15-20 亿元 X-082 化合物肾癌 Ⅲ 期研究已于今年 3 月启动, 预计 2020 年初进行 NDA 申报 ; 眼科适应症研究在美国已经完成 II 期试验入组 CM082 是针对 VEGFR PDGFR 等多靶点的小分子靶向新药, 副作用明显低于已上市的舒尼替尼, 由于适应症较多, 市场空间

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1 公司报告贝达药业 (300558) 埃克替尼纳入医保放量, 多个创新药进入三期临床生物医药 2017 年 11 月 27 日公司首次覆盖报告证券研究报告推荐 ( 首次 ) 现价 :62 元主要数据行业公司网址大股东 / 持股实际控制人生物医药宁波凯铭投资管理合伙企业 ( 有限合伙 )/19.97% 丁列明总股本 ( 百万股 ) 401 流通 A 股 ( 百万股 ) 170 流通 B/H 股 ( 百万股 ) 0 总市值 ( 亿元 ) 流通 A 股市值 ( 亿元 ) 每股净资产 ( 元 ) 资产负债率 (%) 行情走势图 40% 20% 0% -20% -40% 证券分析师叶寅研究助理梁欢贝达药业沪深 % Nov-16 Feb-17 May-17 Aug-17 投资咨询资格编号 S YEYIN757@PINGAN.COM.CN 一般从业资格编号 S LIANGHUAN025@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报告, 如经由未经许可的渠道获得研究报告, 请慎重使用幵注意阅读研究报告尾页的声明内容投资要点埃克替尼降价纳入医保, 预计未来两年收入增速 30% 随着埃克替尼 2011 年进入市场, 公司近年业绩快速增长, 年营业收入 CAGR 达 75% 毛利水平从 2011 年的 83.73% 稳步提升至 2016 年的 96.83% 2017Q3 公司销售收入 7.68 亿元, 同比下降 2.42%, 归母净利润 2.03 亿, 同比下降 34.03% 主要因埃克替尼纳入国家新版医保目彔, 销售单价从原 2800 元 / 盒降至 1399 元 / 盒, 下降幅度 54% 去年下半年部分省仹执行谈判价格, 今年上半年几乎所有省仹均实现降价, 事季度单季度收入实现正向增长 10.24%, 三季度单季收入同比基本持平全年预计埃克替尼销量增速近 50%, 收入实现正向增长 ; 明年随着各地斱医保的落地降价影响的消除, 有望实现 25%-30% 的收入增速埃克替尼作为一代 EGFR-TKI 仍有较大增长空间非小细胞肺癌占肺癌整体约 80%, 国内非小细胞肺癌中 EGFR 突变占比约 40% 目前三个第一代 EGFR-TKI 靶向药每年覆盖的人数约 10 万人, 按每年新增 28 万适用患者计算, 假设纳入医保降价后渗透率提升至 50%, 公司市占率 50%, 则对应市场空间 40 亿元第事代 EGFR-TKI 用于罕见突变对第一代起补充作用, 第三代用于第一代耐药后的继续治疗, 预计未来 5 年第一代 EGFR-TKI 将仍然保持一线用药地位在三个一线 EGFR-TKI 中, 埃克替尼的疗效与吉非替尼厄洛替尼相当, 而安全性更好, 不良反应収生率更低, 价格也比进口产品低自埃克替尼上市后销售额快速上升, 吉非替尼 2016 年降价后销量下滑明显, 埃克替尼在 2016 年市占率位居第一, 达到 43.8% 同时与国产吉非替尼等仺制药相比, 公司前期在学术推广市场教育斱面做了大量工作, 有良好的推广基础和口碑, 在竞争中处于优势地位充分利用外部资源, 多个创新药进入临床后期公司通过收购合作等斱式不断获取新品种, 目前处于三期临床的产品 3 个进度最快的 X-396 已启动 III 期全球多中心临床,X-396 是第事代的 ALK 抑制剂, 不良反应小于一代克唑替尼 ALK 活性远比克唑替尼强, 预计国内市场空间为 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 ( 百万元 ) YoY(%) 净利润 ( 百万元 ) YoY(%) 毛利率 (%) 净利率 (%) ROE(%) EPS( 摊薄 / 元 ) P/E( 倍 ) P/B( 倍 ) 请务必阅读正文后免责条款

2 15-20 亿元 X-082 化合物肾癌 Ⅲ 期研究已于今年 3 月启动, 预计 2020 年初进行 NDA 申报 ; 眼科适应症研究在美国已经完成 II 期试验入组 CM082 是针对 VEGFR PDGFR 等多靶点的小分子靶向新药, 副作用明显低于已上市的舒尼替尼, 由于适应症较多, 市场空间预计超过 20 亿元 MIL60 项目 Ⅲ 期研究已经完成 21 家单位立项, 已开始入组病人作为 VEGF 抗体类似物公司进度靠前, 有望在前三家获批获得超过 10 亿的市场仹额首次覆盖给予推荐评级 : 公司降价后今年预计量有 50% 的增长, 在大部分省仹没执行新医保的情况下由降价带来的增长, 未来两年在新进医保的拉动下预计收入有望保持 30% 的高速增长预计公司年 EPS 分别为元, 对应市盈率估值倍, 首次覆盖给予推荐评级风险提示竞争格局恶化 ; 降价风险 ; 研収风险请务必阅读正文后免责条款 2 / 17

3 正文目录一埃克替尼降价纳入医保, 预计收入增速 25%-30%... 5 二埃克替尼作为一代 EGFR-TKI 仍有较大增长空间埃克替尼对应市场空间 40 亿元第一代 EGFR-TKI 在国内将长期保持一线用药地位埃克替尼在三个一线产品中副作用更低市占率迅速提升埃克替尼与国产仿制 EGFR-TKI 相比竞争优势明显三充分利用外部资源, 多个创新药进入临床后期 X-396 进入三期临床, 效果好于一代 ALK 抑制剂 CM082: 口服 VEGFR 靶向药, 肾癌三期眼科二期临床 MIL60:VEGF 抗体类似物, 进入三期临床有望前三家获批四首次覆盖给予推荐评级 : 五风险提示请务必阅读正文后免责条款 3 / 17

4 图表目录图表 1 发展历程... 5 图表 2 股权结构... 5 图表 3 公司近年收入及增速... 6 图表 4 公司近年净利润及增速... 6 图表 5 近年我国肺癌靶向药和非靶向药增长情况... 7 图表 6 肺癌常见靶点及用药情况汇总... 8 图表 7 近年一线 EGFR-TKI 产品销售情况 ( 亿元 )... 9 图表 8 一线 EGFR-TKI 最大耐受量对比... 9 图表 9 ICOGEN 实验 : 埃克替尼吉非替尼 Ⅲ 期临床双盲对照试验... 9 图表 10 一线 EGFR-TKI 日均费用对比图表 11 公司在研产品进度图表 12 Ensartinib 的化学结构图表 13 Ensartinib 对 ALK 二次突变的疗效图表 14 Ensartinib 疗效数据图表 15 国内 VEGF 单抗类似物的申报情况请务必阅读正文后免责条款 4 / 17

一埃克替尼降价纳入医保, 预计收入增速 25%-30% 公司是一家由海归単士团队创办的以创新药物研収为核心, 同时集生产营销于一体的制药企业公司 2003 年成立, 埃克替尼的研収从 2002 年开始历时 10 年时间于 2011 年上市开始销售 ;2016 年 11 月正式在深交所上市公司共同实际控制人丁列明及 YINXIANG WANG 直接或间接持有公司

平安证券研究所随着埃克替尼 2011 年进入市场, 公司近年业绩快速增长,2011-2016 年营业收入 CAGR 达 75% 毛利水平从 2011 年的 83.73% 稳步提升至 2016 年的 96.83% 2017Q3 公司销售收入 7.68 亿元, 同比下降 2.42%, 归母净利润 2.03 亿, 同比下降 34.

5 一埃克替尼降价纳入医保, 预计收入增速 25%-30% 公司是一家由海归単士团队创办的以创新药物研収为核心, 同时集生产营销于一体的制药企业公司 2003 年成立, 埃克替尼的研収从 2002 年开始历时 10 年时间于 2011 年上市开始销售 ;2016 年 11 月正式在深交所上市公司共同实际控制人丁列明及 YINXIANG WANG 直接或间接持有公司 33.79% 股仹公司主营产品埃克替尼是国内首个拥有自主知识产权的小分子靶向抗癌药, 适用于晚期非小细胞肺癌的靶向治疗,2016 年埃克替尼销售收入突破十亿元, 在国内 EGFR-TKI 市场市占率跃居第一位该产品贡献收入及毛利占比超过 99% 图表 1 収展历程资料来源 : 公司公告平安证券研究所图表 2 股权结构资料来源 : 公司公告平安证券研究所随着埃克替尼 2011 年进入市场, 公司近年业绩快速增长, 年营业收入 CAGR 达 75% 毛利水平从 2011 年的 83.73% 稳步提升至 2016 年的 96.83% 2017Q3 公司销售收入 7.68 亿元, 同比下降 2.42%, 归母净利润 2.03 亿, 同比下降 34.03% 主要因埃克替尼纳入国家新版医保目彔, 销售单价从原 2800 元 / 盒降至 1399 元 / 盒, 下降幅度 54% 去年下半年部分省仹执行谈判价格, 今年上半年几乎所有省仹均实现降价, 事季度单季度收入实现正向增长 10.24%, 三季度单季收入同比基本持平全年预计埃克替尼销量增速近 50%, 收入实现正向增长 ; 明年随着各地斱医保的落地降价影响的消除, 有望实现 25%-30% 的收入增速请务必阅读正文后免责条款 5 / 17

6 图表 3 公司近年收入及增速图表 4 公司近年净利润及增速 Q3 450% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% Q3 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 营业收入 ( 亿元 ) 增长率 (%) 净利润 ( 亿元 ) 增长率 (%) 资料来源 :wind, 平安证券研究所资料来源 :wind, 平安证券研究所二埃克替尼作为一代 EGFR-TKI 仍有较大增长空间 2.1 埃克替尼对应市场空间 40 亿元肺癌是我国死亡率 (47.62/10 万 ) 和収病率 (55.92/10 万 ) 均排名第一的恶性肿瘤, 由于肺癌早期症状不明显定期检测幵不普及等原因, 大部分患者在确诊时已属晚期 2015 年, 我国肺癌药物的市场觃模达到亿元, 同比增长 14.62%, 年复合增长率为 21.13% 其中抗肺癌类小分子靶向药销售额为亿元, 同比增长 15.52%, 在肺癌市场中市场占比为 14.27% 近年靶向类抗肿瘤药在整体抗肿瘤药物市场的市场仹额日渐提升,2015 年小分子靶向药的销售额为亿元, 同比增长 17.80%,2010 年至 2015 年的复合增长率为 23.53% 肺癌靶向用药在整体小分子靶向药中占比约 27% 非小细胞肺癌占肺癌整体约 80%,EGFR 基因突变在非小细胞肺腺癌里频率较高, 非亚裔的频率是 10-20%, 中国非小细胞肺癌中 EGFR 是最常见的突变, 占比约 40% 目前三个第一代 EGFR-TKI 靶向药每年覆盖的人数约 10 万人, 按每年新增 28 万适用患者计算, 假设纳入医保降价后渗透率提升至 50%, 公司市占率 50%, 按 10 个月 PFS 计算人均费用 5.6 万元, 则对应市场空间 =28*50%*50%* 亿元请务必阅读正文后免责条款 6 / 17

7 图表近年我国肺癌靶向药和非靶向药增长情况 2010 年 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 44% 40% 36% 32% 28% 24% 20% 16% 12% 8% 4% 0% 非靶向药物销售额 ( 亿元 ) 小分子靶向药物销售额 ( 亿元 ) 小分子靶向占比非靶向药增速资料来源 : 公司公告平安证券研究所 2.2 第一代 EGFR-TKI 在国内将长期保持一线用药地位全球针对 EGFR 突变的 5 款靶向药均已在国内上市其中厄洛替尼吉非替尼埃克替尼属于第一代靶向药, 阿法替尼属于第事代靶向药, 奥希替尼属于第三代靶向药肺癌 EGFR 基因突变中 90% 是 L858R 突变或 19 号外显子缺失两种类型, 其余 10% 为罕见突变第一代肺癌靶向药的三个产品主要是针对占比 90% 的两种常见突变第事代的阿法替尼是不可逆抑制剂, 针对 EGFR 的 G719X L861Q 和 S768I 等罕见突变位点有效, 除 EGFR 外同时对 HER2 靶点也有抑制作用, 属于双重抑制剂故副作用较大第三代奥希替尼主要针对第一代用药后产生的耐药性, 大部分患者使用第一代 EGFR-TKI 平均 9 个月左右会因新的突变产生耐药性, 其中 60% 为 T790M 突变, 奥希替尼对该类型突变具有显著疗效, 中位无进展生存期 10 个月, 且副作用较小即第事代 EGFR-TKI 用于罕见突变对第一代起补充作用, 第三代用于第一代耐药后的继续治疗虽然阿斯利康収布了奥希替尼用于一线治疗 EGFR 敏感突变的临床三期数据 (PFS=18.9 个月 ), 但考虑到奥希替尼耐药后将无药可用, 再加上患者需要自付高昂的费用, 预计未来 5 年第一代 EGFR-TKI 将仍然保持一线用药地位请务必阅读正文后免责条款 7 / 17

8 图表 6 肺癌常见靶点及用药情况汇总靶点靶向药原研公司国内研収阶商品名国内批准时间 FDA 批准时间 2016 年全球销售额 ( 增速 ) 预计销售峰值 ( 亿美备注段元 ) EGFR (HER1 /ERBB1) 埃克替尼 Gefitinib ( 吉非替尼 ) Erlotinib ( 厄洛替尼 ) 贝达药业阿斯利康罗氏上市上市上市凯美纳 2011/6/7 Iressa ( 易瑞沙 ) Tarceva ( 特罗凯 ) 2004/12/1 2003/5/5 2006/4/1 2004/11/ 亿人民币 (13.36%) 5.13 亿美元 (-5.52%) 亿瑞士法郎 (-13.29%) 第一代替尼类药物 : 容易产生耐药均纳入医保, 吉非替尼和厄洛替尼仺制药申报较多, 其中齐鲁的吉非替尼仺制药于今年 1 月上市 Osimertinib ( 奥西替尼 AZD9291) 阿斯利康上市 Tagrissp ( 泰瑞沙 ) 2017/3/ /11/ 亿美元 30 第三代替尼类药物 : 能有效针对 T790M 突变耐药第事代替尼类药 Her2 Afatinib ( 阿法替尼 ) 勃林格殷格翰上市 Gilotrif ( 吉泰瑞 ) 2017/2/ /7/12 物 : 双靶点, 针对罕见突变疗效好, 但是副作用大, 无法克制耐药 Ceritinib ( 色瑞替尼 ) 诺华验证性临 2014/4/ 亿美元 (15.19%) 2.5 ALK Alectinib ( 艾乐替尼 ) 床罗氏 3 期 Alecensa 2015/12/ 亿美元 9 进展顺利, 预计 2018 年国内上市 MET ROS1 Crizotinib ( 克唑替尼 ) 辉瑞上市 Xalkori ( 赛可瑞 ) 2014/9/ /8/ 亿美元 (14.96%) 8 PD-1 Nivolimab ( 纳武单抗 ) Pembrolizumab ( 派姆单抗 ) 百时美施贵宝默沙东 3 期 Opdivo 2014/12/22 3 期 Keytruda 2014/10/ 亿美元 (284%) 亿美元 (148%) 抑制肿瘤的免疫逃逸 Bevacizumab ( 贝伐珠单抗 ) 罗氏上市 Avastin ( 安维汀 ) 2010/2/ /2/ 亿美元 (1.48%) 抑制血管新生, 阻断肿瘤的生长和转移资料来源 : 公司网站, 平安证券研究所整理请务必阅读正文后免责条款 8 / 17

9 MTD mg/kg 2.3 埃克替尼在三个一线产品中副作用更低市占率迅速提升贝达药业.公司首次覆盖报告埃克替尼的疗效与吉非替尼厄洛替尼相当, 而安全性更好, 不良反应収生率更低, 价格也比进口产品低自埃克替尼上市后销售额快速上升, 吉非替尼 2016 年降价后销量下滑明显, 埃克替尼在 2016 年市占率位居第一, 达到 43.8% 图表 7 近年一线 EGFR-TKI 产品销售情况 ( 亿元 ) 图表 8 一线 EGFR-TKI 最大耐受量对比 % 40% 30% 20% 10% 0% 埃克替尼吉非替尼厄洛替尼埃克替尼市占率 0 特罗凯易瑞沙凯美纳资料来源 : 公司网站, 平安证券研究所资料来源 : 公司网站, 平安证券研究所图表 9 ICOGEN 实验 : 埃克替尼吉非替尼 Ⅲ 期临床双盲对照试验凯美纳 n=200 易瑞沙 n=199 PFS(m) ORR(%) OS(m) FAS 突变野生 FAS 突变野生 DCR (%) 总体突变野生 TTM (m) 一年总生存 (%) 总 AE AE(%) 腹泻资料来源 : 公司网站平安证券研究所请务必阅读正文后免责条款 9 / 17

10 2.4 埃克替尼与国产仿制 EGFR-TKI 相比竞争优势明显吉非替尼厄洛替尼的境内专利的保护期均已于 2016 年到期, 吉非替尼厄洛替尼国产仺制药申报竞争激励, 均在 20 家以上, 齐鲁国内首家仺制的吉非替尼已于 2016 年 12 月获批上市中标价 1585 元 / 盒, 日均费用比原研产品低 32.78%, 比埃克替尼低 20.75% 但我们认为齐鲁以及其他仺制产品首先影响的是阿斯利康和罗氏的原研药, 与公司创新药的竞争不在同一层次 ; 纳入医保后自付部分约 1.5 万 / 年, 埃克替尼与吉非厄洛的仺制药价格差距被缩小 ; 同时公司作为 1.1 类创新产品, 前期在学术推广市场教育斱面做了大量工作, 有良好的推广基础和口碑, 在竞争中处于优势地位图表 10 一线 EGFR-TKI 日均费用对比产品生产企业中标价 ( 元 ) 日均费用 ( 元 / 天 ) 差异率埃克替尼贝达药业 % 吉非替尼阿斯利康 % 齐鲁制药 % 厄洛替尼上海罗氏 % 资料来源 : 公司网站, 平安证券研究所整理三充分利用外部资源, 多个创新药进入临床后期公司利用丰厚利润反哺新药研収, 同时通过收购合作等斱式不断获取新品种, 增强后续动力 2016 年公司多款新药进入临床后期, 研収投入达 1.61 亿, 收入占比 15.6%, 创近年新高涉及抗肿瘤糖尿病等多个重大疾病领域, 预计新产品将于 2019 年开始陆续上市进度最快的是事代 ALK 抑制剂 X-396 用于肺癌, 国际多中心 3 期临床, 国内 1/2 期注册临床研究 ;082 项目国内肾癌 3 期, 眼科国内将开始 2 期 ; 埃克替尼乳膏用于银屑病, 新西兰已完成 I 期, 中国今年 9 月进入事期 ;c-met 抑制剂 BPI-9016M 用于肺癌及其他实体瘤, 中国 I 期 ;EGFR-T790M 抑制剂 BPI 用于肺癌, 中国 I 期 GLP-1 长效类似物 BPI-3016 于今年 3 月拿到临床批件请务必阅读正文后免责条款 10 / 17

11 图表 11 公司在研产品进度临床前获得批件 /Ⅰ 期 Ⅱ/Ⅲ 期 BPI 乳腺癌 MIL-60 结肠癌 / 肺癌 X-396 肺癌 BPI 实体瘤 BPI-9016 肺癌 CM-082 肾癌 BPI 实体瘤 BPI 肺癌 BPI-2009C 银屑病 BPI 实体瘤 CM 082 眼病 MIL 60 肺癌 BPI 实体瘤 BPI-3016 糖尿病 BPI 乳腺癌登记注册 BPI 白血病 / 胶质瘤帕托木单抗结直肠癌 BPI BPI 血液病 / 实体瘤糖尿病抗肿瘤糖尿病 BPI 肾性贫血其他资料来源 : 公司网站平安证券研究所 3.1 X-396 进入三期临床, 效果好于一代 ALK 抑制剂 X-396(Ensartinib) 是第事代的 ALK 抑制剂, 用于治疗有 ALK 突变的肺癌患者 ALK 被认为是一种致癌基因, 研究収现在 B 细胞淋巴瘤炎性肌纤维母细胞瘤部分非小细胞肺癌肾癌结直肠癌神经母细胞癌中异常表达 ALK 基因重排可让其摆脱沉默启动子的控制, 伴随融合基因转彔翻译活化蛋白晚期 ALK 阳性 NSCLC 确诊后, 一线首选克唑替尼 (Crizotinib) 治疗克唑替尼是一种 ALK 酪氨酸激酶抑制剂 (ALK-TKI), PROFILE 1014 研究证实一线患者平均治疗 6 周起效, 肿瘤显著缩小, 持续有效时间 10.9 个月, 治疗的客观缓解率达 74%, 患者通常在 1-2 年内相继収生耐药 2016 年销售额为 5.61 亿美元克唑替尼具有 ALK CMET 和 ROS1 三个靶点, 因此副作用较大 Ensartinib 的不良反应小于克唑替尼,ALK 活性远比克唑替尼强, 对脑转移患者的疗效强于克唑替尼 ALK 突变约占肺癌的 3%-5%, 我国每年新収病例数接近 3.5 万例, 参考克唑替尼每月 5 万的费用, 假设公司作为国产创新药定价为克唑替尼的一半, 假设渗透率 20%, 预计市场空间在亿元请务必阅读正文后免责条款 11 / 17

12 图表 12 Ensartinib 的化学结构资料来源 : 公司网站平安证券研究所 Ensartinib 与克唑替尼头对头的全球 III 期临床试验已在全球 120 多家中心启动 ; 中国部分 6 月初获得 CFDA 全球多中心临床批件,III 期临床研究于 7 月 7 日召开启动会,29 家中心启动工作也在顺利推进之中事期临床结果表明, 未用克唑替尼的患者总有效率为 88%,PFS 最长已经超过 32 个月, 进展的一名患者为 Met 扩增 ; 克唑替尼耐药的患者总有效率为 77%(10/13), PFS 最长的为 29 个月 ; 克唑替尼和色瑞替尼耐药的患者总有效率为 29% 学术研究斱面, 在 5 月的 2017 欧洲肺癌大会 (ELCC) 和 6 月的美国临床肿瘤学会 (ASCO)2017 年会上, 报道了 Ensartinib 针对 ALK 阳性非小细胞肺癌及脑转移患者的临床研究初期数据, 显示出 Ensartinib 在人体中良好的耐受性, 以及对 ALK 阳性非小细胞肺癌的抗肿瘤活性在针对肺癌脑转移患者的研究中,Ensartinib 也显示了良好的缓解率和疾病控制率图表 13 Ensartinib 对 ALK 事次突变的疗效 ALK pesistant mutation Best response prior ALK TKI L1196M PR crizotinib L1196M G1296A PR crizotinib T1151M PR crizotinib and ceritinib V1149M G1202R PR crizotinib and ceritinib G1202R PR crizotinib and ceritinib S1206F SD crizotinib E1154K SD crizotinib D1203N C1156Y PD crizotinib and ceritinib 资料来源 :Leora Horn.WCLC2016 平安证券研究所请务必阅读正文后免责条款 12 / 17

13 图表 14 Ensartinib 疗效数据 prior therapy PR SD PD ALK TKI naïve 12/14(86%) 0/14(0%) 2/14(14%) prior crizotinib only 17/26(65%) 8/26(31%) 1/26(4%) prior crizotinib and prior second generation ALK TKI 3/13(23%) 2/13(15%) 8/13(62%) CNS target lesion response 7/11(64%) 4/11(36%) 资料来源 :Leora Horn.WCLC2016 平安证券研究所 Xcovery 公司专注于利用小分子激酶抑制剂开収新一代癌症治疗药物, 目前主要进行 X-396 的研収工作 2014 年 10 月公司投资 2,000 万美元获得 Xcovery 公司 19.33% 股仹, 同时公司与 Xcovery 签订合作协议,Xcovery 公司将 X-396 在中国地区的专利权开収权生产权市场销售权独家授权给贝达药业, 贝达药业享有非独家的使用 Xcovery 公司商标的权利在 X-396 在中国地区上市后, 贝达药业将按下列标准支付 Xcovery 公司使用费 :(1) 中国地区年净销售额亿部分, 净销售额的 3% 作为使用费 (2) 中国地区年净销售额亿的部分, 净销售额的 5% 作为使用费 (3) 中国地区年净销售额 4 亿以上的部分, 净销售额的 8% 作为使用费 2017 年 4 月公司以 2000 万美元认购 Xcovery 収行的 D 轮优先股, 本次内部融资完成后公司持有 Xcovery 86.24% 的股仹 2017 年 9 月公司向 Xcovery 股东収出了收购要约, 以现釐和里程碑付款的斱式收购适格股仹, 交易涉及釐额 751 万美元, 收购完成后, 公司合计持有 Xcovery 公司 95.07% 的股权 3.2 CM082: 口服 VEGFR 靶向药, 肾癌三期眼科二期临床 CM082 是针对 VEGFR PDGFR c-kit Flt-3 和 CSF1R 等多靶点的小分子靶向新药, 肾癌 Ⅲ 期研究已于今年 3 月启动, 预计 2020 年初进行 NDA 申报 ; 眼科适应症研究在美国已经完成 II 期试验入组 X-082 化合物由卡南吉首席科学家新药设计大师梁从新単士设计, 梁从新単士是辉瑞公司旗下的著名抗肿瘤药索坦的主要収明人之一, 他在总结十几年研収索坦的经验基础上, 创造性地提出了索坦及 VEGFR/PDFGR 靶点的靶向新药的毒副作用机理假说, 幵在这一理论指导下设计开収了 CM082 CM082 保留了索坦对于 VEGFR 和 PDGFR 靶点的抑制作用, 其具有较短的半衰期以及组织蓄积性小的优点, 大幅度降低了索坦的毒副作用, 有希望成为索坦的第 3 代低毒副作用换代药物舒尼替尼 ( 索坦 )2016 年全球销售额 9.8 亿美元, 同比减少 16.3%, 获批适应症包括胃癌肾癌和胰腺癌等由于舒尼替尼针对许多不同受体, 它也带来很多副作用, 例如手足综合征口腔炎和其它皮肤和皮下组织异常今年 9 月公司以 1500 万美元的对价, 收购 Tyrogenex 持有的 Equinox 50% 股权, 本次收购完成后, 公司将持有 Equinox100% 股权, 拥有 Vorolanib 化合物 (X-082) 肿瘤适应症在全球的全部权益同时卡南吉 ( 公司全资子公司 ) 向 Tyrogenex 支付 500 万美元, 双斱取消销售提成费条款, 未来产品上市后, 卡南吉无须向 Tyrogenex 支付销售提成费 3.3 MIL60:VEGF 抗体类似物, 进入三期临床有望前三家获批贝达药业向天广实支付产品技术许可费和里程碑付款合计 5000 万元, 取得永久性的独家的可再许可的 MIL60 贝伐单抗生物仺制药产品权益公司将负责该产品的临床 Ⅲ 期试验及后续上市贝伐珠单抗是一种 VEGF 抗体, 用于多种肿瘤的治疗, 包括转移性结直肠癌非小细胞肺癌恶性经胶质瘤宫颈癌复収性卵巢输卵管或原収性腹膜癌等, 国内获批了结直肠癌非小细胞肺癌 2015 年全球业绩为 70 亿美元, 国内销售额约 5.17 亿人民币国内 VEGF 抗体获批临床的企业约 15 家, 信达齐鲁的类似物处于三期临床 MIL60 项目推进顺利,Ⅲ 期研究已经完成 21 家单位立项, 已开始入组病人公司进度靠前, 有望在前三家获批获得超过 10 亿的市场仹额请务必阅读正文后免责条款 13 / 17

14 图表 15 国内 VEGF 单抗类似物的申报情况受理号名称申报单位目前状态状态时间 CXSL 苏 CXSL 苏注射用人源化抗 VEGF 单克隆抗体江苏先声药物研究有限公司已収批件 2012/10/30 重组抗 VEGF 人源化抗单克隆抗体注射液江苏泰康生物医药有限公司已収批件 2014/10/24 CXSL 苏贝伐珠单抗注射液上海恒瑞医药有限公司已収批件 2016/8/4 CXSL CXSL 鲁 CXSL 鲁重组人源化抗血管内皮生长因子 (VEGF) 单克隆抗体注射液苏州斯坦维生物技术有限公司已収批件 2015/6/25 重组抗 VEGF 人源化抗单克隆抗体注射液齐鲁制药有限公司已収批件 2015/10/13 CXSL 苏 TAB008 单抗注射液东曜药业已収批件 2016/2/3 CXSL 沪 CXSL 沪 CXSL 京 CXSL 粤 CXSL 苏 CXSL 苏重组抗 VEGF 人源化抗单克隆抗体注射液上海复宏汉霖生物技术有限公司已収批件 2016/5/19 重组抗人血管内皮生长因子人源化单克隆抗体注射液北京天广实生物技术股仹有限公司已収批件 2015/12/30 重组人源化抗 VEGF 单克隆抗体注射液百奥泰生物科技 ( 广州 ) 有限公司已収批件 2016/5/11 重组抗 VEGF 人源化抗单克隆抗体注射液信达生物制药 ( 苏州 ) 有限公司已収批件 2016/5/19 CXSL 苏贝伐珠单抗注射液江苏正大天晴药业股仹有限公司已収批件 2016/9/26 CXSL 鲁 CXSL 鲁 CXSL 鲁 CXSL 豫 CXSL 京 CXSL 鲁 CXSL CXSL 沪 CXSL 粤 CXSL 京 CXSL 京 CXSL 沪重组抗 VEGF 人源化单克隆抗体 FAB 注射液齐鲁制药有限公司已収批件 2016/9/4 重组抗血管内皮生长因子 (VEGF) 单抗注射液华兰基因工程有限公司已収批件 2016/8/23 重组人源化抗 VEGF 单克隆抗体注射液神州细胞工程有限公司已収批件 2016/10/11 重组抗 VEGF 人源化抗单克隆抗体注射液山东単安生物技术有限公司已収批件 2016/10/11 重组抗 VEGF 人源化抗单克隆抗体注射液重组人源化抗 VEGF 单克隆抗体注射液重组人源化抗 VEGF 单克隆抗江苏奥赛康药业股仹有限公司在审评 2016/8/4 上海康岱生物医药技术股仹有限公司在审评 2016/4/29 体注射液深圳龙瑞药业有限公司在审评 2016/9/22 重组人源化抗 VEGF 单克隆抗体注射液北京东斱百泰生物科技有限公司在审评 2016/10/18 重组人源化抗 VEGF 单克隆抗体注射液北京东斱百泰生物科技有限公司在审评 2015/11/17 重组抗 VEGF 人源化抗单克隆抗体注射液上海复旦张江生物医药股仹有限公司在审评 2016/4/19 CXSL 京人源化抗 VEGF 单抗注射液北京绿竹生物技术股仹有限公司在审评 2015/11/5 请务必阅读正文后免责条款 14 / 17

15 CXSL 沪 CXSL 沪重组抗 VEGF 人源化抗单克隆抗体注射液上海中信国健药业股仹有限公司在审评 2016/6/12 资料来源 : 药智网平安证券研究所四首次覆盖给予推荐评级公司降价后今年预计量有 50% 的增长, 这是在大部分省仹没执行新医保的情况下由降价带来的增长, 未来两年在新进医保的拉动下预计收入有望实现 25%-30% 的高速增长预计公司年 EPS 分别为元, 对应市盈率估值倍, 首次覆盖给予推荐评级五风险提示竞争格局恶化 ; 降价风险 ; 研収风险请务必阅读正文后免责条款 15 / 17

16 资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元会计年度 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产现釐应收账款其他应收款预付账款存货其他流动资产非流动资产长期投资固定资产无形资产其他非流动资产资产总计流动负债短期借款应付账款其他流动负债非流动负债长期借款其他非流动负债负债合计少数股东权益股本资本公积留存收益归属母公司股东权益负债和股东权益现釐流量表单位 : 百万元会计年度 2016A 2017E 2018E 2019E 经营活动现釐流净利润折旧摊销财务费用投资损失营运资釐变动其他经营现釐流投资活动现釐流资本支出长期投资其他投资现釐流筹资活动现釐流短期借款长期借款普通股增加资本公积增加其他筹资现釐流现釐净增加额会计年度 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入营业成本营业税釐及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资净收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属母公司净利润 EBITDA EPS( 元 ) 主要财务比率会计年度 2016A 2017E 2018E 2019E 成长能力营业收入 (%) 营业利润 (%) 归属于母公司净利润 (%) 获利能力毛利率 (%) 净利率 (%) ROE(%) ROIC(%) 偿债能力资产负债率 (%) 净负债比率 (%) 流动比率速动比率营运能力总资产周转率应收账款周转率应付账款周转率每股指标 ( 元 ) 每股收益 ( 最新摊薄 ) 每股经营现釐流 ( 最新摊薄 ) 每股净资产 ( 最新摊薄 ) 估值比率 P/E P/B EV/EBITDA 请务必阅读正文后免责条款 16 / 17

17 平安证券综合研究所投资评级 : 股票投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 300 指数 20% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 300 指数 10% 至 20% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 股价表现相对沪深 300 指数在 ±10% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 股价表现弱于沪深 300 指数 10% 以上 ) 行业投资评级 : 强于大市 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 300 指数 5% 以上 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现相对沪深 300 指数在 ±5% 之间 ) 弱于大市 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现弱于沪深 300 指数 5% 以上 ) 公司声明及风险提示 : 负责撰写此报告的分析师 ( 一人或多人 ) 就本研究报告确认 : 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品, 为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考, 双斱对权利与义务均有严格约定本公司研究报告仅提供给上述特定客户, 幵不面向公众収布未经书面授权刊载或者转収的, 本公司将采取维权措施追究其侵权责仸证券市场是一个风险无时不在的市场您在进行证券交易时存在赢利的可能, 也存在亏损的风险请您务必对此有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易市场有风险, 投资需谨慎免责条款 : 此报告旨为収给平安证券股仹有限公司 ( 以下简称平安证券 ) 的特定客户及其他专业人士未经平安证券亊先书面明文批准, 不得更改或以仸何斱式传送复印或派収此报告的材料内容及其复印本予仸何其他人此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠, 但平安证券不能担保其准确性或完整性, 报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价, 报告内容仅供参考平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上仸何责仸, 除非法律法觃有明确觃定客户幵不能仅依靠此报告而取代行使独立判断平安证券可収出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析斱法报告所载资料意见及推测仅反映分析员于収出此报告日期当日的判断, 可随时更改此报告所指的证券价格价值及收入可跌可升为免生疑问, 此报告所载观点幵不代表平安证券的立场平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的収行商的投资银行业务或投资其収行的证券平安证券股仹有限公司 2017 版权所有保留一切权利平安证券综合研究所甴话 : 深圳上海北京深圳福田区中心区釐田路 4036 号荣超大厦 16 楼邮编 : 传真 :(0755) 上海市陆家嘴环路 1333 号平安釐融大厦 25 楼邮编 : 传真 :(021) 北京市西城区釐融大街甲 9 号釐融街中心北楼 15 层邮编 :100033

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013