目录一经济回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 二种子行业政策推进三饲料行业阶段性机会四养殖行业阶段性反弹 + 旺季机会五水产行业风险与收益并存经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 农业板块投资逻辑框架图 2: 农业板块投资逻辑框架中期经济回升二季

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1 理性中寻找确定性农林牧渔行业 2012 年度投资策略农林牧渔投资逻辑图 1:2012 年农业行业逻辑框架中期经济回升二季度长期 CPI 行业整合开始回落农业投资逻辑一般逻辑 : 经济回升 CPI 回落, 大农业不再具有避险性, 超额收益不显著 2004 年非业绩驱动, 防御性较弱 2007 年业绩驱动, 防御性较强且持续类似经济背景下, 案例分析 2012, 业绩驱动仍具防御性版块机会种子种植业理性投资业绩释放 + 政策推进饲料行业阶段性反弹机会养殖行业阶段性反弹 + 旺季机会水产行业风险与收益并存资料来源 : 长江证券研究部

2 目录一经济回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 二种子行业政策推进三饲料行业阶段性机会四养殖行业阶段性反弹 + 旺季机会五水产行业风险与收益并存经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 农业板块投资逻辑框架图 2: 农业板块投资逻辑框架中期经济回升二季度长期 CPI 行业整合开始回落农业投资逻辑一般逻辑 : 经济回升 CPI 回落, 大农业不再具有避险性, 超额收益不显著 2004 年非业绩驱动, 防御性较弱 2007 年业绩驱动, 防御性较强且持续类似经济背景下, 案例分析 2012, 业绩驱动仍具防御性资料来源 : 长江证券研究部

3 经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 宏观主要观点 -- 两个下滑,L 型经济图 3:2012 年 GDP 累计同比和 CPI 当月同比预测值 CPI GDP Q4 2012Q1E 2012Q2E 2012Q3E 2012Q4E 经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 理论基础避风险 + 抗通胀经济下行和 CPI 上行阶段呈现防御性图 9:2000~2001 年 GDP 增速及农业版块超额收益图 10:2007~2008 年 CPI 增速和农业版块超额收益 GDP: 累计同比 4.73% 0.4 SW 农林牧渔超额收益 8% 6% 4% 2% -2% -4% CPI SW 农林牧渔超额收益 -7.16% 7.08% 15% 1 5% -5% -1-15% %

4 经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 类似经济背景下, 案例分析 2004 年 6 月 ~12 月经济缓慢下行并回升,CPI 拐点回落图 11:2003~2005 年 GDP 累计同比和 CPI 当月同比 GDP 累计同比 CPI 当月同比 /12/31 04/3/31 04/6/30 04/9/30 04/12/31 05/3/31 05/6/30 经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 类似经济背景下, 案例分析 2004 年经济缓慢下行并回升,CPI 拐点回落, 超额收益不显著图 13:2003~2005 年农林牧渔版块超额收益 7% 5% 3% % -1% -3% % -7% -3.44% -1.67% -2.72%

5 经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 类似经济背景下, 案例分析 2008 年经济缓慢下行,CPI 拐点回落图 14:2007~2009 年 GDP 累计同比和 CPI 当月同比 GDP 累计同比 CPI 当月同比 (2) (4) 07/9/30 07/12/31 08/3/31 08/6/30 08/9/30 08/12/31 09/3/31 09/6/30 经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 类似经济背景下, 案例分析 2008 年经济缓慢下行,CPI 拐点回落, 超额收益显著图 15:2007~2009 年农林牧渔版块超额收益 18% 13% % 3% -2% -7% % 7.08% 2.41%

6 经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 类似经济背景下, 案例分析原因分析 2004 和 2008 年主要农业行业形势差异较小图 19:2004~2008 年待宰活猪价格 ( 元 / 公斤 ) 图 20:2004~2008 年玉米小麦和稻谷价格 ( 元 / 吨 ) 标一早籼米 2 等黄玉米 2 等白小麦 ( 普通 ) /1 /0 4 4 /1 /0 4 7 /1 / /1 /0 4 1 /1 /0 5 4 /1 /0 5 7 /1 / /1 /0 5 1 /1 /0 6 4 /1 /0 6 7 /1 / /1 /0 6 1 /1 /0 7 4 /1 /0 7 7 /1 / /1 /0 7 1 /1 /0 8 4 /1 /0 8 7 /1 / /1 / 经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 类似经济背景下, 案例分析原因分析业绩驱动图 21:2003~2009 年农林牧渔版块净利润及净利润增速净利润净利润增速亿元 % 亿元 30.77%

经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 2012 年农业板块整体业绩增长确定性相对较高图 22:2008~2011 年农林牧渔版块实际业绩均值及市场一致业绩预测均值 ( 元 / 股 ) 0.6 估值均值均值增速 25% 0.5 2 0.4 0.

7 经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 2012 年农业板块整体业绩增长确定性相对较高图 22:2008~2011 年农林牧渔版块实际业绩均值及市场一致业绩预测均值 ( 元 / 股 ) 0.6 估值均值均值增速 25% % % 年 2009 年 2010 年 2011E 经济触底回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 2012 年农业板块整体业绩较为确定结论 CPI 回落前后并非无超额收益表 1:2012 年主要上市公司业绩确定性细节

8 目录一经济回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 二种子行业政策推进三饲料行业阶段性机会四养殖行业阶段性反弹 + 旺季机会五水产行业风险与收益并存种子行业扶持政策推进行情回顾 2010 年热炒 + 高预期 2010 年市场热点 + 预期较高图 23:07~11 年种子版块基金配置比例及季度同比图 24:2008~2010 年种子板块业绩及估值均值 25% 2 15% 1 5% 2007H 2007Q3 季度同比 2007A 2008Q1 2008H 2008Q3 SW 种子生产 2008A 2009Q1 2009H 2009Q3 2009A 2010Q1 2010H 2010Q3 2010A 2011Q1 2011H 2011Q 均值均值增速 A 2009A 2010 预测均值

9 种子行业扶持政策推进行情回顾 2010 年热炒 + 高预期图 25:2009~2011 年农业和种子行业超额收益显著 25% 2 15% 1 SW 农林牧渔 ~ % SW 种子生产 5% -5% % -2 种子行业扶持政策推进行情回顾 2011 年低迷 + 低于预期图 26:2010 年种子行业上市公司业绩预测及实际业绩 ( 元 / 股 ) 均值 2010A 超试系列低于预期 1 灾害导致制种减产 2 管理费用高企 1 先玉 335 低于预期 2 棉花竞争激烈农化行业低迷登海种业大北农荃银高科均值敦煌种业丰乐种业隆平高科

10 种子行业扶持政策推进行情回顾 2011 年低迷 + 低于预期图 28:07~11 年种子版块基金配置比例及季度同比 25% 2 15% 1 季度同比 SW 种子生产年业绩低于预期, 市场关注减弱 5% 图 27:2009~2011 年农业和种子行业超额收益 2007H 2007Q3 2007A 2008Q1 2008H 2008Q3 2008A 2009Q1 2009H 2009Q3 2009A 2010Q1 2010H 2010Q3 2010A 2011Q1 2011H 2011Q3 25% 2 15% SW 农林牧渔 SW 种子生产 ~ ~ % 1 5% -5% % -2 种子行业扶持政策推进 2012 年三种可能的投资逻辑理性投资 + 阶段性机会一粮价上涨粮价虽涨, 难以超预期图 29:2011 年种子版块超额收益及玉米粳稻价格 ( 元 / 吨 ) 6% 种子版块超额收益玉米粳稻 % % % % % 1800 资料来源 : 公开信息, 长江证券研究部

11 种子行业扶持政策推进 2012 年三种可能的投资逻辑二业绩拐点荃银高科 + 丰乐种业图 30:09~11 年营业收入及归属母公司利润及增速图 31: 2011 年三项费用大幅增加 14,000 营业收入归属于母公司净利润营业收入增速归属于母公司净利润增速 10 5,000 销售费用管理费用财务费用 12,000 10,000 8,000 6,000 4, ,000 3,000 2,000 1,000 2, Q3 2010Q3 2011Q , Q3 2010Q3 2011Q3 种子行业扶持政策推进 2012 年三种可能的投资逻辑二业绩拐点荃银高科 + 丰乐种业图 32: 公司上市以来的并购历程 2010 年 8 月以万元收购四川竹丰种业 51% 股权, 拓展西南片区制种面积及销售市场 2010 年 9 月变更募投 1800 万元设立湖北荃银高科种业有限公司 2010 年 11 月以 1120 万元对登峰种业增资并持有 56% 股权 2010 年 11 月以 1530 万元与宋杨等合资 3000 万元设立安徽荃银欣隆种业有限公司 2011 年 3 月公司受让安徽省农业科学院水稻研究所等持有的华安种业 52% 股权 2011 年 9 月公司受让北京嘉农种业有限公司所持辽宁铁研种业科技有限公司 54.05% 的股权资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部

12 种子行业扶持政策推进 2012 年三种可能的投资逻辑二业绩拐点荃银高科 + 丰乐种业图 33: 公司子公司细节一览荃银高科 % 56% 51% 52% 安徽荃银种业科技湖北荃银高科安徽荃银欣隆种业陕西荃银登峰种业四川竹丰种业安徽华安种业注册资本 :100 万注册资本 :1800 万注册资本 :3000 万注册资本 :1136 万注册资本 :500 万注册资本 :560 万业务范围 : 农产业务范围 : 农产品业务范围 : 农产品销业务范围 : 农产品销业务范围 : 农作物种业务范围 : 农作物品进出口及销售销售售售子研发与销售种子研发与销售 10 合肥新强种业注册资本 :10 万业务范围 : 农作物种子研发资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部种子行业扶持政策推进 2012 年三种可能的投资逻辑三政策推进图 34: 历史事件回顾 2010 年 6 月 9 日 2010 年 9 月 30 日 2011 年 4 月 18 日 2011 年 5 月 9 日 2011 年 6 月 21 日 2011 年 8 月 22 日 2011 年 8 月 26 日经济观察报发布新闻称国务院将于 8 月推出关于促进种业改革发展的指导意见, 由农业部负责牵头制定农业部发布农作物种子生产经营许可证管理办法 ( 修订草案 ), 该意见提高种子行业进入门槛中国政府网发布国务院关于加快推进现代农作物种业发展的见, 强调扶持大型优质种子企业, 鼓励其兼并收购以及提升研发实力约十五个国家部委, 包括农业部中央农办发改委教育部等将联合召开自 1995 年天津会议会后种业最高规格会议, 探讨种子新政实施细则甘肃省印发甘肃省关于贯彻国务院加快推进现代农作物种业发展意见的实施意见, 国内第一个省级政府出台的实施意见农业部正式发布农作物种子生产经营许可管理办法,9 月 25 日起正式实施 18 部委召开推进现代农作物种业发展工作协调组第三次会议落实国务院关于加快推进现代农作物种业发展的意见并各部门作出明确分工资料来源 : 公开信息, 长江证券研究部

种子行业扶持政策推进 2012 年三种可能的投资逻辑表 2: 新旧版农作物种子生产经营许可管理办法要点对照资料来源 : 公开信息, 长江证券研究部种子行业扶持政策推进 2012 年三种可能的投资逻辑推荐隆平高科图 35: 种子行业改革进程时间表 2011 年 9 月 25 日 2012 年 4 月 1 日 2012 年 9 月 25 日农作物种子生产经营许可管理办法施行

13 种子行业扶持政策推进 2012 年三种可能的投资逻辑表 2: 新旧版农作物种子生产经营许可管理办法要点对照资料来源 : 公开信息, 长江证券研究部种子行业扶持政策推进 2012 年三种可能的投资逻辑推荐隆平高科图 35: 种子行业改革进程时间表 2011 年 9 月 25 日 2012 年 4 月 1 日 2012 年 9 月 25 日农作物种子生产经营许可管理办法施行已取得农作物种子生产许可证的企业, 其种子生产许可证有效期截止, 曾经的 8700 家企业不能再生产两大作物种子已取得农作物种子经营许可证的企业, 其种子经营许可证有效期截止, 曾经的 8700 家企业不能再经营两大作物种子图 36:2010 年种子行业各类企业数量情况亿元以上的 3000 万以上的 100 万以上市场份额 6 左右资料来源 : 公开信息, 长江证券研究部

14 目录一经济回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 二种子行业政策推进三饲料行业阶段性机会四养殖行业阶段性反弹 + 旺季机会五水产行业风险与收益并存饲料行业阶段性机会历史数据显示, 猪价高点后迎来 1~2 年饲料行业景气周期图 37:2001~2011 年猪粮比测算图 38:2001~2010 年待宰活猪价格 ( 元 / 公斤 ) /28/01 2/28/02 2/28/03 2/28/04 2/28/05 2/28/06 2/28/07 2/28/08 2/28/09 2/28/10 2/28/11 2 /2 8 /0 1 8 /2 8 /0 1 2 /2 8 /0 2 8 /2 8 /0 2 2 /2 8 /0 3 8 /2 8 /0 3 2 /2 8 /0 4 8 /2 8 /0 4 2 /2 8 /0 5 8 /2 8 /0 5 2 /2 8 /0 6 8 /2 8 /0 6 2 /2 8 /0 7 8 /2 8 /0 7 2 /2 8 /0 8 8 /2 8 /0 8 2 /2 8 /0 9 8 /2 8 /0 9 2 /2 8 /1 0 8 /2 8 /1 0 2 /2 8 /1 1

15 饲料行业阶段性机会历史数据显示, 猪价高点后迎来 1~2 年饲料行业景气周期图 39:00~09 年全国生猪出栏量 ( 万头 ) 及增速图 40:00~09 年全国母猪存栏量 ( 万头 ) 及增速全国肉猪出栏量同比增速 % 6% 4% 2% -2% -4% -6% -8% 基础母猪存栏量同比增速 % 1 8% 6% 4% 2% -2% -4% -6% -8% 饲料行业阶段性机会投资逻辑不跟随基本面, 以 2008 年为例图 41:07~08 年农业和饲料板块基金配置比例图 42:2007~2008 年农业和饲料板块超额收益年 3 月 SW 农林牧渔 SW 饲料 Ⅱ 2 15% 1 5% SW 农林牧渔 SW 饲料 Ⅱ H 2007Q3 2007A 2008Q1 2008H 2008Q3 2008A 2009Q1-5% -1-15% -2-25% ~ % 5.63% ~ % -1.78%

饲料行业阶段性机会图 9:2009 年后玉米价格持续上涨源于工业需求提升 45 5 短期机会把握原材料价格下跌表 3: 玉米价格变化对于饲料成本的敏感性测算 40 35 30 25 20 15 10 5 4 3 2 1 0 2000/01 2001/02 2002/03 2003/04 2004/05 2005/06 2006/07 2007/08 2008/09 2009/10-1

16 饲料行业阶段性机会图 9:2009 年后玉米价格持续上涨源于工业需求提升 45 5 短期机会把握原材料价格下跌表 3: 玉米价格变化对于饲料成本的敏感性测算 / / / / / / / / / /10-1 工业消费量 ( 百万吨 ) 工业消费增长率图 43: 郑州粮食批发市场 2 等黄玉米批发平均价 ( 元 / 吨 ) 年 Jul-11 Jan-11 Jul-10 Jan-10 Jul-09 Jan-09 Jul-08 Jan-08 Jul-07 Jan-07 Jul-06 Jan-06 Jul-05 Jan-05 Jul-04 Jan-04 Jul-03 Jan-03 Jul-02 Jan-02 Jul-01 Jan-01 Jul-00 Jan-00 Jul-99 Jan-99 Jul-98 Jan-98 饲料行业扶持政策推进短期机会把握原材料价格下跌库存消费比创新低, 我们预计 2012 年玉米价格持续上涨图 44:2000~2011 年饲料用玉米消费量 ( 百万吨 ) 图 45:99~11 玉米库存 ( 百万吨 ) 及库存消费比 % % % % % % E 饲用玉米量 ( 百万吨 ) 增速玉米库存量 ( 百万吨 ) 库存消费比

17 饲料行业扶持政策推进短期机会把握原材料价格下跌 ( 收割季节 )+ 猪价阶段性反弹 ( 旺季 ) 表 4: 三种情景下猪价及玉米价格变化对于饲料板块的超额收益影响资料来源 : 公开信息, 长江证券研究部目录一经济回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 二种子行业政策推进三饲料行业阶段性机会四养殖行业阶段性反弹 + 旺季机会五水产行业风险与收益并存

18 养殖行业阶段性反弹 + 旺季机会猪价回落概率较大, 仅有阶段性反弹我们预计 2012 年春节前后猪价回落图 46: 生猪存栏量与能繁母猪存栏 ( 万头 ) 母猪存栏拐点母猪出栏拐点生猪存栏 ( 万头 ) 能繁母猪存栏 ( 万头 ) 资料来源 : 公开信息, 长江证券研究部养殖行业阶段性反弹 + 旺季机会反弹超额收益判断表 5:08 年底猪价反弹玉米价格下跌, 禽畜版块出现超额收益图 47:2000~2010 年单月禽畜板块超额收益均值,11 月 2 月呈现超额收益 3% 2% 1% -1% -2% -3% 11 月 12 月 1 月 2 月资料来源 : 公开信息, 长江证券研究部

6:2011 年山东地区海参亩产测算 64000 63000 62000 61000 60000 59000

19 目录一经济回升 CPI 拐点出现, 农业是否依旧避险? 二种子行业政策推进三饲料行业阶段性机会四养殖行业阶段性反弹 + 旺季机会五水产行业风险与收益并存水产养殖行业风险与收益并存图 49:2010 年威海市降雨地区示意图 2011 年行业事件回顾乳山暴雨事件, 我们判断其对行业供给影响有限文登市荣成市乳山市图 48: 对比 2009 年暴雨, 单产下滑表 6:2011 年山东地区海参亩产测算海参产量 ( 吨 ) 海参养殖面积 ( 万亩 ) 亩产 ( 公斤 / 亩 )

20 水产养殖行业风险与收益并存表 7: 渤海湾漏油事件始末及示意图水产养殖行业风险与收益并存 2011 年行业事件回顾近期漏油事件只是长期以来漏油现象的一个缩影环境恶化清洁海域稀缺性凸显 + 污染风险表 8: 渤海湾漏油事件始末及示意图

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008-3 图 51:08 年辽宁半岛海水可养殖面积为 1089 万亩辽宁半岛图 52:08 年山东半岛海水可养殖面积为 537 万亩山东半岛 13% 6% 15% 37% 浅海滩涂港湾 81% 886+198=1084( 万亩 ) 48%

21 水产养殖行业风险与收益并存北参南养, 海域稀缺性依然强烈? 表 9: 海参养殖类上市公司海参资源一览图 50: 年全国海水养殖面积面积 ( 万亩 ) 增速 1774 万亩 25% 2 15% 1 5% % % % 图 51:08 年辽宁半岛海水可养殖面积为 1089 万亩辽宁半岛图 52:08 年山东半岛海水可养殖面积为 537 万亩山东半岛 13% 6% 15% 37% 浅海滩涂港湾 81% =1084( 万亩 ) 48% 浅海滩涂港湾资料来源 : 中国统计年鉴 2009, 中国海洋年鉴, 长江证券研究部水产养殖行业风险与收益并存海域稀缺性资源属性依然强烈表 10: 北参南养收益测算 ( 滩涂养殖规模较小, 单产较高 ) 图 53:2009 年全国滩涂海域可养殖面积 3% 3% 1% 8% 15% 万亩 V.S 万亩 12% 12% 图 54:2009 年全国滩涂海域已养殖面积 3% 1% 5% 22% 22% 16% 25% 17% 13% 7% 8% 7% 北京天津河北辽宁上海江苏浙江福建山东广东广西海南河北辽宁江苏浙江福建山东广东广西海南

22 行业分析及投资策略公司名称竞争优势未来增长点投资风险 2011EPS 预测 2012EPS 预测 2013EPS 预测隆平高科种子行业龙头企业, 行业改革头号受益对象社会资源丰富, 种质资源丰富, 研发实力强劲 ; 人员及研发投入充分短期增长 : 玉米种业务快速扩张 ; 水稻业务结构优化长期增长 : 研发体系的效率提升 ; 营销理念的转变异常气候及疫病导致制种产量大幅下降 ; 种子价格波动风险荃银高科种植资源丰富 ; 管理层人才济济 ; 并购扩张的思路与行业整合方式一致募投项目投产收购资产放量 ( 荃银欣隆 ) 异常气候及疫病导致制种产量大幅下降 ; 种子价格波动风险獐子岛养殖海域储量最大, 资源垄断优势逐渐显现 ; 高端溢价源于质量保证, 营销渠道打造经典品牌虾夷扇贝的产能放量以及海参和鲍鱼销量的增长, 公司目标是扇贝海参和鲍鱼收入达到 10 亿元异常气候导致海参死亡的风险 ; 大型疫病导致海参价格波动的风险圣农发展全产业链一体化自养自宰模式, 一方面提供高品质安全鸡肉产品 ; 另一方面价格波动风险控制能力较强短期增长点 : 募投项目逐渐达产长期增长点 : 新增 1.2 亿羽项目, 远期计划 6 亿羽疫病风险 ; 异地扩张的经营性风险分析师介绍叶思阳, 英国伯明翰大学投资学硕士, 从事农林牧渔行业研究重要申明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 :Z 本报告的作者是基于独立客观公正和审慎的原则制作本研究报告本报告的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本公司及作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券研究部, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的, 应当注明本报告的发布人和发布日期, 提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利

23 苏雪晶叶思阳 Tel: 执业证书编号:S

申万期权品种策略日报上证 50ETF 期权 2019/4/19 星期五申银万国期货研究所吴广奇 ( 从业资格号 :F ; 投资咨询号 :Z ) 一标的行情收盘价涨跌幅成交量成交额 ( 亿 30 日历史

申万期权品种策略日报上证 50ETF 期权 2019/4/19 星期五申银万国期货研究所吴广奇 ( 从业资格号 :F ; 投资咨询号 :Z ) 一标的行情收盘价涨跌幅成交量成交额 ( 亿 30 日历史申万期权品种策略日报上证 50ETF 期权 2019/4/19 星期五申银万国期货研究所吴广奇 ( 从业资格号 :F3048078; 投资咨询号 :Z0014024) wugq@sywgqh.com.cn 021-58308720 成交量成交额 ( 亿 30 日历史 60 日历史 90 日历史波 ( 亿 ) 元 ) 波动率波动率动率上证 50 3004.92-0.41% 39.67 500.09