公 司 研 究 中 联 重 科 (000157.SZ) 2008 年 12 月 29 日 起 重 机 有 望 较 快 增 长 混 凝 土 机 械 期 待 回 暖 核 心 观 点 : 2008 年 下 半 年 以 来, 中 联 起 重 机 增 速 回 落, 环 比 呈 现 小 幅 下 降, 但 同 比 仍 然 保 持 增 长 与 其 它 式 微 机 械 相 比, 公 司 起 重 机 面 临 的 压 力 相 对 较 小 公 司 起 重 机 的 新 增 订 单 增 速 明 显 减 缓, 也 有 部 分 客 户 提 出 推 迟 供 货 的 意 向, 但 没 有 取 消 订 单 的 情 况 发 生 起 重 机 产 品 中, 履 带 起 重 机 发 展 势 头 最 好 预 计 2008 年 公 司 可 实 现 10 亿 元 销 售 收 入, 其 中 出 口 收 入 超 过 一 半 ; 根 据 订 单 2009 年 公 司 履 带 起 重 机 有 望 完 成 30 亿 元 收 入, 将 成 为 增 长 最 显 著 的 产 品 谨 慎 推 荐 维 持 评 级 分 析 师 鞠 厚 林 : juhoulin@chinastock.com.cn : (8610)6656 8946 预 计 起 重 机 业 务 2008 年 收 入 为 57.6 亿 元, 同 比 增 长 36.9% 2009 年 公 司 的 履 带 起 重 机 的 收 入 将 达 25 亿 元 以 上, 同 比 增 长 150%, 是 2009 年 公 司 增 长 的 最 大 亮 点 ; 汽 车 起 重 机 等 将 增 长 8%, 收 入 达 50 亿 元 左 右 ; 起 重 机 业 务 总 体 收 入 合 计 为 75.39 亿 元, 同 比 增 长 30% 中 联 的 混 凝 土 机 械 面 临 较 大 压 力, 其 中 泵 车 由 于 使 用 成 本 较 高, 下 降 最 快, 10 月 -11 月 份 销 量 呈 现 一 定 程 度 下 降 12 月 以 来, 销 量 环 比 略 有 好 转, 而 且 市 场 反 馈 的 需 求 信 息 明 显 增 加, 但 相 关 投 资 项 目 没 有 落 实, 因 此 需 求 意 向 还 没 有 形 成 现 实 的 订 单 相 关 研 究 未 来 2 年 公 司 的 混 凝 土 机 械 仍 将 面 临 较 大 压 力 在 国 家 投 资 等 因 素 的 拉 动 下,2009 年 上 半 年, 公 司 混 凝 土 机 械 销 售 有 望 走 出 低 谷, 下 半 年 呈 现 一 定 程 度 的 恢 复 性 增 长, 全 年 销 量 与 2008 年 基 本 持 平 2010 年, 预 计 公 司 混 凝 土 机 械 增 长 9.8%, 与 行 业 同 步 增 长 预 计 公 司 2008 年 -2010 年 每 股 收 益 分 别 为 1.11 元 1.25 元 和 1.53 元 按 12 市 盈 率,2009 年 合 理 估 值 为 15 元 按 绝 对 法 估 值, 合 理 估 值 为 15.46 元 我 们 认 为 公 司 的 综 合 估 值 区 间 为 15 元 -15.5 元, 维 持 谨 慎 推 荐 的 评 级 公 司 估 值 比 较 公 司 名 称 评 级 股 价 2008.12.29 2008E EPS 2009E 2010E 2008E PE 2009E 2010E PB2008 中 联 重 科 谨 慎 推 荐 11.78 1.11 1.25 1.53 10.6 9.4 7.7 3.6 山 推 股 份 谨 慎 推 荐 8.1 0.75 0.84 0.96 10.8 9.6 8.4 2.1 天 地 科 技 谨 慎 推 荐 13.16 0.72 0.85 0.94 18.3 15.5 14.0 5.4 三 一 重 工 谨 慎 推 荐 14.21 0.91 1.18 1.42 15.6 12.0 10.0 3.7 柳 工 谨 慎 推 荐 10.07 0.95 0.93 1.06 10.6 10.8 9.5 1.8 资 料 来 源 : 公 司 公 告 ; 中 国 银 河 证 券 研 究 所 www.chinastock.com.cn
一 起 重 机 将 较 快 增 长 履 带 起 重 机 成 为 亮 点 公 司 研 究 报 告 / 机 械 行 业 中 联 的 起 重 机 是 收 入 占 比 最 大 的 业 务,2008 年 中 期 收 入 占 比 超 过 50% 公 司 的 起 重 机 业 务 在 国 内 排 名 第 二, 主 要 竞 争 对 手 徐 州 重 型 四 川 长 江 等, 其 中 徐 重 和 中 联 两 家 的 市 场 份 额 占 75% 以 上 目 前 中 联 的 生 产 规 模 不 到 徐 重 的 一 半, 差 距 主 要 在 小 吨 位 起 重 机 规 模 较 小 ; 中 联 的 优 势 在 于 重 吨 位 产 品 比 例 较 高, 产 品 附 加 值 较 高 从 行 业 的 角 度 看, 汽 车 起 重 机 是 我 国 最 主 要 的 起 重 机 产 品, 占 国 内 起 重 机 总 产 量 的 近 80% 2001 年 以 来 我 国 汽 车 起 重 机 保 持 30% 左 右 的 年 复 合 增 长 率,2007 年 的 产 量 超 过 1.8 万 台, 是 行 业 增 长 的 主 要 动 力 此 外 随 车 起 重 机 和 履 带 起 重 机 的 产 量 分 别 占 10% 和 5% 左 右, 其 中 履 带 起 重 机 由 于 基 数 小, 增 速 远 超 过 行 业 平 均 水 平,2004 年 以 来 复 合 增 长 率 达 70% 以 上, 成 为 行 业 的 新 增 长 点 图 1: 起 重 机 行 业 市 场 占 有 率 分 布 图 2: 汽 车 起 重 机 销 售 增 长 单 位 : 辆 徐 重 中 联 四 川 长 江 泰 安 起 重 其 它 销 量 增 长 率 8% 8% 20000 15000 60% 40% 8% 55% 10000 5000 20% 0% 21% 0 1 2 3 4 5 6 7-20% 资 料 来 源 : 工 程 机 械 统 计 年 鉴 资 料 来 源 : 工 程 机 械 协 会 中 国 银 河 证 券 研 究 所 中 联 的 起 重 机 生 产 基 地 包 括 浦 沅 泉 塘 常 德 华 泰 等 其 中 浦 沅 的 产 品 系 列 齐 全, 是 公 司 目 前 最 重 要 的 生 产 基 地 泉 塘 基 地 的 建 设 即 将 结 束, 全 部 达 产 后 销 售 规 模 可 达 100 亿 元, 将 使 公 司 中 大 吨 位 起 重 机 的 制 造 能 力 大 幅 提 升 常 德 基 地 主 要 定 位 于 20 吨 以 下 小 吨 位 产 品 华 泰 基 地 以 履 带 起 重 机 为 主, 近 期 中 联 发 布 公 告, 将 与 华 泰 重 工 共 同 出 资 组 建 中 联 重 科 履 带 起 重 机 有 限 公 司, 以 增 强 公 司 在 履 带 起 重 机 行 业 中 的 地 位, 有 利 于 分 享 行 业 的 高 速 增 长 2008 年 以 来, 受 经 济 形 势 的 影 响, 起 重 机 销 售 的 一 线 城 市 江 苏 广 东 山 东 等 地 的 需 求 放 缓, 是 公 司 起 重 机 增 速 回 落 的 重 要 原 因 根 据 最 近 两 个 月 的 经 营 情 况, 公 司 起 重 机 业 务 环 比 呈 现 小 幅 下 降, 但 同 比 仍 然 保 持 增 长 与 其 它 式 微 机 械 相 比, 公 司 起 重 机 面 临 的 压 力 相 对 较 小 出 口 业 务 是 公 司 起 重 机 增 长 的 重 要 动 力, 国 际 市 场 上 起 重 机 主 要 厂 商 马 尼 托 瓦 克 特 雷 克 斯 等 主 要 以 生 产 履 带 起 重 机 和 全 路 面 起 重 机 等 为 主, 在 汽 车 起 重 机 方 面 经 验 不 足 我 国 的 徐 重 中 联 以 生 产 汽 车 起 重 机 为 主,2007 年 全 球 排 名 分 别 为 第 5 名 和 第 8 名 中 联 的 起 重 机 主 要 出 口 到 中 东 印 度 以 及 南 美 等 地, 出 口 的 汽 车 起 重 机 主 要 是 替 代 100 吨 以 下 的 全 地 面 起 重 机 市 场, 由 于 产 品 价 格 具 有 优 势 工 艺 成 熟 质 量 可 靠, 正 处 于 快 速 占 领 国 际 市 场 的 发 展 阶 段 目 前 公 司 起 重 机 的 新 增 订 单 增 速 明 显 减 缓, 也 有 部 分 客 户 提 出 推 迟 供 货 的 意 向, 但 没 有 取 消 订 单 的 情 况 发 生 履 带 起 重 机 增 长 值 得 重 点 关 注, 公 司 的 履 带 起 重 机 经 过 近 年 来 的 培 育, 目 前 正 处 于 高 速 发 展 阶 段 预 计 2008 年 公 司 履 带 起 重 机 可 实 现 10 亿 元 销 售 收 入, 其 中 出 口 收 入 超 过 一 半 ; 根 据 订 单 2009 年 公 司 的 履 带 起 重 机 有 望 完 成 30 亿 元 的 收 入, 将 成 为 增 长 最 显 著 的 产 品 2008 年 上 半 年, 公 司 起 重 机 的 销 售 收 入 为 31.38 亿 元, 同 比 增 长 87%, 由 于 下 半 年 以 来 需
求 增 速 回 落, 我 们 预 计 全 年 收 入 为 57.6 亿 元, 同 比 增 长 36.9% 基 于 目 前 的 订 单 情 况 国 内 加 大 固 定 资 产 投 资 力 度 等 情 况, 我 们 预 计 2009 年 公 司 的 履 带 起 重 机 的 收 入 将 达 25 亿 元 以 上, 同 比 增 长 150%, 是 2009 年 公 司 增 长 的 最 大 亮 点 ; 汽 车 起 重 机 等 将 增 长 8%, 收 入 达 50 亿 元 左 右 ; 起 重 机 业 务 总 体 收 入 合 计 为 75.39 亿 元, 同 比 增 长 30% 图 3: 中 联 起 重 机 收 入 增 长 单 位 : 亿 元 收 入 增 长 率 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 2003 2004 2005 2006 2007 2008E2009E 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% 资 料 来 源 : 公 司 资 料 中 国 银 河 证 券 研 究 所 二 混 凝 土 机 械 压 力 明 显 期 待 市 场 回 暖 混 凝 土 机 械 占 中 联 收 入 的 比 重 为 34%, 是 公 司 第 二 大 业 务 领 域 从 行 业 的 角 度 看, 近 10 年 来 在 房 地 产 行 业 快 速 发 展 以 及 混 凝 土 商 品 化 的 推 动 下 我 国 混 凝 土 机 械 呈 现 快 速 增 长, 尤 其 是 泵 车 在 三 一 重 工 和 中 联 重 科 技 术 不 断 进 步 的 带 动 下, 更 是 出 现 高 速 增 长 的 势 头 2000 年 以 来 年 复 合 增 长 率 达 到 70% 以 上,2007 年 我 国 混 凝 土 泵 车 的 销 量 超 过 3000 台 基 本 上 实 现 了 进 口 替 代 目 前 我 国 混 凝 土 泵 车 生 产 企 业 约 十 家, 主 要 包 括 三 一 重 工 中 联 重 科 湖 北 建 机 安 徽 星 马 等, 其 中 三 一 重 工 和 中 联 重 科 两 家 龙 头 公 司 的 产 量 占 全 行 业 的 80% 以 上 根 据 2007 年 商 务 部 建 设 部 出 台 的 禁 止 在 城 区 施 工 现 场 搅 拌 砂 浆 通 知, 到 2010 年 我 国 预 拌 混 凝 土 占 混 凝 土 总 量 的 比 例 将 由 40% 提 升 到 60% 混 凝 土 机 械 在 二 三 线 城 市 及 中 西 部 地 区 仍 有 较 大 的 发 展 空 间 2008 年 以 来, 受 宏 观 经 济 及 房 地 产 行 业 的 影 响, 国 内 混 凝 土 机 械 尤 其 是 泵 车 的 需 求 增 速 逐 步 回 落, 第 4 季 度 以 来 甚 至 出 现 负 增 长 由 于 未 来 2 年 经 济 形 势 及 房 地 产 行 业 仍 面 临 较 大 不 确 定 性, 混 凝 土 机 械 的 增 长 势 头 将 出 现 较 大 的 回 落, 尤 其 是 泵 车 需 求 的 大 幅 回 落 不 可 避 免, 预 计 未 来 两 年 将 保 持 0-10% 的 增 长 速 度 图 4: 我 国 泵 车 销 量 增 长 单 位 : 台 销 量 增 长 率 5000 4000 3000 2000 1000 0 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008E 2009E 2010E 资 料 来 源 : 工 程 机 械 协 会 中 国 银 河 证 券 研 究 所
中 联 的 混 凝 土 机 械 与 行 业 的 变 化 趋 势 基 本 一 致 2008 年 下 半 年 以 来 受 主 要 受 中 心 城 市 房 地 产 投 资 缩 减 的 影 响 公 司 混 凝 土 机 械 销 售 面 临 明 显 的 压 力, 其 中 泵 车 由 于 使 用 成 本 较 高, 下 降 最 快, 10 月 -11 月 份 销 量 呈 现 一 定 程 度 下 降 11 月 底 -12 月 以 来, 公 司 的 销 售 情 况 有 所 好 转 : 首 先, 公 司 的 出 货 量 环 比 略 有 好 转, 扭 转 了 前 两 个 月 持 续 下 降 的 局 面 ; 其 次, 受 4 万 亿 投 资 等 经 济 刺 激 政 策 的 影 响, 市 场 反 馈 的 需 求 信 息 明 显 增 加, 但 相 关 投 资 项 目 还 没 有 落 实, 因 此 目 前 的 需 求 意 向 还 没 有 形 成 现 实 订 单 我 们 认 为, 未 来 2 年 公 司 的 混 凝 土 机 械 仍 将 面 临 较 大 压 力 在 国 家 投 资 等 因 素 的 拉 动 下, 2009 年 上 半 年, 公 司 混 凝 土 机 械 销 售 有 望 走 出 低 谷, 下 半 年 呈 现 一 定 程 度 的 恢 复 性 增 长, 全 年 销 量 与 2008 年 基 本 持 平 2010 年, 预 计 公 司 混 凝 土 机 械 增 长 9.8%, 与 行 业 同 步 增 长 图 5: 中 联 混 凝 土 需 机 械 收 入 增 长 销 售 额 增 长 率 50 40 30 20 10 0 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 150% 100% 50% 0% -50% 资 料 来 源 : 公 司 资 料 中 国 银 河 证 券 研 究 所 三 CIFA 和 新 黄 工 将 成 为 中 长 期 增 长 点 2008 年 中 联 实 施 了 积 极 的 扩 张 战 略, 先 后 收 购 了 生 产 推 土 机 和 挖 掘 机 的 新 黄 工, 以 及 意 大 利 最 大 的 混 凝 土 机 械 生 产 商 CIFA 公 司, 其 中 CIFA 公 司 的 收 购 对 于 提 高 混 凝 土 机 械 的 技 术 实 力 扩 大 市 场 领 域 将 起 到 重 要 的 推 动 作 用 CIFA 年 产 约 1200 台 混 凝 土 泵 送 机 械 类,3000 台 混 凝 土 搅 拌 运 输 车, 是 意 大 利 最 大 的 混 凝 土 输 送 泵 混 凝 土 泵 车 和 混 凝 土 搅 拌 运 输 车 制 造 商,CIFA 的 市 场 主 要 在 意 大 利 东 欧 和 新 兴 国 家 CIFA 的 销 售 规 模 达 到 中 联 重 科 的 1/3 左 右, 2007 年 的 盈 利 约 占 中 联 的 10%,2008 年 以 来 受 全 球 经 济 波 动 的 影 响, 公 司 的 收 入 和 盈 利 增 长 低 于 预 期, 但 目 前 为 止 没 有 面 临 财 务 和 资 金 方 面 的 压 力 2009 年 由 于 全 球 经 济 不 乐 观,CIFA 实 现 盈 利 有 一 定 的 困 难, 为 了 降 低 生 产 成 本 提 高 竞 争 力,2009 年 CIFA 公 司 将 以 出 人 员 技 术 的 方 式 在 中 国 建 设 零 部 件 生 产 线 我 们 预 计, 此 举 将 使 CIFA 的 成 本 未 来 两 年 降 低 10% 以 上 预 计 2010 年 CIFA 将 会 略 有 盈 利, 此 后 随 着 技 术 优 势 和 成 本 优 势 的 结 合, 市 场 区 域 的 不 断 扩 大,CIFA 有 望 进 入 新 一 轮 的 快 速 发 展 阶 段 新 黄 工 目 前 正 处 于 资 产 整 合 阶 段, 未 来 中 联 将 对 新 黄 工 进 行 资 本 投 入, 将 其 建 设 成 以 挖 掘 机 和 推 土 机 为 主 的 生 产 基 地, 公 司 的 上 海 事 业 部 成 为 与 之 配 套 的 研 发 和 销 售 基 地 预 计 2010-2011 年 新 黄 工 将 开 始 进 入 快 速 增 长 时 期, 按 相 关 规 划,2015 年 前 新 黄 工 的 挖 掘 机 产 量 将 达 20000 台, 收 入 达 到 100 亿 元, 成 为 公 司 中 长 期 的 重 要 增 长 点
四 预 测 及 估 值 公 司 研 究 报 告 / 机 械 行 业 我 们 预 计, 中 联 重 科 2008 年 -2010 年 的 每 股 收 益 分 别 为 1.11 元 1.25 元 和 1.53 元 ( 见 附 表 ) 其 中 假 设 前 提 如 下 : 1) 起 重 机 业 务 2008 年 -2010 年 分 别 增 长 37% 31% 和 10%, 毛 利 率 分 别 为 26.1% 25.5% 和 26.9% 2) 混 凝 土 机 械 2008 年 -2010 年 分 别 增 长 13% -6% 和 10%, 毛 利 率 分 别 为 31.1% 28.8% 和 30.1% 3) 环 耳 机 械 2008 年 -2010 年 分 别 增 长 41% 15% 和 15%, 毛 利 率 分 别 为 31.2%31.5% 和 32.1% 4) 路 面 机 械 2008 年 -2010 年 分 别 增 长 20% 12% 和 12%, 毛 利 率 保 持 在 22.6% 的 水 平 5) 2008 年 -2010 年, 公 司 实 际 所 得 税 率 为 12% 根 据 DCF 估 值 模 型, 公 司 的 合 理 估 值 为 15.46 元 ( 见 附 表 ) 根 据 相 对 估 值 法, 与 同 行 业 公 司 相 比, 公 司 目 前 市 盈 率 偏 低, 市 净 率 处 于 中 等 水 平, 具 有 一 定 估 值 优 势 按 行 业 平 均 市 盈 率 12 倍 测 算, 公 司 2009 年 的 合 理 估 值 水 平 为 15 元 综 合 上 述 两 种 估 值 结 果, 我 们 认 为 公 司 的 合 理 估 值 区 间 为 15-15.5 元, 目 前 股 价 有 25% 以 上 的 上 升 空 间, 维 持 谨 慎 推 荐 的 评 级 表 1: 机 械 行 业 上 市 公 司 估 值 水 平 比 较 公 司 名 称 评 级 股 价 2008.12.29 2008E EPS 2009E 2010E 2008E PE 2009E 2010E PB2008 中 联 重 科 谨 慎 推 荐 11.78 1.11 1.25 1.53 10.6 9.4 7.7 3.6 山 推 股 份 谨 慎 推 荐 8.1 0.75 0.84 0.96 10.8 9.6 8.4 2.1 天 地 科 技 谨 慎 推 荐 13.16 0.72 0.85 0.94 18.3 15.5 14.0 5.4 三 一 重 工 谨 慎 推 荐 14.21 0.91 1.18 1.42 15.6 12.0 10.0 3.7 柳 工 谨 慎 推 荐 10.07 0.95 0.93 1.06 10.6 10.8 9.5 1.8 资 料 来 源 :WIND 中 国 银 河 证 券 研 究 所
中 联 重 科 (000157) 财 务 报 表 预 测 资 产 负 债 表 ( 百 万 元 ) 2006 2007 2008E 2009E 2010E 利 润 表 ( 百 万 元 ) 2006 2007 2008E 2009E 2010E 货 币 资 金 990.3 1050.4 1738.4 2007.9 2412.6 营 业 收 入 4657.6 8973.6 11589.5 13386.2 14734.7 应 收 票 据 43.8 190.7 246.3 284.4 313.1 营 业 成 本 3412.3 6404.8 8333.5 9799.8 10608.2 应 收 账 款 932.7 1679.7 2169.4 2505.7 2758.1 营 业 税 金 19.1 28.2 36.4 42.1 46.3 预 付 款 项 191.4 494.7 889.3 1353.4 1855.7 销 售 费 用 399.9 691.0 892.4 1030.7 1134.6 其 他 应 收 款 80.2 158.4 204.6 236.3 260.1 管 理 费 用 250.2 367.7 474.9 548.5 603.7 存 货 1501.9 2631.7 3424.2 4026.7 4358.8 财 务 费 用 50.5 66.0 64.5 70.3 26.9 其 他 流 动 资 产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资 产 减 值 损 失 18.7 70.4 0.0 0.0 0.0 长 期 股 权 投 资 237.2 91.8 91.8 91.8 91.8 公 允 价 值 变 动 收 益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 固 定 资 产 910.2 1071.1 2053.6 2564.2 2736.0 投 资 收 益 -2.4 12.5 140.6 266.3 338.3 在 建 工 程 197.0 312.3 1156.1 728.1 414.0 汇 兑 收 益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 工 程 物 资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 营 业 利 润 504.4 1358.0 1928.5 2161.0 2653.3 无 形 资 产 263.0 393.0 353.7 314.4 275.1 营 业 外 收 支 净 额 -19.0 6.3 0.0 0.0 0.0 长 期 待 摊 费 用 0.3 0.1 0.1 0.1 0.0 税 前 利 润 485.4 1364.3 1928.5 2161.0 2653.3 资 产 总 计 5367.6 8532.2 12337.9 14123.5 15485.9 减 : 所 得 税 1.5 33.2 231.4 259.3 318.4 短 期 借 款 320.8 846.7 1774.8 1338.1 0.0 净 利 润 483.9 1331.1 1697.1 1901.7 2334.9 应 付 票 据 529.4 614.3 799.3 940.0 1017.5 归 母 公 司 净 利 润 482.4 1333.6 1691.4 1895.4 2327.1 应 付 账 款 870.4 1583.2 2031.7 2389.2 2586.3 少 数 股 东 损 益 1.4-2.5 5.7 6.3 7.8 预 收 款 项 339.6 418.5 520.4 638.1 767.6 基 本 每 股 收 益 0.95 1.75 1.11 1.25 1.53 应 付 职 工 薪 酬 90.3 288.3 288.3 288.3 288.3 稀 释 每 股 收 益 0.95 1.75 1.11 1.25 1.53 应 交 税 费 41.6 162.3 162.3 162.3 162.3 财 务 指 标 2006 2007 2008E 2009E 2010E 其 他 应 付 款 209.6 531.4 531.4 531.4 531.4 成 长 性 其 他 流 动 负 债 600.0 0.0-363.7-613.4-800.9 营 收 增 长 率 42.0% 92.7% 29.2% 15.5% 10.1% 长 期 借 款 8.6 323.8 323.8 323.8 523.8 EBIT 增 长 率 61.2% 157.3% 25.0% 6.1% 19.2% 预 计 负 债 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 净 利 润 增 长 率 55.4% 176.4% 26.8% 12.1% 22.8% 负 债 合 计 3015.1 4781.4 7181.3 7110.6 6189.2 盈 利 性 股 东 权 益 合 计 2352.6 3750.8 5410.2 7266.4 9550.3 销 售 毛 利 率 26.7% 28.6% 28.1% 26.8% 28.0% 现 金 流 量 表 ( 百 万 元 ) 2006 2007 2008E 2009E 2010E 销 售 净 利 率 10.4% 14.9% 14.6% 14.2% 15.8% 净 利 润 484 1331 1697 1902 2335 ROE 18.0% 35.1% 31.4% 25.8% 24.3% 折 旧 与 摊 销 销 92 97 213 257 282 ROIC 29.78% 51.92% 30.34% 23.22% 24.55% 经 营 活 动 现 金 流 437 460 494 856 1382 估 值 倍 数 投 资 活 动 现 金 流 -209-487 -1733-34 238 PE 13.4 7.2 11.4 10.2 8.3 融 资 活 动 现 金 流 110 88 1928-553 -1216 P/S 1.4 1.1 1.7 1.4 1.3 现 金 净 变 动 338 61 688 270 405 P/B 2.7 2.6 3.6 2.7 2.0 期 初 现 金 余 额 651 990 1050 1738 2008 股 息 收 益 率 7.8% 0.0% 0.2% 0.2% 0.3% 期 末 现 金 余 额 989 1051 1738 2008 2413 EV/EBITDA 8.7 6.3 10.1 9.1 7.1
中 联 重 科 (000157) 估 值 模 型 万 元 2007A 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E EBIT 148192.1 185235.6 196512.3 234187.1 279923.3 334005.2 397892.3 473292.7 556455.6 650801.5 744661.9 所 得 税 3610.1 22228.3 23581.5 28102.4 41988.5 50100.8 59683.9 70993.9 83468.3 97620.2 111699.3 NOPLAT 57420.4 144582.0 163007.3 172930.8 206084.6 237934.8 283904.4 338208.5 402298.8 472987.3 553181.3 营 运 资 金 净 变 动 69832.2-148820.4-140680.2-110671.4-92266.8-133635.6-153002.6-175179.6-200574.9-171001.4-186064.9 资 本 支 出 -27623.3-200000.0-30000.0-10000.0-10000.0-10000.0-10000.0-10000.0-10000.0-10000.0-10000.0 自 由 现 金 流 -22188.7-156369.2 57931.5 131974.1 123997.6 151671.3 184633.8 224046.6 324967.4 390727.4 481892.4 WACC 10.96% Ke 12.90% 估 值 g 永 续 增 长 率 0.00% Kd 8.64% -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 终 值 188563.90 t 15.00% 9.46% 17.98 18.65 19.39 20.22 21.15 企 业 价 值 2671679.27 Rf 4.50% 9.96% 16.70 17.29 17.93 18.65 19.44 非 核 心 资 产 价 值 183021.84 E(Rm) 12.50% 10.46% 15.55 16.07 16.63 17.25 17.93 债 务 价 值 319867.35 Rm-Rf 8.00% 10.96% 14.51 14.96 15.46 16.00 16.59 股 权 价 值 2351811.92 D/A -304.92% 11.46% 13.56 13.96 14.39 14.87 15.39 股 本 152100.00 E/A 404.92% 11.96% 12.70 13.05 13.43 13.85 14.31 每 股 价 值 ( 元 ) 15.46 Beta 1.05 12.46% 11.91 12.22 12.56 12.93 13.33 WACC
分 析 师 简 介 鞠 厚 林 中 国 银 河 证 券 研 究 所 机 械 行 业 分 析 师 毕 业 于 清 华 大 学 经 济 管 理 学 院 国 际 工 商 管 理 硕 士 先 后 在 渤 海 证 券 国 都 证 券 从 事 行 业 研 究 工 作, 证 券 从 业 经 验 5 年 评 级 标 准 银 河 证 券 行 业 评 级 体 系 : 推 荐 谨 慎 推 荐 中 性 回 避 推 荐 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 超 越 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 20% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出 谨 慎 推 荐 : 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 超 越 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 该 评 级 由 分 析 师 给 出 中 性 : 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 与 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 相 当 该 评 级 由 分 析 师 给 出 回 避 : 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 低 于 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 10% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出 银 河 证 券 公 司 评 级 体 系 : 推 荐 谨 慎 推 荐 中 性 回 避 推 荐 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 超 越 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 20% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出 谨 慎 推 荐 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 超 越 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 10%-20% 该 评 级 由 分 析 师 给 出 中 性 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 与 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 相 当 该 评 级 由 分 析 师 给 出 回 避 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 低 于 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 10% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出
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