目 录 公 司 介 绍 公 司 简 介... 3 发 展 历 史 公 司 股 权 结 构... 4 公 司 毛 利 率 及 近 年 经 营 情 况... 5 公 司 竞 争 力 分 析... 7 中 药 心 脑 血 管 行 业 基 本 概 况... 7 基 层 市 场

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1 公 司 研 究 中 新 药 业 (TIAN.SP) 首 次 报 告 : 目 标 价 :USD$ 1.43 现 价 :HK$ 预 期 升 幅 :21% 星 期 二 老 牌 产 品 新 进 基 药, 营 销 改 革 促 长 期 发 展 投 资 评 级 : 买 入 投 资 要 点 : 聚 焦 中 药 领 域, 大 力 发 展 工 业 : 中 新 药 业 是 以 中 药 创 新 为 特 色 的 公 司, 拥 有 的 优 质 产 品 众 多, 历 史 悠 久 公 司 聚 焦 中 药 同 时 剥 离 化 学 药, 是 公 司 的 长 期 发 展 战 略, 也 是 集 团 对 公 司 定 位 中 药 创 新 领 域 的 一 次 整 合, 不 排 除 未 来 将 会 进 一 步 集 团 内 部 整 合 的 动 作, 未 来 会 逐 步 压 缩 商 业 规 模 股 本 数 据 总 股 本 ( 亿 股 )7.39 新 加 坡 流 通 市 值 ( 亿 美 元 ) 周 高 / 低 (USD$)1.26/0.665 每 股 净 值 ( 人 民 币 元 )3.05 所 属 行 业 : 医 药 主 要 股 东 金 浩 医 药 44.01% 速 效 救 心 丸 进 入 医 院 渠 道 放 量 可 期 : 速 效 救 心 丸 之 前 一 直 在 药 店 进 行 自 然 销 售, 在 医 院 的 销 售 收 入 占 比 较 低 公 司 近 年 对 医 疗 机 构 单 设 了 150 粒 装 的 产 品, 新 建 了 400 多 人 的 销 售 队 伍 主 攻 医 院 我 们 认 为, 随 着 公 司 医 院 销 售 激 励 彻 底 改 变, 速 效 救 心 丸 凭 借 医 院 终 端 的 放 量 将 突 破 基 数 效 应, 我 们 预 计 13 年 速 效 救 心 丸 销 售 收 入 同 比 增 长 将 明 显 加 速 新 版 新 基 药 目 录, 中 新 药 业 新 增 3 个 独 家 品 种 : 独 家 品 种 京 万 红 癃 清 片 清 咽 滴 丸 进 入 新 基 药 京 万 红 应 用 广 泛, 癃 清 片 受 益 抗 生 素 限 用, 在 泌 尿 系 统 用 药 中 位 居 前 列, 清 咽 滴 丸 为 经 典 滴 丸 制 剂, 剂 量 小, 见 效 快 随 着 基 药 市 场 的 持 续 扩 大, 这 三 个 独 家 品 种 将 处 于 更 有 利 的 市 场 环 境 中 52 周 行 情 图 销 售 改 革 将 改 善 公 司 收 入 结 构 : 公 司 08 年 开 始 进 行 销 售 改 革, 转 变 销 售 模 式, 进 行 渠 道 清 理, 建 立 了 自 己 的 医 院 销 售 推 广 队 伍 09 年 确 定 大 品 种 战 略, 开 始 重 点 培 育 23 个 大 品 种, 这 几 年 已 经 取 得 显 著 成 效, 大 品 种 占 公 司 销 售 额 75% 以 上, 省 外 销 售 总 额 在 迅 速 提 升 5 个 品 种 在 基 药 中 分 布 与 不 同 用 药 领 域, 随 着 明 年 各 省 招 标 的 陆 续 开 始, 对 于 做 大 市 场, 改 变 中 新 一 直 以 来 依 赖 速 效 为 公 司 收 入 和 利 润 的 最 主 要 来 源 的 情 况, 改 善 产 品 收 入 结 构 有 很 大 帮 助 目 标 价 格 1.43 美 元, 首 次 给 予 买 入 评 级 : 资 料 来 源 : Bloomberg 公 司 2012 年 已 顺 利 完 成 董 事 长 的 新 老 更 替, 且 天 津 医 药 集 团 存 在 港 股 上 市 预 期, 为 业 绩 释 放 带 来 动 力 3 个 独 家 品 种 进 入 基 药, 公 司 的 销 售 改 革 正 在 积 极 推 进, 大 健 康 产 品 清 宫 寿 桃 丸 发 展 迅 速 我 们 预 计 年 EPS 分 别 为 0.55 元 0.70 元 人 民 币, 给 予 买 入 评 级, 目 标 价 格 1.43 美 元, 相 当 于 13 年 16 倍 市 盈 率, 较 现 价 有 21% 的 上 升 空 间 国 元 证 券 ( 香 港 ) 研 究 部 电 话 :(852) (86) 电 邮 :[email protected] 年 结 日 :31/ A 2011A 2012A 2013E 2014E 收 入 ( 百 万 元 人 民 币 ) 3,473 4,392 5,130 6,114 7,322 变 动 (%) 20.6% 26.4% 16.8% 19.2% 19.7% 净 利 润 ( 百 万 元 人 民 币 ) 每 股 收 益 ( 人 民 币 元 ) 变 动 (%) 14.1% -15.6% 78.2% -7.2% 26.1% 市 盈 率 ( 倍 ) 股 息 率 1 (%) 2.74% NA 2.74% 2.74% 2.74%

2 目 录 公 司 介 绍 公 司 简 介... 3 发 展 历 史 公 司 股 权 结 构... 4 公 司 毛 利 率 及 近 年 经 营 情 况... 5 公 司 竞 争 力 分 析... 7 中 药 心 脑 血 管 行 业 基 本 概 况... 7 基 层 市 场 : 独 家 品 种 优 势 明 显... 8 速 效 营 销 改 革, 前 景 广 阔... 9 京 万 红 使 用 广 泛, 新 增 适 应 症 加 速 成 长 抗 生 素 限 用, 癃 清 片 受 益 二 线 产 品 走 向 全 国 子 公 司 有 亮 点 集 团 发 展 战 略 清 晰, 业 绩 释 放 动 力 强 劲 盈 利 预 测 与 估 值...16 盈 利 预 测 估 值 分 析 风 险 提 示 免 责 条 款

3 公 司 基 本 情 况 介 绍 公 司 概 况 公 司 简 介 天 津 中 新 药 业 集 团 股 份 有 限 公 司 是 历 史 悠 久 的, 以 中 药 创 新 为 特 色 的, 分 别 于 1997 年 在 新 加 坡, 于 2001 年 在 上 海 两 地 上 市 的 医 药 集 团 集 团 拥 有 40 余 家 分 公 司 及 参 控 股 公 司, 业 务 涵 盖 中 成 药 中 药 材 化 学 原 料 及 制 剂 生 物 医 药 营 养 保 健 品 研 发 制 造 及 医 药 商 业 等 众 多 领 域, 形 成 了 完 整 的 产 业 链 产 品 链 人 才 链 旗 下 天 津 隆 顺 榕 乐 仁 堂 达 仁 堂 等 数 家 中 华 老 字 号 企 业 与 中 药 六 厂 等 现 代 中 药 标 志 性 企 业 同 时 并 存 并 荣, 并 与 葛 兰 素 史 克 以 色 列 泰 沃 美 国 百 特 韩 国 新 丰 等 全 球 知 名 药 企 牵 手 联 营 公 司 拥 有 718 个 注 册 品 种, 其 中 国 宝 级 中 药 四 个, 中 新 药 业 高 级 顾 问 技 术 中 心 名 誉 主 任, 中 国 著 名 中 药 制 剂 专 家 章 臣 桂 教 授 发 明 的 速 效 救 心 丸 为 国 家 机 密 品 种, 另 有 国 家 秘 密 品 种 3 个 共 有 中 药 保 护 品 种 21 个, 独 家 生 产 品 种 109 个 中 新 药 业 营 销 网 络 覆 盖 全 国, 众 多 优 质 产 品 远 销 世 界 30 多 个 国 家 和 地 区 集 团 计 划 赴 港 上 市 天 津 医 药 集 团 2011 年 成 立 金 浩 医 药,2012 年 将 中 新 药 业 力 生 制 药 太 平 医 药 天 津 药 物 研 究 院 等 资 产 无 偿 划 拨 金 浩 医 药, 同 时 金 浩 医 药 100% 股 权 划 转 至 天 津 国 资 委 在 香 港 的 窗 口 公 司 - 津 联 集 团 的 全 资 子 公 司 润 益 控 股 未 来 医 药 集 团 在 港 股 上 市 可 能 性 极 大, 有 望 在 2 年 内 完 成, 公 司 作 为 金 浩 医 药 的 主 要 利 润 来 源, 有 很 强 的 业 绩 释 放 动 力 中 新 药 业 是 1992 年 有 天 津 市 药 材 集 团 为 主 体, 整 体 改 制 定 向 募 集 设 立 的 股 份 有 限 公 司 1997 年 公 司 在 新 加 坡 上 市,2001 年 在 上 海 上 市 集 团 业 务 涵 盖 中 成 药 中 药 材 化 学 原 料 及 制 剂 生 物 医 药 营 养 保 健 品 研 发 制 造 以 及 医 药 商 业 等 众 多 领 域, 已 形 成 了 完 整 的 产 业 链 集 团 下 拥 有 26 家 分 公 司, 15 家 子 公 司, 其 中 有 现 代 中 药 标 示 性 企 业 中 药 六 厂, 众 多 历 史 悠 久 的 中 华 老 字 号 企 业, 且 公 司 与 国 际 知 名 企 业 合 作 成 立 多 家 联 营 企 业 公 司 在 新 加 坡 和 上 海 两 地 同 时 上 市, 其 中 S 股 流 通 股 占 比 为 27.05%,A 股 公 众 股 占 比 为 28.11% 天 津 市 国 资 委 持 有 公 司 44.04% 股 份, 为 公 司 控 股 股 东 3

4 股 权 结 构 公 司 股 权 结 构 如 下 图 所 示 图 表 1: 股 权 结 构 资 料 来 源 : 公 司 资 料 业 务 占 比 2012 年 公 司 实 现 营 业 收 入 51 亿 元, 其 中 工 业 占 比 45% 公 司 2012 年 拥 有 4 个 上 亿 品 种, 另 有 5 个 上 5 千 万 以 上 品 种, 产 品 高 速 增 长 4 个 上 亿 品 种 2012 年 收 入 为 : 速 效 救 心 丸 7.2 亿, 增 速 20%; 通 脉 养 心 1.3 亿, 增 速 27%; 清 咽 滴 丸 1 亿, 增 速 30%, 特 子 社 复 1.3 亿, 增 速 超 过 30% 图 表 2: 产 品 结 构 资 料 来 源 : 公 司 资 料 4

5 经 营 情 况 近 年 来, 公 司 工 业 商 业 的 销 售 收 入 呈 稳 步 增 长 态 势 2012 年 的 销 售 收 入 实 现 51 亿 元, 过 去 四 年 年 平 均 增 长 率 达 20% 以 上 公 司 工 业 企 业 营 销 由 过 去 简 单 的 任 务 推 动 型 逐 渐 转 变 为 遵 循 产 品 特 性 的 成 体 系 的 营 销 策 略, 并 根 据 产 品 特 性 创 新 性 的 形 成 各 自 的 营 销 特 色 图 表 3: 近 年 经 营 情 况 资 料 来 源 : 公 司 资 料 毛 利 率 保 持 较 为 稳 定 公 司 的 毛 利 率 和 净 利 率 近 年 来 保 持 稳 定 2012 年 公 司 毛 利 率 为 34.9%, 其 中 工 业 部 分 毛 利 率 为 66.7%, 商 业 部 分 毛 利 率 为 8.2% 公 司 主 要 产 品 速 效 救 心 丸 的 原 材 料 为 川 穹 和 冰 片, 其 中 都 不 是 大 宗 原 料 商 品, 价 格 近 年 来 有 下 降 的 趋 势, 有 利 于 公 司 保 持 毛 利 率 的 稳 定 图 表 4: 毛 利 率 净 利 率 水 平 资 料 来 源 : 公 司 资 料 5

6 管 理 层 介 绍 王 志 强 :2000 年 起 任 天 津 中 新 药 业 集 团 股 份 有 限 公 司 常 务 副 总 经 理 ;2007 年 12 月 至 2012 年 10 月, 任 天 津 中 新 药 业 集 团 股 份 有 限 公 司 董 事 副 董 事 长 ;2009 年 2 月 至 今, 任 天 津 中 新 药 业 集 团 股 份 有 限 公 司 总 经 理 ;2012 年 10 月 至 今, 任 天 津 中 新 药 业 集 团 股 份 有 限 公 司 董 事 董 事 长 张 建 津 :2000 年 5 月 至 2007 年 7 月, 任 天 津 市 食 品 药 品 监 督 管 理 局 党 组 书 记 局 长 ;2006 年 9 月 至 2011 年 7 月, 任 天 津 市 医 药 集 团 有 限 公 司 董 事 长 总 经 理 党 委 副 书 记 ;2011 年 7 月 至 今, 任 天 津 市 医 药 集 团 有 限 公 司 董 事 长 总 经 理 党 委 书 记 ;2007 年 1 月 至 今, 任 天 津 中 新 药 业 集 团 股 份 有 限 公 司 董 事 马 贵 中 : 现 任 天 津 市 医 药 集 团 有 限 公 司 党 委 委 员 董 事 副 总 经 理 总 会 计 师 总 法 律 顾 问 ;1999 年 5 月 至 2012 年 12 月, 任 天 津 中 新 药 业 集 团 股 份 有 限 公 司 监 事 ;2012 年 12 月 至 今, 任 天 津 中 新 药 业 集 团 股 份 有 限 公 司 董 事 管 理 营 销 改 革 持 续 公 司 近 些 年 来 进 行 内 部 调 整, 逐 渐 摆 脱 国 企 的 老 包 袱, 对 公 司 高 层 人 员 实 施 年 薪 制 考 核, 年 初 签 订 经 济 责 任 书, 制 定 销 售 预 期 2012 年 10 月 份 总 经 理 升 任 董 事 长, 方 针 政 策 方 面 具 有 稳 定 的 延 续 性 公 司 自 07 年 起 开 始 对 营 销 体 系 进 行 重 新 构 建 与 改 革, 逐 步 调 整 销 售 人 员 团 队, 引 入 新 鲜 血 液, 强 化 对 营 销 人 员 的 产 品 知 识 培 训, 提 升 营 销 队 伍 的 专 业 化 水 平, 对 不 适 合 做 销 售 的 国 企 老 员 工 实 施 早 退, 目 前 有 销 售 队 伍 2000 人, 同 时 已 经 开 始 建 设 专 业 的 医 院 销 售 队 伍, 发 展 迅 速, 但 目 前 仍 处 于 初 始 阶 段, 销 售 人 员 达 400 余 人 6

7 心 脑 血 管 用 药 市 场 广 阔 心 脑 血 管 市 场 容 量 大, 增 长 快 在 全 球 范 围 内 心 脑 血 管 药 物 是 第 一 大 类 药 物, 约 占 药 品 总 规 模 的 20%, 2011 年 市 场 规 模 达 到 914 亿 美 元 而 在 我 国, 心 脑 血 管 药 属 于 第 二 大 类 药 物, 次 于 抗 感 染 药 物, 超 过 全 国 药 品 销 售 总 额 的 20% 2009 年 国 内 心 脑 血 管 药 物 市 场 规 模 为 983 亿 元 增 长 20%, 估 计 年 增 长 率 为 18%, 则 2012 年 心 脑 血 管 用 药 的 市 场 规 模 超 过 1600 亿 元 在 心 脑 血 管 疾 病 用 药 中 化 学 药 占 据 主 导 地 位, 占 据 了 2/3 的 市 场 份 额, 中 成 药 占 1/3 近 年 来, 中 成 药 在 治 疗 心 脑 血 管 疾 病 方 面 的 优 势 逐 渐 显 现, 相 关 企 业 的 学 术 推 广 力 度 加 大, 医 生 和 患 者 对 中 成 药 的 认 可 度 不 断 提 高, 心 脑 血 管 中 成 药 销 售 增 长 迅 速,2009 年 市 场 规 模 达 到 348 亿 元, 近 三 年 符 合 增 长 率 达 到 21.95%, 高 于 心 脑 血 管 用 药 18.55% 的 符 合 增 长 率 随 着 我 国 经 济 的 高 速 发 展, 人 民 生 活 水 平 显 著 提 高, 大 众 健 康 意 识 不 断 增 强, 人 们 就 诊 率 和 用 药 水 平 不 断 提 高, 老 龄 化 趋 势 增 强, 农 村 医 保 覆 盖 率 增 加 以 及 国 家 对 医 药 产 业 的 政 策 扶 持, 我 国 心 脑 血 管 中 成 药 市 场 在 今 后 几 年 仍 将 保 持 较 快 的 速 度 发 展 年 心 脑 血 管 中 成 药 保 持 22% 的 速 度 增 长,2012 年 市 场 规 模 为 630 亿 元, 在 心 脑 血 管 用 药 中 所 占 比 重 逐 年 略 有 上 升, 将 达 到 39%, 而 化 学 药 的 所 占 比 重 则 呈 逐 年 略 有 下 滑 的 态 势 图 表 5: 国 内 心 脑 血 管 市 场 规 模 资 料 来 源 :CFDA 南 方 所 7

8 图 表 6: 心 脑 血 管 中 成 药 市 场 规 模 及 市 场 份 额 资 料 来 源 :CFDA 南 方 所 基 层 市 场 : 独 家 品 种 进 基 药 放 量 明 显 中 药 独 家 品 种 进 入 基 药 后 放 量 明 显 近 几 年 来, 随 着 医 保 覆 盖 面 的 扩 大, 基 层 医 药 市 场 快 速 扩 容 随 着 医 疗 支 出 性 风 险 愈 加 突 出 医 保 费 用 的 相 对 紧 张, 国 家 有 可 能 大 规 模 的 推 广 医 院 控 费 卫 生 部 2013 年 全 国 卫 生 工 作 会 议 中 提 出 要 求 各 级 政 府 对 新 农 保 参 保 人 数 的 补 贴 增 加 至 280 元, 要 求 在 基 层 医 疗 机 构 普 及 和 使 用 基 本 药 物, 二 三 级 医 院 要 分 别 达 到 40%-50% 和 25%-30% 基 层 医 药 市 场 还 处 于 快 速 增 长 中 随 着 基 药 市 场 持 续 扩 大, 具 有 品 牌 优 势 的 大 领 域 独 家 品 种 将 迎 来 更 有 利 的 市 场 环 境 基 层 品 种 有 望 持 续 放 量 2012 年 版 新 基 药 目 录 显 示, 中 新 药 业 有 多 个 产 品 进 入, 其 中 独 家 有 癃 清 片 京 万 红 软 膏 清 咽 滴 丸 ; 非 独 家 有 风 湿 液 体 芎 菊 上 清 丸 小 儿 化 毒 散 香 砂 平 胃 丸 礞 石 滚 痰 丸 柏 子 养 心 丸 小 金 丸 少 腹 逐 瘀 丸 明 目 蒺 藜 丸 七 厘 散 这 些 品 种 即 将 享 受 基 层 医 疗 市 场 的 扩 容, 成 为 医 疗 城 镇 化 的 受 益 者 8

9 图 表 7: 多 个 中 药 独 家 品 种 进 入 基 药 后 放 量 明 显 资 料 来 源 : 公 开 资 料 速 效 救 心 丸 营 销 改 革, 前 景 广 阔 快 速 的 城 市 化 进 程, 人 口 结 构 迅 速 老 龄 化, 以 及 饮 食 结 构 的 重 大 变 化, 且 由 于 其 慢 性 病 终 生 用 药 等 特 点, 心 脑 血 管 市 场 高 速 增 长 在 心 脑 血 管 领 域, 中 药 应 用 广 泛, 品 牌 众 多, 但 市 场 集 中 度 较 低 速 效 救 心 丸 作 为 80 年 代 已 获 得 广 泛 接 受 的 心 脑 血 管 药 物, 公 司 近 些 年 来 进 行 销 售 改 革, 开 拓 医 院 渠 道, 销 量 提 升 迅 速, 有 望 快 速 突 破 10 亿 速 效 救 心 丸 长 期 以 来 主 要 走 OTC 渠 道, 在 药 店 中 销 售, 具 有 极 高 的 知 名 度 但 一 直 以 来 未 在 医 院 终 端 大 力 推 广, 销 售 额 保 持 相 对 低 位 低 位 公 司 2010 年 组 建 销 售 队 伍 主 攻 医 院 渠 道, 公 司 新 增 150 粒 装 专 供 医 院 销 售, 目 前 速 效 救 心 丸 已 经 覆 盖 全 国 95% 的 医 院 试 市 场, 医 疗 和 零 售 渠 道 比 例 已 经 由 15%:85% 上 升 接 近 40%:60% 2012 年 速 效 救 心 丸 达 到 7.4 亿, 销 售 收 入 同 比 增 幅 23.07% 9

10 图 表 8: 速 效 救 心 丸 历 年 销 售 情 况 资 料 来 源 : 公 开 资 料 优 化 营 销 模 式, 提 高 销 售 实 力 2013 年 公 司 将 以 品 种 为 核 心, 进 一 步 完 善 渠 道 网 络 和 终 端 网 络 建 设, 加 速 在 全 国 的 营 销 网 络 布 局, 进 一 步 优 化 一 级 经 销 商 和 分 销 商, 进 一 步 借 助 城 市 经 销 商 的 地 域 资 源 优 势, 对 二 线 城 市 深 耕 细 作 加 大 终 端 网 络 建 设 力 度 和 终 端 营 销 队 伍 的 建 设 力 度, 强 化 对 目 标 终 端 需 求 信 息 和 营 销 信 息 的 掌 控, 尽 快 提 升 终 端 管 理 的 信 息 化 水 平, 实 现 营 销 工 作 的 科 学 化 规 范 化 管 理 强 化 对 营 销 人 员 的 产 品 知 识 培 训, 提 升 营 销 队 伍 的 专 业 化 水 平, 建 设 强 有 力 的 终 端 网 络, 促 进 工 业 产 品 的 终 端 销 售 公 司 营 销 战 略 转 移 较 为 成 功, 目 前 医 院 销 售 收 入 的 占 比 已 经 从 原 有 的 20% 提 升 至 35% 左 右 图 表 9: 医 院 渠 道 占 比 持 续 提 升 资 料 来 源 : 公 开 资 料 10

11 降 价 风 险 较 低 速 效 是 治 疗 冠 心 病 心 绞 痛 的 必 备 良 药, 由 川 芎 冰 片 等 名 贵 中 药 组 方, 是 由 中 国 著 名 药 学 专 家 章 臣 桂 教 授 历 经 多 年 组 方 筛 选 开 发 研 制 成 功 的 在 近 二 十 年 的 临 床 应 用 中, 在 患 者 中 享 有 极 高 的 声 誉 从 速 效 救 心 丸 的 每 日 药 物 金 额 来 看, 公 司 主 产 品 速 效 救 心 丸 属 于 中 低 水 平 且 速 效 救 心 丸 属 于 急 救 类 药 物, 因 此 降 价 风 险 不 大 图 表 10: 心 血 管 类 中 成 药 对 比 排 名 品 名 生 产 厂 家 市 场 份 额 日 服 用 价 格 ( 元 1 复 方 丹 参 滴 丸 天 津 天 士 力 6.61% 立 普 妥 辉 瑞 4.75% 银 杏 叶 片 深 圳 海 王 4.38% 步 长 脑 心 通 步 长 制 药 3.68% 速 效 救 心 丸 天 津 中 新 药 业 3.06% 麝 香 保 心 丸 上 海 和 黄 药 业 2.63% 安 宫 牛 黄 丸 北 京 同 仁 堂 2.61% 通 心 络 胶 囊 以 岭 药 业 2.57% 步 长 稳 心 颗 粒 步 长 制 药 2.26% 万 爽 力 施 维 雅 2.09% 4.7 资 料 来 源 : 公 开 资 料 京 万 红 使 用 广 泛, 新 增 适 应 症 加 速 成 长 京 万 红 软 膏 有 消 炎 止 痛 化 腐 生 肌 的 功 效, 用 于 治 疗 各 种 烧 烫 伤 溃 烂 化 脓 等 症 京 万 红 适 应 症 广 泛, 除 烧 烫 伤 外, 临 床 上 也 被 广 泛 用 于 褥 疮 冻 疮 带 状 疱 疹 痔 疮 肛 裂 疥 癣 痤 疮 手 掌 脱 皮 皮 肤 皲 裂 等 多 种 疾 病, 亦 多 用 于 肛 肠 手 术 ( 外 痔 肛 裂 肛 周 脓 肿 肛 瘘 ) 后 的 创 面 应 用 产 品 改 名 为 京 万 红 软 膏 后, 现 在 还 经 常 用 于 激 光 手 术 放 疗 和 防 晒 伤 等 方 面 京 万 红 适 应 症 广 泛,2012 年 销 售 额 约 7000 万, 随 着 进 入 国 家 基 药 目 录, 增 长 潜 力 巨 大 11

12 图 表 11: 皮 肤 类 烫 烧 伤 前 5 品 牌 排 名 排 名 品 名 生 产 厂 家 价 格 ( 元 ) 1 美 宝 湿 润 烧 伤 膏 美 宝 制 药 茂 祥 烧 烫 伤 膏 通 化 茂 祥 京 万 红 软 膏 达 仁 堂 金 因 肽 喷 剂 华 生 元 烫 疮 油 华 仁 堂 45.0 资 料 来 源 : 公 开 资 料 抗 生 素 限 用, 癃 清 片 受 益 癃 清 片 受 益 抗 生 素 限 用, 居 北 京 市 泌 尿 系 统 用 药 三 甲 癃 清 片 是 治 疗 泌 尿 系 统 感 染 的 中 药 三 类 新 药, 上 世 纪 80 年 代 由 隆 顺 榕 制 药 厂 研 制 开 发 自 从 92 年 投 入 市 场 以 来, 销 售 量 一 直 稳 步 增 长, 如 今 已 被 列 入 全 国 中 医 院 急 诊 必 备 中 成 药 之 一, 产 品 覆 盖 全 国 各 地 医 药 市 场 根 据 米 内 网 数 据, 癃 清 片 一 直 稳 居 北 京 市 泌 尿 系 统 疾 病 类 用 药 前 三 名 研 究 报 告 显 示 癃 清 片 可 明 显 降 低 角 叉 菜 胶 所 致 急 性 前 列 腺 炎 大 鼠 前 列 腺 液 中 白 细 胞 数, 升 高 卵 磷 脂 小 体 密 度, 减 轻 前 列 腺 间 质 炎 细 胞 浸 渍 润 和 水 肿, 同 时 可 明 显 抑 制 前 列 腺 组 织 炎 症 反 应, 减 轻 腺 体 增 生, 恢 复 前 列 腺 分 泌 功 能, 可 提 高 小 鼠 尾 受 光 热 刺 激 发 生 甩 尾 反 应 的 痛 阈 值, 提 示 癃 清 片 有 明 显 的 镇 痛 作 用 临 床 药 效 学 实 验 研 究 证 明, 癃 清 片 尤 适 宜 于 治 疗 老 年 人 泌 尿 系 统 感 染, 证 明 癃 清 片 确 有 明 显 的 抗 炎 镇 痛 作 用, 是 用 于 治 疗 泌 尿 系 统 感 染 的 有 效 中 成 药, 特 别 适 用 于 防 治 老 年 前 列 腺 疾 病 针 对 治 疗 尿 路 感 染 慢 性 前 列 腺 炎, 若 伴 有 尿 频 尿 急 尿 痛 尿 不 尽 等 尿 不 适 症 状 时, 如 果 长 期 反 复 不 合 理 使 用 抗 生 素, 非 但 不 能 控 制 病 情, 12

13 还 会 导 致 人 体 菌 群 失 调, 降 低 免 疫 力, 而 且 会 使 致 病 菌 产 生 耐 药 性, 致 使 病 情 反 复 或 加 重 加 上 抗 生 素 限 用 政 策 出 台 之 后, 临 床 上 医 生 也 推 荐 具 有 清 利 湿 热 抑 菌 作 用 的 中 成 药 未 来 有 望 成 为 3-4 亿 大 品 种 图 表 12: 癃 清 片 有 望 成 为 3-4 亿 元 大 品 种 资 料 来 源 : 公 司 资 料 二 线 产 品 走 向 全 国 公 司 的 药 品 销 售 主 要 集 中 在 天 津 市 场, 但 已 逐 步 走 向 全 国 市 场 公 司 逐 步 完 善 销 售 渠 道 和 终 端 网 络 建 设, 由 从 前 的 被 动 型 销 售 转 为 主 动 性 销 售 随 着 公 司 销 售 网 络 的 深 入 以 及 针 对 药 品 所 进 行 的 相 应 的 改 革, 我 们 认 为 拓 展 省 外 销 售, 二 线 品 种 大 有 市 场 潜 力 可 挖, 将 获 得 长 期 快 速 增 长 13

14 子 公 司 有 亮 点 中 美 史 克 稳 步 增 长 华 利 达 抗 肿 瘤 药 物 前 景 广 阔 公 司 旗 下 有 9 家 联 营 企 业, 与 葛 兰 素 史 克 合 作 建 立 的 中 美 史 克 是 其 中 规 模 最 大 效 益 最 好 的 公 司 长 期 以 来 是 公 司 主 要 的 利 润 来 源 与 中 美 史 克 相 比, 其 它 联 营 企 业 贡 献 很 小, 但 华 利 达 生 物 百 特 医 疗 和 科 炬 生 物 在 业 绩 方 面 都 有 较 大 的 改 善 空 间 中 美 天 津 史 克 制 药 有 限 公 司 ( 简 称 : 中 美 史 克 ) 成 立 于 1987 年, 是 全 球 最 大 的 药 厂 之 一 的 葛 兰 素 史 克 (GSK) 与 国 内 大 型 药 厂 天 津 中 新 药 业 集 团 股 份 有 限 公 司 和 天 津 太 平 有 限 公 司 共 同 投 资 设 立 的 消 费 保 健 用 品 公 司 中 美 史 克 在 国 内 拥 有 四 大 知 名 OTC 品 牌 : 新 康 泰 克 芬 必 得 百 多 邦 史 克 肠 虫 清,2008 年 公 司 开 始 进 军 口 腔 护 理 领 域, 还 相 继 推 出 抗 过 敏 牙 膏 舒 适 达 和 假 牙 清 洁 片 保 丽 净 中 美 史 克 2011 年 中 美 史 克 投 入 了 3 亿 元 作 为 舒 适 达 牙 膏 广 告 费 用, 导 致 2011 年 中 美 史 克 的 现 金 分 红 大 幅 下 降,2012 年 舒 适 达 不 再 由 中 美 史 克 进 行 推 广, 广 告 费 用 大 幅 下 降, 加 上 投 入 补 偿 款, 全 年 投 资 收 益 达 1.7 亿 左 右 13 年 业 绩 预 测 将 保 持 30% 增 长 图 表 13: 主 要 参 股 公 司 利 润 贡 献 ( 万 元 人 民 币 ) 主 要 参 股 子 公 司 持 股 比 例 中 美 史 克 25% 华 利 达 药 业 40% 天 津 百 特 30% 科 炬 生 物 35% 资 料 来 源 : 公 司 年 报 华 立 达 的 主 打 产 品 有 安 福 隆 和 多 西 他 赛 注 射 液 安 福 隆 是 利 用 携 带 有 人 白 细 胞 干 扰 素 α-2b 基 因 质 粒 的 重 组 假 单 孢 菌 生 产 的 具 有 广 谱 抗 病 毒 抗 肿 瘤 抑 制 细 胞 增 殖 以 及 提 高 免 疫 功 能 等 作 用 竞 争 对 手 有 北 京 远 策 药 业 哈 药 集 团 上 海 万 兴 等 企 业 多 西 他 赛 注 射 液 主 要 治 疗 晚 期 乳 腺 癌 卵 巢 癌 非 小 细 胞 肺 癌, 对 头 颈 部 癌 小 细 胞 肺 癌 ; 对 胃 癌 胰 腺 癌 黑 色 素 瘤 等 也 有 一 定 疗 效 生 产 企 业 众 多, 国 内 有 13 家 生 产 企 业 天 津 百 特 2012 年 开 始 为 市 场 提 供 AVIVA 百 唯 安 全 密 闭 式 输 液 产 品 这 两 家 企 业 12 年 略 有 亏 损,13 年 有 望 亏 损 减 少 14

15 集 团 发 展 战 略 清 晰, 业 绩 释 放 动 力 强 劲 中 新 药 业 登 陆 港 股 可 能 性 较 大 根 据 天 津 医 药 集 团 内 部 过 去 1-2 年 的 资 产 运 作 路 径, 我 们 判 断 医 药 集 团 通 过 借 壳 天 津 发 展 赴 港 上 市 的 可 能 性 较 大 我 们 认 为, 天 津 医 药 集 团 赴 港 整 体 上 市 的 前 期 布 局 已 基 本 完 成, 只 差 最 后 一 步 金 浩 医 药 注 入 津 联 集 团 H 股 壳 资 源 天 津 发 展 即 可 定 局 而 中 新 药 业 作 为 天 津 医 药 集 团 的 主 要 利 润 来 源, 我 们 认 为 其 13 年 释 放 业 绩 的 动 力 较 强 公 司 考 核 目 标 明 确, 要 求 下 属 的 四 家 最 大 子 公 司 到 15 年 达 到 单 个 经 营 主 体 5 个 亿 的 收 入,5000 万 利 润,2 个 过 亿 的 品 种,2 个 5000 万 的 品 种, 对 新 任 董 事 长 王 总 的 考 核 也 将 以 12 年 的 自 营 业 务 收 入 和 利 润 为 基 数, 保 底 要 求 都 为 20% 增 长 公 司 品 种 资 源 储 备 优 厚 公 司 自 前 几 年 推 行 大 品 种 战 略, 筛 选 出 23 个 大 品 种, 其 中 有 8-9 个 战 略 大 品 种, 包 括 速 效 救 心 丸 通 脉 养 心 丸 紫 金 龙 片 金 芪 降 糖 颗 粒 胃 肠 安 癃 清 片 治 咳 川 贝 枇 杷 滴 丸 清 肺 消 炎 丸 舒 脑 欣 等 公 司 产 品 种 类 丰 富, 产 品 竞 争 力 突 出, 营 销 改 善, 并 力 争 向 保 健 品 市 场 发 展, 积 极 推 进 收 购 兼 并, 扩 展 产 品 体 系 公 司 一 如 既 往 积 极 寻 找 收 购 兼 并 对 象, 以 此 丰 富 产 品 体 系, 扩 大 主 营 业 务 规 模 公 司 的 收 购 目 标 以 中 药 产 品 为 主, 以 此 聚 焦 于 发 展 中 药 现 代 化 15

16 盈 利 预 测 与 估 值 盈 利 预 测 我 们 认 为 中 新 药 业 登 陆 港 股 可 能 性 较 大, 且 2013 年 为 新 董 事 长 的 第 一 个 考 核 年, 业 绩 释 放 动 力 强 在 独 家 品 种 癃 清 片 京 万 红 入 选 新 基 药, 速 效 救 心 丸 进 一 步 放 量 是 大 概 率 事 件 我 们 认 为, 受 基 药 市 场 放 量 影 响, 速 效 救 心 丸 增 速 约 为 20%, 新 增 京 万 红 癃 清 片 清 咽 滴 丸 受 益 新 进 医 保 保 持 较 快 增 速 ; 通 脉 养 心 丸 紫 龙 金 片 清 肺 消 炎 丸 特 子 社 复 等 重 点 二 线 产 品 保 持 高 速 增 长 ; 重 点 联 营 公 司 中 美 史 克 保 持 30% 利 润 增 长 ; 公 司 营 销 改 革 持 续, 内 部 管 理 加 强, 费 用 得 到 有 效 控 制 目 标 价 及 估 值 分 析 公 司 2012 年 已 顺 利 完 成 董 事 长 的 新 老 更 替, 且 天 津 医 药 集 团 存 在 港 股 上 市 预 期, 为 业 绩 释 放 带 来 动 力 3 个 独 家 品 种 进 入 基 药, 公 司 的 销 售 改 革 正 在 积 极 推 进, 大 健 康 产 品 清 宫 寿 桃 丸 发 展 迅 速 我 们 预 计 年 EPS 分 别 为 0.55 元 0.70 元 人 民 币, 给 予 买 入 评 级, 目 标 价 格 1.43 美 元, 相 当 于 13 年 16 倍 市 盈 率, 较 现 价 有 21% 的 上 升 空 间 图 表 14: 同 类 型 公 司 估 值 比 较 EPS PE 名 称 代 码 最 新 价 2011 年 2012 年 2013 年 2011 年 2012 年 2013 年 中 药 公 司 同 仁 堂 科 技 1666.HK 盈 天 医 药 570.HK 广 州 药 业 874.HK 海 外 平 均 中 新 药 业 TIAN.SP 资 料 来 源 : 彭 博, 国 元 ( 香 港 ) 预 测 风 险 提 示 公 司 产 品 进 入 基 药 后 价 格 下 降 较 多 ; 集 团 整 体 上 市 进 程 不 达 预 期 16

17 损 益 表 ( 百 万 元 人 民 币 ) 现 金 流 量 表 ( 百 万 元 人 民 币 ) 截 止 至 12 月 31 日 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 截 止 至 12 月 31 日 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 销 售 收 入 3,473 4,392 5,130 6,114 7,322 除 税 前 溢 利 成 本 2,137 2,826 3,339 3,935 4,661 固 定 资 产 折 旧 油 气 资 产 折 耗 89 生 产 性 89 生 物 资 产 86 折 旧 ( 百 万 96 元 人 民 币 106 ) 毛 利 1,337 1,566 1,791 2,179 2,661 无 形 资 产 摊 销 销 售 费 用 (749) (901) (1,106) (1,321) (1,574) 长 期 待 摊 费 用 摊 销 管 理 费 用 (320) (335) (353) (440) (527) 处 置 固 定 资 产 无 形 资 产 和 其 (36) 他 长 期 资 (1) 产 的 损 失 (2) (2) (2) 资 产 减 值 损 失 (2) (16) (14) (14) (14) 固 定 资 产 报 废 损 失 其 他 收 益 财 务 费 用 财 务 成 本 (41) (52) (54) (67) (81) 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 139 额 税 前 利 润 处 置 固 定 资 产 无 形 资 产 和 其 14他 长 期 资 3产 收 回 的 现 2 金 净 额 ( 2百 万 元 人 民 2 币 ) 所 得 税 (32) (15) (59) (48) (59) 处 置 子 公 司 及 其 他 营 业 单 位 收 0到 的 现 金 0净 额 ( 百 万 193 元 人 民 币 15) 20 期 内 全 面 收 益 投 资 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 12 额 ( 百 万 元 34人 民 币 22 ) 少 数 股 东 权 益 取 得 借 款 收 到 的 现 金 ,208 1,148 1,090 净 利 润 筹 资 活 动 现 金 流 入 净 额 (121) (198) (75) (106) (142) 每 股 收 益 ( 元 ) 汇 率 变 动 对 现 金 的 影 响 0 (0) 收 入 增 长 (%) 20.6% 26.4% 16.8% 19.2% 19.7% 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 ( 百 30万 元 人 民 10 币 ) (32) (63) 40 净 利 润 增 长 (%) 14.1% -15.6% 78.2% -7.2% 26.1% 期 初 现 金 及 现 金 等 价 物 余 额 ( 337 百 万 元 人 367 民 币 ) 每 股 收 益 增 长 (%) 14.1% -15.6% 78.2% -7.2% 26.1% 期 末 现 金 及 现 金 等 价 物 余 额 367 ( 百 万 元 377 人 民 币 ) 资 产 负 债 表 ( 百 万 元 人 民 币 ) 主 要 比 率 截 止 至 12 月 31 日 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 截 止 至 12 月 31 日 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 应 收 账 款 获 利 能 力 存 货 毛 利 率 38.5% 35.7% 34.9% 35.6% 36.3% 应 收 票 据 净 利 润 率 8.4% 5.6% 8.6% 6.7% 7.1% 其 他 应 收 款 ROE 14.1% 11.2% 19.4% 16.1% 17.9% 流 动 资 产 合 计 1,767 2,158 2,500 2,599 2,702 固 定 资 产 1,077 1, ,060 在 建 工 程 偿 还 能 力 无 形 资 产 资 产 负 债 率 45.6% 46.8% 48.4% 44.7% 40.0% 开 发 支 出 净 资 产 负 债 率 99.02% 89.82% 85.69% 79.23% 71.21% 非 流 动 资 产 合 计 2,070 1,985 1,921 2,009 2,105 流 动 比 率 资 产 总 计 3,836 4,144 4,420 4,608 4,807 速 动 比 率 短 期 借 款 应 付 票 据 应 付 账 款 每 股 指 标 ( 人 民 币 ) 预 收 款 项 每 股 收 益 流 动 负 债 合 计 1,533 1,870 2,085 2,002 1,867 每 股 净 资 产 长 期 应 付 款 专 项 应 付 款 递 延 所 得 税 负 债 估 值 比 率 其 他 非 流 动 负 债 P/E 非 流 动 负 债 合 计 P/B 负 债 合 计 1,750 1,939 2,142 2,059 1,924 每 股 股 息 所 有 者 权 益 合 计 2,087 2,205 2,279 2,549 2,883 股 息 率 2.7% NA 2.7% 2.7% 2.7% 资 料 来 源 : 公 司 资 料 国 元 ( 香 港 ) 资 料 来 源 : 公 司 资 料 国 元 ( 香 港 ) 17

18 投 资 评 级 : 免 责 申 明 : 此 刊 物 只 供 阁 下 参 考, 在 任 何 地 区 或 任 何 情 况 下 皆 不 可 作 为 或 被 视 为 证 券 出 售 要 约 或 证 券 期 货 及 其 它 投 资 产 品 买 卖 的 邀 请 此 刊 物 所 提 及 的 证 券 期 货 及 其 它 投 资 产 品 可 能 在 某 些 地 区 不 能 买 入 出 售 或 交 易 此 刊 物 所 载 的 资 料 由 国 元 证 券 ( 香 港 ) 有 限 公 司 及 / 或 国 元 期 货 ( 香 港 ) 有 限 公 司 ( 下 称 国 元 ( 香 港 ) ) 编 写, 所 载 资 料 的 来 源 皆 被 国 元 ( 香 港 ) 认 为 可 靠 及 准 确 此 刊 物 所 载 的 见 解 分 析 预 测 推 断 和 预 期 都 是 以 这 些 可 靠 数 据 为 基 础, 只 是 表 达 观 点, 国 元 ( 香 港 ) 或 任 何 个 人 对 其 准 确 性 或 完 整 性 不 作 任 何 担 保 此 刊 物 所 载 的 资 料 ( 除 另 有 说 明 ) 意 见 及 推 测 反 映 国 元 ( 香 港 ) 于 最 初 发 此 刊 物 日 期 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 国 元 ( 香 港 ) 其 母 公 司 其 附 属 公 司 及 / 或 其 关 连 公 司 对 投 资 者 因 使 用 此 刊 物 的 材 料 而 招 致 直 接 或 间 接 的 损 失 概 不 负 任 何 责 任 负 责 撰 写 分 析 之 分 析 员 ( 一 人 或 多 人 ) 就 本 刊 物 确 认 : (1) 分 析 报 告 内 所 提 出 的 一 切 意 见 准 确 地 反 映 了 分 析 员 本 人 对 报 告 所 涉 及 的 任 何 证 券 或 发 行 人 的 个 人 意 见 ; 及 (2) 分 析 员 过 去 现 在 及 将 来 所 收 取 之 报 酬 之 任 何 部 份 与 其 在 本 刊 物 内 发 表 的 具 体 建 议 及 意 见 没 有 直 接 或 间 接 的 关 连 此 刊 物 内 所 提 及 的 任 何 投 资 皆 可 能 涉 及 相 当 大 的 风 险, 若 干 投 资 可 能 不 易 变 卖, 而 且 也 不 适 合 所 有 的 投 资 者 此 刊 物 中 所 提 及 的 投 资 的 价 值 或 从 中 获 得 的 收 入 可 能 会 受 汇 率 及 其 它 因 素 影 响 而 波 动 过 去 的 表 现 不 能 代 表 未 来 的 业 绩 此 刊 物 并 没 有 把 任 何 人 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 特 殊 需 求 一 并 考 虑 投 资 者 入 市 买 卖 前 不 应 单 靠 此 刊 物 而 作 出 投 资 决 定, 投 资 者 务 请 运 用 个 人 独 立 思 考 能 力, 慎 密 从 事 投 资 者 在 进 行 任 何 以 此 刊 物 的 建 议 为 依 据 的 投 资 行 动 之 前, 应 先 咨 询 专 业 意 见 国 元 ( 香 港 ) 其 母 公 司 其 附 属 公 司 及 / 或 其 关 连 公 司 以 及 它 们 的 高 级 职 员 董 事 员 工 ( 包 括 参 与 准 备 或 发 行 此 刊 物 的 人 ) 可 能 (1) 随 时 与 此 刊 物 所 提 到 的 任 何 公 司 建 立 或 保 持 顾 问 投 资 银 行 或 证 券 服 务 关 系 ; 及 (2) 已 经 向 此 刊 物 所 提 到 的 公 司 提 供 了 大 量 的 建 议 或 投 资 服 务 国 元 ( 香 港 ) 其 母 公 司 其 附 属 公 司 及 / 或 其 关 连 公 司 的 一 位 或 多 位 董 事 高 级 职 员 及 / 或 员 工 可 能 担 任 此 刊 物 所 提 到 的 证 券 发 行 公 司 的 董 事 此 刊 物 对 于 收 件 人 来 说 属 机 密 文 件 此 刊 物 绝 无 让 居 住 在 法 律 或 政 策 不 允 许 该 报 告 流 通 或 发 行 的 地 方 的 人 阅 读 之 意 图 未 经 国 元 ( 香 港 ) 事 先 授 权, 任 何 人 不 得 因 任 何 目 的 复 制 发 出 或 发 表 此 刊 物 国 元 ( 香 港 ) 保 留 一 切 追 究 权 利 规 范 性 披 露 分 析 员 的 过 去 现 在 及 将 来 所 收 取 之 报 酬 之 任 何 部 份 与 其 在 此 报 告 内 发 表 具 体 建 议 及 意 见 没 有 直 接 关 联 国 元 证 券 ( 香 港 ) 有 限 公 司 国 元 期 货 ( 香 港 ) 有 限 公 司 及 其 每 一 间 在 香 港 从 事 投 资 银 行 自 营 证 券 交 易 或 代 理 证 券 经 纪 业 务 的 集 团 公 司, 并 无 对 在 此 刊 物 所 评 论 的 上 市 公 司 持 有 需 作 出 披 露 的 财 务 权 益 跟 此 刊 物 内 所 评 论 的 任 何 上 市 公 司 在 过 去 12 个 月 内 并 无 就 投 资 银 行 服 务 收 取 任 何 补 偿 或 委 托 并 无 雇 员 或 其 有 关 联 的 个 人 担 任 此 刊 物 内 所 评 论 的 任 何 上 市 公 司 的 高 级 人 员 及 没 有 为 此 刊 物 所 评 论 的 任 何 上 市 公 司 的 证 券 进 行 庄 家 活 动 国 元 证 券 ( 香 港 ) 有 限 公 司 公 司 地 址 : 香 港 中 环 德 辅 道 中 189 号 李 宝 椿 大 厦 18 楼 公 司 电 邮 :[email protected] 公 司 主 机 : 公 司 传 真 : 买 入 预 期 股 价 在 未 来 12 个 月 上 升 15% 以 上 中 性 预 期 股 价 在 未 来 12 个 月 上 升 或 下 跌 15% 以 内 卖 出 预 期 股 价 在 未 来 12 个 月 下 跌 15% 以 上 服 务 热 线 : 公 司 网 址 : 18