目 录 索 引 一 公 司 是 服 务 于 石 油 化 工 行 业 的 高 新 技 术 公 司... 4 二 行 业 介 绍 : 规 模 快 速 增 长, 瓶 颈 与 机 遇 共 存 行 业 特 点 : 发 展 与 固 定 资 产 投 资 紧 密 相 关, 日 益 专 业 化 市 场

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1 Table_Excel1 2014A Table_NewStoc k_price 新 股 报 告 百 利 科 技 证 券 研 究 报 告 百 利 科 技 ( SH) 新 股 报 告 Tabl e_title Table_Summary 核 心 观 点 : 服 务 于 石 油 化 工 行 业 的 高 新 技 术 公 司 公 司 是 服 务 于 石 油 化 工 行 业 的 高 新 技 术 公 司 公 司 是 一 家 专 业 从 事 工 程 咨 询 设 计 和 工 程 总 承 包 业 务 的 科 技 型 工 程 企 业, 主 要 服 务 于 石 油 化 工 现 代 煤 化 工 行 业, 覆 盖 合 成 纤 维 合 成 橡 胶 合 成 树 脂 材 料 型 煤 化 工 和 油 气 加 工 储 运 等 五 大 业 务 领 域 本 次 公 开 发 行 拟 募 集 资 金 总 额 为 33,768 万 元, 发 行 数 量 5,600 万 股, 理 论 发 行 价 为 6.03 元 行 业 规 模 快 速 增 长, 瓶 颈 与 机 遇 共 存 随 着 我 国 经 济 的 不 断 发 展 和 产 业 结 构 的 不 断 优 化, 对 于 材 料 的 需 求 量 也 在 日 益 增 长, 加 之 富 煤 贫 油 的 能 源 结 构, 低 碳 绿 色 节 能 环 保 等 理 念 的 兴 起 将 成 为 工 程 勘 察 设 计 单 位 关 注 的 热 点, 将 给 工 程 勘 察 设 计 不 同 细 分 行 业 带 来 较 大 的 机 遇 和 挑 战 公 司 技 术 优 势 明 显, 项 目 来 源 有 保 障 公 司 在 合 成 纤 维 合 成 橡 胶 合 成 树 脂 领 域 拥 有 强 大 的 核 心 技 术 优 势, 与 中 国 化 学 同 为 国 内 己 内 酰 胺 工 程 设 计 市 场 排 名 第 一 的 工 程 公 司 公 司 前 身 为 中 国 石 化 集 团 分 公 司 巴 陵 石 化 下 属 设 计 院, 与 中 国 石 化 集 团 具 有 密 切 关 系 公 司 积 累 了 丰 富 的 工 程 经 验, 形 成 了 强 大 的 工 程 化 能 力 投 资 建 议 我 们 预 测 公 司 年 实 现 归 属 母 公 司 净 利 润 分 别 为 亿 元, 同 比 增 长 分 别 为 14.9% 15.1% 14.9%; 摊 薄 后 EPS 分 别 为 元 我 们 认 为,2016 年 给 予 公 司 倍 的 市 盈 率 估 值 较 为 合 理, 公 司 的 合 理 定 价 应 在 元 左 右 风 险 提 示 理 论 发 行 价 合 理 价 值 6.03 元 元 报 告 日 期 Table_NewStoc k_issueb 发 行 前 财 务 数 据 资 产 负 债 率 (%) ROE(%) ROA(%) 6.60 Table_NewStoc k_issue 发 行 资 料 发 行 股 数 ( 万 股 ) 5600 发 行 前 股 本 ( 万 股 ) 发 行 日 期 - 上 市 日 期 - 主 承 销 商 主 要 股 东 Table_Aut hor 分 析 师 : 华 融 证 券 股 份 有 限 公 司 湖 南 海 新 投 资 有 限 公 唐 笑 S tangxiao@gf.com.cn 司 宏 观 经 济 周 期 和 产 业 政 策 导 向 变 化 的 风 险 ; 工 程 总 承 包 业 务 经 营 风 险 ; 客 户 集 中 度 较 高 的 风 险 盈 利 预 测 : 2015A 2016E 2017E 2018E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 增 长 率 (%) % EBITDA( 百 万 元 ) 净 利 润 ( 百 万 元 ) 增 长 率 (%) % 4.74% 14.95% 15.09% 14.89% EPS( 元 / 股 ) EV/EBITDA 数 据 来 源 : 公 司 财 务 报 表, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 Table_Contacter 联 系 人 : 岳 恒 宇 yuehengyu@gf.com.cn 1 / 22

2 目 录 索 引 一 公 司 是 服 务 于 石 油 化 工 行 业 的 高 新 技 术 公 司... 4 二 行 业 介 绍 : 规 模 快 速 增 长, 瓶 颈 与 机 遇 共 存 行 业 特 点 : 发 展 与 固 定 资 产 投 资 紧 密 相 关, 日 益 专 业 化 市 场 化 行 业 市 场 容 量 : 投 资 规 模 快 速 增 长, 瓶 颈 与 机 遇 共 存 行 业 高 度 对 外 开 放, 存 在 差 异 化 竞 争 优 势... 8 三 公 司 技 术 优 势 明 显, 项 目 来 源 有 保 障 技 术 水 平 领 先, 处 于 有 利 的 市 场 地 位 前 身 具 中 石 化 背 景, 客 户 和 项 目 来 源 有 保 障 工 程 项 目 团 队 职 业 化, 实 际 控 制 人 行 业 经 验 丰 富 存 续 订 单 充 足, 营 业 收 入 有 望 较 大 幅 度 增 长 四 公 司 财 务 分 析 营 业 收 入 受 行 业 影 响 波 动, 毛 利 率 高 于 行 业 均 值 费 用 率 逐 年 增 加, 净 利 率 位 于 行 业 前 列 收 现 比 有 所 提 高, 经 营 净 现 金 流 有 所 改 善 五 募 投 项 目 提 升 项 目 承 接 能 力, 技 术 研 发 奠 定 基 础 补 充 流 动 资 金, 扩 大 工 程 总 承 包 业 务 承 接 能 力 围 绕 优 势 领 域 提 升 技 术, 为 公 司 发 展 奠 定 基 础 六 盈 利 预 测 与 估 值 建 议 盈 利 预 测 绝 对 估 值 法 相 对 估 值 法 风 险 提 示 宏 观 经 济 周 期 和 产 业 政 策 导 向 变 化 的 风 险 工 程 总 承 包 业 务 经 营 风 险 客 户 集 中 度 较 高 的 风 险 / 22

3 图 表 索 引 图 1: 公 司 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 和 毛 利 率... 4 图 2: 公 司 营 业 收 入 构 成... 4 图 3: 本 次 发 行 前 公 司 股 权 控 制 关 系 图... 4 图 4: 行 业 产 业 链 组 成 结 构... 6 图 5: 年 石 油 和 化 工 行 业 完 成 固 定 资 产 投 资 额 ( 亿 元 ) 及 增 长 率... 6 图 6: 合 成 纤 维 单 ( 聚 合 ) 体 制 造 业 固 定 资 产 投 资 完 成 额 ( 亿 元 ) 及 增 长 率... 7 图 7: 合 成 橡 胶 制 造 业 固 定 资 产 投 资 完 成 额 ( 亿 元 ) 及 增 长 率... 7 图 8: 初 级 形 态 的 塑 料 及 合 成 树 脂 制 造 业 固 定 资 产 投 资 完 成 额 ( 亿 ) 及 增 长 率... 8 图 9: 公 司 在 三 大 合 成 材 料 领 域 拥 有 强 大 的 核 心 技 术 优 势 图 10: 公 司 历 史 沿 革 及 股 本 形 成 简 要 过 程 图 11: 来 自 中 石 化 和 中 石 油 项 目 收 入 占 比 随 着 山 西 潞 宝 合 同 实 施 减 小 图 12: 百 丽 科 技 职 工 受 教 育 程 度 图 13: 武 炼 工 程 职 工 受 教 育 程 度 图 14: 合 同 实 施 以 来 潞 宝 收 入 占 合 同 总 额 比 例 情 况 图 15: 公 司 历 年 期 间 费 用 率 图 16: 净 利 率 位 于 行 业 前 列 图 17: 公 司 收 付 现 比 图 18: 公 司 历 年 经 营 性 现 金 流 净 额 ( 百 万 元 ) 图 19: 技 术 中 心 升 级 建 设 项 目 围 绕 优 势 领 域 提 升 技 术 表 1: 行 业 发 展 现 状 和 特 点 概 览... 5 表 2: 国 外 主 要 竞 争 对 手... 9 表 3: 国 内 三 大 类 设 计 单 位 及 民 营 竞 争 对 手... 9 表 4: 国 内 同 行 业 主 要 竞 争 对 手... 9 表 5: 公 司 自 1987 年 以 来 所 获 国 家 级 奖 励 表 6: 公 司 自 2015 年 以 来 承 接 的 项 目 表 7: 公 司 募 集 资 金 投 向 项 目 / 万 元 表 8: 营 业 收 入 增 长 预 测 ( 百 万 ) 表 9: 毛 利 率 变 化 预 测 表 10: 绝 对 估 值 表 表 11: 相 对 估 值 表 / 22

4 一 公 司 是 服 务 于 石 油 化 工 行 业 的 高 新 技 术 公 司 百 利 科 技 是 一 家 专 业 从 事 工 程 咨 询 设 计 和 工 程 总 承 包 业 务 的 科 技 型 工 程 公 司, 主 要 服 务 于 石 油 化 工 现 代 煤 化 工 行 业, 覆 盖 合 成 纤 维 合 成 橡 胶 合 成 树 脂 材 料 型 煤 化 工 和 油 气 加 工 储 运 等 五 大 业 务 领 域 公 司 在 合 成 纤 维 的 聚 酰 胺 产 品 链 工 程 设 计 领 域 居 领 先 地 位, 在 合 成 橡 胶 工 程 设 计 的 细 分 领 域 具 有 行 业 领 先 的 技 术 和 竞 争 优 势 2014 年, 公 司 主 营 业 务 收 入 6.58 亿 元, 净 利 润 0.72 亿 元 公 司 主 营 业 务 是 工 程 咨 询 设 计 和 工 程 总 承 包 两 大 块 业 务,2014 年 收 入 占 比 分 别 为 19.8% 和 80.2% 工 程 总 承 包 项 目 的 履 行 需 要 承 包 商 先 行 垫 付 大 量 的 营 运 资 金 目 前 公 司 主 要 依 靠 银 行 贷 款 获 取 履 行 工 程 总 承 包 合 同 所 需 流 动 资 金 由 于 融 资 渠 道 较 为 单 一, 限 制 了 公 司 拓 展 工 程 总 承 包 业 务 因 此, 融 资 能 力 不 足 对 公 司 主 营 业 务 发 展 造 成 了 一 定 影 响 图 1: 公 司 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 和 毛 利 率 图 2: 公 司 营 业 收 入 构 成 年 2013 年 2014 年 营 业 收 入 毛 利 率 工 程 咨 询 设 计 工 程 总 承 包 数 据 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 数 据 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 公 司 控 股 股 东 为 海 新 投 资, 海 新 投 资 持 股 比 例 为 7; 海 新 投 资 实 际 控 制 人 为 王 海 荣 先 生 和 王 立 言 先 生, 两 者 为 一 致 行 动 人 本 次 公 开 发 行 前, 王 海 荣 先 生 间 接 持 有 公 司 63% 股 份, 王 立 言 先 生 间 接 持 有 公 司 7% 股 份, 两 人 合 计 持 有 公 司 7 股 份, 其 余 两 位 法 人 合 计 持 有 剩 余 的 3 股 份 本 次 公 开 发 行 采 用 公 开 发 行 新 股 的 方 式, 老 股 东 不 公 开 发 售 股 份, 拟 募 集 资 金 总 额 为 33,768 万 元, 净 额 预 计 为 30,691 万 元 发 行 数 量 5,600 万 股, 发 行 后 总 股 本 为 22,400 万 股, 占 本 次 发 行 后 股 份 总 数 的 比 例 不 低 于 25% 理 论 发 行 价 为 6.03 元 每 股 图 3: 本 次 发 行 前 公 司 股 权 控 制 关 系 图 4 / 22

5 二 行 业 介 绍 : 规 模 快 速 增 长, 瓶 颈 与 机 遇 共 存 1 行 业 特 点 : 发 展 与 固 定 资 产 投 资 紧 密 相 关, 日 益 专 业 化 市 场 化 (1) 行 业 简 介 及 发 展 现 状 石 油 和 化 工 行 业 作 为 基 础 性 产 业, 为 农 业 能 源 交 通 机 械 电 子 纺 织 轻 工 建 筑 建 材 等 工 农 业 和 人 民 日 常 生 活 提 供 配 套 和 服 务, 在 国 民 经 济 中 占 有 举 足 轻 重 的 地 位 随 着 我 国 经 济 转 型 和 产 业 结 构 调 整, 在 开 放 的 市 场 环 境 下, 许 多 国 内 传 统 的 石 化 工 程 勘 察 设 计 单 位 完 成 了 向 国 际 通 行 的 工 程 公 司 的 转 变, 行 业 专 业 化 和 市 场 化 程 度 显 著 提 升 石 油 和 化 工 行 业 发 展 与 固 定 资 产 投 资 紧 密 相 关, 固 定 资 产 投 资 额 的 相 应 调 整 将 影 响 石 油 化 工 行 业 未 来 的 市 场 空 间 随 着 国 民 经 济 的 快 速 发 展, 工 程 勘 察 设 计 行 业 的 竞 争 将 更 加 激 烈 和 复 杂, 而 工 程 公 司 也 将 不 断 加 大 技 术 研 发 的 投 入, 打 造 自 主 创 新 的 核 心 竞 争 力 同 时 随 着 行 业 技 术 水 平 的 提 升, 工 程 勘 察 行 业 对 各 专 业 的 集 成 配 合 也 提 出 了 更 高 的 要 求 表 1: 行 业 发 展 现 状 和 特 点 概 览 行 业 特 点 行 业 发 展 与 固 定 资 产 投 资 紧 密 相 关 行 业 市 场 化 和 专 业 化 程 度 显 著 提 升 工 程 总 承 包 成 为 行 业 发 展 的 主 要 方 向 行 业 技 术 水 平 日 益 提 高 各 专 业 集 成 配 合 要 求 较 高 现 状 描 述 国 民 经 济 持 续 发 展 和 固 定 资 产 投 资 快 速 增 长 是 牵 引 工 程 勘 察 设 计 行 业 快 速 发 展 的 源 动 力 积 极 培 养 自 身 有 特 色 的 竞 争 优 势 实 施 错 位 竞 争 和 差 异 化 战 略 成 为 工 程 公 司 的 必 然 选 择 越 来 越 多 的 企 业 转 型 为 以 工 程 总 承 包 业 务 为 主 的 工 程 公 司, 工 程 总 承 包 业 务 占 行 业 收 入 比 重 将 逐 年 增 加 工 程 公 司 不 断 加 大 技 术 研 发 的 投 入, 提 升 自 身 的 技 术 水 平, 打 造 自 主 研 发 和 技 术 创 新 的 核 心 竞 争 力 工 程 勘 察 设 计 行 业 行 业 涉 及 专 业 众 多, 对 各 专 业 集 成 配 合 要 求 也 较 高 (2) 行 业 产 业 链 的 组 成 石 油 和 化 工 工 程 勘 察 设 计 行 业 主 要 为 业 主 提 供 工 程 咨 询 设 计 以 及 工 程 总 承 包 等 专 业 服 务, 其 上 游 领 域 的 主 体 主 要 包 括 向 工 程 公 司 提 供 产 品 及 服 务 的 专 利 及 技 术 服 务 提 供 商 设 备 材 料 制 造 商 以 及 工 程 施 工 企 业 下 游 行 业 则 主 要 是 业 主 所 在 石 油 化 工 煤 化 工 盐 化 工 天 然 气 化 工 等 行 业 5 / 22

6 图 4: 行 业 产 业 链 组 成 结 构 百 利 科 技 新 股 报 告 石 油 和 化 工 工 程 勘 察 设 计 行 业 主 要 为 石 油 化 工 行 业 提 供 工 程 咨 询 设 计 工 程 总 承 包 等 专 业 服 务, 两 个 行 业 之 间 存 在 紧 密 的 上 下 游 产 业 关 系, 石 油 化 工 行 业 的 发 展 状 况 直 接 决 定 了 对 石 油 和 化 工 工 程 勘 察 设 计 行 业 的 需 求 水 平 2 行 业 市 场 容 量 : 投 资 规 模 快 速 增 长, 瓶 颈 与 机 遇 共 存 工 程 勘 察 设 计 行 业 作 为 技 术 密 集 型 智 力 密 集 型 以 及 资 本 密 集 型 的 生 产 性 服 务 业, 在 工 程 建 设 中 发 挥 着 重 要 的 引 领 和 主 导 作 用 工 程 勘 察 设 计 行 业 的 发 展 空 间 与 工 程 建 设 投 资 之 间 存 在 着 紧 密 的 联 系 近 年 来, 石 油 化 工 行 业 良 好 的 经 济 效 益 和 发 展 势 头, 极 大 地 刺 激 了 行 业 的 固 定 资 产 投 资 数 据 显 示, 我 国 石 油 和 化 工 行 业 固 定 资 产 投 资 规 模 保 持 了 高 比 例 的 增 长 态 势 但 2012 年 后 固 定 资 产 投 资 增 速 整 体 呈 下 降 趋 势, 投 资 增 幅 的 放 缓 在 各 细 分 行 业 中 也 可 见 一 斑 图 5: 年 石 油 和 化 工 行 业 完 成 固 定 资 产 投 资 额 ( 亿 元 ) 及 增 长 率 120, ,000 80,000 60,000 40,000 20, % 4 35% 3 25% 15% 1 5% 数 据 来 源 :Wind 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 随 着 我 国 经 济 的 不 断 发 展 和 产 业 结 构 的 不 断 优 化, 对 于 材 料 的 需 求 量 也 在 日 益 增 长, 加 之 富 煤 贫 油 的 能 源 结 构, 低 碳 绿 色 节 能 环 保 等 理 念 的 兴 起 将 成 6 / 22

7 为 工 程 勘 察 设 计 单 位 关 注 的 热 点, 将 给 工 程 勘 察 设 计 不 同 细 分 行 业 带 来 较 大 的 机 遇 和 挑 战 (1) 合 成 纤 维 行 业 合 成 纤 维 的 商 业 化 生 产 始 于 20 世 纪 40 年 代 经 过 不 断 创 新 发 展, 现 已 成 为 种 类 繁 多 应 用 广 泛 的 重 要 合 成 材 料 之 一, 在 国 民 经 济 中 占 有 十 分 重 要 的 地 位 进 入 21 世 纪 后, 我 国 纤 维 的 总 需 求 量 不 断 上 升 行 业 生 产 规 模 的 不 断 发 展 带 动 了 固 定 资 产 投 资 持 续 增 长, 我 国 合 成 纤 维 单 体 ( 聚 合 ) 行 业 固 定 资 产 投 资 金 额 从 2004 年 的 亿 元 增 长 至 2014 年 的 亿 元, 年 均 复 合 增 长 率 为 20.28% 加 之 我 国 在 石 油 和 化 学 工 业 十 二 五 发 展 指 南 中 对 合 成 纤 维 行 业 的 大 力 支 持, 未 来 合 成 纤 维 行 业 的 发 展 必 将 朝 着 高 端 化 的 方 向 发 展, 具 备 自 主 研 发 能 力 的 技 术 领 先 型 工 程 公 司 发 展 前 景 广 阔 图 6: 合 成 纤 维 单 ( 聚 合 ) 体 制 造 业 固 定 资 产 投 资 完 成 额 ( 亿 元 ) 及 增 长 率 数 据 来 源 :Wind 公 司 招 股 说 明 书 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 (2) 合 成 橡 胶 行 业 我 国 合 成 橡 胶 工 业 是 在 自 主 创 新 和 引 进 技 术 的 基 础 上 起 步, 在 不 断 完 善 和 丰 富 的 过 程 中 发 展 壮 大 起 来 的 天 然 橡 胶 资 源 的 匮 乏 为 我 国 合 成 橡 胶 发 展 提 供 了 市 场 机 会, 而 供 需 之 间 缺 口 的 持 续 存 在 也 促 进 了 合 成 橡 胶 行 业 产 品 结 构 的 不 断 调 整 和 优 化 与 此 同 时, 我 国 合 成 橡 胶 制 造 业 固 定 资 产 投 资 也 呈 现 快 速 增 长 的 态 势, 根 据 国 家 统 计 局 公 布 的 数 据 显 示, 行 业 固 定 资 产 完 成 额 从 2009 年 的 亿 元 增 长 至 2014 年 的 亿 元, 年 均 复 合 增 速 为 20.44% 图 7: 合 成 橡 胶 制 造 业 固 定 资 产 投 资 完 成 额 ( 亿 元 ) 及 增 长 率 / 22

8 数 据 来 源 :Wind 公 司 招 股 说 明 书 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 (3) 合 成 树 脂 行 业 进 入 二 十 一 世 纪 以 来, 我 国 合 成 树 脂 行 业 发 展 迅 速, 初 级 形 态 的 塑 料 产 量 从 2001 年 的 1, 万 吨 增 长 至 2014 年 的 6, 万 吨, 年 均 复 合 增 长 率 为 13.84% 除 了 总 产 量 持 续 增 长 以 外, 我 国 合 成 树 脂 行 业 也 在 朝 着 品 种 牌 号 多 样 化 产 品 结 构 高 端 化 的 方 向 稳 步 发 展 虽 然 我 国 合 成 树 脂 增 长 迅 速, 但 是 行 业 对 外 依 存 度 依 然 较 高, 说 明 国 内 生 产 能 力 距 离 市 场 需 求 规 模 仍 然 差 距 甚 远, 我 国 合 成 树 脂 行 业 未 来 仍 然 有 着 巨 大 的 发 展 空 间 2009 年 至 2014 年, 我 国 初 级 形 态 的 塑 料 及 合 成 树 脂 制 造 业 固 定 资 产 投 资 完 成 金 额 从 亿 元 增 长 至 亿, 年 均 复 合 增 长 率 为 31.06%, 近 年 增 速 有 所 下 降 图 8: 初 级 形 态 的 塑 料 及 合 成 树 脂 制 造 业 固 定 资 产 投 资 完 成 额 ( 亿 ) 及 增 长 率 1,200 1, 数 据 来 源 :Wind 公 司 招 股 说 明 书 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 (4) 材 料 型 煤 化 工 我 国 的 能 源 结 构 呈 现 富 煤 贫 油 的 特 点, 因 而 发 展 现 代 煤 化 工 是 我 国 能 源 结 构 调 整 的 客 观 要 求, 国 家 对 煤 化 工 行 业 的 政 策 主 调 是 既 鼓 励 又 规 范, 随 经 济 和 产 业 的 发 展 形 势 而 动 为 了 寻 求 煤 化 工 产 业 升 级 与 转 型, 材 料 型 煤 化 工 的 发 展 必 不 可 少 材 料 型 煤 化 工 较 石 油 化 工 显 著 的 成 本 优 势 以 及 我 国 石 油 替 代 战 略 的 实 施, 使 材 料 型 煤 化 工 面 临 难 得 的 发 展 机 遇 然 而, 目 前 看 来, 该 行 业 发 展 相 较 于 石 油 化 工 行 业 仍 然 处 于 起 步 阶 段, 由 于 原 料 来 源 发 生 变 化, 石 油 化 工 领 域 成 熟 的 工 艺 技 术 无 法 直 接 应 用 于 材 料 型 煤 化 工 领 域, 而 我 国 目 前 同 时 具 备 覆 盖 石 油 基 合 成 材 料 领 域 和 材 料 型 煤 化 工 领 域 技 术 能 力 的 工 程 公 司 较 少, 很 难 为 材 料 型 煤 化 工 行 业 提 供 足 够 的 技 术 支 持 和 工 程 方 案 近 年 因 为 油 价 环 保 等 原 因 客 观 上 对 发 展 进 程 产 生 了 一 定 影 响 因 而, 材 料 型 煤 化 工 行 业 的 技 术 仍 需 进 一 步 改 进 和 创 新, 这 也 必 将 导 致 投 资 规 模 的 持 续 加 大, 进 而 创 造 出 更 大 的 市 场 空 间 3 行 业 高 度 对 外 开 放, 存 在 差 异 化 竞 争 优 势 工 程 勘 察 设 计 行 业 具 有 总 体 市 场 集 中 度 低, 但 在 各 细 分 市 场 相 对 集 中 的 特 点 由 于 我 国 石 油 和 化 工 程 勘 察 设 计 行 业 已 经 完 全 实 现 对 外 开 放, 目 前 有 许 多 国 际 大 型 工 程 公 司 直 接 参 与 我 国 的 行 业 竞 争 通 常, 这 些 外 资 公 司 具 有 技 术 实 力 和 良 好 的 资 源 配 置 能 力, 将 市 场 定 位 为 承 接 大 型 和 特 大 型 石 油 化 工 工 程 项 目, 同 时 也 加 剧 了 行 业 内 对 大 型 和 特 大 型 工 程 项 目 的 竞 争 程 度 8 / 22

9 但 上 述 国 际 工 程 公 司 主 要 服 务 于 国 际 能 源 及 化 工 巨 头 在 我 国 境 内 的 独 资 或 合 资 项 目, 其 项 目 管 理 模 式 与 本 土 客 户 的 工 程 建 设 模 式 尚 未 完 全 融 合, 因 而 很 少 为 国 内 石 油 化 工 企 业 提 供 专 业 的 工 程 服 务 表 2: 国 外 主 要 竞 争 对 手 公 司 类 别 代 表 性 公 司 竞 争 优 势 综 合 性 工 程 公 司 福 陆 公 司 (Fluor) 世 界 最 大 的 主 要 从 事 咨 询 工 程 建 筑 等 多 种 服 务 的 公 司 之 一 ; 在 华 设 立 的 子 公 司 具 备 化 工 石 化 医 药 行 甲 级 资 质, 能 够 在 我 国 境 内 开 展 相 应 的 工 程 设 计 及 工 程 总 承 包 服 务 专 业 化 工 程 公 司 沃 利 帕 森 斯 (WorleyParsons) 国 际 知 名 的 跨 工 程 承 包 商, 在 资 源 与 能 源 领 域 以 及 复 杂 工 业 领 域 处 于 世 界 领 先 地 位 ; 在 华 子 公 司 具 备 化 工 石 化 医 药 甲 级 建 筑 工 程 甲 级 等 资 质, 能 够 在 许 可 的 范 围 内 开 展 石 化 设 计 和 工 程 总 承 包 服 务 专 业 化 工 程 公 司 德 希 尼 (Technip) 西 欧 最 知 名 的 国 际 工 程 咨 询 设 计 商 之 一, 在 设 计 大 型 工 业 施 领 域 拥 有 丰 富 的 经 验 ; 与 我 国 最 主 要 的 石 化 工 程 公 司 之 一 中 国 天 辰 成 立 的 合 资 公 司 具 化 工 石 化 医 药 行 业 甲 级 资 质 在 我 国, 石 油 和 化 工 工 程 勘 察 设 计 企 业 主 要 由 国 家 成 立 的 各 个 专 业 的 设 计 院 衍 生 而 来, 是 行 业 的 核 心 组 成 部 分 并 占 据 了 大 部 分 市 场 份 额, 主 要 分 为 三 个 大 类 的 企 业 及 部 分 民 营 工 程 公 司 表 3: 国 内 三 大 类 设 计 单 位 及 民 营 竞 争 对 手 公 司 类 别 代 表 性 公 司 竞 争 优 势 综 合 性 工 程 公 司 中 石 化 中 石 油 等 央 企 直 属 的 大 型 综 合 设 计 单 位 具 备 工 程 设 计 综 合 甲 级 资 质, 规 模 较 大 技 术 力 量 强 涉 足 领 域 多, 在 特 大 型 石 化 工 程 方 面 的 业 绩 丰 富, 具 有 突 出 的 竞 争 优 势 专 业 化 工 程 公 司 各 石 化 企 业 下 属 的 行 业 甲 级 设 计 院 具 备 行 业 甲 级 资 质, 主 要 为 所 属 的 石 化 企 业 提 供 贴 身 专 业 服 务 ; 部 分 设 计 院 利 在 细 分 领 域 具 有 技 术 优 势 和 工 程 经 验, 主 动 承 揽 项 目, 成 为 具 备 特 色 业 务 的 专 业 工 程 公 司 专 业 化 工 程 公 司 具 备 专 项 单 项 资 质 的 小 型 设 计 院 该 类 设 计 院 规 模 较 小 技 术 实 力 相 对 较 弱, 主 要 为 所 属 的 石 化 企 业 提 供 一 般 性 工 程 设 计 服 务 和 检 查 维 修 服 务, 较 少 参 与 市 场 竞 争, 且 服 务 对 象 和 服 务 地 域 均 存 在 一 定 的 局 限 性 表 4: 国 内 同 行 业 主 要 竞 争 对 手 公 司 类 别 代 表 性 公 司 竞 争 优 势 综 合 性 工 程 公 司 中 石 化 炼 工 程 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 目 前 国 内 最 大 的 工 程 建 设 企 业 之 一, 面 向 境 内 外 炼 油 化 工 工 程 市 场, 是 大 型 综 合 一 体 化 工 程 服 务 商 和 技 术 专 利 商 综 合 性 工 程 公 司 中 国 化 学 工 程 股 份 有 限 公 司 是 一 家 集 勘 察 设 计 施 工 为 一 体, 知 识 技 术 相 对 密 集 的 工 业 工 程 公 司, 在 国 内 工 程 承 包 市 场 居 于 领 先 地 位 ; 在 南 亚 东 南 亚 中 东 非 洲 等 地 建 设 了 大 量 优 质 工 程 专 业 化 工 程 公 司 惠 生 工 程 技 术 服 务 有 限 公 司 中 国 私 营 化 工 EPC 服 务 供 货 商 集 团 提 供 的 一 体 化 服 务 范 围 广 泛, 涵 盖 整 个 项 目 周 期 该 公 司 向 钢 铁 及 海 洋 工 程 项 目 等 其 他 行 业 提 供 EPC 及 PC 服 务 专 业 化 工 程 公 司 东 华 工 程 科 技 股 份 有 限 公 拥 有 化 工 石 油 化 工 医 药 市 政 建 筑 等 十 多 项 甲 级 设 计 资 质 9 / 22

10 司 以 及 工 程 总 承 包 甲 级 资 质, 具 有 对 外 工 程 总 承 包 权 和 进 出 口 经 营 权 综 合 性 工 程 公 司 山 东 三 维 工 程 股 份 有 限 公 主 要 从 事 石 油 化 工 和 煤 化 工 等 领 域 的 工 程 咨 询 工 程 设 计 与 工 程 总 承 包 业 务 的 高 新 技 术 企 业 公 司 具 有 行 业 甲 级 设 计 资 质, 拥 有 的 无 在 线 炉 硫 磺 回 收 工 艺 技 术 填 补 了 国 内 空 白, 被 誉 为 硫 磺 回 收 专 家 综 合 性 工 程 公 司 北 京 华 福 工 程 有 限 公 司 国 内 规 模 最 大 的 民 营 化 工 工 程 公 司 之 一, 拥 有 行 业 甲 级 资 质, 一 二 三 类 压 力 容 器 及 GC 类 压 力 管 道 设 计 资 质 和 对 外 工 程 总 承 包 资 质 是 中 关 村 十 百 千 工 程 重 点 培 育 企 业 和 国 家 级 高 新 技 术 企 业 综 合 性 工 程 公 司 山 东 齐 鲁 石 化 工 程 有 限 公 司 具 备 EPC 总 承 包 能 力 和 PMC 管 理 功 能 的 综 合 性 科 技 型 工 程 建 设 服 务 企 业 拥 有 工 程 设 计 监 理 承 包 造 价 咨 询 甲 级 工 程 勘 察 测 量 等 甲 级 资 格 ; 拥 有 压 力 容 器 与 压 力 管 道 设 计 和 对 外 工 程 承 包 经 营 资 格 专 业 化 工 程 公 司 浙 江 工 程 设 计 有 限 公 司 具 有 工 程 咨 询 甲 级 资 质 建 筑 行 业 工 程 设 计 和 工 程 总 承 包 的 甲 级 资 质 及 化 工 石 化 医 药 行 业 城 市 规 划 相 关 资 质 公 司 积 累 了 多 年 的 先 进 技 术 和 丰 富 经 验, 在 三 大 合 成 材 料 工 程 服 务 领 域 具 有 领 先 的 技 术 优 势 及 独 特 的 市 场 地 位 根 据 工 程 勘 察 设 计 行 业 的 特 点, 公 司 采 取 差 异 化 竞 争 策 略, 占 据 着 一 定 的 市 场 份 额 三 公 司 技 术 优 势 明 显, 项 目 来 源 有 保 障 1 技 术 水 平 领 先, 处 于 有 利 的 市 场 地 位 公 司 及 子 公 司 武 炼 工 程 是 国 家 高 新 技 术 企 业, 拥 有 28 项 专 利 及 14 项 专 有 技 术 公 司 自 1987 年 以 来 获 优 秀 工 程 设 计 科 技 进 步 类 奖 项 共 计 40 项, 其 中 国 家 级 奖 励 10 项, 部 省 级 奖 励 25 项 公 司 承 担 设 计 的 巴 陵 石 化 2 万 吨 / 年 SEBS 装 置 和 2 万 吨 / 年 SIS 装 置 为 国 家 973 计 划 科 技 攻 关 项 目, 其 中 前 者 被 列 入 国 家 863 计 划 表 5: 公 司 自 1987 年 以 来 所 获 国 家 级 奖 励 项 目 获 奖 名 称 1 万 吨 SBS 成 套 工 业 生 产 技 术 开 发 国 家 科 学 技 术 进 步 一 等 奖 国 家 优 秀 工 程 设 计 金 奖 新 一 代 高 性 能 苯 乙 烯 类 热 塑 性 弹 性 体 成 套 技 术 国 家 科 技 进 步 二 等 奖 环 己 酮 氨 肟 化 路 线 己 内 酰 胺 生 产 工 艺 成 套 技 术 国 家 科 技 进 步 二 等 奖 巴 陵 石 化 公 司 合 成 橡 胶 厂 1 万 吨 / 年 SBS 装 置 国 家 优 秀 工 程 设 计 金 奖 巴 陵 石 化 公 司 岳 阳 石 化 总 厂 环 氧 树 脂 厂 1 万 吨 / 年 离 子 膜 烧 碱 装 置 国 家 优 秀 工 程 设 计 银 奖 岳 阳 石 油 化 工 总 厂 涤 纶 厂 3,500 吨 / 年 涤 纶 长 丝 装 置 国 家 优 秀 工 程 设 计 银 奖 中 国 石 化 巴 陵 分 公 司 己 内 酰 胺 产 品 部 7 万 吨 / 年 己 内 酰 胺 装 置 改 国 家 优 秀 工 程 设 计 铜 奖 扩 建 工 程 岳 化 橡 胶 厂 5 万 吨 / 年 SBS 装 置 技 术 改 造 国 家 优 秀 工 程 设 计 铜 奖 岳 阳 石 油 化 工 总 厂 锦 纶 厂 8,000t/a 己 内 酰 胺 聚 合 装 置 改 造 工 程 国 家 优 秀 工 程 设 计 铜 奖 10 / 22

11 公 司 在 国 内 聚 酰 胺 产 品 链 工 程 服 务 领 域 居 领 先 地 位 在 我 国 己 内 酰 胺 主 要 生 产 厂 家 中, 公 司 承 担 了 其 中 3 家 企 业 的 己 内 酰 胺 装 置 工 程 设 计 项 目 按 装 置 产 能 计 算, 公 司 设 计 的 装 置 产 能 合 计 为 70 万 吨 / 年, 与 中 国 化 学 并 列 第 一 ; 总 产 量 为 万 吨 (2014 年 统 计 数 据 ), 位 居 全 行 业 第 一 由 此 可 见, 公 司 与 中 国 化 学 同 为 国 内 己 内 酰 胺 工 程 设 计 市 场 排 名 第 一 的 工 程 公 司 图 9: 公 司 在 三 大 合 成 材 料 领 域 拥 有 强 大 的 核 心 技 术 优 势 在 SBCs 异 戊 橡 胶 溶 聚 丁 苯 特 种 合 等 特 种 合 成 橡 胶 的 工 程 服 务 领 域, 公 司 是 中 国 最 早 从 事 SBCs 工 程 化 研 究 和 设 计 的 单 位, 设 计 了 国 内 产 能 最 大 的 20 万 吨 / 年 SBS 装 置, 其 技 术 经 济 水 平 处 于 领 先 地 位 ; 承 担 了 国 内 首 套 异 戊 橡 胶 工 业 化 生 产 装 置 的 技 术 开 发 和 工 程 设 计, 以 及 首 套 国 产 化 的 溶 聚 丁 橡 胶 生 产 装 置 的 设 计 在 合 成 树 脂 方 面 同 样 具 有 强 大 核 心 技 术 优 势 公 司 承 接 的 巴 陵 石 化 分 公 司 5 万 吨 / 年 特 种 树 脂 及 配 套 扩 建 工 程 工 程 设 计 项 目 于 2012 年 一 次 开 车 成 功 2 前 身 具 中 石 化 背 景, 客 户 和 项 目 来 源 有 保 障 公 司 于 2011 年 12 月 整 体 变 更 设 立, 由 前 身 巴 陵 石 油 化 工 设 计 院 ( 全 民 所 有 制 ) 改 制 而 来, 前 身 可 追 溯 至 1970 年 成 立 的 中 国 人 民 解 放 军 总 后 勤 部 2348 工 程 指 挥 部 ( 巴 陵 石 化 前 身 ) 下 属 的 设 计 服 务 连, 后 历 经 中 国 人 民 解 放 军 总 勤 部 化 工 生 产 管 理 局 设 计 研 究 所 中 国 人 民 解 放 军 后 字 277 部 队 研 究 设 计 所 岳 阳 化 工 总 厂 设 计 所 巴 陵 石 油 化 工 公 司 院 设 计 院 ( 为 中 石 化 分 公 司 ) 等 发 展 阶 段 公 司 前 身 为 中 国 石 化 集 团 分 公 司 巴 陵 石 化 下 属 设 计 院, 与 中 国 石 化 集 团 具 有 密 切 关 系 图 10: 公 司 历 史 沿 革 及 股 本 形 成 简 要 过 程 11 / 22

12 公 司 客 户 均 具 有 较 强 实 力, 涵 盖 中 国 石 化 集 团 和 中 国 石 油 集 团 等 大 型 国 有 企 业 石 油 化 工 行 业 及 煤 化 工 行 业 的 其 他 大 型 国 有 控 股 参 股 企 业, 以 及 大 型 民 营 龙 头 企 业, 这 些 企 业 规 模 大 实 力 强 信 誉 好 公 司 先 后 承 担 的 工 程 咨 询 设 计 和 工 程 总 承 包 项 目 多 达 2,750 多 项, 积 累 了 丰 富 的 工 程 经 验, 形 成 了 强 大 的 工 程 化 能 力 表 6: 公 司 自 2015 年 以 来 承 接 的 项 目 项 目 合 同 额 ( 万 元 ) 签 订 时 间 中 国 石 化 集 团 资 产 经 营 管 理 有 限 公 司 巴 陵 石 化 分 公 司 2 万 吨 / 年 SEPS 工 业 化 装 置 设 计 合 同 工 程 设 计 咨 询 工 程 总 承 包 项 目 沧 州 旭 阳 化 工 有 限 公 司 己 内 酰 胺 二 期 工 程 (30 万 吨 / 年 水 合 法 环 己 酮 装 置 30 万 吨 / 年 己 内 酰 胺 生 产 装 置 及 配 套 公 用 工 程 ) 福 建 永 荣 科 技 有 限 公 司 年 产 60 万 吨 己 内 酰 胺 一 期 工 程 ( 年 产 20 万 吨 己 内 酰 胺 ) 项 目 工 程 设 计 和 技 术 服 务 合 同 山 东 省 滕 州 瑞 达 化 工 有 限 公 司 6 万 吨 / 年 聚 丁 烯 -1 建 设 项 目 ( 一 期 ) 山 东 省 滕 州 瑞 达 化 工 有 限 公 司 6 万 吨 / 年 聚 丁 烯 -1 建 设 项 目 ( 一 期 ) 工 程 总 承 包 项 目 鄂 尔 多 斯 市 新 圣 天 然 气 管 道 有 限 公 司 大 和 天 然 气 输 气 管 道 工 程 ( 干 线 ) 工 程 总 承 包 项 目 鄂 尔 多 斯 市 新 圣 天 然 气 管 道 有 限 公 司 大 和 天 然 气 输 气 管 道 工 程 ( 干 线 ) 工 程 总 承 包 项 目 年, 中 石 化 集 团 成 员 企 业 和 中 石 油 成 员 企 业 收 入 合 计 占 当 期 营 业 收 入 总 额 的 比 例 为 高 达 56.16% 同 年 6 月, 公 司 与 山 西 潞 宝 兴 海 新 材 料 有 限 公 司 签 订 工 程 建 设 总 承 包 合 同, 合 同 总 价 高 达 约 亿 元, 后 拆 分 为 建 设 总 承 包 合 同 和 设 备 定 制 合 同 随 着 该 项 目 的 开 展, 来 自 中 石 化 和 中 石 油 成 员 企 业 的 收 入 占 比 大 幅 减 小 图 11: 来 自 中 石 化 和 中 石 油 项 目 收 入 占 比 随 着 山 西 潞 宝 合 同 实 施 减 小 年 2013 年 2014 年 2015 年 1-9 月 山 西 潞 宝 兴 海 中 石 化 中 石 油 其 他 由 于 项 目 投 资 金 额 通 常 较 大 且 项 目 周 期 长, 又 受 制 于 资 金 人 员 因 素, 公 司 能 够 承 接 并 执 行 的 合 同 数 量 有 限, 客 户 集 中 度 较 高 但 这 与 单 一 客 户 依 赖 或 客 户 集 中 度 过 高 有 所 区 别 因 为 随 着 新 的 工 程 总 承 包 项 目 的 陆 续 开 工 和 实 施, 公 司 收 入 所 依 赖 的 客 户 将 随 之 变 化 12 / 22

13 3 工 程 项 目 团 队 职 业 化, 实 际 控 制 人 行 业 经 验 丰 富 公 司 已 经 拥 有 一 支 层 次 合 理 专 业 配 套 齐 全 工 程 咨 询 设 计 和 工 程 总 承 包 经 验 丰 富 的 职 业 化 工 程 项 目 运 作 团 队, 为 公 司 在 激 烈 市 场 竞 争 中 发 展 壮 大 提 供 了 必 要 的 保 证 目 前 公 司 及 子 拥 有 中 高 级 称 员 工 共 计 287 人, 占 员 工 总 数 50.8; 公 司 拥 有 注 册 化 工 师 45 人 注 册 建 筑 师 11 人 注 册 咨 询 工 程 师 26 人 注 册 结 构 师 10 人 注 册 公 用 设 备 工 程 师 13 人 注 册 电 气 工 程 师 7 人 注 册 安 全 工 程 师 人 注 册 安 全 工 程 师 2 人 注 册 造 价 师 4 人 注 册 建 造 师 8 人 注 册 监 理 工 程 师 2 人 公 司 实 际 控 制 人 王 海 荣 和 王 立 言 认 识 到 人 才 对 工 程 公 司 发 展 的 重 要 作 用, 秉 承 以 人 为 本 的 人 才 理 念, 通 过 为 员 工 提 供 有 竞 争 力 的 薪 酬 待 遇 不 断 改 善 办 公 环 境 加 强 业 务 培 训 等 措 施, 保 持 了 人 员 结 构 和 高 管 团 队 的 稳 定 性 图 12: 百 丽 科 技 职 工 受 教 育 程 度 图 13: 武 炼 工 程 职 工 受 教 育 程 度 11, 3% 3, 2% 71, 19% 59, 15% 239, 63% 26, 14% 27, 14% 129, 7 硕 士 及 以 上 本 科 专 科 ( 大 专 中 专 ) 专 科 以 下 硕 士 及 以 上 本 科 专 科 ( 大 专 中 专 ) 专 科 以 下 公 司 董 事 长 王 海 荣 在 石 油 石 化 能 源 行 业 拥 有 20 多 年 的 行 业 经 验, 曾 任 中 国 石 油 天 然 气 集 团 公 司 青 海 油 田 管 理 局 项 目 经 理, 新 加 坡 RH 能 源 有 限 公 司 执 行 主 席 首 席 执 行 官 等 职 务 ; 董 事 王 立 言 为 高 级 工 程 师, 曾 任 中 国 石 油 天 然 气 管 道 设 计 院 工 程 师, 龙 慧 自 动 化 工 程 有 限 公 司 副 总 经 理, 中 国 石 油 天 然 气 管 道 设 计 院 - 南 方 分 院 院 长,RH 能 源 董 事 等 职 务 两 人 自 创 业 之 初 即 为 密 切 的 商 业 伙 伴, 具 有 共 同 商 业 运 作 理 念 2011 年, 为 实 现 公 司 和 武 炼 工 程 的 优 势 互 补 资 源 共 享 和 协 同 效 应 丰 富 公 司 客 户 群 增 加 公 司 服 务 内 容 以 及 扩 大 业 务 规 模, 公 司 对 武 炼 工 程 进 行 了 收 购, 这 一 举 措 得 到 全 体 管 理 层 的 认 可 4 存 续 订 单 充 足, 营 业 收 入 有 望 较 大 幅 度 增 长 2015 年 度, 公 司 新 签 合 同 金 额 达 9.62 亿, 其 中 工 程 咨 询 设 计 合 同 金 额 2.67 亿, 工 程 总 承 包 合 同 金 额 7.35 亿,2015 年 1-9 月 新 签 合 同 金 额 为 9.35 亿, 四 季 度 新 签 合 同 金 额 仅 为 0.27 亿 公 司 每 年 新 签 项 目 合 同 金 额 呈 逐 年 下 降 趋 势, 但 以 前 年 度 未 完 成 的 存 续 项 目 订 单 大 幅 增 长, 新 签 项 目 加 上 存 续 项 目 金 额 呈 逐 年 递 增 态 势 2015 年 1-9 月 存 续 合 同 额 为 36.5 亿, 为 2014 年 营 业 收 入 5.55 倍, 为 2013 年 营 业 收 入 4.83 倍, 若 存 续 订 单 一 般 施 工 周 期 按 2~3 年 计 算, 营 业 收 入 有 望 较 大 幅 度 增 长 图 1: 公 司 新 签 项 目 金 额 ( 亿 ) 图 2: 公 司 存 续 项 目 金 额 ( 亿 ) 13 / 22

14 年 2013 年 2014 年 2015 年 1-9 月 年 2013 年 2014 年 2015 年 1-9 月 工 程 总 承 包 工 程 咨 询 设 计 工 程 总 承 包 工 程 咨 询 设 计 2012 年 至 2015 年 1-9 月, 公 司 工 程 咨 询 设 计 业 务 前 五 大 客 户 合 计 占 当 期 工 程 咨 询 设 计 业 务 总 收 入 的 比 例 分 别 为 66.85% 64.04% 62.21% 和 65.67%; 工 程 总 承 包 业 务 收 入 前 五 大 合 计 占 当 期 的 比 例 均 达 到 10, 客 户 相 对 集 中 潞 宝 项 目 总 价 高 达 约 亿 元, 对 公 司 经 营 产 生 很 大 影 响 年 1-9 月 的 工 程 总 承 包 业 务 收 入 主 要 来 源 于 潞 宝 项 目 该 项 目 原 定 中 交 日 期 为 2013 年 12 月 31 日, 后 多 次 变 更, 现 整 体 中 交 条 件 的 日 期 调 整 为 2016 年 6 月 30 日 截 至 目 前, 潞 宝 项 目 第 一 阶 段 第 二 阶 段 装 置 已 完 成 中 交, 第 三 阶 段 的 五 套 装 置 中, 尼 龙 6 单 体 装 置 尼 龙 6 单 体 结 片 装 置 和 硫 铵 装 置 基 本 具 备 中 交 条 件, 双 氧 水 装 置 完 成 约 5, 肟 化 装 置 完 成 约 1 从 2012 年 合 同 实 施 以 来, 历 年 潞 宝 项 目 收 入 来 看, 该 项 目 剩 余 营 业 收 入 达 7.86 亿, 占 合 同 额 37% 图 14: 合 同 实 施 以 来 潞 宝 收 入 占 合 同 总 额 比 例 情 况 0.77, 4% 7.864, 37% 5.9, 27% 1.695, 8% 5.25, 24% 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 1-9 月 剩 余 四 公 司 财 务 分 析 1 营 业 收 入 受 行 业 影 响 波 动, 毛 利 率 高 于 行 业 均 值 百 利 科 技 2014 年 营 业 收 入 为 6.57 亿 元, 近 年 收 入 结 构 出 现 调 整, 总 承 包 业 务 占 比 呈 上 升 趋 势, 项 目 推 进 情 况 良 好 ; 受 业 主 模 式 选 择 竞 争 加 剧 及 宏 观 行 业 景 气 度 1 下 降 影 响, 工 程 咨 询 设 计 业 务 下 降 而 对 比 其 他 同 业 公 司 可 以 发 现, 该 现 象 为 1 我 们 选 取 惠 生 工 程 中 国 化 学 中 石 化 炼 化 东 华 科 技 航 天 工 程 三 维 工 程 为 可 比 公 司, 下 同 14 / 22

15 行 业 普 遍 现 象, 同 时 公 司 也 拟 定 合 同 灵 活 化 技 术 延 展 化 业 务 海 外 化 的 措 施 以 抵 抗 行 业 周 期 性 从 长 期 来 看, 随 着 工 程 勘 察 设 计 收 费 的 市 场 化, 百 利 股 份 的 竞 争 优 势 可 以 使 其 具 备 较 强 的 议 价 能 力 随 着 公 司 业 务 量 增 加, 毛 利 总 额 不 断 增 加, 百 利 科 技 的 毛 利 率 呈 现 稳 中 有 小 幅 下 滑 趋 势, 主 要 是 因 为 其 收 入 结 构 的 调 整, 毛 利 率 较 高 的 工 程 咨 询 业 务 占 比 下 降, 该 业 务 的 营 业 成 本 主 要 为 人 工 成 本, 受 项 目 绩 效 等 因 素 影 响,2014 年 由 于 加 大 成 本 控 制 使 得 毛 利 率 有 所 上 升 ; 同 时 工 程 总 承 包 业 务 的 毛 利 率 较 低, 该 业 务 毛 利 率 的 下 降 主 要 是 由 于 瑞 达 项 目 缘 泰 项 目 处 于 施 工 初 期 分 包 成 本 较 高, 受 大 额 项 目 影 响 较 大 存 在 波 动 性 图 3: 毛 利 率 高 于 行 业 均 值 图 4: 营 业 收 入 受 行 业 景 气 度 影 响 年 度 2013 年 度 2014 年 度 2015 年 1-9 月 年 度 2013 年 度 2014 年 度 2015 年 1-9 月 毛 利 率 行 业 毛 利 率 营 业 收 入 ( 万 元 ) 在 盈 利 能 力 方 面, 公 司 近 三 年 营 业 收 入 增 长 放 缓, 平 均 增 速 略 低 于 行 业 平 均 水 平, 这 主 要 是 受 到 整 体 经 济 下 行 的 压 力 大, 产 业 结 构 调 整, 化 工 行 业 整 体 表 现 不 佳 的 影 响 公 司 的 营 业 利 润 与 营 业 收 入 保 持 了 同 样 的 趋 势, 近 三 年 营 业 利 润 增 幅 低 于 行 业 平 均 水 平 2015 年, 公 司 的 销 售 净 利 率 高 于 行 业 平 均 水 平, 反 映 出 公 司 的 盈 利 能 力 在 行 业 中 较 强 公 司 正 在 根 据 宏 观 经 济 环 境 和 市 场 环 境 的 变 化, 采 取 多 重 措 施, 及 时 调 整 公 司 经 营 策 略 并 不 断 强 化 内 部 管 理, 充 分 发 挥 竞 争 优 势, 加 大 市 场 开 发 力 度, 以 稳 定 和 逐 步 提 高 公 司 经 营 效 益 图 5: 毛 利 率 处 于 行 业 中 等 水 平 3 25% 15% 1 5% 图 6: 近 三 年 营 业 收 入 增 长 放 缓 15% 1 5% -5% -1-15% - 三 年 平 均 营 业 收 入 增 幅 三 年 平 均 营 业 利 润 增 幅 数 据 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书 wind 数 据 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书 wind 15 / 22

16 公 司 在 盈 利 质 量 方 面,2015 年 公 司 的 经 营 现 金 流 净 额 平 均 是 净 利 润 的 5 左 右, 相 较 于 2014 年 有 较 大 的 进 步, 也 比 行 业 平 均 水 平 高, 这 说 明 公 司 整 体 的 盈 利 质 量 较 高 而 且 正 在 逐 步 改 善 中 在 偿 债 能 力 和 流 动 性 方 面, 公 司 2015 年 的 资 产 负 债 率 为 60.31%, 与 行 业 平 均 水 平 相 当, 公 司 2015 年 的 流 动 比 率 达 到 2.12, 速 动 比 率 为 1.63, 接 近 并 略 超 出 行 业 平 均 水 平, 反 映 出 公 司 的 流 动 性 较 强, 短 期 偿 债 能 力 还 较 好 图 7: 公 司 流 动 比 率 较 高, 流 动 性 强 图 8: 公 司 资 产 负 债 率 处 于 平 均 水 平 流 动 比 率 资 产 负 债 率 (%) 数 据 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书 Wind 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 数 据 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书 Wind 2 费 用 率 逐 年 增 加, 净 利 率 位 于 行 业 前 列 百 利 科 技 期 间 费 用 率 呈 现 逐 年 上 涨,2013 年 的 回 落 是 由 于 当 年 收 入 的 大 幅 增 长, 销 售 费 用 率 高 于 同 行 业, 但 与 其 业 务 规 模 相 当 的 三 维 工 程 较 为 接 近 随 着 公 司 业 务 的 增 长 规 模 的 扩 大, 公 司 支 付 的 技 术 开 发 费 用 人 工 费 用 固 定 资 产 折 旧 费 用 财 务 费 用 等 都 有 所 增 加, 因 此 公 司 净 利 润 及 净 利 率 有 所 降 低 图 15: 公 司 历 年 期 间 费 用 率 3 25% 15% 1 5% 图 16: 净 利 率 位 于 行 业 前 列 25% 15% 1 5% 销 售 费 用 率 管 理 费 用 率 财 务 费 用 率 数 据 来 源 :Wind 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2015 年 销 售 净 利 率 数 据 来 源 :Wind 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 3 收 现 比 有 所 提 高, 经 营 净 现 金 流 有 所 改 善 百 利 科 技 的 资 产 负 债 率 较 为 稳 定, 一 直 保 持 在 6 左 右 略 低 于 化 学 工 程 行 业 的 平 均 资 产 负 债 率 现 金 流 收 现 比 波 动 较 大, 主 要 由 于 2013 年 度 收 入 增 长 以 及 2014 年 度 公 司 销 售 收 现 水 平 下 降 所 致 2015 年 出 现 了 较 大 回 升, 说 明 公 司 的 现 金 流 收 入 状 况 得 到 改 善, 收 到 政 府 补 助 款 采 购, 业 务 付 现 减 少, 现 金 流 付 现 比 则 较 为 16 / 22

17 稳 定 百 利 科 技 新 股 报 告 图 17: 公 司 收 付 现 比 图 18: 公 司 历 年 经 营 性 现 金 流 净 额 ( 百 万 元 ) 年 度 2013 年 度 2014 年 度 2015 年 1-9 月 现 金 流 收 现 比 现 金 流 付 现 比 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 数 据 来 源 :Wind 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 五 募 投 项 目 提 升 项 目 承 接 能 力, 技 术 研 发 奠 定 基 础 1 补 充 流 动 资 金, 扩 大 工 程 总 承 包 业 务 承 接 能 力 由 于 工 程 总 承 包 模 式 能 够 有 效 提 高 工 程 建 设 效 率 保 障 工 程 质 量 和 进 度, 越 来 越 多 业 主 选 择 工 程 总 承 包 模 式 作 为 新 建 项 目 的 建 设 组 织 模 式 公 司 开 展 工 程 总 承 包 业 务 需 垫 付 较 大 金 额 的 材 料 设 备 采 购 款 和 工 程 分 包 款 项 同 时 在 项 目 承 揽 和 执 行 过 程 中, 公 司 需 要 向 业 主 开 具 投 标 保 函 履 约 保 函 预 付 款 保 函 等 商 务 保 函, 均 要 求 公 司 储 备 一 定 的 货 币 资 金 目 前 公 司 业 务 发 展 资 金 大 部 分 来 源 于 自 有 资 金 及 部 分 银 行 贷 款, 限 制 了 公 司 的 业 务 发 展 本 次 公 司 募 集 的 资 金 约 84.2% 将 投 向 扩 大 工 程 总 承 包 业 务 所 需 流 动 资 金 项 目, 公 司 计 划 在 三 大 合 成 材 料 材 料 型 煤 化 工 油 气 加 工 储 运 等 既 有 业 务 领 域 加 大 工 程 总 承 包 业 务 的 开 发 力 度, 将 公 司 在 工 程 设 计 领 域 的 技 术 优 势 向 下 游 服 务 领 域 延 伸, 顺 应 工 程 总 承 包 渐 成 工 程 勘 察 设 计 发 展 主 流 的 大 趋 势, 主 动 提 升 工 程 总 承 包 业 务 规 模 表 7: 公 司 募 集 资 金 投 向 项 目 / 万 元 项 目 名 称 投 资 金 额 拟 使 用 募 集 资 金 技 术 中 心 升 级 建 设 项 目 扩 大 工 程 总 承 包 业 务 所 需 流 动 资 金 项 目 合 计 围 绕 优 势 领 域 提 升 技 术, 为 公 司 发 展 奠 定 基 础 本 次 公 司 募 集 的 资 金 约 15.8% 将 投 入 技 术 中 心 升 级 建 设 项 目, 公 司 将 继 续 围 绕 公 司 主 营 业 务 及 优 势 业 务 领 域, 致 力 于 现 有 工 程 技 术 优 势 的 提 升 新 工 艺 技 术 以 及 新 工 程 技 术 的 开 发 新 设 备 的 研 发 及 升 级 换 代, 在 己 内 酰 胺 生 产 新 技 术 紧 缺 合 成 橡 胶 原 料 ( 丁 二 烯 异 丁 烯 异 戊 二 烯 等 ) 聚 甲 醛 高 端 改 性 锂 系 低 顺 橡 胶 产 品 高 端 乙 丙 橡 胶 丁 基 橡 胶 聚 异 丁 烯 溶 聚 丁 苯 橡 胶 新 品 种 等 方 面 形 成 具 有 自 主 知 识 产 权 的 工 艺 技 术 工 程 技 术 和 关 键 设 备 ; 公 司 将 依 托 技 术 中 心, 计 划 开 展 17 / 22

18 丁 烷 - 丁 烯 脱 氢 制 丁 二 烯 中 试 研 究 项 目 以 及 聚 甲 醛 先 进 技 术 中 试 研 究 和 高 端 牌 号 开 发 项 目 的 中 试 研 究 工 作, 并 形 成 具 有 自 主 知 识 产 权 的 成 套 技 术 工 艺 包, 为 实 现 公 司 技 术 发 展 战 略 奠 定 坚 实 的 基 础 图 19: 技 术 中 心 升 级 建 设 项 目 围 绕 优 势 领 域 提 升 技 术 六 盈 利 预 测 与 估 值 建 议 1 盈 利 预 测 假 设 一 : 上 市 后 获 得 募 集 资 金 使 业 务 扩 展 顺 利, 原 客 户 稳 定, 订 单 量 增 加, 预 计 2016 年 收 入 增 长,2017 年 和 2018 年 增 长 15% 假 设 二 : 公 司 的 研 发 中 心 不 断 提 升 技 术, 近 几 年 毛 利 率 继 续 保 持 稳 定 假 设 三 : 尽 管 公 司 具 有 出 色 的 费 用 控 制 能 力, 但 随 着 业 务 的 开 展, 公 司 期 间 费 用 率 有 小 幅 上 升 表 8: 营 业 收 入 增 长 预 测 ( 百 万 ) 单 位 : 百 万 元 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 2018E 工 程 总 承 包 增 长 率 % % % 工 程 咨 询 设 计 增 长 率 % % % 商 品 销 售 增 长 率 % 主 营 业 务 收 入 合 计 增 长 率 69.78% % 数 据 来 源 :Wind 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 注 :2015 年 分 部 收 入 招 股 意 向 书 并 未 给 出, 根 据 2015 年 三 季 报 预 测, 下 同 18 / 22

19 表 9: 毛 利 率 变 化 预 测 单 位 : 百 万 元 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 2018E 工 程 总 承 包 19.32% 24.83% 工 程 咨 询 设 计 52.65% 58.37% 综 合 毛 利 率 26.38% 31.47% 32.36% 32.36% 32.36% 32.36% 数 据 来 源 :Wind 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 我 们 预 测, 公 司 年 分 别 实 现 营 业 收 入 亿 元, 同 比 增 长 分 别 为 ; 实 现 归 属 母 公 司 净 利 润 分 别 为 亿 元, 同 比 增 长 分 别 为 14.9% 15.1% 14.9%; 摊 薄 后 EPS 分 别 为 元 2 绝 对 估 值 法 运 用 DCF 估 值 法, 在 WACC 为 8.91%,TV 增 长 率 2. 的 背 景 下, 百 利 科 技 长 期 价 值 为 元 通 过 Ke 贴 现, 在 Ke 为 9.4,TV 增 长 率 2., 百 利 科 技 的 长 期 价 值 为 元 表 10: 绝 对 估 值 表 DCF 估 值 (WACC) 每 股 价 值 ( 元 ) TV 增 长 率 2. 隐 含 P/E WACC 8.91% 企 业 值 ( 百 万 元 ) 债 务 股 票 价 值 ( 百 万 元 ) 投 资 估 值 区 间 ( 元 ) 少 数 股 东 权 益 ( 百 万 元 ) 0 DCF 估 值 (FCFE) 每 股 价 值 9.93 TV 增 长 率 2. 隐 含 P/E Ke 9.4 企 业 值 ( 百 万 元 ) 债 务 股 票 价 值 ( 百 万 元 ) 投 资 估 值 区 间 ( 元 ) 少 数 股 东 权 益 ( 百 万 元 ) 0 数 据 来 源 :wind 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 3 相 对 估 值 法 选 取 下 表 中 3 家 同 行 业 上 市 公 司 作 为 可 比 公 司,16 年 行 业 可 比 公 司 预 测 的 PE 中 值 为 29.72, 而 且 公 司 与 三 维 工 程 航 天 工 程 业 务 规 模 接 近, 资 质 等 级 相 同, 主 营 业 务 服 务 领 域 多 集 中 于 石 油 化 工 煤 化 工 行 业, 具 有 较 大 可 比 性, 因 此 我 们 给 予 百 利 科 技 倍 的 估 值, 公 司 的 合 理 定 价 应 在 元 左 右 19 / 22

20 表 11: 相 对 估 值 表 04 月 28 日 EPS PE 百 利 科 技 新 股 报 告 收 盘 价 2015A 2016E 2017E 2015A 2016E 2017E 中 国 化 学 东 华 科 技 三 维 工 程 航 天 工 程 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 风 险 提 示 1 宏 观 经 济 周 期 和 产 业 政 策 导 向 变 化 的 风 险 如 果 国 家 宏 观 经 济 形 势 变 化 产 业 发 展 政 策 调 整 以 及 下 游 行 业 景 气 度 变 化 影 响 到 行 业 的 固 定 资 产 投 资 规 模, 短 期 内 可 能 导 致 部 分 业 主 推 迟 或 暂 停 项 目 投 资, 进 而 对 公 司 部 分 项 目 合 同 的 谈 判 执 行 进 度 产 生 较 大 影 响, 从 而 可 能 对 公 司 经 营 产 生 不 利 影 响 2 工 程 总 承 包 业 务 经 营 风 险 工 程 总 承 包 业 务 一 般 括 设 计 采 购 施 工 试 运 行 ( 竣 工 验 收 ) 等 环 节, 具 有 项 目 周 期 长 单 个 合 同 金 额 较 大 的 特 点, 工 程 总 承 包 合 同 能 否 顺 利 执 行 将 对 公 司 经 营 状 况 产 生 较 大 影 响 公 司 在 工 程 总 承 包 业 务 合 同 的 执 行 过 中, 可 能 面 临 设 备 和 原 材 料 价 格 波 动 工 程 延 期 或 误 工 工 程 质 量 工 程 项 目 业 主 融 资 等 风 险 3 客 户 集 中 度 较 高 的 风 险 公 司 从 事 石 油 化 工 现 代 煤 化 工 行 业 的 工 程 咨 询 设 计 和 工 程 总 承 包 业 务, 由 于 我 国 能 源 石 油 化 工 行 业 特 点 决 定 了 公 司 所 服 务 的 目 标 客 户 主 要 集 中 在 国 有 和 民 营 大 型 集 团, 且 项 目 投 资 金 额 通 常 较 大 ; 此 外, 受 制 于 公 司 资 金 人 员 等 因 素, 公 司 特 定 年 度 能 够 承 接 并 执 行 的 合 同 数 量 有 限, 单 个 合 同 金 额 较 大 的 特 点 决 定 了 公 司 的 客 户 集 中 度 较 高 年 1-9 月, 公 司 工 程 咨 询 设 计 业 务 前 五 大 客 户 合 计 占 当 期 工 程 咨 询 设 计 业 务 总 收 入 的 比 例 分 别 为 66.85% 64.04% 62.21% 和 65.67%; 年 1-9 月 的 工 程 总 承 包 业 务 收 入 主 要 来 源 于 潞 宝 项 目 20 / 22

21 Tabl e_excel2 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 至 12 月 31 日 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 流 动 资 产 经 营 活 动 现 金 流 货 币 资 金 净 利 润 应 收 及 预 付 折 旧 摊 销 存 货 营 运 资 金 变 动 其 他 流 动 资 产 其 它 非 流 动 资 产 投 资 活 动 现 金 流 长 期 股 权 投 资 资 本 支 出 固 定 资 产 投 资 变 动 在 建 工 程 其 他 无 形 资 产 筹 资 活 动 现 金 流 其 他 长 期 资 产 银 行 借 款 资 产 总 计 债 券 融 资 流 动 负 债 股 权 融 资 短 期 借 款 其 他 应 付 及 预 收 现 金 净 增 加 额 其 他 流 动 负 债 期 初 现 金 余 额 非 流 动 负 债 期 末 现 金 余 额 长 期 借 款 注 : 上 表 2015 年 的 数 据 为 2015 年 前 三 季 度 的 数 据 应 付 债 券 其 他 非 流 动 负 债 负 债 合 计 股 本 资 本 公 积 主 要 财 务 比 率 留 存 收 益 至 12 月 31 日 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 归 属 母 公 司 股 东 权 成 长 能 力 (%) 益 少 数 股 东 权 益 营 业 收 入 增 长 负 债 和 股 东 权 益 营 业 利 润 增 长 注 : 上 表 2015 年 的 数 据 为 2015 年 前 三 季 度 的 数 据 归 属 母 公 司 净 利 润 增 长 获 利 能 力 (%) 利 润 表 单 位 : 百 万 元 毛 利 率 至 12 月 31 日 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 净 利 率 营 业 收 入 ROE 营 业 成 本 ROIC 营 业 税 金 及 附 加 偿 债 能 力 销 售 费 用 资 产 负 债 率 (%) 管 理 费 用 净 负 债 比 率 财 务 费 用 流 动 比 率 资 产 减 值 损 失 速 动 比 率 公 允 价 值 变 动 收 益 营 运 能 力 投 资 净 收 益 总 资 产 周 转 率 营 业 利 润 应 收 账 款 周 转 率 营 业 外 收 入 存 货 周 转 率 营 业 外 支 出 每 股 指 标 ( 元 ) 利 润 总 额 每 股 收 益 所 得 税 每 股 经 营 现 金 流 净 利 润 每 股 净 资 产 少 数 股 东 损 益 估 值 比 率 归 属 母 公 司 净 利 润 P/E EBITDA P/B EPS( 元 ) EV/EBITDA / 22

22 Table_Research 广 发 建 筑 行 业 研 究 小 组 唐 笑 : 首 席 分 析 师, 北 京 大 学 光 华 管 理 学 院 金 融 硕 士, 具 备 多 年 建 筑 行 业 研 究 经 验,2012 年 2 月 进 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2013 岳 恒 宇 : 年 和 2015 年 分 别 荣 获 新 财 富 最 佳 分 析 师 建 筑 与 工 程 行 业 第 三 名 第 二 名 研 究 助 理,CPA 非 执 业 会 员, 对 外 经 济 贸 易 大 学 会 计 硕 士,2015 年 加 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心,2015 年 新 财 富 最 佳 分 析 师 建 筑 与 工 程 行 业 第 二 名 团 队 成 员 张 欣 劼 : 联 系 人, 俄 亥 俄 州 立 大 学 金 融 硕 士,2016 年 加 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 Table_RatingIndustry 广 发 证 券 行 业 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 1 以 上 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -1~+1 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 1 以 上 Table_RatingCompany 广 发 证 券 公 司 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 15% 以 上 谨 慎 增 持 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 5%-15% 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -5%~+5% 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 5% 以 上 Table_Address 联 系 我 们 地 址 广 州 市 深 圳 市 北 京 市 上 海 市 广 州 市 天 河 区 林 和 西 路 9 号 耀 中 广 场 A 座 1401 深 圳 市 福 田 区 福 华 一 路 6 号 免 税 商 务 大 厦 17 楼 北 京 市 西 城 区 月 坛 北 街 2 号 月 坛 大 厦 18 层 邮 政 编 码 客 服 邮 箱 服 务 热 线 Table_Disclaimer 免 责 声 明 gfyf@gf.com.cn 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 只 发 送 给 广 发 证 券 重 点 客 户, 不 对 外 公 开 发 布 上 海 市 浦 东 新 区 富 城 路 99 号 震 旦 大 厦 18 楼 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 认 为 可 靠, 但 广 发 证 券 不 对 其 准 确 性 或 完 整 性 做 出 任 何 保 证 报 告 内 容 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 涉 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价 广 发 证 券 不 对 因 使 用 本 报 告 的 内 容 而 引 致 的 损 失 承 担 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 不 应 以 本 报 告 取 代 其 独 立 判 断 或 仅 根 据 本 报 告 做 出 决 策 广 发 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 信 息 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 反 映 研 究 人 员 的 不 同 观 点 见 解 及 分 析 方 法, 并 不 代 表 广 发 证 券 或 其 附 属 机 构 的 立 场 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 研 究 人 员 于 发 出 本 报 告 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 且 不 予 通 告 本 报 告 旨 在 发 送 给 广 发 证 券 的 特 定 客 户 及 其 它 专 业 人 士 未 经 广 发 证 券 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用, 否 则 由 此 造 成 的 一 切 不 良 后 果 及 法 律 责 任 由 私 自 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用 者 承 担 22 / 22