投资高企把握3G投资主题

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纠算栖童
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1 公司研究东兴证券股份有限公司证券研究报告小品种维生素全面提价增厚业绩, 铬盐板块有望整合协同兄弟科技 (002562) 事件点评事件 : 近期小品种维生素持续涨价, 除前期持续上涨的维生素 B1 维生素 B5 外, 处于底部的维生素 B3 维生素 K3 也迎来反弹, 分别录得 30% 和 54% 的涨幅此外, 公司实际控制人拟通过增资扩股的方式获得重庆民丰化工不低于 70% 股权, 我们预计铬盐板块有望实现整合和协同主要观点 : 1. 维生素产品全面提价, 有望显著增厚业绩公司维生素产品包括维生素 K3 维生素 B1 维生素 B3, 在建维生素 B3 和维生素 K3 项目, 具体产能详见表 1 目前 4 种维生素均处于涨价通道, 我们预计涨价趋势仍可延续维生素 B1 寡头垄断, 市场供需紧平衡国内 VB1 产品供应寡头垄断, 江西天新华中药业兄弟科技三家公司市场份额合计约 85% 2014 年 4 月 VB1 产品价格滑至谷底的 106 元 / 千克, 全行业处于亏损, 此后受益环保趋严寡头垄断格局稳固,VB1 产品市场供需紧平衡, 价格逐步回升, 市场价格自 2016 年 1 月起高位盘横在 315 元 / 千克,11 月 4 日又提价至 320 元 / 千克受益原料供应缩减, 维生素 B3 价格底部反弹 VB3 市场价格在 2016 年 9 月滑至底部的 28 元 / 千克, 之后一路上涨 30% 至现价 36.5 元 / 千克国内百草枯水剂自 2016 年 7 月 1 日起正式禁用, 导致原料吡啶需求量下降, 与其联产的 3 甲基吡啶及副产物 3 氰基吡啶供应量随之下滑目前市场中 3 甲基吡啶已停止报价, 我们预计涨价在即, 支撑维生素 B3 价格攀升杨若木 2016 年 11 月 08 日推荐 / 维持兄弟科技事件点评 y angrm@dxzq.net.cn 执业证书编号 : 梁博 S liangbo@dxzq.net.cn 执业证书编号 : 刘宇卓 S liu_y z@dxzq.net.cn 杨行远 y angxy@dxzq.net.cn 廖鹏飞交易数据 52 周股价区间 ( 元 ) 总市值 ( 亿元 ) 流通市值 ( 亿元 ) 总股本 / 流通 A 股 ( 万股 ) 54054/21707 流通 B 股 /H 股 ( 万股 ) / 52 周日均换手率周股价走势图 74.3% 24.3% -25.7% 兄弟科技沪深资料来源 : 东兴证券研究所

2 P2 上游铬矿涨价推动维生素 K3 价格反弹 VK3 价格自 2016 年 5 月的底部 47 元 / 千克一路上涨 54% 至现价 72.5 元 / 千克, 主因上游原料铬矿价格飙升铬矿市场价格自 2016 年 3 月低点已上涨 130% 以上 2015 年下半年以来, 受需求低迷影响, 南非地区部分铬矿山关闭且部分大型矿山控制出货量, 目前南非铬矿现货持续紧缺, 导致国内港口的进口量不足, 市场成交价格不断攀升维生素 B5 价格维持高位 VB5 价格由 2015 年 12 月的底部飙升 490% 至 2016 年 3 月的高位 330 元 / 千克, 目前小幅回落并维持在 290 元 / 千克随着环保巡查组进入山东, 山东华辰新发的产品供应可能受到影响, 并且兄弟科技产品上市推迟到 2017 年, 市场供应偏紧, 目前价格高位运行表 1: 公司产品产能结构产品现有产能 ( 吨 ) 在建产能 ( 吨 ) 合计产能 ( 吨 ) 预计投产时间维生素维生素 B 维生素 B H2017 维生素 K 维生素 B H2017 皮革化学品铬鞣剂皮革助剂资料来源 : 公司公告, 东兴证券研究所图 1: 维生素 B1 产品价格图 2: 维生素 B3 产品价格 350 单价 : 维生素 B1: 国产 50 单价 : 烟酰胺 : 进口图 3: 维生素 K3 产品价格图 4: 维生素 B5 产品价格 105 单价 : 维生素 K3:MSB96%: 国产 350 单价 : 泛酸钙 : 鑫富 / 新发

3 P3 2 江西基地后续融资需求较强, 产品结构进一步拓展根据公告, 公司江西彭泽基地总用地规划约 3000 亩, 总投资额约 50 亿元, 计划 10 年之内完成所有项目的投资建设其中首期用地 800 亩, 项目投资额约 12 亿元, 包括在建的维生素 B3 项目维生素 B5 项目热电联产项目等我们预计后续公司将继续建设精细化工类产品, 拓展产品领域, 不断增强核心竞争力按照公司规划, 未来仍有近 40 亿元的投资额, 我们预计公司未来融资需求较强目前公司资产负债率仅为 24%, 预期公司可采取债权融资等多种形式, 优化融资结构 3 大股东拟参股重庆民丰, 有助于整合铬盐资源公司公告, 实际控制人与重庆化医签订增资扩股意向书, 拟获得重庆民丰化工不低于 70% 股权, 以取得与铬盐相关的有效资产重庆民丰主要产品之一重铬酸钠是兄弟科技铬鞣剂与维生素 K3 的重要原材料, 其价格波动对公司相关产品的盈利产生直接影响截至 2014 年末, 国内铬盐生产企业有 14 家, 其中产量大于 5 万吨 / 年的企业有 3 家, 分别为湖北振华化学重庆民丰化工四川银河化学, 全球市场份额合计约 60% 由于环保趋严, 预计未来较难有新进入者, 同时国内企业集中度将进一步提升若重庆民丰增资事宜顺利推进, 我们预计兄弟科技和重庆民丰的铬盐资源将有效整合, 发挥协同效应, 延伸产业链结论 : 我们预测公司 2016~2018 年 EPS 分别为 0.25 元 0.49 元 0.51 元, 目前股价对应 P/E 分别为 66 倍 /34 倍 /33 倍维持推荐评级我们预测公司 2016~2018 年 EPS 分别为 0.81 元 0.88 元 0.99 元 ( 未考虑增发摊薄影响 ), 目前股价对应 P/E 分别为 29 倍 27 倍 24 倍维持强烈推荐评级图 5:P/E 和 P/B 区间 25 人民币领先市盈率 25 人民币领先市净率 Jul/11 Jul/12 Jul/13 Jul/14 Jul/15 Jul/16 收盘价 30X 40X 50X 60X - Jul/11 Jul/12 Jul/13 Jul/14 Jul/15 Jul/16 收盘价 2X 3X 4X 5X

4 P4 公司盈利预测表资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 流动资产合计营业收入货币资金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付款项管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产合计公允价值变动收益长期股权投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债合计所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益预收款项归属母公司净利润一年内到期的非 EBITDA 非流动负债合计 EPS( 元 ) 长期借款主要财务比率应付债券 A 2015A 2016E 2017E 2018E 负债合计成长能力少数股东权益营业收入增长 2.13% 13.03% 23.76% 74.85% 21.90% 实收资本 ( 或股营业利润增长 % % 66.56% 94.35% 16.46% 资本公积本 ) 归属于母公司净利 % % 65.49% 96.20% 2.68% 未分配利润获利能力润增长归属母公司股东毛利率 (%) 18.29% 25.17% 30.20% 32.06% 31.25% 负债和所有者权权益合计净利率 (%) 4.86% 11.30% 14.71% 16.35% 15.62% 益现金流量表单位 : 百万元总资产净利润 (%) 3.28% 3.99% 6.03% 9.60% 8.48% 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E ROE(%) 4.72% 6.12% 9.12% 15.64% 16.44% 经营活动现金流偿债能力净利润资产负债率 (%) 31% 17% 17% 22% 23% 折旧摊销流动比率财务费用速动比率应收账款减少营运能力预收帐款增加总资产周转率投资活动现金流应收账款周转率公允价值变动收应付账款周转率长期股权投资减益每股指标 ( 元 ) 投资收益少每股收益 ( 最新摊筹资活动现金流每股净现金流薄 ) ( 最新应付债券增加每股净资产摊薄 )( 最新摊长期借款增加估值比率薄 ) 普通股增加 P/E 资本公积增加 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 资料来源 : 公司财报东兴证券研究所

5 P5 分析师简介杨若木基础化工行业小组组长,9 年证券行业研究经验, 擅长从宏观经济背景下, 把握化工行业的发展脉络, 对周期性行业的业绩波动有比较准确判断, 重点关注具有成长性的新材料及精细化工领域曾获得卖方分析师水晶球奖第三名, 今日投资化工行业最佳选股分析师第一名, 金融界慧眼识券商最受关注化工行业分析师, 证券通化工行业金牌分析师梁博 2007 年获得工学硕士学位, 两年化工工程设计经验,2010 年起任中山证券化工行业研究员,2011 年加盟东兴证券研究所, 有五年石油化工研究经验联系人简介刘宇卓新加坡管理大学金融硕士,CFA 持证人,2013 年起就职于中金公司,2016 年加入东兴证券杨行远化学博士,2015 年加盟东兴证券研究所, 四年化工行业工作经验廖鹏飞中国石油大学 ( 北京 ) 化学工艺硕士, 年就职于中国石化润滑油北京研究院,2015 年就职于民生证券,2016 年加入东兴证券分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果, 引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关

6 P6 免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写, 东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发, 需注明出处为东兴证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用, 未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导, 本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 强烈推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15% 之间 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 回避 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上行业投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 看淡 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

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