<4D F736F F D20CBABB2E3CFFACADBCDF8C2E7BDABB4F8C0B4B3D6D0F8B8DFCBD9B7A2D5B92E646F63>

Size: px

Start display at page:

Download "<4D F736F F D20CBABB2E3CFFACADBCDF8C2E7BDABB4F8C0B4B3D6D0F8B8DFCBD9B7A2D5B92E646F63>"

勇戈
5 years ago
Views:

1 调研报告公司研究敬请参阅最后一页之重要声明诺普信 SZ 双层销售网络将带来持续高速发展研究结论 : 诺普信将实行双层并行销售网络, 而从其对经销商的甄别条件我们可以察觉到, 诺普信的渠道优势已经开始显现, 待其在渠道的独占性进一步确立后 ( 我们认为独占性对渠道销售来说是最重要的 ), 其渠道优势将为其带来可持续的高速发展我们认为, 虽然诺普信的业绩难以量化, 但是在进行情景分析后可以分情景进行假设分析保守情况下, 若公司继续并购动作, 公司营收增速在 30% 左右, 则诺普信在 2010 年仍将保持 50% 以上的业绩增速 09 年公司在行业整体下滑 10% 左右的情况下仍将保持 30% 左右的收入增长, 我们认为在其销售渠道基本完成, 双层销售网络基本搭建后,2010 年实现 30% 的营收增长是大概率事件而公司在 2010 年不会再进行大规模新招募, 另外公司在新农药注册数量方面也进入稳定期, 在费用方面应该增加的仅为物流成本, 而公司物流仓储体系建设已经完成, 将节约公司物流成本, 所以我们估计公司 2010 年的期间费用应该是与 2009 年持平或略有增长再考虑到公司年末将进行原料储备, 因此其 2010 年毛利率将有所降低, 但仍将好于 2008 年水平若以上假设成立, 则公司 2010 年的期间费率将有所下降, 在此假设下, 公司 2010 年业绩为 0.97 元报告日期 2009 年 12 月 24 日杨云化工行业分析师 yangyun@orientsec.com.cn 庄琰化工行业分析师 zhuangyan@orientsec.com.cn 王晶 ( 博士 ) 石油与化工行业首席分析师 wangjing@orientsec.com.cn 投资评级买入增持中性减持 ( 维持 ) 股价 (09 年 12 月 1 日 ) 元目标价格 (12 个月 ) 35 元总股本 /A 股 ( 万股 ) A 股市值 ( 百万元 ) 国家 / 地区中国行业化工报告日期 2009 年 12 月 24 日中性情况下, 若公司新进销售人员将在 2010 年开始发挥效用, 并继续公司的收购战略, 再考虑到农药制剂行业 10% 的行业性恢复, 则公司营收增长应该在 50% 以上我们认为在这种情况下, 公司期间费用会因为支付销售激励和并购产生的管理费用增加而增加, 但期间费用率仍将下降, 公司利润将大幅度提高我们认为在该情况下, 公司 2010 年 EPS 为 1.21 元乐观情况下, 公司新进销售人员将在 2010 年发挥较大效用, 公司全新双层销售网络带来其在渠道的压倒性优势, 另 2010 年公司进行规模更大的收购活动 ( 收购大体量的公司 ), 并绿色乳油剂研发成功, 且迅速占领市场 ( 考虑到双层销售网络初建, 以及绿色乳油剂占领市场需要一定时间, 乐观情况发生概率不大 ) 我们认为在这种情况下, 公司营收增长在 100% 以上我们认为在该情况下公司的 EPS 为 1.77 元股价表现 % % % 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% % 诺普信沪深风险因素 : 遇不可抗因素, 致使国内病虫害大量减少 ; 国外经济无法如预期般恢复保守中性以及乐观估计下, 公司 2010 年 EPS 分别为 0.97 元 1.21 元和 1.77 元 ( 注 : 未考虑股权激励计提的影响 ), 给予买入评级评价周期 1 个月 3 个月上市至今绝对表现 (%) 12.70% 26.53% % 相对表现 (%) 18.67% 26.04% 29.95% 资料来源 :WIND 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系, 并且继续寻求发展这些关系因此, 投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突, 不应视本报告为投资决策的唯一因素

2 新的双层销售网络将为公司带来持续高速发展诺普信上市之初斥资 6130 万元用于构建一个全国性的农药制剂营销推广服务网络体系, 虽然因为大区物流配送体系的部分销售大区的物流配套有一些调整与公司 SAP 系统配套的信息管理系统仍在调试运行中, 导致该项目周期延长, 但之后公司加大人力物力投入, 目前销售渠道建设已经基本完成诺普信招股时初定的基层销售网络构建图基层销售网络基层营销体系大区物流配送中心店推广信息管理系统 15 个销售大区 225 个片区新增 800 名营销人员 15 个配送中心 15 个中转仓库 100 辆基层配送用车 5000 家基层中心店家直接服务零售店 5000 个示范农户营销网络系统移动网络平台信息管理系统资料来源 : 公司招股说明书上图为诺普信最初确立的销售渠道网络, 而实际上, 诺普信已经将其销售网络进一步细化, 公司视品牌基础不同, 将旗下品牌分为经销商销售和零售商销售两种模式, 双层销售网络并行其中, 诺普信和瑞德丰两大有全国影响力的品牌交由各个县一级经销商销售 ( 这批经销商 60% 以上的销售收入将来自诺普信公司产品 ); 而皇牌标正等知名度不大的品牌则由公司直销至基层零售店从公司甄选经销商的必要条件 :60% 以上的销售收入必须来自诺普信产品销售, 我们可以看到, 诺普信在渠道的优势已经开始彰显, 而对于零售来说, 在渠道的独占性是最重要的, 所以我们认为在其新的双层销售建立后, 其渠道优势将更加明显, 而在渠道独占性的确立将为诺普信未来数年带来高速的可持续发展新进销售人员已经成熟, 并将发挥作用而在销售人员方面, 公司由 07 年底的 900 多人已经扩张至 2800 人左右, 经过年的培训和市场实践锻炼, 公司新进销售人员已经基本成熟 2

3 根据学习曲线, 新员工的技能熟练程度将不断提高, 而且在达到成熟前将有一个快速提高的过程我们认为很多投资在前期都是很难看到显著效果, 诺普信新招员工的效益应该也存在和学习曲线类似的情况 : 其效益在经过前期积累后会有一个快速上升阶段我们认为公司这批新进销售人员将会从 2010 年开始发挥作用学习曲线资料来源 : 东方证券研究所整理期待诺普信进行更大规模的收购我们认为诺普信近年来的发展史可以称得上是一个并购史, 仅 09 年公司就先后收购了山东兆丰年生物科技和济南兆丰年农资 (80% 股权 ) 常德邦达绿色植物开发公司(49% 股权 ) 东莞施普旺生物科技公司 (100% 股权 ) 青岛星牌作物科学公司(35% 的股权 ) 以及中港泰富 ( 北京 ) 高科技有限公司和英联国际化学品 ( 北京 ) 有限公司 ( 各 51% 的股权 ) 3

4 期待诺普信进行更大规模的收购之一收购还将继续甚至有更大动作 2009 年收购 2010 年收购山东兆丰年生物科技和济南兆丰年农资 (80% 股权 ) 常德邦达绿色植物开发公司 (49% 股权 ) 东莞施普旺生物科技公司 (100% 股权 ) 青岛星牌作物科学公司 (35% 的股权 ) 中港泰富 ( 北京 ) 高科技有限公司和英联国际化学品 ( 北京 ) 有限公司 ( 各 51% 的股权 )? ( 期待更大动作 ) 资料来源 : 东方证券研究所整理并购是近年诺普信高增长的引擎之一, 我们认为并购已经成为诺普信的常规动作, 在其扩张遇到瓶颈之前, 其并购动作仍将持续基于公司自身实力不断壮大的事实, 我们认为公司完全有可能在 2010 年开始购并体量较大的业内公司期待诺普信进行更大规模的收购之二 1,200,000, ,000,000, 营业总收入 800,000, ,000, ,000, ,000, 年报 2005 年报 2006 年报 2007 年报 2008 年报 2009 三季报资料来源 : 东方证券研究所整理 4

5 关注公司绿色乳油的研发及中试项目公司在最新的增发项目中包含了绿色乳油的研发及中试项目, 由于目前乳油剂型农药占 50% 左右 ( 每年用量约万吨 ), 而国家自 2009 年 8 月 1 日起, 工业和信息化部不再颁发新的农药乳油产品批准证书, 绿色乳油在取代传统乳油上有很大的市场空间我们认为该项目的意义不仅在于将大大增强公司盈利能力, 也在于其将使得公司在与同类公司的竞争中更具优势因为在这种情况下, 公司相当于把握做了同业公司 50% 产品的原材料, 在竞争上处于绝对优势我们认为诺普信明年业绩在增速在 50% 以上, 是大概率事件我们认为, 虽然诺普信的业绩难以量化, 但是在进行情景分析后可以分情景进行假设分析从各种情景假设来看, 公司明年业绩增速在 50% 以上, 是大概率事件保守情况下, 若公司继续并购动作, 公司营收增速在 30% 左右, 则诺普信在 2010 年仍将保持 50% 以上的业绩增速 09 年公司在行业整体下滑 10% 左右的情况下仍将保持 30% 左右的收入增长, 我们认为在其销售渠道基本完成, 双层销售网络基本搭建后,2010 年实现 30% 的营收增长是大概率事件而公司在 2010 年不会再进行大规模新招募, 另外公司在新农药注册数量方面也进入稳定期, 在费用方面应该增加的仅为物流成本, 而公司物流仓储体系建设已经完成, 将节约公司物流成本, 所以我们估计公司 2010 年的期间费用应该是与 2009 年持平或略有增长再考虑到公司年末将进行原料储备, 因此其 2010 年毛利率将有所降低, 但仍将好于 2008 年水平若以上假设成立, 则公司 2010 年的期间费率将有所下降, 在此假设下, 公司 2010 年业绩为 0.97 元保守估计下诺普信 2010 年盈利情况三季度 2009E 2010E 营业总收入营业总成本营业成本销售费用管理费用财务费用其他经营收益投资净收益营业利润营业外收入减支出利润总额减 : 所得税净利润少数股东损益归属母公司净利润数据来源 : 东方证券研究所整理 5

6 中性情况下, 若公司新进销售人员将在 2010 年开始发挥效用, 并继续公司的收购战略, 再考虑到农药制剂行业 10% 的行业性恢复, 则公司营收增长应该在 50% 以上我们认为在这种情况下, 公司期间费用会因为支付销售激励和并购产生的管理费用增加而增加, 但期间费用率仍将下降, 公司利润将大幅度提高我们认为在该情况下, 公司 2010 年 EPS 为 1.21 元中性估计下诺普信 2010 年盈利情况三季度 2009E 2010E 营业总收入营业总成本营业成本销售费用管理费用财务费用其他经营收益投资净收益营业利润营业外收入减支出利润总额减 : 所得税净利润少数股东损益归属母公司净利润数据来源 : 东方证券研究所整理乐观情况下, 公司新进销售人员将在 2010 年发挥较大效用, 而 2010 年公司进行规模更大的收购活动 ( 收购大体量的公司 ), 并绿色乳油剂研发成功, 且投入使用我们认为在这种情况下, 公司营收增长在 100% 以上, 公司在最新的增发项目中包含了绿色乳油的研发及中试项目, 由于目前乳油剂型农药占 50% 左右, 而国家自 2009 年 8 月 1 日起, 工业和信息化部不再颁发新的农药乳油产品批准证书, 绿色乳油在取代传统乳油上有很大的市场空间, 一旦公司在本项目上取得突破, 不仅将大大增强公司盈利能力, 也将使得公司在与同类公司的竞争中更具优势我们认为在该情况下, 由于超额完成任务, 公司销售激励费用会大幅提高, 而管理费用也会因为公司收购所带来的问题而大幅提高, 但是一般情况下, 公司盈利能力的增长仍将快于公司费用的增长我们认为在该情况下公司的 EPS 为 1.77 元乐观估计下诺普信 2010 年盈利情况三季度 2009E 2010E 营业总收入营业总成本营业成本销售费用管理费用财务费用

7 其他经营收益投资净收益营业利润营业外收入减支出利润总额减 : 所得税净利润少数股东损益归属母公司净利润数据来源 : 东方证券研究所整理 7

8 分析师承诺杨云 : 化工行业分析师本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬王晶 ( 博士 ): 石油与化工行业首席分析师本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬庄琰 : 化工行业分析师本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬投资评级说明 - 报告发布日后的 6 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数 / 深证成指的涨跌幅为基准 ; - 公司投资评级的量化标准买入 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 增持 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15%; 中性 : 相对于市场基准指数收益率在 -5%~+5% 之间波动 ; 减持 : 相对弱于市场基准指数收益率在 -5% 以下 - 行业投资评级的量化标准看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率在 -5%~+5% 之间波动 ; 看淡 : 相对于市场基准指数收益率在 -5% 以下 8

免责声明本报告仅供东方证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息, 但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用, 并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料

9 免责声明本报告仅供东方证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息, 但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用, 并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突, 不应视本报告为作出投资决策的惟一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布, 亦不得作为诉讼仲裁传媒及任何单位或个人引用之证明或依据, 不得用于未经允许的其它任何用途如引用刊发, 需注明出处为东方证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东方证券研究所地址 : 上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼联系人 : 王骏飞电话 : *1131 传真 : 网址 : wangjunfei@orientsec.com.cn

<4D F736F F D20B8F1C1A6B5E7C6F C4EAD2B5BCA8D4A4D4F6B5E3C6C0A3BAB2D7BAA3BAE1C1F7B7BDCFD4D3A2D0DBB1BEC9AB2E646F63>

<4D F736F F D20B8F1C1A6B5E7C6F C4EAD2B5BCA8D4A4D4F6B5E3C6C0A3BAB2D7BAA3BAE1C1F7B7BDCFD4D3A2D0DBB1BEC9AB2E646F63> 业绩预增点评公司研究敬请参阅最后一页之重要声明格力电器 000651.SZ 沧海横流方显英雄本色预增公告 : 2009 年 1 月 10 日, 格力电器发布 2008 年全年业绩预增公告, 称 2008 年全年将实现净利润约 19.50 亿元, 合每股收益 1.55 元左右业绩变动的原因主要是两点 :1 成本下降;2 具有自主知识产权的高科技新产品销售大幅增长研究结论 : 2008 年以来,