苏交科(300284) 中报点评 : 内生外延发展并重, 期待 PPP 及地下管廊项目突破 ( 买入 )* 建筑行业 * 谭倩合规声明国海证券股份有限公司持有该股票未超过该公司已发行股份的 1% 盈利预测和投资评级 : 公司内生外延发展并重, 受益于 PPP 模式加速落地及基

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巅齐
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1 2016 年 08 月 04 日公司研究评级 : 买入 ( 维持 ) 研究所证券分析师 : 谭倩 S 业绩持续稳步增长,PPP 及海外并购亮点纷呈联系人 : 王鑫 S wangx04@ghzq.com.cn 苏交科 (300284)2016 年中期报告点评最近一年走势事件 : 苏交科沪深 300 苏交科集团股份有限公司 ( 以下简称苏交科或公司 ) 发布 2016 年半年度报告, 报告期内公司实现营收亿元, 同比增加 40.07%; 实现归属于上市公司普通股股东的净利润 1.26 亿元, 同比增加 26.02%, 扣非后同比增加 26.63% 基本每股收益 0.23 元, 同比增加 16.44% 投资要点 : 相对沪深 300 表现表现 1M 3M 12M 苏交科沪深业绩稳步增长, 外延成为公司发展重要推动力公司并表子公司营业收入及归属于上市公司股东的净利润分别同比增长 72.79% %, 我们认为外延并购已成为公司持续高速发展的重要推动力之一工程承包业务收入同比增长 %, 占比 29.19% 毛利及销售净利率微降市场数据 2016/08/04 当前价格 ( 元 ) 周价格区间 ( 元 ) 总市值 ( 百万 ) 流通市值 ( 百万 ) 总股本 ( 万股 ) 流通股 ( 万股 ) 日均成交额 ( 百万 ) 近一月换手 (%) 相关报告苏交科(300284): 业绩符合预期, 参股互联网保险公司打开全新成长空间 ( 买入 )* 建筑行业 * 谭倩苏交科(300284):PPP 模式下设计专业优势尽显, 积极拓展铁路勘察设计业务 ( 买入 )* 建筑行业 * 谭倩苏交科(300284): 定增有效改善财务状况, 看好 PPP 及外延发展空间 ( 买入 )* 建筑行业 * 谭倩苏交科(300284) 三季报点评 : 业绩维持较快增长, 看好确定性成长及多元化发展格局 ( 买入 )* 建筑行业 * 谭倩期间费用总体管控较为有效, 资产负债率增幅较大, 现金流有所下滑公司销售管理及财务费用分别同比增加 11.99% 29.11% 84.03%, 财务费用受贷款利息增加影响增长较快资产负债率增幅较大 ( 上升个 pct), 达到 5 年同期以来的较高水平 (54.67%), 我们认为公司工程承包业务增长及以现金为主要方式的并购导致资本结构变重, 但判断工程承包业务不会继续大幅增加, 未来公司资本结构有望保持均衡现金流受承包垫资支出增加及收购 Test America 交易影响同比大幅下滑 56.19%, 下半年有望改善产业基金 +PPP 项目模式落地, 看好 PPP 平台型公司综合优势我们认为贵阳小湾河环境综合整治项目将为公司产业基金 +PPP 项目模式打下良好基础, 更有利于发挥公司 PPP 平台型公司的各项优势, 看好年内 PPP 项目的放量及较高毛利水平对于公司 2016 年业绩的助推作用收购 TestAmerica 打造国内领先第三方检测平台, 外延发展助力公司业务深度多元化我们认为, 环境产业是公司重点打造的主要业务板块之一, 公司有望通过产业并购形成结合环境评价咨询第三方检测工程设计废水处理和运营服务为一体的上下游联动服务, 而收购 TestAmerica 是其中重要的一环我们看好第三方检测未来在国内庞大的市场需求和发展潜力, 以及由此给公司带来的重磅级新兴业务发展空间证券研究报告

2 苏交科(300284) 中报点评 : 内生外延发展并重, 期待 PPP 及地下管廊项目突破 ( 买入 )* 建筑行业 * 谭倩合规声明国海证券股份有限公司持有该股票未超过该公司已发行股份的 1% 盈利预测和投资评级 : 公司内生外延发展并重, 受益于 PPP 模式加速落地及基础设施建设投资的大幅增加, 积极拓展环保智能交通互联网业务, 成长性及安全性俱佳, 维持买入评级谨慎起见, 我们暂未考虑此次收购 TestAmerica 公司等因素的影响, 预测公司年 EPS 分别为 0.68 元 0.86 元 1.10 元, 当前股价对应的市盈率估值分别为倍, 维持买入评级风险提示 : 宏观经济大幅波动风险, 在手项目履约进度不达预期风险, 应收账款无法收回风险,PPP 项目推进程度不达预期风险, 环保等新兴业务拓展不达预期风险, 海外并购不确定性及不达预期风险预测指标 E 2017E 2018E 主营收入 ( 百万元 ) 增长率 (%) 18% 25% 28% 28% 净利润 ( 百万元 ) 增长率 (%) 23% 21% 27% 28% 摊薄每股收益 ( 元 ) ROE(%) 11.06% 11.73% 12.79% 13.92% 资料来源 : 公司数据国海证券研究所 2

3 事件 : 苏交科集团股份有限公司 ( 以下简称苏交科或公司 ) 发布 2016 年半年度报告, 报告期内公司实现营收亿元, 同比增加 40.07%; 实现归属于上市公司普通股股东的净利润 1.26 亿元, 同比增加 26.02%, 扣非后同比增加 26.63% 基本每股收益 0.23 元, 同比增加 16.44% 评论 : 1 业绩稳步增长, 外延成为公司发展重要推动力公司报告期内实现营业收入亿元 (+40.07%), 其中母公司实现 5.57 亿元 (+14.12%), 并表子公司实现 6.67 亿元 (+72.79%) 实现归属于上市公司股东的净利润 1.26 亿元 (+26.02%), 其中母公司实现 0.75 亿元 (-17.47%), 并表子公司实现 0.51 亿元 ( %) 我们认为公司此前并购的淮交院( 已更名为江苏交科交通设计研究院 ) 厦门市政院等多家设计院为公司的业绩形成了有效增长极, 外延并购已成为公司持续高速发展的重要推动力之一盈利能力及收入结构方面, 公司毛利率 31.12%( 下降 2.96 个 pct), 销售净利率 11.50%( 下降 0.31 个 pct) 工程咨询业务实现营业收入 8.63 亿元 (+16.90%), 毛利率 38.85%( 上升 2.26 个 pct); 工程承包业务实现营业收入 3.57 亿元 ( %), 毛利率 12.00%( 下降 6.82 个 pct) 工程承包业务占比由 2015 年中期的 14.75% 上升至报告期内的 29.19% 我们认为公司当前业务结构仍较为合理, 毛利水平较低的工程承包业务虽增速较快, 尚处于与公司营收规模相匹配的程度, 且为公司后续大规模实施 PPP 项目贮备了必要的经验和人才 2 期间费用总体管控较为有效, 资产负债率有所增加报告期内, 公司销售费用管理费用财务费用分别同比增加 11.99% 29.11% 84.03%, 但销售及管理费用率均同比出现下降, 我们认为公司营收规模的扩大及外延并购并未导致销售及管理费用的超比例增加, 表明公司对于上述两项费用的管控较为有效财务费用率同比增加 0.2 个 pct 且绝对数额增加较多主要是由于贷款利息增加所致同时, 报告期内公司资产负债率增幅较大 ( 上升个 pct), 达到 5 年同期以来的较高水平 (54.67%, 剔除预收账款后为 52.97%), 流动比率和速动比率也同比出现了下降, 我们认为主要由于公司工程承包业务增长及以现金为主要方式的外延并购活动导致公司资本结构向较重的方向发展, 但我们判断公司的工程承包业务不会继续大比例增加, 未来公司资本结构有望保持在较为均衡的水平公司经营性现金净流量大幅下滑 (-56.19%), 主要由于报告期内公司工程承包业务垫资支出增加及支付收购美国 TestAmerica 公司交易保证金所致, 我们预计随着下半年公司在手项目结算数量及金额的增加, 现金流情况有望得到改善 3

4 3 产业基金 +PPP 项目模式落地, 看好 PPP 平台型公司综合优势公司作为综合实力较强的工程设计咨询企业, 处于整个建筑产业链的前端, 在 PPP 项目中能够提供可行性研究投融资规划勘测设计咨询监理科研试验检验检测工程总包等全过程服务在 PPP+EPC 模式下, 公司既作为社会资本方参与投资组建 PPP 项目公司获得投资收益, 也在 EPC 模式下作为承包商承揽相应专业工作内容获得工程收入, 由此其商业模式具有更大的灵活性和不可替代性 2015 年以来, 公司已陆续签署了杭州大江东产业集聚区基础设施 PPP+EPC 项目九华山风景区核心景区立体停车场 PPP 项目及发起设立贵州 PPP 产业投资基金 6 月底, 公司公告与贵州 PPP 产业投资基金中铁二十局集团有限公司组成联合体, 成功中标贵阳市观山湖区小湾河环境综合整治工程 PPP 项目项目中标金额亿元, 建设期 2 年, 特许运营期 30 年该项目为公司首次运用 PPP 产业基金工具, 作为该基金劣后级合伙人以间接投资的模式, 获得了项目的设计总承包管理以及运营维护等服务合同我们认为, 贵阳小湾河项目将为公司产业基金 +PPP 项目模式打下良好基础, 更有利于发挥公司 PPP 平台型公司的各项优势, 看好年内 PPP 项目的放量及较高毛利水平对于公司 2016 年业绩的助推作用 4 收购 TestAmerica 打造国内领先第三方检测平台, 外延发展助力公司业务深度多元化公司 5 月 20 日起停牌筹划收购美国最大环境检测公司 TestAmerica100% 股权, 拟打造中国最大的第三方检测平台, 收购完成后, 公司环保领域的业务范围将大幅拓展, 并将覆盖环保工程项目承接环保解决方案优化环保治理运营成本控制环保大数据等环保全产业链服务我们认为, 环境产业是公司重点打造的主要业务板块之一, 公司有望通过产业并购形成结合环境评价咨询第三方检测工程设计废水处理和运营服务为一体的上下游联动服务, 而收购 TestAmerica 是其中重要的一环我们看好第三方检测未来在国内庞大的市场需求和发展潜力, 以及由此给公司带来的重磅级新兴业务发展空间此外, 公司还于 7 月对西班牙工程设计咨询服务商 EPTISA 公司增资 1600 万欧元获取 90% 的股权收购 EPTISA 有利于加快公司走出去的步伐, 同时可利用 EPTISA 作为公司海外项目承接平台, 突破国际市场人员及资质壁垒, 将公司工程咨询主业向包括一带一路沿线国家在内的海外市场拓展公司于 2 月参股设立新一站在线财产保险公司, 获得了此前所不具备的互联网金融平台及入口, 对于公司致力打造的智能交通业务板块形成了较好的基础和新的盈利增长点对于公司参与的多数 PPP 项目, 通过引入保险资本探索与险资共同参与项目投资的产融结合模式也是区别于其他建筑企业的优势所在 4

5 5 盈利预测与评级公司内生外延发展并重, 受益于 PPP 模式加速落地及基础设施建设投资的大幅增加, 积极拓展环保智能交通互联网业务, 成长性及安全性俱佳, 维持买入评级谨慎起见, 我们暂未考虑此次收购 TestAmerica 公司等因素的影响, 预测公司年 EPS 分别为 0.68 元 0.86 元 1.10 元, 当前股价对应的市盈率估值分别为倍, 维持买入评级 6 风险提示宏观经济大幅波动风险, 在手项目履约进度不达预期风险, 应收账款无法收回风险,PPP 项目推进程度不达预期风险, 环保等新兴业务拓展不达预期风险, 海外并购不确定性及不达预期风险预测指标 E 2017E 2018E 主营收入 ( 百万元 ) 增长率 (%) 18% 25% 28% 28% 净利润 ( 百万元 ) 增长率 (%) 23% 21% 27% 28% 摊薄每股收益 ( 元 ) ROE(%) 11.06% 11.73% 12.79% 13.92% 资料来源 : 公司数据国海证券研究所 5

6 表 1: 苏交科盈利预测表 ( 暂不考虑收购 TestAmerica 影响 ) 证券代码 : SZ 股价 : 投资评级 : 买入日期 : 2016/08/04 财务指标 E 2017E 2018E 每股指标与估值 E 2017E 2018E 盈利能力每股指标 ROE 11% 12% 13% 14% EPS 毛利率 36% 33% 33% 33% BVPS 期间费率 16% 17% 17% 17% 估值销售净利率 12% 12% 12% 12% P/E 成长能力 P/B 收入增长率 18% 25% 28% 28% P/S 利润增长率 23% 21% 27% 28% 营运能力利润表 ( 百万元 ) E 2017E 2018E 总资产周转率营业收入应收账款周转率营业成本存货周转率营业税金及附加偿债能力销售费用资产负债率 48% 50% 50% 51% 管理费用流动比财务费用 (15) 速动比其他费用 /(- 收入 ) (108) 0 (5) (5) 营业利润资产负债表 ( 百万元 ) E 2017E 2018E 营业外净收支现金及现金等价物利润总额应收款项所得税费用存货净额净利润其他流动资产少数股东损益流动资产合计归属于母公司净利润固定资产在建工程现金流量表 ( 百万元 ) E 2017E 2018E 无形资产及其他经营活动现金流长期股权投资净利润资产总计少数股东权益短期借款折旧摊销应付款项公允价值变动预收帐款营运资金变动 (420) (1013) (1351) (1737) 其他流动负债投资活动现金流 (176) 流动负债合计资本支出 (91) 长期借款及应付债券长期投资其他长期负债其他 (113) 长期负债合计筹资活动现金流负债合计债务融资股本权益融资股东权益其它 12 (4) (5) (6) 负债和股东权益总计现金净增加额资料来源 : 公司数据国海证券研究所 6

7 国海证券股份有限公司建筑建材组介绍谭倩, 美国罗切斯特大学理学硕士上海财经大学管理学学士,2010 年进入国海证券, 任新能源电力设备电力环保锂电池行业分析师, 带领团队获得 2013 年水晶球公用事业行业公募榜单第四名王鑫, 清华大学经管学院工商管理硕士,2015 年年进入国海证券, 从事建筑和工程非金属类建材行业研究分析师承诺谭倩, 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐 : 行业基本面向好, 行业指数领先沪深 300 指数 ; 中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随沪深 300 指数 ; 回避 : 行业基本面向淡, 行业指数落后沪深 300 指数股票投资评级买入 : 相对沪深 300 指数涨幅 20% 以上 ; 增持 : 相对沪深 300 指数涨幅介于 10%~20% 之间 ; 中性 : 相对沪深 300 指数涨幅介于 -10%~10% 之间 ; 卖出 : 相对沪深 300 指数跌幅 10% 以上免责声明本报告仅供国海证券股份有限公司 ( 简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通, 需以本公司的完整报告为准, 本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料, 本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证, 不保证其中的信息已做最新变更, 也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考, 在任何情况下, 本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示市场有风险, 投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意, 其据此做出的任何投资决策与本公司国海证券研究所请务必阅读本页免责条款部分

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013