价年 1 月均价年 12 月均价年 11 月均价年 10 月均价注 :(1) WTI- 纽约商品期货交易所 12 月期货收盘价布伦特 - 伦敦国际石油交易所 1 月期货结算价 (2) 迪拜阿曼 -1 月产地离岸价, 塔皮斯 12 月米纳斯 -12 月产地离岸价 (3) 月均价为前月 26 日至当月 25 日平均价表 7: 国际市场原油价格 ( 普氏 ) 单位 : 美元 / 桶日期大庆杜里米纳斯塔皮斯辛塔胜利布伦特 Dtd 迪拜阿曼 11 月 9 日月 8 日月 7 日月 6 日月 3 日本周均价上周均价年 10 月均价年 9 月均价年 8 月均价年 7 月均价年 6 月均价年 5 月均价年 4 月均价

9 日期大庆杜里米纳斯塔皮斯辛塔胜利布伦特 Dtd 迪拜阿曼 06 年 3 月均价年 2 月均价年 1 月均价年 12 月均价年 11 月均价年 10 月均价资料来源 : 路透社注 :(1) 以上前六项原油价格为环太平洋现货价 (2) 迪拜和阿曼原油价格为 12 月产地离岸价 (3) 布伦特 Dtd 是布伦特佛蒂和奥斯伯格三种油的混合现货价格 (4) 月均价为前月 26 日至当月 25 日平均价中国的石油供给和需求现状工业化阶段的能源需求特征能源是支撑经济活动和国民生活的重要物资经济增长与能源需求增长的关系, 一般用能源消费弹性系数来表示, 也就是用相对于 1 个单位 GDP 增长量的能源消费增长量来描述两者的关系能源消费弹性系数的数值因不同的经济发展阶段而变化, 通常在一个国家工业化的阶段数值超过 1, 随着经济发展和技术进步, 数值渐渐呈现变小的趋势我国的经济发展仍处于工业化阶段, 这一阶段的能源需求特征如图所示图 3: 工业化阶段能源需求特征 ( 经济发展阶段与分部门的能源消费 ) 一次能源需求能源消费弹性系数产业部门交通部门 ( 货物 ) 交通部门 ( 旅客 ) 生活消费第 1 阶段第 2 阶段第 3 阶段第 4 阶段时间在推进工业化的过程中, 产业部门的能源需求迅速增加, 随着产业活动的扩大, 以货物运输为主的交通运输部门的能源需求开始增长工业化推动了国民收入的增加和国民生活水平的提高, 民用能源消费不断增长的同时, 以旅客运输为主的交通运输部门的能源消费也随之增长因此, 在工业化阶段国民经济对能源的需求将保持一个持续的较高的水平从我国的能源消费来看, 在我国一次能源消费结构 ( 煤炭 66.1% 石油 23.4% 天然气 2.7% 水电 7.8%,2005 年 ) 没有发生结构性变化的条件下, 交通运输部门以及生活消费部门石油消费的增长是拉动国内石油消费需求的主要因素, 并且交通运输部门和生活消费部门的石油消费主要是对成品油消费 7

10 1996 年开始, 中国从石油出口国成为石油净进口国, 从 1999 年以来, 中国成为世界上石油需求增长最快的国家从 1993 年到 2005 年, 中国石油消费占世界石油消费的比例由 4.5% 增加到 8.1%, 根据 EIA 的预测, 这一比例到 2010 年和 2020 年还将分别增长到 8.3% 和 10.0% 由于在全球石油需求中所占比例持续增长, 中国石油需求的波动在很大程度上将影响世界石油市场的贸易格局而且目前中国人均石油消费水平非常低, 未来仍具有较大的发展空间图 4: 中国石油产量和消费量与 GDP 增长对比 30.0% 25.0% GDP 同比增长中国石油产量增长中国石油表观消费量增长 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% 资料来源 :oil&gas Journal 中国海关总署中信证券研究部石油需求快速增长, 进口石油成为重要来源相对于中国石油产量的缓慢增长, 中国石油需求则大幅增加尤其是从 1996 年以后, 由于国内石油产量满足不了石油需求, 中国成为石油的净进口国 2003 年中国石油净进口量创历史新高, 达到 8299 万吨, 占 2003 年中国石油需求量的 33.2%, 占 2003 年中国石油产量的 49.7%, 中国也一举成为世界石油第二大消费国这三年间, 中国的石油消费继续持续增长, 这和经济的持续健康运行不无关系图 5: 中国石油产量和表观消费量单位 : 万吨中国石油产量中国石油表观消费量资料来源 :oil&gas Journal 中国海关总署表观消费量 = 当年石油产量 + 进口量 - 出口量 8

11 中东是中国进口石油最主要的来源在中国进口石油的份额中, 中东地区所占的分额一直是最大的, 始终超过 50%, 由于中东地区近年来战乱不断, 局势动荡, 而且海上运输必经的马六甲海峡的控制权始终掌握在美国手中, 因此给我国石油安全带来很大的威胁今年来我国从非洲地区进口原油的比重在不断上升, 中东原油的比例有所下降, 但是仍达到进口原油总量地 50% 图 6: 中国石油进口分布中国的石油进口分布 (%) 其余 15.2 科威特 3.5 刚果 3.6 赤道几内亚 3.8 苏丹 4.2 沙特 20.6 安哥拉 14.5 资料来源 : 中国海关也门 5.9 安曼 7.7 伊朗 10.4 俄罗斯 10.6 从 1993 年以来, 我国从石油净出口国成为石油净进口国, 进口石油总量不断增加目前, 无论使原油自供能力和资源可利用条件来看, 我国石油自给产量都难以满足中国经济发展的需求按照目前的储量增长潜力,2010 年年可望达到储量和产量的高峰, 中国国内石油产量估计能达到亿吨, 此后, 国内产量的增长速度将放缓按照目前的估计, 到 2010 年中国石油需求量将达到亿吨左右, 因此, 我国对石油进口的依存度还将不断增加, 石油战略安全问题成为日益突出的问题图 7: 中国进口石油依存度比较净进口占国内产量比例净进口占石油消费量比例 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 7% 7% 18% 16% 37% 32% 37% 27% 27% 24% 49% 33% 42% 42% 40% 40% 资料来源 : 中国海关总署 9

12 中国石油石化行业运行特征产业高速发展集群优势逐步显现炼油产业是我国国民经济的支柱产业, 截至 2005 年年底, 我国原油一次加工能力约 3.1 亿 t/a, 居世界第二位, 其中高硫油加工能力达到 4300 万 t/a, 占原油总加工能力的 13.8% 2005 年全年加工原油 2.9 亿 t, 平均加工负荷为 87.0%, 其中中国石化和中国石油两大公司年加工负荷达到 95.0% 以上, 而地方炼厂产能利用率则不足 60.0% 近几年来, 为了提高炼油产业的竞争力和整体抗风险能力, 我国的炼油行业加大了结构调整和技术改造的力度, 产业结构和布局明显改善, 产品质量显著提高目前, 我国拥有镇海茂名高桥上海大连等近 10 座千万吨级炼厂, 产业布局进一步趋于合理, 产业集中度逐年提高在此基础上, 全国含硫原油加工能力达到 4500 万 t/a 左右, 加氢装置能力已占原油一次加工能力的近 30%, 油品质量全部达到欧 Ⅱ 排放标准, 部分地区将实行欧 Ⅲ 排放我国原油储运设施已初具规模, 在沿海地区形成了 10 万吨级 20 万吨级的原油码头群,10 吨级以上深水泊位的接卸能力达 1.6 亿 t 左右 ; 原油储罐总库容约 3900 万 m3, 原油管线初步形成网络 ; 成品油销售网络基本建成全国加油站总量约 8 万座, 成品油总库容 2600 万 m3, 具备 2000 万 t 左右的流通能力, 成品油管道总长约 3500km, 初步形成了布局合理, 以炼厂为中心辐射全国的成品油销售网络, 为优化油品流向降低运输成本和损耗提供了重要保障原油成品油价格倒挂炼油板块压力重重近两年国际油价居高不下, 受其影响, 上游企业高价增产, 盈利创纪录而国内成品油价格涨幅不能和国际油价同步, 导致下游的炼油企业价格倒挂, 炼油业毛利急剧压缩, 导致炼油板块整体亏损炼油行业受到原油价格成本的影响最为显著, 产品价格往往是随着原油价格的变化而变化, 在油价上行的趋势中, 炼油的毛利本应随之上升, 但在国家控制的成品油定价机制下, 炼油板块不但没有大规模实现盈利, 反而经营利润率大幅度下降油品质量升级加速企业成本增加未来我国的车用燃料将进一步与国际接轨, 国家环保总局已明确提出, 我国汽车污染物排放参照采用欧洲标准, 自 2005 年 7 月 1 日起全面执行相当于欧 Ⅱ 质量标准后,2010 年前将全面达到欧 Ⅲ 标准, 北京上海广州等主要城市还将在 2010 年左右执行欧 Ⅳ 标准目前国内炼油厂汽油质量存在的主要问题是硫含量和烯烃含量高 ; 车用柴油存在的质量问题主要是硫含量高氧化安定性差十六烷值低现行的国内汽油标准的硫含量是欧 Ⅲ 标准汽油硫含量的 5 倍以上, 是欧 Ⅳ 标准汽油的 16 倍 ; 国内柴油含硫标准与发达国家相比同样有着相当大的距离随着国内环保要求的不断提高, 国内油品升级的步伐也在不断加快, 要求炼油企业必须加快结构调整, 大量增加资金投入, 在较短时间内适应质量升级的需要因此, 随着油品质量要求的不断苛刻, 炼油成本也将不断上升 10

13 重油加工和进口低硫原油影响毛利率截至 2005 年年底, 国内高硫原油 ( 硫含量大于 1.5%) 加工能力为 4300 万 t/a 左右, 仅占原油一次加工能力的 13.1% 在高油价环境下, 国际市场上高硫与低硫原油价差进一步拉大, 加工高硫原油的经济效益更加明显而目前我国炼厂高硫原油加工能力不足, 为满足炼油生产, 不得不进口低硫轻质原油进行加工, 从而影响到原油成本的降低, 进而影响到炼油毛利率另外, 在国内市场上高硫高酸重质原油与轻质油的差价也很大, 再加上高硫高酸原油对设备腐蚀, 缩短了检修周期, 进一步增加了成本, 影响了炼油毛利率市场结构分析中国的石油石化行业目前是典型的寡头垄断格局, 中国石油中国石化和中国海油三大石油公司基本垄断了国内石油生产行业,1998 年年, 三大石油公司石油产量占全国石油产量的比例均超过 99% 图 8: 三大石油公司石油产量占全国石油产量比例 % 65% 64% 64% 65% 66% % 22% 10% % 22% 10% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 资料来源 : 中国石油工业年鉴 2007 年原油价格预测中石油中石化中海油油价 : 挤出投机成分回归真实水平国际油价下一步走势如何, 很大程度上取决于目前市场中的最大不确定因素 -- 伊朗核问题的解决作为全球第四大产油国, 伊朗在国际原油供应市场有着不可忽视的地位因此未来伊朗核问题的去向成为影响目前油价最猛的料了, 如今伊朗核问题闹得沸沸扬扬, 由于制裁可能直接导致伊朗限制出口, 因此这也成为下一阶段国际原油市场的焦点, 因此而产生的油价震荡可能加剧应该看到, 过去两年多, 受国际原油需求旺盛地缘政治局势紧张以及大规模市场投机活动的影响, 油价一直明显偏高因此, 油价出现某种程度的回落是迟早的事情而且, 尽管近来纽约市场油价连连下跌, 但每桶 60 美元以上的价格还远远称不上是低价格而距离国家能源储备出手的价格仍然很远, 油价仍然处于我们承受能力的上限短期来看, 由于影响油价的心理因素和政治因素逐渐明朗, 油价中的投机成分正被逐渐挤出, 回归至真实的由供求关系决定的油价正浮出水面, 由于短期内决定供求的因素并未发生大的变化, 因此, 目前油价正在向真实水平回归, 预计四季度国际油价将在 55 美元 / 桶 ~65 美元 / 桶之间震荡 22% 22% 23% 23% 23% 23% 15% 14% 13% 13% 11% 11% 11

14 2007 年国际石油市场供需基本面将继续有所改善, 但石油市场剩余产能短期内大幅提高的可能性较小, 所造成的市场负面心理影响仍将存在, 投机基金将继续炒作, 全年布伦特原油平均价格预计将维持在 60 美元 / 桶的水平长期原油价格预测今年以来, 国际油价持续高位波动并屡创新高, 但自 8 月中下旬开始形势出现逆转, 原油及成品油价格普遍下跌,9 月份布伦特原油 ( 普氏现货, 下同 ) 价格为 63.1 美元 / 桶, 同比小幅下跌 0.6%;95# 无铅汽油降至 67.5 美元 / 桶, 同比降幅达 14.9%; 柴油 79.2 美元 / 桶, 同比下降 1.1% 大庆原油价格 63.2 美元 / 桶, 同比虽增长 6.0%, 环比却下降 13.4%; 胜利原油价格 51.0 美元 / 桶, 同比降幅 8.7%, 环比下降 16.9% 由于国内成品油还未完全与国际同步, 国际油品的大幅下跌并未对国内产生较大影响,9 月份国内油品价格继续呈上涨之势 90# 汽油平均市场价格为 6040 元 /t, 环比上涨 0.6%;0# 柴油平均市场价格 5656 元 /t, 环比上涨 1.3% 如果 2007 年世界石油需求增长远高于目前的预测, 或俄罗斯产量继续下降伊朗核问题出现变数导致其出口受阻中东主要产油国国内政局不稳伊拉克局势继续恶化导致石油产量大幅下降大范围的恐怖袭击事件以及其他不可预测的突发事件频发等, 均将给市场带来极大的心理冲击, 国际油价也有可能在较长时间内维持在 60 美元 / 桶以上的水平世界机构对油价的预测以下为这些机构对布兰特原油和美国原油价格的最新预估路透社油价最新调查 (2006 年 9 月份 ) 单位 : 美元 / 桶预测机构 06 第四季 2006 年 2007 年 2008 年 2010 年布兰特 (brent) 美国 WTI 布兰特 (brent) 荷兰银行美国 WTI 布兰特 (brent) 美国 WTI 布兰特 (brent) 美国 WTI 布兰特 (brent) 美国银行巴克莱资本 * 法国巴黎银行 BrokerCredit 东方汇理全球能源研究中心花旗集团瑞士信贷 (CSFB) 大和证券 * 德意志银行经济学人讯息部高盛摩根大通美林商品研究摩根士丹利 RIE Schroders SG CIB 商品部门美国 WTI 12

15 预测机构 06 第四季 2006 年 2007 年 2008 年 2010 年布兰特 (brent) 美国 WTI 布兰特 (brent) UBM 美国 WTI 布兰特 (brent) 美国 WTI 布兰特 (brent) 美国 WTI 布兰特 (brent) * 瑞银集团平均值资料来源 :: 路透社原油价格如何影响中国能源股无论是以原油生产为主的中国石油, 还是以原油炼制和石化产品生产为主的中国石化, 在一体化的业务结构中, 过高和过低的油价对两家公司同样会带来不利的影响对于综合的石油石化来讲, 原油既是产品又是其原料对其整个的上下游产业影响冷暖不同油价的波动对于原料自给率不同的石油公司的影响有很大差异自产原料充足甚至有剩余的石油公司, 如中国石油, 原油价格上涨对其业绩十分有利而对于中国石化, 其原料的约四分之三需要外购, 油价的上涨则首先增加了成本, 对业绩的影响还要看盈利空间的变化不论是以产油为主的中国石油还是以石化为主的中国石化都不愿看到油价过低的情况油价过低通常是由下游产品长时间需求低迷引起, 对于中国石油, 油价越低, 越接近开采成本, 对公司经营负面影响越大而对于中国石化, 油价过低, 原油开采业务及下游石油炼制及石油化工业务同时遭受损失在 98 年, 当时的国际油价近 10 美元 / 桶, 中国的石油石化行业全行业亏损油价下跌为我们带来了什么油价下跌对于全球消费量居第二的中国来讲, 可以获得进口成本的降低, 人民币升值又为这一好事锦上添花, 饱受油价上涨的炼油企业将因此而成本大幅降低, 经营情况明显好转由于原油并非如煤炭及其他能源直接进入生产领域为大众所利用, 而是通过石油炼制等工艺生产出如成品油和石化产品来进入我们的消费领域的, 原油的价格变化是通过石油化工产业链条的成本递增而影响下游产业链条, 如大宗石化产品价格的变化将影响下游塑料化纤包装橡胶等相关产业的成本变化而成品油价格的下降将对交通运输民航汽车消费等产业的运行带来有利影响由于国内由政府控制的成品油价格如汽油柴油和煤油并未市场化, 难以感受到国际原油价格变化带来的巨大影响表现的特征是, 油价高涨时, 成本并未显著增加, 而油价下跌时, 利好效应难以充分反映在市场反映上也相对滞后美国 WTI 13

16 免责声明此报告并非针对或意图送发给或为任何就送发发布可得到或使用此报告而使中信证券股份有限公司及其附属及联营公司 ( 合称中信证券 ) 违反当地的法律或法规或可致使中信证券受制于的法律或法规的任何地区国家或其它管辖区域的公民或居民除非另有显示, 否则所有此报告中的材料的版权均属中信证券未经中信证券事先书面授权下, 不得更改或以任何方式发送复印此报告的材料内容或其复印本予任何其它人所有于此报告中使用的商标服务标记及标记均为中信证券的商标服务标记及标记此报告所载的资料工具及材料只提供给阁下作查照之用, 并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的邀请或向人作出邀请中信证券未有采取行动以确保于此报告中所指的证券适合个别的投资者此报告的内容并不构成对任何人的投资建议, 而中信证券不会因接收人收到此报告而视他们为其客户此报告所载资料的来源及观点的出处皆被中信证券认为可靠, 但中信证券不能担保其准确性或完整性, 而中信证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负任何责任, 除非该等损失因明确的法规或法规而引致并不能依靠此报告以取代行使独立判断中信证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法为免生疑, 本报告所载的观点并不代表中信证券股份有限公司, 或任何其附属或联营公司的立场中信证券在法律许可的情况下可参与或投资此报告所提及的发行商的金融交易, 向该等发行商提供服务或向他们要求给予生意, 及或持有其证券或进行证券交易中信证券于法律容许下可于发送材料前使用于此报告中所载资料或意见或他们所根据的研究或分析中信证券于过去三年于此报告中所指的任何或所有公司的证券于公开发售时可能曾出任经办人或联合经办人可要求索取额外资料以往的表现不应作为日后表现的显示及担保此报告所载的资料意见及推测反映中信证券于最初发报此报告日期当日的判断, 可随时更改于此报告所指的证券或金融票据的价格价值及收入可跌可升若干投资可能不易变卖而难以出售或变卖, 同样地阁下可能难以就有关该投资所面对的价格或风险获得准确的资料此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下, 我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问此报告并不构成投资法律会计或税务建议或担保任何投资或策略适合或切合阁下个别情况此报告并不构成给予阁下私人咨询建议此报告旨为派发给中信证券的市场专业及机构投资客户如接收人非中信证券的市场专业及机构投资客户, 应在基于此报告作出任何投资决定或就报告要求任何解释前咨询独立财务顾问中信证券股份有限公司及其附属及联营公司 2006 版权所有保留一切权利评级说明 1. 投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准, 报告发布日后的 6 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的中信标普 300 指数的涨跌幅为基准 ; 2. 投资建议的评级标准报告发布日后的 6 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的中信标普 300 指数的涨跌幅 : 股票投资评级行业投资评级评级说明买入相对中标 300 指数涨幅 20% 以上 ; 增持相对中标 300 指数涨幅介于 5%~20% 之间 ; 持有相对中标 300 指数涨幅介于 -10%~5% 之间 ; 卖出相对中标 300 指数跌幅 10% 以上 ; 强于大市相对中标 300 指数涨幅 10% 以上 ; 中性相对中标 300 指数涨幅介于 -10%~10% 之间 ; 弱于大市相对中标 300 指数跌幅 10% 以上 ; 地址 : 北京上海深圳中信证券 ( 香港 ) 有限公司中国北京市朝阳区新源南路 6 号京城大厦 (100004) 上海市浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 21 楼 (200120) 深圳市笋岗路 12 号中民时代广场 B 座 33 层 (518029) 香港中环添美道 1 号中信大厦 28 楼电话 : (010) (021) (0755) (852) 传真 : (010) (021) (0755) (852) 服务热线 : (010) 网址 : service@citics.com

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