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1 每日焦点 中银国际证券研究报告 指数表现 收盘 一日 今年 % 以来 % 恒生指数 23,132 (0.8) 5.6 恒生中国企业指数 9,609 (0.9) (0.5) 恒生香港中资企业指数 3,821 (1.1) (5.7) 摩根士丹利资本国际香港指数 13,152 (0.7) 8.9 摩根士丹利资本国际中国指数 63 (0.8) 5.3 沪深 300 指数 3,346 (0.3) (10.3) 台湾证交所指数 9,300 (0.7) 11.5 孟买 SENSEX 指数 27,837 (0.9) 6.6 日经 225 指数 17,336 (0.3) (8.9) 韩国综合股价指数 2, 澳大利亚 ASX 200 指数 5, 道琼斯工业平均指数 18,170 (0.2) 4.3 标普 500 指数 2,133 (0.3) 4.4 金融时报 100 指数 6, 商品价格表现 收盘 一日 今年 % 以来 % 布兰特原油 ( 美元 / 桶 ) 黄金 ( 美元 / 盎司 ) 1, 铜 ( 美元 / 吨 ) 4, 铝 ( 美元 / 吨 ) 1, 镍 ( 美元 / 吨 ) 10, 铁矿石指数 ( 美元 ) 63.0 (0.1) 44.7 中国国内钢筋 25 2, 中国国内高速线材 2, 中国国内热轧钢 2, 中国国内冷轧钢 3, 波罗的海干散货运价指数 802 (1.4) 67.8 璞玉共精金 (A 股 ) 精金 2016 年 10 月 28 日 中顺洁柔 买入...3 ( CH/ 人民币 20.28; 目标价格 : 人民币 ) 杨志威 / 赵综艺证券投资咨询业务证书编号 :S / S 调整目标价格 公司公布三季报,2016 年前三季度实现收入 27.4 亿, 同比增长 32.6%, 净利润 1.81 亿, 同比增长 173.9%, 其中 3 季度收入增长 26.3%, 净利润增长 270.3% 公司预计全年利润同比增长 183%-213% 我们将目标价格上调至 元, 评级上调至买入 众信旅游 买入...6 ( CH/ 人民币 18.78; 目标价格 : 人民币 ) 旷实证券投资咨询业务证书编号 :S 调整目标价格 16 年前三季度, 公司实现营业收入 亿元, 同比增长 28.90%, 实现归母净利润 2.11 亿元, 同比增长 23.37%, 实现扣非后净利润 2.06 亿元, 同比增长 24.10%, 每股收益 元 / 股, 同比增长 12.12% 16 年单三季度, 公司实现营业收入 亿元, 同比增长 16.58%, 实现归母净利润 1.35 亿元, 同比增长 20.73%, 实现扣非后净利润 1.32 亿元, 同比增长 18.74% 我们将目标价格下调至 元, 维持买入评级 喜临门 买入...10 ( CH/ 人民币 22.40; 目标价格 : 人民币 ) 杨志威 / 赵综艺证券投资咨询业务证书编号 :S / S 调整目标价格 公司发布三季报,2016 年前三季度营收 亿元, 同比增长 30.39%; 净利润 1.46 亿元, 同比增长 29.92% 我们将目标价格上调至 元, 维持买入评级 璞玉 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 银轮股份 买入...13 ( CH/ 人民币 8.75; 目标价格 : 人民币 12.00) 彭勇证券投资咨询业务证书编号 :S 业绩评论 公司发布三季报, 第三季度实现营业收入 7.6 亿元, 同比增长 20.5%; 归属于上市公司股东的净利润 0.6 亿元, 同比增长 63.0% 前三季度实现营业收入 22.0 亿元, 同比增长 7.3%; 归属于上市公司股东的净利润 1.8 亿元, 同比增长 26.1%; 每股收益 0.25 元, 符合我们预期 前三季度收入增速较低, 主要受部分尾气处理产品结算方式改变影响, 实际收入增速较高 利润快速增长主要受益于公司制造自动化和智能化水平提高, 大力发展尾气后处理 新能源汽车等产品, 毛利率较同期大幅提升 节能与新能源汽车技术路线图 发布, 公司业务涵盖节能汽车发动机热管理 新能源汽车电池热管理等, 均为国内汽车产业未来重点发展方向 国六汽车排放法规征求意见稿近日发布, 汽车排放法规逐步加严, 公司在汽油机 EGR 柴油机尾气处理等领域布局完善, 有望长期受益 公司在热交换行业具有领先的技术 工艺及客户优势, 募资发展乘用车 EGR DPF 新能源电池热管理等项目, 有望获得持续快速发展 我们预计公司 年每股收益分别为 0.35 元 0.46 元和 0.59 元, 给予公司 2018 年 20 倍市盈率, 合理目标价为 元, 维持买入评级 中银国际证券有限责任公司

2 海利得 买入 ( CH/ 人民币 18.60; 目标价格 : 人民币 24.00) 王军 证券投资咨询业务证书编号 :S 业绩评论 公司发布三季报, 前三季度累计实现归属于上市公司股东的净利润 2.32 亿元, 同比增长 36.52%, 主要因为公司新增产能顺利投产, 核心产品销售放量 随着公司新增车用丝逐步贡献业绩 帘子布认证推进, 公司业绩将继续保持快速增长 维持买入评级, 目标价 元 南都电源 买入 ( CH/ 人民币 21.56; 目标价格 : 人民币 27.00) 彭勇 证券投资咨询业务证书编号 :S 业绩评论 公司三季报业绩符合预期, 公司在稳固传统后备电源业务的基础上, 积极 拓展车用动力电池及储能业务, 安徽华铂再生铅业务显著增厚公司业绩 维持原有买入评级 2016 年 10 月 28 日中银国际证券有限责任公司 璞玉共精金 2

3 证券研究报告 调整评级 买入 23% 目标价格 : 人民币 原评级 : 谨慎买入原目标价格 : 人民币 CH 价格 : 人民币 目标价格基础 :35 倍 17 年市盈率 板块评级 : 未有评级 股价表现 100% 80% 60% 40% 20% 0% (20%) (40%) Oct-15 Nov-15 Dec-15 Dec-15 Jan-16 Jan-16 Feb-16 Mar-16 Mar-16 Apr-16 May-16 May-16 Jun-16 Jun-16 Jul-16 Aug-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 中顺洁柔 深圳成指 (%) 今年至今 绝对 相对深证成指 发行股数 ( 百万 ) 506 流通股 (%) 96 流通股市值 ( 人民币百万 ) 9,807 3 日均交易额 ( 人民币百万 ) 68 净负债比率 (%)(2016E) 净现金 主要股东 (%) 广东中顺纸业集团有限公司 29 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券以 2016 年 10 月 25 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 轻工制造 : 造纸 杨志威 (8621) zhiwei1.yang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S 赵综艺 (8621) zongyi.zhao@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S 中顺洁柔 三季度收入仍维持高速增长 2016 年 10 月 28 日 公司公布三季报,2016 年前三季度实现收入 27.4 亿, 同比增长 32.6%, 净利润 1.81 亿, 同比增长 173.9%, 其中 3 季度收入增长 26.3%, 净利润增长 270.3% 公司预计全年利润同比增长 183%-213% 我们将目标价格上调至 元, 评级上调至买入 支撑评级的要点 渠道拓张带动营收增长 公司 3 季度收入同比增长 26.3%, 仍然保持了明显快于往年的增速, 体现了公司渠道拓张的持续效果, 说明全新营销团队对公司营销组织框架 渠道建设 产品转换与升级等优化举措成效渐显, 又一个季度的收入快速增长, 进一步验证渠道改善的逻辑 公司建立了 KA 直营,GT 经销商客营,AFH 居家外商消通路与 EC 电商通路的营销组织, 不断加强全国主要零售系统的渠道终端控制力, 快速扩展开发空白网点以及提升网点的 VPO( 单店产值 ), 全国范围内构建了 1,000 多个经销商的营销网络 低价浆 财务费用控制带来盈利能力回升 维持低位的浆价让公司享受到了成本红利,3 季度毛利率进一步上涨到 37%, 达到了上市以来单季度最高值, 净利率也达到了 7.8%; 销售费用率同比略增 0.4 个百分点, 达到 19.0%, 但是管理费用和财务费用明显的下降, 使得公司期间费用率同比减少 3 个百分点 4 季度亚洲最大浆厂印尼 OKI 阔叶浆生产线即将投产, 贡献 200 万吨产能, 浆价仍然将在底部徘徊, 公司将能够持续享受低价浆 生活用纸竞争格局暗变, 洁柔奋起直追 从四大生活用纸企业来看, 除了没上市的金红叶, 恒安上半年纸巾业务收入 45.7 亿元, 同比增长 4.7%, 相对往年有放缓迹象 ; 维达上半年纸巾业务收入 42.9 亿元, 自然增长率在 14.5%, 较 15 年 18.5% 也有一定放缓迹象 洁柔前三季度营收增速在 33%, 相对往年明显加速, 洁柔的品牌美誉度和产品优势一直突出, 随着公司渠道短板补足, 追赶的步伐明显加快 评级面临的主要风险 营销拓展不达预期, 原材料成本大幅上升 估值 公司成本费用控制超预期, 我们上调公司 年盈利预测, 预计每股收益分别为 元 / 股, 同比增长 201% 35% 24%, 给予 2017 年 35 倍市盈率, 目标价由 元上调至 元, 上调至买入评级 投资摘要 销售收入 ( 人民币百万 ) 2,522 2,959 3,957 5,033 6,106 变动 (%) n.a 净利润 ( 人民币百万 ) 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) n.a 先前预测每股收益 ( 人民币 ) 调整幅度 (%) 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 每股现金流量 ( 人民币 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%) n.a. n.a

4 图表 1. 业绩摘要 ( 人民币, 百万 ) 2015 年 1-3 季度 2016 年 1-3 季度 同比增长 (%) 营业收入 2, , 营业税及附加 净营业收入 2, , 营业成本 1, , 销售费用 管理费用 营业利润 非经常性项目 (52.88) 经常性投资收益 (93.16) 净财务费用 (35.34) 利润总额 所得税 少数股东损益归属母公司股东净利润 扣除非经常性损益的净利润 每股收益 ( 元 ) 扣非后每股收益 ( 元 ) 盈利能力 (%) 综合业务毛利率 经营利润率 净利率 扣非后净利率 资料来源 : 万得, 中银证券 2016 年 10 月 28 日中顺洁柔 4

5 损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 2,522 2,959 3,957 5,033 6,106 销售成本 (1,764) (2,011) (2,551) (3,251) (3,960) 经营费用 (475) (590) (815) (1,067) (1,318) 息税折旧前利润 折旧及摊销 (119) (154) (158) (154) (151) 经营利润 ( 息税前利润 ) 净利息收入 /( 费用 ) (57) (68) (47) (49) (50) 其他收益 /( 损失 ) (124) (167) (181) (178) (175) 税前利润 所得税 (27) (29) (88) (120) (148) 少数股东权益 净利润 核心净利润 每股收益 ( 人民币 ) 核心每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) n.a 息税前利润增长 (%) n.a 息税折旧前利润增长 (%) n.a 每股收益增长 (%) n.a 核心每股收益增长 (%) n.a 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 应收帐款 库存 ,178 1,435 其他流动资产 流动资产总计 1,976 2,035 2,372 2,867 3,429 固定资产 2,192 2,269 2,229 2,177 2,129 无形资产 其他长期资产 长期资产总计 2,574 2,509 2,451 2,397 2,346 总资产 4,550 4,544 4,823 5,264 5,774 应付帐款 短期债务 其他流动负债 流动负债总计 942 1,127 1,097 1,232 1,369 长期借款 其他长期负债 股本 储备 1,944 1,947 2,188 2,494 2,868 股东权益 2,350 2,434 2,694 2,999 3,373 少数股东权益 总负债及权益 4,550 4,544 4,823 5,264 5,774 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) (0.11) (0.56) (0.29) (0.32) (0.48) 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 折旧与摊销 净利息费用 运营资本变动 17 (13) 税金 其他经营现金流 (60) 68 (466) (558) (618) 经营活动产生的现金流 购买固定资产净值 (900) 22 (100) (100) (100) 投资减少 / 增加 其他投资现金流 435 (149) 投资活动产生的现金流 (465) (120) (100) (100) (100) 净增权益 净增债务 (84) (274) 支付股息 0 0 (24) (53) (72) 其他融资现金流 (122) (173) (214) (83) (82) 融资活动产生的现金流 (113) (365) (170) (136) (153) 现金变动 (316) (56) (65) 期初现金 公司自由现金流 (195) 权益自由现金流 (352) (39) 主要比率 (%) 盈利能力 息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) 净权益负债率 (%) 净现金净现金净现金净现金净现金 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 核心业务市盈率 ( 倍 ) 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 年 10 月 28 日中顺洁柔 5

6 证券研究报告 调整目标价格 买入 28% 目标价格 : 人民币 原目标价格 : 人民币 CH 价格 : 人民币 目标价格基础 :60 倍 17 年备考市盈率 板块评级 : 增持 股价表现 25% 20% 15% 10% 5% 0% (5%) (10%) (15%) (20%) (25%) Oct-15 Nov-15 Dec-15 Dec-15 Jan-16 Jan-16 Feb-16 Mar-16 Mar-16 Apr-16 May-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Jul-16 Aug-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 众信旅游 深圳成指 (%) 今年至今 绝对 (28.3) (2.8) (6.0) (20.2) 相对深证成指 (10.3) (5.8) (9.7) (12.0) 发行股数 ( 百万 ) 844 流通股 (%) 41 流通股市值 ( 人民币百万 ) 6,557 3 日均交易额 ( 人民币百万 ) 101 净负债比率 (%)(2016E) 净现金 主要股东 (%) 冯滨 32 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券以 2016 年 10 月 27 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 休闲服务 : 旅游综合 旷实 * (8610) shi.kuang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S * 范欣悦为本报告重要贡献者 众信旅游 2016 年 10 月 28 日 前三季度净利润内生增速超 20%, 期间费用率略有提升 16 年前三季度, 公司实现营业收入 亿元, 同比增长 28.90%, 实现归母净利润 2.11 亿元, 同比增长 23.37%, 实现扣非后净利润 2.06 亿元, 同比增长 24.10%, 每股收益 元 / 股, 同比增长 12.12% 16 年单三季度, 公司实现营业收入 亿元, 同比增长 16.58%, 实现归母净利润 1.35 亿元, 同比增长 20.73%, 实现扣非后净利润 1.32 亿元, 同比增长 18.74% 我们将目标价格下调至 元, 维持买入评级 支撑评级的要点 前三季度公司净利润内生增速超 20% 竹园 15 年 3 月开始并表, 开元 15 年 7 月开始并表, 扣除并表因素, 预计前三季度公司收入内生增速在 20% 左右, 净利润内生增速超过 20% 16 年单三季度与 15 年单三季度的并表范围相同 ( 众信本部 + 竹园 + 开元 ), 单三季度公司营业收入增速 16.58%, 归母净利润增速 20.73% 管理 销售人员增长, 期间费用率提升 16 年前三季度, 公司主营业务毛利率 9.72%, 同比增加 0.31 个百分点, 体现横线并购整合的协同效应 ; 净利率 2.52%, 同比减少 0.12 个百分点 ; 期间费用率整体提升, 销售费用率 4.61%(+0.69 个百分点 ), 管理费用率 0.96%(+0.15 个百分点 ), 财务费用率 0.30%(+0.18 个百分点 ) 评级面临的主要风险 旅游业系统性风险, 出境游增速不达预期 估值 公司前三季度净利润内生增速超 20%, 毛利率提升体现横向并购整合的协同效应, 管理销售人员的增长提升期间费用率 公司坚持 一横一纵 战略, 横向并购华远后将进一步提升公司在批发业务的市场份额, 同时公司在海外教育 体育等板块的业务延展将进一步完善出境综合服务平台, 带来新的业绩增长动能 调整公司 年备考净利润 ( 考虑华远全年并表 ) 至 3.43 亿 4.47 亿 5.70 亿, 其中内生净利润 2.37 亿 3.07 亿 3.89 亿, 华远并表净利润 1.06 亿 1.39 亿 1.81 亿 公司股价对应增发后市值 206 亿元 ( 按照增发底价得到增发股本计算 ), 对应备考净利润 倍, 维持买入评级, 目标价由 元下调至 元 投资摘要 销售收入 ( 人民币百万 ) 4,217 8,370 11,303 14,784 18,774 变动 (%) 净利润 ( 人民币百万 ) 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) 7.1 (74.7) (39.6) 先前预测每股收益 ( 人民币 ) 调整幅度 (%) -4.10% -5.70% -7.43% 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 每股现金流量 ( 人民币 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%)

7 事件 :16 年前三季度, 公司实现营业收入 亿元, 同比增长 28.90%, 实现归母净利润 2.11 亿元, 同比增长 23.37%, 实现扣非后净利润 2.06 亿元, 同比增长 24.10%, 每股收益 元 / 股, 同比增长 12.12% 16 年单三季度, 公司实现营业收入 亿元, 同比增长 16.58%, 实现归母净利润 1.35 亿元, 同比增长 20.73%, 实现扣非后净利润 1.32 亿元, 同比增长 18.74% 点评 : 1. 前三季度公司净利润内生增速超 20% 竹园 15 年 3 月开始并表, 开元 15 年 7 月开始并表, 扣除并表因素, 预计前三季度公司收入内生增速在 20% 左右, 净利润内生增速超过 20% 16 年单三季度与 15 年单三季度的并表范围相同 ( 众信本部 + 竹园 + 开元 ), 单三季度公司营业收入增速 16.58%, 归母净利润增速 20.73% 2. 管理 销售人员增长, 期间费用率提升 16 年前三季度, 公司主营业务毛利率 9.72%, 同比增加 0.31 个百分点, 体现横线并购整合的协同效应 ; 净利率 2.52%, 同比减少 0.12 个百分点 ; 期间费用率整体提升, 销售费用率 4.61%(+0.69 个百分点 ), 管理费用率 0.96%(+0.15 个百分点 ), 财务费用率 0.30%(+0.18 个百分点 ) 16 年单三季度, 公司主营业务毛利率 9.89%, 同比减少 0.16 个百分点 ; 净利率 3.48%, 同比增加 0.12 个百分点, 毛利率下滑而净利率提升主要是 营改增 降低营业税金及附加所致 ; 销售费用率 3.83%(+0.64 个百分点 ), 管理费用率 0.75%(+0.01 个百分点 ), 财务费用率 0.15%(-0.27 个百分点 ) 3. 投资建议 : 公司前三季度净利润内生增速超 20%, 毛利率提升体现横向并购整合的协同效应, 管理销售人员的增长提升期间费用率 从出境游子版块看, 16 年上半年出境旅游人次增速仅为 4.3%, 主要是收到港澳游的拖累, 实际出国游人次仍有两位数增长 ; 国家开始陆续打击 不合理低价游, 规范出境游市场竞争格局, 利好出境旅游龙头公司, 我们仍然看好出境游子版块的发展前景 自上而下, 公司坚持 一横一纵 战略, 横向并购华远后将进一步提升公司在批发业务的市场份额, 同时公司在海外教育 体育等板块的业务延展将进一步完善出境综合服务平台, 带来新的业绩增长动能 调整公司 年备考净利润 ( 考虑华远全年并表 ) 至 3.43 亿 4.47 亿 5.70 亿, 其中内生净利润 2.37 亿 3.07 亿 3.89 亿, 华远并表净利润 1.06 亿 1.39 亿 1.81 亿 公司股价对应增发后市值 206 亿元 ( 按照增发底价得到增发股本计算 ), 对应备考净利润 倍, 维持买入评级 2016 年 10 月 28 日众信旅游 7

8 图表 1. 公司 16 年前三季度和单三季度主要财务数据及同比增速 ( 人民币, 百万 ) 2015 前三季度 2016 前三季度 同比 (%) 2015 单三季度 2016 单三季度 同比 (%) 营业收入 6, , , , 其他业务收入 营业成本 5, , , , 毛利润 营业税金及附加 (56.74) (92.58) 管理费用 销售费用 经营利润 资产减值 (17.87) 0.00 (0.76) #DIV/0! 财务费用 (58.54) 公允价值变动损益投资收益营业外收入 (7.71) , 营业外支出 (73.16) 税前利润 所得税 少数股东损益 归属于母公司的净利润 基本每股收益 ( 元 ) 毛利率 (%) 增加 0.31 百分点 减少 0.16 个百分点 净利率 (%) 减少 0.11 个百分点 增加 0.12 个百分点 扣非后归属于母公司的净利润 销售费用率 (%) 增加 0.69 个百分点 增加 0.64 个百分点 管理费用率 (%) 增加 0.15 个百分点 增加 0.01 个百分点 财务费用率 (%) 增加 0.18 个百分点 减少 0.27 个百分点 资料来源 : 万得, 中银证券 2016 年 10 月 28 日众信旅游 8

9 损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 4,217 8,370 11,303 14,784 18,774 销售成本 (3,847) (7,604) (10,275) (13,442) (17,089) 经营费用 (241) (491) (657) (864) (1,080) 息税折旧前利润 折旧及摊销 (6) (10) (6) (3) (2) 经营利润 ( 息税前利润 ) 净利息收入 /( 费用 ) 50 (2) (52) (89) (113) 其他收益 /( 损失 ) 1 (4) (10) (14) (17) 税前利润 所得税 (40) (48) (60) (79) (101) 少数股东权益 0 (23) (23) (30) (38) 净利润 核心净利润 每股收益 ( 人民币 ) 核心每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) 息税前利润增长 (%) 息税折旧前利润增长 (%) 每股收益增长 (%) 7 (75) (40) 核心每股收益增长 (%) 7 (74) (40) 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 ,297 1,508 1,784 应收帐款 ,012 库存 其他流动资产 ,279 1,625 流动资产总计 977 2,150 2,884 3,583 4,420 固定资产 无形资产 其他长期资产 长期资产总计 96 1, 总资产 1,072 3,218 3,770 4,495 5,360 应付帐款 短期债务 其他流动负债 ,168 1,484 流动负债总计 490 1,543 1,406 1,840 2,339 长期借款 其他长期负债 股本 储备 517 1,147 1,385 1,646 1,974 股东权益 576 1,564 2,229 2,490 2,818 少数股东权益 总负债及权益 1,072 3,218 3,770 4,495 5,360 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) (6.90) (0.82) (1.54) (1.79) (2.11) 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 折旧与摊销 净利息费用 (24) 运营资本变动 (48) (230) 86 (55) (62) 税金 (36) (43) (54) (71) (91) 其他经营现金流 (6) (39) (49) 经营活动产生的现金流 购买固定资产净值 (11) (30) (24) (27) (31) 投资减少 / 增加 其他投资现金流 (154) (433) 投资活动产生的现金流 (111) (246) (24) (27) (31) 净增权益 净增债务 (620) 0 0 支付股息 (17) (22) (37) (47) (61) 其他融资现金流 5 (1) 203 (35) (39) 融资活动产生的现金流 (13) (67) (84) 现金变动 期初现金 ,297 1,508 公司自由现金流 (42) (234) 权益自由现金流 (31) 350 (273) 主要比率 (%) 盈利能力 息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) n.a. n.a. 净权益负债率 (%) 净现金净现金净现金净现金净现金 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 核心业务市盈率 ( 倍 ) 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 年 10 月 28 日众信旅游 9

10 证券研究报告 调整目标价格 买入 22% 目标价格 : 人民币 原目标价格 : 人民币 CH 价格 : 人民币 目标价格基础 :30 倍 17 年市盈率 板块评级 : 未有评级 股价表现 40% 30% 20% 10% 0% (10%) (20%) (30%) Oct-15 Nov-15 Dec-15 Dec-15 Jan-16 Jan-16 Feb-16 Mar-16 Mar-16 Apr-16 May-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Jul-16 Aug-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 喜临门 上证综指 (%) 今年至今 绝对 相对上证指数 发行股数 ( 百万 ) 383 流通股 (%) 82 流通股市值 ( 人民币百万 ) 7,056 3 日均交易额 ( 人民币百万 ) 113 净负债比率 (%)(2016E) 净现金 主要股东 (%) 绍兴华易投资有限公司 33 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券以 2016 年 10 月 27 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 轻工制造 : 家用轻工 杨志威 (8621) zhiwei1.yang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S 赵综艺 (8621) zongyi.zhao@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S 喜临门 营收增长上台阶, 业绩拐点显现 2016 年 10 月 28 日 公司发布三季报,2016 年前三季度营收 亿元, 同比增长 30.39%; 净利润 1.46 亿元, 同比增长 29.92% 我们将目标价格上调至 元, 维持买入评级 支撑评级的要点 内销增长迅猛促, 营收增速上台阶 公司 3 季度营收达到 6.31 亿元, 同比增长 41%, 实现净利润 8,335 万元, 同比增长 48.9%, 相较 2 季度都上了台阶 公司今年在线下招商 全国营销活动方面发力, 线下门店收入增长迅猛, 外加传媒公司部分剧集确认收入, 是 3 季度营收快速增长的主要原因 我们认为今年房地产销量大增的滞后效应正逐步显现, 公司 4 季度营销力度依旧, 预计 4 季度营收增速仍将较快 费用控制有效, 业绩拐点出现 公司 3 季度毛利率为 37.7%, 较去年同期下降 0.7%, 我们认为与化工原材料价格上涨 产品营销折扣有关 公司费用管控成效较好,3 季度销售 管理费用率分别为 10.96% 6.46%, 较去年同期下降了 0.47% 和 1.46%;3 季度财务费用率为 1.66%, 较去年同期增加了 0.70% 销售 管理费用率的下降导致公司净利率同比增加 0.70%, 伴随定增募集资金到位, 未来财务费用也将得以改善 经营动力充足, 期待品类扩张和外延布局 公司今年发力内销成果显著, 品牌实力得以加强 OEM 业务也稳定增长, 目前产能充裕, 后续大客户开发值得期待 传媒公司经营稳健, 今年已经出品了 大嫁风尚 骡子和金子 等优秀剧集, 大概率完成对赌业绩 公司高管本次通过认购定增参与员工持股, 锁定期三年, 后续深耕主业 沙发等品类拓展和外延布局动力十足 评级面临的主要风险 营销拓展不达预期 估值 公司 3 季度营收及利润增长快速, 定增完成 员工持股计划推出 大股东可交换债发行完成, 经营动力充足, 我们调高 年盈利预测至 元 / 股, 给予 2017 年 30 倍市盈率, 目标价由 元上调至 元, 维持买入评级 投资摘要 销售收入 ( 人民币百万 ) 1,291 1,687 2,220 2,762 3,458 变动 (%) 净利润 ( 人民币百万 ) 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) (35.7) 先前预测目标价格 ( 人民币 ) 调整幅度 (%) 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 每股现金流量 ( 人民币 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%) n.a

11 图表 1. 业绩摘要 ( 人民币, 百万 ) 2015 年 1-3 季度 2016 年 1-3 季度 同比增长 (%) 营业收入 1, , 营业税及附加 (1.15) 净营业收入 1, , 营业成本 销售费用 管理费用 营业利润 非经常性项目 (0.37) 4.09 (1,205.41) 经常性投资收益 0.00 (1.70) 净财务费用 利润总额 所得税 少数股东损益 (0.24) 0.13 (154.17) 归属母公司股东净利润 扣除非经常性损益的净利润 每股收益 ( 元 ) 扣非后每股收益 ( 元 ) 盈利能力 (%) 综合业务毛利率 经营利润率 净利率 扣非后净利率 资料来源 : 公司公告, 中银证券 2016 年 10 月 28 日喜临门 11

12 损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 1,291 1,687 2,220 2,762 3,458 销售成本 (806) (1,019) (1,337) (1,652) (2,071) 经营费用 (330) (354) (446) (575) (735) 息税折旧前利润 折旧及摊销 (37) (54) (90) (88) (80) 经营利润 ( 息税前利润 ) 净利息收入 /( 费用 ) 18 (1) (22) (1) 4 其他收益 /( 损失 ) (53) (65) (83) (80) (72) 税前利润 所得税 (16) (51) (72) (96) (124) 少数股东权益 净利润 核心净利润 每股收益 ( 人民币 ) 核心每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) 息税前利润增长 (%) (17) 息税折旧前利润增长 (%) (5) 每股收益增长 (%) (36) 核心每股收益增长 (%) (38) 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 ,048 1,288 1,468 应收帐款 ,084 库存 其他流动资产 流动资产总计 905 1,298 2,442 3,018 3,635 固定资产 无形资产 其他长期资产 长期资产总计 1,083 1,926 1,836 1,748 1,667 总资产 1,988 3,224 4,278 4,766 5,302 应付帐款 短期债务 其他流动负债 流动负债总计 837 1,496 1,199 1,353 1,558 长期借款 其他长期负债 股本 储备 834 1,025 2,109 2,443 2,776 股东权益 1,149 1,340 2,492 2,826 3,159 少数股东权益 0 0 (1) (2) (3) 总负债及权益 1,988 3,224 4,278 4,766 5,302 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) (0.14) 1.48 (1.56) (2.19) (2.66) 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 折旧与摊销 净利息费用 (8) 运营资本变动 284 (20) (453) 0 0 税金 其他经营现金流 (398) (47) 132 (373) (479) 经营活动产生的现金流 购买固定资产净值 (531) (72) 投资减少 / 增加 1 (3) 其他投资现金流 259 (429) 投资活动产生的现金流 (271) (504) 净增权益 净增债务 支付股息 0 (95) (47) (13) (115) 其他融资现金流 (12) (9) 融资活动产生的现金流 (25) (124) 现金变动 期初现金 ,048 1,288 公司自由现金流 (221) (212) 权益自由现金流 (223) (174) 主要比率 (%) 盈利能力 息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) 净权益负债率 (%) 净现金 34.8 净现金净现金净现金 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 核心业务市盈率 ( 倍 ) 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 年 10 月 28 日喜临门 12

13 证券研究报告 业绩评论 买入 37% 目标价格 : 人民币 CH 价格 : 人民币 8.75 目标价格基础 :34 倍 16 年市盈率 板块评级 : 增持. 股价表现 (%) 今年至今 绝对 (0.1) 12.3 相对深证成指 (3.8) 20.5 发行股数 ( 百万 ) 721 流通股 (%) 85 流通股市值 ( 人民币百万 ) 5,332 3 日均交易额 ( 人民币百万 ) 134 净负债比率 (%)(2016E) 5 主要股东 (%) 天台银轮实业发展有限公司 11 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券 以 2016 年 10 月 27 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 汽车 : 汽车零部件彭勇 * (8621) yong.peng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S * 朱朋 魏敏为本报告重要贡献者 银轮股份 业绩快速增长, 节能减排长期受益 2016 年 10 月 28 日 [T bl S ] 公司发布三季报, 第三季度实现营业收入 7.6 亿元, 同比增长 20.5%; 归属于上市公司股东的净利润 0.6 亿元, 同比增长 63.0% 前三季度实现营业收入 22.0 亿元, 同比增长 7.3%; 归属于上市公司股东的净利润 1.8 亿元, 同比增长 26.1%; 每股收益 0.25 元, 符合我们预期 前三季度收入增速较低, 主要受部分尾气处理产品结算方式改变影响, 实际收入增速较高 利润快速增长主要受益于公司制造自动化和智能化水平提高, 大力发展尾气后处理 新能源汽车等产品, 毛利率较同期大幅提升 节能与新能源汽车技术路线图 发布, 公司业务涵盖节能汽车发动机热管理 新能源汽车电池热管理等, 均为国内汽车产业未来重点发展方向 国六汽车排放法规征求意见稿近日发布, 汽车排放法规逐步加严, 公司在汽油机 EGR 柴油机尾气处理等领域布局完善, 有望长期受益 公司在热交换行业具有领先的技术 工艺及客户优势, 募资发展乘用车 EGR DPF 新能源电池热管理等项目, 有望获得持续快速发展 我们预计公司 年每股收益分别为 0.35 元 0.46 元和 0.59 元, 给予公司 2018 年 20 倍市盈率, 合理目标价为 元, 维持买入评级 支撑评级的要点 业绩快速增长, 毛利率显著提升 前三季度实现营业收入 22.0 亿元, 同比增长 7.3%; 归属于上市公司股东的净利润 1.8 亿元, 同比增长 26.1% 前三季度收入增速较低, 主要受部分尾气处理产品结算方式改变影响, 实际收入增速较高 利润快速增长主要受益于公司制造自动化和智能化水平提高, 大力发展尾气后处理 新能源汽车等产品, 毛利率由 24.8% 大幅提升至 27.5% 节能减排 新能源等领域前瞻布局, 有望长期受益 节能与新能源汽车技术路线图 发布, 公司业务涵盖节能汽车发动机热管理 新能源汽车电池热管理等, 均为国内汽车产业未来重点发展方向 国六汽车排放法规征求意见稿近日发布, 汽车排放法规逐步加严, 公司在汽油机 EGR 柴油机尾气处理等领域布局完善, 有望长期受益 评级面临的主要风险 1) 汽车销售增速放缓 ;2) 尾气处理 电池热管理等业务推进不及预期 估值 我们预计银轮股份 年每股收益分别为 0.35 元 0.46 元和 0.59 元, 给予公司 2018 年 20 倍市盈率, 合理目标价为 元, 维持买入评级 投资摘要 销售收入 ( 人民币百万 ) 2,415 2,722 3,294 4,018 5,023 变动 (%) 净利润 ( 人民币百万 ) 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 每股现金流量 ( 人民币 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%)

14 图表 1. 业绩摘要 ( 人民币, 百万 ) 2015 年前三季度 2016 年前三季度 同比变动 (%) 营业收入 2, , 营业利润 净利润 归属于上市公司股东的净利润 扣非后归属于上市公司股东的净利润 销售成本 1, , 毛利润 销售费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 销售费用率 (%) 管理费用率 (%) 财务费用率 (%) 毛利率 (%) 净利率 (%) 资料来源 : 公司公告 中银证券 2016 年 10 月 28 日银轮股份 14

15 损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 2,415 2,722 3,294 4,018 5,023 销售成本 (1,775) (2,006) (2,450) (2,973) (3,707) 经营费用 (321) (343) (401) (492) (625) 息税折旧前利润 折旧及摊销 (91) (108) (138) (159) (182) 经营利润 ( 息税前利润 ) 净利息收入 /( 费用 ) (41) (23) 其他收益 /( 损失 ) 税前利润 所得税 (37) (47) (59) (76) (98) 少数股东权益 (11) (12) (13) (16) (18) 净利润 核心净利润 每股收益 ( 人民币 ) 核心每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) 息税前利润增长 (%) 息税折旧前利润增长 (%) 每股收益增长 (%) (36) 核心每股收益增长 (%) (36) 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 应收帐款 980 1,195 1,424 1,753 2,240 库存 ,041 其他流动资产 流动资产总计 1,894 2,053 2,697 2,969 4,008 固定资产 1,164 1,312 1,406 1,440 1,470 无形资产 其他长期资产 长期资产总计 1,517 1,698 1,792 1,816 1,849 总资产 3,515 3,925 4,663 4,957 6,029 应付帐款 ,329 1,316 1,944 短期债务 其他流动负债 流动负债总计 1,312 1,146 1,642 1,624 2,293 长期借款 其他长期负债 股本 储备 1,179 1,678 1,547 1,844 2,229 股东权益 1,507 2,039 2,268 2,565 2,950 少数股东权益 总负债及权益 3,515 3,925 4,663 4,957 6,029 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) (0.41) (0.59) (0.52) (0.53) (0.71) 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 折旧与摊销 净利息费用 (2) (4) (6) 运营资本变动 (27) (237) 264 (342) 157 税金 (26) (34) (59) (76) (98) 其他经营现金流 (98) 106 (260) 71 (411) 经营活动产生的现金流 购买固定资产净值 投资减少 / 增加 其他投资现金流 (404) (423) (458) (382) (420) 投资活动产生的现金流 (341) (414) (224) (187) (206) 净增权益 净增债务 19 (130) (5) 0 0 支付股息 (18) (22) (25) (33) (43) 其他融资现金流 (26) 263 (361) 5 6 融资活动产生的现金流 (24) 144 (31) (28) (37) 现金变动 (184) (45) 期初现金 公司自由现金流 (160) (189) 权益自由现金流 (99) (296) 主要比率 (%) 盈利能力 息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) n.a. n.a. n.a. 净权益负债率 (%) 净现金 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 核心业务市盈率 ( 倍 ) 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 年 10 月 28 日银轮股份 15

16 证券研究报告 业绩评论 买入 29% 目标价格 : 人民币 CH 价格 : 人民币 18.6 目标价格基础 :28 倍 17 年市盈率 股价表现 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% (10%) (20%) (30%) Oct-15 Nov-15 Dec-15 Dec-15 Jan-16 Jan-16 Feb-16 Mar-16 Mar-16 Apr-16 May-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Jul-16 Aug-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 海利得 深圳成指 (%) 今年至今 绝对 相对深证成指 发行股数 ( 百万 ) 487 流通股 (%) 71 流通股市值 ( 人民币百万 ) 6,405 3 日均交易额 ( 人民币百万 ) 66 净负债比率 (%)(2016E) 10 主要股东 (%) 高利民 23 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券以 2016 年 10 月 26 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 化工 : 化学纤维 王军 * (8621) jun.wang_sh@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S * 王海涛为本报告重要贡献者 海利得 积极储备新产能, 差异化发展一骑绝尘 2016 年 10 月 28 日 公司发布三季报, 前三季度累计实现归属于上市公司股东的净利润 2.32 亿元, 同比增长 36.52%, 主要因为公司新增产能顺利投产, 核心产品销售放量 随着公司新增车用丝逐步贡献业绩 帘子布认证推进, 公司业绩将继续保持快速增长 维持买入评级, 目标价 元 支撑评级的要点 2016 年前三季度归母净利润同比增长 36.52%, 符合预期 公司第三季度实现营业收入 6.72 亿元, 同比增长 22.33%, 归属于上市公司股东的净利润 0.85 亿元, 同比增长 57.66%; 前三季度累计实现营业收入 亿元, 同比增长 18.66%, 归属于上市公司股东的净利润 2.32 亿元, 同比增长 36.52%, 符合预期 储备新产能, 未来增长持续性有保障 轮胎帘子布是公司三大主业之一 目前, 公司拥有帘子布产能 3 万吨 / 年, 配套高模低收缩丝产能 5.6 万吨 / 年 7 月份公司宣布进行技改, 计划新增 3 万吨 / 年轮胎帘子布产能, 以及配套 4 万吨 / 年高模低收缩丝产能 预计 2017 年下半年高模低收缩丝一期项目将可以投产, 至 2019 年项目有望全部完成 届时, 公司帘子布产能将实现翻番, 预计增加销售收入 6.6 亿元, 增加利润 1.2 亿元, 与 2015 年业绩相比, 销售收入和利润将分别增长 31% 和 62% 募投项目持续放量, 车用丝龙头地位稳固 公司领先开发并占领安全带丝 安全气囊丝等高附加值领域 随着公司新项目投产 帘子布产品认证持续推进 石塑地板扩能, 公司的规模和盈利能力将步入新的高峰 根据三季报披露的 2016 年业绩指引, 预计可实现全年归母净利润 亿元, 同比增长 30%-60% 评级面临的主要风险 新产品销售放量低于预期 估值 公司是国内涤纶工业丝的领军企业, 在差异化发展战略的引领下, 领先开发并占领安全带丝 安全气囊丝等高附加值领域 公司募投项目投产, 新品逐步放量 ; 帘子布认证顺利, 前景广阔 预计 2017 年每股收益 0.85 元, 维持买入评级, 目标价 元 投资摘要 销售收入 ( 人民币百万 ) 2,286 2,121 2,813 3,440 3,948 变动 (%) 6 (7) 净利润 ( 人民币百万 ) 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 每股现金流量 ( 人民币 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%)

17 图表 年三季度业绩摘要 ( 人民币, 百万 ) 2016 年 1-3 季度 2015 年 1-3 季度 同比变动 (%) 一 营业总收入 1, , 营业收入 1, , 二 营业总成本 1, , 营业成本 1, , 营业税金及附加 销售费用 管理费用 财务费用 (2.55) (14.30) (82.17) 资产减值损失 (53.24) 三 其他经营收益 公允价值变动净收益 (0.99) (2.04) (51.47) 投资净收益 (6.96) 汇兑净收益四 营业利润 加 : 营业外收入 减 : 营业外支出 五 利润总额 减 : 所得税 加 : 未确认的投资损失六 净利润 减 : 少数股东损益 归属于母公司所有者的净利润 七 每股收益 : ( 一 ) 基本每股收益 ( 元 ) ( 二 ) 稀释每股收益 ( 元 ) 资料来源 : 公司数据 中银证券 2016 年 10 月 28 日海利得 17

18 损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 2,286 2,121 2,813 3,440 3,948 销售成本 (1,832) (1,652) (2,149) (2,590) (2,962) 经营费用 (128) (124) (166) (227) (287) 息税折旧前利润 折旧及摊销 (136) (144) (172) (178) (175) 经营利润 ( 息税前利润 ) 净利息收入 /( 费用 ) (34) (26) (30) (11) (15) 其他收益 /( 损失 ) (123) (97) (125) (154) (148) 税前利润 所得税 (33) (33) (48) (65) (77) 少数股东权益 (1) (2) (4) (5) (6) 净利润 核心净利润 每股收益 ( 人民币 ) 核心每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) 6 (7) 息税前利润增长 (%) 息税折旧前利润增长 (%) 每股收益增长 (%) 核心每股收益增长 (%) 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 应收帐款 库存 其他流动资产 流动资产总计 1,527 1,476 1,195 1,547 2,053 固定资产 1,101 1,191 1,286 1,322 1,259 无形资产 其他长期资产 长期资产总计 1,811 2,162 2,240 2,262 2,186 总资产 3,338 3,638 3,435 3,809 4,239 应付帐款 短期债务 其他流动负债 流动负债总计 1,240 1,464 1,073 1,185 1,322 长期借款 其他长期负债 股本 储备 1,590 1,666 1,043 1,043 1,043 股东权益 2,037 2,115 1,493 1,493 1,493 少数股东权益 总负债及权益 3,338 3,638 3,435 3,809 4,239 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) (0.13) (0.40) 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 折旧与摊销 净利息费用 运营资本变动 (40) 61 (508) 8 50 税金 其他经营现金流 15 (126) 289 (258) (306) 经营活动产生的现金流 购买固定资产净值 27 (6) (250) (200) (100) 投资减少 / 增加 其他投资现金流 (125) (645) 投资活动产生的现金流 14 (643) (250) (200) (100) 净增权益 净增债务 支付股息 (98) (134) (189) (43) (57) 其他融资现金流 (48) 90 (419) (77) (57) 融资活动产生的现金流 (147) (42) (608) (120) (115) 现金变动 214 (326) (484) 期初现金 公司自由现金流 352 (293) 权益自由现金流 337 (300) 主要比率 (%) 盈利能力 息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) 净权益负债率 (%) 净现金 净现金 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 核心业务市盈率 ( 倍 ) 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 年 10 月 28 日海利得 18

19 证券研究报告 业绩评论 买入 25% 目标价格 : 人民币 CH 价格 : 人民币 目标价格基础 : 62 倍 16 年市盈率 板块评级 : 增持 股价表现 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% (10%) (20%) (30%) (40%) Oct-15 Nov-15 Dec-15 Dec-15 Jan-16 Jan-16 Feb-16 Mar-16 Mar-16 Apr-16 May-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Jul-16 Aug-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 南都电源 深圳成指 (%) 今年至今 绝对 (1.8) 34.8 相对深证成指 45.1 (2.0) (5.5) 43.0 发行股数 ( 百万 ) 784 流通股 (%) 74 流通股市值 ( 人民币百万 ) 12,529 3 日均交易额 ( 人民币百万 ) 171 净负债比率 (%)(2016E) 4 主要股东 (%) 宁波中金富盈股权投资合伙企业 ( 有限合伙 ) 5 资料来源 : 公司数据, 聚源及中银证券以 2016 年 10 月 27 日收市价为标准 南都电源 政策掣肘锂电放量, 资源回收表现惊艳 2016 年 10 月 28 日 公司三季报业绩符合预期, 公司在稳固传统后备电源业务的基础上, 积极拓展车用动力电池及储能业务, 安徽华铂再生铅业务显著增厚公司业绩 维持原有买入评级 支撑评级的要点 业绩增速符合预期, 持续推荐 2016 年 1~9 月份实现营业收入 亿元, 同比增加 41.72%; 实现归上净利润 2.46 亿元, 同比增加 75.12% 业绩增速与公司此前公告一致, 符合我们的预期, 持续推荐 传统业务增长稳定, 大客户粘性强 公司通讯用后备电源业务 1~9 月份实现营收 亿元, 同比增长 7.10%, 中国铁塔作为公司新进大客户, 公司对其实现销售 6.09 亿元, 同比增长 % 动力电池前景依旧向好, 储能领域实现超前布局 2016 年 1~9 月份公司动力电池领域实现销售 16, 万元, 同比增长 % 此外, 在国家 互联网 + 智慧能源战略及电力改革持续深化的背景下, 公司作为储能产业龙头已经实现了储能电站的商业化布局, 发展前景可期 安徽华铂表现惊艳, 显著增厚公司业绩 公司收购的安徽华铂业绩显著,2016 年 1~9 月份实现营收 亿, 归属于公司净利润 11, 万元, 显著增厚公司业绩, 基本完成年度业绩承诺 评级面临的主要风险 受新能源汽车政策影响, 公司锂离子电池动力电池业务发展不达预期, 储能产业政策不达预期 估值 预计 2016 年公司在动力锂离子电池与再生铅循环领域业务的有力推动下, 业绩实现快速增长, 持续推荐 投资摘要 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 电气设备 : 电源设备 彭勇 * (8621) yong.peng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S * 王秋明为本报告重要贡献者 销售收入 ( 人民币百万 ) 3,786 5,153 7,575 8,726 9,957 变动 (%) 净利润 ( 人民币百万 ) 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) (19.6) 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) (27.1) 5.7 (18.6) 每股现金流量 ( 人民币 ) (0.80) 3.78 (1.16) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%) 0.9 n.a

20 1. 业绩增长符合预期, 持续推荐 2016 年 1~9 月份实现营业收入 亿元, 同比增加 41.72%; 实现归上净利润 2.46 亿元, 同比增加 75.12% 业绩增速与公司此前公告一致, 符合我们的预期, 持续推荐 图表 1. 主要会计数据和财务指标 本报告期 变化幅度 (%) 年初至报告期末 变化幅度 (%) 营业收入 ( 万元 ) 197, , 归上净利润 ( 万元 ) 9, , 扣非后归上净利润 ( 万元 ) 8, , 基本每股收益 ( 元 / 股 ) 稀释每股收益 ( 元 / 股 ) 资料来源 : 公司公告, 中银证券 2. 补贴政策拖累公司动力锂电池业务放量, 后期业务放量可期 骗补 调查引发的补贴政策难产直接导致公司今年动力锂电池业务迟迟未能放量,3 季度相比上半年动力锂电池销售额仅仅增长 4,500 万左右 尽管如此, 公司在新能源汽车领域积极布局, 参股孔辉汽车 ( 国内汽车底盘设计先驱, 郭孔辉院士是国内汽车底盘设计领域的唯一一名院士 ) 布局汽车设计及三电系统集成 ; 投资年产 2.3GWh 动力电池技改项目, 项目投产后总产能将达 3.5GWh, 其中三元电池产能达到 1.6GWh 公司与东方神宇签订三年合作协议同时和河北长安汽车签订了供货合同, 补贴政策出来后会继续受益新能源汽车产业的快速发展 3. 安徽华铂表现惊艳, 三季度基本完成年度业绩承诺 安徽华铂 1-9 月份实现收入 亿元, 为公司贡献净利润 11, 万元 ( 全年业绩承诺 11,730 万元 ) 未来依托安徽华铂的产业平台, 公司将进行相关资源回收产业的延伸, 进一步打造循环经济的完整产业模式, 看好其未来发展 4. 传统主业稳定增长, 储能实现超前布局 报告期内公司通讯用后备电源业务实现营收 亿元, 同比增长 7.10%, 中国铁塔作为公司新进大客户, 公司对其实现销售 6.09 亿元, 同比增长 % 储能领域, 公司已经签订了 300MWh 的储能电站合同, 为中能硅业设计建造的 12MWh 储能电站已经正式运行 分析可知, 南都储能电站在生命周期内预计盈利水平显著, 未来将成为公司重要的业绩增长点 图表 2. 中能硅业 12MWh 储能电站度电成本核算 初始投资 ( 万元 ) 循环寿命 ( 次 ) 电池残值 (%) 储能度电成本度电峰谷电价差毛利率 (%) ( 元 ) ( 元 ) , , , , 其中 : 初始投资包括储能电池 +BMS+PCS 的费用总和, 循环寿命和电池残值分别按照行 业平均水平和南都技术指标进行测算 储能收益率的计算公式 : 储能度电成本 =[(PCS 双向变流器 +BMS 成本 )/(PCS+BMS) 与电池寿命比 +( 电池成本 - 电 池残值 )]/ 电池额定容量 /DOD/ 循环次数 / 充电器效率 / 逆变器效率 / 电池充放电效率 资料来源 : 中银证券 2016 年 10 月 28 日南都电源 20

21 5. 投资建议 : 我们认为, 公司传统业务增长稳定, 大客户粘性强 ; 储能业务已经实现超前布局, 盈利水平优异 ; 动力电池业务待政策落地后增长迅速, 同时布局车辆底盘设计及三电系统集成, 发展前景广阔 ; 安徽华铂对公司业绩增厚明显, 未来依托该平台公司可以拓展电池及资源回收业务 看好公司未来的发展, 维持买入评级 2016 年 10 月 28 日南都电源 21

22 损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 3,786 5,153 7,575 8,726 9,957 销售成本 (3,249) (4,414) (6,473) (7,452) (8,517) 经营费用 (239) (404) (503) (493) (548) 息税折旧前利润 折旧及摊销 (116) (148) (191) (261) (355) 经营利润 ( 息税前利润 ) 净利息收入 /( 费用 ) (41) (72) (196) (138) (74) 其他收益 /( 损失 ) 税前利润 所得税 (39) (29) (49) (122) (105) 少数股东权益 (3) 净利润 核心净利润 ,075 每股收益 ( 人民币 ) 核心每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) 息税前利润增长 (%) (11) 息税折旧前利润增长 (%) 每股收益增长 (%) (20) 核心每股收益增长 (%) (42) 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 895 1,153 3,473 2,957 1,878 应收帐款 1,341 1,980 2,729 1,408 2,778 库存 828 1,199 2,021 1,684 2,547 其他流动资产 流动资产总计 3,148 4,381 8,380 6,140 7,381 固定资产 1,270 1,801 2,326 2,584 2,649 无形资产 其他长期资产 长期资产总计 1,539 2,130 2,633 2,911 2,980 总资产 4,868 6,932 11,416 9,453 10,763 应付帐款 ,255 1,342 1,624 短期债务 488 1,877 2, 其他流动负债 流动负债总计 1,534 3,396 3,891 2,349 2,953 长期借款 , 其他长期负债 股本 储备 2,202 2,439 4,903 5,121 5,500 股东权益 2,807 3,044 5,686 5,904 6,283 少数股东权益 总负债及权益 4,868 6,932 11,416 9,453 10,763 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) (0.11) (2.50) (0.59) 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 折旧与摊销 净利息费用 运营资本变动 (101) (349) (695) 1,570 (1,154) 税金 (42) 47 (49) (122) (105) 其他经营现金流 (116) (185) (785) 325 (1,003) 经营活动产生的现金流 (624) 2,957 (910) 购买固定资产净值 (13) 投资减少 / 增加 11 (226) 其他投资现金流 (290) (692) (1,425) (1,064) (844) 投资活动产生的现金流 (292) (873) (680) (425) (271) 净增权益 (120) 0 (182) (269) (216) 净增债务 443 1,104 1,605 (2,557) 396 支付股息 其他融资现金流 (85) (187) 2,238 (236) (296) 融资活动产生的现金流 ,713 (2,959) 104 现金变动 (15) 112 2,410 (427) (1,077) 期初现金 ,381 2,954 公司自由现金流 (252) (831) (1,303) 2,532 (1,181) 权益自由现金流 (711) 主要比率 (%) 盈利能力 息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) 净权益负债率 (%) 净现金 净现金净现金 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 核心业务市盈率 ( 倍 ) 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) (27.1) 5.7 (18.6) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 年 10 月 28 日南都电源 22

23 披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点 该证券分析师声明, 本人未在公司内 外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务, 没有担任本报告评论的上市公司的董事 监事或高级管理人员 ; 也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益 ; 本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益 中银国际证券有限责任公司同时声明, 未授权任何公众媒体或机构刊载或转发本研究报告 如有投资者于公众媒体看到或从其它机构获得本研究报告的, 请慎重使用所获得的研究报告, 以防止被误导, 中银国际证券有限责任公司不对其报告理解和使用承担任何责任 评级体系说明 公司投资评级 : 买入 : 预计该公司股价在未来 12 内上涨 20% 以上 ; 谨慎买入 : 预计该公司股价在未来 12 内上涨 10%-20%; 持有 : 预计该公司股价在未来 12 内在上下 10% 区间内波动 ; 卖出 : 预计该公司股价在未来 12 内下降 10% 以上 ; 未有评级 (NR) 行业投资评级 : 增持 : 预计该行业指数在未来 12 内表现强于有关基准指数 ; 中立 : 预计该行业指数在未来 12 内表现基本与有关基准指数持平 ; 减持 : 预计该行业指数在未来 12 内表现弱于有关基准指数 有关基准指数包括 : 恒生指数 恒生中国企业指数 以及沪深 300 指数等 2016 年 10 月 28 日中银国际证券有限责任公司 璞玉共精金 23

24 风险提示及免责声明 本报告由中银国际证券有限责任公司证券分析师撰写并向特定客户发布 本报告发布的特定客户包括 :1) 基金 保险 QFII QDII 等能够充分理解证券研究报告, 具备专业信息处理能力的中银国际证券有限责任公司的机构客户 ;2) 中银国际证券有限责任公司的证券投资顾问服务团队, 其可参考使用本报告 中银国际证券有限责任公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础, 整合形成证券投资顾问服务建议或产品, 提供给接受其证券投资顾问服务的客户 中银国际证券有限责任公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告 中银国际证券有限责任公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的, 亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策 ; 需充分咨询证券投资顾问意见, 独立作出投资决策 中银国际证券有限责任公司不承担由此产生的任何责任及损失等 本报告内含保密信息, 仅供收件人使用 阁下作为收件人, 不得出于任何目的直接或间接复制 派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人, 或将此报告全部或部分内容发表 如发现本研究报告被私自刊载或转发的, 中银国际证券有限责任公司将及时采取维权措施, 追究有关媒体或者机构的责任 所有本报告内使用的商标 服务标记及标记均为中银国际证券有限责任公司或其附属及关联公司 ( 统称 中银国际集团 ) 的商标 服务标记 注册商标或注册服务标记 本报告及其所载的任何信息 材料或内容只提供给阁下作参考之用, 并未考虑到任何特别的投资目的 财务状况或特殊需要, 不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请, 亦不构成任何合约或承诺的基础 中银国际证券有限责任公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者 本报告的内容不构成对任何人的投资建议, 阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户 阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前, 就该投资产品的适合性, 包括阁下的特殊投资目的 财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见 尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券有限责任公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到, 但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事 高管 员工或其他任何个人 ( 包括其关联方 ) 都不能保证它们的准确性或完整性 除非法律或规则规定必须承担的责任外, 中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任 本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性 完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证 阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断 本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想 见解及分析方法 中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告, 亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略 为免生疑问, 本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场 本报告可能附载其它网站的地址或超级链接 对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料, 中银国际集团未有参阅有关网站, 也不对它们的内容负责 提供这些地址或超级链接 ( 包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接 ) 的目的, 纯粹为了阁下的方便及参考, 连结网站的内容不构成本报告的任何部份 阁下须承担浏览这些网站的风险 本报告所载的资料 意见及推测仅基于现状, 不构成任何保证, 可随时更改, 毋须提前通知 本报告不构成投资 法律 会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况 本报告不能作为阁下私人投资的建议 过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证, 也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障 本报告所载的资料 意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断, 可随时更改 本报告中涉及证券或金融工具的价格 价值及收入可能出现上升或下跌 部分投资可能不会轻易变现, 可能在出售或变现投资时存在难度 同样, 阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难 本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下 如上所述, 阁下须在做出任何投资决策之前, 包括买卖本报告涉及的任何证券, 寻求阁下相关投资顾问的意见 中银国际证券有限责任公司及其附属及关联公司版权所有 保留一切权利 中银国际证券有限责任公司中国上海浦东银城中路 200 号中银大厦 39 楼邮编 电话 : (8621) 传真 : (8621) 相关关联机构 : 中银国际研究有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话 :(852) 致电香港免费电话 : 中国网通 10 省市客户请拨打 : 中国电信 21 省市客户请拨打 : 新加坡客户请拨打 : 传真 :(852) 中银国际证券有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话 :(852) 传真 :(852) 中银国际控股有限公司北京代表处中国北京市西城区西单北大街 110 号 8 层邮编 : 电话 : (8610) 传真 : (8610) 中银国际 ( 英国 ) 有限公司 2/F, 1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 电话 : (4420) 传真 : (4420) 中银国际 ( 美国 ) 有限公司美国纽约美国大道 1270 号 202 室 NY 电话 : (1) 传真 : (1) 中银国际 ( 新加坡 ) 有限公司注册编号 Z 新加坡百得利路四号中国银行大厦四楼 (049908) 电话 : (65) / 传真 : (65) /