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灌语褚
5 years ago
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1 4/18/16 5/11/16 6/7/16 7/14/16 8/9/16 9/1/16 9/27/16 10/26/16 11/17/16 12/9/16 1/10/17 2/8/17 3/2/17 3/24/17 [Table_Industry] 证券研究报告 / 公司点评 2017 年 04 月 18 日康弘药业 (002773)/ 化学制药收购 IOPtima 打造眼科最强组合, 加速推进国际化战略 [Table_Title] 评级 : 增持 ( 维持 ) 市场价格 :46.72 目标价格 :60.3 分析师 : 江琦执业证书编号 :S 电话 : jiangqi@r.qlzq.com.cn 联系人 : 张天翼 zhangty@r.qlzq.com.cn 基本状况总股本 ( 百万股 ) 675 流通股本 ( 百万股 ) 68 市价 ( 元 ) 市值 ( 百万元 ) 31,534 流通市值 ( 百万元 ) 3,196 [Table_QuotePic] 股价与行业 - 市场走势对比 33% 25% 17% 9% 1% (7%) [Table_Report] 相关报告康弘药业沪深康弘药业 (002773) 公司点评 : 业绩符合预期, 朗沐进入价格谈判有望快速放量 - 增持 -( 中泰证券 _ 江琦张天翼 ) 康弘药业 (002773) 业绩快报点评业绩符合预期, 朗沐保持高速增长利润逐渐释放 - 增持 -( 中泰证券 _ 江琦 ) 康弘药业 (002773) 深度报告重磅创新药朗沐国内处于快速放量期, 国际市场开拓有望提升公司市值到新的高度 - 增持 -( 中泰证券 _ 江琦 ) [Table_Finance] 公司盈利预测及估值指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 ( 百万元 ) 2,074 2,540 3,092 3,747 4,593 增长率 yoy% 23.88% 22.45% 21.74% 21.18% 22.57% 净利润 ,213 增长率 yoy% 44.00% 26.14% 35.70% 36.62% 31.76% 每股收益 ( 元 ) 每股现金流量净资产收益率 15.75% 16.06% 17.89% 19.64% 20.56% P/E PEG P/B 备注 : 投资要点事件 :2017 年 4 月 18 日, 公司董事会决议, 同意与以色列 IOPtima 签订意向性协议公司拟用自有资金以现金方式分四阶段收购标的公司 IOPtima 100% 股权, 并取得 IOPtiMate 系统在中国的独家经销权扩充眼科的产品线, 进入眼科器械和耗材领域 IOPtima 公司主要从事眼科医疗器械研发生产及销售, 旗舰产品 IOPtiMate. 是一款用于青光眼治疗的 CO2 激光手术系统 IOPtiMate 手术系统已于 2014 年 2 月获得 CFDA 认证, 同时已获得欧盟以色列加拿大墨西哥秘鲁泰国中国台湾哥斯达黎加阿根廷等国家 / 地区的上市许可, 并将向美国 FDA 提交医疗器械注册申请收购 IOPtima, 将开启公司在青光眼治疗领域的创新解决方案革新性 IOPtimate 系统实现最佳青光眼手术效果 : 副作用极小, 恢复时间短手术效果极佳学习过程简单 IOPtimate 二氧化碳激光辅助深层巩膜切除术 (CO2 Laser-Assisted Sclerectomy Surgery,CLASS) 是一款革新性的用于青光眼治疗的 CO2 激光手术系统, 在全球 9 个地点 ( 瑞士西班牙意大利以色列俄罗斯印度和墨西哥 ) 以 111 名患者为对象开展了多中心临床研究三年随访数据稳定显示出出色的眼内压降低效果, 用药量也显著降低数据还体现出较高的安全性, 术中和术后并发症风险大幅降低 IOPtimate 有以下优点 : 1. 利用 CO2 激光的特性, 以消融法削薄 Schlemm 管区域的巩膜壁但不穿透, 通过完整变薄的巩膜使足够的房水渗透, 从而降低眼压, 方法简单, 具有高度的可控性和精确性 2. IOPtiMate 系统可以高效消融干性组织, 医生可以逐层消融大部分巩膜组织, 削薄巩膜, 留下薄而完整的巩膜层, 提升手术的安全性消融后的组织薄且完整, 可使房水渗透, 达到降低眼压的作用 3. 红外 CO2 激光辐射线有独特的遇液体吸收的特性, 激光能量不会穿透眼球, 消融变薄的巩膜壁仍然完整, 降低手术并发症不良反应和副作用的几率 IOPtiMate 和公司眼科重磅新药朗沐在销售渠道上有很强的协同性, 有望携手开拓眼科市场, 打造眼科治疗的最强组合投资和收购 IOPtima 也是公司实施国际化发展战略的重要举措之一, 有利于加快推进公司国际化战略的步伐, 拓展全球市场, 为公司开拓新的利润增长点, 并提升公司品牌影响力盈利预测和投资建议 : 预计公司年净利润分别为 6.74 亿 9.21 亿亿, 同比分别增长 35.7% 36.62% 31.76% 未来随着朗沐国际市场开发的进一步推进, 有望提升公司市值到新的高度我们给予公司 2017 年市值 407 亿, 对应股价 60.3 元, 维持增持评级风险提示事件 : 朗沐推广不达预期的风险 ; 药品降价的风险

2 IOPtiMate+ 朗沐, 打造眼科治疗的最强组合青光眼患者群体庞大,IOPtiMate 有潜力成为最优疗法青光眼患者群体庞大, 是全球致盲的第二大诱因 ( 仅次于白内障 ) 青光眼是一系列以视神经组织逐步受损为特征的眼部疾病, 同大多数眼疾一样, 老年人是受青光眼影响最大的群体, 发病率随年龄增长青光眼是全球致盲的第二大诱因, 全球约有 6,800 万患者, 其中美国和欧洲分别有超过 500 万和 1,200 万患者根据中国主要眼病流行病学研究资料显示, 目前我国 40 岁以上人群青光眼患病率为 2.3%, 致盲率约 30% 预计到 2020 年, 我国将有 2,100 万的青光眼患者, 产生近 630 万盲人及超过 1,000 万的视觉残障人士降低眼内压是治疗青光眼的首要途径, 药物激光和手术是眼压控制的基本方法青光眼发病的主要原因是由于眼内液 ( 又称房水 ) 流动受阻造成眼内压力增大房水流动受阻造成眼压增大, 若不加缓解, 会造成视力损伤研究显示, 预防青光眼损伤最有效的途径是降低眼内压降低眼内压后, 神经组织血流量增大, 神经受损进程减缓或停止药物治疗通常是第一道防线, 但是不遵医嘱的情况比较普遍考虑到疗法复杂多种药物长期使用需要每日服药无患者本人可观察到的有益效果以及副作用等多种因素, 患者往往不会坚持用药, 造成了严重的不遵医嘱问题激光小梁成形术疗效随时间逐渐下降但是该手术长期降低眼内压的效果尚未获得证实临床研究结果表明, 约 38% 病例在 3~5 年内仍需手术控制眼压, 而其余 62% 的病例也需每 6 个月重复激光一次青光眼手术主要是通过促进房水向外排出或者减少房水向眼内进入而发挥作用所有青光眼手术疗法都是为了创建一个眼内可替代的房水排放途径房水不是排至常规的排放点 ( 因小梁网受阻 ), 而是通过结膜下角膜缘造瘘形成外引流 ( 滤过泡 ) 途径这种排放方式目的是大幅降低眼压, 减缓或停止病情发展 CLASS 手术是青光眼治疗的可选手术方案之一, 与小梁切除术和微创设备相比, 有非穿透性不含异物眼内植入物术后并发症发生率低眼内压长期显著降低且随时间推移保持稳定等优势历年临床研究结果显示 CLASS 手术眼内压降低超过 40%, 术后用药量大幅减少或无需用药 CLASS 手术正逐步受到外科医师和患者的双重青睐图表 1:IOPtiMate. 优势 IOPtiMate. 优势以 CO2 激光为基础的 IOPtiMate 系统是一种先进的医疗技术, 借助 CO2 激光的特性来完成安全简洁技术精准的 CLASS 手术 CLASS 安全性出众, 施术方便, 与现下可用的各类青光眼疗法相比优势明确, 对经验丰富的外科医师医医师医生生和新手均具有吸引力 CLASS 手术安全性和治疗效果出众, 能够降低眼内压, 降低患者对青光眼药物的依赖性, 使患眼无需面患者临穿透性手术的风险安全 CLASS 并发症发生率极低, 因此随访护理和术后操作需求较小有效历年结果显示,CLASS 能够有效降低眼内压, 减少对青光眼药物的依赖, 效果可以维持多年激光辅助使用 IOPtiMate 系统的 CLASS 手术旨在为患者实现功能化简单安全可再生的最佳手术结果 - 2 -

3 图表 2:CLASS 手术原理图表 3:CLASS 手术过程 - 3 -

4 图表 4:CLASS 手术和其他青光眼手术的比较 CLASS 手术原则 CLASS 手术与小梁切除术的区别 CLASS 手术与微创设备 ( 引流装置 GDD) 的区别青光眼手术疗法对比 CLASS 手术需要局部麻醉, 属于门诊手术, 副作用极小, 且副作用多半是暂时的同时 CLASS 手术效果长效, 操作简单, 学习曲线短同小梁切除术不同,CLASS 就其特性而言是无创的, 且不会造成任何组织的穿透 CLASS 提供给医生更强的术中掌控和调节能力, 因此术中安全鉴于 CLASS 不像小梁切除术一样穿透眼球, 并发症或潜在副作用的程度要轻得多, 术后护理期所需的就诊次数大幅减少这些支架型设备意在调节手动小梁切除术, 形成标准化的房水渗流通道然而, 它们属于异物, 可能会移动, 引发炎症, 偶尔还会阻塞图表 5:CLASS 手术眼内压长期显著降低且随时间推移保持稳定 CLASS 术后时间眼内压降低比率 P 值 1 年 45.1% P< 年 46.8% P< 年 42.5% P<0.001 来源 :Pie Magazine, 中泰证券研究所 IOPtiMate 和朗沐渠道协同性强, 打造眼科治疗的最强组合公司在国内眼科市场推广能力极强,IOPtiMate 有望实现快速放量公司聘请殷劲群为副总裁, 负责眼科市场的推广工作殷总曾在北京第四制药厂西安杨森制药雅培制药拜耳医药保健等公司任职, 有丰富的创新药营销推广经验殷总组建了专门的眼科销售团队,95% 的团队成员来自外企, 通过与国际接轨的专业化学术推广模式进行销售, 主要的终端是三级综合性医院和眼科专科医院公司治疗眼底新生血管疾病的生物新药朗沐 2014 年 3 月上市以来, 迅速抢占市场,2016 年收入已经接近 5 亿元我们认为,IOPtiMate 手术系统有望借助公司成熟领先的眼科销售渠道, 实现国内市场的快速放量 IOPtiMate 和朗沐同步开拓国际市场, 未来有望携手打造眼科治疗的最强组合 IOPtiMate 已获得欧盟以色列加拿大墨西哥秘鲁泰国中国台湾哥斯达黎加阿根廷等国家 / 地区的上市许可, 并将向美国 FDA 提交医疗器械注册申请公司眼科用药朗沐目前也获批, 在美国开展 III 期临床试验未来, 公司有望以 IOPtiMate 和朗沐的眼科组合, 共同开拓国际市场, 加速推进国际化战略 BioLight 有丰富的眼科产品线, 未来有望进一步深度合作 BioLight 是以色列特拉维夫证券交易所上市公司, 是 IOPtima 的股东 BioLight 在眼科领域由丰富的产品储备, 涵盖青光眼干眼症年龄相关黄斑变性等多个领域此次公司拟购买 IOPtima 股权, 是和 BioLight 的初次合作公司和 BioLight 在眼科领域有很强的协同性, 我们预计双方未来有望进一步深度合作 - 4 -

5 图表 6:BioLight 眼科产品线 BioLight 其他眼科产品储备 Eye-D 插入式眼用药物长期控释平台 TeaRx 多参数客观快速简单半定量分析的干眼症检测方法 OphRx 非侵入性局部给药系统 Lipicare 微乳液眼科给药系统图表 7: 康弘药业盈利预测损益表 ( 人民币百万元 ) 资产负债表 ( 人民币百万元 ) E 2018E 2019E E 2018E 2019E 营业总收入 1,675 2,074 2,540 3,092 3,747 4,593 货币资金 946 1,688 2,386 3,536 4,507 5,320 增长率 13.40% 23.9% 22.4% 21.7% 21.2% 22.6% 应收款项营业成本存货 % 销售收入 11.6% 10.9% 9.6% 9.4% 9.4% 9.3% 其他流动资产毛利 1,481 1,849 2,296 2,800 3,394 4,166 流动资产 1,189 2,141 2,876 4,097 5,118 6,015 % 销售收入 88.4% 89.1% 90.4% 90.6% 90.6% 90.7% % 总资产 61.2% 73.8% 76.5% 83.0% 86.2% 88.4% 营业税金及附加长期投资 % 销售收入 1.7% 1.6% 1.8% 1.7% 1.7% 1.7% 固定资产营业费用 ,098-1,345-1,546-1,742-2,067 % 总资产 25.1% 17.3% 14.3% 10.4% 8.4% 7.1% % 销售收入 52.0% 52.9% 53.0% 50.0% 46.5% 45.0% 无形资产管理费用非流动资产 % 销售收入 16.1% 14.8% 15.2% 15.0% 15.1% 15.1% % 总资产 38.8% 26.2% 23.5% 17.0% 13.8% 11.6% 息税前利润 (EBIT) ,020 1,328 资产总计 1,941 2,901 3,758 4,937 5,935 6,806 % 销售收入 18.6% 19.9% 20.4% 23.9% 27.2% 28.9% 短期借款财务费用应付款项 % 销售收入 -0.5% -0.8% -0.9% -0.3% -0.3% -0.9% 其他流动负债资产减值损失流动负债 ,092 1, 公允价值变动收益长期贷款投资收益其他长期负债 % 税前利润 3.3% 2.5% 2.7% 1.7% 1.4% 1.0% 负债 ,164 1, 营业利润 ,044 1,382 普通股股东权益 1,590 2,500 3,093 3,767 4,688 5,902 营业利润率 19.7% 21.1% 21.9% 24.6% 27.9% 30.1% 少数股东权益营业外收支负债股东权益合计 1,941 2,901 3,758 4,937 5,935 6,806 税前利润 ,057 1,396 利润率 20.2% 22.0% 22.4% 25.1% 28.2% 30.4% 比率分析所得税 E 2018E 2019E 所得税率 18.1% 13.0% 11.9% 12.5% 12.2% 12.3% 每股指标净利润 ,223 每股收益 ( 元 ) 少数股东损益每股净资产 ( 元 ) 归属于母公司的净利润 ,213 每股经营现金净流 ( 元 ) 净利率 16.3% 19.0% 19.6% 21.8% 24.6% 26.4% 每股股利 ( 元 ) 回报率现金流量表 ( 人民币百万元 ) 净资产收益率 17.20% 15.75% 16.06% 17.89% 19.64% 20.56% E 2018E 2019E 总资产收益率 14.81% 14.02% 12.85% 13.36% 15.24% 17.55% 净利润 ,223 投入资本收益率 41.33% 42.87% 64.57% 81.18% % % 少数股东损益增长率非现金支出营业总收入增长率 13.40% 23.88% 22.45% 21.74% 21.18% 22.57% 非经营收益 EBIT 增长率 4.54% 32.14% 25.84% 42.42% 38.16% 30.27% 营运资金变动净利润增长率 % 44.00% 26.14% 35.70% 36.62% 31.76% 经营活动现金净流 ,117 1,280 总资产增长率 15.15% 52.17% 37.58% 31.37% 20.22% 14.67% 资本开支资产管理能力投资应收账款周转天数其他存货周转天数投资活动现金净流应付账款周转天数股权募资固定资产周转天数债权募资偿债能力其他净负债 / 股东权益 % % % % % % 筹资活动现金净流 EBIT 利息保障倍数现金净流量 , 资产负债率 12.78% 10.18% 19.97% 25.20% 22.19% 14.28% 来源 : 公司公告, 中泰证券研究所 - 5 -

6 投资评级说明 : 评级说明买入预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15% 以上股票评级增持预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15% 之间持有预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 -10%~+5% 之间减持预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10% 以上增持预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10% 以上行业评级中性预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 -10%~+10% 之间减持预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10% 以上备注 : 评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价 ( 或行业指数 ) 相对同期基准指数的相对市场表现其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准 ; 新三板市场以三板成指 ( 针对协议转让标的 ) 或三板做市指数 ( 针对做市转让标的 ) 为基准 ; 香港市场以摩根士丹利中国指数为基准, 美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准 ( 另有说明的除外 ) 重要声明 : 中泰证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 反映了作者的研究观点, 力求独立客观和公正, 结论不受任何第三方的授意或影响但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断, 可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用, 不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议, 本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议市场有风险, 投资需谨慎在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意, 在法律允许的情况下, 本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有未经事先本公司书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制如引用刊发, 需注明出处为中泰证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改 - 6 -

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013