利差交易中的商业投机
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- 蔚桐 东
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1 利 差 交 易 中 的 商 业 投 机 撰 稿 者 : 伊 利 诺 理 工 学 院 斯 图 尔 特 商 学 院 副 院 长 兼 金 融 学 教 授 John F. O. Bilson 2013 年 6 月 30 日 利 差 交 易 是 投 资 者 通 过 借 入 低 收 益 工 具 获 得 资 金, 然 后 买 入 高 收 益 工 具 进 行 投 资 的 一 种 策 略 流 行 的 利 差 交 易 包 括 借 入 高 等 级 债 券, 再 投 资 于 低 等 级 债 券 借 入 到 期 期 限 短 的 债 券, 再 投 资 于 到 期 期 限 长 的 债 券, 以 及 投 资 者 处 于 多 头 西 塔 值 获 取 时 间 溢 价 ) 的 期 权 策 略 在 过 去 几 年 里, 传 统 的 货 币 利 差 交 易 的 赢 利 能 力 因 为 主 要 发 达 国 家 央 行 为 保 持 利 率 在 较 低 水 平 所 推 行 的 量 化 宽 松 政 策 而 下 降 其 结 果 是, 美 国 欧 洲 及 日 本 的 短 期 利 率 均 接 近 于 零, 几 乎 没 有 可 赢 利 的 利 差 交 易 机 会 即 便 在 传 统 利 差 投 资 货 币 澳 币 新 西 兰 元 和 墨 西 哥 比 索 ) 中, 当 前 短 期 利 率 也 处 于 百 分 之 二 至 三 之 间 这 些 利 率 低 到 根 本 无 法 补 偿 与 货 币 波 动 相 关 的 巨 大 风 险 从 历 史 记 录 可 见, 最 受 欢 迎 的 利 差 交 易 是 在 外 汇 市 场 里, 利 差 交 易 者 可 以 在 那 里 通 过 借 入 低 收 益 货 币 获 得 资 金 来 投 资 于 高 收 益 货 币 这 种 交 易 的 典 型 例 子 就 是 藉 入 日 元 来 投 资 于 澳 币 和 借 入 美 元 来 投 资 于 墨 西 哥 比 索 有 关 利 差 交 易 的 学 术 文 献 可 以 确 认, 这 些 头 寸 在 历 史 记 录 里 一 向 会 产 生 超 额 回 报, 但 偶 尔 也 会 遭 受 巨 大 的 不 利 风 险 然 而, 货 币 利 差 交 易 的 机 会 在 新 兴 市 场 依 旧 继 续 存 在 在 本 文 中, 我 将 谈 到 这 些 机 会, 以 及 可 用 来 实 施 利 差 交 易 的 其 它 方 法 我 还 将 讨 论 与 这 些 头 寸 相 关 的 风 险 1 这 些 数 据 摘 自 2013 年 7 月 25 日 彭 博 BQ 页 货 币 市 场 利 率 从 汇 率 的 现 货 与 远 期 买 卖 价 差 以 及 伦 敦 银 行 同 业 美 元 拆 借 利 率 的 买 卖 价 差 计 算 而 得 主 要 货 币 的 货 币 市 场 利 率 摘 自 金 融 时 报 : 作 者 可 提 供 计 算 的 详 情 1
2 表 1 说 明 了 利 差 交 易 背 后 的 基 本 理 念, 它 列 出 一 些 较 受 欢 迎 货 币 的 当 前 汇 率 与 利 率 为 使 例 子 尽 量 简 化, 我 会 以 美 元 呈 现 所 有 价 格, 并 以 3 个 月 期 的 货 币 市 场 利 率 来 呈 现 远 期 价 格, 从 而 回 避 外 汇 市 场 报 价 惯 例 机 制 的 复 杂 性 该 表 列 出 了 一 些 新 兴 市 场 货 币 以 及 全 球 主 要 货 币 英 镑 欧 元 日 元 及 美 元 ) 的 汇 率 与 利 率 的 买 卖 价 差 以 第 一 行 的 印 度 卢 比 报 价 来 举 例 我 能 以 美 元 买 入 100 印 度 卢 比, 并 以 美 元 卖 出 100 印 度 卢 比 在 货 币 市 场 里, 我 能 以 8.26% 的 利 率 借 入 卢 比, 并 以 3 个 月 期 7.75% 投 资 于 卢 比 这 些 报 价 能 用 来 在 任 意 两 种 货 币 之 间 创 造 出 利 差 交 易 例 如, 假 设 一 名 投 资 者 希 望 以 0.35% 借 入 100 万 美 元, 为 期 3 个 月 他 使 用 资 金 购 买 印 度 卢 比 [100 X 100 万 美 元 / = 万 印 度 卢 比 ], 并 以 7.75% 的 印 度 卢 比 利 率 对 该 资 金 进 行 投 资 投 资 期 限 一 到, 他 将 收 到 万 印 度 卢 比, 并 须 偿 还 万 美 元 如 果 这 一 期 间 内 汇 率 不 变 这 个 情 况 极 为 不 可 能 ), 投 资 的 美 元 价 值 将 是 万 美 元, 其 超 额 回 报 将 是 万 美 元 利 差 的 超 额 回 报 以 年 利 率 计 值 ) 是 年 利 率 % 需 要 注 意 的 是, 超 额 回 报 % 低 于 所 报 价 利 率 7.75% 大 部 分 差 异 是 因 为 使 用 超 额 回 报 来 加 以 衡 量, 这 表 示 投 资 者 不 得 不 借 入 美 元 来 注 资 建 立 印 度 卢 比 头 寸 但 是, 这 也 是 因 为 现 货 外 汇 市 场 上 借 入 与 借 出 利 率 之 间 的 价 差 的 关 系 由 于 外 汇 与 货 币 市 场 两 者 之 间 的 买 卖 价 差, 全 球 利 差 交 易 出 现 亏 损 表 1: 汇 率 与 利 率 国 别 货 币 外 汇 - 买 入 价 外 汇 - 卖 出 价 货 币 市 场 - 买 入 价 货 币 市 场 - 卖 出 价 印 度 巴 西 土 耳 其 俄 罗 斯 南 非 墨 西 哥 澳 大 利 亚 新 西 兰 波 兰 英 镑 欧 元 日 元 美 元 土 耳 其 里 拉 / 美 元 10 墨 比 索 / 美 元 兹 罗 提 / 美 元 美 元 / 美 元
3 利 差 的 实 际 超 额 回 报 将 取 决 于 持 有 期 间 汇 率 的 演 化 若 印 度 卢 比 升 至 1.70 美 元 的 买 入 价, 则 超 额 回 报 将 增 至 % 另 一 方 面, 若 价 格 跌 至 买 入 1.65 美 元 的 价, 超 额 回 报 则 为 % 从 这 一 例 子 可 以 清 楚 地 看 出, 汇 率 出 现 小 幅 的 不 利 变 化 就 会 抹 去 利 差 交 易 的 预 期 超 额 回 报 另 一 种 风 险 类 型 与 新 兴 市 场 蔓 延 的 危 机 相 关 因 为 利 差 交 易 的 许 多 参 与 者 也 同 样 有 参 与 所 有 新 兴 市 场 货 币 之 中, 出 现 在 任 一 货 币 的 危 机 可 能 转 移 并 造 成 它 市 场 也 跟 著 混 乱 这 一 现 象 的 例 子 包 括 轰 鸣 的 卢 布 龙 舌 兰 危 机 以 及 亚 洲 危 机 等 经 济 事 件 在 这 些 例 子 中, 俄 罗 斯 墨 西 哥 及 泰 国 的 金 融 危 机 蔓 延 并 涉 及 到 邻 国 在 早 期 有 关 利 差 交 易 的 文 献 中, 有 效 市 场 的 假 说 被 用 来 论 证 利 差 交 易 的 预 期 超 额 回 报 应 为 零, 而 这 表 示 利 率 差 异 是 市 场 预 期 的 汇 率 价 值 变 化 有 效 市 场 观 点 基 于 的 理 念 就 是 : 我 们 可 以 假 定 诸 如 新 兴 市 场 货 币 这 种 工 具 的 风 险 溢 价 应 该 是 近 于 零, 因 为 超 额 回 报 与 更 广 泛 的 金 融 市 场 不 相 关 换 言 之, 交 易 贝 塔 值 接 近 于 零, 因 此 预 期 超 额 回 报 也 应 接 近 于 零 最 近, 经 济 学 家 已 经 承 认 市 场 风 险 溢 价 的 产 生 可 能 未 必 与 传 统 市 场 的 方 式 相 关 利 差 交 易 者 应 认 识 的 最 后 一 种 风 险 类 型 就 是 交 易 受 到 发 达 国 家 金 融 危 机 的 威 胁 在 2008 年 全 球 金 融 危 机 期 间, 利 差 交 易 者 受 到 非 常 严 重 的 打 击 这 并 非 因 为 所 参 与 的 市 场 是 危 机 的 来 源 来 源 很 明 显 在 房 地 产 市 场 ), 而 是 因 为 被 迫 清 仓 来 满 足 客 户 资 金 需 求 的 交 易 者 使 用 最 具 流 动 性 的 市 场 包 括 外 汇 市 场 与 货 币 市 场 ) 来 获 取 资 金 以 弥 补 撤 资 在 利 差 交 易 中, 有 三 种 重 要 的 风 险 来 源 伟 大 的 经 济 学 家 米 尔 顿 弗 里 德 曼 指 出, 在 新 兴 市 场 货 币 上 支 付 的 高 利 率 可 能 是 由 于 尚 未 发 生 的 暗 藏 灾 难 事 件 所 导 致 的 经 过 墨 西 哥 的 经 济 事 件 当 时 墨 西 哥 央 行 对 美 元 维 持 不 可 持 续 的 固 定 汇 率 ), 他 将 这 一 现 象 称 之 为 比 索 问 题 市 场 认 为 比 索 终 究 会 下 跌, 并 将 这 一 风 险 定 价 到 了 墨 西 哥 利 率 之 中 在 比 索 贬 值 之 前 所 进 行 的 超 额 回 报 研 究 给 了 超 额 利 润 的 假 象 对 于 每 一 类 型 的 风 险 而 言, 都 有 一 个 适 当 的 策 略 来 缓 解 问 题 比 索 问 题 的 解 决 方 法 是 在 一 组 货 币 之 内 进 行 多 元 化 投 资 危 机 蔓 延 的 解 决 方 法 是 将 策 略 多 元 化 全 球 金 融 危 机 的 解 决 方 法 是 将 多 元 化 引 入 诸 如 金 属 或 债 券 这 样 的 反 周 期 工 具 在 以 下 例 子 中, 我 会 以 新 兴 市 场 利 差 交 易 的 简 短 案 例 研 究, 对 这 些 风 险 管 理 原 则 加 以 说 明 3
4 在 下 表 中, 我 描 述 了 一 个 有 代 表 性 的 利 差 交 易 投 资 组 合 投 资 组 合 的 构 建 基 于 Markowitz 原 创 并 得 以 成 立 的 平 均 方 差 优 化 的 原 则 对 于 平 均 值 或 预 期 回 报, 该 模 型 使 用 了 利 率 差 异 协 方 差 依 据 过 去 两 年 中 超 额 回 报 的 每 周 数 据 估 计 而 得 由 于 新 兴 市 场 位 于 不 同 时 区, 每 周 数 据 提 供 的 协 方 差 估 计 比 每 日 数 据 好 表 2: 代 表 性 利 差 交 易 投 资 组 合 货 币 投 资 利 率 货 币 借 入 利 率 卢 比 雷 亚 尔 土 耳 其 里 拉 卢 布 卢 布 兰 特 日 元 合 计 49% 36% 27% 25% 6% 14% 157% 7.75% 7.55% 6.71% 5.96% 5.22% 0.02% 10.13% 墨 比 索 澳 币 新 西 兰 元 兹 罗 提 英 镑 欧 元 美 元 合 计 10% 17% 13% 1% 18% 35% 63% 157% 3.68% 2.86% 2.98% 3.33% 0.61% 0.25% 0.35% 1.69% 表 的 左 手 边 列 出 投 资 头 寸 的 推 荐, 以 资 本 的 百 分 比 表 示 例 如, 第 一 项 建 议 将 49% 的 资 本 投 资 于 印 度 卢 比 以 获 取 7.75% 的 利 率 前 5 项 投 资 头 寸 为 利 差 交 易 投 资 组 合 的 核 心 : 一 套 投 资 于 印 度 巴 西 土 耳 其, 俄 罗 斯 及 南 非 等 新 兴 市 场 货 币 市 场 工 具 的 全 球 多 元 化 投 资 这 一 投 资 组 合 的 广 泛 地 理 分 布 针 对 弗 里 德 曼 教 授 所 说 的 比 索 问 题 提 供 保 障 尽 管 这 些 国 家 中 的 任 何 一 个 都 可 能 遭 遇 金 融 困 境, 但 个 别 困 境 同 时 爆 发 的 可 能 性 较 小 投 资 一 栏 的 下 一 个 头 寸 是 将 14% 的 资 本 投 资 于 日 元 尽 管 选 择 投 资 于 利 率 为 0.02% 的 日 元 可 能 看 起 来 有 点 奇 怪, 这 一 头 寸 为 投 资 组 合 其 它 部 分 的 固 有 风 险 提 供 重 要 的 对 冲 由 于 日 本 已 有 很 长 的 一 段 时 间 处 于 低 利 率 的 环 境 中, 并 与 其 它 发 达 国 家 相 比 有 非 常 高 的 储 蓄 率, 因 此, 日 本 一 向 就 是 利 差 交 易 的 主 要 参 与 者 若 利 差 交 易 发 生 大 幅 下 跌, 日 本 投 资 者 试 图 将 资 金 撤 回 国 家, 而 他 们 这 麽 做 的 结 果 就 是 会 将 日 元 价 值 推 高 因 此, 日 元 的 多 头 头 寸 提 供 了 针 对 利 差 交 易 系 统 性 风 险 的 保 护 在 藉 入 栏 里, 我 们 将 头 寸 分 为 主 要 的 两 组 : 较 低 收 益 的 利 差 交 易 货 币 与 提 供 资 金 的 主 要 货 币 推 荐 的 投 资 组 合 包 括 墨 西 哥 比 索 澳 币 及 新 西 兰 元 的 40% 借 入 这 些 是 历 史 上 的 利 差 交 易 工 具, 如 今 的 借 入 利 率 在 2% 至 4% 的 范 围 之 内 尽 管 这 些 利 率 高 于 主 要 货 币 的 借 入 利 率, 但 它 们 的 优 势 在 于 这 些 货 币 与 新 的 新 兴 市 场 工 具 呈 正 相 关 关 系 因 此, 如 果 利 差 交 易 出 现 下 跌, 这 些 头 寸 中 的 收 益 将 会 部 分 抵 消 新 工 具 中 的 亏 损 最 后, 我 们 有 一 组 包 括 英 国 欧 洲 及 美 国 主 要 货 币 的 借 入 头 寸 由 于 量 化 宽 松 的 关 系, 这 些 货 币 的 利 率 极 低 对 于 整 个 投 资 组 合, 建 议 是 以 1.69% 的 平 均 利 率 借 入 157% 的 资 本, 并 以 10.13% 的 平 均 利 率 投 资 157% 的 资 本 要 注 意 的 一 点 是, 资 产 负 债 表 的 两 侧 是 相 等 的, 而 这 表 示 该 头 寸 并 不 明 确 地 使 用 该 资 本 但 头 寸 若 有 亏 损, 资 本 将 用 来 弥 补 该 亏 损 这 一 投 资 组 合 超 额 回 报 的 估 计 年 化 标 准 偏 差 在 过 去 的 2 年 里 约 为 7% 这 也 表 明 需 要 大 约 资 本 20% 的 资 本 缓 解 来 弥 补 潜 在 的 亏 损 4
5 迄 今 为 止, 我 们 一 直 在 讨 论 货 币 掉 期 借 入 一 种 货 币 并 投 资 于 另 一 种 货 币 ) 的 超 额 回 报 掉 期 涉 及 在 货 币 与 利 率 两 个 市 场 里 操 作 买 入 与 卖 出 价 格, 在 表 面 上 看 起 来 额 外 复 杂 让 我 们 从 计 算 超 额 回 报 的 数 学 方 程 开 始 : S t+1 rt+1= S t 1+i*) - 1+i t ) 在 此 方 程 式 中,S 代 表 美 元 计 价 的 现 货 汇 率,i* 是 国 外 利 率, 而 i 则 是 美 元 利 率 因 此 第 一 项 代 表 国 外 货 币 投 资 头 寸 的 资 本 收 益, 而 第 二 项 则 代 表 借 入 头 寸 的 成 本 现 在 让 我 们 假 设, 有 一 个 允 许 市 场 参 与 者 以 Ft,t+1 价 格 锁 定 未 来 现 货 价 格 的 期 货 市 场 由 于 您 已 知 道 所 有 在 t 时 间 的 变 量, 头 寸 的 超 额 回 报 必 须 为 零 这 表 示 : 根 据 该 方 程 所 表 明, 超 额 回 报 简 单 来 说 就 是 未 来 现 货 汇 率 与 当 前 期 货 价 格 之 间 的 百 分 比 差 异 这 一 点 金 融 数 学 成 立 了 三 大 重 点 第 一, 期 货 价 格 反 映 利 率 差 异 ; 第 二, 超 额 回 报 直 接 与 期 货 合 约 损 益 相 关 ; 第 三, 有 意 执 行 利 差 交 易 策 略 的 投 资 者 可 以 直 接 通 过 货 币 期 货 市 场 进 行 交 易 期 货 市 场 提 供 安 全 性 美 国 监 管 环 境 以 及 大 型 集 中 委 拖 纪 录 的 众 所 周 知 的 收 益 为 了 执 行 上 文 所 描 述 的 策 略, 我 们 需 要 描 述 到 新 兴 市 场 货 币 新 期 货 合 约 的 特 徵 Ft,t+1 0= S t 1+i t*) - 1+i) 或 Ft,t+1=S t 1+i t 1+i t* 该 方 程 表 明 了 熟 悉 的 结 果 称 为 利 率 平 价 关 系 ), 即 期 货 价 格 反 映 利 率 差 异 若 我 们 使 用 这 一 关 系 来 替 换 超 额 回 报 方 程 中 的 本 期 现 货 汇 率, 超 额 回 报 可 以 如 下 所 示 : S t+1 - Ft,t+1 rt+1= 1+i t) Ft,t+1 5
6 表 3: 芝 商 所 期 货 合 约 规 格 货 币 规 模 价 格 美 元 价 值 目 标 1000 万 美 元 合 约 美 元 / 土 耳 其 里 拉 10 墨 西 哥 比 索 / 美 元 波 兰 兹 罗 提 / 美 元 5,000, , ,000 2,500, , , , , ,000 62, , , $ 83,530 $ 44,050 $ 200,000 $ 75,825 $ 50,700 $ 39,288 $ 91,820 $ 80,280 $ 155,620 $ 95,969 $ 165,575 $ 125,575 49% 36% 27% 25% 6% -10% -17% -13% -1% -18% -25% 14% 有 关 芝 商 所 全 部 外 汇 期 货 与 期 权 的 清 单, 请 访 问 cmegroup.com/fx 大 多 数 芝 商 所 CME) 外 汇 合 约 以 外 国 货 币 数 量 以 及 美 元 计 值 的 价 格 来 规 定 合 约 的 美 元 价 值 则 是 合 约 大 小 乘 以 价 格 即 使 在 此 约 定 内, 依 然 存 在 一 些 小 的 问 题 印 度 卢 比 合 约 价 格 以 美 分 计 价, 因 此 我 们 得 除 以 100 来 获 得 正 确 的 美 元 价 值 ) 主 要 的 例 外 状 况 是 以 美 元 数 量 及 里 拉 价 格 计 价 的 土 耳 其 里 拉 合 约 在 这 两 种 情 况 里, 目 标 都 是 要 找 出 合 约 的 大 至 美 元 价 格 我 们 再 通 过 将 账 户 价 值 乘 以 建 议 的 百 分 比 分 配 值 来 获 得 货 币 的 目 标 风 险 曝 露 合 约 的 目 标 数 量 则 是 目 标 风 险 曝 露 除 以 合 约 价 值 在 表 3 中, 我 们 以 1000 万 美 元 初 始 资 本 的 账 户 为 例 进 行 计 算 对 于 利 差 交 易 者 而 言, 主 要 顾 虑 在 于 期 货 市 场 是 否 是 实 施 该 策 略 的 有 效 方 法 为 探 究 这 一 问 题, 我 们 对 在 彭 博 银 行 间 全 球 市 场 页 面 上 的 利 率 差 异 与 芝 商 所 交 易 的 期 货 合 约 升 / 贴 水 进 行 比 较 这 一 比 较 基 于 2013 年 7 月 25 日 的 数 据, 而 期 货 合 约 的 升 / 贴 水 则 基 于 9 月 份 与 12 月 份 合 约 之 间 的 差 异 对 于 标 准 合 约, 升 / 贴 12 月 - 9 月 水 的 计 算 为 9 月 *400 而 美 元 / 土 耳 其 里 拉 的 升 / 贴 水 按 12 月 - 9 月 9 月 *400 通 过 直 接 交 易 最 适 当 的 基 础 货 币 的 新 兴 市 场 工 具, 有 可 能 降 低 交 易 合 约 的 总 数 以 及 由 此 带 来 降 低 的 交 易 成 本 与 保 证 金 要 求 例 如, 诸 如 波 兰 兹 罗 提 与 土 耳 其 里 拉 这 样 的 货 币, 一 般 是 针 对 欧 元 而 非 美 元 进 行 交 易 至 于 澳 币 元 及 新 西 兰 元, 针 对 日 元 而 非 美 元 交 易 会 更 具 流 动 性 6
7 表 4: 期 货 与 银 行 间 隐 含 收 益 比 较 表 5: 推 荐 投 资 组 合 的 比 较 货 币 货 币 市 场 - 买 货 币 市 场 - 卖 入 价 出 价 9 月 12 月 升 水 / 贴 水 美 元 / 土 耳 其 里 拉 10 墨 比 索 / 美 元 兹 罗 提 / 美 元 ) ) 0.33) 货 币 美 元 / 土 耳 其 里 拉 10 墨 比 索 / 美 元 兹 罗 提 / 美 元 合 计 头 寸 49% 36% 27% 25% 6% -10% -17% -13% -1% -18% -25% 14% 货 币 市 场 ) 7.43 期 货 市 场 如 果 我 们 再 次 使 用 印 度 的 例 子, 借 入 美 元 并 投 资 于 卢 比 的 策 略 将 使 货 币 市 场 的 利 率 升 至 7.40%, 期 货 市 场 的 利 率 升 至 8.33% 在 土 耳 其 的 例 子 中, 货 币 市 场 的 收 益 为 6.36%, 而 期 货 市 场 则 为 7.22% 在 南 非 市 场, 货 币 市 场 的 收 益 为 4.87%, 而 期 货 市 场 则 为 5.23% 在 巴 西 与 俄 罗 斯, 货 币 市 场 利 率 比 期 货 市 场 的 更 加 优 惠, 但 差 异 相 当 小 我 们 通 过 对 推 荐 投 资 组 合 在 货 币 市 场 实 施 的 策 略 相 对 于 期 货 市 场 的 收 益 作 比 较, 来 对 此 讨 论 加 以 总 结 在 此 例 中, 我 们 将 货 币 市 场 卖 出 利 率 用 于 投 资 头 寸, 将 货 币 市 场 买 入 利 率 用 于 借 入 头 寸 这 一 比 较 对 于 货 币 市 场 利 率 略 有 不 公, 因 为 计 算 未 考 虑 期 货 市 场 中 的 买 卖 价 差 佣 金 及 汇 兑 费 用 但 通 过 引 入 电 子 交 易 平 台, 期 货 市 场 的 买 卖 价 差 及 费 用 已 经 变 得 很 小 ; 因 此 引 入 这 些 成 本 不 太 可 能 改 变 研 究 的 总 体 结 论 基 于 货 币 市 场 买 卖 价 差, 利 差 策 略 在 整 个 投 资 组 合 中 将 获 得 7.43% 的 利 率 价 差 在 期 货 市 场, 利 率 价 差 估 计 为 9.20% 这 差 异 令 人 印 象 深 刻, 表 明 了 在 期 货 市 场 实 施 利 差 交 易 策 略 的 利 益 新 兴 市 场 货 币 期 货 合 约 的 引 入 是 令 人 鼓 舞 的 进 展 通 过 鼓 励 发 达 国 家 的 利 差 交 易 者 投 资 于 这 些 市 场, 这 些 合 约 成 为 当 地 市 场 资 本 的 来 源, 从 而 降 低 当 地 企 业 主 的 借 入 成 本 利 差 交 易 过 去 曾 被 罗 宾 汉 侠 盗 般 地 形 容 为 借 富 济 贫 这 说 法 表 明 该 策 略 是 新 兴 市 场 经 济 增 长 的 引 擎, 甚 至 对 于 投 资 者 来 说 也 是 有 利 可 图 的 文 案 2013 年 John Bilson 是 伊 利 诺 理 工 学 院 斯 图 尔 特 商 学 院 副 院 长 及 金 融 学 教 授 文 中 所 表 述 观 点 仅 为 作 者 本 人 观 点, 并 不 反 映 伊 利 诺 理 工 学 院 的 观 点 7
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