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徘坛田
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新股定价报告公司证券研究报告资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明佛慈制药 002644.SZ 中药西制鼻祖, 资本助力发展事件 : 佛慈制药首次发行 2,020 万股研究结论证券分析师李淑花 8621-63325888 6088 lishuhua@orientsec.com.cn 执业证书编号 :S0860208110154 合理价格区间为 15.86-17.

1 新股定价报告公司证券研究报告资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明佛慈制药 SZ 中药西制鼻祖, 资本助力发展事件 : 佛慈制药首次发行 2,020 万股研究结论证券分析师李淑花 lishuhua@orientsec.com.cn 执业证书编号 :S 合理价格区间为元根据我们的盈利预测, 公司年实现摊薄后每股收益为 0.45 元 0.61 元 0.76 元, 以 2012 年的预测市盈率倍计, 对应合理价格区间为元实际控制人为兰州市国资委发行人的控股股东为兰州佛慈制药厂, 占有公司发行前股份总数的 97.52% 发行后股份总数的 70.64%, 而兰州市国资委控股兰州佛慈制药厂 100% 的股份, 是公司实际控制人公司浓缩丸增长迅速, 储备品种有较大空间公司主要生产和销售浓缩丸系列产品, 年收入复合增长率为 9.46%, 我们预计在募投项目解决产能问题后公司收入增速将跃升至 15% 以上公司业务中六味地黄丸占比在 30% 以上,2010 年收入已超 1 亿, 过去三年复合增长率约为 18%, 我们预计未来仍将保持近 20% 的增速 ; 二线品种中预计参茸固本还少丸有望成为下一个六味地黄丸, 前十个月在很少做营销推广的情况下已经实现了 1300 万收入 ; 而在募投达产后公司也将有能力充分挖掘其余小品种的市场价值此外我们预计公司将于明年推出面向处方药市场的创新中药益气通痹胶囊, 分享冠心病这一大病种的巨大市场公司具备丰富的生产批文和药材资源, 以及领先行业的国际化水平公司拥有 462 个中药生产批文, 其中 OTC 类 191 个处方药类 271 个, 目前常年生产的有 152 种, 丰富的生产批文使公司在应对不同区域不同竞争对手时选择主推品种游刃有余而公司身处甘肃具备得天独厚的药材资源优势, 一方面支持公司产能扩张后的原材料供应另一方面也有力地抵御了中药材价格波动对公司的影响此外值得关注的是, 公司是目前国内第一家中药产品通过欧盟药品预评估并正式受理的企业, 很可能明年能够通过, 届时相关产品将在欧盟获得药物的合法身份, 预计会对国内中药出口业务带来积极影响联系人宋敏 songmin@orientsec.com.cn 合理股价区间元发行后总股本 ( 万股 ) 8,078 国家 / 地区中国行业医药报告发布日期 2011 年 12 月 8 日财务预测单位 : 百万元主要财务指标 E 2012E 2013E 营业收入同比 (%) 13% 15% 16% 18% 归属母公司净利润同比 (%) 42% -28% 34% 24% 毛利率 (%) 36.2% 38.2% 38.9% 39.8% ROE(%) 15.7% 5.5% 6.9% 7.9% 每股收益 ( 元 ) 资料来源 : 公司数据, 东方证券研究所预测募集资金项目分析公司本次拟向社会公众发行 2,020 万股普通股, 占发行后总股本的比例为 25.00% 本次发行募集资金主要用于扩大浓缩丸生产规模技术改造一期项目风险提示中药材价格波动的风险开发处方药市场的营销风险等东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此, 投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突, 不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素有关分析师的申明, 见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分, 或请与您的投

2 目录 1 合理价格区间为元盈利预测公司简介中药西制鼻祖公司实际控制人为兰州市国资委业务和产品分析公司的竞争力募集资金项目分析风险提示

3 图表目录图 1: 公司股权结构图... 7 图 2:2010 年收入构成... 8 图 3:2010 年毛利构成... 8 图 4: 公司近年分业务收入... 8 图 5: 公司近年利润增速... 8 图 6: 报告期内六味地黄丸销量与单价... 9 图 7: 报告期内参茸固本还少丸销量与单价图 8: 公司主要产品销量增长率对比表 1: 可比公司估值... 4 表 2: 公司销售收入分类别预测表... 4 表 3: 公司盈利预测表... 6 表 4: 公司 IPO 前后股本变化... 7 表 5: 报告期内代表浓缩丸剂型产品产销率... 9 表 6: 公司主要在研产品和技术表 7: 公司募集资金项目情况附表 : 财务报表预测与比率分析

4 1 合理价格区间为元根据我们的盈利预测, 公司年实现摊薄后每股收益为 0.45 元 0.61 元 0.76 元, 以 2012 年的预测市盈率倍计, 对应合理价格区间为元表 1: 可比公司估值简称股价每股收益 ( 元 ) 市盈率 (10/14) 10A 11E 12E 13E 10A 11E 12E 13E 同仁堂太安堂广州药业千金药业江中药业以岭药业行业平均中值资料来源 :WIND, 东方证券研究所 2 盈利预测主要假设 : 预计浓缩丸产能逐步释放 ; 预计随着中药材降价, 毛利率逐步上升 ; 我们的盈利预测中不包括营业外收支 ; 预计所得税费用维持 15% 表 2: 公司销售收入分类别预测表 E 2012E 2013E 六味地黄丸收入增速 33.56% 20.00% 20.00% 20.00% 毛利率 55.81% 53.19% 53.39% 53.39% 53.39% 逍遥丸收入增速 % 20.00% 20.00% 20.00% 4

5 毛利率 32.56% 31.80% 32.00% 32.00% 32.00% 桂附地黄丸收入增速 61.22% 20.00% 20.00% 20.00% 毛利率 55.06% 52.62% 52.40% 52.40% 52.40% 知柏地黄丸收入增速 41.87% 20.00% 20.00% 20.00% 毛利率 54.83% 51.42% 52.00% 52.00% 52.00% 参茸固本还少丸收入增速 12.84% 20.00% 20.00% 20.00% 毛利率 53.67% 60.67% 64.93% 64.93% 64.93% 益气通痹胶囊收入增速 % 毛利率 50.00% 50.00% 其他收入增速 0.24% 10.00% 10.00% 10.00% 毛利率 24.00% 20.00% 20.00% 20.00% 20.00% 合计收入增速 13.00% 15.47% 16.02% 18.42% 毛利率 37.91% 36.17% 38.19% 38.90% 39.79% 资料来源 : 公司招股书, 东方证券研究所 5

6 根据以上假设, 我们预计年公司实现归属于母公司股东的净利润为 0.37 亿元 0.49 亿元 0.61 亿元, 同比增长 -28.3% 33.6% 24.4%, 实现每股收益 0.45 元 0.61 元 0.76 元表 3: 公司盈利预测表利润表单位 : 百万元会计年度 E 2012E 2013E 营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资净收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属于母公司净利润 EBITDA EPS( 元 ) 资料来源 : 东方证券研究所 3 公司简介 3.1 中药西制鼻祖 1929 年公司成立于上海,1956 年西迁至甘肃兰州, 主业为中成药的研发制造和销售, 拥有 10 种剂型 462 个药品生产批号目前常年生产 152 种产品, 以浓缩丸剂型为主, 主要包括六味地黄丸参茸固本还少丸逍遥丸桂附地黄丸等近 20 个产品, 这些产品占公司收入比例在 70% 以上公司产品还远销 20 多个国家和地区, 目前公司是国内第一家中药产品通过欧盟药品预评估并正式受理的企业, 很可能明年能够通过, 届时相关产品将在欧盟获得药物的合法身份, 预计会对国内中药出口业务带来积极影响经过 80 多年发展, 公司积累了丰富的中成药研发和生产经验, 在中药现代化和国际化领域走在行业前列 6

7 图 1: 公司股权结构图兰州市国资委 100% 兰州佛光制药有限公司 75.00% 兰州佛慈制药厂兰州大得利甘肃兰洁社保基金 70.64% 1.24% 0.62% 2.50% 社会公众股 25.00% 佛慈制药 (002644) 资料来源 : 公司招股书, 东方证券研究所 ( 注 : 兰州佛光制药有限公司资产已被公司收购, 正在办理注销手续 ) 公司近三年主营业务未发生变化, 由于产能限制, 公司收入的复合增长率仅为 9.46% 浓缩丸产能尽量用于满足六味地黄丸等明星产品, 所以六味地黄丸过去三年的复合增长率仍能保持 18.11%, 尤其是 2010 年同比增长蹿升到 33.56% 我们认为随着募投项目对产能的补充, 公司将继续保持六味地黄丸, 包括参茸固本还少丸等二线产品的产能, 并且有余力挖掘其他小产品的市场价值, 届时公司总体增长将上升至 20% 左右 3.2 公司实际控制人为兰州市国资委发行人的控股股东为兰州佛慈制药厂, 占有公司发行前股份总数的 97.52% 发行后股份总数的 25.00%, 兰州市国资委控股兰州佛慈制药厂 100% 的股份, 是公司实际控制人表 4: 公司 IPO 前后股本变化股东发行前股本结构发行后股本结构股数 ( 万股 ) 比例 (%) 股数 ( 万股 ) 比例 (%) 兰州佛慈制药厂 5, , 兰州大得利甘肃兰洁社保基金社会公众股 0 0 2, 合计 6, , 资料来源 : 公司招股书, 东方证券研究所 7

8 4 业务和产品分析公司主要生产和销售中成药, 包括六味地黄丸逍遥丸桂附地黄丸知柏地黄丸香砂养胃丸杞菊地黄丸补中益气丸参茸固本还少丸归脾丸天王补心丸明目地黄丸耳聋左慈丸保和丸藿香正气丸安神补心丸当归丸健脾丸等系列图 2:2010 年收入构成图 3:2010 年毛利构成 1.19% 1.36% 1.63% 1.42% 1.56% 1.93% 2.32% 2.34% 2.95% 3.05% 19.08% 3.70% 5.23% 2.72% 3.77% 3.79% 3.85% 38.11% 六味地黄丸逍遥丸桂附地黄丸知柏地黄丸参茸固本还少丸香砂养胃丸杞菊地黄丸补中益气丸归脾丸天王补心丸明目地黄丸耳聋左慈丸保和丸藿香正气丸安神补心丸当归丸健脾丸其他 2.52% 6.32% 1.47% 0.30% 0.81% 1.36% 0.14% 0.44% 3.40% 0.50% 2.81% 0.94% 2.14% 5.24% 5.39% 5.60% 4.59% 56.04% 六味地黄丸逍遥丸桂附地黄丸知柏地黄丸参茸固本还少丸香砂养胃丸杞菊地黄丸补中益气丸归脾丸天王补心丸明目地黄丸耳聋左慈丸保和丸藿香正气丸安神补心丸当归丸健脾丸其他资料来源 : 公司招股书东方证券研究所资料来源 : 公司招股书东方证券研究所公司主业集中于中成药的生产和销售, 按照剂型主要包括浓缩丸片剂颗粒剂胶囊剂大蜜丸和浓缩粉凭借六味地黄丸等产品, 浓缩丸剂型的占比一直在 80% 以上图 4: 公司近年分业务收入 25, , 图 5: 公司近年利润增速 6, , CAGR=53.99% 15, , 年 2009 年 2010 年 2011 年上半年 4, , , CAGR=12.66% 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年上半年 5, , 浓缩丸片剂颗粒剂胶囊剂大蜜丸浓缩粉净利润营业利润资料来源 : 公司招股书东方证券研究所资料来源 : 公司招股书东方证券研究所公司近三年净利润增速很快, 但由于 2009 年有 1422 万营业外收入 2010 年有 2421 万营业外收入, 造成数据变动较大如果剔除此因素影响, 公司营业利润的复合增长率为 12.66%, 略高于收入复合增长虽然这几年公司产品价格略有下降, 但是公司通过良好的费用管理, 提升了运营效率, 使得营业利润增速超过收入增速 8

9 六味地黄丸佛慈六味地黄丸于 1996 年被国家中医药管理局评为中国中药名牌产品,2003 年被世界中医药学会确定为重点推广产品功能主治为滋阴补肾, 功效良好, 在多地 OTC 市场的排名中位居前列在报告期内价格略有下降但销量上升, 公司将浓缩丸有限的产能有限供应此明星产品, 所以收入从 2008 年的 7, 万元增加到 2010 年的 10, 万元, 复合增长率达到 18.11% 我们预计 2011 年六味地黄丸收入很可能达到 1.2 亿元, 同比增速在 20% 左右图 6: 报告期内六味地黄丸销量与单价年 2009 年 2010 年 2011 年上半年销量 ( 亿粒 ) 价格 ( 元 / 瓶 ) 资料来源 : 公司招股书, 东方证券研究所公司主导剂型浓缩丸的现有年生产能力为 65 亿粒, 虽然公司将产能优先供应六味地黄丸, 但是过去几年六味地黄丸的产销率依然接近 100% 所以我们认为在募投项目达产将产能扩大到 120 亿粒后, 公司将有能力进一步提高六味地黄丸的生产能力, 我们预计未来几年六味地黄丸的收入增速在 20% 左右表 5: 报告期内代表浓缩丸剂型产品产销率产品项目 2008 年度 2009 年度 2010 年度 2011 年 1-6 月六味地黄丸产量 ( 亿粒 ) 销量 ( 亿粒 ) 产销率 (%) 逍遥丸产量 ( 亿粒 ) 销量 ( 亿粒 ) 产销率 (%) 桂附地黄丸产量 ( 亿粒 ) 销量 ( 亿粒 ) 产销率 (%) 资料来源 : 公司招股书, 东方证券研究所 9

10 参茸固本还少丸下一个六味地黄丸公司近年在甘肃和陕西市场推出参茸固本还少丸, 在未做较大营销推广的情况下, 销量大幅上升, 已经进入一线品种参茸固本还少丸在公司产品中价格相对最高, 毛利率也最高, 我们预计公司会进一步推向其他市场并做适当营销, 预计将成为下一个六味地黄丸图 7: 报告期内参茸固本还少丸销量与单价年 2009 年 2010 年 2011 年上半年销量 ( 万丸 ) 价格 ( 元 / 瓶 ) 资料来源 : 公司招股书, 东方证券研究所与公司其他产品相比, 参茸固本还少丸销量增幅惊人 (2008 年因无同比数据, 假设为 0) 图 8: 公司主要产品销量增长率对比 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 10% 20% 2008 年 2009 年 2010 年六味地黄丸逍遥丸桂附地黄丸知柏地黄丸参茸固本还少丸资料来源 : 公司招股书, 东方证券研究所益气通痹胶囊未来的重磅药公司目前约 95% 以上的收入来自 OTC, 而面对处方药这一巨大的市场, 公司预计将于明年推出益气通痹胶囊该产品主要用于气虚血瘀型胸痹心痛 ( 冠心病心绞痛 ), 将成为心血管中成药中又一新生力量根据目前的临床试验结果, 益气通痹胶囊与对照品种相比有明显的优势, 由于中药治疗冠心病市场广阔, 我们相信这一产品将有很好的发展 10

11 表 6: 公司主要在研产品和技术项目进展备注益气通痹胶囊进行 Ⅲ 临床试验临床结果良好慈菇消脂丸完成基础研究治疗脂肪肝的中药新药苁黄补肾片 ( 薄膜衣片 ) 申请注册安全性获认可无糖型小儿感冒颗粒剂申请注册浓缩当归丸欧盟国际合作研究与开发实施中甘麦大枣茶中试资料来源 : 公司招股书, 东方证券研究所 5 公司的竞争力数量众多的生产批文公司拥有 462 个中药生产批文, 其中 OTC 类 191 个处方药类 271 个, 目前常年生产的有 152 种, 对于各省的药品招标, 发行人可以根据各地基本药物和医保药物招标的具体情况, 有选择地进行投标主要选择独家品种和优质优价产品参与投标, 以此来保证参与招标的产品也具有较好的效益丰富的药材资源公司身处甘肃, 具备得天独厚的药材资源优势, 中药材尤其是当归党参黄 ( 红 ) 芪大黄柴胡板蓝根等道地大宗中药材的资源非常丰富, 均占据全国产量的 50% 以上公司预计将在漳县药园区大草滩乡建立 500 亩优质当归种苗繁育基地以及 1 万亩符合 GAP 标准的当归标准化生产基地, 预计未来交易当归将成为公司的一项新业务药材资源一方面支持公司产能扩张后原材料的投入另一方面也有力地抵御了中药材价格波动对公司的影响领先行业的国际化水平此外值得关注的是, 公司是目前国内第一家中药产品通过欧盟药品预评估并正式受理的企业, 很可能明年能够通过, 届时相关产品将在欧盟获得药物的合法身份, 预计会对国内中药出口业务带来积极影响 6 募集资金项目分析公司本次拟向社会公众发行 2,020 万股普通股, 占发行后总股本的比例为 % 本次发行募集资金全部用于公司主营业务相关的项目, 具体项目如下 : 表 7: 公司募集资金项目情况项目名称预计投资总额 ( 万元 ) 固定资产投资 ( 万元 ) 固定资产投入第一年固定资产投入第二年扩大浓缩丸生产规模技术改造一期项目 24, , , , 资料来源 : 公司招股书东方证券研究所 11

12 募投项目将增加公司浓缩丸的生产能力, 产能从目前的 65 亿粒扩大到 120 亿粒, 其中 : 六味地黄丸约 45 亿粒 (37.50%), 逍遥丸 12 亿粒 (10%), 杞菊地黄丸桂附地黄丸知柏地黄丸个 7 亿粒 (17.5%), 明目地黄丸 5 亿粒 (4%), 香砂养胃丸补中益气丸保和丸各 4 亿粒 (10%), 归脾丸藿香正气丸浓缩当归丸安神补心丸耳聋左慈丸各 3 亿粒 (12.5%), 天王补心丸健脾丸柏子滋心丸香砂六君丸各 2 亿粒 (7%), 附子理中丸金锁固精丸各 1 亿粒 (1.5%) 7 风险提示中药材价格波动的风险公司产品原材料大多为中药材, 若药材价格波动将导致公司毛利率水平波动, 影响盈利能力预计公司将通过自己的中药材基地, 结合多年经营而对中药材价格产生的认识, 尽量避免此类风险开发处方药市场的营销风险公司原有优势和经验都在 OTC 市场, 但是预计明年将推出处方药益气通痹胶囊, 虽然中药治疗冠心病药物市场的前景广阔, 但是公司此前并没有证明其有能力做好处方药市场, 所以存在一定的营销风险预计公司将通过营销模式的转变专业人士的介入等方法降低此类风险 12

13 附表 : 财务报表预测与比率分析资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元会计年度 E 2012E 2013E 会计年度 E 2012E 2013E 流动资产营业收入现金营业成本应收账款营业税金及附加其它应收款营业费用预付账款管理费用存货财务费用其他资产减值损失非流动资产公允价值变动收益长期投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他营业外支出资产总计利润总额流动负债所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益其他归属于母公司净利润非流动负债 EBITDA 长期借款 EPS( 元 ) 其他负债合计主要财务比率少数股东权益会计年度 E 2012E 2013E 股本成长能力资本公积营业收入 13.0% 15.5% 16.0% 18.4% 留存收益营业利润 17.0% 36.5% 33.6% 24.4% 归属母公司股东权益合计归属于母公司净利润 41.8% -28.3% 33.6% 24.4% 负债和股东权益获利能力毛利率 36.2% 38.2% 38.9% 39.8% 现金流量表单位 : 百万元净利率 43.3% 19.5% 12.1% 14.0% 会计年度 E 2012E 2013E ROE 15.7% 5.5% 6.9% 7.9% 经营活动现金流 ROIC 11.3% 9.0% 9.4% 11.3% 净利润偿债能力折旧摊销资产负债率 28.4% 11.5% 8.6% 9.2% 财务费用净负债比率投资损失流动比率营运资金变动速动比率其它营运能力投资活动现金流总资产周转率资本支出应收账款周转率长期投资应付账款周转率其他每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流每股收益短期借款每股经营现金流长期借款每股净资产普通股增加估值比率资本公积增加 P/E 其他 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 资料来源 : 东方证券研究所 13

14 分析师申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明 : 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断 ; 分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来, 均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数 / 深证成指的涨跌幅为基准 ; 公司投资评级的量化标准买入 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 增持 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15%; 中性 : 相对于市场基准指数收益率在 -5%~+5% 之间波动 ; 减持 : 相对弱于市场基准指数收益率在 -5% 以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内, 分析师基于当时对该股票的研究状况, 未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定, 研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形 ; 亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性, 缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级 ; 分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息, 投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准 : 看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率在 -5%~+5% 之间波动 ; 看淡 : 相对于市场基准指数收益率在 -5% 以下未评级 : 由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内, 分析师基于当时对该行业的研究状况, 未给予投资评级等相关信息暂停评级 : 由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性, 缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级 ; 分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息, 投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效 14

免责声明本报告由东方证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 制作及发布本研究报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写, 本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性, 客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时, 本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更, 在不同时期,

15 免责声明本报告由东方证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 制作及发布本研究报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写, 本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性, 客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时, 本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更, 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司会适时更新我们的研究, 但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的报告之外, 绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况, 若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用, 并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现, 未来的回报也无法保证, 投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易, 因其包括重大的市场风险, 因此并不适合所有投资者在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任, 投资者需自行承担风险本报告主要以电子版形式分发, 间或也会辅以印刷品形式分发, 所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权, 任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容, 不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据, 不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告, 需注明出处为东方证券研究所, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改东方证券研究所地址 : 上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼联系人 : 王骏飞电话 : *1131 传真 : 网址 : wangjunfei@orientsec.com.cn

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013