宏观经济持续向好传递到工控领域, 通用伺服和通用变频增长超预期提速, 电梯一体机稳定增长, 轨道交通业务下半年预计将翻倍增长通用伺服主要下游行业 3C 锂电景气度较好, 上半年增长 40%, 前三季度我们预计实现 50% 的增长, 单季度 70% 的增长, 通用伺服整体解决方案和产品品质深受认可,

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斯玖芷鲍
7 years ago
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1 证券研究报告公司研究电力设备与新能源行业汇川技术 (300124) 点评报告通用变频和伺服增长超预期, 持续加码新能源汽车和智能制造买入 ( 维持 ) 投资要点 : 2016 年前三季度营收增长 25-35%, 净利润增长 12-22%, 符合市场和我们的预期汇川技术发布业绩预告, 预计公司 2016 年前三季度营业收入亿元, 同比增长 25-35%, 归属上市公司股东净利润亿元, 同比增长 12-22%; 公司第三季度营业收入亿元, 同比增长 15.12%-39.76%, 归属上市公司股东净利润亿元, 同比增长 4.63%-27.52% 若按照业绩预告的中值估计, 公司前三季度营业收入亿元, 同比增长 30%, 归属上市公司股东净利润 6.86 亿, 同比增长 17%, 对应 EPS 为 0.43 元 ; 第三季度营收 9.68 亿, 同比增长 27.44%, 归属上市公司股东净利润 2.97 亿, 同比增长 16.08%, 在去年三季度高基数情景下做到这个增速已经很不错公司业绩增长主要是通用伺服通用变频器新能源汽车电机控制器等产品收入增长较好, 以及江苏经纬的并表, 公司前三季度非经常性损益对净利润影响约为 0.45 亿, 较去年同期 0.27 亿有所增长新能源客车电控增长较好, 物流车电控待年底放量, 乘用车是明年的发力点, 预计板块全年将实现 30-40% 的增长公司新能源汽车电控一季度受核查骗补影响有所下滑, 二季度大幅好转, 三季度由于新的补贴政策未出台, 增长趋缓, 公司电控主要客户宇通 2016 年 1-9 月份累计生产出电动客车 9634 台和插电式混合动力客车 2710 台, 总共为 1.23 万台, 去年同期分别为 7061 和 2728 台, 总量为 0.98 万台, 今年同比增长 26%, 同时由于预期补贴标准的变化车型上今年 8 米以上车比例显著增加, 产品单价提升, 预计前三季度新能源汽车板块 30% 左右的增长,2015 年前三季度电控收入为 3.53 亿元, 今年预计约为 4.59 亿元, 公司上半年电控收入为 2.81 亿元, 同比增长 75%, 第三季度为 1.78 亿元, 单季度下滑约 8%, 去年四季度因为冲量电控订单 4 亿多, 收入确认 2.89 亿, 今年四季度冲量预计不如去年, 但是 8 米以上的车结构好于去年, 公司在大巴车电控方面年预计有 20-30% 的增长物流车领域, 公司已为北汽, 福建新龙马, 陕汽通家等客户供货, 预计在物流车进入新的一批推广目录后, 四季度公司物流车电控将有较快增长, 公司目标是 1 亿乘用车领域, 公司的电控已在几家客户试机或销售, 我们预计明年公司将实现批量销售,2017 年乘用车电控目标收入 1 亿元此外, 公司的充电桩产品也已进入客户供应商体系并开始供货新能源汽车板块公司的目标是全年实现 30-50% 增长, 考虑四季度的高基数和补贴政策落地推迟, 我们预计将有 30-40% 的增长股价走势市场数据 2016 年 10 月 15 日首席证券分析师曾朵红执业资格证书号码 :S zengdh@dwzq.com.cn 收盘价 ( 元 ) 一年最低 / 最高价 15.64/23.21 市净率 ( 倍 ) 8.10 流通市值 ( 百万 ) 26,037 基础数据每股净资产 ( 元 ) 2.55 资产负债率 (%) 26.05% 总股本 ( 百万股 ) 1604 流通 A 股 ( 百万股 ) 1263 相关研究 1 第三期股权激励落地, 积极开发新能源汽车动力总成

2 宏观经济持续向好传递到工控领域, 通用伺服和通用变频增长超预期提速, 电梯一体机稳定增长, 轨道交通业务下半年预计将翻倍增长通用伺服主要下游行业 3C 锂电景气度较好, 上半年增长 40%, 前三季度我们预计实现 50% 的增长, 单季度 70% 的增长, 通用伺服整体解决方案和产品品质深受认可,2016 年将实现 50-60% 增长, 明年仍将维持 50% 以上增速通用变频器上半年收入 2.56 亿元, 同比增长 24%, 上半年增长已好于年初预期, 下半年随着宏观经济进一步好转, 下游需求进一步提升, 前三季度预计实现 30% 以上增长, 第三季度预计实现 45-50% 的高增速, 显著超出市场的预期,2016 年全年我们认为将实现 30% 以上的增长, 需求的好转和产品竞争力的提升将持续, 我们预计明年也将有 25-30% 的增长, 存在超预期的空间电梯一体机业务去年逐季好转, 今年受益于房地产的较好增长公司市场份额的提升和外资品牌大客户的开拓, 上半年收入 4.23 亿, 同比增长 11%, 前三季度预计增长 10%, 第三季度增长约为 8%,2016 全年增速预计在 8-10%, 同时预计明年仍将有 5-10% 的增长, 好于市场预期江苏经纬去年 7 月开始并表, 去年下半年贡献收入 0.65 亿, 今年上半年收入 0.59 亿, 公司苏州地铁 2 号线延长线和 4 号线正在逐步交付, 苏州地铁 3 号线共 4.3 亿订单明年预计也将开始交付, 预计 2016 年前三季度实现约 1.3 亿收入, 全年将有望实现 2 亿以上收入三季度管理费用率有所增长, 毛利率因产品结构变化和竞争加剧有所降低, 前三季度非经常性损益 4500 万今年公司在新能源汽车和工业机器人业务研发投入有所增加, 同时公司整体人员数增加, 以及江苏经纬去年 7 月并表, 使得公司销售费用管理费用增速高于收入增速, 前三季度销售和管理费用率同比有所增长, 第三季度管理费用率依然同比增加公司将继续控制人员扩张以控制费用, 全年预计增速预计将和收入增速相当此外, 由于毛利率较低的轨道交通业务自去年 7 月并表后占比逐渐提升, 以及公司所在市场竞争加剧, 公司前三季度综合毛利率同比下滑公司正加快消化吸收轨交牵引技术, 预计未来随着轨交牵引系统国产化率的提升, 其毛利率将有所增长公司前三季度非经常性损益约 4500 万元, 较去年同期 2700 万元增长 67%, 预计主要是政府补贴和理财收益第三期股权激励方案落地, 是目前为止覆盖员工范围最广的一次, 管理层与员工动力十足汇川技术 10 月 12 日公告了第三期股权激励计划 ( 草案 ), 以 9.77 元价格授予 5682 万股 ( 其中预留 200 万股 ), 占目前公司股本亿股的 3.54%, 激励对象共 652 人包括公司董事高管中层管理人员核心技术 ( 业务 ) 人员公司在 2013 年首次对 227 名员工授予 1252 万股, 在 2015 年对 172 名员工授予 454 万股, 本次股权激励是到目前为止覆盖范围最广的一次, 将实现核心人员的近乎全面覆盖本次股权激励的股权自授予日起, 将在年每年解禁 25%, 授予条件为以 2015 年业绩为基数, 年净利润增长率分别不低于 10% 20% 35% 45%, 业绩目标较低且锁定期较长, 将确保员工得到有效激励, 同时可体现公司更加注重长期持续的发展按照 10 月 11 日股价元 / 股计算,

3 股权激励需摊销总费用为 1.12 亿元, 年分别为 0.10 亿 0.54 亿 0.28 亿 0.15 亿 0.06 亿, 对公司的利润摊薄较小通过实行本次股权激励, 将充分调动核心员工的工作热情, 为公司长远发展保驾护航设立苏州子公司汇川联合动力, 在东莞松山湖 ( 生态园 ) 建设研发运营中心, 加码新能源汽车动力总成和工业机器人公司 9 月 13 日公告, 拟使用 2 亿元自有资金, 在江苏省苏州市设立全资子公司苏州汇川联合动力系统有限公司, 现已完成工商注册登记该子公司主要从事新能源汽车动力总成系统 ( 包括电机控制器电机减速机电源充电设备智能控制软件车联网等产品 ) 的研发销售与服务公司 2015 年新能源汽车业务订单突破 8 亿元, 实现收入 6.42 亿元, 2016 年 9 月 19 日, 公司第 10 万台新能源汽车电机控制器下线, 奠定了国内新能源汽车电机控制器领域领军企业的地位成立联合动力子公司, 将进一步完善公司在新能源汽车领域特别是乘用车领域的业务拓展和战略布局公司 9 月 13 日还公告了拟在东莞松山湖高新技术产业开发区投资不低于 2.83 亿元建设汇川技术研发运营中心项目, 从事工业机器人及关键核心部件新能源汽车及关键零部件自动化装备机电产品, 以及各种软件的研发设计系统集成销售和技术服务松山湖 ( 生态园 ) 已形成初具规模的产业集群, 园区着力打造包括机器人产业新能源产业在内的 4+1 现代产业体系, 已引进一批国内外行业知名企业, 具有良好的产业配套和招商引资政策, 对于稳定现有核心骨干员工吸引珠三角地区的优秀人才都具有积极作用产业并购基金加速新能源汽车和智能制造布局, 收购上海莱恩完善机械传动领域, 外延扩张有望进一步提速, 打造工业 4.0 龙头标的公司去年 10 月公告拟使用不超过人民币 8 亿元, 发起设立或参与发起设立多个产业并购基金, 去年 11 月公告将出资 1 亿元与招科创新成立智能装备与硬件产业投资基金 ; 今年 1 月公司公告出资 1.4 亿元成立投资欧洲德语区的并购基金, 布局新能源汽车和智能制造领域, 并于 7 月公告追加认缴出资 3.6 亿元, 累计认缴出资 5 亿元我们预计在解决股权激励问题之后, 公司并购基金在欧洲的产业布局将提速, 而且预计公司后续仍将发起或参与发起设立产业并购基金, 加速公司在核心部件 MES 系统系统集成等方向布局汇川作为我国工业自动化龙头企业, 在变频器控制器伺服等核心零部件领域掌握核心技术优势, 公司在 5 月公告设立深圳沃尔曼建设精密轴承及相关精密机械部件平台,6 月底收购滚珠丝杠公司上海莱恩, 进一步完善汇川技术在机械传动领域的产品和整体解决方案公司目标成为世界一流的工业自动化产品及解决方案供应商, 将不断优化产业布局, 有望率先成为工业 4.0 的巨头盈利预测和估值 : 预计年归属上市公司股东净利润为 9.75 亿亿亿元,EPS 分别为 0.61/0.79/1.01 元, 同比增长 20/30/27%, 考虑到公司新能源汽车电机控制器的行业龙头地位电动车已从客车进入物流车乘用车方向, 考虑到公司在工业 4.0 有极佳的战略位置并加大新能源汽车动力总成和工业机器人研发投入

4 产业基金将加快外延, 给予公司 2017 年 35 倍 PE, 目标价 28 元, 维持买入评级, 中期来看我们坚信公司具备千亿市值的潜力风险提示 : 宏观经济增速下滑房地产投资增速超预期下降新产品开发进度低于预期图表 1: 汇川技术财务三张表损益表 ( 人民币百万元 ) 资产负债表 ( 人民币百万元 ) E 2017E 2018E E 2017E 2018E 营业总收入 1,726 2,243 2,771 3,562 4,491 5,472 货币资金 2,100 1,836 1,408 1,552 1,964 3,208 增长率 44.64% 29.9% 23.5% 28.6% 26.1% 21.8% 应收款项 784 1,216 1,385 1,685 2,094 2,525 营业成本 ,116-1,428-1,854-2,331-2,832 存货 % 销售收入 47.2% 49.8% 51.5% 52.1% 51.9% 51.7% 其他流动资产 ,305 1,344 1,359 1,374 毛利 912 1,127 1,343 1,708 2,161 2,641 流动资产 3,292 3,989 4,674 5,216 6,183 7,999 % 销售收入 52.8% 50.2% 48.5% 47.9% 48.1% 48.3% % 总资产 86.7% 85.4% 78.6% 82.8% 84.6% 87.5% 营业税金及附加长期投资 % 销售收入 0.9% 0.9% 1.0% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产营业费用 % 总资产 7.8% 9.7% 10.0% 10.8% 10.0% 8.3% % 销售收入 10.8% 9.2% 8.2% 8.2% 7.8% 7.6% 无形资产管理费用非流动资产 ,273 1,082 1,124 1,139 % 销售收入 14.5% 15.3% 14.7% 15.4% 14.6% 13.9% % 总资产 13.3% 14.6% 21.4% 17.2% 15.4% 12.5% 息税前利润 (EBIT) ,114 1,415 资产总计 3,795 4,671 5,947 6,298 7,307 9,138 % 销售收入 26.6% 24.8% 24.6% 23.4% 24.8% 25.9% 短期借款财务费用应付款项 , ,157 1,325 % 销售收入 -3.9% -3.1% -1.6% -1.1% -1.1% -1.3% 其他流动负债 , 资产减值损失流动负债 ,575 1,663 1,365 1,533 公允价值变动收益长期贷款投资收益其他长期负债 % 税前利润 0.0% 0.4% 2.9% 3.2% 3.1% 3.0% 负债 562 1,025 1,657 1,745 1,447 1,615 营业利润 ,173 1,523 普通股股东权益 3,072 3,468 4,060 4,291 5,558 7,173 营业利润率 29.8% 27.5% 26.2% 24.6% 26.1% 27.8% 少数股东权益营业外收支负债股东权益合计 3,795 4,671 5,947 6,298 7,307 9,138 税前利润 ,094 1,429 1,824 利润率 38.7% 34.6% 32.7% 30.7% 31.8% 33.3% 比率分析所得税 E 2017E 2018E 所得税率 14.7% 11.0% 7.9% 8.0% 8.5% 8.8% 每股指标净利润 ,006 1,307 1,664 每股收益 ( 元 ) 少数股东损益每股净资产 ( 元 ) 归属于母公司的净利润 ,267 1,615 每股经营现金净流 ( 元 ) 净利率 32.5% 29.7% 29.2% 27.4% 28.2% 29.5% 每股股利 ( 元 ) % 30% 27% 回报率现金流量表 ( 人民币百万元 ) 净资产收益率 18.24% 19.21% 19.93% 22.71% 22.80% 22.51% E 2017E 2018E 总资产收益率 14.76% 14.26% 13.61% 15.47% 17.34% 17.67% 净利润 ,006 1,307 1,664 投入资本收益率 34.54% 27.40% 21.69% 25.50% 26.09% 29.82% 少数股东损益增长率非现金支出营业总收入增长率 44.64% 29.94% 23.54% 28.55% 26.10% 21.85% 非经营收益 EBIT 增长率 77.96% 21.12% 22.55% 22.53% 33.43% 27.01% 营运资金变动 , 净利润增长率 76.39% 18.94% 21.46% 20.42% 30.03% 27.42% 经营活动现金净流总资产增长率 27.64% 23.08% 27.30% 5.90% 16.03% 25.07% 资本开支资产管理能力投资应收账款周转天数其他存货周转天数投资活动现金净流应付账款周转天数股权募资固定资产周转天数债权募资偿债能力其他净负债 / 股东权益 % % % % % % 筹资活动现金净流 EBIT 利息保障倍数现金净流量 ,294 资产负债率 14.80% 21.95% 27.86% 27.70% 19.80% 17.67% 资料来源 : 公开资料,

5 免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下, 东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险, 投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息, 本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性, 也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更, 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载, 需征得同意, 并注明出处为, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准 : 公司投资评级 : 买入 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15% 以上 ; 增持 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5% 与 15% 之间 ; 中性 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -15% 与 -5% 之间 ; 卖出 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 -15% 以下行业投资评级 : 增持 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对强于大盘 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对大盘 -5% 与 5%; 减持 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对弱于大盘 5% 以上苏州工业园区星阳街 5 号邮政编码 : 传真 :(0512) 公司网址 :

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013