东吴证券研究所

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渡皋
5 years ago
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1 证券研究报告公司研究电力设备与新能源行业大洋电机 (002249) 点评报告空调电机和旋转电机回暖新能源车业绩进入上升期买入 ( 首次 ) 投资要点 : 公司 2016 年营收亿元, 同比增长 38.54%, 归母净利润 5.09 亿元, 同比增长 49.29%, 业绩增长中既有传统空调风机和旋转电机业务的回暖, 也有收购的电驱动并表等因素公司发布 2016 年年报, 报告期内公司实现营业收入亿元, 同比增长 38.54%; 实现归属母公司净利润 5.09 亿元, 同比增长 49.29%, 对应 EPS 为 0.22 元其中 4 季度实现营业收入亿元, 同比增长 52.88%, 环比增长 21.42%; 实现归属母公司净利润 2.10 亿元, 同比增长 69.65%, 环比增长 % 4 季度对应 EPS 为 0.09 元 16 年公司已形成家电及家居电器电机 (16 年归母净利润 2.5 亿 ) 新能源汽车动力总成系统 (1.5 亿 ) 车辆旋转电器 (1 亿 ) 新能源汽车运营平台四大业务板块公司年报给出 17 年业绩指引, 营收 81.7 亿元, 净利润 6.51 亿元, 并有远期规划 2024 年营收达到 60 亿美金的宏伟蓝图公司在年报中披露预计 2017 年公司营业收入将保持稳定增长, 计划完成亿元, 同比增长 20.06%, 预计经营总成本亿元, 同比增长 20.27%; 计划完成净利润 6.51 亿元, 同比增长 18.68% 公司规划在 2024 年实现公司总营业收入 60 亿美元, 其中家电及家居电器电机与车辆旋转电器的销售收入各 10 亿美元, 新能源汽车动力总成系统与新能源汽车运营平台实现营业收入各 20 亿美元, 达成家电及家居电器电机新能源汽车动力总成系统车辆旋转电器与新能源汽车运营平台四轮驱动的总体目标新能源汽车驱动电机业务主要来自于上海电驱动并表, 受政策影响距离业绩对赌略有差距新能源车电机驱动业务整体营收亿元, 毛利从 15 年的 24% 提升至年收购的上海电驱动从 16 年 1 月 4 日并表, 全年贡献净利润 1.18 亿元, 营收 9.47 亿元, 收购的业绩对赌为年度经审计的净利润分别不低 9,400/13,800/18,900/27,700 万元, 略有差距 ; 大洋电机本部驱动电机业务营收在 4 个亿左右, 贡献利润在万元行业中 2016 年我国新能源汽车销量达 50.7 万辆, 比 2015 年增长 53% 报告期内, 公司在新能源汽车动力总成系统产品的市场占有率约 3, 为国内新能源汽车动力总成系统规模最大的独立供应商新能源车辆动力总成系统 2015 年销量台 ( 商用车 : 乘用车 =1:3),16 年销售台 ( 商用车 : 乘用车 =1:4), 同比增长 154% 股价走势 2017 年 03 月 19 日首席证券分析师曾朵红执业资格证书号码 :S zengdh@dwzq.com.cn 研究助理汪林森 wangls@dwzq.com.cn 市场数据收盘价 ( 元 ) 8.44 一年最低 / 最高价 8.97/7.61 市净率 ( 倍 ) 流通市值 ( 百万元 ) 基础数据每股净资产 ( 元 ) 3.60 资本负债率 (%) 34.53% 总股本 ( 百万股 ) 2, 流通 A 股 ( 百万股 ) 1, 相关研究无东吴证券研究所

2 图表 1: 分业务收入及毛利率情况空调电机业务受益于消费升级和房地产回暖滞后效应超预期增长 2016 年初, 受过去一年高库存影响, 国内家电市场需求仍处于低迷的状态, 但随着产业结构调整和产品结构的升级前期房地产销售回暖滞后带动效应显现及空调去库存逐步取得成效, 行业增速逐季改善 2016 年中国空调市场销售 4,779 万台, 同比上涨 9.1%, 零售额 1,606 亿, 同比上涨 9.7% 公司空调用电机整体营收亿元, 增速高达 32%, 毛利率与去年持平保持在 19%, 按照 1 的净利率计算, 净利润在 2.5 个亿产品销量上看 15 年销售 3160 万台,16 年销售 4212 万台, 同比增长 33.3 车载旋转电器受益于传统乘用车销量大涨, 出货量和营收均有 1 的增长受益于购置税政策刺激,2016 年中国汽车产销分别完成 2,811.9 万辆和 2,802.8 万辆, 比上年同期分别增长 14.5% 和 13.7%, 高于上年同期 11.2 和 9.0 个百分点公司整体营收亿元, 增长 11%, 毛利率与去年持平在 23%, 净利润在 1 个亿左右销量上 15 年销售 394 万台,16 年销售 434 万台, 同比增长 1 其中北京佩特来 ( 控股 78%), 16 年营收 8.56 亿, 净利润 0.66 亿芜湖杰诺瑞,16 年营收 6 亿, 净利润 0.55 亿新能源运营平台 16 年共计超过 6000 台车, 已经开始贡献营收,17-18 年复制中山模式, 计划运营 8000 辆 2015 年初开始拓展新能源汽车运营平台业务, 报告期内, 公司先后控股了坚信运输中山利澳上海顺祥等多家客运企业, 并在中山广州上海北京武汉等地设立运营公司, 迅速扩张运营平台规模截止 2016 年底, 公司新能源汽车运营平台运营车辆超过 6,000 台, 车型涵盖公交车出租车物流车通勤车网约车等 ; 建成充电桩超过 2,700 个随着中山模式日趋成熟, 公司将陆续将其推广到北京武汉深圳等全国各大城市年复制中山模式, 计划运营 8000 辆 E 2018E 2019E 2020E 总体营收收入 ( 亿元 ) 增长率 11% 39% 19% 13% 11% 9% 毛利率 22% 22% 24% 24% 23% 23% 23% 风机负载类电机收入 ( 亿元 ) 增长率 4% 32% 15% 1 5% 5% 毛利率 2 19% 19% 19% 19% 18% 18% 起动机与发电机收入 ( 亿元 ) 增长率 348% 11% 1 1 8% 5% 毛利率 27% 23% 23% 23% 23% 23% 23% 新能源车辆动力总成系统收入 ( 亿元 ) 增长率 #DIV/0! 333% 202% 45% 25% 25% 2 毛利率 25% 24% 3 29% 27% 27% 26% 磁性材料收入 ( 亿元 ) 增长率 2% -16% -9% 毛利率 14% 15% 15% 15% 15% 15% 15% 汽车租赁收入 ( 亿元 ) 增长率毛利率其他类电机产品收入 ( 亿元 ) 增长率 -1% 2% 19% 15% 1 5% 5% 毛利率 22% 27% 26% 26% 26% 26% 26% 其他业务收入 ( 亿元 ) 增长率 28% -25% 63% 毛利率 22% 29% 54% 54% 54% 54% 54%

图表 2: 可转债募投项目燃料电池方面, 成功参股巴拉德, 成为单一第一大股东 2016 年 7 月, 公司参股巴拉德, 成为其单一第一大股东, 成功进入氢燃料电池这一战略新兴行业 2017 年初, 公司与巴拉德达成燃料电池模组组装授权协议, 将进一步加快氢燃料电池项目在国内的实施公司将充分发挥巴拉德在氢燃料电池设计开发及专利服务等方面的优势,

3 图表 2: 可转债募投项目燃料电池方面, 成功参股巴拉德, 成为单一第一大股东 2016 年 7 月, 公司参股巴拉德, 成为其单一第一大股东, 成功进入氢燃料电池这一战略新兴行业 2017 年初, 公司与巴拉德达成燃料电池模组组装授权协议, 将进一步加快氢燃料电池项目在国内的实施公司将充分发挥巴拉德在氢燃料电池设计开发及专利服务等方面的优势, 结合公司在新能源汽车动力总成系统上的技术及市场优势, 共同推进车用氢燃料电池系统相关产品在中国市场的推广应用公司目前拥有完整的新能源汽车动力总成系统及其自主知识产权 ( 整车控制系统电驱动系统电池系统 ), 包括串联式增程式混合动力系统等, 通过与巴拉德的战略合作, 公司将增加一套全新的新能源汽车动力能源供给及控制方案公司推出 2017 年股票期权激励计划, 包括管理层 6 人和中层核心人员 785 人公司推出 2017 年股票期权激励计划, 范围覆盖广, 行权业绩要求增速高, 更好的绑定了公司与员工的利益, 为资本市场提供了信心本激励计划拟向激励对象授予的股票期权数量为万份, 约占本激励计划草案公告时公司股本总额万股的 1.7, 其中首次授予万份, 预留 660 万份首次授予的股票期权的行权价格为 8.51 元 / 股, 预留部分股票期权在每次授予前, 须召开董事会审议通过相关议案公司为本次股权激励计划设定了年营业收入增长率分别不低于 15% 35% 5 的业绩考核目标公开发行可转换公司债券, 募集资金 34 亿投向新能源动力总成产线商用车燃料电池产线和新能源车运营平台本次发行的可转债的期限为自发行之日起 6 年本次可转债募集资金总额不超过人民币 340, 万元本次发行的可转债的初始转股价格不低于募集说明书公告日前二十个交易日公司股票交易均价三大费用率略有攀升, 应收账款和存货受并表影响大幅增长, 经营

4 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 大洋电机 2017 年 3 月 19 日图表 3: 营业收入现金流大幅改善 2016 年公司销售费用为 3.27 亿元, 同比增长 44.2%, 销售费用率 4.8, 去年同期为 4.61%; 发生管理费用为 6.61 亿, 同比增长 49.2%, 管理费用率 9.71%, 去年同期为 9.01%; 财务费用亿, 费用提升主要系上海电驱动并表所致, 同时财务费用主要受益于汇兑损益资产减值损失 0.37 亿元, 同比基本持平 2016 年公司预收账款为 0.26 亿元, 较 16 年年初增长 22; 应收账款亿元, 较年初增加 8.03 亿元 ; 存货亿元, 较年初增加 3.54 亿元现金流量方面, 经营活动产生的现金流量净额本期金额为 5.37 亿元, 去年同期为 2.64, 由于上海电驱动的并表大幅改善盈利预测与估值 : 公司目前已经形成了非常成熟的产业化能力, 目前四大板块的布局和未来发展均向好, 各个板块中都已经做到了龙头的地位, 属于难得的高增速白马, 符合目前龙头溢价的市场风格因此我们预计年归母净利润为 6.09/7.27/8.48 亿元, EPS 为 0.257/0.307/0.358 元, 同比增长 2/19%/17%, 给予 2017 年 40 倍 PE, 目标价 10.3 元, 首次给予买入评级风险提示 : 空调下游增速放缓 ; 传统车下游增速放缓 ; 新能源车增长低于预期图表 4: 归母净利润 % % % % 38.54% % 4 35% 3 25% 2 15% 1 5% % % 16.87% % 49.29% 营业收入同比归属母公司净利润同比 -3 图表 5: 营收按季度图表 6: 归母净利润按季度营业收入同比环比归属母公司净利润同比环比

5 图表 7: 毛利率和净利率 25% 2 15% 1 5% % 23.67% 20.31% 20.34% 17.43% 18.43% 10.45% 9.74% 6.66% 6.58% 6.68% 6.95% 7.48% 毛利率净利率图表 8: 费用率 % % 12.35% % % 8.24% 8.47% 费用总额费用率 16% 14% 12% 1 8% 6% 4% 2% 图表 9: 公司运营情况大洋电机经营活动销售费用管理费用财务费用期间费用存货周转应收账款毛利率净利率现金流率率率率天数周转天数 ( 亿元 ) % 5.24% % 20.31% 10.45% % 6.02% % 20.34% 9.74% % 6.61% -1.76% 8.47% 17.43% 6.66% % -1.23% 9.97% 18.43% 6.58% % % % % 9.01% -0.59% 13.03% 21.84% 6.95% % -0.63% 13.88% 23.67% 7.48% H1 4.77% 8.62% -0.79% 12.59% 21.84% 6.95% 图表 10: 公司分季度经营情况大洋电机 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 同比环比营业收入 % 21.42% 毛利率 20.09% 18.64% % % 22.75% 24.85% -2.21% 2.1 毛利润 % 32.65% 期间费用率 12.76% 12.35% % 16.51% % -4.5 销售费用 % 12.04% 管理费用 % -7.25% 财务费用 % % 期间费用 % % 资产减值损失 % % 营业利润 % %

6 营业外收入 % 27.74% 利润总额 % % 所得税 % 60.37% 归属于母公司净利润 % % 净利率 5.04% 7.18% 5.93% 9.06% 5.55% 7.51% 5.85% 10.06% 0.99% 4.21% 存货 % 5.24% 股本 EPS % % 图表 1: 三大财务预测表损益表 ( 人民币百万元 ) 资产负债表 ( 人民币百万元 ) E 2018E 2019E E 2018E 2019E 营业总收入 4,443 4,912 6,805 8,099 9,183 10,196 货币资金 778 1,407 1,494 1,306 1,058 1,795 增长率 35.75% 10.6% 38.5% % 11. 应收款项 1,354 1,847 2,987 3,164 3,509 3,817 营业成本 -3,461-3,840-5,195-6,194-7,057-7,837 存货 1,019 1,017 1,371 1,442 1,585 1,718 % 销售收入 77.9% 78.2% 76.3% 76.5% 76.9% 76.9% 其他流动资产 ,028 1,078 毛利 982 1,073 1,611 1,906 2,125 2,359 流动资产 4,076 4,493 6,772 6,901 7,180 8,408 % 销售收入 22.1% 21.8% 23.7% 23.5% 23.1% 23.1% % 总资产 64.7% 59.1% 46.7% 46.1% 45.9% 49. 营业税金及附加长期投资 % 销售收入 0.5% 0.5% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 固定资产 1,097 1,662 2,465 2,881 3,331 3,616 营业费用 % 总资产 17.4% 21.9% % 21.3% 21.1% % 销售收入 4.1% 4.6% 4.8% 4.5% 4.2% 4. 无形资产 970 1,025 4,352 4,252 4,215 4,198 管理费用非流动资产 2,219 3,113 7,741 8,057 8,469 8,738 % 销售收入 8.8% % 9.5% 9.2% 9. % 总资产 35.3% 40.9% 53.3% 53.9% 54.1% 51. 息税前利润 (EBIT) 资产总计 6,295 7,606 14,512 14,958 15,650 17,146 % 销售收入 8.6% 7.7% 8.5% 8.8% 9.1% 9.5% 短期借款 296 1,063 1, 财务费用应付款项 1,741 2,098 3,380 3,483 3,897 4,248 % 销售收入 -0.6% -0.6% -0.6% -0.2% -0.4% -0.4% 其他流动负债资产减值损失流动负债 2,222 3,394 4,795 4,585 4,297 4,689 公允价值变动收益长期贷款投资收益其他长期负债 % 税前利润 0.6% 0.7% 0.6% 0.5% 0.5% 负债 2,387 3,648 5,339 5,145 5,057 5,649 营业利润普通股股东权益 3,592 3,724 8,693 9,304 10,031 10,880 营业利润率 8.2% 7.6% 8.7% 8.8% 9.3% 9.8% 少数股东权益营业外收支负债股东权益合计 6,221 7,639 14,360 14,823 15,515 17,012 税前利润 ,059 利润率 9.1% 8.8% 9.6% 9.5% % 比率分析所得税 E 2018E 2019E 所得税率 16.3% 14.3% 15.9% % 14.6% 每股指标净利润每股收益 ( 元 ) 少数股东损益每股净资产 ( 元 ) 归属于母公司的净利润每股经营现金净流 ( 元 ) 净利率 6.7% 6.9% 7.5% 7.5% 7.9% 8.3% 每股股利 ( 元 ) % 19.56% 19.39% 16.67% 回报率现金流量表 ( 人民币百万元 ) 净资产收益率 8.26% 9.16% 5.86% 6.55% 7.25% E 2018E 2019E 总资产收益率 4.77% 4.47% 3.55% 4.11% 4.69% 4.99% 净利润投入资本收益率 9.67% 9.53% 5.94% 7.02% 7.75% 8.65% 少数股东损益增长率非现金支出营业总收入增长率 35.75% 10.55% 38.54% 19.02% 13.37% 11.04% 非经营收益 EBIT 增长率 % 52.47% 24.24% 16.25% 15.94% 营运资金变动净利润增长率 % 49.29% 19.56% 19.39% 16.67% 经营活动现金净流 ,044 1,202 总资产增长率 38.32% % 3.07% 4.62% 9.56% 资本开支资产管理能力投资 , 应收账款周转天数其他存货周转天数投资活动现金净流 -1, , 应付账款周转天数股权募资 1, , 固定资产周转天数债权募资偿债能力其他净负债 / 股东权益 % -8.53% % % 筹资活动现金净流 , EBIT 利息保障倍数现金净流量资产负债率 38.38% 47.76% 37.18% 34.71% %

免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下,

7 免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下, 东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险, 投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息, 本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性, 也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更, 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载, 需征得东吴证券研究所同意, 并注明出处为东吴证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准 : 公司投资评级 : 买入 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15% 以上 ; 增持 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5% 与 15% 之间 ; 中性 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -15% 与 -5% 之间 ; 卖出 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 -15% 以下行业投资评级 : 增持 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对强于大盘 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对大盘 -5% 与 5%; 减持 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对弱于大盘 5% 以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街 5 号邮政编码 : 传真 :(0512) 公司网址 :

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013