公 司 研 究 DONGXING SECURITIES 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 行 业 景 气 上 升, 看 好 公 司 产 能 规 模 扩 张 能 力 雏 鹰 农 牧 (002477) 三 季 度 财 报 点 评 2014 年 10 月 27 日 推 荐 / 维 持 雏 鹰 农 牧 财 报 点 评 吴 桢 培 分 析 师 执 业 证 书 编 号 :S1480514050003 事 件 : wuzp@dxzq.net.cn 010-66554063 2014 年 10 月 27 日 公 司 公 布 2014 年 3 季 度 财 务 报 告, 报 告 期 公 司 实 现 营 业 收 入 1,105.19 百 万 元, 比 上 年 同 期 增 长 -12.79%; 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 -74.18 百 万 元, 比 上 年 同 期 增 长 -208.17%; 基 本 每 股 收 益 -0.08 元, 比 上 年 同 期 增 长 -208.13% 通 过 对 年 报 的 研 读, 我 们 认 为 公 司 的 主 要 投 资 亮 点 有 : 公 司 分 季 度 财 务 指 标 指 标 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 400.55 451.2 415.48 600.84 307.31 344.31 453.57 增 长 率 (%) 6.95% 22.72% 5.80% 34.01% -23.28% -23.69% 9.17% 毛 利 率 (%) 30.67% 20.04% 34.18% 18.64% 6.89% 12.18% 19.73% 期 间 费 用 率 (%) 17.66% 21.18% 28.01% 22.44% 33.84% 30.23% 26.46% 营 业 利 润 率 (%) 13.58% -1.60% 6.26% -4.35% -27.16% -17.71% 16.56% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 54.26-13.67 27.37 8.01-82.67-63.94 74.38 增 长 率 (%) -48.22% -116.08% -62.72% -79.52% -252.36% 367.89% 171.81% 每 股 盈 利 ( 季 度, 元 ) 0.10-0.02 0.03 0.01-0.09-0.07 0.08 资 产 负 债 率 (%) 54.15% 58.87% 61.58% 64.41% 55.05% 58.96% 55.70% 净 资 产 收 益 率 (%) 2.41% -0.62% 1.23% 0.36% -2.81% -2.20% 2.49% 总 资 产 收 益 率 (%) 1.10% -0.26% 0.47% 0.13% -1.26% -0.90% 1.10% 观 点 : 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 下 降 208.17%,Q3 单 季 收 入 小 幅 增 长 9.17% 2014 年 1-9 月 实 现 营 业 收 入 1,105.19 百 万 元, 同 比 降 12.79%; 归 母 净 利 润 -74.18 百 万 元, 同 比 降 208.17%,EPS -0.08 元 2014Q1-14Q3 收 入 分 别 增 -23.28% -23.69% 9.17%, 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 分 别 增 -252.36% 367.89% 171.81% Q3 收 入 环 比 增 幅 较 大,Q3 净 利 74.38 百 万 元, 由 上 一 季 度 的 亏 损 转 为 盈 利 主 要 原 因 是 2014 年 生 猪 养 殖 行 业 性 的 由 低 迷 缓 慢 转 好, 自 2014 年 5 月 份 生 猪 价 格 自 本 轮 周 期 低 点 向 上 反 弹, 公 司 也 逃 不 过 生 猪 养 殖 周 期 的 困 扰, 生 产 盈 利 利 润 也 从 二 季 度 开 始 好 转, 从 亏 损 转 向 盈 利 根 据 我 们 的 预 测 公 司 在 第 四 季 度 盈 利 继 续 好 转
P2 图 1:2014 年 单 季 公 司 营 业 总 收 入 变 化 趋 势 图 2:2013 年 公 司 主 要 产 品 销 售 毛 利 率 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 453.57 344.31 307.31 第 一 季 度 第 二 季 度 第 三 季 度 16.00 14.00 12.00 1 8.00 6.00 4.00 2.00 2014-09-30 2014-06-30 2014-03-31 营 业 总 收 入 ( 百 万 元 ) 销 售 毛 利 率 Q3 单 季 毛 利 率 环 比 回 升, 期 间 费 用 率 下 降 明 显 毛 利 率 : 公 司 Q3 毛 利 率 相 比 第 一 季 度 增 加 12.84% 至 19.73%,14Q1-14Q3 毛 利 率 分 别 为 6.89% 12.18% 19.73% 公 司 毛 利 率 稳 步 上 升, 主 要 是 随 着 行 业 环 境 好 转, 生 猪 价 格 稳 步 提 高, 头 猪 的 盈 利 能 力 增 长 期 间 费 用 率 下 降 明 显 :2014 年 公 司 第 三 季 度 期 间 费 用 率 相 比 第 一 季 度 下 降 7.38% 至 26.46%, 14Q1-14Q3 期 间 费 用 率 分 别 为 33.84% 30.23% 26.46% 主 要 受 益 于 公 司 加 强 内 部 管 理, 压 缩 费 用 开 支 图 3: 公 司 期 间 费 用 变 动 情 况 图 4: 公 司 净 利 润 与 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 比 较 7 40 6 5 4 3 30 20 10 2 1-10 2014-09-30 2013-12-31 2012-12-31 2014-03-31 2014-06-30 2014-09-30-20 销 售 费 用 ( 百 万 元 ) 管 理 费 用 ( 百 万 元 ) -30 财 务 费 用 ( 百 万 元 ) 归 属 于 母 公 司 所 有 者 的 净 利 润 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 公 司 继 续 扩 大 生 猪 养 殖 规 模, 加 强 下 游 肉 制 品 加 工 能 力 2014 年 8 月 公 司 发 布 非 公 开 发 预 案, 非 公 开 发 行 股 票 的 发 行 数 量 不 超 过 1.64 亿 股, 发 行 价 格 不 低 于 9.28 元 / 股, 募 集 资 金 总 额 不 超 过 15.2 亿 元 公 司 拟 在 吉 林 省 洮 南 市 投 资 56 亿 元, 力 争 5 年 内 在 洮 南 市 建 设 年 出 栏 400 万 头 生 猪 产 业 化 养 殖 基 地 屠 宰 量 100 万 头 生 猪 屠 宰 场 年 加 工 2 万 吨 熟 食 肉 制 品 加 工 厂 2 座 年 产 量 70 万 吨 饲 料 厂 有 机 肥 厂 和 沼 气 开 发 利 用 厂 等 一 体 化 的 产 业 项 目 公 司 2013 年 生 猪 销 量 达 到 156 万 头, 本 次 募 投 项 目 新 增 产 能 400 万 头, 如 果 完 全 达 产, 则 公 司 产 能 将 比 2013 年 增 长 133%, 公 司 的 持 续 盈 利 能 力 将 得 到 大 幅 提 升
P3 公 司 为 了 加 强 下 游 肉 制 品 加 工 能 力 和 销 售 能 力, 丰 富 产 品 种 类, 雏 鹰 农 牧 集 团 股 份 有 限 公 司 于 2014 年 10 月 15 日 与 山 东 新 冷 大 食 品 集 团 有 限 公 司 签 订 了 合 作 意 向 书, 公 司 拟 采 取 增 资 + 受 让 股 权 的 方 式 取 得 山 东 新 冷 大 55% 的 股 权 通 过 此 次 增 资 与 股 权 受 让, 将 其 纳 入 公 司 体 系 内, 有 利 于 进 一 步 加 强 公 司 下 游 肉 制 品 加 工 能 力 和 销 售 能 力, 丰 富 产 品 种 类, 扩 大 市 场 份 额, 提 升 公 司 整 体 竞 争 实 力
P4 结 论 : 公 司 主 要 从 事 规 模 化 生 猪 养 殖, 特 别 是 向 生 态 养 殖 屠 宰 加 工 延 伸, 运 营 模 式 独 特, 未 来 的 成 长 性 和 盈 利 能 力 有 保 障 根 据 我 们 的 盈 利 预 测, 公 司 2014 年 2015 年 营 业 收 入 分 别 为 2,189.00 百 万 元 2,634.00 百 万 元, 分 别 同 比 增 长 17.20% 20.30% 归 属 母 公 司 净 利 润 分 别 为 174.00 百 万 元 273.00 百 万 元, 分 别 同 比 增 长 130.60% 56.40%, 基 本 每 股 收 益 分 别 为 0.19 元 和 0.29 元, 对 应 2014 年 2015 年 的 市 盈 率 为 57.37 倍 37.59 倍, 维 持 推 荐 评 级 风 险 提 示 : 生 猪 市 场 及 行 业 风 险 ; 疫 病 风 险 ; 项 目 产 能 如 期 释 放 风 险
P5 公 司 盈 利 预 测 表 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 利 润 表 单 位 : 百 万 元 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 流 动 资 产 合 计 1953 2476 2698 3120 3426 营 业 收 入 1583 1868 2189 2634 2915 货 币 资 金 601 684 434 532 589 营 业 成 本 1090 1401 1479 1711 1918 应 收 账 款 64 60 89 101 72 营 业 税 金 及 附 加 0 1 1 1 1 其 他 应 收 款 9 48 57 68 75 营 业 费 用 50 150 205 246 286 预 付 款 项 80 53 66 81 98 管 理 费 用 79 161 183 221 244 存 货 1126 1398 1819 2105 2359 财 务 费 用 62 106 125 145 148 其 他 流 动 资 产 71 233 233 233 233 资 产 减 值 损 失 1.33 2.58 2.47 3.12 2.33 非 流 动 资 产 合 计 2516 3791 3354 2945 2535 公 允 价 值 变 动 收 益 长 期 股 权 投 资 12 38 38 38 38 投 资 净 收 益 0.96 0.97 1.62 1.62 1.62 固 定 资 产 1104.6 2063.5 2917.1 2522.3 2127.4 营 业 利 润 301 47 196 307 317 无 形 资 产 1143 1468 1329 1172 1025 营 业 外 收 入 17.78 60.12 33.22 43.02 56.98 其 他 非 流 动 资 产 51 27 0 0 0 营 业 外 支 出 10.80 12.49 13.42 14.03 16.34 资 产 总 计 4468 6267 6052 6065 5962 利 润 总 额 308 95 215 336 357 流 动 负 债 合 计 1431 3247 2294 2237 2017 所 得 税 6 19 40 63 67 短 期 借 款 613 1246 1665 1453 1161 净 利 润 302 76 175 273 290 应 付 账 款 109 275 216 257 288 少 数 股 东 损 益 0 0 1 1 1 预 收 款 项 7 25 48 77 109 归 属 母 公 司 净 利 润 303 76 174 273 289 一 年 内 到 期 的 非 流 0 178 178 178 178 EBITDA 575 468 730 862 874 非 流 动 负 债 合 计 839 790 496 457 457 EPS( 元 ) 0.57 0.09 0.19 0.29 0.31 长 期 借 款 818 640 474 435 435 主 要 财 务 比 率 应 付 债 券 0 0 0 0 0 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 负 债 合 计 2270 4037 2790 2694 2474 成 长 能 力 少 数 股 东 权 益 72 135 136 136 137 营 业 收 入 增 长 21.78% 17.99% 17.20% 20.30% 10.70% 实 收 资 本 ( 或 股 本 ) 534 854 939 939 939 营 业 利 润 增 长 -28.88 资 本 公 积 857 536 1414 1414 1414 归 属 于 母 公 司 净 利 润 130.62 % 未 分 配 利 润 639 590 587 628 671 获 利 能 力 增 长 % -84.37 315.62 56.40% % 130.62 % % 57.24% 2.98% 56.40% 6.13% 归 属 母 公 司 股 东 权 2126 2095 3127 3235 3350 毛 利 率 (%) 31.14% 25.01% 32.46% 35.03% 34.22% 负 债 和 益 所 合 有 计 者 权 4468 6267 6052 6065 5962 净 利 率 (%) 19.09% 4.07% 7.99% 10.38% 9.96% 益 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 总 资 产 净 利 润 (%) 6.77% 1.21% 2.88% 4.50% 4.86% 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E ROE(%) 14.24% 3.61% 5.58% 8.43% 8.64% 经 营 活 动 现 金 流 -91 235-1125 660 673 偿 债 能 力 净 利 润 302 76 175 273 290 资 产 负 债 率 (%) 51% 64% 46% 44% ` 折 旧 摊 销 211.33 315.06 409.48 409.48 流 动 比 率 1.36 0.76 1.18 1.40 1.70 财 务 费 用 62 106 125 145 148 速 动 比 率 0.58 0.33 0.38 0.45 0.53 应 收 账 款 减 少 0 0-29 -12 29 营 运 能 力 预 收 帐 款 增 加 0 0 24 29 32 总 资 产 周 转 率 0.45 0.35 0.36 0.43 0.48 投 资 活 动 现 金 流 -1154-1058 26-2 -1 应 收 账 款 周 转 率 28 30 29 28 34 公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 0 应 付 账 款 周 转 率 17.74 9.72 8.92 11.15 10.71 长 期 股 权 投 资 减 少 0 0 0 0 0 每 股 指 标 ( 元 ) 投 资 收 益 1 1 2 2 2 每 股 收 益 ( 最 新 摊 薄 ) 0.57 0.09 0.19 0.29 0.31 筹 资 活 动 现 金 流 1059 833 849-560 -615 每 股 净 现 金 流 ( 最 新 应 付 债 券 增 加 0 0 0 0 0 每 股 净 资 摊 产 薄 )( 最 新 摊 长 期 借 款 增 加 0 0-166 -39 0 估 值 比 率 薄 ) -0.35 0.01-0.27 0.10 0.06 3.98 2.45 3.33 3.45 3.57 普 通 股 增 加 267 320 85 0 0 P/E 16.58 106.78 50.88 32.53 30.66 资 本 公 积 增 加 -267-320 878 0 0 P/B 2.37 3.85 2.84 2.74 2.65 现 金 净 增 加 额 -185 9-250 98 57 EV/EBITDA 10.23 20.21 14.73 12.07 11.50 资 料 来 源 : 东 兴 证 券 研 究 所
P6 分 析 师 简 介 吴 桢 培 中 央 财 经 大 学 金 融 学 硕 士 中 国 农 业 科 学 院 农 业 经 济 学 博 士 中 国 注 册 会 计 师,6 年 会 计 师 事 务 所 审 计 7 年 央 企 财 务 管 理 3 年 证 券 研 究 从 业 经 验 具 有 很 强 的 财 务 会 计 报 表 阅 读 能 力, 善 于 从 公 司 会 计 报 表 中 挖 掘 公 司 的 投 资 价 值 ; 具 有 较 高 的 农 业 经 济 政 策 理 论 水 平, 能 准 确 把 握 行 业 的 发 展 趋 势 联 系 人 简 介 分 析 师 承 诺 负 责 本 研 究 报 告 全 部 或 部 分 内 容 的 每 一 位 证 券 分 析 师, 在 此 申 明, 本 报 告 的 观 点 逻 辑 和 论 据 均 为 分 析 师 本 人 研 究 成 果, 引 用 的 相 关 信 息 和 文 字 均 已 注 明 出 处 本 报 告 依 据 公 开 的 信 息 来 源, 力 求 清 晰 准 确 地 反 映 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与, 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 指 营 标 业 入 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 增 净 1,583.22 21.78% 1,868.07 17.99% 2,189.38 17.20% 2,633.72 20.30% 2,915.42 10.70% 每 利 长 资 股 润 ( 百 302.30 75.97 174.95 273.35 290.24 PE 率 (%) -29.47% -74.87% 130.30% 56.24% 6.18% PB 产 收 收 益 14.24% 16.58 0.57 2.37 106.78 3.61% 0.09 3.85 5.58% 50.88 0.19 2.84 8.43% 32.53 0.29 2.74 8.64% 30.66 0.31 2.65 ( 益 万 百 率 万 (%) ) 元 ) ( 元 )
P7 免 责 声 明 本 研 究 报 告 由 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 所 撰 写, 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 是 具 有 合 法 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 的 机 构 本 研 究 报 告 中 所 引 用 信 息 均 来 源 于 公 开 资 料, 我 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证, 也 不 保 证 所 包 含 的 信 息 和 建 议 不 会 发 生 任 何 变 更 我 们 已 力 求 报 告 内 容 的 客 观 公 正, 但 文 中 的 观 点 结 论 和 建 议 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 意 见 并 不 构 成 所 述 证 券 的 买 卖 出 价 或 征 价, 投 资 者 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 和 作 者 无 关 我 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务 本 报 告 版 权 仅 为 我 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布 如 引 用 刊 发, 需 注 明 出 处 为 东 兴 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 本 研 究 报 告 仅 供 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 客 户 和 经 本 公 司 授 权 刊 载 机 构 的 客 户 使 用, 未 经 授 权 私 自 刊 载 研 究 报 告 的 机 构 以 及 其 阅 读 和 使 用 者 应 慎 重 使 用 报 告 防 止 被 误 导, 本 公 司 不 承 担 由 于 非 授 权 机 构 私 自 刊 发 和 非 授 权 客 户 使 用 该 报 告 所 产 生 的 相 关 风 险 和 责 任 行 业 评 级 体 系 公 司 投 资 评 级 ( 以 沪 深 300 指 数 为 基 准 指 数 ): 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 公 司 股 价 相 对 于 同 期 市 场 基 准 指 数 的 表 现 为 标 准 定 义 : 强 烈 推 荐 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 15% 以 上 ; 推 荐 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5%~15% 之 间 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 介 于 -5%~+5% 之 间 ; 回 避 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 行 业 投 资 评 级 ( 以 沪 深 300 指 数 为 基 准 指 数 ): 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 于 同 期 市 场 基 准 指 数 的 表 现 为 标 准 定 义 : 看 好 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 介 于 -5%~+5% 之 间 ; 看 淡 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上