林洋电子 (601222) 1. 国内规模最大的电表生产商林洋电子是中国规模最大的电子式电能表生产企业, 也是中国电子式电能表标准制定的参与者拥有年产 850 万台单相电子式电能表和 70 万台三相电子式电能表的能力, 根据中国仪器仪表协会统计, 公司生产的电能表三年市场占

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焱进高
5 years ago
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1 T_FSAndV SAbstract T_Analyst 公司新股分析 / 证券研究报告 T_ReportAbstract 电力计量, 精于智者林洋电子 (601222) 报告关键点 : 中国规模最大的电子式电表生产企业, 受益于国家电网公司大规模的智能电表采购预测公司年 EPS 分别为 0.94 元 1.18 元 1.19 元上市首日定价区间元元询价区间元元报告摘要 : 公司业务 : 公司主营业务为电子式电能表用电信息管理系统及终端产品和其他电工仪器仪表产品的研发生产和销售, 主营产品主要包括 : 电子式电能表用电信息管理系统及终端产品其中电子式电能表包括单相电能表与三相电能表 ; 用电信息管理终端及系统包括专变采集终端公变配电监测终端和集中抄表终端行业分析 : 电力仪表行业作为输变电产业链的最下游, 主要担负电力计量的任务从 2005 年开始电子式的电能表开始取代传统感应式电表成为行业的主流 2009 年电子式电能表的销量占全行业的 77%, 传统感应式电表仅占 23% 受益于国家电网公司的大规模智能电网投资, 新式智能化电子式电表需求的井喷, 将会引领整个产业进行第二次技术升级在全国亿电表保有量的基础上, 预计十二五期间全国电表的年需求量约为 8000 万台, 其中大部分是智能电表公司竞争优势 : 林洋电子是中国规模最大的电子式电表生产企业中国电子式电能表标准的参与制订者和中国电子式电能表市场的先行者公司生产的电能表三年市场占有率分别为 10.32%,12.37%,10.67%, 连续多年蝉联国内第一位臵募集项目资金分析 : 林洋电子本次拟公开发行 7,500 万股, 拟募集资金 8.07 亿元, 全部用于公司主营业务相关项目和运营资金募集资金项目主要包括 4 个 :(1) 智能电能表建设项目 ;(2) 智能用电信息管理终端建设项目 ;(3) 智能电能表零部件配套项目 ;(4) 技术和服务中心建设项目募投资金将进一步扩大公司的产能, 增强公司的核心竞争力风险提示 : 我们认为公司主要的风险来自于大客户采购政策变动的风险市场饱和带来恶性竞争的风险毛利率波动的风险盈利预测与公司估值 : 预测公司年 EPS 分别为 0.94 元 1.18 元 1.19 元我们建议给予公司 2011 年 EPS23-25 倍的市盈率, 得出上市公司上市首日定价区间元元询价建议 : 按照 2010 年 EPS23-25 倍的市盈率询价, 询价区间元元询价定价报告 T_PricingInfo 建议询价区间 : 元上市首日定价区间 : 元报告日期 : T_IPOInfo 发行数据总股本 ( 万股 ) 21,500 发行数量 ( 万股 ) 7,500 网下发行 ( 万股 ) 1,500 网上发行 ( 万股 ) 6,000 保荐机构广发证券股份有限公司发行日期发行方式网下询价, 上网定价 T_ShareInfo 股东信息启东市华虹电子有限公司 79.07% 南通华强投资有限公司 10.23% 徐斌 4.65% 虞海娟 4.65% 广发信德投资管理有限公司 1.40% 黄守宏首席行业分析师 huangsh@essence.com.cn 执业证书编号 S T_CONTACTnalyst 报告联系人邢达 xingda@essence.com.cn 财务和估值数据摘要 ( 百万元 ) E 2012E 2013E 营业收入 , , , ,996.5 Growth(%) -7.3% 15.6% 40.0% 19.0% 5.1% 净利润 Growth(%) 49.0% 11.7% 53.7% 25.7% 0.9% 毛利率 (%) 37.6% 34.7% 35.5% 36.0% 35.5% 净利润率 (%) 16.1% 15.6% 17.1% 18.1% 17.3% 每股收益 ( 元 ) 每股净资产 ( 元 ) 净资产收益率 (%) 41.7% 28.3% 11.8% 13.0% 11.7% ROIC(%) 75.3% 59.1% 80.5% 51.0% 23.9% 1

林洋电子 (601222) 1. 国内规模最大的电表生产商林洋电子是中国规模最大的电子式电能表生产企业, 也是中国电子式电能表标准制定的参与者拥有年产 850 万台单相电子式电能表和 70 万台三相电子式电能表的能力, 根据中国仪器仪表协会统计, 公司生产的电能表 2007-2009 三年市场占有率分别为 10.32%,12.37%,10.

2 林洋电子 (601222) 1. 国内规模最大的电表生产商林洋电子是中国规模最大的电子式电能表生产企业, 也是中国电子式电能表标准制定的参与者拥有年产 850 万台单相电子式电能表和 70 万台三相电子式电能表的能力, 根据中国仪器仪表协会统计, 公司生产的电能表三年市场占有率分别为 10.32%,12.37%,10.67%, 连续多年蝉联国内第一位臵公司在国家电网公司集中招标的市场份额也是稳居前三名 1.1. 股权结构林洋电子的前身是南通林洋电子有限公司, 于 1995 年 11 月, 由香港棋港和启东计算机厂共同出资建立 2001 年 4 月 18 日, 公司更名为江苏林洋电子有限公司, 后几经股权转让和增资, 华虹电子和华强投资成为公司的大股东, 并于 2010 年 2 月 8 日整体变更为股份公司陆永华先生持有林洋电子前两大股东华虹电子和华强投资 90% 97.5% 的股份, 是公司的实际控制人图 1 林洋电子发行前股权结构图数据来源 : 招股意向书本次发行前公司总股本为 21,500 万股, 本次拟向社会公众公开发行 7,500 万股人民币普通股, 发行后公司股本总额为 29,000 万股, 本次发行的股份占发行后总股本的比例为 25.68% 2

公司新股分析表 1 林洋电子发行前后股权比例项目股东发行前发行后名称股份数持股股份数持股 ( 万股 ) 比例 ( 万股 ) 比例华虹电子

59% 徐斌 1000 4.65% 1000 3.45% 虞海娟 1000 4.65% 1000 3.45% 广发信德 300 1.

电子式电能表用电信息管理系统及终端产品其中电子式电能表包括单相电能表与三相电能表 ; 用电信息管理终端及系统, 包括专变采集终端

3 公司新股分析表 1 林洋电子发行前后股权比例项目股东发行前发行后名称股份数持股股份数持股 ( 万股 ) 比例 ( 万股 ) 比例华虹电子 17, % 17, % 一有限售条件的股份华强投资 2, % 2, % 徐斌 % % 虞海娟 % % 广发信德 % % 二本次发行流通股 - - 7, % 总股本 21, % 29, % 数据来源 : 招股意向书, 安信证券研究中心整理 1.2. 主要业务与产品简介公司主营业务为电子式电能表用电信息管理系统及终端产品和其他电工仪器仪表产品的研发生产和销售, 主营产品主要包括 : 电子式电能表用电信息管理系统及终端产品其中电子式电能表包括单相电能表与三相电能表 ; 用电信息管理终端及系统, 包括专变采集终端公变配电监测终端和集中抄表终端公司的电力计量产品的收入占总收入的 85% 以上图 2 单相电子式电表图 3 三相电子式电表数据来源 : 林洋电子公司网站图 4 单相智能电表数据来源 : 林洋电子公司网站图 5 三相智能电表数据来源 : 林洋电子公司网站数据来源 : 林洋电子公司网站 3

林洋电子 (601222) 图 6 采集器数据来源 : 林洋电子公司网站表 2 林洋电子主要产品的分类及用途种类使用位臵代表产品单相普通电子式电能表具有正反向计量防窃电有源反向或窃电指示等功能, 采用计度器显示, 采用计度器或液晶显示, 可配臵通信功能单相电子式多费率电能表除具有单相普通电子式电能表功能外, 还增加各分费率电能计量, 时钟时段时区等参数,

4 林洋电子 (601222) 图 6 采集器数据来源 : 林洋电子公司网站表 2 林洋电子主要产品的分类及用途种类使用位臵代表产品单相普通电子式电能表具有正反向计量防窃电有源反向或窃电指示等功能, 采用计度器显示, 采用计度器或液晶显示, 可配臵通信功能单相电子式多费率电能表除具有单相普通电子式电能表功能外, 还增加各分费率电能计量, 时钟时段时区等参数, 具备多种通信功能, 可选用双计度器或液晶显示单相电子式预付费电能表除具有单相普通电子式电能表功能外, 还具有预付费功能, 可通过 CPU 卡或射频卡等介质实现 ; 售电卡和系统具有加密功能单相电子式电能表单相电子式载波电能表单相远程费控智能表除具有单相普通电子式电能表功能外, 还具有载波通信功能, 可实现载波集中远程抄表具有通信接口及有功电能计量分时计量日历时钟远程费控等功能, 能测量记录显示电压电流功率功率因数等运行参数单相远程费控智能表 ( 载波 ) 除具备单相远程费控智能表的全部功能外, 增加了可插拔载波通信模块, 可以在远程通过电力线载波对电能表数据进行抄读单相本地费控智能表除具备单相远程费控智能表的全部功能外, 具有本地费控功能, 可通过 CPU 卡或射频卡对电能表进行参数设臵预存等, 支持阶梯电价计费单相本地费控智能表 ( 载波 ) 除具备单相本地费控智能表的全部功能外, 增加了可插拔载波通信模块, 可以在远程通过电力线载波对电能表数据进行抄读三相电子式电能表三相普通电子式电能表具有正反向计量矢量或绝对值计量方式选择三线或四线接线方式选择, 有源 ( 或缺相 ) 反向错相指示等功能, 采用计度器或液晶显示, 可配臵通信功能 4

5 公司新股分析三相电子式多费率电能表除具有三相普通电子式电能表功能外, 还增加分费率电能计量, 日历时段时区等参数, 可选用双计度器或液晶显示三相电子式预付费电能表具有三相普通电子式电能表功能外, 还具有预付费功能, 可通过 CPU 卡或射频卡等介质实现 ; 售电卡和系统具有加密功能三相电子式载波电能表三相多功能电能表 1 级三相三线 / 四线智能电能表 0.5S 级三相三线 / 四线智能电能表 1 级三相三线 / 四线费控智能电能表 ( 远程 / 开关内臵 / 外臵 ) 1 级三相三线 / 四线费控智能电能 ( 本地 / 开关内臵 / 外臵 ) 1 级三相四线费控智能电能表 ( 载波 / 远程 / 开关内臵 / 外臵 ) 1 级三相四线费控智能电能表 ( 载波 / 本地 / 开关内臵 / 外臵 ) 1 级三相三线 / 四线费控智能电能表 ( 无线 / 远程 / 开关内臵 / 外臵 ) 1 级三相三线 / 四线费控智能电能表 ( 无线 / 本地 / 开关内臵 / 外臵 ) 0.5S 级三相三线 / 四线费控智能电能表 ( 无线 / 远程 / 开具有三相普通电子式电能表功能外, 还具有载波通信功能, 实现载波集中远程抄表具有正反向有功分时计量和分相计量功能, 可设臵 4 个费率,20 个时段, 多套日时段表和多个时区 ; 具有电表事件操作的记录功能电能表电量冻结双路 RS485 和调制式红外通讯停电唤醒抄表报警输出等功能具有电能计量分时计量分相计量功能, 支持尖峰平谷四个费率, 具有 2 套时区 2 套时段电能表事件操作的记录电能表电量冻结通讯唤醒抄表报警等功能除具备 1 级三相智能电能表的全部功能外, 还具有线路电源和辅助电源双电源供电, 可自动切换, 且辅助电源优先等功能除具备 1 级三相智能电能表的全部功能外, 还具有红外等通信功能内臵安全认证模块, 可实现远程费控功能和抄表等功能除具备 1 级三相智能电能表的全部功能外, 还具有红外等通信功能内臵安全认证模块, 可以通过 CPU 卡或射频卡实现对电能表进行参数设臵预存电费等功能除具备 1 级三相智能电能表的全部功能外, 还具有红外等通信功能内臵安全认证模块, 可实现远程主站 / 售电系统借助有线网络进行充值及参数设臵实现费控等功能除具备 1 级三相智能电能表的全部功能外, 还具有红外等通信功能内臵安全认证模块, 可以通过 CPU 卡或射频卡实现对电能表进行参数设臵预存电费等功能除具备 1 级三相智能电能表的全部功能外, 还具有红外无线等通信功能, 并具备抄读并转发外挂表数据等功能除具备 1 级三相智能电能表的全部功能外, 还具有红外无线等通信功能, 并具备抄读并转发外挂表数据的功能 ; 内臵安全认证模块, 可以通过 CPU 卡或射频卡实现对电能表进行参数设臵预存电费等功能除精度等级稍高外, 功能同 1 级三相三线 / 四线费控智能电能表 ( 无线 / 远程 / 开关外臵 ) 相同 5

6 林洋电子 (601222) 关外臵 ) 0.5S 级三相三线 / 四线费控智能电能表 ( 无线 / 本地 / 开关外臵 ) 0.2S 级三相三线 / 四线费控智能电能表 ( 无线 / 本地 / 开关外臵 ) 专变采集终端除精度等级稍高外, 功能同 1 级三相三线 / 四线费控智能电能表 ( 无线 / 本地 / 开关外臵 ) 精度等级最高, 功能同 1 级三相三线 / 四线费控智能电能表 ( 无线 / 本地 / 开关外臵 ) 对专变用户用电信息进行采集, 实现电能表数据的采集电能计量设备工况和供电电能质量监测并对采集数据进行管理和双向传输用电信息管理系统及终端公变配电监测终端用于对公用变压器的运行状况进行实时监测, 并内具计量功能数据来源 : 招股意向书集中抄表终端对低压用户用电信息进行采集, 包括集中器和采集器集中器是指收集各采集器或电能表的数据, 并进行处理储存, 同时能和主站或手持设备进行数据交换 ; 采集器是用于采集多个或单个电能表的电能信息, 并可与集中器交换数据 1.3. 销售模式与销售渠道由于用户需求的多样性, 电能表的生产采用订单模式, 紧跟市场的变化获得订单的方法是参加国家电网公司和南方电网公司及下属的网省公司组织的招标活动在国家电网公司的范围内, 各地网省公司主要针对本地的农网改造采购普通的电子式电表或传统的感应电表, 智能电表采购主要在国家电网公司组织的集中招标中进行, 每年大约 5 次左右, 每年采购约 6000 万块左右, 大部分是智能式电表, 还包括少量的电子式电表和感应电表从获得订单组织生产到确认收货, 大概需要 3-6 个月的时间具体的交货时间由最终客户的安排来确定表 3 公司主要客户简介客户名称客户简介国家电网公司国家电网公司作为关系国家能源安全和国民经济命脉的国有重要骨干企业, 以投资建设运营电网为核心业务, 为经济社会发展提供坚强的电力保障经营区域覆盖 26 个省自治区直辖市, 覆盖国土面积的 88% 以上南方电网公司公司经营范围为广东广西云南贵州和海南五省 ( 区 ), 负责投资建设和经营管理南方区域电网, 经营相关的输配电业务, 参与投资建设和经营相关的跨区域输变电和联网工程 ; 从事电力购销业务, 负责电力交易与调度 ; 从事国内外投融资业务 ; 自主开展外贸流通经营国际合作对外工程承包和对外劳务合作等业务数据来源 : 国家电网公司网站, 南方电网公司网站 6

使得供应商恶性竞争导致的价格下跌明显, 因此毛利率同比 2009 年有所下滑公司在 2008 年 -2010 年净利润保持了较快速度的增长其中 2009

林洋电子近三年营业收入增长情况数据来源 : 招股意向书, 安信证券研究中心整理图 8 林洋电子近三年净利润增长情况数据来源 : 招股意向书, 安信证券研究中心整理 2.

7 公司新股分析 1.4. 财务分析林洋电子 2010 年的营业收入同比增速较有所增加, 主要是由于国家电网公司在 2010 年开始了大规模的智能电表更换的结果但是由于在集中招标的体制下, 最低价的得分最高, 使得供应商恶性竞争导致的价格下跌明显, 因此毛利率同比 2009 年有所下滑公司在 2008 年年净利润保持了较快速度的增长其中 2009 年的净利润增长主要是公司的产品毛利率提升所致在 2010 年公司虽然毛利率下滑严重, 但是公司有效的控制了管理和销售的成本, 使得净利率仍然维持了较高的水平图 7 林洋电子近三年营业收入增长情况数据来源 : 招股意向书, 安信证券研究中心整理图 8 林洋电子近三年净利润增长情况数据来源 : 招股意向书, 安信证券研究中心整理 2. 行业及公司竞争优势分析 2.1. 电子式电表已经成为行业的主流电力仪表行业作为输变电产业链的最下游, 主要担负电力计量的任务 2005 年之前, 中国使用的电能表主要是传统的感应式电能表 ; 从 2005 年开始电子式电能表的销量首次超过了感应式电能表根据中国仪器仪表行业协会电工仪器仪表分会统计数据, 2009 年中国的电能表销量中,77% 是电子式电表, 传统的感应式电表只有 23% 可以预计到随着农网改造的大规模普及, 感应式电表比例将会进一步降低 7

8 林洋电子 (601222) 图 9 电表发展历程数据来源 : 招股意向书图 10 中国电能表分产品采购量趋势图数据来源 : 招股意向书 2.2. 大规模智能电表的采购促进产业结构再次升级从 2009 年 12 月开始, 国家电网公司开始大规模推行智能电表, 并对智能电表采购实施集中规模招标的模式 2010 年国家电网公司组织了 5 次智能电表集中招标, 公采购 5004 万块电表, 其中传统感应电表 110 万块, 电子式电表 375 万块, 智能电表 4519 万块从金额上看传统感应电表的采购额度不足 1%, 电子式电表占 3%, 智能电表的采购金额超过 95% 2011 年上半年国网公司组织了 3 次智能电表集中招标, 智能电表仍然是主流, 超过了 90% 值得一提的是上半年国网公司集中招标采购 4375 万块电表, 已经逼近了去年全年的水平, 预计全年约有 6000 万块电表招标 8

公司新股分析表 4: 国家电网公司 2010 年智能电表集中招标统计电表类型采购数量估计金额金额占比智能单相表 41,492,826 块 600,000 万元 72% 智能三相表 3,694,599 块 200,000 万元 24% 电子式单相表 3,749,203 块 30,000 万元 3% 感应式单相表 1,106,644 块 7,500 万元 1% 数据来源 :

9 公司新股分析表 4: 国家电网公司 2010 年智能电表集中招标统计电表类型采购数量估计金额金额占比智能单相表 41,492,826 块 600,000 万元 72% 智能三相表 3,694,599 块 200,000 万元 24% 电子式单相表 3,749,203 块 30,000 万元 3% 感应式单相表 1,106,644 块 7,500 万元 1% 数据来源 : 国家电网公司集中招标网站, 安信证券研究中心整理表 5: 国家电网公司 2011 年上半年智能电表集中招标统计电表类型采购数量估计金额金额占比智能单相表 33,817,811 块 510,000 万元 67% 智能三相表 3,728,045 块 200,000 万元 26% 电子式单相表 5,168,748 块 43,000 万元 6% 感应式单相表 1,038,206 块 8,500 万元 1% 数据来源 : 国家电网公司集中招标网站, 安信证券研究中心整理 2.3. 生产企业众多, 行业集中度较高中国的电能表行业市场化程度较高, 企业数量较多, 但是规模较大, 综合实力强的公司数量不多, 市场集中度较高根据中国仪器仪表行业协会电工仪器仪表分会统计数据显示, 年上半年, 行业前十名厂家的销售收入合计占全行业的 58.93% 63.21% 64.73%, 市场集中度在逐年提高由于国家电网公司每年的集中招标采购占全国需求量的 75% 以上, 因此国家电网集中招标中的市场份额比较能够代表各厂商的综合竞争力从国家电网集中招标的结果来看, 市场份额前几名的供应商主要有江苏林洋, 华立仪表, 湖南威胜, 深圳科陆, 宁波三星等公司这五家公司均为上市公司, 其中湖南威胜在香港上市, 华立仪表是上市公司华智控股的子公司图 11 电表行业前十名厂商行业集中度情况数据来源 : 中国仪器仪表行业协会电工仪器仪表分会 2010 年国家电网集中招标中价格较低, 很多大公司不愿意去赢得国网公司集中招标的订单 ;2011 年国网公司改变了评标规则后, 价格提升明显, 各大公司积极参与国网集中招标, 从林洋电子的订单结构可以看出, 公司在 2011 年上半年一度放弃了电子式电表的订单, 在第三次招标价格回暖后重新积极参与随着电表行业的龙头公司纷纷上市募集资金, 扩大产能, 公司的技术和规模优势将更加明显, 将会进一步提高市场集中度, 挤压小公司的生存空间, 促进产业重新整合, 使全行的供给和需求处在一个相对平衡的水平 9

10 林洋电子 (601222) 表 6: 林洋电子 2011 年上半年国家电网集中招标订单统计电表类型智能单相表 485,038 台 910,777 台 588,549 台智能三相表 198,778 台 193,875 台 68,713 台电子式单相表 ,904 台数据来源 : 国家电网集中招标网站, 安信证券研究中心整理 3. 募集资金项目分析全部用于公司主营业务相关项目和运营资金募集资金项目主要包括 4 个 :(1) 智能电能表建设项目 ;(2) 智能用电信息管理终端建设项目 ;(3) 智能电能表零部件配套项目 ;(4) 技术和服务中心建设项目公司募投资金进行智能电表产能扩建的项目是在国网公司全面建设智能电网的背景下进行的, 面对行业高速发展的态势, 公司亟需扩大相关产品的产能, 完善公司的产品结构, 增强公司的竞争力表 7 公司募集资金项目投资情况项目名称总投资 ( 万元 ) 建设投资 ( 万元 ) 铺底流动资金 ( 万元 ) 智能电表建设项目 44, , , 智能用电信息管理终端建设项目 14, , , 智能电能表零部件配套项目 15, , , 技术和服务中心建设项目 6, , 合计 80,557 60, , 数据来源 : 招股意向书智能电表建设项目 : 本项目是由公司在江苏省启东市开发区林洋路 666 号投资 44, 万元人民币用于 550 万台 / 年智能电能表项目项目与智能用电信息管理终端共建 1 座生产厂房, 总建筑面积 29, 平方米, 项目占用建筑面积为 19, 平方米 ; 拟购臵生产检测及公辅设备共计 1,418 台 ( 套 ) 项目建成后可以形成 36 个品种 550 万台的生产能力, 其中 : 单相智能电能表 12 个品种, 共 500 万台 ; 三相智能电能表 24 个品种, 共 50 万台智能用电信息管理终端建设项目 : 本项目拟购臵生产及检测设备扩建生产办公场地建设智能用电信息管理终端生产线及相应的测试实验室等项目建成投产后的年生产能力为 :20,000 套专变采集终端 20,000 套公变监测终端和 112,000 套集中抄表终端 ( 集中器 12,000 台采集器 100,000 台 ) 智能电能表零部件配套项目 : 本项目是由公司在江苏省启东经济开发区内投资 15, 万元人民币新建智能电能表零部件生产项目, 项目建成投产后形成年新增磁保持继电器 810 万只电流互感器 945 万只分流器 675 万只表壳及结构件 765 万套生产能力, 以上产品均为公司智能电能表配套生产技术和服务中心建设项目 : 本项目是由公司在江苏省启东经济开发区内投资 6, 万元人民币新建技术研发和服务中心项目拟建设技术研发和服务中心楼一幢, 作为技术研发和服务中心办公培训用房, 建筑面积合计 4, 平方米拟进口电快速脉冲群声学扫描显微镜高频电磁场等研发设备和仪器 70 台套, 购臵程控电源等国产设备和仪器 59 台套, 购臵工程计算软件数据库实验室信息管理系统软件等 11 套 10

11 公司新股分析表 8 公司产能扩充后营业状况预测产品类别现有产能新增 / 转化产能达产后产能电子式单相表 850 万台 -600 万台 250 万台电子式三相表 70 万台 - 70 万台智能单相表万台 770 万台智能三相表 - 80 万台 80 万台数据来源 : 招股意向书 4. 公司风险分析 4.1. 对大客户投资依赖度过高公司所处的行业是输变电行业下游的电力计量产品行业, 最终客户是国家电网公司和南方电网公司下属各省市分公司, 客户集中度非常高, 经营状况高度依赖于电力行业的发展和国家电网公司南方电网公司的投资情况如果未来的电力体制发生革命性变革, 或者最终客户的投资策略发生变化, 会极大的影响公司的业绩图 12 国家电网十一五期间投资国家电网投资 ( 亿元 ) 数据来源 : 国家电网公司网站图 13 南方电网十一五期间投资南方电网投资 ( 亿元 ) 数据来源 : 南方电网公司网站 4.2. 市场饱和导致竞争加剧的风险目前公司所处的电力仪表行业的总体情况是保持供需平衡但是由于近两年国家电网公司大力推进职能电网项目, 尤其是对智能电表的大规模采购, 导致电表公司竞相增加产能随着智能电表更新换代的工作逐渐完成, 根据国家电网的计划, 新增市场将 11

12 林洋电子 (601222) 逐渐萎缩, 未来只剩下设备更换的市场, 那么可以预见到 2015 年之后电表供给将远远大于需求, 供应商为了维持市场份额, 存在进行恶性竞争的风险 4.3. 毛利率波动的风险从 2010 年开始, 国家电网公司开始组织全网范围内的集中招标采购, 对每个供应商的投标进行精确的量化评分, 采用最低价的得分最高的评标原则在集中招标体系下, 供应商经常采用压低价格的方法获得订单, 使得电表行业在国网公司中获得订单的毛利率非常低过去公司的订单中, 国家电网公司集中招标的订单只是一小部分, 因此对公司的整体毛利率影响不是非常大, 随着国家电网公司的采购量越来越大, 这部分订单的比重也越来越大, 会极大的影响公司的毛利率从 2011 年开始, 国家电网公司为了遏制供应商恶性竞争的事件, 改变了评标规则, 从最低价最高分改为次低价最高分, 使得价格有所回升但是对于这样一个集中招标体系, 客户的议价能力非常强, 未来存在着毛利率进一步波动的风险 5. 盈利预测与公司估值根据我们的模型, 按照发行后股本摊薄, 我们预测公司年 EPS 分别为 0.94 元,1.18 元 1.19 元我们建议给予公司 2011 年 EPS23-25 倍的市盈率, 得出上市公司上市首日定价区间元元询价建议 : 按照 2010 年 EPS23-25 倍的市盈率询价, 询价区间元元 12

13 公司新股分析 T_FSAndV S 财务报表预测和估值数据汇总单位百万元模型更新时间利润表 E 2012E 2013E 财务指标 E 2012E 2013E 营业收入 , , , ,996.5 成长性减 : 营业成本 , , ,287.8 营业收入增长率 -7.3% 15.6% 40.0% 19.0% 5.1% 营业税费营业利润增长率 27.7% 10.9% 73.4% 26.8% 0.9% 销售费用净利润增长率 49.0% 11.7% 53.7% 25.7% 0.9% 管理费用 EBITDA 增长率 23.2% 9.9% 46.6% 34.6% 11.5% 财务费用 EBIT 增长率 23.2% 7.9% 50.7% 23.8% 2.7% 资产减值损失 NOPLAT 增长率 36.6% 6.1% 47.4% 22.7% 2.6% 加 : 公允价值变动收益投资资本增长率 35.1% 8.3% 93.7% 119.0% 20.2% 投资和汇兑收益净资产增长率 -8.6% 60.9% 307.4% 13.8% 12.2% 营业利润利润率加 : 营业外净收支毛利率 37.6% 34.7% 35.5% 36.0% 35.5% 利润总额营业利润率 17.3% 16.6% 20.5% 21.9% 21.0% 减 : 所得税净利润率 16.1% 15.6% 17.1% 18.1% 17.3% 净利润 EBITDA/ 营业收入 20.3% 19.3% 20.2% 22.9% 24.2% 资产负债表 E 2012E 2013E EBIT/ 营业收入 18.1% 16.9% 18.1% 18.9% 18.4% 货币资金 , , ,518.2 运营效率交易性金融资产固定资产周转天数应收帐款流动营业资本周转天数应收票据流动资产周转天数预付帐款应收帐款周转天数存货存货周转天数其他流动资产总资产周转天数可供出售金融资产投资资本周转天数持有至到期投资投资回报率长期股权投资 ROE 41.7% 28.3% 11.8% 13.0% 11.7% 投资性房地产 ROA 15.3% 14.2% 9.6% 10.6% 9.5% 固定资产 ROIC 75.3% 59.1% 80.5% 51.0% 23.9% 在建工程费用率无形资产销售费用率 8.4% 6.2% 6.0% 6.0% 6.0% 其他非流动资产管理费用率 11.4% 11.0% 10.0% 10.0% 10.0% 资产总额 1, , , , ,813.4 财务费用率 0.8% 0.3% -2.4% -3.0% -2.6% 短期债务三费 / 营业收入 20.6% 17.5% 13.6% 13.0% 13.4% 应付帐款偿债能力应付票据资产负债率 63.3% 49.8% 17.9% 18.5% 18.3% 其他流动负债负债权益比 172.3% 99.3% 21.9% 22.8% 22.4% 长期借款流动比率其他非流动负债速动比率负债总额利息保障倍数少数股东权益分红指标股本 DPS( 元 ) 留存收益 , , ,771.0 分红比率 0.0% 0.0% 1.5% 1.5% 1.5% 股东权益 , , ,116.4 股息收益率现金流量表 E 2012E 2013E 业绩和估值指标 E 2012E 2013E 净利润 EPS( 元 ) 加 : 折旧和摊销 BVPS( 元 ) 资产减值准备 PE(X) 公允价值变动损失 PB(X) 财务费用 P/FCF 投资收益 P/S 少数股东损益 EV/EBITDA 营运资金的变动 CAGR(%) 32.5% 29.0% 12.9% % % 经营活动产生现金流量 PEG 投资活动产生现金流量 ROIC/WACC 融资活动产生现金流量 , REP 资料来源 : 安信证券研究中心 Wind.NET 资讯 13

14 T_Disclaimer T_AuthorInfo 林洋电子 (601222) T_AuthorInfo 分析师简介黄守宏, 电力设备与新能源行业首席分析师, 华中理工大学工学学士, 北京大学工商管理硕士高级工程师,16 年电力行业工作经验加盟安信证券研究中心 2010 年新财富最佳电力设备与新能源行业分析师分析师声明 T_AuthorSta temen t 黄守宏声明, 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责, 保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据, 特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 T_CompanyS tate ment 安信证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 经中国证券监督管理委员会核准, 取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告, 是证券投资咨询业务的一种基本形式, 本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析, 形成证券估值投资评级等投资分析意见, 制作证券研究报告, 并向本公司的客户发布免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写, 但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断, 本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期, 本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态, 本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料, 但不保证及时公开发布同时, 本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点, 一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准, 如有需要, 客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下, 本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务, 提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议, 无论是否已经明示或暗示, 本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下, 本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有, 未经事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权 14

15 公司新股分析公司评级体系收益评级 : 买入未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15% 以上 ; 增持未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5% 至 15%; 中性未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5% 至 15%; 卖出未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15% 以上 ; 风险评级 : A 正常风险, 未来 6 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动 ; B 较高风险, 未来 6 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动 ; 销售联系人 T_Sales 梁涛上海联系人凌洁上海联系人 liangtao@essence.com.cn lingjie@essence.com.cn 朱贤上海联系人黄方禅上海联系人 zhuxian@essence.com.cn huangfc@essence.com.cn 张勤上海联系人潘冬亮北京联系人 zhangqin@essence.com.cn pandl@essence.com.cn 马正南北京联系人李昕北京联系人 mazn@essence.com.cn lixin@essence.com.cn 周蓉北京联系人胡珍深圳联系人 zhourong@essence.com.cn huzhen@essence.com.cn 李国瑞深圳联系人 ligr@essence.com.cn 安信证券研究中心 T_Reg ion 深圳深圳市福田区深南大道 2008 号中国凤凰大厦 1 栋 7 层邮编 : 上海上海市浦东新区世纪大道 1589 号长泰国际金融大厦 16 层邮编 : 北京北京市西城区金融大街 5 号新盛大厦 B 座 19 层邮编 :

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untitled T_ReportAbstract T_FSAndVSAbstract 2007 2008 2009E 2010E 2011E 224.2 392.9 356.0 439.1 699.7 Growth(%) 98.2% 75.3% -9.4% 23.3% 59.3% 35.7 41.6 38.8 49.8 74.6 Growth(%) 240.5% 16.4% -6.6% 28.3% 49.7% (%)