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但康
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1 16/3/31 16/4/22 16/5/16 16/6/6 16/6/29 16/7/20 16/8/16 16/9/6 16/9/29 16/10/27 16/11/17 16/12/8 16/12/29 17/1/20 17/2/17 17/3/10 17/3/31 公司研究报告非银金融证券 Ⅱ 公司点评报告买入 / 首次中原证券 (601375) 目标价 :13.9 昨收盘 :11.66 太平洋证券股份有限公司证券研究报告走势比较 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% (20%) 中原证券沪深 300 股票数据总股本 / 流通 ( 百万股 ) 3,924/1,950 总市值 / 流通 ( 百万元 ) 45,751/22, 个月最高 / 最低 ( 元 ) 13.26/5.76 相关研究报告 : 证券分析师 : 魏涛电话 : weitao@tpyzq.com 执业资格证书编码 :S 证券分析师 : 孙立金电话 : sunlj@tpyzq.com 执业资格证书编码 :S 事件 : 公司公布 2016 年报, 实现营业收入 20 亿, 同比下降 49%; 归母净利润 7 亿, 同比 -49% 稀释 EPS 为 0.22, 同比 -55% 每 10 股派发现金股利 1.21 元点评 : 净利润同比下降 49%, 与行业平均水平持平中原证券 2016 年公司实现营业收入 20 亿, 同比下降 49%, 略低于行业平均水平 (-43%); 归母净利润 7 亿, 同比下降 49%, 与行业平均水平持平 (-50%) 净利润较 2015 年减少了 7 亿, 其中, 代理买卖证券业务净收入减少了 14 亿, 同比下降 66%, 主要受市场成交量萎缩 50% 影响, 同时相对竞争力有所减弱 ; 投资收益 + 公允价值变动总计 4 亿, 比 2015 年减少了 2.4 亿, 同比 -36%, 二级市场年初和年末波动较大, 市场形势多变, 对自营业务影响较大从收入结构来看,2016 年代理证券买卖净收入占比 35%, 创下了 2010 年以来的新低 ; 自营业务为第二大收入来源, 占比 21% 投行业务占比显著提升, 从去 2015 年的 5% 提升到了 15%, 同时投行业务净收入同比增长 45%, 受益于定增市场火热 A+H 股上市, 资本补充能力增强打开新成长空间 2017 年 1 月 3 日, 公司在上交所挂牌上市, 正式成为全国证券行业第八家 A+H, 公司融资的能力大幅增强, 公司加快布局, 加大营业网点的铺设, 加快经纪投行资管等各项业务的拓展, 重视对高端人才的吸引, 争取 2017 年完成中原人寿的组建, 深化国际化布局投资建议 : 公司是河南唯一的法人券商, 深耕河南市场, 受益于河南经济发展和资产证券化过程 ; 公司是 A+H 股券商中市值最小的一个, 完善的资本补充平台提升了公司的资本实力 ; 公司布局保险取得了阶段性的进展, 走金融集团路线, 发展空间大 ; 公司作为次新股, 流通市值小, 且为券商板块行情龙头, 在板块行情预期提高的情况下, 公司龙头效应有望强化给予公司买入评级预计年 EPS 分别为 : , 同比增长 17% 39% 9%, 六个月目标价 13.9 元 / 股, 对应 2017 年 65 倍 PE 风险提示 : 监管趋严, 政策性风险 ; 业绩受股市波动影响的风险主要财务指标 : 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 ( 百万元 ) 2,027 2,251 2,871 3,095 净利润 ( 百万元 ) ,161 1,267 摊薄每股收益 ( 元 ) 资料来源 : 公司公告, 太平洋证券研究院

2 P2 净利润同比下降 49%, 与行业平均水平持平中原证券 2016 年公司实现营业收入 20 亿, 同比下降 49%, 略低于行业平均水平 (-43%); 归母净利润 7 亿, 同比下降 49%, 与行业平均水平持平 (-50%) 净利润较 2015 年减少了 7 亿, 其中, 代理买卖证券业务净收入减少了 14 亿, 同比下降 66%, 主要受市场成交量萎缩 50% 影响, 同时相对竞争力有所减弱 ; 投资收益 + 公允价值变动总计 4 亿, 比 2015 年减少了 2.4 亿, 同比 -36%, 二级市场年初和年末波动较大, 市场形势多变, 对自营业务影响较大从收入结构来看,2016 年代理证券买卖净收入占比 35%, 创下了 2010 年以来的新低 ; 自营业务为第二大收入来源, 占比 21% 投行业务占比显著提升, 从去 2015 年的 5% 提升到了 15%, 同时投行业务净收入同比增长 45%, 受益于定增市场火热以及公司债企业债发行政策改革, 直接融资提速等因素, 增长了 0.95 亿图表 1: 中原证券归母净利润降幅归因分析 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 代理买卖证券业务净收入证券承销业务净收入受托客户资产管理业务净收入其它手续费及佣金净收入利息净收入投资净收益公允价值变动净收益其他业务收入营业税金及附加管理费用资产减值损失其他业务成本所得税归母净利润 -100% -120% 资料来源 :WIND, 太平洋证券研究院图表 2: 中原证券历年收入结构 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 7.64% 31.88% 13.61% 24.87% 16.36% 20.58% 76.89% 84.19% 41.52% 48.77% 43.96% 53.14% 35.29% -8.75% 证券经纪手续费净收入投资银行业务手续费净收入资产管理业务手续费净收入利息净收入投资收益 + 公允价值变动收益其它资料来源 :WIND, 太平洋证券研究院

3 P3 表 3: 中原证券归母净利润降幅分析单位 : 亿元 2015/12/ /12/31 同比增长率增长额增长率贡献度归母净利润 % 代理买卖证券业务净收入 % % 证券承销业务净收入 % % 受托客户资产管理业务净收入 % % 利息净收入 % % 投资净收益 % % 公允价值变动净收益 % % 其他业务收入 % % 营业支出 % % 税金及附加 % % 管理费用 % % 资产减值损失 % % 其他业务成本 % % 营业利润 % % 利润总额 % % 所得税 % % 净利润 % % 归属于母公司所有者的净利润 % % 资料来源 :WIND, 太平洋证券研究院深耕河南市场, 受益于河南资产证券化加速进程公司是河南唯一一家法人证券公司, 公司深耕河南市场十多年, 对河南证券市场有着深入的理解, 与地方政府机构及企业建立了良好关系, 董事长菅明军和总裁周小全曾经分别在国家财政部和中国证监会等国家综合经济管理部门关键岗位工作, 具有丰富的管理经验公司拥有 82 家证券营业部, 证券营业部分布在全国 12 个省, 其中河南省 65 家北京市 2 家上海市 3 家广东省 2 家募集资金占河南省全年增发融资额的 23% 增发公司数量的 30%, 继续保持河南市场领先地位河南省金融业发展相对滞后, 截至 2016 年底, 河南省证券化率只有 22.5%, 远低于全国 68.2% 的平均水平 2017 年 4 月 1 日, 河南自贸区挂牌, 金融改革加速公司将受益于河南省的金融改革试点和资产证券化比例提升 A+H 股上市, 资本补充能力增强打开新成长空间 2017 年 1 月 3 日, 公司在上交所挂牌上市, 正式成为全国证券行业第八家 A+H 即内地和香港两地上市券商, 实现了香港上市香港增发和 A 股回归的三大跨越随着资本实力的增强, 公司加快布局, 向中国保监会提交中原人寿保险股份有限公司 ( 拟筹 ) 筹建申请材料并获受理, 中国证监会河南监管局已出具无异议意见, 控股子公司中原股权交易中心挂牌企业突破 1000 家 2017 年, 中原证券将利用 A 股上市的红利, 加大营

4 P4 业网点的铺设, 加快经纪投行资管等各项业务的拓展, 重视对高端人才的吸引, 争取完成中原人寿的组建, 深化国际化布局投资建议 : 公司是河南唯一的法人券商, 深耕河南市场, 受益于河南经济发展和资产证券化过程 ; 公司是 A+H 股券商中市值最小的一个, 完善的资本补充平台提升了公司的资本实力, 为公司做大做强打下了良好的基础 ; 公司布局保险取得了阶段性的进展, 多元金融布局意味着公司走金融集团路线, 发展空间大 ; 公司作为次新股, 流通市值小, 且为券商板块行情龙头, 在板块行情预期提高的情况下, 公司龙头效应有望强化给予公司买入评级预计年 EPS 分别为 : , 同比增长 17% 39% 9%, 六个月目标价 13.9 元 / 股, 对应 2017 年 65 倍 PE 风险提示 : 1 监管趋严, 合规风险 ; 2 业绩随市场波动较大的风险 3 组建寿险公司尚未完全落地

5 P5 附表 : 中原证券盈利预测表资产负债表 ( 百万 ) 利润表 ( 百万 ) [TABLE_FINANCEINFO] 资产负债表 ( 百万 ) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 利润表 ( 百万 ) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 12,707 12,090 13,559 16,387 16,233 营业收入 4,004 2,027 2,251 2,871 3, A 2016A 2017E 2018E 2019E 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 结算备付金 4,456 3,097 3,541 4,012 4,093 手续费及佣金净收入 2,716 1,260 1,352 1,534 1,682 货币资金 12,707 12,090 13,558 16,386 16,233 营业收入拆出资金其中 : 经纪业务净收入 2, ,052 4,004. 2,026. 2,250. 2,871. 3,094. 应收和预付款项融出资金 8,159 6,119 6,268 6,813 6,473 营业成本承销业务净收入 ,093. 1,067. 1,081. 1,297. 1,371. 存货交易性金融资产 5,045 8,037 8,409 13,903 11,975 营业税金及附加资管业务净收入衍生金融资产利息净收入其他流动资产销售费用买入返售金融资产 6,827 5,912 4,144 4,144 4,144 投资净收益 ,065 流动资产合计管理费用应收款项公允价值变动净收益 ,709. 1,009. 1,035. 1,234. 1,299. 长期股权投资应收利息其它财务费用投资性房地产存出保证金营业支出资产减值损失 2,093 1,068 1,082 1,297 1,371 可供出售金融资产 2,444 2,582 2,701 4,466 3,847 营业税金及附加固定资产投资收益持有至到期投资管理费用 1, , , ,235 1,065. 1,300 在建工程公允价值变动长期股权投资资产减值损失无形资产开发支出固定资产其他业务成本营业利润 , ,169. 1,574. 1,723. 长期待摊费用无形资产营业利润其他非经营损益 1, ,169 1,574 1,723 商誉其他非经营损益其他非流动资产利润总额递延所得税资产利润总额 1,891 1, ,191. 1,192 1,612. 1,759. 资产总计 41,651 40,384 41,356 53,233 50,086 所得税投资性房地产所得税短期借款 ,055. 其他资产 , ,022 净利润净利润 1, ,207 1, , ,206. 1,316. 应付和预收款项资产总计 41,651 11,856 10,434 40,385 9, ,357 16,130 53,234 13,571 50,087 少数股东损益少数股东损益短期借款 , 归母股东净利润 1, , ,267 长期借款归母股东净利润应付短期融资款 5,107 3,810 3,585 6,081 5,031 主要财务比率 1, ,161. 1,267. 其他负债拆入资金 A A 2017E 2018E E 41 负债合计 32,774 28,837 29,531 40,964 37,331 交易性金融负债 1,144 1,208 1,137 1,929 1,595 成长能力预测指标股本衍生金融负债 3, , , , , 营业收入增长率 % % 11.05% 27.57% 7.77% 卖出回购金融资产款 4, 资本公积 1,865. 3,842. 5,608 3,842. 5,277 3,842. 8,952 3,842. 7,405 净利润增长率 % % 16.65% 38.55% 9.13% 毛利率 47.73% 47.31% 51.94% 54.82% 55.68% 代理买卖证券款 14, , , , , 盈利能力留存收益 1, ,019. 销售净利率应付职工薪酬营业利润率 47.73% 47.31% 51.94% 54.82% 55.68% 归母公司股东权益 8, ,582 10,827 11,226 11,663 应交税费净利润率销售收入增长率 35.10% 35.46% 37.24% 40.45% 40.96% 少数股东权益应付款项 , , 回报率分析 EBIT 增长率应付利息股东权益合计 8, , , , , 总资产收益率 4.02% 净利润增长率 % % 2.46% 2.45% 16.65% 38.55% 9.13% 长期借款净资产收益率 20.15% % 7.67% % 7.83% 10.53% 11.07% 负债和股东权益 41,651 40,384 41,356 53,233 50,086 ROE 20.15% 7.67% 7.83% 10.53% 11.07% 递延所得税负债每股指标其他负债 EPS- 摊薄 ROA ( 元 ) % % 0.53% % % 0.32 现金流量表负债合计 ( 百万 ) 32,775 28,838 29,532 40,965 37,331 每股净资产 ROIC ( 元 ) 股本 3,224 3,924 3,924 3,924 3,924 每股股利 ( 元 ) EPS(X) 资本公积金 1,865 3,842 3,842 3,842 3,842 估值分析经营性现金流 -1,062-2,701 1, ,065 4,267. PE(X) 归母权益合计 8,162 10,582 10,827 11,226 11, 市盈率投资性现金流 -1, ,115. 1, 所有者权益合计 8,876 11,547 11,825 12,269 12,755 市净率 PB(X) 融资性现金流负债及股东权益总计 41,651 8, ,385-1,168 41,357 6, ,234-3,710 50,087 股息收益率 PS(X) 0.00% 1.04% 1.21% 1.68% 1.83% 现金增加额 5, ,975 1,911. 3, EV/EBITDA(X) 资料来源 : 公司公告, 太平洋证券研究院

6 P6 分析师简介 : 魏涛太平洋证券研究院院长, 非银金融行业首席分析师 2015 年新财富非银第一 ; 2011 年新财富非银第三名 ;2012 年新财富非银第二名 ;2013 年新财富非银第三名 ;2016 年新财富非银第四孙立金非银金融行业分析师, 北京大学企业管理硕士, 复合学科背景, 八年金融行业从业经验,2015 年加入太平洋证券覆盖非银, 擅长证券细分领域今年以来, 每市组合收益约 14%, 位于该平台非银金融行业第一 ;2016 年度东方财富分析师指数排名行业第六投资评级说明 1 行业评级看好 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报高于市场整体水平 5% 以上 ; 中性 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报介于市场整体水平 -5% 与 5% 之间 ; 看淡 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报低于市场整体水平 5% 以下 2 公司评级买入 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅在 15% 以上 ; 增持 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅介于 5% 与 15% 之间 ; 持有 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 -15% 之间 ; 卖出 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅低于 -15% 重要声明太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号本报告信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或询价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制刊登任何人使用本报告, 视为同意以上声明

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7 研究院 / 机构业务部中国北京北京市西城区北展北街九号华远企业号 D 座电话 : (8610) / 传真 : (8610)

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