中信期货研究能源化工 ( 原油沥青 )9 月投资策略 2014 年 8 月 31 日贸易流向再平衡, 两地价差或走阔摘要 : 8 月整体符合预期, 库欣库存现拐点 : 我们曾在 8 月报中预期, 油市震荡偏弱, 对 WTI 和布伦特预估区间分别为以及 , 两油价

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种热瞿
4 years ago
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1 中信期货研究能源化工 ( 原油沥青 )9 月投资策略 2014 年 8 月 31 日贸易流向再平衡, 两地价差或走阔摘要 : 8 月整体符合预期, 库欣库存现拐点 : 我们曾在 8 月报中预期, 油市震荡偏弱, 对 WTI 和布伦特预估区间分别为以及 , 两油价差在 5 10 区间, 均值在 8 附近, 目前来看, 市场趋势与我们预期较为一致, 价格方面, 其中 WTI 低点在 93 美元 / 桶, 略超出我们预期, 布伦特低点在 102 美元, 与我们预期相差 1 美元 / 桶, 而截至 8 月 28 日, 两油价差为 8 美元 / 桶, 符合我们前期预期, 此外, 我们在 8 月报中指出, 库欣库存难再降, 这点也被 EIA 数据印证, 库欣原油库存在 7 月末达到 1790 万桶后, 随后连续回升, 目前已经回到 2000 万桶以上, 此外,8 月份地缘政治方面, 虽然俄乌冲突有所升级, 但整体对油市影响有限 ; 伊拉克方面, 美国虽然开始空袭 ISIL, 但难以根除 ISIL 盘踞伊拉克北部, 其国内局势仍僵持 ; 利比亚方面, 随着民兵武装与政府达成一致, 锡德尔与拉斯拉努夫这两大出口油港先后恢复, 大西洋盆地的轻油过剩亦有所加剧,Brent -Dubai 价差收窄至 1.5 美元./ 桶历史低位, 布伦特延续远月升水, 因此总体而言, 我们基本把握了油市 8 月份的异动能源血库告罄的背后 : 我们曾多次在周报中分析, 今年以来, 库欣库存下降背后的逻辑, 主要由于其流出速度大于流入速度, 页岩油革命显著该改变了美国原油市场的贸易流向, 从库欣流出至美湾的原油大于北油南下以及南油北上流入库欣的原油, 此外,WTI 对布伦特的贴水也导致美国炼厂开工率维持较高水平, 加强了 WTI 的反向市场结构, 从而造成库欣清库动力较强, 但从 8 月份以来, 库欣库存持续回升, 我们认为这与 PADD2 地区炼厂开工的回升有较大关联, 进入 9 月份美国炼厂的常规检修季后, 库存有望继续回升, 加之 Pony Express 以及 Flanagan south 两条北油南下管道的开通上线, 我们认为市场对库欣原油库存增加的预期将较为强烈, 这将推动 WTI 近次月价差收窄, 此外, 库欣库存积累也有助于 Brent-WTI 价差重新走阔全球油市进入常态性宽松 : 随着北美页岩油革命的持续发酵, 巴肯鹰潭以及二叠盆地的原油以及凝析油产量延续增长, 北美自给率进一步提高, 目前市场普遍预计到 2015 年, 美国轻质油的进口将完全被国产油替代, 目前全球轻油的贸易流向发生较大变化, 西非 Bonny 原油以及利比亚原油比以往任何时候都要依赖亚洲买家, 作为轻质甜油与中质酸油的相对价值的衡量, 目前 Brent-Dubai 价差收窄至 1.5 美元 / 桶, 全球轻质油过剩格局明显, 此外, 目前仅美国自身的原油产量增长就可以抵消目前全球原油非计划停产量, 油市进入常态性宽松油价 9 月或先扬后抑 :9 月份是原油传统消费淡季, 主要由于美国炼厂进入检修期, 从目前美国的情况来看, 原油加工量处于高位, 库存消费比处于低位, 从历史的变化情况来看, 美国炼厂开工率会在 9 月中旬出现拐点, 出现高位回落, 因此以 9 月中旬为节点, 前期油市整体震荡偏强, 油价以低位反弹为主, 但涨幅有限,9 月后期, 基本面转向导致油市由强转弱,9 月整体油价先扬后抑, 而 9 月油市面临的最大不确定来自俄乌冲突扩大化, 美欧对俄制裁进一步升级, 我们预期俄乌之间爆发战争的可能性为 40%, 当前俄罗斯仍难以接受历史上作为自己藩属国家的乌克兰被欧盟西方化, 但在波罗申科当选以及乌克兰民意所向来看, 乌克兰欧盟化的趋势难以逆转, 因此, 我们认为俄罗斯可能仍会支持俄东部地区的分裂武装, 并致力于将乌克兰东部分离出去, 作为与欧盟之间的战略缓冲, 因此目前还看不到俄乌冲突缓解的希望, 对原油市场而言, 最大的担忧是欧盟对俄罗斯实行伊朗式制裁, 对原油成品油等贸易领域进行限制, 从而对油市产生上行风险, 因此, 仍需要关注俄乌局势对油市产生的不确定影响, 我们预估 9 月, WTI 价格区间在美元 / 桶, 布伦特在美元 / 桶, 两地价差由 8 美元 / 桶走阔至 10 美元 / 桶中信期货研究部更多资讯和研究请关注本司网站潘翔原油 / 沥青 px@citicsf.com 张灵军 LLDPE /PVC zhlj@citicsf.com 王涛 PTA wt@citicsf.com 张骏玻璃 zhangjun@citicsf.com 许俐橡胶 xuli@citicsf.com 沈丽萍甲醇 shenliping@citicsf.com

2 目录摘要 : 月整体符合预期, 库欣库存现拐点... 3 能源血库告罄的背后... 3 全球油市进入常态性宽松, 沙特或下调产量... 8 油价或先扬后抑, 关注俄乌冲突... 9 沥青期现价差回归, 价格持稳为主... 9 免责声明图目录图 1: 库欣库存在 8 月份出现拐点单位 : 万桶... 3 图 2:Brent-Dubai 价差下滑至历史低点单位 : 美元 / 桶... 3 图 3: 北美原油产量自 2010 年开始增长迅猛万桶 / 日... 4 图 4:Seaway 管道上线对 WTI-LLS 价差影响显著... 4 图 5: 自从北美页岩油革命以来, 中游管道投资极大地改变了美国原油贸易流向... 5 图 6: 北油与 WTI 价差有望收窄单位 : 美元 / 桶... 6 图 7: 南油与 WTI 也面临着价格方面的平衡单位 : 美元 / 桶... 6 图 8: 四条管道先后上线, 对库欣米德兰以及美湾的三地价差平衡或被打破... 7 图 8: 布伦特近月贴水走阔单位 : 美元 / 桶... 8 图 9: 前期西非原油毫无压力主要由于利比亚断供... 8 图 11: 美国原油库存消费比处于低位单位 : 日... 9 图 12: 参照往年美炼厂 9 月开工或高位回落单位 :% 年 8 月 31 日 2 / 11

8 月整体符合预期, 库欣库存现拐点潘翔原油沥青 18520805943 px@citicsf.

3 8 月整体符合预期, 库欣库存现拐点潘翔原油沥青从业资格号 : F 我们曾在 8 月报中预期, 油市震荡偏弱, 对 WTI 和布伦特预估区间分别为以及 , 两油价差在 5 10 区间, 均值在 8 附近, 目前来看, 市场趋势与我们预期较为一致, 价格方面, 其中 WTI 低点在 93 美元 / 桶, 略超出我们预期, 布伦特低点在 102 美元, 与我们预期相差 1 美元 / 桶, 而截至 8 月 28 日, 两油价差为 8 美元 / 桶, 符合我们前期预期, 此外, 我们在 8 月报中指出, 库欣库存难再降, 这点也被 EIA 数据印证, 库欣原油库存在 7 月末达到 1790 万桶后, 随后连续回升, 目前已经回到 2000 万桶以上, 此外,8 月份地缘政治方面, 虽然俄乌冲突有所升级, 但整体对油市影响有限 ; 伊拉克方面, 美国虽然开始空袭 ISIL, 但难以根除 ISIL 盘踞伊拉克北部, 其国内局势仍僵持 ; 利比亚方面, 随着民兵武装与政府达成一致, 锡德尔与拉斯拉努夫这两大出口油港先后恢复, 大西洋盆地的轻油过剩亦有所加剧,Brent-Dubai 价差收窄至 1.5 美元./ 桶历史低位, 布伦特延续远月升水, 因此总体而言, 我们基本把握了油市 8 月份的异动图 1: 库欣库存在 8 月份出现拐点单位 : 万桶图 2:Brent-Dubai 价差下滑至历史低点单位 : 美元 / 桶年范围年平均 Brent-Dubai 价差资料来源 :Bloomberg 中信期货研究部 1 0 Jan/13 Apr/13 Jul/13 Oct/13 Jan/14 Apr/14 Jul/14 资料来源 :Bloomberg EIA 中信期货研究部能源血库告罄的背后库欣, 一座位于美国中西部俄克拉荷马州的不起眼的小镇, 却是全美名符其实的能源血库, 高耸的原油储罐是这里独特的风景线, 其罐容约 6000 万桶, 接近全美总量的 10%, 虽然曾经作为石油重镇的库欣目前已经不再产油, 但它的输油管和储罐却保留了下来, 并逐渐成为了美国最重要的原油贸易集散地和管道运输的中转枢纽, 十几条犹如动脉般蜿蜒的原油管道将库欣与北美原油产区炼厂消费地联结在一起, 更为重要的是, 库欣也是美国西德克萨斯中间基原油 (WTI) 的交割基准地, 其库存变化对美国原油价格走势有着举足轻重的影响, 并牵动着无数投资者的心, 一些高科技公司如 Genscape 等运用红外遥感, 卫星航拍等多种手段觊觎库欣的储罐, 就是为了能够让他们的客户早于 EIA 报告提前获悉库欣的库存状况, 从而得到巨大的信息优势, 可以说, 得益于独特的地理位置与期货交割点的设置, 库欣成为了当之无愧的北美能源心脏库欣与管道的故事 2014 年 8 月 31 日 3 / 11

自 2010 年以来, 随着美国页岩油产量快速增长以及加拿大 Keystone 管道一期二期的开通上线, 来自美国北部的页岩油与加拿大的油砂油不断涌入美国中西部地区 (PADD2) 和库欣, 而该地区从历史上一直属于原油净流入地, 缺乏外输管道, 因此持续的北油南下令原油的供给大大超出了当地炼厂的消化能力, 导致了库存持续积累, 库欣原油库存在 2011 年时创出了 4000

4 自 2010 年以来, 随着美国页岩油产量快速增长以及加拿大 Keystone 管道一期二期的开通上线, 来自美国北部的页岩油与加拿大的油砂油不断涌入美国中西部地区 (PADD2) 和库欣, 而该地区从历史上一直属于原油净流入地, 缺乏外输管道, 因此持续的北油南下令原油的供给大大超出了当地炼厂的消化能力, 导致了库存持续积累, 库欣原油库存在 2011 年时创出了 4000 万桶的历史新高, 这也拉开了 WTI 对布伦特贴水的序幕, 由于不能反映其他地区如 PADD3 等地的供需情况, WTI 由北美油价基准退化为中西部地区的原油基准, 沙特对美国原油出口的定价基准也抛弃了 WTI, 转而使用与美湾含硫油挂钩的 ASCI 指数, 甚至连 EIA 报告中对国际原油价格的预测标的也把 WTI 换成了布伦特不过, 故事并没有到此结束, 随着 WTI 对 LLS( 路易斯安娜轻质低硫原油, 美湾轻质低硫油基准 ) 的贴水扩大至 30 美元 / 桶, 巨大的地理套利空间刺激了运输环节的投资, 逆转老管道以及新建新的外输管道开始有利可图,2011 年 11 月, 加拿大管道公司 Enbridge 购入 seaway 管道 50% 的股份, 这是当时唯一一条由美湾输送原油到库欣的北向管道, 运力为 15 万桶 / 日, 为了打通北油南下瓶颈,Enbridge 宣布逆转该管线的运输方向, 并于 2012 年 5 月改造完成, 在 2013 年进一步将 seaway 的运能提高至 40 万桶 / 日,seaway 管道逆转并扩容后, 大大缓解了库欣原油淤堵的状况, 随着库存原油不断转移至美湾,WTI 对 LLS 贴水迅速收窄, 再加上 2014 年 1 月份由库欣输油至美湾的 Keystone 南段管道正式上线, 中西部地区的原油外输瓶颈被彻底打通,WTI-LLS 的价差被锁定在了 2 美元 / 桶左右的管输成本上图 3: 北美原油产量自 2010 年开始增长迅猛万桶 / 日图 4:Seaway 管道上线对 WTI-LLS 价差影响显著美国加拿大 LLS-WTI 价差资料来源 :Bloomberg 中信期货研究部隐形逼仓? 资料来源 :Bloomberg EIA 中信期货研究部今年以来, 库欣原油库存由年初的 4000 万桶下降到了最低 1800 万桶, 跌幅超过 50%, 创 2008 年以来的库存新低, 这也引发了市场对 WTI 期货发生挤仓的担忧, 而事实上, 也正是由于库欣可供交割货源的短缺,8 月份以及 9 月份交割的 WTI 合约均在到期前出现了异常的波动, 但由于隐藏在油价的下跌过程当中, 较难被一般投资者察觉, 但从三个方面可以观察到这种异动第一个方面是从到期日前的近次月合约价差上, 8 月合约到期日前一周,WTI 近次月价差 (8 月 -9 月 ) 飙升至 1.8 美元 / 桶, 是 2008 年以来最高的近月升水,9 月合约到期日前,WTI 近次月价差 (9 月 -10 月 ) 一周内再度飙升至 2.5 美元 / 桶, 这在 WTI 月差的历史波动当中极为罕见, 第二个方面是从牌价上, 所谓牌价 (Posting-plus price), 是美国原油现货市场所特有的现货报价, 美国炼厂通常每日在工厂门口张贴自己希望购入的 2014 年 8 月 31 日 4 / 11

原油价格, 因此也叫牌价, 一般而言, 牌价以 WTI 首行期货价格加减升贴水给出, 反映炼厂对 WTI 现货的购买意愿, 由普氏阿格斯等报价机构搜集统计, 牌价可以说是 WTI 现货价格一种表现形式, 从历史的情况来看, 牌价对 WTI 近月合约升水通常在 5 美元以下, 而今年 8 9 月份以来, 随着库欣库存不断创出历史新低, 导致了牌价升水大幅飙升,8 月 WTI 到期日前,

5 原油价格, 因此也叫牌价, 一般而言, 牌价以 WTI 首行期货价格加减升贴水给出, 反映炼厂对 WTI 现货的购买意愿, 由普氏阿格斯等报价机构搜集统计, 牌价可以说是 WTI 现货价格一种表现形式, 从历史的情况来看, 牌价对 WTI 近月合约升水通常在 5 美元以下, 而今年 8 9 月份以来, 随着库欣库存不断创出历史新低, 导致了牌价升水大幅飙升,8 月 WTI 到期日前, 牌价升水飙升至 8 美元 / 桶,9 月 WTI 到期日前, 牌价飙升至 6 美元, 这反映出库欣可供交割油种在 8 月份时出现的短缺延续到了 9 月份, 第三个方面, 在 WTI 近月合约每月 22 号左右到期后, 原油现货商通常会在场外市场进行 3 天的现货展期交易, 为日的现货交易定价, 这一价格通常是以新的近月合约加减价差给出, 称为展期价差, 它也是期货到期以后, 近次月价差的延伸, 同样能够反映现货的紧缺程度,8 月份展期价差高达 3 美元 / 桶,9 月份也达到了 2.5 美元 / 桶, 也明显高于历史同期水平 WTI 到期日前异常的波动均指向了库欣可供交割库存不足, 库欣作为北美能源血库, 库存告急无疑将导致其地位岌岌可危, 同时也影响 WTI 期货合约价差结构以及正常运行, 那么现在的问题变成了, 是什么原因导致库欣库存的持续下降, 这种情况还要持续多久? 图 5: 自从北美页岩油革命以来, 中游管道投资极大地改变了美国原油贸易流向 2014 年 8 月 31 日 5 / 11 资料来源 :INGAA 中信期货研究部库存告急的背后事实上, 库欣是美国众多管道的交汇点, 其库存升降由原油流入量与流出量所决定, 流入量大于流出量, 库存积累, 反之则库存下降, 笔者认为可以从这两个方面着手对库欣库存进行分析, 首先流入库欣的轻质油主要来自两个方向, 第一个方向是我

们前文提到的北油南下库欣作为北油南下的重要隘口, 主要通过 Keystone 北段和 Enbridge 系统接收来自北达科他州的巴肯轻油和加拿大的人工合成油, 两者在 2010 年增产并持续流入库欣, 对库存产生较大压力, 从目前来看, 巴肯页岩油产量持续高速增长, 并突破 100 万桶 / 日, 巴肯轻油与 WTI 价差在 5 美元 / 桶, 这与 2010 年时区别不大,

(syncrude) 是一种通过工厂合成的轻质油, 其产量受限于合成油工厂的产能, 目前与库欣 WTI 贴水也仅仅在 1 美元 / 桶, 小于管道运输成本, 今年 PADD2 地区从加拿大的原油进口增速有所放缓, 因此, 从北油南下角度来看, 进入库欣的轻油流量受到抑制, 除非等到 Pony Express 管道以及 Flanagan south 管道 ( 由芝加哥输往库欣 ) 开通上线,

6 们前文提到的北油南下库欣作为北油南下的重要隘口, 主要通过 Keystone 北段和 Enbridge 系统接收来自北达科他州的巴肯轻油和加拿大的人工合成油, 两者在 2010 年增产并持续流入库欣, 对库存产生较大压力, 从目前来看, 巴肯页岩油产量持续高速增长, 并突破 100 万桶 / 日, 巴肯轻油与 WTI 价差在 5 美元 / 桶, 这与 2010 年时区别不大, 仍大于管输成本, 似乎从巴肯运油至库欣仍具有一定诱惑力, 但值得注意的是, 近三年来, 随着火车运油的兴起, 以及 Enbridge 9 号线的转向, 运往美国东海岸的巴肯原油极大地分流了输往库欣的运量, 加上本来计划在今年 8 月份投产, 并直接连通库欣与巴肯地区的 Pony Express 管道出现投产延迟, 从巴肯流入库欣的轻油运量已经大不如前而加拿大方面的人工合成油 (syncrude) 是一种通过工厂合成的轻质油, 其产量受限于合成油工厂的产能, 目前与库欣 WTI 贴水也仅仅在 1 美元 / 桶, 小于管道运输成本, 今年 PADD2 地区从加拿大的原油进口增速有所放缓, 因此, 从北油南下角度来看, 进入库欣的轻油流量受到抑制, 除非等到 Pony Express 管道以及 Flanagan south 管道 ( 由芝加哥输往库欣 ) 开通上线, 否则库欣库存难有进一步增长库欣另外一个接收轻油的方向是所谓的南油北上, 主要来自西德克萨斯州 permain 盆地, 它既是传统的 WTI 原油的主产区, 又是目前美国主要的页岩油产区之一, 是常规油藏与非常规油藏的混合体, 这里的原油通常在在盆地边缘城市米德兰进行采集和销售, 但值得注意的是, 在米德兰, 外输的原油有两个方向, 其中一个方向是经 Basin 管道输往东北边的库欣, 另外一条是通过 Permain Express 输往炼厂云集的美湾地区, 从目前来看, 虽然 WTI 米德兰与 WTI 库欣价差在 10 美元 / 桶附近, 大于管输成本, 把原油运往库欣极具吸引力, 但现在原油现货商们更倾向于将原油直接向美湾输送, 背后的原因是, 因为 WTI 米德兰对 LLS 的价差在 12 美元 / 桶, 相对而言这种贸易流向更具有竞争力, 这种南油东输的趋势在 Bridge Tex 管道上线之后将更加明显 ( 连接米德兰与休斯敦 ) 而对于米德兰到库欣, 目前管道运输已经达到 30 万桶 / 日的运能上限, 在未来没有新增管线的前提下, 南油北上运量早已触及天花板图 6: 北油与 WTI 价差有望收窄单位 : 美元 / 桶图 7: 南油与 WTI 也面临着价格方面的平衡单位 : 美元 / 桶 Bakken-WTI Syn-WTI WTI( 米德兰 - 库欣 ) WTI-LLS Nov/10-5 May/11 Nov/11 May/12 Nov/12 May/13 Nov/13 May/ 资料来源 :Bloomberg 中信期货研究部资料来源 :Bloomberg EIA 中信期货研究部从库欣流出的角度来看, 主要有两个方向, 一是中西部当地的炼厂, 二是美湾地区炼厂, 目前而言, 相对于布伦特,LLS WTI 等国内轻质油均呈现贴水状态, 因此美国本土炼厂可以享受到低廉的原料成本, 但成品油价格却与国际市场接轨, 较高的裂解利润刺激美国炼厂维持高开工率, 这导致 WTI 期货维持较强的反向结构, 2014 年 8 月 31 日 6 / 11

7 这样的市场结构往往会鼓励市场出清库存, 因此在库欣储存有原油的现货商们会尽快将自己手上的原油售出, 这也是今年库欣原油持续流向美湾的主要原因, 因此, 只要 WTI 对布伦特维持贴水, 其反向的市场结构就很难改变, 进而抑制库欣库存回建今年年初以来库欣流出动力大于流入, 导致其库存持续回落至可操作库存极限 1800 万桶, 这是当地油库维持正常运行的最低库存量, 是一种物理极限, 从目前来看, 库欣库存进一步下降的空间已经有限, 市场普遍预期在 9 月份炼厂进入传统检修季的背景下, 库欣库存的拐点已经出现, 但我们预期在北油南下的两条新管道上线前, 库欣库存增长的速度将较为缓慢, 因为 Basin 管道已经达到运能上线, 而炼厂开工又居高不下, 但我们预计 9 月中旬炼厂开工将高位回落, 因此 9 月中旬以后, 库欣库存回建速度将有所加快当前在建管道开工上线的顺序将对库欣库存以及各地原油价差产生较大影响, 从目前来看, 即将在 9 10 月份投产的管道有 : 北油南下的 Pony Express 以及 Flanagan South, 库欣至美湾的 Seaway 复线以及南油东输的 Bridge Tex 管道, 我们认为北油南下的两条管道可能先行投产, 从而拉大 WTI 对 LLS 的贴水, 这样 Seaway 复线上线后, 经济性会较为可观, 否则目前库欣库存目前低位,Seaway 先投产将面临无油可运的窘境, 使得 WTI 与 LLS 价差收窄, 而 Bridge Tex 管道上线也大概在 9 月末投产, 上线后, 对 WTI 米德兰与 WTI 库欣价差收窄较为有利, 而 LLS-WTI 的价差将收窄, 德州与库欣以及美湾三地的三角关系将得到重新平衡, 加入这四条管道按照我们预期的顺序投产, 对其产生的影响应该为 : 图 8: 四条管道先后上线, 对库欣米德兰以及美湾的三地价差平衡或被打破 Pony Express Flanagan South WTI-Bakken 收窄 WTI-LLS 贴水扩大 Seaway 复线 WTI-LLS 贴水缩小 Bridge Tex WTI( 米德兰 - 库欣 ) 贴水缩小 WTI-LLS 贴水缩小资料来源 : 中信期货研究部根据相关新闻整理显然, 四条管道先后上线后, 美国原油市场彻底进入买方市场, 对于美湾炼厂这个共同客户, 北油 (Bakken 油 ) 与南油 (Eagle Ford 与 Permain 油 ) 将展开激烈竞争, 不可否认, 美湾地区的轻油库存有望进一步增加, 这将显著拉阔 LLS-Brent 价差, 而北油南下的两条管道先行上线, 将先导致 WTI 对 LLS 贴水扩大, 这也将导致 WTI 对 Brent 贴水走阔, 因此即便是抛开四条管道的开通先后顺序, 都会拉大目前 Brent 与 WTI 价差, 他们的投产也将进一步理顺美国原油市场的贸易流向, 前期原油淤堵在页岩油区的情况将大大缓解, 炼厂将继续吸收不断增产的页岩油直到不能吸收为止 2014 年 8 月 31 日 7 / 11

8 全球油市进入常态性宽松, 沙特或下调产量随着美国轻油自给率的提高, 全球原油贸易流向也出现了剧变, 由于美国进口的西非原油被国产页岩油挤出, 截止到目前, 西非原油对美洲出口量已经下降了 90% 以上, 现在尼日利亚 Bonny 原油比任何时候都要依赖亚洲买家, 而近期依赖, 利比亚原油产能恢复对尼日利亚等国家的轻油出口造成了巨大压力, 大西洋盆地在 7 月份出现了以往罕见的轻油过剩, 西非产油国难以找到船货买家, 在这种供过于求的背景之下, 作为西非原油的价格标杆的布伦特出现了罕见的近月贴水, 而 Brent-Dubai 价差也收敛至 1.5 美元 / 桶图 9: 布伦特近月贴水走阔单位 : 美元 / 桶图 10: 前期西非原油毫无压力主要由于利比亚断供资料来源 :EIABloomberg 中信期货研究部资料来源 :EIA Bloomberg 中信期货研究部 8 月份下旬, 由于西非原油贴水扩大, 亚洲炼厂增加了对其船货采购, 但目前而言, 大西洋轻油过剩的格局未得到彻底缓解, 目前利比亚锡德尔港口尚有 350 万桶的原油库存积累, 而且其还能找到更多买家, 虽然国内政局依然不稳, 但是恢复其原油生产与出口符合当前其国内大部分势力的共同利益, 因此利比亚近期产量提升较快, 大部分油田已经恢复生产, 原油产量已经提升至 63 万桶 / 日,9 个原油出口港全部开启, 利比亚复产对欧佩克整体产量带来不小压力, 截止到 8 月末, 欧佩克产量达到 3100 万桶 / 日, 比设定的配额上限高出 100 万桶 / 日, 而伊拉克方面, 产量亦延续增长, 目前会回升至 310 万桶 / 日, 南部油田运转正常, 而北部方面, 库尔德人仍旧通过杰伊汉管道持续出口原油, 虽然伊拉克政府禁止国际社会购买库尔德原油, 但库尔德人通过油轮失踪的方法规避来自伊拉克政府的威胁, 此前, 在停靠在美湾载有 100 万桶原油的库尔德油轮近期在雷达中神秘消失, 显然, 库尔德人已经完成了原油顺利出口地目的, 伊拉克政府对其合法出口权的限制已经成为一纸空文, 考虑到库尔德人私下出口的原油, 伊拉克原油实际出口量预计已经达到 250 万桶 / 日以上随着欧佩克国家以及非欧佩克国家近期的增产, 原油市场出现了明显的过剩, 作为国际油价的基准定价盘, 布伦特近次月价差走势是衡量当前油市供需的有效指标, 但从目前来看, 未出现明显缓解迹象, 目前市场关注的焦点在于沙特阿拉伯是否会减产上, 我们认为可能性较大, 因为后期利比亚与伊拉克的产量仍有望增加, 因此为了保证原油市场的平衡并合理调控油价, 沙特在 9 月份很可能下调其原油产量, 可能会由目前的 990 万桶 / 日回落至 950 万桶 / 日甚至更低 2014 年 8 月 31 日 8 / 11

9 油价或先扬后抑, 关注俄乌冲突 9 月份是原油传统消费淡季, 主要由于美国炼厂进入检修期, 从目前美国的情况来看, 原油加工量处于高位, 库存消费比处于低位, 从历史的变化情况来看, 美国炼厂开工率会在 9 月中旬出现拐点, 出现高位回落, 因此以 9 月中旬为节点, 前期油市整体震荡偏强, 油价以低位反弹为主, 但涨幅有限,9 月后期, 基本面转向导致油市由强转弱,9 月整体油价先扬后抑, 而 9 月油市面临的最大不确定来自俄乌冲突扩大化, 美欧对俄制裁进一步升级, 我们预期俄乌之间爆发战争的可能性为 40%, 当前俄罗斯仍难以接受历史上作为自己藩属国家的乌克兰被欧盟西方化, 但在波罗申科当选以及乌克兰民意所向来看, 乌克兰欧盟化的趋势难以逆转, 因此, 我们认为俄罗斯可能仍会支持俄东部地区的分裂武装, 并致力于将乌克兰东部分离出去, 作为与欧盟之间的战略缓冲, 因此目前还看不到俄乌冲突缓解的希望, 对原油市场而言, 最大的担忧是欧盟对俄罗斯实行伊朗式制裁, 对原油成品油等贸易领域进行限制, 从而对油市产生上行风险, 因此, 仍需要关注俄乌局势对油市产生的不确定影响我们预估 WTI 价格区间在美元 / 桶, 布伦特在美元 / 桶, 两地价差由 8 美元 / 桶走阔至 10 美元 / 桶图 11: 美国原油库存消费比处于低位单位 : 日图 12: 参照往年美炼厂 9 月开工或高位回落单位 :% 年范围年平均年范围年平均 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 资料来源 :Bloomberg EIA 中信期货研究部资料来源 :Bloomberg EIA 中信期货研究部沥青期现价差回归, 价格持稳为主 8 月份现货方面, 国内沥青价格涨跌互现, 但价格方面与 7 差异不大, 其中中石油华北华东华南主力炼厂重交沥青价格均滞后补涨 50 元 / 吨, 减小与周边炼厂的价差 ; 中石化少数炼厂价格有所下调, 但华东及华南主力炼厂价格均持稳目前看, 北方沥青价格乏力, 且传统的需求旺季基本会在 10 月前结束, 库存待消耗而华东及华南等地沥青需求旺季还未到来, 且近期需求也不够稳定, 若价格推涨或必打压市场的采购积极性, 预计价格持稳的可能性较大 8 月份沥青期货价格先抑后扬, 与现货走势差异巨大, 主要是由于临近交割月, 主力合约价格受到仓单以及资金进出影响所致, 但 8 月末, 期现价差基本回归至正常水平, 预计 9 月份, 延续 8 月末上行的概率较小, 目前供需面并没有太大变化, 市场维持僵持格局, 道路施工需求亦迟迟未见好转, 我们对 9 月沥青仍持谨慎观点, 预计短期内仍以 4250 一线附近震荡为主 2014 年 8 月 31 日 9 / 11

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11 免责声明此报告并非针对或意图送发给或为任何就送发发布可得到或使用此报告而使中信期货有限公司违反当地的法律或法规或可致使中信期货有限公司受制于的法律或法规的任何地区国家或其它管辖区域的公民或居民除非另有显示, 否则所有此报告中的材料的版权均属中信期货有限公司未经中信期货有限公司事先书面授权下, 不得更改或以任何方式发送复印此报告的材料内容或其复印本予任何其它人所有于此报告中使用的商标服务标记及标记均为中信期货有限公司的商标服务标记及标记此报告所载的资料工具及材料只提供给阁下作查照之用此报告的内容并不构成对任何人的投资建议, 而中信期货有限公司不会因接收人收到此报告而视他们为其客户此报告所载资料的来源及观点的出处皆被中信期货有限公司认为可靠, 但中信期货有限公司不能担保其准确性或完整性, 而中信期货有限公司不对因使用此报告的材料而引致的损失而负任何责任并不能依靠此报告以取代行使独立判断中信期货有限公司可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法为免生疑, 本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司, 或任何其附属或联营公司的立场此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下, 我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问此报告并不构成投资法律会计或税务建议或担保任何投资或策略适合或切合阁下个别情况此报告并不构成给予阁下私人咨询建议中信期货有限公司 2014 版权所有保留一切权利深圳总部地址 : 深圳市福田区中心三路 8 号卓越时代广场二期 14 层邮编 : 电话 :(0755) 传真 :(0755) 网址 : 年 8 月 31 日 11 / 11

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