213 年 6 月 14 日 科大讯飞 (223.SZ) 计算机行业 收购启明科技, 发力教育考试业务 公司简报 事件 : 公司于 6 月 13 日发布公告, 称与广东启明科技发展有限公司签署股权 收购意向协议, 拟以 58 万收购启明科技 1% 的股权 启明科技是教育考试行业领军企业, 资产状况优良 启明科技成立于 1998 年, 是一家专业的教育招生考试信息化服务提供 商, 业务涵盖 22 个省市, 并在北京 上海 湖南 湖北 河南 江西 香港设有 7 家子公司 从财务上看, 截止 212 年底, 启明科技总资产 净资 产分别达到 9456.6 万元和 6534.5 元 ;212 年, 公司收入与净利润则分别为 611.8 万元和 213.9 万元 我们认为从启明科技的业务范围来看, 与公司存在较强的互补性, 启明科技拥有远程网上阅卷系统 英语人机对话 系统 招考管理系统等完整的产品线, 能够充分结合公司的英语听说系统实现协同效应 收购举措强强联合, 有助公司考试相关业务业绩放量 我们认为公司收购启明科技是典型的强强联合, 启明科技是教育考试行业的领军企业, 而科大讯飞则是国内语音行业的绝对龙头 通过收购, 科大讯飞开发的英语听说系统能够与启明科技的产品线无缝结合, 进而为 中高考 ( 尤其是包含英语听说科目的中高考 ) 提供报名 考试 阅卷一整套完整的解决方案 ; 同时公司也能借助启明科技的优势业务快速拓展市场, 加速公司在教育考试领域的业绩放量 未来高考英语测评市场规模有望达到 27.2 亿元 公司对启明信息的收购彰显了公司在教育领域的开拓决心, 我们认为公司在该领域的业务放量只是时间问题, 根据我们的测算, 目前我国高考报名人数 约 9 万, 中考报名人数约 14 万 ( 按照普通高中招生数 84 万, 录取率 8% 估算 ), 如果未来中高考英语听说测试的普及率达到 7%, 按照平均每 个学生考试和培训投入 2 元计算, 公司每年仅中高考英语测评领域的市场规模就将达到 27.2 亿元 公司目标价位 5.8 元, 维持买入评级 我们预计公司 213-215 年 EPS 分别为.66 元 1.3 元和 1.48 元, 综合考虑公司的业务成长性 可比公司的估值情况以及目前市场状况, 我们认为可以给予公司 8 倍的动态估值, 对应目标价位 5.8 元 业绩预测和估值指标 指标 211 212 213E 214E 215E 营业收入 ( 百万元 ) 557 784 1,11 1,621 2,331 营业收入增长率 27.74% 4.74% 41.55% 46.11% 43.75% 净利润 ( 百万元 ) 133 182 38 481 692 净利润增长率 31.13% 37.53% 68.89% 55.98% 43.99% EPS( 元 ).28.39.66 1.3 1.48 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 11.27% 13.57% 9.5% 12.67% 15.94% P/E 153 111 66 42 29 P/B 17 15 6 5 5 买入 ( 维持 ) 当前价 / 目标价 :43.23/5.8 元 目标期限 :6 个月 分析师 浦俊懿 ( 执业证书编号 :S9351211) 21-22169117 pujunyi@ebscn.com 市场数据 总股本 ( 亿股 ): 4.68 总市值 ( 亿元 ):22.53 一年最低 / 最高 ( 元 ):18.78/46.85 近 3 月换手率 :91.28% 股价表现 ( 一年 ) 1% 7% 4% 1% -2% 6-12 收益表现 7-9- 11-12- 2-3- 5-12 12 12 12 13 13 13 科大讯飞沪深 3 % 一个月三个月十二个月 相对 16.11 38.9 91.86 绝对 1.57 32. 86.34 相关研报业绩符合预期, 平台价值将逐步体现 213-1-29 业绩符合预期, 期待新兴业务货币化进程加快 212-1-28 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告
213-6-14 科大讯飞 8% 6% 4% 2% % 8 6 4 2 25 2 15 1 5 2% 15% 1% 5% % 利润率 211 212 213E 214E 215E 毛利率 EBIT 率 销售净利率 净利润 _ 增长率 211 212 213E 214E 215E 净利润 增长率 销售收入 _ 增长率 211 212 213E 214E 215E 8% 6% 4% 2% % 5% 4% 3% 2% 1% % 销售收入 增长率 资本回报率 211 212 213E 214E 215E ROE ROA ROIC WACC 利润表 ( 百万元 ) 211 212 213E 214E 215E 营业收入 557 784 1,11 1,621 2,331 营业成本 238 363 463 643 88 折旧和摊销 46 63 65 74 84 营业税费 12 15 21 31 44 销售费用 85 131 178 251 35 管理费用 117 161 222 316 454 财务费用 -3-13 -23-41 -25 公允价值变动损益 投资收益 -1 2 1 1 1 营业利润 96 119 244 411 611 利润总额 144 23 339 529 762 少数股东损益 -1 归属母公司净利润 132.63 182.4 38.7 48.53 691.92 资产负债表 ( 百万元 ) 211 212 213E 214E 215E 总资产 1,431 1,853 3,976 4,524 5,279 流动资产 1,32 1,16 3,35 3,371 3,877 货币资金 659 529 2,322 2,276 2,32 交易型金融资产 应收帐款 279 47 526 87 1,158 应收票据 3 5 4 8 12 其他应收款 31 64 64 15 158 存货 51 88 11 145 22 可供出售投资 持有到期金融资产 长期投资 13 16 16 16 16 固定资产 186 221 36 499 647 无形资产 86 327 313 31 29 总负债 245 371 432 592 8 无息负债 245 368 429 589 797 有息负债 3 3 3 3 股东权益 1,186 1,483 3,544 3,932 4,479 股本 252 378 468 468 468 公积金 633 543 2,237 2,285 2,354 未分配利润 292 423 71 1,41 1,52 少数股东权益 9 138 138 138 137 现金流量表 ( 百万元 ) 211 212 213E 214E 215E 经营活动现金流 118 162 265 286 464 净利润 133 182 38 481 692 折旧摊销 46 63 65 74 84 净营运资金增加 172 283 357 663 891 其他 -234-366 -465-932 -1,23 投资活动产生现金流 -136-266 -258-286 -331 净资本支出 -139-278 -259-287 -333 长期投资变化 13 16 其他资产变化 -1-3 1 1 2 融资活动现金流 371-26 1,786-46 -17 股本变化 91 126 9 债务净变化 -2 3 无息负债变化 62 122 62 16 27 净现金流 353-13 1,792-45 26 资料来源 : 光大证券 上市公司 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
213-6-14 科大讯飞 关键指标 211 212 213E 214E 215E 成长能力 (%YoY) 收入增长率 27.74% 4.74% 41.55% 46.11% 43.75% 净利润增长率 31.13% 37.53% 68.89% 55.98% 43.99% EBITDAEBITDA 增长率 29.78% 17.85% 71.76% 55.11% 51.7% EBITEBIT 增长率 16.35% 9.45% 112.72% 67.16% 58.54% 估值指标 PE 153 111 66 42 29 PB 17 15 6 5 5 EV/EBITDA 76 11 67 44 3 EV/EBIT 113 161 87 53 34 EV/NOPLAT 122 18 95 59 38 EV/Sales 19 21 17 12 9 EV/IC 11 11 9 7 5 盈利能力 (%) 毛利率 57.24% 53.74% 58.27% 6.34% 62.24% EBITDA 率 25.34% 21.22% 25.75% 27.33% 28.72% EBIT 率 17.3% 13.24% 19.9% 22.77% 25.11% 税前净利润率 25.81% 25.86% 3.57% 32.64% 32.7% 税后净利润率 ( 归属母公司 ) 23.81% 23.27% 27.76% 29.64% 29.69% ROA 9.26% 9.81% 7.74% 1.61% 13.1% ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 11.27% 13.57% 9.5% 12.67% 15.94% 经营性 ROIC 9.6% 5.86% 9.39% 11.15% 12.85% 偿债能力流动比率 4.86 3.39 7.89 6.25 5.28 速动比率 4.61 3.12 7.63 5.98 5.1 归属母公司权益 / 有息债务 - 448.17 1135.3 1264.69 1447.31 有形资产 / 有息债务 - 469.1 1168.13 1334.51 1561.55 每股指标 ( 按最新预测年度股本计算历史数据 ) EPS.28.39.66 1.3 1.48 每股红利.8..2.31.44 每股经营现金流.25.35.57.61.99 每股自由现金流 (FCFF) -.36 -.84 -.74-1.13-1.26 每股净资产 2.51 2.87 7.27 8.1 9.27 每股销售收入 1.19 1.67 2.37 3.46 4.97 资料来源 : 光大证券 上市公司 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
Jun-12 Jul-12 Aug-12 Sep-12 Oct-12 Nov-12 Dec-12 Jan-13 Feb-13 Mar-13 Apr-13 May-13 Jun-13 213-6-14 科大讯飞 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点 负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准 确性 客户的反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 分析师介绍 浦俊懿, 香港大学管理科学硕士, 浙江大学自动化专业学士, 曾就职于湘财证券 21 年加入光大证券, 现主要负责计算机行业研究 212 年获新财富 水晶球 ( 公募类 ) 最佳分析师入围奖 投资建议历史表现图 科大讯飞 (223) 日期股价目标价评级 5 45 4 35 3 25 2 15 1 5 股价 - 元 沪深 3 3 25 2 15 1 5 28-4-29 3.31 29. 买入 212-1-28 27.58 33.6 买入 212-11-11 28.79 33.6 买入 213-1-29 29.18 38. 买入 买入 增持 中性 减持 卖出 科大讯飞目标价沪深 3 资料来源 : 光大证券研究所 行业及公司评级体系 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 ; 无评级 因无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使无法给出明确的投资评级 市场基准指数为沪深 3 指数 分析 估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告
213-6-14 科大讯飞 特别声明 光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 创建于 1996 年, 系由中国光大 ( 集团 ) 总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司, 是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一 公司经营业务许可证编号 :z22831 公司经营范围 : 证券经纪 ; 证券投资咨询 ; 与证券交易 证券投资活动有关的财务顾问 ; 证券承销与保荐 ; 证券自营 ; 为期货公司提供中间介绍业务 ; 证券投资基金代销 ; 融资融券业务 ; 中国证监会批准的其他业务 此外, 公司还通过全资或控股子公司开展资产管理 直接投资 期货 基金管理以及香港证券业务 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所 ( 以下简称 光大证券研究所 ) 编写, 以合法获得的我们相信为可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性 光大证券研究所可能将不时补充 修订或更新有关信息, 但不保证及时发布该等更新 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 仅供本公司的客户使用 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断, 可能需随时进行调整 报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资 法律 会计或税务方面的最终操作建议, 本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议作出任何形式的保证和承诺 在法律允许的情况下, 本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突, 不应视本报告为作出投资决策的唯一参考因素 在任何情况下, 本报告中的信息或所表达的建议并不构成对任何投资人的投资建议, 本公司及其附属机构 ( 包括光大证券研究所 ) 不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任 本公司的销售人员 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理部和投资业务部可能会作出与本报告的推荐不相一致的投资决策 本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险, 在作出投资决策前, 建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 本报告的版权仅归本公司所有, 任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版 复制 刊登 发表 篡改或者引用 光大证券股份有限公司研究所销售交易部机构业务部 上海市新闸路 158 号静安国际广场 3 楼邮编 24 总机 :21-22169999 传真 :21-22169114 22169134 销售交易部姓名办公电话手机电子邮件 北京王汗青 ( 总经理 ) 1-5651335 - wanghq@ebscn.com 孙威 ( 执行董事 ) 1-5651338 - sunwei@ebscn.com 郝辉 1-5651331 - haohui@ebscn.com 黄怡 1-565135 - huangyi@ebscn.com 梁晨 1-56513153 - liangchen@ebscn.com 上海严非 ( 执行董事 ) 21-2216986 - yanfei@ebscn.com 周薇薇 21-2216987 - zhouww1@ebscn.com 徐又丰 21-2216982 - xuyf@ebscn.com 韩佳 21-22169491 - hanjia@ebscn.com 冯诚 21-2216983 - fengcheng@ebscn.com 任静雯 21-22169131 - renjingwen@ebscn.com 席代昭 21-2216756 - xidz@ebscn.com 深圳黎晓宇 ( 副总经理 ) 755-83553559 - lixy1@ebscn.com 机构客户业务部 黄鹂华 ( 执行董事 ) 755-83553249 - huanglh@ebscn.com 李潇 755-83559378 - lixiao1@ebscn.com 罗德锦 755-83551458 - luodj@ebscn.com 姓名办公电话手机电子邮件 濮维娜 ( 副总经理 ) 21-62152373 1361199668 puwn@ebscn.com 上海顾超 21-2216716 1861665839 guchao@ebscn.com 计爽 21-2216711 18621181721 jishuang@ebscn.com 北京朱林 1-5946212 18611386181 zhulin1@ebscn.com 徐放 1-5651351 18618469955 xufang@ebscn.com 国际业务陶奕 21-62152393 181869199 taoyi@ebscn.com 戚德文 21-22169152 1358589355 qidw@ebscn.com 顾胜寒 21-2216794 1835276578 gush@ebscn.com 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告