1. 营收增长稳健, 第四季度增速回升 2017 年公司营业收入 亿元, 同比增长 14.55%; 扣非归母净利润 7.87 亿元, 同比增长 32.62% 由于公司产品结构持续优化, 均价同比提升 8.79% 使得公司毛利率同比提升 1.39pct 至 39.32% 同时由于广告费支出

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1 Tabl e_first Tabl e_summar y Table_Excel 年 04 月 13 日 证券研究报告 飞科电器 (603868)\ 家用电器 深耕产品力, 稳健多元化 投资建议 : 上次建议 : 当前价格 : 目标价格 : 推荐推荐 元元 年报点评 事件 : 公司发布 2017 年年度报告 2017 年公司营业收入 亿元, 同比增长 14.55%; 扣非归母净利润 7.87 亿元, 同比增长 32.62% 由于公司产品结构持续优化, 均价同比提升 8.79% 使得公司毛利率同比提升 1.39pct 至 39.32% 同时广告费用支出减少, 销售费用率减少 2.58pct 至 7.63%, 使得公司期间费用率减少 2.42pct 至 10.97% 这导致公司净利率提升 3.45pct 至 21.68% 投资要点 : 双品牌策略巩固现有格局公司通过推出博锐品牌挤占低端市场份额,2017 年博锐营收 2.51 亿元, 同比增长 79.67% 博锐品牌使得当前产业格局巩固, 同时给予飞科品牌可以进一步向更高层级迈进的空间 根据中怡康统计数据, 飞科品牌电动剃须刀 2017 年零售量线上市场份额为 54.7%, 同比提升 5.2pct, 线下份额为 39.2%, 同比提升 0.2pct 深耕拳头产品产品力, 稳健推动多元化公司优势在于品牌效应 完善的渠道以及优秀的产品管控能力 2017 年公司推出 11 款新品, 同时有 39 款新产品完成封样 未来随着研发能力以及松江新工厂建设完成, 新品类或将成为增长新动力 在这过程中, 公司优秀的现金流 ( 自有资金 16.9 亿 ) 将为公司在内生以及外延方面的增长提供有力的支持 维持推荐评级我们预计公司 年 EPS 分别为 2.13 元 2.45 元以及 2.79 元, 维持推荐评级 风险提示公司多元化扩张不及预期的风险, 剃须刀格变化的风险 基本数据 总股本 / 流通股本 ( 百万股 ) 436/44 流通 A 股市值 ( 百万元 ) 2,510 每股净资产 ( 元 ) 5.53 资产负债率 (%) 一年内最高 / 最低 ( 元 ) 81.39/45.81 一年内股价相对走势 飞科电器 沪深 % 32% 6% -20% 钱建分析师 执业证书编号 :S 电话 : 邮箱 :qj@glsc.com.cn 邢瀚文研究助理电话 : 邮箱 :xinghw@glsc.com.cn 相关报告 1 飞科电器(603868)\ 家用电器行业 双寡头格局铸就长期价值 财务数据和估值 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 ( 百万元 ) 3, , , , , 增长率 (%) 20.89% 14.55% 15.27% 14.70% 13.21% EBITDA( 百万元 ) , , , , 净利润 ( 百万元 ) , , 增长率 (%) 22.23% 36.22% 11.14% 14.91% 13.84% EPS( 元 / 股 ) 市盈率 (P/E) 市净率 (P/B) EV/EBITDA 数据来源 : 公司公告, 国联证券研究所 1 请务必阅读报告末页的重要声明

2 1. 营收增长稳健, 第四季度增速回升 2017 年公司营业收入 亿元, 同比增长 14.55%; 扣非归母净利润 7.87 亿元, 同比增长 32.62% 由于公司产品结构持续优化, 均价同比提升 8.79% 使得公司毛利率同比提升 1.39pct 至 39.32% 同时由于广告费支出减少, 销售费用率减少 2.58pct 至 7.63% 使得公司期间费用率减少 2.42pct 至 10.97% 这导致公司净利率提升 3.45pct 至 21.68% 公司营收增速在第四季度回暖, 公司第四季度营收 亿元, 同比增长 14.90%, 环比回升 8.13pct 我们认为随着公司对于渠道端的理顺, 公司或将继续稳健增长 图表 1: 营收增长稳健 图表 2: 销售费用率降低导致期间费用率减少 来源 :Wind, 国联证券研究所 来源 :Wind, 国联证券研究所 2. 双品牌策略巩固现有格局 公司通过推出博锐品牌挤占低端市场份额,2017 年博锐营收 2.51 亿元, 同比增长 79.67% 博锐品牌在巩固市场现有格局的同时, 使得飞科品牌可以进一步向更高层级迈进 根据中怡康统计数据, 飞科品牌电动剃须刀 2017 年零售量线上市场份额为 54.7%, 同比提升 5.2 个百分点, 线下份额为 39.2%, 同比提升 0.2 个百分点 从天猫 2017 年数据来看, 公司与飞利浦在个人护理电器 ( 包括各种小家电 ) 方面市占率远超同行业公司, 飞利浦市占率 13.4% 飞科市占率 10.6% 较第三名松下 ( 市占率 2.5%) 高 8.1% 若从飞科和飞利浦销售均价来看, 飞科产品均价 73.4 元 飞利浦产品均价 元, 行业价格差异化双寡头格局继续保持 随着公司未来在剃须刀产品上通过飞科品牌升级换代提升价格 博锐品牌承接低价客户群体, 未来在 元区间将会成为飞科和飞利浦主要竞争区间 2 请务必阅读报告末页的重要声明

3 图表 3: 个人护理电器飞科飞利浦市占率领先 图表 4: 飞科飞利浦差异化竞争明显 来源 : 云观咨询, 国联证券研究所 来源 : 云观咨询, 国联证券研究所 3. 深耕拳头产品产品力, 稳健推动多元化 公司拳头产品剃须刀 电吹风拥有突出的产品力, 具体体现在较高的性价比 完善的渠道以及良好的品牌知名度 在我们 双寡头格局铸就长期价值 的飞科深度报告中, 我们通过比较飞科与同类产品, 发现飞科与高端产品有类似的产品体验, 在质量上较其他国产品牌有优势而在价格上又远远低于同性能产品 同时公司目前已经构建了商超终端 电器连锁 批发分销 电子商务 礼品团购等相结合的完善的营销渠道, 可以迅速将产品推广至消费者 最后, 公司通过长期广告营销已经建立了较高的品牌影响力, 飞科品牌与 剃须刀 小家电 已形成较高的联想关系 图表 5: 经销商网络逐年完善 图表 6: 维修网络遍及全国 来源 : 公司公告, 国联证券研究所 来源 : 公司官网, 国联证券研究所整理 公司优势在于品牌效应 完善的渠道以及优秀的产品管控能力 公司通过加大研发投入 (2017 年同比提高 47.95%) 提高产品品类丰富度,2017 年公司推出 11 款新品, 同时有 39 款新产品完成封样 从公司目前已有多元化产品的逻辑来看, 公司倾向于在类剃须产品 ( 去球器 理发器等 ) 上采取轻资产运营模式而在家庭电器等新品类上目前更多地以多类别低产量试货为主, 未来随着研发能力以及松江新工厂建设完成新品类或将转向公司原有经营模式 在这过程中, 公司优秀的现金流 ( 自有资金 16.9 亿 ) 将为公司在内生以及外延方面的增长提供有力的支持 3 请务必阅读报告末页的重要声明

4 图表 7: 公司产品力优秀 来源 : 国联证券研究所 4. 维持推荐评级 我们认为由于主力产品在线上仍将保持较高速度增长, 公司主营业务或将继续保持稳健增长, 在新厂建设完成后多元化发展或将接力目前公司增长态势 我们预计公司 年每股 EPS 分别为 2.13 元 2.45 元以及 2.79 元, 给予推荐评级 5. 风险提示 公司多元化扩张不及预期的风险, 剃须刀格变化的风险 4 请务必阅读报告末页的重要声明

5 e_excel 2 年报点评 图表 8: 财务预测摘要 Tabl 资产负债表 利润表 单位 : 百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 单位 : 百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 , ,206.2 营业收入 3, , , , ,767.8 应收账款 + 票据 营业成本 2, , , , ,463.5 预付账款 营业税金及附加 存货 营业费用 其他 , , , ,149.9 管理费用 流动资产合计 1, , , , ,263.2 财务费用 长期股权投资 资产减值损失 固定资产 公允价值变动收 在建工程 投资净收益 无形资产 其他 其他非流动资产 营业利润 , , , ,550.4 非流动资产合计 营业外净收益 资产总计 2, , , , ,152.5 利润总额 , , , ,619.3 短期借款 所得税 应付账款 + 票据 净利润 , ,214.4 其他 少数股东损益 流动负债合计 归属于母公司净 , ,214.4 长期带息负债 长期应付款 主要财务比率 其他 A 2017A 2018E 2019E 2020E 非流动负债合计 成长能力 负债合计 营业收入 20.89% 14.55% 15.27% 14.70% 13.21% 少数股东权益 EBIT 21.37% 36.60% 11.77% 14.56% 13.53% 股本 EBITDA 24.48% 36.79% 12.98% 14.23% 12.84% 资本公积 归属于母公司净 35.33% 36.22% 11.14% 14.91% 13.84% 留存收益 , , , ,051.9 利润获利能力 股东权益合计 2, , , , , 毛利率 37.93% 39.32% 39.51% 39.75% 39.95% 负债和股东权益总 2, , , , , 净利率 18.23% 21.68% 20.90% 20.94% 21.06% 计 ROE 30.50% 34.66% 31.79% 30.41% 29.09% 现金流量表 ROIC 53.99% 48.42% 37.48% 42.64% 45.61% 单位 : 百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 偿债能力 净利润 , ,162.8 资产负债 22.67% 20.89% 21.08% 19.10% 18.96% 折旧摊销 流动比率 财务费用 速动比率 存货减少 营运能力 营运资金变动 应收账款周转率 其它 存货周转率 经营活动现金流 , , ,274.8 总资产周转率 资本支出 每股指标 ( 元 ) 长期投资 4, , 每股收益 其他 3, , 每股经营现金流 投资活动现金流 每股净资产 债权融资 估值比率 股权融资 市盈率 其他 市净率 筹资活动现金流 EV/EBITDA 现金净增加额 EV/EBIT 数据来源 : 公司报告 国联证券研究所 5 请务必阅读报告末页的重要声明

6 分析师声明本报告署名分析师在此声明 : 我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法 我们所得报酬的任何部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系 投资评级说明股票投资评级行业投资评级 强烈推荐推荐谨慎推荐观望卖出优异中性落后 股票价格在未来 6 个月内超越大盘 20% 以上股票价格在未来 6 个月内超越大盘 10% 以上股票价格在未来 6 个月内超越大盘 5% 以上股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为 -10%~10% 股票价格在未来 6 个月内相对大盘下跌 10% 以上行业指数在未来 6 个月内强于大盘行业指数在未来 6 个月内与大盘持平行业指数在未来 6 个月内弱于大盘 一般声明除非另有规定, 本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司 ( 已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格 ) 及其附属机构 ( 以下统称 国联证券 ) 未经国联证券事先书面授权, 不得以任何方式修改 发送或者复制本报告及其所包含的材料 内容 所有本报告中使用的商标 服务标识及标记均为国联证券的商标 服务标识及标记 本报告是机密的, 仅供我们的客户使用, 国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户 本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料, 但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证 本报告中的信息 意见等均仅供客户参考, 不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约 该等信息 意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的 财务状况以及特定需求, 在任何时候均不构成对任何人的个人推荐 客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估, 并应同时考量各自的投资目的 财务状况和特定需求, 必要时就法律 商业 财务 税收等方面咨询专家的意见 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 国联证券及 / 或其关联人员均不承担任何法律责任 本报告所载的意见 评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断 该等意见 评估及预测无需通知即可随时更改 过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保 在不同时期, 国联证券可能会发出与本报告所载意见 评估及预测不一致的研究报告 国联证券的销售人员 交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准 采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 / 或交易观点 国联证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务 国联证券的资产管理部门 自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策 特别声明在法律许可的情况下, 国联证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易, 也可能为这些公司提供或争取提供投资银行 财务顾问和金融产品等各种金融服务 因此, 投资者应当考虑到国联证券及 / 或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突, 投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据 无锡国联证券股份有限公司研究所江苏省无锡市太湖新城金融一街 8 号国联金融大厦 9 层电话 : 传真 : 上海国联证券股份有限公司研究所上海市浦东新区源深路 1088 号葛洲坝大厦 22F 电话 : 传真 : 请务必阅读报告末页的重要声明

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