美国原油库存 : 油市再平衡需要攻克的最后堡垒此前根据三大机构的平衡表, 在经历了 9 月份的飓风扰动之后, 四季度全球油市仍以去库存为主, 根据 10 月份三大机构的预估来看,Q4 市场对 OPEC 原油需求量 (Call on OPEC) 分别为 (EIA IEA

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杏颢颜
5 years ago
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1 关注 WTI-Brent 价差走阔背后的逻辑此前根据三大机构的平衡表, 在经历了 9 月份的飓风扰动之后, 四季度全球油市仍以去库存为主, 根据 10 月份三大机构的预估来看,Q4 市场对 OPEC 原油需求量 (Call on OPEC) 分别为 (EIA IEA OPEC), 三家均值为 3290 万桶 / 日, 按照 9 月份 OPEC 产量 3275 万桶 / 日 (OPEC 二手数据源 ), 市场仍然存在供需缺口, 但这一缺口幅度较今年二三季度明显收窄,10 月份高频的库存数据也对平衡表缺口进行了印证, 美国总石油库存下降近 2250 万桶, 其中成品油库存下降 1500 万桶非常可观, 目前主要的下游产品如汽油馏分油航油渣油的库存均已经接近甚至低于 5 年同期均值水平, 从库存消费比的角度看均已经低于 5 年均值水平, 目前成品油库存偏高的品种主要在其他油品这一成分上, 主要包括天然气液 (NGLs) 以及丙烷等页岩气衍生品, 剔除掉这一因素, 美国成品油库存已经基本完成了再平衡目标, 从 IE 新加坡成品油库存以及 PJK 的 ARA 成品油库存结论与之类似, 因此可以说美国原油库存是油市再平衡需要攻克的最后堡垒研究院原油 & 商品策略组潘翔原油 & 商品策略组组长 panxiang@htfc.com 从业资格号 :F 投资咨询号 :Z 月份是美国炼厂的常规检修期, 按照季节性规律来看, 美国原油加工量通常在 10 月份见底之后持续回升至年内高位, 原油库存也会季节性下降, 也就是说如果美国原油产量和进口量持稳, 那么 11 月份开始美国原油库存可能加速下降, 另外考虑到四季度全球平衡表是存在缺口的, 我们不认为依然会出现像去年库存在原油和成品油之间挪腾的情况目前美国是全球市场再平衡最后的堡垒, 为了达成这一目标, 我们认为必须通过炼厂高开工或者高出口这两个途径来完成去库存, 也就意味着裂解价差或者 WTI-Brent 价差两者至少其一要维持高位, 目前不论是哪个路径去实现, 我们认为后期相对确定是库欣库存的下降, 也就意味着买 WTI 近月抛 WTI 远月是一个安全边际相对较高的选择, 我们在近期也观察到 WTI1-6 月 1-12 月合约升水不断走高, 预计短期正套逻辑可能仍会延续, 相对的, 目前原油绝对价格近期受到的扰动因素较多, 如伊拉克库尔德冲突伊朗制裁以及 OPEC 减产协议等等, 但在市场尚未完成再平衡的前提下, 进一步上行可能对市场带来额外的压力, 因此我们仍然维持相对偏谨慎的观点相关研究 : 环保问题加剧, 关注后期延续性环保限产与年末赶工, 工业品表现偏强从修复基差到修复远期贴水, 关注 OPEC 会议

美国原油库存 : 油市再平衡需要攻克的最后堡垒此前根据三大机构的平衡表, 在经历了 9 月份的飓风扰动之后, 四季度全球油市仍以去库存为主, 根据 10 月份三大机构的预估来看,Q4 市场对 OPEC 原油需求量 (Call on OPEC) 分别为 3255 3300 3320(EIA IEA OPEC), 三家均值为 3290 万桶 / 日, 按照 9 月份 OPEC 产量 3275 万桶

目前成品油库存偏高的品种主要在其他油品这一成分上, 主要包括天然气液 (NGLs) 以及丙烷等页岩气衍生品, 剔除掉这一因素, 美国成品油库存已经基本完成了再平衡目标, 从 IE 新加坡成品油库存以及 PJK 的 ARA 成品油库存结论与之类似, 因此可以说美国原油库存是油市再平衡需要攻克的最后堡垒图 1: 原油市场供需平衡情况单位 : 千桶 / 日图 2: 美国石油库存 ( 不含 SPR)

2 美国原油库存 : 油市再平衡需要攻克的最后堡垒此前根据三大机构的平衡表, 在经历了 9 月份的飓风扰动之后, 四季度全球油市仍以去库存为主, 根据 10 月份三大机构的预估来看,Q4 市场对 OPEC 原油需求量 (Call on OPEC) 分别为 (EIA IEA OPEC), 三家均值为 3290 万桶 / 日, 按照 9 月份 OPEC 产量 3275 万桶 / 日 (OPEC 二手数据源 ), 市场仍然存在供需缺口, 但这一缺口幅度较今年二三季度明显收窄,10 月份高频的库存数据也对平衡表缺口进行了印证, 美国总石油库存下降近 2250 万桶, 其中成品油库存下降 1500 万桶非常可观, 目前主要的下游产品如汽油馏分油航油渣油的库存均已经接近甚至低于 5 年同期均值水平, 从库存消费比的角度看均已经低于 5 年均值水平, 目前成品油库存偏高的品种主要在其他油品这一成分上, 主要包括天然气液 (NGLs) 以及丙烷等页岩气衍生品, 剔除掉这一因素, 美国成品油库存已经基本完成了再平衡目标, 从 IE 新加坡成品油库存以及 PJK 的 ARA 成品油库存结论与之类似, 因此可以说美国原油库存是油市再平衡需要攻克的最后堡垒图 1: 原油市场供需平衡情况单位 : 千桶 / 日图 2: 美国石油库存 ( 不含 SPR) 单位 : 千桶 3500 OPEC 原油产量需求 (IEA) 需求 (EIA) 需求 (OPEC) 数据来源 :IEA OPEC EIA 华泰期货研究院数据来源 :EIA 华泰期货研究院图 3: 新加坡成品油库存单位 : 千桶图 4:ARA 成品油库存单位 : 千吨数据来源 :IE 华泰期货研究院数据来源 :PJK 华泰期货研究院 / 6

3 炼厂开工回升加出口高位, 原油库存有望加速下降 10 月份是美国炼厂的常规检修期, 按照季节性规律来看, 美国原油加工量通常在 10 月份见底之后持续回升至年内高位, 原油库存也会季节性下降, 也就是说如果美国原油产量和进口量持稳, 那么 11 月份开始美国原油库存可能加速下降, 另外考虑到四季度全球平衡表是存在缺口的, 我们不认为依然会出现像去年库存在原油和成品油之间挪腾的情况, 此外, 由于 WTI-Brent 价差拉大驱动美国原油出口大幅增长, 如果出口量能够维持在 150~200 万桶 / 日, 那么也将有利于美国原油库存的去化考虑到目前 WTI-Brent 的价差水平, 我们认为进口大幅反弹的概率不高, 因此实现美国原油去库存唯一的风险点在于美国原油产量, 尤其是页岩油部分, 根据 EIA 周度数据目前美国原油产量缓慢回升至 950 万桶 / 日, 接近历史高位虽然 WTI 原油近期持续在 50 美元 / 桶以上运行, 但我们看到贝克休斯活跃钻机数量却没有出现明显增长, 也就意味着新井产出压力不大, 叠加 EIA DPR 报告中显示主要产区单产开始下降, 不过目前仍然不确定页岩油生产商是否会加快 DUC 库存井的完井, 根据 EIA 数据, 目前页岩油 DUC 的数量达到 7000 口以上, 形成了庞大的剩余产能, 如果 DUC 集中复产, 不能排除美国原油产量有向上修正的风险, 仍然值得后期关注但考虑到四季度大概率还是开工与出口齐增, 进口稳中有降, 产量稳中增长的组合, 因此, 美国原油库存有望加速去化图 5: 美国炼厂加工量单位 : 千桶 / 日图 6: 美国原油出口量单位 : 千桶 / 日数据来源 :EIA 华泰期货研究院数据来源 :EIA 华泰期货研究院关注 WTI-Brent 价差走阔 WTI-Brent 价差与美国区域间价差联动性增强虽然油价总体处于 45~60 美元 / 桶区间运行, 但从 8 月份开始 WTI 对 Brent 以及 Dubai-Oman 其他两大基准油明显走弱,WTI 对 Brent 贴水从上半年 3 美元 / 桶扩大至 6 美元 / 桶,WTI / 6

4 对 DME Oman 贴水从上半年 1.5 美元 / 桶扩大至 4 美元 / 桶, 截至目前依然维持较高的贴水, 这是今年下半年原油市场值得关注的市场结构变化之一 WTI( 西德克萨斯州中间基原油 ) 实际上指的是 Nymex 轻质低硫原油期货价格 ( 市场习惯称为 WTI, 实际的交割品级为 DSW 混合轻油 ), 代表期货交割地库欣地区轻质原油的出罐价, 与其他美国本土原油价格对比发现, 从今年 8 月份开始, 除了 WTI 库欣对 WTI 米德兰的价差维持在历史相对正常的波动区间外,WTI 库欣对其他油种的价差也明显走弱, 对 LLS 的贴水超过 6 美元 / 桶, 对 WTI MEH 贴水超过 5 美元 / 桶, 在去年贴水 WTI 库欣 4 美元 / 桶的 Mars 原油目前升水 3 美元 / 桶如此看来,WTI 库欣成为全美原油市场的价格洼地, 考虑到管道运费, 目前的价差水平代表加拿大原油 (WCS SCO) Bakken 原油北油南运到库欣会严重亏损, 同时库欣 DSW 原油南下出口套利有巨额利润, 但美湾原油的出口套利的空间有限 (LLS 对 Brent WTI MEH 对 Brent 贴水偏小 ), 也就说 WTI-Brent 的贴水的核心矛盾在于美国原油之间非常态的价差关系图 7:WTI 与 Brent Oman 价差单位 : 美元 / 桶图 8: 美国轻质原油区域升贴水单位 : 美元 / 桶 Nymex WTI-DME Oman Nymex WTI-ICE Brent / / / / / / / /07 数据来源 :Bloomberg 华泰期货研究院 WTI Midland-WTI cushing WTI MEH-WTI cushing LLS-WTI cushing Mars-WTI cushing Bakken-WTI cushing / / / / / / / /07 数据来源 :Bloomberg 华泰期货研究院 WTI-Brent 价差与美国区域间价差联动性增强今年三季度 WTI-Brent 价差走阔的逻辑与前几年明显不同, 由于管道的改扩建以及美国原油出口放开, 美国内陆湾区进出口套利已经不存在明显的物理上以及政策上的瓶颈 (LOOP 港仍不能装 VLCC 油轮出口 ), 此轮 WTI 和 Brent 的走强更多是来自供需库存之间的差异, 8 月开始北海检修叠加西非原油不可抗力, 现货市场偏紧支撑布伦特近月升水, 然而库欣库存却由于 DAPL 管道投产以及飓风出现胀库, 两者供需上的一紧一松驱动美国出口套利的增加目前美国原油的出口套利有以下几种路径 :1.WTI 库欣的 DSW 混合油通过 seaway 和 marketlink 管道南下之后通过休斯顿港口或者 port Arthur 出口 ;2.WTI MEH(WTI Midland / 6

5 经 Bridgetex 和 Longhorn 管道输送至 ECHO 终端 ) 从休斯顿港出口 ;3.Eagle Ford 原油通过 Christ Corpus 港出口 ;4.Bakken 原油经 DAPL 管道和 ETCOP 管道出口考虑到美湾本身炼厂产能 975 万桶 / 日, 占全美一半左右, 对本地轻质原油的消耗量也较大 ( 且今年加大了轻质原油投料比例 ), 因此美湾炼厂必须保证本土轻质原油的供应, 因此在 WTI-Brent 套利窗口开启的同时必须保证美湾原油对 WTI 库欣升水走高, 否则美湾原油将选择出口而不是留在本地加工, 这也体现了全球炼厂利润较高的环境下, 美湾炼厂和西北欧甚至亚太炼厂对轻质页岩油资源的争夺,10 月 26 日,TransCanada 上调了 Marketlink 管道费 0.5 美元 / 桶至 3 美元 / 桶, 这使得 WTI 库欣到美湾以及到西北欧的物流成本进一步增加, 从而支撑 WTI-Brent 价差走高以及 WTI MEH 升水走高, 由于 11 月开始, 美湾炼厂开工率仍将上涨,WTI MEH 对 WTI 库欣在出口套利窗口维持的背景下仍将维持高升水, 后期 TransCanada 极有可能将 Marketlink 管道的运费进一步上调至 3.7 美元 / 桶的天花板 (FERC 规定上限 ), 这也意味短期来看, 库欣原油库存在 11 月份开始可能加速流出,WTI 的近月贴水或将逐步修复再平衡通过价差来实现, 绝对价格看法偏谨慎目前美国是全球市场再平衡最后的堡垒, 为了达成这一目标, 我们认为必须通过炼厂高开工或者高出口这两个途径来完成去库存, 也就意味着裂解价差或者 WTI-Brent 价差两者至少其一要维持高位, 目前不论是哪个路径去实现, 我们认为后期相对确定是库欣库存的下降, 也就意味着买 WTI 近月抛 WTI 远月是一个安全边际相对较高的选择, 我们在近期也观察到 WTI1-6 月 1-12 月合约升水不断走高, 预计短期正套逻辑可能仍会延续, 相对的, 目前原油绝对价格近期受到的扰动因素较多, 如伊拉克库尔德冲突伊朗制裁以及 OPEC 减产协议等等, 但在市场尚未完成再平衡的前提下, 进一步上行可能对市场带来额外的压力, 因此我们仍然维持相对偏谨慎的观点 / 6

6 免责声明此报告并非针对或意图送发给或为任何就送发发布可得到或使用此报告而使华泰期货有限公司违反当地的法律或法规或可致使华泰期货有限公司受制于的法律或法规的任何地区国家或其它管辖区域的公民或居民除非另有显示, 否则所有此报告中的材料的版权均属华泰期货有限公司未经华泰期货有限公司事先书面授权下, 不得更改或以任何方式发送复印此报告的材料内容或其复印本予任何其它人所有于此报告中使用的商标服务标记及标记均为华泰期货有限公司的商标服务标记及标记此报告所载的资料工具及材料只提供给阁下作查照之用此报告的内容并不构成对任何人的投资建议, 而华泰期货有限公司不会因接收人收到此报告而视他们为其客户此报告所载资料的来源及观点的出处皆被华泰期货有限公司认为可靠, 但华泰期货有限公司不能担保其准确性或完整性, 而华泰期货有限公司不对因使用此报告的材料而引致的损失而负任何责任并不能依靠此报告以取代行使独立判断华泰期货有限公司可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法为免生疑, 本报告所载的观点并不代表华泰期货有限公司, 或任何其附属或联营公司的立场此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下, 我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问此报告并不构成投资法律会计或税务建议或担保任何投资或策略适合或切合阁下个别情况此报告并不构成给予阁下私人咨询建议华泰期货有限公司 2017 版权所有保留一切权利公司总部地址 : 广州市越秀区东风东路 761 号丽丰大厦 20 层电话 : 网址 : / 6

华泰期货原油日报市场要闻与重要数据 OPEC2 月份产量继续下滑 1. WTI 4 月原油期货收涨 0.35 美元, 涨幅 0.60%, 报美元 / 桶 ; 布伦特 5 月原油期货收跌 0.32 美元, 跌幅 0.47%, 报美元 / 桶 ;

华泰期货原油日报市场要闻与重要数据 OPEC2 月份产量继续下滑 1. WTI 4 月原油期货收涨 0.35 美元, 涨幅 0.60%, 报美元 / 桶 ; 布伦特 5 月原油期货收跌 0.32 美元, 跌幅 0.47%, 报美元 / 桶 ; 9-- 市场要闻与重要数据 OPEC 月份产量继续下滑. WTI 月原油期货收涨. 美元, 涨幅.%, 报. 美元 / 桶 ; 布伦特月原油期货收跌. 美元, 跌幅.7%, 报 7. 美元 / 桶 ; 上期所原油期货主力合约 SC9 夜盘收涨.%, 报.9 元人民币 ;NYMEX 月汽油期货收报.9 美元 / 加仑 ; NYMEX 月取暖油期货收报.99 美元 / 加仑. OPEC 月报 : 敦促原油产国今年不要重返供应过剩