海外宏观周报

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斫犁公孙
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1 2017 年 05 月 15 日海外宏观周报 ( ) 证券研究报告宏观经济报告油价将再次回升, 货币仍易紧难松主要结论 : 一油价如果再次回升, 并在下半年突破 60 美元 / 桶, 再通胀将卷土重来前期两次油价下跌原因不同第一次是 3 月 8 日至 3 月 22 日, 下跌的主要原因仍在于供给端的压力 ; 第二次是 4 月 12 日至 5 月 4 日, 下跌的主要原因在于汽油需求的不及预期, 叠加期货投机仓位的快速降低造成的恐慌情绪根据 OPEC 预测, 原油需求将在下半年改善, 如果供给力度不变, 油价将上涨供给上, 原油增产进一步超出预期的概率需不高 ; 需求上, 下半年的需求改善将是大概率事件原油供需平衡表将在今年下半年明显改善, 从而推升油价进一步上涨油价上涨将推升通胀, 令货币政策易紧难松首先, 油价的上涨将推动能源行业的资本支出, 从而提振经济增长其次, 农产品价格有望得到支撑第三, 通胀压力将会上升第四, 货币政策易紧难松第五, 国债价格仍有可能进一步回落二英国央行按兵不动, 美国数据开始好转 1. 英央行 5 月按兵不动符合预期首先, 英国的经济数据并未像预期的那么强其次, 政治不确定性也令英央行更加谨慎 2. 美国 5 月密歇根大学消费指数创新高密歇根大学消费者信心指数大幅超预期的主要原因在于劳动力市场的持续改善 3. 美国 4 月零售销售数据虽不及预期, 但开始好转消费的回升证实美国经济正在从第一季度的减速中恢复, 这意味着美联储在 6 月加息为大概率事件边泉水分析师 SAC 执业编号 :S bianquanshui@gjzq.com.cn 段小乐联系人 (8621) duanxiaole@gjzq.com.cn 三本周关注美国纽联储和费城联储制造业指数等重要数据本周重点关注 5 月 15 日纽联储制造业指数 ( 料超预期上涨 ),5 月 16 日英国 4 月 CPI 同比 ( 料涨幅低于预期 ) 欧元区一季度 GDP 环比初值 ( 料超预期上涨 ) 美国 4 月新屋开工环比 ( 料超预期上涨 ) 美国 4 月营建许可环比 ( 料符合预期上涨 ),5 月 17 日欧元区 4 月 CPI 同比终值 ( 料下修 ), 欧元区 4 月核心 CPI 同比终值 ( 料下修 ),5 月 18 日费城联储制造业指数 ( 料超预期上涨 ) 风险提示 : 经济数据意外转差此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此

正文如下 : 一油价如果再次回升, 并在下半年突破 60 美元 / 桶, 再通胀将卷土重来 1. 前期油价下跌的主要原因是什么? 去年达成冻产协议后, 布伦特原油价格突破 50 美元 / 桶, 至 55 美元 / 桶上方窄幅震荡随后经历两次明显的下跌, 第一次是 3 月 8 日至 3 月 22 日, 期间布伦特原油期货主力合约跌幅为 9.

2 正文如下 : 一油价如果再次回升, 并在下半年突破 60 美元 / 桶, 再通胀将卷土重来 1. 前期油价下跌的主要原因是什么? 去年达成冻产协议后, 布伦特原油价格突破 50 美元 / 桶, 至 55 美元 / 桶上方窄幅震荡随后经历两次明显的下跌, 第一次是 3 月 8 日至 3 月 22 日, 期间布伦特原油期货主力合约跌幅为 9.15%; 第二次是 4 月 12 日至 5 月 4 日, 期间布伦特原油期货主力合约跌幅为 14.5% 虽然两次下跌的间隔时间不久, 但造成两次下跌的主要原因其实并不相同第一次下跌的主要原因仍在于供给端的压力自去年冻产协议达成后, OPEC 的产量增幅的下降, 推升油价上涨至 55 美元 / 桶以上这造成美国部分页岩油开始复产, 市场对此的初步预期是接近 50 万桶 / 天, 但随后发现增产数量高于该数字并且, 根据 OPEC 月报,2 月份, 沙特原油产量接近 1000 万桶 / 天, 虽然符合减产协议, 但较 1 月份产量有所上升综合来讲, 市场对供给端的再定价, 造成原油价格在 3 月中旬的下跌第二次下跌的主要原因在于汽油需求的不及预期, 叠加期货投机仓位的快速降低造成的恐慌情绪首先, 汽油消费大幅低于预期, 拖累汽油价格大幅回落, 造成汽油库存上升, 从而对油价形成拖累其次, NYMEX 原油的非商净多单的快速大幅回落, 造成的短期恐慌情绪, 也对油价形成明显打压图表 1:4 月 12 日至 5 月 4 日油价下跌主要由于汽油价格下滑造成额来源 : Wind, 国金证券研究所 - 2 -

3 图表 2:WTI 原油基金净多单快速大幅下滑形成的恐慌情绪造成油价大幅波动来源 : Wind, 国金证券研究所 2. 原油需求将在下半年改善, 如果供给力度不变, 油价将上涨原油需求的季节性高点在下半年由于发达经济体的汽油消费以及取暖消费具有明显的季节性特点, 也使得原油需求呈现较为明显的季节性根据 OPEC 预测,2017 年原油需求将增加 127 万桶 / 天, 主要的增量贡献将在下半年 ; 其中,OECD 经济体增加 23 万桶 / 天 ( 美国增加 13 万桶 / 天 ), 发展中经济体增加 61 万桶 / 天 ( 印度增加 12 万桶 / 天 ), 其他地区增加 43 万桶 / 天 ( 中国增加 34 万桶 / 天 ) 因此, 预计下半年原油需求将逐渐改善供给仍有望保持稳定首先,OPEC 将冻产协议延长半年至 3 个季度的可能很高当前的油价符合 OPEC 各个产油国的主要利益沙特需要将沙特阿美成功发行上市, 其他产油国则需要油价保持稳定以舒缓国内经济增长压力其次, 页岩油在油价处于美元 / 桶之间已经接近充分复产此前, 市场对页岩油在油价处于该区间的边际增量预期为 58.4 万桶 / 天 5 月份,OPEC 月报将非 OPEC 国家原油产量增量上调至 95 万桶 / 天, 市场对该数据已经充分定价另外, 从钻井数的增幅开始逐渐减小, 也进一步证实美国页岩油的复产已经接近充分整体而言, 原油的供给端进一步超预期的概率不高供需平衡表的改善将推升油价在下半年上涨供给上, 原油增产进一步超出预期的概率不高 ; 需求上, 下半年的需求改善将是大概率事件原油供需平衡表将在今年下半年明显改善, 从而推升油价进一步上涨 - 3 -

4 图表 3: 全球原油需求具有较为明显的季节性特点 ( 单位 : 百万桶 / 天 ) 来源 : Wind, 国金证券研究所 3. 油价上涨将推升通胀, 令货币政策易紧难松首先, 油价的上涨将推动能源行业的资本支出, 从而提振经济增长如果油价能进一步上升至 60 美元上方, 能源企业将会进一步增加资本支出, 以进行产能扩张这不但会对劳动力市场形成支撑, 也会通过新增投资的方式对经济增长形成贡献其次, 农产品价格有望得到支撑油价对农产品价格的提振表现在两个方面 : 一是通过对化肥运输等成本端因素的影响, 对农产品价格产生支撑 ; 二是通过生物能源的替代需求影响, 来增加农产品的需求, 对其价格形成提振第三, 通胀压力将会上升油价上涨对通胀的影响通过两个层面传导 : 第一个层面是通过产品价格的传导, 包括汽油柴油等直接能源品的价格, 以及运输消费等间接价格的影响 ; 第二个层面是通过劳动力市场薪资增幅上涨, 对核心通胀的影响第四, 货币政策易紧难松如果油价能在下半年升破 60 美元 / 桶, 通胀压力的上升, 将令美联储保持鹰派我们认为美联储将会在今年 6 月和 9 月再加息两次, 并在 12 月开始收缩资产负债表第五, 国债价格仍有可能进一步回落美国国债的价格将会受到货币政策不断收紧的影响, 尤其是缩表将会对国债价格产生更为直接的影响影响中国国债价格的主要因素, 将逐渐从监管压力, 转向基本面的通胀定价, 整体收益率仍难以看到明显回落趋势 - 4 -

5 二英国央行按兵不动, 美国数据开始好转 1. 英央行 5 月按兵不动符合预期 5 月 11 日, 英国央行宣布, 维持基准利率在 0.25% 和 4350 亿英镑资产购买规模不变, 同时维持 100 亿英镑企业债购债规模不变, 均符合预期首先, 英国的经济数据并未像预期的那么强英国第一季度 GDP 增速环比折年率仅有 1.2%, 较去年四季度明显减速 ; 同时,3 月工业生产指数同比增长仅为 1.36%,3 月核心 CPI 较上个月有所回落至 1.8% 其次, 政治不确定性也令英央行更加谨慎 6 月 8 日的提前大选以及脱欧过程可能带来的不确定性让央行在采取变动时更为谨慎 2. 美国 5 月密歇根大学消费指数创新高 5 月 12 日公布的密歇根大学消费者信心指数终值 97.7, 高于预期和前值的 97.0; 其中, 美国 5 月消费者预期指数为终值 88.1, 高于前值 87.0; 美国 5 月消费者现状指数终值 11.2, 与前值持平 ;1 年期通胀预期上升至 2.6%, 高于前值的 2.5%;5 年期通胀预期回落至 2.3%, 低于前值的 2.4% 我们认为, 密歇根大学消费者信心指数大幅超预期的主要原因在于劳动力市场的持续改善从 4 月非农数据来看, 21.1 万的新增就业人数表现十分靓丽, 失业率进一步下降至 4.4%, 薪资同比增幅虽然不及预期但保持稳定图表 4:5 月密歇根大学消费者信心指数超预期来源 : Wind, 国金证券研究所 3. 美国 4 月零售销售数据虽不及预期, 但开始好转美国商务部 5 月 12 日公布的 4 月零售销售数据总额亿美元, 环比上升 0.39%, 不及预期 0.6%, 但好于前值 0.12% 核心零售销售 - 5 -

6 3778 亿美元, 月度环比上升 0.3%, 略好于前值 0.28%, 不及预期 0.5% 分项数据来看, 零售销售主要推动力来自于建筑材料, 月度反弹 1.23% 其次是汽车及其他机动车销售增长, 月度上涨 0.78%, 一改第一季度的连续下滑态势此外, 电子电器销售上涨 1.33%, 较前值 2.19% 有所回落 ; 服装销售下降 0.53%; 家具家装销售下降 0.54% 消费的回升证实美国经济正在从第一季度的减速中恢复由于消费在美国 GDP 占比超过 60%, 零售销售的回升, 对美国经济增长形成重要贡献根据 Blue Chip 的平均预期, 美国二季度的 GDP 增速将达到 2.5%, 将明显高于一季度的 0.7% 这意味着美联储在 6 月加息为大概率事件图表 5: 海外宏观数据跟踪和简评 ( 黑体部分为上周更新数据 ) - 6 -

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8 来源 :Bloomberg,Wind, 美国劳工部,Fed,ECB,BOJ,IFO, 国金证券研究所三本周关注纽联储和费城联储制造业指数等重要数据 1. 本周关注美国纽联储和费城联储制造业指数等数据本周重点关注 5 月 15 日纽联储制造业指数 ( 料超预期上涨 ),5 月 16 日英国 4 月 CPI 同比 ( 料涨幅低于预期 ) 欧元区一季度 GDP 环比初值 ( 料超预期上涨 ) 美国 4 月新屋开工环比 ( 料超预期上涨 ) 美国 4 月营建许可环比 ( 料符合预期上涨 ),5 月 17 日欧元区 4 月 CPI 同比终值 ( 料下修 ), 欧元区 4 月核心 CPI 同比终值 ( 料下修 ),5 月 18 日费城联储制造业指数 ( 料超预期上涨 ) - 8 -

9 特别声明 : 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司 ( 以下简称国金证券 ) 所有, 未经事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发, 需注明出处为国金证券股份有限公司, 且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 对由于该等问题产生的一切责任, 国金证券不作出任何担保且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断, 在不作事先通知的情况下, 可能会随时调整客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突, 而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品, 使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况, 以及 ( 若有必要 ) 咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议, 国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在法律允许的情况下, 国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法, 故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致, 且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户本报告仅供国金证券股份有限公司的机构客户使用 ; 非国金证券客户擅自使用国金证券研究报告进行投资, 遭受任何损失, 国金证券不承担相关法律责任上海北京深圳电话 : 传真 : 邮箱 :researchsh@gjzq.com.cn 邮编 : 地址 : 上海浦东新区芳甸路 1088 号紫竹国际大厦 7 楼电话 : 传真 : 邮箱 :researchbj@gjzq.com.cn 邮编 : 地址 : 中国北京西城区长椿街 3 号 4 层电话 : 传真 : 邮箱 :researchsz@gjzq.com.cn 邮编 : 地址 : 中国深圳福田区深南大道 4001 号时代金融中心 7BD - 9 -

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S S S ROE.. 2010 09 10 (600704.SH) 18.93 A ( ) 374.75 ( ) 8,313.59 ( ) 28.69/13.50 300 2903.19 2638.80 27.24 22.24 17.24 12.24 090910 091209 100309 1,200 100602 100826 1., 2010.8.17 2. 2010.8.17 3.,2010.7.8 800 600