公 司 研 究 DONGXING SECURITIES 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 大 品 种 战 略 持 续 推 进, 增 长 动 力 强 劲 济 川 药 业 (600566) 中 报 点 评 2016 年 08 月 09 日 推 荐 / 首 次 济 川 药 业 财 报 点 评 杨 若 木 分 析 师 执 业 证 书 编 号 :S1480510120014 陈 顺 事 件 : Email:Tel: yangrm@dxzq.net.cn 010-66554032 联 系 人 Email: Tel: chenshun@dxzq.net.cn 010-66554087 公 司 于 8 月 8 日 晚 发 布 中 报, 上 半 年 实 现 营 业 收 入 23.54 亿 元, 同 比 增 长 25.69%; 归 母 净 利 4.4 亿 元, 同 比 增 长 32.98%; 扣 非 后 净 利 润 4.19 亿 元, 同 比 增 长 37.81% 上 半 年 实 现 EPS 为 0.56 元 ( 扣 非 后 EPS 0.53 元 ) 观 点 : 中 报 业 绩 符 合 预 期, 未 来 2-3 年 营 收 25% 以 上 较 高 增 长 有 望 持 续 1 拳 头 产 品 快 速 增 长, 业 绩 符 合 预 期 1) 公 司 在 报 告 期 内 持 续 推 进 大 品 种 战 略, 通 过 培 育 及 强 化 各 产 品 战 略 地 位, 打 造 了 以 蒲 地 蓝 消 炎 口 服 液 雷 贝 拉 唑 钠 肠 溶 胶 囊 小 儿 豉 翘 清 热 颗 粒 为 代 表 的 营 收 过 亿 的 产 品 群, 实 现 医 药 工 业 增 速 超 行 业 平 均 增 速 的 良 好 业 绩 : 其 中 清 热 解 毒 类 ( 蒲 地 蓝 消 炎 口 服 液 )1-6 月 实 现 营 收 10.81 亿 元, 同 比 增 32.40% 雷 贝 拉 唑 钠 为 主 的 消 化 类 营 收 5.44 亿, 同 比 增 长 6.34% 以 小 儿 豉 翘 清 热 颗 粒 为 主 的 儿 科 类 产 品 营 收 3.43 亿, 同 比 增 长 43.93% 2) 主 要 产 品 的 毛 利 率 均 有 一 定 程 度 的 提 升,16 年 上 半 年 销 售 费 用 率 为 55.06% 同 比 下 降 约 0.08 个 百 分 点, 管 理 费 用 率 7.39% 同 比 下 降 1.1 个 百 分 点, 定 增 后 财 务 状 况 进 一 步 改 善, 财 务 费 用 率 持 续 下 降, 综 合 来 看 公 司 费 用 率 同 比 下 降 1.21 个 百 分 点, 继 续 维 持 下 降 趋 势, 表 明 公 司 经 营 管 理 效 率 逐 年 提 升 拳 头 产 品 的 快 速 增 长 以 及 生 产 成 本 及 费 用 有 效 管 控, 使 公 司 半 年 实 现 扣 非 后 净 利 同 比 增 长 37.81%, 业 绩 符 合 市 场 预 期 2 产 品 梯 队 完 善, 二 线 品 种 未 来 有 望 放 量, 未 来 2-3 年 营 收 增 速 有 望 维 持 在 25% 以 上 1) 公 司 积 极 参 与 各 地 医 保 和 基 药 目 录 的 增 补 工 作, 预 计 未 来 仍 将 利 用 其 渠 道 优 势 持 续 巩 固 产 品 群 在 细 分 领 域 的 优 势 地 位, 大 品 种 中 的 蒲 地 蓝 消 炎 口 服 液 小 儿 豉 翘 清 热 颗 粒 受 益 于 二 胎 带 来 的 市 场 增 量 以 及 儿 童 药 的 政 策 扶 持, 未 来 有 望 维 持 30% 左 右 的 高 速 增 长 2) 二 线 独 家 品 种 三 拗 片 健 胃 消 食 口 服 液 川 芎 清 脑 颗 粒 目 前 处 于 高 速 增 长 期, 未 来 有 望 接 力 成 为 公 司 业 绩 增 长 新 的 驱 动 力 3) 公 司 2015 年 初 完 成 东 科 70% 股 权 收 购, 东 科 拥 有 37 个 品 种 ( 独 家 品 种 7 个 ), 产 品 主 要 集 中 于 妇 科 呼 吸 消 化 等 领 域, 与 公 司 原 有 产 品 互 补, 并 在 渠 道 上 形 成 协 同, 未 来 东 科 品 种 有 望 借 助 公 司 渠 道 实 现 翻 倍 增 长 综 合 来 看, 预 计 公 司 未 来 2-3 年 整 体 增 速 仍 有 望 维 持 在 25% 左 右 较 高 增 长
P2 结 论 : 我 们 预 计 2016-2018 年 归 母 净 利 润 分 别 为 8.83 亿 元 10.98 亿 元 13.47 亿 元, EPS 分 别 为 1.10 1.36 1.67 元, 对 应 PE 分 别 为 26X 21X 16X 公 司 拥 有 优 秀 的 销 售 渠 道 以 及 完 善 的 产 品 梯 队, 一 线 大 品 种 蒲 地 蓝 消 炎 口 服 液 小 儿 豉 翘 清 热 颗 粒 受 益 于 二 胎 带 来 的 市 场 增 量 以 及 儿 童 药 的 政 策 扶 持, 未 来 有 望 维 持 30% 左 右 的 高 速 增 长, 收 购 东 科 整 合 渠 道 资 源, 协 同 效 应 凸 显 二 线 品 种 未 来 有 望 放 量, 不 考 虑 外 延 并 购, 我 们 预 计 公 司 未 来 2-3 年 整 体 增 速 仍 有 望 维 持 在 25% 左 右 较 高 增 速 首 次 覆 盖, 给 予 推 荐 评 级 指 标 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 2,986.41 3,767.84 4,765.98 6,004.16 7,485.05 增 长 率 (%) 22.02% 26.17% 26.49% 25.98% 24.66% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 519.39 683.12 883.54 1,098.28 1,347.01 增 长 率 (%) 28.97% 31.52% 29.34% 24.30% 22.65% 净 资 产 收 益 率 (%) 22.64% 25.73% 23.31% 23.53% 23.45% 每 股 收 益 ( 元 ) 0.67 0.88 1.10 1.36 1.67 PE 42.03 32.00 25.72 20.68 16.86 PB 4.71 4.05 5.99 4.87 3.95
P3 公 司 盈 利 预 测 表 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 利 润 表 单 位 : 百 万 元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 流 动 资 产 合 计 1978 1718 2885 3675 4689 营 业 收 入 2986 3768 4766 6004 7485 货 币 资 金 645 270 1098 1458 1961 营 业 成 本 469 590 726 926 1155 应 收 账 款 900 1099 1390 1752 2184 营 业 税 金 及 附 加 52 64 81 102 127 其 他 应 收 款 2 12 15 19 24 营 业 费 用 1646 2045 2578 3242 4042 预 付 款 项 11 11 10 9 7 管 理 费 用 260 318 386 486 606 存 货 124 171 210 268 334 财 务 费 用 -3-5 -8-14 -18 其 他 流 动 资 产 280 130 130 131 131 资 产 减 值 损 失 8.59 12.21 12.00 20.00 40.00 非 流 动 资 产 合 计 1380 1868 1891 2069 2234 公 允 价 值 变 动 收 益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长 期 股 权 投 资 0 0 0 0 0 投 资 净 收 益 10.32 12.28 0.00 0.00 0.00 固 定 资 产 894 887 989 1087 1174 营 业 利 润 564 756 990 1241 1533 无 形 资 产 141 210 189 168 147 营 业 外 收 入 41.99 44.94 45.00 45.00 45.00 其 他 非 流 动 资 产 132 83 83 83 83 营 业 外 支 出 1.82 1.00 1.00 1.00 1.00 资 产 总 计 3358 3585 4776 5744 6923 利 润 总 额 605 800 1034 1285 1577 流 动 负 债 合 计 1036 840 899 989 1091 所 得 税 85 116 151 187 230 短 期 借 款 280 0 0 0 0 净 利 润 519 683 884 1098 1347 应 付 账 款 184 189 229 292 364 少 数 股 东 损 益 0-3 -3-4 -5 预 收 款 项 2 3 5 8 11 归 属 母 公 司 净 利 润 519 687 887 1102 1352 一 年 内 到 期 的 非 流 0 0 0 0 0 EBITDA 779 1051 1081 1350 1649 非 流 动 负 债 合 计 28 32 32 32 32 EPS( 元 ) 0.67 0.88 1.10 1.36 1.67 长 期 借 款 0 0 0 0 0 主 要 财 务 比 率 应 付 债 券 0 0 0 0 0 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 负 债 合 计 1064 873 931 1021 1124 成 长 能 力 少 数 股 东 权 益 0 45 42 38 33 营 业 收 入 增 长 22.02% 26.17% 26.49% 25.98% 24.66% 实 收 资 本 ( 或 股 本 ) 384 384 810 810 810 营 业 利 润 增 长 36.15% 33.86% 31.04% 25.38% 23.45% 资 本 公 积 988 988 988 988 988 归 属 于 母 公 司 净 利 润 29.13% 24.33% 29.13% 24.33% 22.66% 未 分 配 利 润 831 1135 1635 2257 3020 获 利 能 力 增 长 归 属 母 公 司 股 东 权 2294 2668 3803 4685 5766 毛 利 率 (%) 84.30% 84.34% 84.76% 84.58% 84.57% 负 债 和 益 所 合 有 计 者 权 3358 3585 4776 5744 6923 净 利 率 (%) 17.39% 18.13% 18.54% 18.29% 18.00% 益 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 总 资 产 净 利 润 (%) 15.47% 19.15% 18.56% 19.19% 19.53% 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E ROE(%) 22.64% 25.73% 23.31% 23.53% 23.45% 经 营 活 动 现 金 流 616 645 705 886 1095 偿 债 能 力 净 利 润 519 683 884 1098 1347 资 产 负 债 率 (%) 32% 24% 20% 18% 16% 折 旧 摊 销 218 300 0 123 135 流 动 比 率 1.91 2.04 3.21 3.72 4.30 财 务 费 用 -3-5 -8-14 -18 速 动 比 率 1.79 1.84 2.98 3.45 3.99 应 付 帐 款 的 变 化 0 0-291 -361-432 营 运 能 力 预 收 帐 款 的 变 化 0 0 2 2 3 总 资 产 周 转 率 1.11 1.09 1.14 1.14 1.18 投 资 活 动 现 金 流 -650-423 -134-320 -340 应 收 账 款 周 转 率 4 4 4 4 4 公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 0 应 付 账 款 周 转 率 17.65 20.24 22.83 23.05 22.82 长 期 股 权 投 资 减 少 0 0 38 0 0 每 股 指 标 ( 元 ) 投 资 收 益 10 12 0 0 0 每 股 收 益 ( 最 新 摊 薄 ) 0.67 0.88 1.10 1.36 1.67 筹 资 活 动 现 金 流 613-596 257-206 -252 每 股 净 现 金 流 ( 最 新 1.51-0.97 1.02 0.44 0.62 应 付 债 券 增 加 0 0 0 0 0 每 股 净 资 摊 产 薄 )( 最 新 摊 5.98 6.95 4.70 5.79 7.12 长 期 借 款 增 加 0 0 0 0 0 估 值 比 率 薄 ) 普 通 股 增 加 16 0 426 0 0 P/E 42.03 32.00 25.72 20.68 16.86 资 本 公 积 增 加 606 0 0 0 0 P/B 4.71 4.05 5.99 4.87 3.95 现 金 净 增 加 额 579-374 828 360 503 EV/EBITDA 13.40 10.03 20.08 15.81 12.63 资 料 来 源 : 公 司 财 报 东 兴 证 券 研 究 所
P4 分 析 师 简 介 分 析 师 : 杨 若 木 基 础 化 工 行 业 小 组 组 长, 9 年 证 券 行 业 研 究 经 验, 擅 长 从 宏 观 经 济 背 景 下, 把 握 化 工 行 业 的 发 展 脉 络, 对 周 期 性 行 业 的 业 绩 波 动 有 比 较 准 确 判 断, 重 点 关 注 具 有 成 长 性 的 新 材 料 及 精 细 化 工 领 域 曾 获 得 卖 方 分 析 师 水 晶 球 奖 第 三 名, 今 日 投 资 化 工 行 业 最 佳 选 股 分 析 师 第 一 名, 金 融 界 慧 眼 识 券 商 最 受 关 注 化 工 行 业 分 析 联 系 人 简 介 联 系 人 : 张 金 洋 医 药 生 物 行 业 小 组 组 长, 3 年 证 券 行 业 研 究 经 验, 3 年 医 药 行 业 实 业 工 作 经 验 2015 年 新 财 富 第 七 名 团 队 核 心 成 员, 2015 年 水 晶 球 第 三 名 团 队 核 心 成 员 北 京 大 学 药 剂 学 硕 士 北 京 大 学 药 学 学 士 北 京 大 学 经 济 学 学 士, 和 君 商 学 院 三 届 学 子 曾 就 职 于 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 民 生 证 券 股 份 有 限 公 司 西 安 杨 森 制 药 有 限 公 司 2016 年 7 月 加 盟 东 兴 证 券 研 究 所, 整 体 负 责 医 药 行 业 投 资 研 究 工 作 联 系 人 : 陈 顺 西 南 财 经 大 学 金 融 学 硕 士, 理 工 金 融 复 合 背 景,1 年 券 商 资 管 实 习 经 验,1 年 卖 方 研 究 所 工 作 经 验 2016 年 8 月 加 盟 东 兴 证 券 研 究 所, 从 事 医 药 行 业 研 究, 重 点 专 注 于 中 药 血 制 品 等 细 分 领 域, 关 注 跨 界 转 型 大 健 康 带 来 的 投 资 机 会 分 析 师 承 诺 负 责 本 研 究 报 告 全 部 或 部 分 内 容 的 每 一 位 证 券 分 析 师, 在 此 申 明, 本 报 告 的 观 点 逻 辑 和 论 据 均 为 分 析 师 本 人 研 究 成 果, 引 用 的 相 关 信 息 和 文 字 均 已 注 明 出 处 本 报 告 依 据 公 开 的 信 息 来 源, 力 求 清 晰 准 确 地 反 映 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与, 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关
P5 免 责 声 明 本 研 究 报 告 由 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 所 撰 写, 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 是 具 有 合 法 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 的 机 构 本 研 究 报 告 中 所 引 用 信 息 均 来 源 于 公 开 资 料, 我 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证, 也 不 保 证 所 包 含 的 信 息 和 建 议 不 会 发 生 任 何 变 更 我 们 已 力 求 报 告 内 容 的 客 观 公 正, 但 文 中 的 观 点 结 论 和 建 议 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 意 见 并 不 构 成 所 述 证 券 的 买 卖 出 价 或 征 价, 投 资 者 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 和 作 者 无 关 我 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务 本 报 告 版 权 仅 为 我 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布 如 引 用 刊 发, 需 注 明 出 处 为 东 兴 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 本 研 究 报 告 仅 供 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 客 户 和 经 本 公 司 授 权 刊 载 机 构 的 客 户 使 用, 未 经 授 权 私 自 刊 载 研 究 报 告 的 机 构 以 及 其 阅 读 和 使 用 者 应 慎 重 使 用 报 告 防 止 被 误 导, 本 公 司 不 承 担 由 于 非 授 权 机 构 私 自 刊 发 和 非 授 权 客 户 使 用 该 报 告 所 产 生 的 相 关 风 险 和 责 任 行 业 评 级 体 系 公 司 投 资 评 级 ( 以 沪 深 300 指 数 为 基 准 指 数 ): 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 公 司 股 价 相 对 于 同 期 市 场 基 准 指 数 的 表 现 为 标 准 定 义 : 强 烈 推 荐 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 15% 以 上 ; 推 荐 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5%~15% 之 间 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 介 于 -5%~+5% 之 间 ; 回 避 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 行 业 投 资 评 级 ( 以 沪 深 300 指 数 为 基 准 指 数 ): 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 于 同 期 市 场 基 准 指 数 的 表 现 为 标 准 定 义 : 看 好 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 介 于 -5%~+5% 之 间 ; 看 淡 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上