八 一 钢 铁 600581.SS 区 域 优 势 + 资 源 属 性 + 重 组 预 期 深 度 报 告 我 们 看 好 八 一 钢 铁 主 要 基 于 以 下 几 点 : 建 筑 钢 材 比 例 高 吨 钢 市 值 低, 盈 利 改 善 弹 性 大 ; 受 益 于 新 疆 需 求 增 长 潜 力, 具 备 明 显 区 域 市 场 优 势 ; 间 接 受 益 于 新 疆 丰 富 的 矿 石 和 焦 煤 资 源 ; 宝 钢 长 期 整 合 预 期 投 资 要 点 区 域 市 场 优 势 公 司 是 新 疆 区 域 最 大 钢 铁 公 司, 将 明 显 受 益 于 西 部 大 开 发 中 新 疆 区 域 发 展 政 策 从 历 史 价 格 统 计 看, 新 疆 地 区 建 筑 钢 材 价 格 比 东 部 平 均 高 出 约 200 元 / 吨, 随 着 更 多 经 济 发 展 政 策 的 实 施, 新 疆 钢 材 价 格 将 获 得 更 大 区 域 溢 价 八 一 钢 铁 建 筑 长 材 比 例 达 52%, 在 上 市 公 司 中 比 例 较 高, 从 未 来 6 个 月 供 需 基 本 面 分 析, 我 们 看 好 建 筑 长 材 价 格 相 对 于 板 材 的 表 现, 地 产 新 开 工 的 增 强 将 为 建 材 需 求 增 加 新 动 力 目 前 公 司 吨 钢 市 值 1509 元, 在 行 业 处 于 最 低 水 平, 随 行 业 回 暖 和 钢 价 反 弹, 未 来 其 盈 利 改 善 弹 性 很 大 公 司 间 接 受 益 于 新 疆 区 域 丰 富 的 矿 石 和 焦 煤 资 源 目 前 集 团 公 司 矿 石 自 给 率 为 30%, 焦 煤 自 给 率 约 48%, 从 周 边 采 购 矿 石 和 焦 煤 价 格 也 低 于 行 业 平 均, 铁 水 综 合 生 产 成 本 在 国 内 处 于 最 低 水 平 股 份 公 司 铁 水 主 要 由 集 团 供 应, 关 联 交 易 价 格 略 低 于 行 业 铁 水 成 本 平 均 水 平, 从 未 来 趋 势 看, 集 团 提 供 铁 水 关 联 交 易 价 格 下 调 仍 有 较 大 空 间 从 中 长 期 看, 公 司 存 在 与 宝 钢 股 份 重 组 预 期 目 前 宝 钢 集 团 已 经 控 股 八 钢 集 团, 但 从 消 除 关 联 交 易 和 宝 钢 股 份 长 期 规 划 看, 八 钢 被 整 合 进 宝 钢 股 份 的 概 率 很 大 杨 宝 峰 钢 铁 行 业 首 席 分 析 师 8621-63325888 6099 yangbf@orientsec.com.cn 徐 卫 钢 铁 行 业 助 理 分 析 师 021-63325888-6093 xuwei1@ orientsec.com.cn 投 资 评 级 买 入 增 持 中 性 减 持 ( 维 持 ) 股 价 (2009 年 11 月 16 日 ) 14.18 元 目 标 价 格 (6 个 月 ) 16.2 元 总 股 本 /A 股 ( 百 万 股 ) 766/766 A 股 市 值 ( 百 万 元 ) 8094 国 家 / 地 区 中 国 行 业 钢 铁 报 告 日 期 2009 年 11 月 18 日 股 价 表 现 200% 八 一 钢 铁 沪 深 300 150% 100% 50% 0% -50% 风 险 因 素 : Nov-08 Dec-08 Jan-09 Feb-09 Mar-09 Apr-09 May-09 Jun-09 Jul-09 Aug-09 Sep-09 Oct-09 Nov-09 1 公 司 与 集 团 公 司 间 铁 水 关 联 交 易 价 格 存 在 不 确 定 性, 这 将 导 致 公 司 盈 利 难 以 预 测 和 可 能 低 于 预 期 2 公 司 板 材 产 品 竞 争 力 较 弱, 未 来 可 能 继 续 制 约 公 司 盈 利 表 现 评 价 周 期 1 个 月 3 个 月 12 个 月 绝 对 表 现 (%) 45.9 13.3 186.2 相 对 表 现 (%) 32.0 17.1 60.6 资 料 来 源 :WIND 公 司 研 究 主 要 财 务 数 据 2008A 2009E 2010E 营 业 收 入 ( 百 万 ) 20036 16726 21603 营 业 利 润 ( 百 万 ) 66 19 743 净 利 润 ( 百 万 ) 104 10 623 EPS( 元 ) 0.14 0.01 0.81 ROE(%) 4% 0% 19% P/E(X) 104.6 1123.0 17.4 P/B(X) 3.9 3.8 3.3 资 料 来 源 : 公 司 数 据, 东 方 证 券 研 究 所 预 测 东 方 证 券 股 份 有 限 公 司 及 其 关 联 机 构 在 法 律 许 可 的 情 况 下 可 能 与 本 报 告 所 分 析 的 企 业 存 在 业 务 关 系, 并 且 继 续 寻 求 发 展 这 些 关 系 因 此, 投 资 者 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 报 告 为 投 资 决 策 的 唯 一 因 素 敬 请 参 阅 最 后 一 页 之 重 要 声 明
区 域 优 势 公 司 是 新 疆 区 域 最 大 钢 铁 公 司, 将 明 显 受 益 于 西 部 大 开 发 中 新 疆 区 域 发 展 政 策 其 螺 纹 钢 热 轧 产 量 占 新 疆 自 治 区 产 量 的 90% 左 右, 线 材 占 比 亦 达 70% 以 上, 由 于 今 年 螺 纹 钢 等 建 筑 长 材 的 旺 销, 新 疆 地 区 以 调 坯 轧 材 为 主 的 小 钢 厂 产 量 增 加 明 显, 公 司 产 品 市 占 率 有 所 下 降, 不 过 公 司 计 划 投 资 新 棒 线 材 生 产 线, 其 中 棒 材 线 材 各 60 万 吨, 将 提 升 公 司 在 新 疆 的 占 有 率 从 历 史 价 格 统 计 看, 新 疆 地 区 建 筑 钢 材 价 格 比 东 部 平 均 高 出 约 200 元 / 吨, 随 着 更 多 经 济 发 展 政 策 的 实 施, 新 疆 钢 材 价 格 将 获 得 更 大 区 域 溢 价 八 一 钢 铁 建 筑 长 材 比 例 达 52%, 在 上 市 公 司 中 比 例 较 高, 从 未 来 6 个 月 供 需 基 本 面 分 析, 我 们 看 好 建 筑 长 材 价 格 相 对 于 板 材 的 表 现, 地 产 新 开 工 的 增 强 将 为 建 材 需 求 增 加 新 动 力 目 前 公 司 吨 钢 市 值 1509 元, 在 行 业 处 于 最 低 水 平, 随 行 业 回 暖 和 钢 价 反 弹, 未 来 其 盈 利 改 善 弹 性 很 大 表 1: 八 一 钢 铁 主 要 设 备 和 生 产 线 炼 铁 ( 在 集 团 ) 设 备 型 号 产 能 投 产 时 间 380m3 6 500 2500 m3 175 2008 年 2 月 2500 m3 175 2009 年 2 月 合 计 850 炼 钢 转 炉 :25t 2 40t 2 120t 3 550 电 炉 :70t 110t 150 合 计 700 轧 材 普 线 45 高 线 70 型 材 70 特 钢 40 1750mm 热 轧 薄 板 生 产 线 300 冷 轧 镀 锌 彩 涂 生 产 线 60 4300mm/3500mm 中 厚 板 轧 机 生 产 线 60 棒 材 70 新 棒 线 材 生 产 线 ( 棒 材 线 材 各 60 万 吨 ) 120 2009 年 7 月 合 计 835 2
图 1: 八 一 钢 铁 产 品 构 成 2009 年 1~9 月 份 冷 轧 板 卷 3% 镀 层 板 1% 棒 材 3% 热 轧 板 卷 33% 螺 纹 钢 28% 中 厚 板 7% 线 材 25% 表 2: 八 一 钢 铁 分 产 品 产 量 200909 200809 2007 2008 2009E 09E/08 钢 材 46.7 44.0 387.4 461.2 508.7 10.3% 棒 材 1.2 0.7 30.4 24.5 15.3-37.5% 螺 纹 钢 13.0 13.6 130.3 147.8 153.4 3.8% 线 材 11.5 9.6 112.6 111.1 124.1 11.7% 中 厚 板 3.2 1.0 0.0 5.5 24.1 339.7% 热 轧 板 卷 15.4 18.3 99.8 160.8 168.8 4.9% 冷 轧 板 卷 1.3 0.5 9.9 8.1 13.2 63.2% 镀 层 板 0.6 0.3 3.7 2.7 5.0 83.5% 图 2: 八 一 钢 铁 销 售 区 域 构 成 250 新 疆 区 内 ( 亿 元 ) 新 疆 区 外 ( 亿 元 ) 200 150 97 100 50 0 65 52 53 20 36 100 61 51 55 35 23 2006 年 报 2007 中 报 2007 年 报 2008 中 报 2008 年 报 2009 中 报 3
图 3: 新 疆 与 上 海 螺 纹 钢 价 差 八 钢 - 上 海 八 钢 - 沙 钢 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0-100 Jan-09 Jan-09 Feb-09 Feb-09 Mar-09 Mar-09 Apr-09 Apr-09 May-09 May-09 May-09 Jun-09 Jun-09 Jul-09 Jul-09 Aug-09 Aug-09 Sep-09 Sep-09 Oct-09 Oct-09 Oct-09 图 4: 八 一 钢 铁 新 疆 地 区 市 场 占 有 率 ( 粗 钢 生 铁 钢 材 ) 100% 八 一 / 新 疆 粗 钢 产 量 八 一 / 新 疆 生 铁 产 量 八 一 / 新 疆 钢 材 产 量 95% 90% 85% 80% 75% 70% 65% 60% Jan-07 Mar-07 May-07 Jul-07 Sep-07 Nov-07 Jan-08 Mar-08 May-08 Jul-08 Sep-08 Nov-08 Jan-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 4
图 5: 八 一 钢 铁 新 疆 地 区 市 场 占 有 率 ( 螺 纹 钢 热 轧 ) 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 八 一 钢 筋 产 量 八 一 热 轧 产 量 钢 筋 产 量 占 比 热 轧 产 量 占 比 2006 年 2007 年 2008 年 09 年 1~9 月 100% 95% 90% 85% 80% 75% 70% 图 6: 国 内 钢 铁 公 司 建 筑 长 材 比 例 (X 轴 ) 吨 钢 市 值 排 序 (Y 轴 ) 9000 8000 7000 西 宁 特 钢 攀 钢 钢 钒 6000 宝 钢 股 份 鞍 钢 股 份 5000 4000 3000 2000 1000 太 钢 不 锈 柳 钢 股 份 武 钢 股 份 酒 钢 宏 兴 包 钢 股 份 重 庆 钢 铁 凌 钢 股 份 邯 郸 钢 铁 马 钢 股 份 唐 钢 股 份 新 钢 股 份 南 钢 股 份 济 南 钢 铁 安 阳 钢 铁 莱 钢 股 份 八 一 钢 铁 华 菱 钢 铁 新 兴 铸 管 韶 钢 松 山 三 钢 闽 光 0 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 5
资 源 优 势 公 司 间 接 受 益 于 新 疆 区 域 丰 富 的 矿 石 和 煤 炭 资 源 目 前 集 团 公 司 矿 石 自 给 率 为 30%, 焦 煤 自 给 率 约 48%, 从 周 边 采 购 矿 石 和 焦 煤 价 格 也 低 于 行 业 平 均, 铁 水 综 合 生 产 成 本 在 国 内 处 于 最 低 水 平 股 份 公 司 铁 水 主 要 由 集 团 供 应, 关 联 交 易 价 格 略 低 于 行 业 铁 水 成 本 平 均 水 平, 从 未 来 趋 势 看, 集 团 提 供 铁 水 关 联 交 易 价 格 下 调 仍 有 较 大 空 间 图 7: 新 疆 地 区 矿 石 和 煤 炭 资 源 分 布 重 组 预 期 从 中 长 期 看, 公 司 存 在 与 宝 钢 股 份 重 组 预 期 目 前 宝 钢 集 团 已 经 控 股 八 钢 集 团, 但 从 消 除 关 联 交 易 和 宝 钢 股 份 长 期 规 划 看, 八 钢 被 整 合 进 宝 钢 股 份 的 概 率 很 大 从 政 策 层 面 看, 预 计 年 内 出 台 的 钢 铁 行 业 准 入 条 件 和 促 进 钢 铁 企 业 兼 并 重 组 指 导 意 见 是 原 有 淘 汰 落 后 产 能 和 行 业 并 购 重 组 政 策 加 强 和 延 续, 对 推 动 国 内 并 购 重 组 影 响 正 面 根 据 宝 钢 股 份 产 能 规 划, 计 划 在 2012 年 产 能 达 到 5000 万 吨, 其 中 包 括 八 一 钢 铁 集 团 的 600 万 吨 产 能 目 前 八 一 钢 铁 铁 水 采 购 主 要 来 自 八 钢 集 团, 关 联 交 易 比 例 高 达, 从 鼓 励 消 除 关 联 交 易 和 实 施 整 体 上 市 的 政 策 角 度, 未 来 八 一 钢 铁 集 团 铁 前 资 产 注 入 股 份 或 者 一 起 并 入 宝 钢 的 概 率 较 大 6
图 8: 宝 钢 集 团 钢 铁 资 产 股 权 关 系 1000 万 宝 钢 集 团 69.56% 80% 73.97% 56.15% 八 ( 广 宝 宁 一 铁 钢 钢 波 钢 前 集 股 钢 铁 资 团 吨 份 吨 吨 铁 集 产 团 ) 3000 万 400 万 53.12% 27.04% 38.18% 八 韶 广 一 钢 钢 钢 松 股 铁 吨 山 吨 份 吨 600 万 450 万 350 万 图 9: 宝 钢 股 份 的 产 能 规 划 资 料 来 源 : 宝 钢 股 份 7
附 表 : 八 一 钢 铁 盈 利 预 期 和 财 务 数 据 2007 2008E 2009E 2010E 2007 2008E 2009E 2010E 流 动 资 产 4953 5217 5455 6252 营 业 总 收 入 12791 20036 16726 21603 现 金 463 476 1673 2160 营 业 总 成 本 12360 19848 16774 20968 应 收 票 据 1903 1976 1650 1728 营 业 成 本 11267 18149 15522 19551 应 收 账 款 11 5 56 32 销 售 费 用 574 748 636 713 预 付 账 款 852 640 1221 1471 管 理 费 用 225 203 169 219 存 货 1715 2110 2084 2449 财 务 费 用 256 399 401 432 非 流 动 资 产 5372 6927 7792 8345 其 他 经 营 收 益 8-121 0 0 长 期 投 资 0 0 0 0 投 资 净 收 益 7 1 0 0 固 定 资 产 5092 5049 6135 7184 营 业 利 润 438 66-48 635 在 建 工 程 263 1798 1649 1140 营 业 外 收 入 减 支 出 -23-10 59 76 无 形 资 产 10 10 8 10 利 润 总 额 415 56 11 710 资 产 合 计 10324 12144 13247 14597 减 : 所 得 税 16-48 2 107 净 利 润 399 104 9 604 应 付 项 目 2370 3167 2987 3587 少 数 股 东 损 益 0 0 0 0 附 息 负 债 5102 5952 7432 7755 归 属 母 公 司 净 利 润 399 104 9 604 短 期 借 款 1998 3148 6220 6362 长 期 附 息 负 债 3104 2804 1212 1393 其 他 负 债 105 204 0 4 成 长 能 力 负 债 合 计 7577 9322 10419 11346 营 业 收 入 同 比 44% 57% -17% 29% 所 有 者 权 益 2747 2822 2828 3251 EBITA 同 比 152% -56% 33% 279% 实 收 资 本 590 766 766 766 归 属 母 公 司 净 利 润 同 比 160% -74% -91% 6633% 资 本 公 积 855 855 855 855 利 润 水 平 留 存 收 益 1303 1201 1207 1630 销 售 毛 利 率 12% 9% 7% 9% 少 数 股 东 权 益 0 0 0 0 销 售 净 利 率 3% 1% 0% 3% 负 债 和 权 益 合 计 10324 12144 13247 14597 整 体 绩 效 ROE 15% 4% 0% 19% 经 营 活 动 现 金 流 -896 1146-212 1273 ROIC 5% 2% 3% 7% 净 利 润 399 104 9 604 运 营 效 率 折 旧 摊 销 449 425 564 660 应 收 账 款 周 转 率 282.7 2531.7 546.8 490.3 营 运 资 金 变 动 -1736 619-785 9 存 货 周 转 率 8.9 10.5 8.0 9.5 投 资 活 动 现 金 流 -382-1979 -1429-1213 偿 债 能 力 资 本 支 出 -390-1917 -1499-1203 流 动 比 率 1.0 0.7 0.6 0.6 长 期 投 资 7 1 0 0 速 动 比 率 0.7 0.4 0.4 0.4 筹 资 活 动 现 金 流 1300 846 1601 67 EBITA / I 0.8 3.0 短 期 借 款 428 1150 3072 142 资 产 负 债 率 73% 77% 79% 78% 长 期 借 款 2314-300 -1592 181 每 股 指 标 普 通 股 增 加 0 177 0 0 EPS 0.68 0.14 0.01 0.79 资 本 公 积 0 0 0 0 每 股 净 资 产 4.66 3.68 3.69 4.24 其 他 -1442-181 120-256 P/E 21.0 104.6 1212.0 18.0 现 金 净 增 加 额 22 13-41 127 p/b 3.0 3.9 3.8 3.3 资 料 来 源 : 东 方 证 券 8
分 析 师 承 诺 杨 宝 峰 : 钢 铁 行 业 首 席 分 析 师 徐 卫 : 钢 铁 行 业 助 理 分 析 师 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 或 相 当 的 专 业 胜 任 能 力, 以 勤 勉 的 职 业 态 度, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 本 人 的 研 究 观 点 本 人 不 曾 因, 不 因, 也 将 不 会 因 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 意 见 或 观 点 而 直 接 或 间 接 接 收 到 任 何 形 式 的 报 酬 投 资 评 级 说 明 - 报 告 发 布 日 后 的 6 个 月 内 的 公 司 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 上 证 指 数 / 深 证 成 指 的 涨 跌 幅 为 基 准 ; - 公 司 投 资 评 级 的 量 化 标 准 买 入 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 15% 以 上 ; 增 持 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5%~15%; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 在 -5%~+5% 之 间 波 动 ; 减 持 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 在 -5% 以 下 - 行 业 投 资 评 级 的 量 化 标 准 看 好 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 在 -5%~+5% 之 间 波 动 ; 看 淡 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 在 -5% 以 下
免 责 声 明 本 报 告 仅 供 东 方 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 本 公 司 的 当 然 客 户 本 报 告 是 基 于 本 公 司 认 为 可 靠 的 已 公 开 信 息, 但 本 公 司 不 保 证 该 等 信 息 的 准 确 性 或 完 整 性 本 报 告 所 载 的 资 料 工 具 意 见 及 推 测 只 提 供 给 客 户 作 参 考 之 用, 并 非 作 为 或 被 视 为 出 售 或 购 买 证 券 或 其 他 投 资 标 的 的 邀 请 或 向 人 作 出 邀 请 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 能 会 波 动 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 客 户 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 惟 一 因 素 本 报 告 中 所 指 的 投 资 及 服 务 可 能 不 适 合 个 别 客 户, 不 构 成 客 户 私 人 咨 询 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 本 报 告 版 权 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布, 亦 不 得 作 为 诉 讼 仲 裁 传 媒 及 任 何 单 位 或 个 人 引 用 之 证 明 或 依 据, 不 得 用 于 未 经 允 许 的 其 它 任 何 用 途 如 引 用 刊 发, 需 注 明 出 处 为 东 方 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 东 方 证 券 研 究 所 地 址 : 上 海 市 中 山 南 路 318 号 东 方 国 际 金 融 广 场 26 楼 联 系 人 : 王 骏 飞 电 话 : 021-63325888*1131 传 真 : 021-63326786 网 址 : www.dfzq.com.cn Email: wangjunfei@orientsec.com.cn