香 港 德 輔 道 中 10 號 東 亞 銀 行 大 廈 9 樓 證 券 買 賣 : 2308 8200 研 究 部 : 3608 8097 傳 真 : 3608 6113 分 析 員 : Paul Sham 新 股 研 究 华 泰 证 券 股 份 有 限 公 司 (06886) 2015 年 5 月 19 日 联 席 保 荐 人 : 华 泰 金 融, 摩 根 大 通, 瑞 银 联 席 全 球 协 调 人 联 席 账 簿 管 理 人 : 华 泰 金 融, 摩 根 大 通, 瑞 银, 工 银 国 际, 法 巴, 招 商 证 券 及 联 席 牵 头 经 办 人 联 席 账 簿 管 理 人 及 联 席 牵 头 经 办 人 : 瑞 信, 摩 根 士 丹 利, 高 盛, 花 旗, 德 银, 野 村, 农 银 国 际, 建 银 国 际, 广 发 证 券, 兴 业 证 券 全 球 发 售 股 份 数 目 : *1,400,000,000 H 股 ( 占 扩 大 后 股 本 20.0%) 香 港 发 售 股 数 : 70,000,000 H 股 (5%) 国 际 发 售 股 数 : 1,330,000,000 H 股 (95%) 超 额 配 股 权 : 210,000,000 H 股 * 全 部 1,400,000,000 H 股 为 新 股 每 股 发 售 价 : 20.68 港 元 24.80 港 元 H 股 巿 值 : 318.47 亿 港 元 381.92 亿 港 元 2014 年 备 考 历 史 巿 盈 率 : 25.8x 31.0x 备 考 经 调 整 每 股 有 形 资 产 净 值 : 11.39 港 元 12.20 港 元 雇 员 数 目 : 6,458 ( 于 2015 年 5 月 11 日 ) 香 港 公 开 发 售 日 期 : 2015 年 5 月 19 日 2015 年 5 月 22 日 中 午 收 款 银 行 : 中 银 香 港 渣 打 银 行 交 通 银 行 香 港 证 券 登 记 处 : 中 央 证 券 登 记 有 限 公 司 上 巿 日 期 : 2015 年 6 月 1 日 业 务 概 览 : 华 泰 证 券 ( 或 公 司 ) 是 一 家 中 国 领 先 的 综 合 证 券 集 团 截 至 2014 年 12 月 31 日, 华 泰 证 券 于 中 国 所 有 证 券 公 司 中 按 总 资 产 及 净 资 产 排 名 均 为 第 四 于 2014 年, 公 司 在 中 国 所 有 证 券 公 司 中 按 总 收 益 及 净 利 润 计 算 分 别 排 名 第 五 及 第 六 华 泰 证 券 为 个 人 机 构 和 企 业 客 户 主 要 提 供 以 下 的 金 融 服 务 : 经 纪 及 财 富 管 理 业 务 : 公 司 代 理 客 户 买 卖 股 票 基 金 债 券 和 期 货 公 司 也 提 供 资 本 中 介 业 务 ( 主 要 为 融 资 融 券 股 票 质 押 式 回 购 和 约 定 购 回 ) 投 资 银 行 业 务 : 公 司 提 供 包 括 财 务 顾 问, 股 权 及 债 券 承 销, 场 外 业 务 在 内 的 投 资 银 行 服 务 资 产 管 理 业 务 : 公 司 提 供 包 括 集 合 资 产 管 理 定 向 资 产 管 理 及 专 项 资 产 管 理 在 内 的 证 券 公 司 资 产 管 理 业 务 此 外, 华 泰 证 券 亦 管 理 私 募 股 权 基 金 投 资 及 交 易 业 务 : 公 司 以 自 有 账 户 买 卖 权 益 类 证 券 固 定 收 益 证 券 衍 生 工 具 及 其 他 金 融 产 品, 以 实 现 投 资 收 益 海 外 业 务 : 公 司 在 香 港 通 过 华 泰 金 融 控 股 主 要 提 供 投 资 银 行 业 务, 销 售 及 交 易 业 务 及 资 产 管 理 业 务 本 報 告 僅 作 參 考 資 料 之 用, 本 公 司 ( 東 亞 證 券 有 限 公 司 ) 並 不 會 就 本 報 告 作 出 任 何 要 約 或 給 予 任 何 意 見 或 提 議 本 報 告 或 其 中 之 任 何 內 容, 均 不 構 成 任 何 種 類 或 形 式 之 要 約 邀 請 宣 傳 誘 使 或 表 述 本 報 告 乃 根 據 本 公 司 認 為 可 靠 的 資 料 而 編 製, 惟 本 公 司 不 會 就 該 等 資 料 的 準 確 性 及 完 整 性 提 供 任 何 保 證 本 報 告 中 所 載 的 意 見 可 能 會 被 修 訂 而 本 公 司 不 會 另 行 通 知 於 本 報 告 編 製 之 時, 本 公 司 並 未 持 有 本 報 告 內 提 及 公 司 之 任 何 權 益, 惟 東 亞 銀 行 集 團 之 其 他 成 員 則 可 能 不 時 持 有 本 報 告 內 提 及 公 司 之 權 益
是 次 全 球 发 售 完 成 后 股 东 架 构 : 江 苏 省 国 信 资 产 管 理 集 团 有 限 公 司 中 国 江 苏 省 的 国 有 独 资 企 业 17.84% 江 苏 交 通 控 股 有 限 公 司 江 苏 省 国 资 委 设 立 的 投 资 平 台 5.66% 江 苏 高 科 技 投 资 集 团 有 限 公 司 一 家 专 注 私 募 股 权 风 险 资 本 投 资 的 中 国 公 司 4.88% 江 苏 省 苏 豪 控 股 集 团 有 限 公 司 一 家 主 要 从 事 投 资 贸 易 地 产 和 文 化 产 业 方 面 业 务 的 中 国 公 司 3.84% 社 保 基 金 2.00% 其 他 A 股 股 东 45.78% H 股 股 东 20.00% 100.00% 所 得 款 项 用 途 : 是 次 全 球 发 售 所 得 净 额 估 计 为 311.149 亿 港 元 ( 假 设 发 售 价 为 每 股 22.74 港 元 ) 亿 港 元 用 于 发 展 资 本 中 介 业 务 186.689 用 于 拓 展 投 资 和 交 易 业 务 以 及 投 资 中 国 监 管 机 构 允 许 的 其 他 金 融 产 品 31.115 用 以 拓 展 资 产 管 理 及 私 募 股 权 管 理 业 务 31.115 用 于 拓 展 海 外 业 务 31.115 用 作 营 运 资 金 和 其 他 一 般 企 业 用 途 31.115 按 业 务 划 分 的 收 入 明 细 分 析 截 至 12 月 31 日 止 年 度 截 至 3 月 31 日 止 3 个 月 2012 年 2013 年 2014 年 2014 年 2015 年 人 民 币 百 万 元 % % % % % 经 纪 及 财 富 管 理 4,615 65.8% 6,883 76.5% 10,323 64.6% 1,827 64.9% 5,310 72.0% 投 资 银 行 1,152 16.4% 897 10.0% 1,431 9.0% 256 9.1% 285 3.9% 资 产 管 理 123 1.7% 387 4.3% 1,376 8.6% 187 6.6% 399 5.4% 投 资 及 交 易 736 10.5% 546 6.1% 2,421 15.2% 486 17.3% 1,230 16.7% 海 外 业 务 其 他 402 5.7% 416 4.6% 437 2.7% 59 2.1% 148 2.0% 分 部 间 抵 销 (17) (0.2%) (128) (1.4%) (10) (0.1%) (0) (0.0%) (0) (0.0%) 总 计 7,011 100.0% 9,000 100.0% 15,979 100.0% 2,815 100.0% 7,372 100.0% 财 务 资 产 概 览 : 截 至 12 月 31 日 止 年 度 截 至 3 月 31 日 止 3 个 月 人 民 币 百 万 元 2012 年 2013 年 2014 年 2014 年 2015 年 收 入 7,011 9,000 15,979 2,815 7,372 毛 利 1,917 2,729 5,630 1,008 2,608 股 东 应 占 利 润 1,618 2,220 4,486 806 2,015 毛 利 率 27.3% 30.3% 35.2% 35.8% 35.4% 纯 利 率 23.1% 24.7% 28.1% 28.6% 27.3% 2
同 业 比 较 : 华 泰 证 券 (06886.HK) 中 信 证 券 (06030.HK) 海 通 证 券 (06837.HK) 银 河 证 券 (06881.HK) 广 发 证 券 (01776.HK) 财 务 概 览 ( 人 民 币 ) 总 资 产 2,720 亿, 4 th 4,800 亿, 1 st 3,520 亿, 2 nd 1,800 亿, 7 th 2,400 亿, 5 th (2014 年 12 月 31 日 ) 2014 年 营 业 额 120 亿, 5 th 290 亿, 1 st 180 亿, 2 nd 110 亿, 6 th 130 亿, 4 th 2014 年 净 利 润 45 亿, 6 th 119 亿, 1 st 81 亿, 2 nd 38 亿, 8 th 51 亿, 4 th 2014 年 净 利 润 率 38% 41% 45% 33% 38% 市 占 率 经 纪 业 务 7.9, 1 st 6.6%, 2 nd 4.8%, 5 th 5.0%, 3 rd 4.3%, 6 th 资 本 中 介 业 务 6.4%, 2 nd 7.0%, 1 st 5.6%, 7 th 5.9%, 5 th 6.3%, 4 th 投 资 银 行 业 务 8.4%, 3 rd 4.5%, 7 th 12.6%, 1 st 不 适 用 2.1%, 8 th 估 值 (H 股 ) 2014 年 市 盈 率 25.8x 31.0x 24.7x 22.4x 20.2x 29.2x 2014 年 市 账 率 1.8x 2.0x 2.7x 2.5x 2.6x 2.8x 2014 年 股 息 率 不 适 用 1.2% 1.4% 1.6% 不 适 用 A 股 股 价 ( 人 民 币 ) 30.04 32.45 27.23 不 适 用 27.51 H 股 股 价 ( 港 股 ) 20.68 24.80 32.80 23.55 12.92 25.20 H 股 相 对 A 股 折 让 44.9% - 34.0% 19.1% 30.8% 不 适 用 26.7% 总 市 值 ( 港 币 亿 元, 以 H 股 股 价 计 算 ) 1,447.60 1,736.00 3,613.55 2,257.20 486.47 1,920.51 (*) 于 2014 年 以 总 资 产 营 业 额 及 净 利 润 计 算, 国 泰 君 安 排 名 第 三 优 势 与 发 展 机 遇 : 华 泰 证 券 在 多 个 业 务 领 域 取 得 了 市 场 领 先 的 地 位..1) 于 2014 年 和 截 至 2015 年 3 月 31 日 止 三 个 月, 华 泰 证 券 的 股 票 及 基 金 交 易 量 均 位 列 中 国 证 券 行 业 第 一 ( 市 场 份 额 于 以 上 两 段 期 间 分 别 为 7.9% 及 8.3%); 截 至 2014 年 12 月 31 日 和 2015 年 3 月 31 日, 华 泰 证 券 的 融 资 融 券 余 额 在 中 国 证 券 行 业 中 排 名 第 二 ( 市 场 份 额 均 为 6.4%);2) 华 泰 证 券 完 成 的 境 内 并 购 交 易 数 量 在 2013 年 2014 年 和 截 至 2015 年 3 月 31 日 止 三 个 月 均 排 名 中 国 证 券 行 业 第 一 ( 市 场 份 额 分 别 为 11.0% 12.0% 及 11.1%); 及 3) 截 至 2014 年 12 月 31 日, 华 泰 证 券 的 集 合 资 产 管 理 计 划 的 资 产 管 理 规 模 位 于 中 国 证 券 行 业 第 二 ( 市 场 份 额 为 11.4%) 受 惠 于 A 股 的 较 高 成 交 金 额 今 年 迄 今 为 止,A 股 市 场 的 日 均 成 交 金 额 为 人 民 币 9,100 亿, 相 等 于 2014 年 水 平 的 三 倍 中 国 的 宽 松 货 币 政 策 预 期 能 于 2015 年 持 续 支 持 高 市 场 成 交 额, 并 从 而 推 动 华 泰 证 券 的 盈 利 基 础 投 资 者 支 持 此 次 首 次 公 开 招 股 吸 引 了 13 名 基 础 投 资 者, 包 括 富 邦 人 寿 惠 理 基 金 工 商 银 行 资 产 管 理 平 安 资 产 管 理 中 国 信 达 资 产 管 理 等, 合 共 投 资 19.0 亿 美 元, 占 全 球 发 售 股 份 总 数 约 46.27% 及 经 扩 大 股 本 约 9.25% 由 此 可 证 明 华 泰 证 券 的 投 资 价 值 3
估 值 合 理 虽 然 华 泰 证 券 的 2014 年 市 盈 率 (25.8 倍 至 31.0 倍 ) 比 同 业 的 20.2 倍 至 29.2 倍 为 高, 但 其 2014 年 市 账 率 1.8 倍 至 2.0 倍 的 定 价 则 不 算 高 昂 假 如 华 泰 证 券 以 上 限 定 价, 其 2.0 倍 的 市 账 率 仍 会 比 同 业 的 2.5 倍 至 2.7 倍 为 低 此 外, 华 泰 证 股 的 H 股 相 对 其 A 股 存 在 34%- 44% 折 让 ( 相 对 同 业 的 19.1% 至 30.8% 折 让 ) 因 此, 华 泰 证 券 的 定 价 尚 算 合 理 劣 势 与 风 险 : 行 业 结 构 不 理 想 目 前, 中 国 证 券 行 业 内 有 124 家 注 册 证 券 公 司, 导 致 行 业 集 中 度 较 低 于 2014 年, 十 大 证 券 公 司 的 股 票 及 基 金 交 易 量 占 行 业 交 易 总 量 的 48.6% 作 为 市 场 领 导 者 的 华 泰 证 券 亦 仅 拥 有 7.9% 的 市 场 份 额 鉴 于 中 国 的 分 散 市 场 结 构, 除 非 市 场 发 生 重 大 的 整 合, 否 则 同 行 之 间 的 竞 争 将 持 续 激 烈 经 纪 佣 金 率 下 降 随 着 竞 争 加 剧 和 网 上 交 易 系 统 的 出 现, 中 国 的 股 票 经 纪 佣 金 率 近 年 来 一 直 在 跌 作 为 华 泰 证 券 主 要 收 入 来 源 的 股 票 经 纪 佣 金 也 同 样 处 于 下 降 趋 势 2012 年 2013 年 及 2014 年 和 截 至 2015 年 3 月 31 日 止 三 个 月 公 司 经 纪 手 续 费 及 佣 金 率 平 均 分 别 为 8.6 个 基 点 7.4 个 基 点 4.8 个 基 点 及 4.2 个 基 点 尽 管 经 纪 佣 金 下 降, 华 泰 证 券 的 经 营 利 润 率 及 净 利 润 率 于 2014 年 仍 录 得 升 幅, 主 要 由 于 (i) 毛 利 率 较 高 的 资 本 中 介 业 务 不 断 扩 充 ; 及 (ii) 所 有 业 务 中 分 部 利 润 率 最 高 的 资 产 管 理 业 务 (2014 年 的 分 部 利 润 率 为 77.9%, 远 高 于 经 纪 业 务 的 44% 投 资 银 行 业 务 的 31.5% 和 投 资 及 交 易 业 务 的 56.4%) 大 幅 增 长 来 自 银 行 业 的 潜 在 竞 争 中 国 证 监 会 近 日 发 表 评 论, 说 委 员 会 正 研 究 让 银 行 申 请 经 纪 牌 照, 但 暂 时 还 没 有 订 定 时 间 表 给 予 银 行 券 商 牌 照 将 对 券 商 产 生 负 面 的 收 入 影 响, 因 为 此 举 将 打 破 垄 断 牌 照 为 客 户 减 少 中 介 费 用 及 于 行 业 内 创 造 更 多 的 竞 争 投 资 建 议 : 认 购 4
重 要 披 露 / 分 析 员 声 明 / 免 责 声 明 本 报 告 为 东 亚 银 行 有 限 公 司 ( 东 亚 银 行 ) 之 全 资 附 属 机 构 东 亚 证 券 有 限 公 司 ( 东 亚 证 券 ) 所 编 制 主 要 负 责 本 报 告 内 容 ( 不 论 全 部 或 部 分 ) 之 每 一 位 分 析 员 申 明 (i) 本 报 告 内 容 准 确 反 映 其 对 本 报 告 所 提 及 的 公 司 或 证 券 所 持 的 个 人 观 点 ; 及 (ii) 其 所 得 报 酬 与 本 报 告 所 提 及 的 意 见 或 观 点 并 不 构 成 任 何 直 接 或 间 接 之 关 系 本 报 告 仅 作 参 考 资 料 之 用, 本 公 司 无 意 就 本 报 告 作 出 任 何 要 约 或 给 予 任 何 意 见 或 提 议 本 报 告 或 其 中 之 任 何 内 容, 均 不 构 成 任 何 种 类 或 形 式 之 要 约 邀 请 宣 传 诱 使 或 表 述 本 报 告 乃 根 据 东 亚 证 券 认 为 可 靠 的 资 料 而 编 制, 惟 本 公 司 不 会 就 该 等 数 据 的 准 确 性 及 完 整 性 提 供 任 何 保 证 而 本 报 告 所 载 之 资 料 及 意 见, 乃 反 映 本 报 告 在 发 表 之 日 有 关 分 析 员 的 见 解, 本 报 告 中 所 载 的 意 见 可 能 会 被 修 订 而 本 公 司 不 会 另 行 通 知 本 报 告 所 提 及 的 意 见, 并 未 考 虑 读 者 之 任 何 特 定 投 资 目 标 财 务 状 况 及 任 何 特 定 需 要, 投 资 者 须 独 立 思 考, 不 应 依 赖 本 报 告 而 作 出 其 投 资 决 定 投 资 涉 及 风 险, 投 资 者 应 小 心 作 出 投 资 决 定 如 有 需 要, 并 应 向 其 他 专 业 顾 问 寻 求 独 立 的 法 律 或 财 务 意 见 东 亚 证 券 有 限 公 司 及 / 或 东 亚 银 行 集 团 不 会 就 任 何 人 士 因 使 用 本 报 告 或 其 内 容 而 招 致 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 而 负 上 任 何 责 任 于 本 报 告 编 制 之 时, 东 亚 证 券 并 未 持 有 本 报 告 所 提 及 的 公 司 之 任 何 权 益, 而 东 亚 银 行 与 集 团 内 之 其 他 联 属 / 联 营 公 司 及 / 或 有 联 系 人 士, 则 可 能 不 时 持 有 本 报 告 提 及 的 公 司 权 益 东 亚 银 行 及 其 联 属 / 联 营 公 司 有 关 的 董 事 及 / 或 员 工 均 可 能 就 本 报 告 所 提 及 的 股 份 持 仓 及 / 或 就 该 等 股 份 作 出 交 易, 及 / 或 为 该 等 公 司 提 供 / 寻 求 提 供 经 纪 投 资 银 行 及 其 他 银 行 服 务 东 亚 银 行 及 / 或 其 联 属 / 联 营 公 司 可 能 就 本 报 告 所 提 及 之 股 份 实 益 持 有 1% 或 以 上 之 任 何 普 通 股 权 益 ; 并 可 能 于 过 去 12 个 月 及 / 或 未 来 3 个 月 内, 因 向 本 报 告 所 提 及 的 公 司 提 供 投 资 银 行 服 务 而 向 该 公 司 / 该 等 公 司 收 取 相 关 的 报 酬 本 报 告 并 不 拟 向 属 于 任 何 司 法 管 辖 区 的 市 民 或 居 民, 或 其 所 在 的 任 何 人 士 或 机 构 派 发 或 供 其 使 用, 以 致 该 等 派 发 刊 载 提 供 或 使 用 违 反 当 地 适 用 之 法 律 或 规 例 5