季报点评 公司 证券研究报告 资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 紫江企业 600210.SH 地产业务受压, 其他业务开花 事件 : 紫江企业前三季度实现营业收入 63 亿元, 同比增长 18.5%, 实现净利润 5.05 亿元, 同比增长 1.48%, 对应 EPS0.35 元 其中第三季度收入实现 1.86 亿元, 同比增长 9.7%, 净利润为 3981 万元, 同比下降 8.7% 研究结论 证券分析师 联系人 郑恺 8621-63325888 6079 zhengkai@orientsec.com.cn 执业证书编号 :S0860209070189 陶林杰 8621-63325888 8502 taolinjie@orientsec.com.cn 业绩略高于预期, 收入增长因基数效应回落, 公司 1~3 季度业绩为 0.35 元, 高于我们前期 0.34 元的预期, 从三季度报告看, 公司收入增速增速放缓, 从上半年 24% 的增长滑落到 18.5%, 其中三季度收入增长仅 8.7%, 我们认为最主要的原因在于 2010 年下半年公司增加彩印薄膜业务, 导致公司上半年收入同比出现大幅增长, 而进入下半年, 收入基数有所增加, 同时, 公司因地产业务收入同比下滑, 共同导致收入增速下降, 毛利率下滑因业务结构变动 公司毛利率水平从去年的 25.6% 下行至 18.8%, 我们认为主要原因为以下两点 :1 地产业务占比大幅下降, 一般公司地产业务毛利率达到 60% 以上, 今年年初至今成交量大幅下降, 导致其高毛利业务占比回落迅速, 降低了公司的毛利水平 ;2 低毛利的彩印业务占比大幅提升, 公司去年开始引入彩印薄膜包装业务, 该业务收入增速很快, 但行业属性原因, 毛利率维持在 15%~20% 左右, 因此使得其毛利率水平出现一定调整, 但未来我们认为公司毛利率水平将维持稳定 地产业务不再拖累公司盈利, 创投业务再创佳绩 根据网上房地产的数据, 我们注意到公司截至 2011 年 3 季度为止, 共售出别墅 5 套, 而我们判断公司地产业务盈亏平衡点为 4 套, 因此尽管本年度房地产业务并不景气, 但公司依托优质的地产资源, 地产交易量大幅锐减没有给公司盈利造成拖累 ; 另一方面, 公司前 3 季度投资收益达到 1.36 亿元, 大部分均来自公司控股子公司上海紫江创业投资有限公司减持中恒电气股票获得收益以及获得上海紫晨投资有限公司分红的 2800 万元收益, 目前公司仍持有部分上市公司股权, 我们预计明年仍可贡献部分收益 大股东前期增持彰显管理层对公司的信心, 维持公司买入评级 紫江企 投资评级买入增持中性减持 ( 维持 ) 股价 (2011 年 10 月 28 日 ) 5.20 元 目标价格 8.30 元 总股本 /A 股 ( 万股 ) 143674 / 143674 A 股市值 (( 亿元 ) 75 国家 / 地区 中国 行业 轻工 报告发布日期 2011 年 10 月 31 日 股价表现 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% -25.00% -30.00% -35.00% 10-11 10-12 11-01 11-02 11-03 11-04 11-05 11-06 11-07 11-08 11-09 11-10 紫江企业沪深 300 重点公司盈利预测及投资评级 2010A 2011E 2012E 2013E 业大股东于 9 月 28 日增持 100 万股, 占流通比 0.07%, 增持均价 5.147 元, 我们认为此次增持彰显了大股东对公司的信心, 目前估值也相当有安全边际, 我们预计公司未来可能增长亮点包括所得税回到 15%, 年底太阳能背板膜和铝塑膜的下游客户认证通过等, 我们维持公司 2011,2012 年盈利预测为 0.48,0.54 元, 维持公司买入评级, 目标价 8.3 元 风险因素 : 原材料大幅波动, 对薄膜彩印包装业务有冲击 ; 太阳能背板膜和铝塑膜认证未得到通过 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系 因此, 投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突, 不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素 有关分析师的申明, 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分, 或请与您的投 营业收入 ( 百万元 ) 6,446 7,806 8,797 9,829 同比 % -9.0% 21.1% 12.7% 11.7% 归属母公司净利润 678 691 776 887 同比 % 147.4% 1.9% 12.2% 14.3% 毛利率 % 26.8% 22.3% 23.3% 23.8% ROE% 18.5% 17.2% 17.6% 18.3% EPS( 元 ) 0.47 0.48 0.54 0.62 PE( 倍 ) 11.0 10.8 9.6 8.4 资料来源 : 公司数据, 东方证券研究所预测
图 1: 收入同比环比保持增长 毛利率因薄膜业务下滑 35.0% 250,000.00 35.0% 0.25 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 2008-3Q 2008-4Q 2009-1Q 2009-2Q 2009-3Q 2009-4Q 2010-1Q 2010-2Q 2010-3Q 2010-4Q 2011-1Q 2011-2Q 2011-3Q 200,000.00 150,000.00 100,000.00 50,000.00 0.00 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 2008-3Q 2008-4Q 2009-1Q 2009-2Q 2009-3Q 2009-4Q 2010-1Q 2010-2Q 2010-3Q 2010-4Q 2011-1Q 2011-2Q 2011-3Q 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00-0.05 单季度营业收入 ( 万元 ) 单季度. 销售毛利率 (%) 单季度. 每股收益 ( 元 ) 单季度. 销售毛利率 (%) 资料来源 : 东方证券研究所 图 2: 费用率同比下行 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0-2008-3Q 2008-4Q 2009-1Q 2009-2Q 2009-3Q 2009-4Q 2010-1Q 2010-2Q 2010-3Q 2010-4Q 2011-1Q 2011-2Q 2011-3Q 毛利率 % 销售费用管理费用财务费用 资料来源 : 东方证券研究所 2
表 1: 三表分析资产负债表 单位 : 百万 利润表 单位 : 百万 会计年度 2010 2011E 2012E 2013E 会计年度 2010 2011E 2012E 2013E 流动资产 4,285 4,598 5,327 5,988 营业收入 6,446 7,806 8,797 9,829 现金 1,080 680 995 1,214 营业成本 4,720 6,065 6,749 7,492 应收账款 998 1,209 1,362 1,522 营业税金及附加 88 107 121 135 其他应收款 104 125 141 158 营业费用 206 234 282 315 预付账款 335 335 335 335 管理费用 409 496 559 624 存货 1,686 2,167 2,411 2,676 财务费用 181 87 88 89 其他 82 82 82 82 资产减值损失 3 31 20 21 非流动资产 5,350 5,855 5,998 6,196 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 44 125 42 14 固定资产 4,248 4,760 4,908 5,112 营业利润 882 910 1,022 1,168 无形资产 248 242 236 230 营业外收入 33 0 0 0 其他 853 853 853 853 营业外支出 9 0 0 0 资产总计 9,635 10,454 11,325 12,183 利润总额 906 910 1,022 1,168 流动负债 3,583 3,909 4,120 4,342 所得税 165 155 174 199 短期借款 1,886 1,886 1,886 1,886 净利润 742 756 848 969 应付账款 480 616 686 762 少数股东损益 63 64 72 83 其他 1,217 1,407 1,548 1,695 归属于母公司净利润 678 691 776 887 非流动负债 2,041 2,156 2,393 2,544 EBITDA 1,313 1,491 1,598 1,764 长期借款 1,004 1,004 1,004 1,004 EPS( 元 ) 0.47 0.48 0.54 0.62 其他 1,037 1,152 1,389 1,540 负债合计 5,624 6,065 6,512 6,886 主要财务比率 少数股东权益 440 505 577 660 会计年度 2010 2011E 2012E 2013E 股本 1,437 1,437 1,437 1,437 成长能力 资本公积 553 553 553 553 营业收入 24.8% 21.1% 12.7% 11.7% 留存收益 1,581 1,895 2,246 2,648 营业利润 19.2% 0.9% 17.7% 14.1% 归属母公司股东权益 4,011 4,389 4,813 5,298 归属于母公司净利润 3.7% 1.9% 12.2% 14.3% 负债和股东权益 9,635 10,454 11,325 12,183 获利能力 毛利率 26.8% 22.3% 23.3% 23.8% 现金流量表 净利率 11.5% 9.7% 9.6% 9.9% 会计年度 2010 2011E 2012E 2013E ROE 18.5% 17.2% 17.6% 18.3% 经营活动现金流 1,053 754 1,094 1,246 ROIC 8.6% 8.9% 9.4% 10.0% 净利润 742 756 848 969 偿债能力 折旧摊销 449 463 454 469 资产负债率 58.4% 58.0% 57.5% 56.5% 财务费用 181 87 88 89 负债权益比率 140.2% 138.2% 135.3% 130.0% 投资损失 -44-125 -42-14 流动比率 1.20 1.18 1.29 1.38 营运资金变动 -283-474 -291-309 速动比率 0.61 0.52 0.61 0.67 其他 8 47 37 41 营运能力 3
投资活动现金流 -764-875 -574-674 总资产周转率 0.72 0.78 0.81 0.84 资本支出 -680-1,000-616 -688 应收账款周转率 6.69 6.41 6.20 6.18 投资收益 1,040 125 42 14 应付账款周转率 5.84 6.51 6.10 6.09 其他 -1,125 0 0 0 每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流 137-278 -205-353 每股收益 0.47 0.48 0.54 0.62 短期借款 11 0 11 0 每股经营现金流 0.73 0.52 0.76 0.87 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 2.79 3.05 3.35 3.69 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 81 0 0 0 P/E 11.2 11.0 9.8 8.6 其他 50-278 -216-353 P/B 1.90 1.73 1.58 1.44 现金增加额 426-400 315 219 EV/EBITDA 9.3 8.7 8.2 7.5 资料来源 : 东方证券研究所 4
附图 : 相关上市公司近期资金流向 注 : 超级资金 (>50 万股或 100 万元 ): 体现了超大户或者机构当日的净买卖方向 ; 散户资金 (<1 万股或 5 万元 ): 体现了散户当日的净买卖方向 ; 当日净量 : 红柱为净买入, 绿柱为净卖出, 数值为当日净量占流通盘的百分比 ; 60 日累计 : 当日净量的 60 日累计值 ; 10 日均值 :60 日累计线的 10 日平滑 资料来源 : 益盟, 东方证券研究所 5
分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明 : 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断 ; 分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去 现在及将来, 均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系 投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数 / 深证成指的涨跌幅为基准 ; 公司投资评级的量化标准买入 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 增持 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15%; 中性 : 相对于市场基准指数收益率在 -5%~+5% 之间波动 ; 减持 : 相对弱于市场基准指数收益率在 -5% 以下 未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内, 分析师基于当时对该股 票的研究状况, 未给予投资评级相关信息 暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定, 研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形 ; 亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性, 缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级 ; 分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息, 投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级 盈利预测及目标价格等信息不再有效 行业投资评级的量化标准 : 看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率在 -5%~+5% 之间波动 ; 看淡 : 相对于市场基准指数收益率在 -5% 以下 未评级 : 由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内, 分析师基于当时对该行业的研究状况, 未给予投资评级等相关信息 暂停评级 : 由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性, 缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级 ; 分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息, 投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效 6
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