1. 锂电池隔膜的市场领先企业研究报告公司深度研究公司的控股子公司佛山市金辉高科光电材料有限公司 ( 以下简称金辉高科 ) 是 2006 年由本公司与 BYD(H.K)CO.,LIMITED( 比亚迪香港有限公司 ) 共同投资设立的中外合资企业, 目前公司注册资本为万美元其

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1 渤海证券研究所佛塑股份 ( SZ) [ ] 国家战略性新兴产业的未来之星任宪功康凯 SAC 执业证书编号 S 受益于国家战略性新兴产业扶持政策核心观点 : 众多新建项目助推高成长佛塑股份调研报告研究报告公司深度研究 [Table_Grade] 评级 : 化工行业买入目标价格 : 22~25 当前价格 : 投资要点 : 锂电池隔膜的市场领先企业控股子公司金辉高科的主营业务锂电池隔膜是国家战略性新兴产业政策要重点培育和发展的功能性材料和核心技术, 公司产品具有很高的毛利率, 公司技术工艺国内领先, 二期项目产能扩张急剧 ( 将增加 4500 万平方米的生产能力 ), 是国家 863 项目动力锂电池隔膜的主要承担者, 未来市场增长空间广阔偏光膜项目重要的利润增长点控股子公司佛山纬达主营业务 : 生产经营偏光膜光电材料光学薄膜及光电胶粘制品主要应用领域 :3D 眼镜片 LCD 液晶显示电子显示屏等其中公司在影院 3d 眼镜方面的全球市场占有率达 80%~90%, 处于垄断地位公司在建二期项目设计能力 80 万平方米 / 年, 我们预测二期项目将实现税后利润在 8000 万至 1.2 元, 为佛塑股份贡献 4000 万万元的净利润每年, 增厚每股收益近 0.1 元房地产项目业绩爆发增长的来源公司先期房地产开发项目有 2 项涉及三个地块, 总建筑面积接近 40 万平方米, 按照现在 3 个地块所在佛山禅城区的平均房价 9000 元 / 平方米, 建筑成本 2000 元 / 平方米计算, 扣除 2,28 亿元的土地使用成本, 预计公司 2 项房地产开发项目将为公司带来 25 亿元左右的毛利润, 而按照房地产开发的周期可以预计公司业绩的爆发性增长将呈现在 2012 年度公司尚有可开发土地面积约 466 亩, 随着土地开发的逐步实施, 公司未来业绩爆发性增长空间会令人惊叹投资收益增长迅速公司 2009 年投资收益同比增长 40%, 预计 2010 年增速将超过 100% 主营业务复苏预计年公司每股收益为 0.31 元 / 股 0.55 元 / 股左右, 对应 PE 分别为 55.3 倍 31.4 倍, 相对于化工新材料上市公司平均估值水平较低, 综合考虑公司行业发展前景及众多新建项目的盈利增长预期, 短期目标价格元, 长期目标价格元, 给予公司买入评级利润率和估值指标 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 销售毛利率 (%) 4.58% 11.37% 21.05% 26.46% 42.63% ROE(%) % 0.44% 9.95% 11.95% 25.25% ROIC (%) -1.62% 2.65% 9.52% 15.86% 36.31% PE PB EV/EBITDA 近 6 个月佛塑股份股价走势相关报告公司深度研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 of 15

2 1. 锂电池隔膜的市场领先企业研究报告公司深度研究公司的控股子公司佛山市金辉高科光电材料有限公司 ( 以下简称金辉高科 ) 是 2006 年由本公司与 BYD(H.K)CO.,LIMITED( 比亚迪香港有限公司 ) 共同投资设立的中外合资企业, 目前公司注册资本为万美元其中, 佛山塑料集团股份有限公司出资万美元, 出资比例为 %; 香港 BYD(HK) CO.,LITMITED( 比亚迪香港有限公司 ) 出资万美元, 出资比例为 %; 佛山金科达投资有限公司 ( 金辉高科核心团队 ) 出资万美元, 出资比例为 12.5% 公司主营业务: 生产销售特种电池用离子渗析微孔薄膜功能性聚合物膜片绝缘薄膜各种用途半透膜等环保用有机膜公司国内锂电池隔膜的市场领先企业, 具有以下六个投资亮点如图 1 所示 : 图 1: 公司锂电池隔膜业务的投资亮点国家战略性新兴产业巨大的市场增长空间技术工艺领先锂电池隔膜未来产能的急剧扩张高毛利率国家 863 项目的承担者请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 15

1.1 归属国家战略性新兴产业研究报告公司深度研究 2010 年 10 月 10 日国务院颁布了国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定 ( 以下简称决定 ), 明确提出了现阶段要重点培育和发展节能环保新一代信息技术生物高端装备制造新能源新材料新能源汽车等七大战略性新兴产业在决定的第三大项第六小项 ( 新材料产业 ) 和第七小项 ( 新能源汽车 ) 中,

3 1.1 归属国家战略性新兴产业研究报告公司深度研究 2010 年 10 月 10 日国务院颁布了国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定 ( 以下简称决定 ), 明确提出了现阶段要重点培育和发展节能环保新一代信息技术生物高端装备制造新能源新材料新能源汽车等七大战略性新兴产业在决定的第三大项第六小项 ( 新材料产业 ) 和第七小项 ( 新能源汽车 ) 中, 分别指明了要大力发展高性能膜材料等新型功能材料和着力突破动力电池等领域的关键技术需要指出的是, 金辉高科生产和研发的锂电池隔膜既是高性能膜材料, 也是新能源汽车动力电池需要突破的关键核心技术, 因此, 金辉高科无疑属于国家战略性新兴产业的范围, 必将受益于决定规定的财政税收信贷等方面优惠政策的大力支持, 未来成长潜力和成长空间无限 1.2 巨大的市场增长空间自 1992 年索尼公司开发出可以商业化应用的锂电池以来, 随着技术的不断进步锂电池在人们的生活中的应用经过了两三个阶段, 如图 2 所示, 第一阶段是从年, 主要应用于可携式电子产品, 如手机笔记本电脑等 ; 第二阶段从年, 开始应用于小型动力领域, 如电动工具, 电瓶车等 ; 第三阶段从 2010 年开始, 锂电池将全面应用于新能源汽车能源储存系统等大型动力领域图 2: 锂电池应用的三个阶段资料来源 : 当升科技网站渤海证券研究所锂电池市场需求预测我们按照锂电池的主要应用领域, 分别测算了手机笔记本电脑电动自行车以及新能源汽车对锂电池的需求情况如图 3 至图 6 所示 : 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 15

研究报告公司深度研究图 3: 笔记本电脑销量及增长率 ( 百万台 ) 图 4: 全球主要手机厂商的锂电池需求 ( 百万只 ) 资料来源 :IIT 报告, 渤海证券研究所资料来源 :IIT 报告, 渤海证券研究所图 5: 全球电动自行车销量及增长率图 6: 全球主要厂商锂电池电汽车生产计划及增长率资料来源 : 电动自行车网, 渤海证券研究所资料来源 : 电子元件协会, 渤海证券研究所

4 研究报告公司深度研究图 3: 笔记本电脑销量及增长率 ( 百万台 ) 图 4: 全球主要手机厂商的锂电池需求 ( 百万只 ) 资料来源 :IIT 报告, 渤海证券研究所资料来源 :IIT 报告, 渤海证券研究所图 5: 全球电动自行车销量及增长率图 6: 全球主要厂商锂电池电汽车生产计划及增长率资料来源 : 电动自行车网, 渤海证券研究所资料来源 : 电子元件协会, 渤海证券研究所根据上述测算结果, 并考虑其他锂电池的应用领域, 我们预测了锂电池的总体需求情况如图 7 8 所示从图中可以看出, 近年来锂电池的需求保持年均两位数以上的增长率,2008 年全球锂电池需求量达到 28.7 亿只销售额方面,2008 年全球锂电池的市场规模达到 71 亿美元,2009 年达到 78 亿美元在全球随着新能源汽车的兴起, 将给锂电池的需求带来新的增长空间, 预计 2018 年全球锂电池的产值将达到 320 亿美元请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 15

图 7: 全球锂电池产量增长趋势 ( 亿只 ) 图 8: 全球锂电池产值增长趋势研究报告公司深度研究资料来源 :IIT 报告, 渤海证券研究所

隔膜的主要功能是电子绝缘离子导通, 即阻止电池中正负电极产生的正负电子的接触, 但电解液中的离子可以自由通过它起到隔离电池正负极, 防止短路 ;

按照这一比例我们测算了锂电池隔膜的市场需求如图 9 10 所示从图中可以看出锂电池隔膜的市场需求有着巨大的增长空间图 9: 锂电池隔膜市场需求预测

5 图 7: 全球锂电池产量增长趋势 ( 亿只 ) 图 8: 全球锂电池产值增长趋势研究报告公司深度研究资料来源 :IIT 报告, 渤海证券研究所锂电池隔膜市场需求预测资料来源 :IIT 报告, 渤海证券研究所在锂电池的结构中, 隔膜是关键的内层组件之一隔膜的主要功能是电子绝缘离子导通, 即阻止电池中正负电极产生的正负电子的接触, 但电解液中的离子可以自由通过它起到隔离电池正负极, 防止短路 ; 还可以在电池过热时, 通过闭孔功能来阻隔电池中的电流传导的作用一般而言, 锂电池隔膜在锂电池成本中占比 30%, 按照这一比例我们测算了锂电池隔膜的市场需求如图 9 10 所示从图中可以看出锂电池隔膜的市场需求有着巨大的增长空间图 9: 锂电池隔膜市场需求预测 ( 亿美元 ) 图 10: 锂电池隔膜市场需求及增长率预测 ( 亿 m 2 ) 资料来源 : 渤海证券研究所资料来源 : 渤海证券研究所 1.3 技术工艺领先请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 15

6 研究报告公司深度研究目前锂电池隔膜主要是经过特殊工艺处理的以聚乙烯 (PE), 聚丙烯 (PP) 等为主的聚烯烃微孔膜现有的锂离子电池隔膜生产工艺可按照干法和湿法分为两大类, 其中干法是将聚烯烃树脂熔融挤压吹膜制成结晶性聚合物薄膜, 干法工艺相对简单, 但存在孔径及孔隙率较难控制, 拉伸比较小, 容易产生隔膜穿孔, 产品不能拉得很薄等缺陷, 主要用于生产中低端产品而湿法是将液态烃或一些小分子物质与聚烯烃树脂混合, 加热熔融后, 形成均匀的混合物, 然后降温分离, 压制成膜片, 再将膜片加热至熔点, 进行双向拉伸使分子链取向, 制备而成湿法工艺做的隔膜孔径较小且均匀, 呈现各向同性, 横向拉伸气度大, 穿刺强度大, 正常生产过程中不会造成穿孔, 产品可以做的更薄, 使电池的能量密度更高, 湿法做的隔膜适用于动力锂电池, 属于高端产品目前国内大多数隔膜厂商都是采用干法工艺, 而金辉高科却是采用湿法双向拉伸工艺, 技术工艺上国内领先 1.4 锂电池隔膜的高毛利率一般而言, 锂电池材料中隔膜的毛利率最高, 平均在 70% 左右我们根据佛塑股份的报表测算了金辉高科锂电池隔膜的毛利率走势情况如下图所示, 可见随着锂电池隔膜价格的稳步攀升, 以及金辉高科产能的扩张, 公司锂电池隔膜的毛利率逐年攀升图 11: 金辉高科锂电池隔膜毛利率及市场价格走势数据来源 : 渤海证券研究所 1.5 未来产能的急剧扩张金辉高科锂电池隔膜的产能扩张表现在两个方面 : 一是原有生产线能力的充分挖掘和提高, 公司原有一期项目设计产能是 756 万 m 2 / 年, 而通过调研, 我们发现公司实际年产能远高于设计产能, 预计 2010 年公司一期项目能生产数码级锂电池隔膜 2000 万 m 2, 达到设计产能的 2 倍以上另一方面, 也是最为重要的是, 公司新建请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 15

7 研究报告公司深度研究的二期项目, 预计新增锂电池隔膜产能 4500 万平方米, 届时公司产能将成为国内锂电池隔膜企业的龙头, 公司预计投产后每年新增销售收入 2.29 亿元, 新增税后利润 6250 万元 ( 相当保守 ) 该项目预计 2011 年第二季度能竣工, 投产应在二季度末三季度初表 1: 金辉高科锂电池隔膜项目产能及利润预测项目设计生产能力 ( 万 m 2 ) 实际产能 ( 万 m 2 ) 税后利润 ( 万元 ) 2010E 2011E 2012E 一期二期 (6000) 6250(13500) 合计 (12000) 12250(19500) 资料来源 : 公司公告渤海证券研究所注 : 表中括号中数字是我们按正常情况的预计, 实际上公司二期项目预计年税后利润 6250 是很保守的数字, 公司 2009 年就实现了 3829 万元的净利润, 而公司设计产能仅 756 万平方米,2009 年实际产量大概在 1200 万平方米从表 1 可以看出, 符合实际的估计是 2010 年金辉高科将增加利润近 2500 万元, 而新项目投产后可增加近 2 亿元的税后利润, 按佛塑股份股权比例, 预计新项目将为佛塑股份新增近 1 亿元的净利润, 即增厚每股收益 0.16 元 1.6 国家 863 项目的承担者动力锂隔膜项目佛塑股份是国家火炬计划重点高新技术企业集团国家火炬计划佛山新材料产业基地, 目前公司承担的国家 863 项目动力锂电池隔膜项目将在 2010 年底结项, 我们预计该项目定会取得突破性成果, 届时公司将成为动力电池隔膜技术的领军者, 遥遥领先国内其他企业, 而此成果必将打开公司盈利的想象空间, 成为公司股价攀升的催化剂 2. 偏光膜项目重要的利润增长点控股子公司佛山纬达光电材料有限公司注册资本 : 万美元, 佛山塑料集团股份有限公司持股 51.15%, 英属维京群岛亚化光电控股有限公司持股 20.59%, 英属维京群岛亚化国际 ( 股 ) 有限公司持股 21.26%, 佛山市三水区昱纬投资有限公司 ( 纬达核心人员投资组建 ) 持股 7% 主营业务: 生产经营偏光膜光电材料光学薄膜及光电胶粘制品主要应用领域 :3D 眼镜片 LCD 液晶显示电子显示屏等其中公司在影院 3d 眼镜方面的全球市场占有率达 80%-90%, 处于垄断地位随着全球 3D 电影电视的迅猛发展, 公司偏光膜项目市场前景比较乐观请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 15

8 研究报告公司深度研究图 12: 3D 眼镜片偏光膜示意图公司偏光膜一期项目设计产能 100 万平米 / 年,2009 年净利润 6924 万元,2010 年上半年已经实现利润 6250 万元, 盈利能力增长迅速, 预计全年能实现净利润在 1.1 亿元, 按股权比例可为佛塑股份增加利润近 3000 万元公司在建二期项目设计能力 80 万平方米 / 年, 公司预计达产后可为公司实现 2581 万元, 我们认为公司预计还是较为保守, 如果按今年的销售情况, 我们预测二期项目将实现税后利润在 8000 万至 1.2 亿元, 为佛塑股份贡献 4000 万万元的净利润每年, 增厚每股收益近 0.1 元表 2: 纬达光电偏光膜项目产能及利润预测项目设计生产能力 ( 万 m 2 ) 税后利润 ( 万元 ) 2010E 2011E 2012E 一期二期合计资料来源 : 公司公告渤海证券研究所 3. 房地产项目业绩爆发增长的来源 2010 年 3 月, 公司与佛山市国土局签订土地出让合同, 按照合同约定, 公司在缴纳总计 2.28 亿土地出让金后, 已取得轻工三路 9 号 11 号及汾江北路 82 号两宗地块商住用途的土地使用证 2010 年 4 月, 公司与广东珠江投资股份有限公司签订委托管理框架合同, 委托珠江投资负责两地块上房地产开发项目的管理营销策划等工作 2010 年 6 月, 董事会决定, 将轻工三路 9 号 11 号地块注入全资子公司佛山市卓请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 15

9 越房地产开发有限公司实施增资研究报告公司深度研究 2010 年 6 月 29 日, 公司第六届董事会第四十七次会议审议通过了关于公司投资成立房地产开发公司的议案, 公司拟投资成立全资子公司佛山市合盈置业有限公司, 对佛山市禅城区汾江北路 82 号的商住土地实施房地产项目开发表 3: 房地产开发项目及利润预测项目用途土地面积建筑面积容积率销售收入 ( 万元 ) 利润 ( 平方米 ) ( 平方米 ) ( 万元 ) 轻工路住宅兼号 11 号商服 ( 商业金融办公 ) 汾江北住宅商路 82 号业金融合计资料来源 : 公司公告, 渤海证券研究所如表 3 所示, 公司先期房地产开发项目有 2 项涉及三个地块, 总建筑面积接近 40 万平方米, 按照现在 3 个地块所在佛山禅城区的平均房价 9000 元 / 平方米, 建筑成本 2000 元 / 平方米计算, 扣除 2.28 亿元的土地使用成本, 预计公司 2 项房地产开发项目将为公司带来 25 亿元左右的毛利润, 而按照房地产开发的周期可以预计公司业绩的爆发性增长将呈现在 2012 年度需要指出的是, 这三个地块合计约 155 亩左右, 而公司尚有可开发土地面积约 466 亩, 随着土地开发的逐步实施, 公司未来业绩爆发性增长空间会令人惊叹 4. 投资收益增长迅速公司主要投资收益来源于对佛山杜邦鸿基薄膜有限公司等四个公司的长期股权投资收益, 如下表所示同时, 可从图 13 看出公司投资收益增长迅速表 4: 长期股权投资收益 ( 万元 ) 被投资单位持股比例 E 佛山杜邦鸿基薄膜有限公司 49% 宁波杜邦帝人鸿基薄膜有限公司 24.26% 佛山市亿达胶粘制品有限公司 37.7% 佛山东林包装材料有限公司 37.5% 合计请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 15

10 资料来源 : 公司公告渤海证券研究所研究报告公司深度研究图 13: 公司长期股权投资收益变化情况资料来源 : 渤海证券研究所公司三季报显示公司 1-9 月投资收益同比增加万元, 增幅 %, 主要是因为本期公司对参股企业佛山杜邦鸿基薄膜有限公司的投资收益增加据此, 我们预计 2010 年公司投资收益应在 1.2 亿至 1.6 亿之间, 大约增厚每股收益 0.1 元元左右 5. 主营业务复苏强劲一方面, 公司面对快速变化的经济环境, 继续深化调结构强管理强创新的整体工作思路, 通过转变经营观念实施战略转型升级推行精细化管理强化财务管理和监察审计整合物流供应链资源提升优质企业经营效益拓展高技术高附加值产品关闭淘汰落后产能及亏损企业改造低效生产线等一系列举措, 在转变经营理念调整产品结构推动技术创新强化企业管理等方面取得了成效, 截止目前公司淘汰落后产能近 6 万吨另一方面, 公司主要产品 BOPP BOPET 薄膜产品复苏强劲, 特别是本年度第三季度开始回暖迹象明显, 主要产品价差呈扩大态势, 盈利能力逐渐增强请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 15

11 研究报告公司深度研究图 14: 公司主营业务毛利率变化趋势资料来源 : 渤海证券研究所图 15: BOPP 与 PP 价差走势资料来源 : 渤海证券研究所 6. 盈利预测与评级盈利预测基本假设 : 假设锂电池隔膜 10 年 11 年年产量分别为 2000 万平方米 4250 万平方米 ; 假设纬达光电偏光膜 10 年 11 年产量分别为 100 万平方米 140 万平方米 ; 假设锂电池隔膜偏光膜的 10 年销售收入分别按 10 年上半年实现情况进行加请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 15

12 研究报告公司深度研究倍预测 ; 湖南烟用 BOPP 薄膜项目 11 年 12 年实现销售收入分别按 7000 万元 1.5 亿元计算 ; 假设房地产开发项目 12 年以前不实现销售收入,12 年销售实现收入按 80% 的建筑面积计算 ; 假设主营业务增长率 10 年 11 年分别 8% 10%; 假设投资收益 10 年增加 8000 万元,11 年比 10 年增长 20%; 10 年 11 年主营业务毛利率分别按 17%,20% 计算 ; 10 年 11 年主营业务成本依据主营业务收入与毛利率计算 ; 盈利预测与评级 : 预计年公司每股收益为 0.31 元 / 股 0.55 元 / 股左右, 对应 PE 分别为 55.3 倍 31.4 倍, 相对于化工新材料上市公司平均估值水平较低 ( 见表 5), 综合考虑公司行业发展前景及众多新建项目的盈利增长预期, 给予公司买入评级短期目标价格 :22~25 元左右长期目标价格 :25~30 元左右表 5: 相关化工新材料上市公司估值对比代码简称 PE2010E PE2011E SZ 当升科技 SZ 新宙邦 SZ 中信国安 SZ 多氟多平均值资料来源 :wind, 渤海证券研究所 7. 投资风险金辉高科纬达光电二期项目不能按计划进行的风险动力锂电池隔膜技术长期不能突破的风险请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 15

13 研究报告公司深度研究表 6: 盈利预测表资产负债表 E 2011E 2012E 利润表 ( 百万元 ) E 2011E 2012E 货币资金营业收入应收票据营业成本应收账款营业税金及附加预付款项销售费用其他应收款管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失长期股权投资投资收益固定资产汇兑收益在建工程营业利润工程物资营业外收支净额无形资产税前利润长期待摊费用减 : 所得税资产总计净利润短期借款归属于母公司的净利润应付票据少数股东损益应付账款基本每股收益预收款项稀释每股收益应付职工薪酬财务指标 E 2011E 2012E 应交税费成长性其他应付款营收增长率 -7.3% -14.0% 15.6% 25.9% 71.5% 其他流动负债 EBIT 增长率 % % 222.0% 95.3% 254.0% 长期借款净利润增长率 % % % 76.0% 292.6% 负债合计盈利性股东权益合计销售毛利率 4.6% 11.4% 21.1% 26.5% 42.6% 现金流量表 E 2011E 2012E 销售净利率 -4.5% 0.2% 4.5% 6.3% 14.3% 净利润 ROE -14.1% 0.4% 10.0% 12.0% 25.3% 折旧与摊销销 ROIC -1.62% 2.65% 9.52% 15.86% 36.31% 经营活动现金流估值倍数投资活动现金流 PE 融资活动现金流 P/S 现金净变动 P/B 期初现金余额股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 期末现金余额 EV/EBITDA 资料来源 : 渤海证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 15

14 研究报告公司深度研究分析师覆盖的股票范围任宪功 : 煤炭行业分析师重点覆盖上市公司 : 昊华能源露天煤业平庄能源中煤能源冀中能源中国神华开滦股份大同煤业康凯 : 化工行业分析师重点覆盖上市公司 : 三聚环保 ( 买入 ) 中国石油 ( 中性 ) 中国石化 ( 中性 ) 中海油服 ( 中性 ) 沧州明珠 ( 中性 ) 沧州大化 ( 中性 ) 中信国安 ( 暂不评级 ) 佛塑股份 ( 买入 ) 渤海证券股票投资评级说明 1 买入 : 未来 12 个月内股价超越大盘 15% 以上 ; 2 中性 : 未来 12 个月内股价相对大盘波动在 -15%~15% 之间 ; 3 卖出 : 未来 12 个月内股价落后大盘 15% 以上渤海证券行业投资评级说明 1 买入 : 行业股票指数超越大盘 ; 2 中性 : 行业股票指数基本与大盘持平 ; 3 卖出 : 行业股票指数明显弱于大盘重要声明 1: 本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 不保证该信息未经任何更新, 也不保证本公司做出的任何建议不会发生任何变更在任何情况下, 报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价在任何情况下, 我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发表之前已经使用或了解其中的信息本报告的版权归渤海证券股份有限责任公司所有, 未获得渤海证券股份有限责任公司事先书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制如引用刊发, 需注明出处为渤海证券股份有限责任公司, 也不得对本报告进行有悖原意的删节和修改重要声明 2: 本报告 PDF 版由郭靖唯一制作请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 15

15 研究报告公司深度研究渤海证券研究所机构销售团队黄锋谢晓冬渤海证券研究所天津天津市南开区宾水西道 8 号邮政编码 : 电话 :(022) 传真 :(022) 北京中国北京市西城区阜外大街 22 号外经贸大厦 11 层邮政编码 : 电话 :(010) 传真 :(010) 渤海证券研究所网址 : 请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 15

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013