Table_Excel1 2014 公 司 深 度 研 究 其 他 稀 有 小 金 属 证 券 研 究 报 告 洛 阳 钼 业 (603993.SH) Tabl e_title 海 外 收 购 + 定 增, 公 司 志 为 国 际 矿 业 巨 头 Table_Summary 海 外 收 购 + 定 增, 公 司 志 为 国 际 矿 业 巨 头 公 司 拟 以 269.75 亿 元 收 购 英 美 资 源 巴 西 铌 磷 矿 和 Freeport 公 司 位 于 刚 果 的 Tenke 铜 钴 矿 56% 的 权 益, 并 拟 以 不 低 于 3.17 元 的 价 格 非 公 开 发 行 不 超 过 56.78 亿 股 A 股 股 票, 融 资 不 超 过 180 亿 元, 用 于 后 期 替 换 收 购 贷 款 本 次 海 外 收 购 是 公 司 继 2013 年 收 购 Northparkes 之 后 又 一 国 际 化 力 作, 交 易 标 的 具 有 优 质 的 矿 资 源 和 稳 定 的 盈 利 能 力, 周 期 底 部 收 购 有 助 于 提 升 公 司 的 未 来 价 值, 助 力 公 司 成 为 国 际 化 矿 业 巨 头 钼 钨 生 产 龙 头 企 业, 风 雨 中 砥 砺 前 行 公 司 是 全 球 第 五 大 钼 生 产 商, 国 内 第 二 大 钨 精 矿 生 产 商, 拥 有 三 大 优 质 钼 矿 资 源 ( 其 中 三 道 庄 钼 矿 为 特 大 型 原 生 钼 钨 共 生 床 ), 钼 精 矿 自 给 率 达 到 90%, 生 产 规 模 居 国 内 同 行 业 第 一, 拥 有 三 条 白 钨 选 矿 生 产 线, 矿 石 处 理 能 力 达 3 万 吨 / 日 ; 同 时, 公 司 提 前 战 略 布 局, 处 置 金 矿 开 采 和 电 解 铅 等 无 效 低 效 资 产, 强 身 健 体 苦 练 内 功, 为 海 外 并 购 做 好 充 足 准 备 抄 底 海 外 矿 资 源, 静 待 周 期 反 弹 本 次 收 购 的 铌 磷 矿 和 铜 钴 矿 估 值 水 平 整 体 中 等 偏 低, 所 收 购 资 产 均 有 稳 定 的 盈 利 能 力 和 现 金 流 水 平 同 时, 全 球 大 宗 商 品 已 经 跌 至 底 部, 并 长 期 低 位 运 行, 随 着 全 球 经 济 的 回 暖, 矿 产 价 格 有 望 逐 步 回 稳 增 长, 本 次 收 购 的 矿 业 资 源 将 为 公 司 带 来 明 显 的 价 值 提 升 给 予 公 司 买 入 评 级 预 计 公 司 2016 年 -2018 年 EPS 分 别 为 0.1/0.12/0.14 元, 对 应 PE 分 别 为 33.51/28.17/23.66 倍 考 虑 公 司 本 次 收 购 矿 业 资 源 盈 利 稳 定, 升 值 潜 力 大, 给 予 公 司 买 入 评 级 风 险 提 示 全 球 经 济 增 速 持 续 低 迷 ; 收 购 资 源 所 在 国 政 治 法 律 风 险 ; 收 购 资 金 筹 集 进 度 不 及 预 期 ; 收 购 资 源 储 量 不 及 预 期 盈 利 预 测 : 2015 2016E 2017E 2018E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 6662.38 4196.84 18372.93 20027.26 21839.62 增 长 率 (%) 20.34% -37.01% 337.78% 9.00% 9.05% EBITDA( 百 万 元 ) 2715.44 1646.19 5040.06 5685.61 6540.82 净 利 润 ( 百 万 元 ) 1824.26 761.16 2269.02 2699.80 3214.60 增 长 率 (%) 55.36% -58.28% 198.10% 18.99% 19.07% EPS( 元 / 股 ) 0.08 0.03 0.10 0.12 0.14 市 盈 率 (P/E) 4.87 98.95 33.51 28.17 23.66 市 净 率 (P/B) 0.61 2.40 1.35 1.29 1.22 EV/EBITDA 4.07 46.02 9.39 7.35 5.43 识 数 别 据 风 来 险 源,: 发 公 现 司 价 财 值 务 报 表, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 1 / 16 Table_Grade 公 司 评 级 当 前 价 格 买 入 3.37 元 报 告 日 期 2016-05-26 Table_Baseinfo 基 本 数 据 总 股 本 / 流 通 股 本 ( 百 万 股 ) 16,887/12,95 4 流 通 A 股 市 值 ( 百 万 元 ) 56,910 每 股 净 资 产 ( 元 ) 5.14 资 产 负 债 率 (%) 42.30 一 年 内 最 高 / 最 低 ( 元 ) 18.66/3.06 Tabl e_chart 相 对 市 场 表 现 16% -3% -22% -41% Table_Aut hor 分 析 师 : 分 析 师 : Table_Report 相 关 研 究 : 巨 国 贤 S0260512050006 0755-82535901 juguoxian@gf.com.cn 赵 鑫 S0260515090002 02160759794 gzzhaoxin@gf.com.cn 洛 阳 钼 业 (603993)2013 年 年 报 点 评 洛 阳 钼 业 (603993)2013 年 中 报 点 评 : 钨 钼 伴 生, 有 效 互 补 洛 阳 钼 业 沪 深 300-60% 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 Table_Contacter 联 系 人 : 徐 云 飞 0755-88285816 xuyunfei@gf.com.cn 宫 帅 010-59136627 gongshuai@gf.com.cn 2014-02-27 2013-08-23
目 录 索 引 一 钼 钨 生 产 龙 头 企 业, 风 雨 中 砥 砺 前 行... 4 公 司 实 际 控 制 人 为 于 泳... 4 钼 钨 生 产 龙 头 企 业, 掌 握 优 质 资 源... 5 未 雨 绸 缪, 强 身 健 体, 优 化 资 源 配 置... 9 二 定 位 国 际 矿 业 巨 头, 收 购 国 际 一 流 资 源... 9 非 公 开 发 行 收 购 国 际 一 流 资 源, 志 在 国 际 多 元 化 矿 业 巨 头... 9 收 购 资 产 整 体 估 值 水 平 较 低, 有 利 于 提 升 公 司 价 值... 11 成 熟 优 质 在 产 矿 资 源, 盈 利 和 现 金 流 有 保 障... 12 三 周 期 底 部 收 购, 未 来 业 绩 可 期... 12 四 公 司 盈 利 预 测... 14 风 险 提 示... 14 2 / 16
图 表 索 引 图 1: 洛 阳 钼 业 公 司 股 权 结 构... 4 图 2: 钼 行 业 产 业 链... 5 图 3: 公 司 矿 资 源 全 球 分 布... 5 图 4: 全 球 主 要 钼 生 产 商 产 量 分 布... 7 图 5: 洛 阳 钼 业 钼 产 量 全 国 及 全 球 占 比 情 况... 8 图 6: 中 国 主 要 钨 生 产 企 业 产 量 ( 万 吨 )... 8 图 7: 公 司 各 业 务 板 块 毛 利 情 况 ( 万 元 )... 9 图 8:LME 铜 价 格 走 势... 12 图 9: 钴 价 格 走 势... 13 图 10: 钼 精 矿 价 格 走 势... 13 图 11: 钨 精 矿 价 格 走 势... 13 表 1: 公 司 主 要 矿 山 资 源 储 量 情 况... 6 表 2: 公 司 主 要 业 务 板 块 产 能 和 产 量 ( 吨 )... 7 表 3: 本 次 海 外 收 购 支 付 对 价 及 资 金 来 源 情 况... 10 表 4: 收 购 Tenke 铜 钴 矿 资 源 情 况... 10 表 5: 收 购 巴 西 铌 磷 矿 资 源 情 况... 10 表 6: 磷 业 务 收 购 可 比 交 易 估 值 对 比... 11 表 7: 铌 业 务 收 购 可 比 交 易 估 值 对 比... 11 表 8: 铜 金 矿 收 购 可 比 交 易 估 值 对 比... 11 表 9: 海 外 收 购 各 业 务 板 块 盈 利 情 况 ( 百 万 美 元 )... 12 3 / 16
一 钼 钨 生 产 龙 头 企 业, 风 雨 中 砥 砺 前 行 洛 阳 钼 业 公 司 深 度 研 究 公 司 实 际 控 制 人 为 于 泳 2007 年 4 月 26 日, 公 司 在 香 港 联 交 所 主 板 挂 牌 上 市 ;2012 年 10 月 9 日, 公 司 再 次 登 陆 国 内 A 股 市 场, 股 票 在 上 海 交 易 所 挂 牌 上 市 交 易 2014 年 1 月, 鸿 商 产 业 控 股 集 团 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 : 鸿 商 集 团 ) 通 过 二 级 市 场 增 持 公 司 1.01 亿 股 H 股 股 份, 持 股 比 例 达 到 36.01%, 成 为 公 司 第 一 大 股 东, 高 于 原 第 一 大 股 东 洛 阳 矿 业 集 团 35% 的 控 股 比 例, 公 司 实 际 控 制 人 发 生 变 更 鸿 商 集 团 股 东 为 于 泳 和 瓦 房 店 维 斯 特 工 艺 纺 织 品 有 限 公 司, 其 中 于 泳 持 有 鸿 商 集 团 99% 的 股 权, 维 斯 特 公 司 持 有 鸿 商 集 团 1% 的 股 权, 于 泳 成 为 公 司 实 际 控 制 人 截 至 目 前,2016 年 3 月 31 日, 于 泳 及 其 一 致 行 动 人 持 有 洛 阳 钼 业 31.58% 的 股 权, 高 于 洛 阳 鸿 商 集 团 持 有 洛 阳 矿 业 集 团 31.56 的 持 股 比 例, 为 上 市 公 司 实 际 控 制 人 图 1: 洛 阳 钼 业 公 司 股 权 结 构 4 / 16
钼 钨 生 产 龙 头 企 业, 掌 握 优 质 资 源 公 司 目 前 主 要 从 事 钼 钨 铜 及 黄 金 等 稀 贵 金 属 的 采 选 冶 炼 深 加 工 贸 易 科 研 等, 拥 有 钼 采 矿 选 矿 焙 烧 钼 化 工 和 钼 金 属 加 工 上 下 游 一 体 化 的 完 整 产 业 链 条 图 2: 钼 行 业 产 业 链 公 司 拥 有 储 量 丰 富 优 质 的 钼 矿 资 源, 是 全 球 第 五 大 钼 生 产 商, 钼 精 矿 自 给 率 达 到 90% 左 右, 并 且 拥 有 完 整 的 钼 产 业 链 ; 公 司 还 是 国 内 第 二 大 钨 精 矿 生 产 商 此 外, 公 司 2013 年 以 约 8 亿 美 元 自 Rio Tinto PLC 收 购 其 持 有 的 澳 大 利 亚 境 内 Northparkes 铜 金 矿 的 80% 权 益, 该 矿 具 有 品 位 高 技 术 先 进 生 产 成 本 低 的 特 点, 其 最 高 毛 利 率 可 达 50% 以 上, 自 收 购 以 来, 澳 洲 Northparkes 铜 金 矿 运 行 平 稳,2015 年 为 公 司 贡 献 净 利 润 3.22 亿 元 图 3: 公 司 矿 资 源 全 球 分 布 5 / 16
公 司 目 前 拥 有 钼 矿 3 座, 分 别 为 河 南 栾 川 县 三 道 庄 钼 矿 上 房 沟 钼 矿 和 新 疆 哈 密 市 东 戈 壁 钼 矿, 其 中 : 三 道 庄 钼 矿 为 特 大 型 原 生 钼 钨 共 生 床, 属 于 全 球 最 大 的 原 生 钼 矿 田 栾 川 钼 矿 田 的 一 部 分, 也 是 中 国 第 二 大 白 钨 矿 床 ; 东 戈 壁 钼 矿 是 新 疆 发 现 的 第 一 个 特 大 型 斑 岩 型 钼 矿, 规 模 大 品 位 高 埋 藏 浅 易 露 采 表 1: 公 司 主 要 矿 山 资 源 储 量 情 况 矿 山 权 益 品 种 储 量 品 位 产 能 钼 59.5 万 吨 0.1% 栾 川 县 三 道 庄 钼 矿 100% 上 房 沟 钼 矿 55% 钨 40.7 万 吨 0.12% 铼 29.4 吨 - 钼 19.1 万 吨 0.12% 铼 24.3 吨 - 990 万 吨 矿 石 / 年 - 新 疆 哈 密 市 东 戈 壁 钼 矿 65.1% 钼 50.8 万 吨 0.12% - 澳 洲 北 帕 克 斯 铜 金 矿 80% 铜 66.7 万 吨 0.81% 5.4 万 吨 / 年 金 100.2 万 盎 司 - - 数 据 来 源 : 招 股 说 明 书 公 司 公 告 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 6 / 16
表 2: 公 司 主 要 业 务 板 块 产 能 和 产 量 ( 吨 ) 洛 阳 钼 业 公 司 深 度 研 究 产 品 处 理 能 力 / 产 能 2013 年 产 量 2014 年 产 量 2015 年 产 量 钼 精 矿 ( 含 钼 47% 标 矿 ) 30000( 吨 原 矿 / 日 ) 氧 化 钼 ( 含 钼 51% 标 矿 ) 40000( 吨 / 年 ) 钼 铁 ( 含 钼 60% 标 矿 ) 25000( 吨 / 年 ) 钨 精 矿 ( 含 WO365% 标 矿 ) 15000( 吨 尾 矿 / 日 ) 32436 34617 36168 36788 41757 38538 28036 28493 23940 10744 12495 15115 铜 ( 金 属 量 ) - 55400 54700 39964 金 ( 盎 司 ) - 67200 58400 36305 公 司 作 为 全 球 第 五 大 钼 生 产 商, 钼 铁 冶 炼 能 力 2.5 万 吨 吨 / 年, 氧 化 钼 焙 烧 能 力 4 万 吨 吨 / 年, 生 产 规 模 居 国 内 同 行 业 第 一 2013 年 -2015 年, 公 司 钼 精 矿 ( 折 合 金 属 量 ) 分 别 为 1.52 万 吨 1.63 万 吨 和 1.70 万 吨, 分 别 占 全 国 钼 生 产 量 的 19.0%(8.01 万 吨 ) 18.6%(8.73 万 吨 ) 和 20.1%(8.44 万 吨 ), 占 全 球 钼 生 产 量 的 6.5%(23.59 万 吨 ) 6.2%(26.22 万 吨 ) 和 6.9%(24.77 万 吨 ) 图 4: 全 球 主 要 钼 生 产 商 产 量 分 布 美 国 Freeport- McMoRan, 16.4% 其 它, 37.3% 智 利 Codelco, 11.8% 秘 鲁 Antamina, 0.5% 力 拓 美 国 Kennecott, 4.4% 智 利 Los Pelambres 矿, 3.0% 加 拿 大 Thompson Creek, 4.5% 洛 阳 钼 业, 6.4% 墨 西 哥 集 团, 8.8% 金 钼 业 股 份, 6.7% 数 据 来 源 : 公 司 公 告 国 际 钼 业 协 会 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 7 / 16
图 5: 洛 阳 钼 业 钼 产 量 全 国 及 全 球 占 比 情 况 洛 阳 钼 业 公 司 深 度 研 究 洛 阳 钼 业 全 国 全 球 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 2013 年 2014 年 2015 年 数 据 来 源 : 公 司 公 告 中 国 钼 业 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 公 司 也 是 国 内 最 大 的 钨 精 矿 生 产 商 之 一 公 司 目 前 建 有 三 条 白 钨 选 矿 生 产 线, 矿 石 处 理 能 力 3 万 吨 / 日 ( 含 联 营 企 业 豫 鹭 矿 业 1.5 万 吨 / 日 ) 2013 年 -2015 年, 公 司 钨 精 矿 ( 折 65% 标 矿 ) 年 产 量 分 别 为 1.07 万 吨 1.25 万 吨 和 1.51 万 吨, 分 别 占 全 国 的 生 产 量 6.1% 7.8% 和 9.0% 图 6: 中 国 主 要 钨 生 产 企 业 产 量 ( 万 吨 ) 2012 年 2013 年 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 数 据 来 源 : 公 司 公 告 中 国 钼 业 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 8 / 16
未 雨 绸 缪, 强 身 健 体, 优 化 资 源 配 置 受 全 球 金 融 经 济 低 迷 影 响, 金 属 价 格 持 续 下 跌,2015 年, 公 司 实 现 营 业 收 入 41.97 亿 元, 同 比 下 降 37%, 实 现 归 母 净 利 润 7.61 亿 元, 同 比 下 降 58.3% 而 在 此 之 前, 公 司 已 经 开 始 未 雨 绸 缪, 通 过 处 置 无 效 低 效 资 产 优 化 资 产 负 债 表, 实 现 强 身 健 体 2014 年, 公 司 处 置 了 其 控 股 70% 的 洛 阳 坤 宇 矿 业 有 限 公 司, 全 面 退 出 金 矿 采 选 业 务 坤 宇 矿 业 拥 有 合 计 面 积 68 平 方 公 司 的 上 宫 金 矿 五 龙 金 矿 三 官 庙 金 矿 和 七 里 坪 金 矿, 具 备 金 精 粉 1000 吨 原 矿 / 日 的 采 选 能 力, 但 受 黄 金 价 格 下 降 等 因 素 影 响, 2013-2014 年 黄 金 相 关 产 品 毛 利 率 仅 为 0.51% 和 0.17% 2015 年, 公 司 继 续 处 置 低 效 无 效 资 产, 砍 掉 洛 阳 永 宁 金 铅 冶 炼 有 限 公 司 的 铅 冶 炼 相 关 业 务 近 年 来 电 解 铅 市 场 不 佳, 价 格 持 续 疲 软,2013-2014 年 公 司 电 解 铅 业 务 毛 利 率 水 平 分 别 为 -20.5% 和 -14.3%,2014 年 净 利 润 亏 损 2.3 亿 元 图 7: 公 司 各 业 务 板 块 毛 利 情 况 ( 万 元 ) 250,000.00 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 200,000.00 150,000.00 100,000.00 50,000.00 0.00-50,000.00 钼 钨 铜 金 金 银 电 解 铅 其 他 二 定 位 国 际 矿 业 巨 头, 收 购 国 际 一 流 资 源 非 公 开 发 行 收 购 国 际 一 流 资 源, 志 在 国 际 多 元 化 矿 业 巨 头 受 世 界 经 济 增 长 乏 力 等 因 素 的 影 响, 全 球 大 宗 商 品 价 格 持 续 走 低, 国 际 矿 业 公 司 的 经 营 业 绩 大 幅 下 降 并 出 现 亏 损, 本 次 交 易 对 手 自 英 美 资 源 集 团 已 连 续 四 年 亏 损, 2015 年 亏 损 同 比 翻 倍 达 56 亿 美 元, 美 国 自 由 港 Freeport 公 司 14 15 年 连 续 两 年 亏 损, 截 至 2015 年 底 其 负 债 高 达 210 亿 美 元, 导 致 两 家 公 司 不 得 不 通 过 出 售 资 产 来 改 善 自 身 财 务 状 况 本 次 收 购 标 的 金 额 共 计 269.75 亿 元, 其 中 收 购 英 美 资 源 的 巴 西 铌 磷 矿 支 付 对 价 97.5 亿 元 (15 亿 美 元 ), 收 购 美 国 自 由 港 公 司 位 于 刚 果 的 铜 钴 矿 56% 权 益 支 付 对 价 172.25 亿 元 (26.5 亿 美 元 ) 及 不 超 过 1.2 亿 美 元 的 或 有 对 价 ( 取 决 于 2018~19 年 的 铜 9 / 16
钴 价 格 ) 同 时, 公 司 拟 以 每 股 不 低 于 3.17 元 人 民 币 的 价 格 非 公 开 发 行 不 超 过 56.78 亿 股 A 股 股 票, 融 资 不 超 过 人 民 币 180 亿 元, 用 于 后 期 偿 还 收 购 借 款 本 次 收 购 完 成 后, 有 利 于 公 司 摆 脱 过 分 依 赖 钼 钨 主 业 的 现 状, 避 免 过 于 依 赖 单 一 金 属 品 种 的 风 险, 形 成 基 本 金 属 特 种 金 属 和 贵 金 属 的 业 务 组 合, 并 成 为 全 球 第 二 大 铌 生 产 商, 这 是 继 2013 年 收 购 澳 大 利 亚 Northparkes 铜 金 矿 之 后, 公 司 在 成 为 国 际 一 流 的 矿 业 巨 头 的 道 路 上 又 迈 出 了 实 质 性 的 一 步 表 3: 本 次 海 外 收 购 支 付 对 价 及 资 金 来 源 情 况 项 目 名 称 项 目 投 资 总 额 项 目 投 资 总 额 ( 美 元 ) ( 人 民 币 ) 银 行 借 款 自 有 资 金 拟 投 入 募 集 资 金 额 巴 西 铌 磷 资 产 收 购 项 目 15 亿 97.5 亿 58.5 亿 39 亿 95 亿 刚 果 ( 金 ) 铜 钴 资 产 收 购 项 目 26.5 亿 172.25 亿 103.35 亿 68.9 亿 85 亿 合 计 41.5 亿 269.75 亿 180 亿 269.75 亿 180 亿 表 4: 收 购 Tenke 铜 钴 矿 资 源 情 况 资 源 量 类 型 矿 石 量 ( 万 吨 ) 铜 钴 品 位 % 储 量 品 位 % 储 量 万 吨 探 明 的 15449.3 2.7 410.2 0.3 41 控 制 的 38148.6 2.4 899.6 0.2 91.2 小 计 53597.9 2.4 1309.8 0.2 132.2 推 断 的 53165.1 2.2 1159.4 0.2 129.1 合 计 106763 2.3 2469.2 0.2 261.3 表 5: 收 购 巴 西 铌 磷 矿 资 源 情 况 资 源 量 储 量 露 天 地 下 矿 种 矿 石 类 型 矿 石 量 矿 石 量 ( 百 品 位 矿 石 量 ( 百 品 位 品 位 (%) ( 百 万 吨 ) 万 吨 ) (%) 万 吨 ) (%) 氧 化 矿 石 7.9 0.97 - - 0.6 0.87 铌 原 生 矿 石 5.1 1.09 0.2 0.89 25.9 0.89 氧 化 矿 石 48.4 13 - - 214.1 12.48 磷 原 生 矿 石 35.2 8.5 - - - - 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 10 / 16
收 购 资 产 整 体 估 值 水 平 较 低, 有 利 于 提 升 公 司 价 值 本 次 海 外 收 购 整 体 交 易 估 值 水 平 与 可 比 交 易 估 值 水 平 相 当 或 较 低,EBITDA 倍 率 与 近 年 国 际 市 场 并 购 的 朔 评 比 较 接 近 其 中 磷 业 务 交 易 EBITDA 倍 率 为 7.24 倍, 在 可 比 交 易 中 处 于 最 低 水 平 ; 铌 业 务 交 易 EBITDA 倍 率 为 10.44 倍, 在 可 比 交 易 中 接 近 最 低 水 平 ; 铜 金 矿 业 务 交 易 EBITDA 倍 率 为 9.83 倍, 在 可 比 交 易 中 处 于 中 等 水 平 表 6: 磷 业 务 收 购 可 比 交 易 估 值 对 比 交 易 要 素 可 比 交 易 1 可 比 交 易 2 可 比 交 易 3 本 次 交 易 交 易 时 间 2013.10 2014.8 2014.12 2016.5 交 易 标 的 CF 工 业 磷 业 务 60%Galvani 股 权 云 天 化 15% 股 份 合 资 公 司 50% 股 权 英 美 资 源 巴 西 磷 业 务 交 易 倍 率 约 8.5 约 11 倍 约 7.4 倍 7.24 表 7: 铌 业 务 收 购 可 比 交 易 估 值 对 比 交 易 要 素 可 比 交 易 1 可 比 交 易 2 本 次 交 易 交 易 时 间 2011.9 2015.1 2016.5 交 易 标 的 巴 西 矿 冶 公 司 15% 股 权 加 拿 大 魁 北 克 省 铌 和 稀 土 混 合 矿 英 美 资 源 巴 西 铌 业 务 交 易 倍 率 约 12 倍 约 10 倍 10.44 表 8: 铜 金 矿 收 购 可 比 交 易 估 值 对 比 交 易 要 素 可 比 交 易 1 可 比 交 易 2 可 比 交 易 3 可 比 交 易 4 本 次 交 易 交 易 时 间 2011.11 2013.7 2016.2 2016.3 2016.5 交 易 标 的 智 利 铜 业 AAS24.5% 股 权 澳 洲 Northparkes 80% 股 权 13% 美 国 Morenci 股 权 100% 芬 兰 Kevitsa 股 权 56% 美 国 自 由 港 Tenke 股 权 交 易 倍 率 约 16.7 倍 约 3.4 倍 约 9.3 倍 约 17 倍 9.83 倍 11 / 16
成 熟 优 质 在 产 矿 资 源, 盈 利 和 现 金 流 有 保 障 本 次 收 购 的 矿 山 资 源 均 为 已 成 熟 运 营 且 资 源 储 量 和 品 位 得 到 生 产 验 证 的 在 产 矿 山, 且 具 有 较 长 的 服 务 年 限 和 资 源 勘 探 前 景, 目 前 均 能 够 保 持 较 强 的 盈 利 水 平, 在 一 定 程 度 上 保 证 了 交 易 标 的 在 未 来 可 预 期 时 间 内 的 稳 定 盈 利 和 现 金 流 水 平, 提 高 公 司 的 资 产 质 量, 改 善 公 司 的 财 务 报 表 表 9: 海 外 收 购 各 业 务 板 块 盈 利 情 况 ( 百 万 美 元 ) 指 标 名 称 磷 铌 铜 金 矿 2015 年 2014 年 2015 年 2014 年 2015 年 2014 年 销 售 收 入 433.6 486.5 110.8 179.8 1384.58 1558.07 EBITDA 112.6 79.4 36.9 86.8 481.19 748.77 净 利 润 40.2 27 9 11.5 220.24 439.08 净 利 率 9.30% 5.50% 8.10% 6.40% 15.91% 28.18% 三 周 期 底 部 收 购, 未 来 业 绩 可 期 受 全 球 经 济 危 机 的 影 响, 大 宗 商 品 价 格 已 连 续 多 年 持 续 下 滑,LME 铜 价 格 从 2011 年 的 10000 美 元 / 吨 最 低 降 至 4300 美 元 / 吨, 降 幅 达 57%; 钴 粉 价 格 由 925 元 / 千 克 最 低 降 至 目 前 的 212 元 / 千 克, 降 幅 达 77%; 钼 精 矿 价 格 由 2011 年 的 1850 元 / 吨 最 低 降 至 680 元 / 吨, 降 幅 达 63%, 钨 精 矿 由 2013 年 的 14.3 万 / 吨 最 低 降 至 2015 年 的 5.5 万 / 吨, 下 降 幅 度 达 63%, 金 属 价 格 基 本 已 在 底 部 长 期 运 行, 部 分 金 属 价 格 也 已 呈 现 上 涨 趋 势 随 着 全 球 经 济 的 回 暖 和 供 给 侧 产 能 的 出 清, 大 宗 商 品 价 格 有 望 逐 步 回 稳, 公 司 本 次 收 购 的 矿 业 资 源 将 为 公 司 带 来 明 显 的 价 值 提 升 图 8:LME 铜 价 格 走 势 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 2004/04/30 2007/04/30 2010/04/30 2013/04/30 2016/04/30 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 12 / 16
图 9: 钴 价 格 走 势 1,000.00 900.00 800.00 700.00 600.00 500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00 2005/01/04 2008/01/04 2011/01/04 2014/01/04 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 图 10: 钼 精 矿 价 格 走 势 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 2011/11/08 2012/11/08 2013/11/08 2014/11/08 2015/11/08 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 图 11: 钨 精 矿 价 格 走 势 13 / 16
160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 2011/11/08 2013/11/08 2015/11/08 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 四 公 司 盈 利 预 测 预 计 公 司 2016 年 -2018 年 EPS 分 别 为 0.1/0.12/0.14 元, 对 应 PE 分 别 为 33.51/28.17/23.66 倍 考 虑 公 司 本 次 收 购 矿 业 资 源 盈 利 稳 定, 升 值 潜 力 大, 给 予 公 司 买 入 评 级 风 险 提 示 全 球 经 济 增 速 持 续 低 迷 ; 收 购 资 源 所 在 国 政 治 法 律 风 险 ; 收 购 资 金 筹 集 进 度 不 及 预 期 ; 收 购 资 源 储 量 不 及 预 期 14 / 16
Tabl e_excel2 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 至 12 月 31 日 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 流 动 资 产 14,765 15,732 42,300 48,601 55,698 经 营 活 动 现 金 流 3,635 1,359 4,265 4,985 5,767 货 币 资 金 9,326 10,414 32,653 38,172 44,469 净 利 润 1,800 703 4,052 4,821 5,740 应 收 及 预 付 2,331 1,694 7,463 8,109 8,799 折 旧 摊 销 823 756 679 603 529 存 货 433 593 2,178 2,315 2,425 营 运 资 金 变 动 1,316-592 -932-464 -545 其 他 流 动 资 产 2,676 3,031 5 5 5 其 它 -304 492 466 24 43 非 流 动 资 产 13,290 15,149 11,284 10,123 9,021 投 资 活 动 现 金 流 -4,079-166 3,090 830 827 长 期 股 权 投 资 1,485 1,261 1,261 1,261 1,261 资 本 支 出 -528-580 2,792 554 570 固 定 资 产 4,984 4,495 3,506 2,574 1,700 投 资 变 动 -3,454 351 298 276 257 在 建 工 程 373 479 585 691 797 其 他 -97 64 0 0 0 无 形 资 产 4,031 3,961 3,560 3,224 2,890 筹 资 活 动 现 金 流 4,265 2,163 14,885-297 -297 其 他 长 期 资 产 2,418 4,954 2,373 2,373 2,373 银 行 借 款 5,326 7,290-2,906 0 0 资 产 总 计 28,055 30,881 53,584 58,724 64,719 债 券 融 资 -629-4,285-4,354 0 0 流 动 负 债 3,000 8,769 5,232 5,550 5,805 股 权 融 资 0 0 22,543 0 0 短 期 借 款 306 2,906 0 0 0 其 他 -432-841 -398-297 -297 应 付 及 预 收 1,053 1,284 5,232 5,550 5,805 现 金 净 增 加 额 3,821 3,357 22,239 5,518 6,297 其 他 流 动 负 债 1,641 4,579 0 0 0 期 初 现 金 余 额 1,883 9,326 10,414 32,653 38,172 非 流 动 负 债 9,910 4,295 3,942 3,942 3,942 期 末 现 金 余 额 5,704 12,682 32,653 38,172 44,469 长 期 借 款 4,161 1,942 1,942 1,942 1,942 应 付 债 券 5,439 2,000 2,000 2,000 2,000 其 他 非 流 动 负 债 311 353 0 0 0 负 债 合 计 12,910 13,064 9,173 9,492 9,747 股 本 1,015 16,887 22,565 22,565 22,565 资 本 公 积 9,530 10,720 27,585 27,585 27,585 主 要 财 务 比 率 留 存 收 益 4,025 3,773 6,042 8,742 11,956 至 12 月 31 日 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 归 属 母 公 司 股 东 权 14,570 31,381 56,192 58,892 62,107 成 长 能 力 (%) 益 少 数 股 东 权 益 511 463 2,246 4,367 6,893 营 业 收 入 增 长 20.3% -37.0% 337.8% 9.0% 9.0% 负 债 和 股 东 权 益 27,992 44,908 67,611 72,751 78,746 营 业 利 润 增 长 111.7% -66.0% 489.8% 18.0% 18.0% 归 属 母 公 司 净 利 润 增 长 55.4% -58.3% 198.1% 19.0% 19.1% 利 润 表 单 位 : 百 万 元 获 利 能 力 (%) 毛 利 率 41.9% 37.5% 39.3% 41.9% 37.5% 至 12 月 31 日 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 净 利 率 27.0% 16.8% 22.1% 24.1% 26.3% 营 业 收 入 6662 4197 18373 20027 21840 ROE 12.5% 2.4% 4.0% 4.6% 5.2% 营 业 成 本 3871 2622 11144 11843 12407 ROIC 10.8% 3.4% 15.7% 19.1% 23.3% 营 业 税 金 及 附 加 350 242 1002 1107 1211 偿 债 能 力 销 售 费 用 100 85 292 344 377 资 产 负 债 率 (%) 46.1% 29.1% 13.6% 13.0% 12.4% 管 理 费 用 448 357 1573 1650 1833 净 负 债 比 率 14.3% 1.3% -49.1% -54.1% -58.7% 财 务 费 用 182 46 370 297 297 流 动 比 率 4.92 1.79 8.09 8.76 9.59 资 产 减 值 损 失 106 230 0 0 0 速 动 比 率 4.69 1.70 7.48 8.15 8.99 公 允 价 值 变 动 收 益 1-3 0 0 0 营 运 能 力 投 资 净 收 益 532 117 298 276 257 总 资 产 周 转 率 0.27 0.14 0.44 0.36 0.35 营 业 利 润 2138 727 4289 5062 5972 应 收 账 款 周 转 率 8.04 5.26 5.26 5.26 5.26 营 业 外 收 入 67 50 88 72 74 存 货 周 转 率 6.18 5.12 5.12 5.12 5.12 营 业 外 支 出 57 95 70 76 77 每 股 指 标 ( 元 ) 利 润 总 额 2148 683 4308 5058 5969 每 股 收 益 0.08 0.03 0.10 0.12 0.14 所 得 税 348-20 256 237 229 每 股 经 营 现 金 流 0.72 0.02 0.19 0.22 0.26 净 利 润 1800 703 4052 4821 5740 每 股 净 资 产 14.35 1.86 2.49 2.61 2.75 少 数 股 东 损 益 -24-58 1783 2121 2526 估 值 比 率 归 属 母 公 司 净 利 润 1824 761 2269 2700 3215 P/E 108.2 132.2 33.5 28.2 23.7 EBITDA 2715 1646 5040 5686 6541 P/B 0.6 2.4 1.4 1.3 1.2 EPS( 元 ) 0.08 0.03 0.10 0.12 0.14 EV/EBITDA 4.1 46.0 9.4 7.4 5.4 15 / 16
Table_Research 广 发 有 色 行 业 研 究 小 组 巨 国 贤 : 首 席 分 析 师, 材 料 学 硕 士, 四 年 北 京 有 色 金 属 研 究 总 院 工 作 经 历, 四 年 矿 业 与 新 材 料 产 业 投 资 经 历, 六 年 证 券 从 业 经 历,2013 年 2014 年 新 财 富 最 佳 分 析 师 第 一 名,2012 年 新 财 富 最 佳 分 析 师 第 二 名, 金 牛 最 佳 分 析 师 第 二 名 赵 鑫 : 资 深 分 析 师,CFA, 材 料 学 硕 士, 两 年 国 际 铜 业 公 司 工 作 经 验, 四 年 证 券 从 业 经 历,2015 年 加 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 Table_RatingIndustry 广 发 证 券 行 业 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 10% 以 上 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -10%~+10% 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 10% 以 上 Table_RatingCompany 广 发 证 券 公 司 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 15% 以 上 谨 慎 增 持 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 5%-15% 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -5%~+5% 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 5% 以 上 Table_Address 联 系 我 们 广 州 市 深 圳 市 北 京 市 上 海 市 地 址 广 州 市 天 河 区 林 和 西 路 9 号 耀 中 广 场 A 座 1401 深 圳 市 福 田 区 福 华 一 路 6 号 免 税 商 务 大 厦 17 楼 北 京 市 西 城 区 月 坛 北 街 2 号 月 坛 大 厦 18 层 上 海 市 浦 东 新 区 富 城 路 99 号 震 旦 大 厦 18 楼 邮 政 编 码 510620 518000 100045 200120 客 服 邮 箱 服 务 热 线 Table_Disclaimer 免 责 声 明 gfyf@gf.com.cn 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 只 发 送 给 广 发 证 券 重 点 客 户, 不 对 外 公 开 发 布 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 认 为 可 靠, 但 广 发 证 券 不 对 其 准 确 性 或 完 整 性 做 出 任 何 保 证 报 告 内 容 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 涉 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价 广 发 证 券 不 对 因 使 用 本 报 告 的 内 容 而 引 致 的 损 失 承 担 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 不 应 以 本 报 告 取 代 其 独 立 判 断 或 仅 根 据 本 报 告 做 出 决 策 广 发 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 信 息 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 反 映 研 究 人 员 的 不 同 观 点 见 解 及 分 析 方 法, 并 不 代 表 广 发 证 券 或 其 附 属 机 构 的 立 场 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 研 究 人 员 于 发 出 本 报 告 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 且 不 予 通 告 本 报 告 旨 在 发 送 给 广 发 证 券 的 特 定 客 户 及 其 它 专 业 人 士 未 经 广 发 证 券 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用, 否 则 由 此 造 成 的 一 切 不 良 后 果 及 法 律 责 任 由 私 自 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用 者 承 担 16 / 16