[ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 目录一收入增长提速收入增长提速走势平稳... 7 二政策密集落地两票制遍地开花优先审评促创新一致性评价平稳推进三支付端支撑行业持续增长...

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忍锐姹王
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1 中航证券金融研究所沈文文,CFA 证券执业证书号 :S 电话 : 邮箱收入增长提速, 拥抱成长医药行业 217 年中期投资策略报告行业分类 : 医药生物 217 年 6 月 2 日医药行业评级增持子行业评级化学原料药增持化学制剂增持中药增持生物制品增持医疗器械中性医药商业增持医疗服务中性基础数据上证指数行业指数 ( 申万 ) 总市值 ( 亿元 ) 流通 A 股市值 ( 亿元 ) 2.1 PE(TTM, 整体法 ) PB 4.33 ROE 9.68% 资产负债率 4.67% 近一年行业表现 8, , ,4.. 7, , , , ,4.. 成交金额医药生物 ( 申万 ) 上证指数 ( 可比 ) 投资要点 : 收入增长提速医药制造业 217 年前四个月实现营业收入亿元, 同比增长 11.2%, 增速同比提高 1.1 个百分点 ; 实现利润总额 976 亿元, 同比增长 14.%, 增速同比下滑 1.1 个百分点累计利润总额增速持续优于收入, 但受 3 月份收入增速下滑和毛利率波动影响, 利润总额增速出现同比下滑受药品降价边际效应递减医药产业链上游价格平稳运行和支付能力增长等因素影响, 需求释放驱动行业持续增长政策密集落地医药行业一直处在改革的风口浪尖, 制度体系的建设和调整平稳推进, 相应的, 各项政策密集发布或者落地执行, 包括两票制优先审评和仿制药质量和疗效的一致性评价等, 不一而足支付能力稳中有升从消费结构来看, 化学药 ( 包括化学原料药和化学制剂 ) 和中药 ( 包括中成药和中药饮品 ) 是我国医药行业的主要构成, 生物制品和医疗器械占比偏低, 且主体构成的短期变化不大支付端主要由医疗保险商业保险和自主消费三块构成随着医保基金结余状况的改善和商业健康保险的快速发展, 市场对医药行业增速的担心是多余的, 支撑医疗需求逐步释放的支付基础非常坚实估值与上市公司业绩按照 6 月 16 日的收盘数据, 采用整体法 (TTM) 计算, 医药行业的市盈率和市净率分别为为和 4.33, 较年初小幅下降同全部 A 股相比, 医药行业市盈率和市净率的溢价比率均为 2.1, 低于过去七年的均值具体到细分领域, 中药医药商业和化学原料药的综合估值低于行业平均水平, 投资价值凸显市场因子预期统计 216 年 12 月 31 日至 217 年 6 月 16 日的行情数据 ( 由于次新股在上市初期的累计涨幅较大,217 年上市的次新股全部剔除 ), 发现不同市值区间的股价涨幅呈现出很明显的规律 : 市值越大, 涨幅越大由于大市值公司前期涨幅过高, 我们认为在震荡行情预期不变的情况下, 叠加成长的二线绩优白马股的上涨预期更高投资策略及公司关注同去年相比, 医药行业的营业收入增速小幅提升综合考虑政策导向增长提速和流动性收紧等因素, 建议降低风险偏好, 寻找成长确定的优质白马股我们的中期投资策略重点围绕以下几个方面展开, 一是创新仿制能力突出的化学制剂龙头 ; 二是受益消费升级的保健类企业 ; 三是生态体系完善具备品牌溢价的服务型企业 ; 四是深度跨区域整合的连锁药店和流通企业 ; 五是估值合理布局完善的高端器械龙头 ; 六是 CRO 行业的领导者股市有风险入市须谨慎中航证券金融研究所发布证券研究报告请务必阅读正文后的免责条款部分联系地址 : 深圳市深南大道 324 号航空大厦 29 楼公司网址 : 联系电话 : 传真 :

2 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 目录一收入增长提速收入增长提速走势平稳... 7 二政策密集落地两票制遍地开花优先审评促创新一致性评价平稳推进三支付端支撑行业持续增长医药消费现状商业保险成为支付端新的一极四估值与上市公司业绩行业估值业绩预期五市场因子预期六投资策略及公司关注投资策略公司关注恩华药业 (2262): 二线产品销售提速, 创新成长恒瑞医药 (6276): 创新与出口并重, 龙头溢价逐步兑现上海医药 (6167): 受益流通整合, 工商一体化龙头爱尔眼科 (31): 双轮驱动, 品牌专科连锁医院中国医药 (66): 资产注入预期强烈, 业绩高增长确定长春高新 (661): 生长激素快速增长, 空间巨大乐普医疗 (33): 药布局完善, 持续成长国药一致 (28): 定位集团零售平台, 受益行业整合泰格医药 (3347): CRO 行业的领导者, 受益一致性评价落地

3 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 图表目录图表 1: 医药制造业营业收入增长状况... 图表 2: 医药制造业利润总额增长状况... 图表 3: 医药行业销售利润率变动状况... 6 图表 4: 医药行业各项财务指标... 6 图表 : 成都中药材价格指数变动状况... 6 图表 6: 动物类药材价格指数变动状况... 6 图表 7: 矿物类药材价格指数变动状况... 6 图表 8:7-ADCA 价格变动状况... 6 图表 9: 行业涨幅对比 ( 总市值加权平均 )... 7 图表 1: 行业涨幅对比 ( 流通市值加权平均 )... 7 图表 11: 细分行业涨幅对比 ( 总市值加权平均 )... 8 图表 12: 细分行业涨幅对比 ( 流通市值加权平均 )... 8 图表 13: 月度涨幅对比 ( 总市值加权平均 )... 8 图表 14: 月度涨幅对比 ( 流通市值加权平均 )... 8 图表 1: 医药流通行业规模... 9 图表 16: 流通行业财务指标... 9 图表 17: 流通行业品类结构... 9 图表 18: 流通行业 CR3 变动情况... 1 图表 19: 流通行业 CR1 变动情况... 1 图表 2: 优先审评的批次和药物数量... 1 图表 21: 内资和外企的药物申请占比... 1 图表 22: 上市公司获得优先审评的药物数量图表 23: 仿制药质量和疗效一致性评价工作流程图表 24: 城镇职工医保基金状况图表 2: 城乡居民医保基金状况图表 26: 新农合筹资状况图表 27: 新农合支出状况图表 28: 健康险保费收入状况

4 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 图表 29: 健康险赔付规模状况图表 3: 医药行业和 A 股市盈率溢价比率变化图谱图表 31: 医药行业和 A 股市净率溢价比率变化图谱图表 32: 各个行业预测市盈率对比... 1 图表 33:: 各个行业市净率对比... 1 图表 34: 医药各细分行业的市盈率水平... 1 图表 3: 医药各细分行业的市净率水平... 1 图表 36: 全行业收入增速预测图表 37: 全行业净利润增速预测图表 38: 医药细分行业收入增速预测图表 39: 医药细分行业净利润增速预测图表 4: 医药次新股的涨幅统计图表 41: 不同市值区间的个股总市值加权平均涨幅 ( 横坐标单位 : 亿元 ) 图表 42: 医药细分行业收入增速预测图表 43: 医药细分行业净利润增速预测图表 44:217 年医药行业中期投资策略

5 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 一收入增长提速医药制造业 217 年前四个月实现营业收入亿元, 同比增长 11.2%, 增速同比提高 1.1 个百分点 ; 实现利润总额 976 亿元, 同比增长 14.%, 增速同比下滑 1.1 个百分点累计利润总额增速持续优于收入, 但受 3 月份收入增速下滑和毛利率波动影响, 利润总额增速出现同比下滑受药品降价边际效应递减医药产业链上游价格平稳运行和支付能力增长等因素影响, 需求释放驱动行业持续增长 1.1 收入增长提速截止至四月底的数据显示, 医药行业营业收入同比增长 11.2%, 较去年同期的 1.1% 提高了 1.1 个百分点 ; 前两个月同比增长 11.7%,3 月和 4 月同比分别增长 9.19% 和 11.61%,3 月是短期增长的低谷医药行业利润总额同比增长 14.%, 较去年同期的 1.6% 下滑了 1.1 个百分点 ; 前两个月同比增长 1.3%,3 月和 4 月同比分别增长 1.42% 和 18.7%, 受毛利率和销售利润率环比波动影响,3 月同样是短期增长的低谷 ( 注 : 除了 217 年 3 月 4 月份的数据是当月统计数据, 其余时点均为累计值 ) 图表 1: 医药制造业营业收入增长状况图表 2: 医药制造业利润总额增长状况 3 3% 3 3% 2 2% 3 3% % 1% 1% % 2% 1% 1% % % % % 主营业务收入 ( 亿元 ) 同比增长率 (%) 利润总额 ( 亿元 ) 同比增长率 (%) 人社部去年发布了 216 年国家基本医疗保险工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案 ( 征求意见稿 ), 征求意见截止日期为 1 月 12 日新版医保目录发布之后, 就是新一轮的药品价格谈判, 我们认为即将开始的新一轮药品价格谈判会沿袭首轮的风格在医保控费的逻辑下, 对药品价格进行结构性调整, 其中, 外企专利药和高价药会继续降价, 资源类稀缺药品和低价药有望小幅提价, 或者已经提价, 如阿胶片仔癀和部分保密级的中药品种等从产业链的角度看, 尽管下游药品的价格或有下降, 但整个上游, 包括中药材和部分原材料等都维持在一个相对较高的水平因此, 医药行业整体受价格因素的影响边际递减在支付端能力持续夯实医保结余情况出现显著改善的情况下, 人口老龄化带来的医疗消费需求会持续释放, 医药行业整体预计继续保持平稳增长的趋势受两票制行业整合一致性评价和优先审评等因素影响, 流通行业集中度有望进一步提高, 同时, 创新药企业有望享受政策红利, 在不断扩大市场份额的发展过程中, 实现强者恒强的演变路径

6 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 图表 3: 医药行业销售利润率变动状况 12% 1% 8% 6% 图表 4: 医药行业各项财务指标 3% 3% 2% 2% 1% 4% 2% % 销售利润率 (%) 1% % % 利润总额同比增长率 (%) 销售利润率 (%) 毛利率 (%) 图表 : 成都中药材价格指数变动状况中国成都中药材价格指数图表 7: 矿物类药材价格指数变动状况中国成都中药材价格指数 : 矿物类药材图表 6: 动物类药材价格指数变动状况中国成都中药材价格指数 : 动物类药材图表 8:7-ADCA 价格变动状况元 / 千克单价 :7-ADCA 数据来源 :Wind 资讯 6

7 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 1.2 走势平稳统计医药行业二级市场走势 ( 时间区间为 216 年 12 月 31 日 217 年 6 月 16 日 ), 区间涨幅和全部 A 股基本一致, 总市值加权平均的话, 医药生物下跌 1.9%,A 股整体下滑.72%; 流通市值加权平均的话, 医药生物上涨.48%,A 股整体上涨.1% 图表 9: 行业涨幅对比 ( 总市值加权平均 ) 图表 1: 行业涨幅对比 ( 流通市值加权平均 ) SW 家用电器 SW 食品饮料 SW 银行 SW 建筑材料 SW 非银金融 SW 交通运输 SW 电子 SW 公用事业 SW 汽车 SW 钢铁 SW 采掘 SW 建筑装饰全部 A 股 SW 房地产 SW 医药生物 SW 休闲服务 SW 有色金属 SW 化工 SW 计算机 SW 轻工制造 SW 通信 SW 机械设备 SW 传媒 SW 电气设备 SW 商业贸易 SW 纺织服装 SW 国防军工 SW 农林牧渔 SW 综合 SW 家用电器 SW 食品饮料 SW 银行 SW 建筑材料 SW 交通运输 SW 汽车 SW 非银金融 SW 电子 SW 公用事业 SW 钢铁 SW 建筑装饰 SW 医药生物 SW 采掘全部 A 股 SW 房地产 SW 休闲服务 SW 有色金属 SW 计算机 SW 化工 SW 通信 SW 机械设备 SW 电气设备 SW 轻工制造 SW 商业贸易 SW 传媒 SW 纺织服装 SW 国防军工 SW 农林牧渔 SW 综合具体到细分板块, 表现各异以总市值加权平均, 涨幅从低到高依次是医疗器械医疗服务化学原料药医药生物整体化学制剂生物制品中药和医药商业, 其中, 医药商业实现正收益 ; 以流通市值加权平均, 涨幅从低到高依次是医疗服务医疗器械化学原料药生物制品医药生物整体中药化学制剂和医药商业, 其中, 医药生物整体中药化学制剂和医药商业均实现正收益从结果来看, 在市场风险偏好低位徘徊, 市场风格向政策红利逐步兑现的行业靠拢两票制在各省的逐步落地, 拉开了流通行业快速整合的大幕优先审评和一致性评价等工作的平稳推进, 确保了研发创新企业的投入变现名贵中药保健类产品的不断提价改善了细分行业的盈利能力, 估值优势也为股价上涨提供了有力的支撑 7

8 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 图表 11: 细分行业涨幅对比 ( 总市值加权平均 ) 图表 12: 细分行业涨幅对比 ( 流通市值加权平均 ) 月度统计数据显示, 以总市值加权平均, 前五月涨幅最好的分别是医药商业医疗器械医药商业生物制品和医药商业 ; 以流通市值加权平均, 前五月涨幅最好的分别是医药商业化学原料药医药商业生物制品和化学制剂总体来看, 医药商业一直保持强势, 行情波动较小, 其他行业震荡走势特征显著, 会在短周期内出现超跌和超跌反弹两种行情轮动图表 13: 月度涨幅对比 ( 总市值加权平均 ) 图表 14: 月度涨幅对比 ( 流通市值加权平均 ) SW 医药生物 SW 化学原料药 SW 化学制剂 SW 中药 Ⅱ SW 生物制品 Ⅱ SW 医药商业 Ⅱ SW 医疗器械 Ⅱ SW 医疗服务 Ⅱ 上证综指深证成指 SW 医药生物 SW 化学原料药 SW 化学制剂 SW 中药 Ⅱ SW 生物制品 Ⅱ SW 医药商业 Ⅱ SW 医疗器械 Ⅱ SW 医疗服务 Ⅱ 上证综指深证成指二政策密集落地由于研发水平发展阶段相对落后, 医药行业整体上处在改革的风口浪尖当然, 由于事关国家民生, 制度体系的建设和改革平稳推进, 相应的, 各项政策密集发布, 或者落地执行, 包括两票制优先审评和一致性评价等, 不一而足 2.1 两票制遍地开花国务院在 216 年 4 月 26 日发布了关于深化医药卫生体制改革 216 年重点工作任务的通知, 提到医改试点省份要在全范围内推广两票制, 鼓励一票制其他多个省份也表明了推广两票制的决心文件确 8

9 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 定了 8 个试点省份, 包括安徽福建江苏青海陕西省上海市浙江省和四川省两票制旨在压缩药品流通的中间环节, 实现最终降低药价的目的在安徽省和陕西省先后发布了两票制推广方案之后, 多个省份发布了制度方案截止到近期的数据显示, 已经有 27 个省份确定执行两票制, 有的已经执行, 有的即将执行, 流通企业的整合大幕即将拉开回归到流通行业本身, 在 21 年创下近十年增速 1.6% 的新低之后, 在 216 年小幅提升到 1.7%, 和医药制造业的增速基本一致受药品降价流通环节压缩等因素影响, 行业毛利率一直处在下滑通道, 之后小幅反弹在两票制逐步落地之后, 定位中间环节的中小流通企业慢慢减少或消失, 行业集中度进一步提高规模效应和增值服务会引导行业毛利率逐步改善的同时, 降低费用率全国或地方性医药商业龙头作为主导行业整合的主体, 受益最大图表 1: 医药流通行业规模图表 16: 流通行业财务指标医药流通行业 ( 亿元 ) 同比增长率 (%) 3% 3% 2% 2% 1% 1% % % 9% 8% 7% 6% % 4% 3% 2% 1% % 毛利率 (%) 费用率 (%) 利润率 (%) 资料来源 : 商务部中航证券金融研究所资料来源 : 商务部中航证券金融研究所从流通行业的品类结构来看, 药品仍然占据近 9% 的比例以 216 年的数据为例, 西药占比 74.41%, 中药占比 14.97% 参照国外医药消费结构来看, 长期来看, 药械比有望逐步下降, 尤其是高值耗材的消费占比会进一步提升图表 17: 流通行业品类结构 1% 9% 8% 7% 6% % 4% 3% 2% 1% % 其他类玻璃仪器类化学试剂类医疗器材类中药材类中成药类西药类资料来源 : 商务部中航证券金融研究所整理 9

[ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 我们之前提到, 流通行业的龙头是两票制实施的最大受益者由于历史原因, 国内医药商业一直呈现出区域割据的状态, 在规模最大的国药华润和上海医药三家全国性商业集团受困于区域壁垒的情况下, 区域龙头或迎来快速发展的机会图表 18: 流通行业 CR3 变动情况图表 19: 流通行业 CR1 变动情况 3% 4% 3% 2% 2% 4% 3% 3% 2%

2 优先审评促创新为了解决药品审评积压的问题,21 年后, 药监局颁布了一系列政策, 旨在尽快解决药品审评问题为加强药品注册管理, 加快具有临床价值的新药和临床急需仿制药的研发上市,216 年 2 月, 药监局发布了优先审批审评政策, 是常规药物审评路径之外的绿色通道优先审批审批政策的实施, 为创新药企的发展打开了长期成长空间从第一批到最近公布的第二十批优先审评的结果,

10 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 我们之前提到, 流通行业的龙头是两票制实施的最大受益者由于历史原因, 国内医药商业一直呈现出区域割据的状态, 在规模最大的国药华润和上海医药三家全国性商业集团受困于区域壁垒的情况下, 区域龙头或迎来快速发展的机会图表 18: 流通行业 CR3 变动情况图表 19: 流通行业 CR1 变动情况 3% 4% 3% 2% 2% 4% 3% 3% 2% 1% 2% 1% % 1% 1% % % % CR3 同比增长率 CR1 同比增长率资料来源 : 商务部中航证券金融研究所资料来源 : 商务部中航证券金融研究所 2.2 优先审评促创新为了解决药品审评积压的问题,21 年后, 药监局颁布了一系列政策, 旨在尽快解决药品审评问题为加强药品注册管理, 加快具有临床价值的新药和临床急需仿制药的研发上市,216 年 2 月, 药监局发布了优先审批审评政策, 是常规药物审评路径之外的绿色通道优先审批审批政策的实施, 为创新药企的发展打开了长期成长空间从第一批到最近公布的第二十批优先审评的结果, 多个上市公司的产品位列其中, 为快速上市提供了优良的先天基础 ( 注 : 为了避免重复, 同一公司的药物项目, 如果只是剂型不同, 我们只统计一次 ) 图表 2: 优先审评的批次和药物数量图表 21: 内资和外企的药物申请占比药物数量内资外企资料来源 :CDE 中航证券金融研究所资料来源 :CDE 中航证券金融研究所从批文数量来看, 内资企业稍微占优, 然而在同一批药物优先审评中, 审评的药物数量相对随机受理的药物多数为治疗肿瘤艾滋病肺结核肝炎和罕见病等疾病的药品, 还包括老年人和儿童用药品 1

11 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 具体到上市公司 ( 包括香港上市公司 ), 恒瑞医药正大天晴和东阳光药 ( 和石药集团并列第三 ) 获得受理的药品最多, 分别为 8 7 和 4 个图表 22: 上市公司获得优先审评的药物数量药物数量资料来源 :CDE 中航证券金融研究所整理 2.3 一致性评价平稳推进 6 月 9 日,CFDA 集中发布了多项关于仿制药质量和疗效一致性评价的征求意见稿, 包括关于仿制药质量和疗效一致性评价工作有关事项的公告仿制药质量和疗效一致性评价受理审查指南 ( 需一致性评价品种 ) 和仿制药质量和疗效一致性评价受理审查指南( 境内共线生产并在欧美日上市品种 ), 并且同时发布了仿制药参比制剂目录 ( 第五批 ) 和仿制药参比制剂目录( 第六批 ) CFDA 在文件中明确了参比试剂的选择生物等效性实验欧美日上市的仿制药一致性评价的申报和审批等多项流程参比试剂选择方面, 由 CFDA 列出 289 个品种的原研企业药品清单并向社会公布, 供企业选择参比制剂时参考企业自行采购参比试剂生物等效性实验 (BE 实验 ) 实行备案管理, 企业可以在现有经认定的临床试验机构进行, 也可以在其他具备条件的机构进行企业可以聘请具备评估能力的第三方按药物临床试验质量管理规范 (GCP) 要求对开展生物等效性试验的机构进行评估药监局分批公布不适合开展人体内研究的药物品种药监局支持国内药企生产的在欧盟美国和日本批准上市的药品在境内上市, 包括已在境内上市使用同一生产线生产已在境内上市使用不同生产线生产和未在中国上市的等各种情况, 按照对应的实施规则执行一致性评价申报和审评流程同之前的预期一致, 申报流程的确定依药品种类生产和上市情况而定申报获得受理后,CFDA 药品审评中心对企业申报资料进行立卷审查符合要求的, 于 4 天内予以立卷药品审评中心根据立卷审查情况提出有因检查和抽检的需求, 有因检查工作一般在立卷审查结束后 6 天内完成审评工作一般应当在受理后 12 天内完成经审评认为需申请人补充资料的, 申请人应在 4 天内一次性完成补充资料审评工作完成后,CFDA 会向社会公开审评结论通过明确实验资料一致性评价申报流程和不同环节的时间节点, 仿制药质量和疗效的一致性评价工作有望快速推进从 BE 实验的时间需求和目前的时间窗口来看, 相关企业的需求有望从 17 年下半年开始集中释放在既定的时间范畴内, 仿制药质量和疗效一致性评价的工作进度大概率会呈现前松后紧的状态, 政府开展执行政策的决心和力度维持不变在相关流程确定后, 企业需求的集中释放有望引爆 CRO 产业链, 11

[ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 同时利好创新企业提前卡位扩大市场份额图表 23: 仿制药质量和疗效一致性评价工作流程资料来源 :CFDA 中航证券金融研究所整理我们建议继续从两个维度分享政策红利, 一是创新和制剂出口企业 ; 另一方面,CRO 产业链的龙头企业三支付端支撑行业持续增长从消费结构来看, 化学药 ( 包括化学原料药和化学制剂 ) 和中药 (

12 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 同时利好创新企业提前卡位扩大市场份额图表 23: 仿制药质量和疗效一致性评价工作流程资料来源 :CFDA 中航证券金融研究所整理我们建议继续从两个维度分享政策红利, 一是创新和制剂出口企业 ; 另一方面,CRO 产业链的龙头企业三支付端支撑行业持续增长从消费结构来看, 化学药 ( 包括化学原料药和化学制剂 ) 和中药 ( 包括中成药和中药饮品 ) 是我国医药行业的主要构成, 生物制品和医疗器械占比偏低, 且主体构成的短期变化不大支付端主要由医疗保险商业保险和自主消费三块构成过去几年, 医疗保险是医药消费的重要支付方, 医保基金的结余状况恶化是市场担忧医药行业增速乏力最主要的原因然而从医保基金近期的筹资水平和商业健康保险的发展状况来看, 这种担心是多余的, 支撑医疗需求逐步释放的支付基础非常坚实 3.1 医药消费现状从消费结构来看, 化学药 ( 包括化学原料药和化学制剂 ) 和中药 ( 包括中成药和中药饮品 ) 是我国医药行业的主要构成, 生物制品和医疗器械占比偏低, 且主体构成的短期变化不大, 这和通过流通行业的品类结构基本一致支付端主要由医疗保险商业保险和自主消费三块构成过去几年, 医疗保险是医药消费的重要支付方, 医保基金的结余状况恶化是市场担忧医药行业增速乏力最主要的原因然而从医保基金近期的筹资水平来看, 情况有所改善如同图表所示,21 年, 城镇职工医保基金收入增速 13.1%, 反超城镇职工医保基金支出 12.47% 的 12

13 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 增速 ; 城乡居民医保基金收入增速 27.89%, 反超城乡居民医保基金支出的 23.91%; 新农合基金筹资规模同比增长 8.64%, 持续高于新农合支出 1.49% 的增速整体来看, 医保基金的结余情况出现了显著的改善图表 24: 城镇职工医保基金状况图表 2: 城乡居民医保基金状况 1 3% 2 8% % 2% 1% 1% % % 4% 2% % % 城镇职工医保基金收入 ( 亿元 ) 城乡居民医保基金收入 ( 亿元 ) 城镇职工医保基金支出 ( 亿元 ) 城乡居民医保基金支出 ( 亿元 ) 城镇职工医保基金收入同比增长率 (%) 城乡居民医保基金收入同比增长率 (%) 城镇职工医保基金支出同比增长率 (%) 城乡居民医保基金支出同比增长率 (%) 资料来源 : 人社部中航证券金融研究所图表 26: 新农合筹资状况资料来源 : 人社部中航证券金融研究所图表 27: 新农合支出状况 % 6.% 38.4% 19.63% 2.36% 21.3% 8.64% 9% 8% 7% 6% % 4% 3% 2% 1% % 39.3% 28.7% 43.97% 4.8% 2.81% 1.49% -.6% 1% 8% 6% 4% 2% % 1.78% % -2% 新农合筹资 ( 亿元 ) 新农合筹资同比增长率 (%) 资料来源 : 卫计委中航证券金融研究所新农合基金支出 ( 亿元 ) 新农合基金支出同比增长率 (%) 资料来源 : 卫计委中航证券金融研究所 3.2 商业保险成为支付端新的一极除了医保基金结余状况有所改善, 健康险的筹资规模高速增长, 形成支付端新的一极 216 年, 健康险保费收入 442. 亿元, 同比增长 67.71%, 继续保持高速增长的势头 ; 健康险赔付规模 1.7 亿元, 同比增长 31.17% 随着居民收入水平快速增长和健康意识逐步提高, 中产阶层人群规模的扩大, 预计能够持续驱动健康险收入规模的高速增长另一方面, 目前的赔付率也支持保险公司加大健康险的营销力度多项因素叠加, 商业健康保险的支付基础会进一步夯实 13

14 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 图表 28: 健康险保费收入状况图表 29: 健康险赔付规模状况 % 2.4% 41.27% 1.87% 24.73% 3.22% 18.3% 2.1% -1.96% 8% 7% 6% % 4% 3% 2% 1% % -1% % 33.8% 39.97% 36.23% 32.68% 38.92% 21.6% 31.17% -17.1% % 4% 3% 2% 1% % -1% -2% 健康险保费收入 ( 亿元 ) 同比增长率 (%) 健康险赔付规模 ( 亿元 ) 同比增长率 (%) 四估值与上市公司业绩按照 6 月 16 日的收盘数据, 采用整体法 ( TTM) 计算, 医药行业的市盈率和市净率分别为和 4.33, 和去年同期基本持平, 较年初小幅下降同整个 A 股相比, 医药行业的相对估值溢价也出现了小幅调整成长提速带来的估值下降和增速反弹双重因素叠加, 医药行业有望在下半年走出强于大市的行情 4.1 行业估值按照 6 月 3 日的收盘数据, 采用整体法 (TTM) 计算, 医药行业的市盈率和市净率分别为为和 4.33, 和去年同期基本持平, 较年初小幅下降医药行业的投资价值逐步凸显同全部 A 股相比, 医药行业市盈率和市净率的溢价比率均为 2.1, 低于过去七年的均值在震荡行情的预期不变的情况下, 维持对医药行业的增持评级图表 3: 医药行业和 A 股市盈率溢价比率变化图谱图表 31: 医药行业和 A 股市净率溢价比率变化图谱 SW 医药生物全部 A 股溢价比率 SW 医药生物全部 A 股溢价比率 14

15 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 图表 32: 各个行业预测市盈率对比图表 33:: 各个行业市净率对比 SW 银行 SW 房地产 SW 建筑装饰全部 A 股 SW 汽车 SW 钢铁 SW 非银金融 SW 家用电器 SW 化工 SW 公用事业 SW 交通运输 SW 农林牧渔 SW 采掘 SW 建筑材料 SW 纺织服装 SW 食品饮料 SW 商业贸易 SW 轻工制造 SW 传媒 SW 电气设备 SW 医药生物 SW 休闲服务 SW 机械设备 SW 电子 SW 计算机 SW 综合 SW 有色金属 SW 通信 SW 国防军工 SW 银行 SW 采掘 SW 钢铁 SW 建筑装饰全部 A 股 SW 非银金融 SW 房地产 SW 化工 SW 公用事业 SW 交通运输 SW 商业贸易 SW 建筑材料 SW 汽车 SW 有色金属 SW 机械设备 SW 纺织服装 SW 电气设备 SW 综合 SW 国防军工 SW 农林牧渔 SW 休闲服务 SW 通信 SW 家用电器 SW 轻工制造 SW 电子 SW 传媒 SW 医药生物 SW 计算机 SW 食品饮料图表 34: 医药各细分行业的市盈率水平图表 3: 医药各细分行业的市净率水平 SW 医药商业 Ⅲ 3.4 SW 医疗服务 Ⅲ 7.93 SW 中药 Ⅲ SW 生物制品 Ⅲ.99 SW 化学原料药 SW 医疗器械 Ⅲ.1 SW 医药生物 SW 化学制剂 4.62 SW 化学制剂 SW 医药生物 4.33 SW 生物制品 Ⅲ.9 SW 中药 Ⅲ 3.83 SW 医疗器械 Ⅲ.4 SW 医药商业 Ⅲ 3.9 SW 医疗服务 Ⅲ 74.1 SW 化学原料药同样, 采用整体法计算医药行业内各个细分行业的市盈率和市净率, 按市盈率由低到高的顺序排列, 依次是医药商业中药化学原料药化学制剂生物制品医疗器械和医疗服务, 其中化学制剂生物制品医疗器械和医疗服务的市盈率均高于行业平均水平按市净率由低到高的顺序排列, 依次是化学原料药医药商业中药化学制剂医疗器械生物制品和医疗服务, 其中生物制品医疗服务医疗器械和化学制剂的市净率均高于行业平均水平综合来看, 中药医药商业和化学原料药的综合估值低于行 1

16 SW 交通运输 SW 电子 SW 休闲服务 SW 轻工制造 SW 房地产 SW 汽车 SW 采掘 SW 传媒 SW 建筑材料 SW 计算机 SW 医药生物 SW 家用电器 SW 食品饮料 SW 非银金融 SW 有色金属 SW 农林牧渔全部 A 股 SW 建筑装饰 SW 电气设备 SW 化工 SW 钢铁 SW 纺织服装 SW 通信 SW 国防军工 SW 机械设备 SW 公用事业 SW 银行 SW 商业贸易 SW 综合 SW 采掘 SW 国防军工 SW 钢铁 SW 通信 SW 有色金属 SW 机械设备 SW 电子 SW 电气设备 SW 建筑材料 SW 轻工制造 SW 化工 SW 纺织服装 SW 计算机 SW 休闲服务 SW 农林牧渔 SW 食品饮料 SW 交通运输 SW 传媒全部 A 股 SW 家用电器 SW 商业贸易 SW 汽车 SW 医药生物 SW 非银金融 SW 建筑装饰 SW 房地产 SW 银行 SW 综合 SW 公用事业 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 业平均水平 4.2 业绩预期根据 6 月 16 日 wind 一致预期的数据, 医药生物 217 年营业收入预计同比增长 14.71%, 在申万 28 个行业分类中排 11 位, 高于行业整体的 1.82%; 净利润同比增长 8.62%, 在申万 28 个行业分类中排 23 位, 低于行业整体的 13.89% 具体到细分领域, 预计医疗服务医疗器械医药商业和生物制品的同比增速高于行业整体增速, 医疗服务高速增长 ; 从净利润的角度来看, 化学原料药医疗器械医疗服务生物制品和医药商业的同比增速高于行业整体增速综合营业收入和净利润两项指标, 医疗服务医疗器械医药商业和生物制品的增长预期优于行业整体, 投资价值显著高于其他板块图表 36: 全行业收入增速预测图表 37: 全行业净利润增速预测图表 38: 医药细分行业收入增速预测预测收入增长率 (%) 图表 39: 医药细分行业净利润增速预测预测净利润增长率 (%) 预测收入增长率 (%) 预测利润增长率 (%) 资料来源 :wind 中航证券金融研究所资料来源 :wind 中航证券金融研究所由于 wind 一致预期的数据动态变化, 同期统计口径不一, 以分析师覆盖的公司作为预测范围而且分析师的一致预期存在高估因此, 该项预测指标无法提供精确的预测基础 16

17 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 五市场因子预期受整体震荡行情的影响, 市场风险偏好较低, 相比较估值水平, 市值和成长更能看出投资者的风格偏好由于次新股在上市初期的累计涨幅较大, 容易形成统计障碍因此, 我们在观察市场因子和股价涨幅的关系的时候, 剔除 217 年以来上市的次新股图表 4: 医药次新股的涨幅统计证券代码公司名称上市日期区间涨幅 (%) 2873.SZ 新天药业 SZ 天圣制药 SZ 正海生物 SH 寿仙谷 SH 奥翔药业 SZ 透景生命 SH 康惠制药 SZ 凯普生物 SH 美诺华 SZ 开立医疗 SZ 同和药业 SZ 普利制药 SH 诚意药业 SZ 康泰生物 SZ 欧普康视 SZ 海辰药业 SZ 赛托生物资料来源 :wind 中航证券金融研究所图表 41: 不同市值区间的个股总市值加权平均涨幅 ( 横坐标单位 : 亿元 ) 1% 1% % % -% -1% -1% 88 6 > 3<< 2<<3 1<<2 << 涨幅 (%) 区间公司数量整理统计 216 年 12 月 31 日至 217 年 6 月 16 日的行情, 发现不同市值区间的股价涨幅呈现出很明显的规律 : 市值越大, 涨幅越大然而, 涨幅和区间平均营业收入增速净利润增速却不存在显著的关系 ( 注 : 17

18 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 统计营业收入净利润增速的时候, 剔除增速上涨或下降超过 % 的个股 ) 考虑到大市值公司前期涨幅过高, 我们认为在震荡行情预期不变的情况下, 叠加成长的二线绩优白马股上涨预期更高 (2 亿亿市值区间 ) 图表 42: 医药细分行业收入增速预测图表 43: 医药细分行业净利润增速预测 > 3<< 2<<3 1<<2 <<1 < > 3<< 2<<3 1<<2 <<1 < 16Q1 营业收入增速 17Q1 营业收入增速 16Q1 净利润增速 17Q1 净利润增速六投资策略及公司关注在前高后低的宏观经济预期下, 投资消费和供给侧改革驱动增长的模式还在继续, 伴之而来的流动性收缩引导市场风险偏好低位徘徊纵观上半年, 医药行业收入增速同比小幅提升, 且逐步趋于稳定人口老龄化和支付端基础的提升预计都会对行业的持续增长形成支撑 6.1 投资策略同去年相比, 医药行业的收入增速小幅提升综合考虑政策导向增长提速和流动性收紧等因素, 建议降低风险偏好我们的中期投资策略重点围绕以下几个方面展开, 一是创新仿制能力突出的化学制剂龙头 ; 二是受益消费升级的保健类企业 ; 三是生态体系完善具备品牌溢价的服务型企业 ; 四是深度跨区域整合的连锁药店和流通企业 ; 五是估值合理布局完善的高端器械龙头 ; 六是 CRO 行业的领导者图表 44:217 年医药行业中期投资策略投资逻辑标的公司创新仿制能力突出的化学制恒瑞医药恩华药业人福医药长春高新华海药业剂龙头受益消费升级的保健类企业东阿阿胶片仔癀广誉远同仁堂生态体系完善具备品牌溢价爱尔眼科益佰制药复星医药的服务型企业深度跨区域整合的连锁药店上海医药国药一致中国医药九州通海王生物和流通企业估值合理布局完善的高端器乐普医疗鱼跃医疗械龙头 CRO 行业的领导者泰格医药博济医药数据来源 : 中航证券金融研究所 18

19 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 6.2 公司关注恩华药业 (2262): 二线产品销售提速, 创新成长恩华药业主要从事中枢神经系统药物的研发生产和销售, 主要产品可以分为麻醉类精神类和神经类公司的业务由医药工业和商业两部分组成, 商业部分主要是医药产品的分销配送, 集中在江苏地区, 医药工业主要由麻醉类精神类和神经类三类产品构成, 以及部分原料药业务其中, 麻醉药是公司的立身之本公司的主打产品包括咪达唑仑 ( 力月西 ) 依托咪酯( 福尔利 ) 利培酮 ( 思利舒 ) 丁螺环酮( 一舒 ) 和盐酸齐拉西酮 ( 思贝格 ) 五个品种通过多年的积累, 公司已建立起完整的中枢神经系统药物产品系列和营销网络公司注重研发创新, 目前有 4 多个在研产品, 近两年, 多个仿制药获批生产, 公司的产品线得到了进一步的丰富 216 年以来, 二线次新品种右美托咪定度洛西汀和阿立哌唑等在多个省份中标增量市场的不断拓展有望逐步转化成业绩在细分领域保持领先优势的同时, 公司有望在 217 年实现增长提速恒瑞医药 (6276): 创新与出口并重, 龙头溢价逐步兑现恒瑞医药是集科研生产和销售为一体的大型上市企业, 是国内最大的抗肿瘤药和麻醉药品的生产企业之一, 创新能力突出目前公司在抗肿瘤药手术用药内分泌治疗药心血管药及抗感染药等领域均具有特色产品, 并逐步形成品牌优势受新药不断获批生产和出口制剂规模的扩大等因素影响, 公司的增长比较确定公司有望继续保持高于行业平均水平的发展速度增长, 主要的成长逻辑包括以下几个方面 :1) 抗肿瘤药物规模加速增长创新药阿帕替尼获批上市, 扩大了公司在抗肿瘤领域的领先优势 2) 出口制剂数量不断增加随着环磷酰胺奥沙利铂等产品获批在欧美上市, 海外销售逐步上量 3) 由于垄断竞争的格局, 麻醉药品业务有望继续保持 2% 以上增速 4) 研发创新能力突出公司注重研发创新, 拥有健全的研发体, 在研项目品类丰富, 公司目前同时开展多项一类新药研发项目公司立足研发, 多个产品进入 CDE 的优先审评体系创仿产品的不断获批, 能够驱动公司业绩持续增长上海医药 (6167): 受益流通整合, 工商一体化龙头上海医药是沪港两地同时上市的医药产业集团, 分销为主工业为辅主营医药研发与制造分销与零售公司 216 年实现营业收入亿元, 同比增长 14.4%; 归属于母公司所有者的净利润亿元, 同比增长 11.1% 上海医药的商业主要覆盖华北华东和华南等经济发达地区,216 年市场份额位居全国三甲尽管规模巨大, 但仍然以超过行业平均速度的增速成长随着两票制逐步落地, 上海医药作为商业龙头有望受益更多, 增长大概率提速工业方面, 上海医药一直注重并购引进和产品自主研发,216 年的研发投入的销售占比达到.4% 受重点品种拉动, 公司的工业收入在 217 年一季度显著提速海外并购 vitaco, 进军大健康领域, 开始逐步增厚业绩同时, 长期工商联动一体化经营的结果也能显著提高公司的整体盈利能力管理方面, 新任董事长周军的上任会带来新的变化, 管理效率的提升内生与外延双轮驱动能够有效提升公司业绩的持续增长能力爱尔眼科 (31): 双轮驱动, 品牌专科连锁医院爱尔眼科是我国最大规模的专业眼科连锁医院, 主营业务为眼科医疗服务, 主要包括医疗服务药品销售视光服务, 其中医疗服务主要包括准分子手术白内障手术眼前段手术眼后段手术检查治疗 19

20 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 项目和视光服务等上市初期, 公司仅拥有 19 家医院 216 年公司旗下和产业基金覆盖的医院数量达到 1 家, 其中, 上市公司体内大约 7 家, 新建与并购驱动医院数量快速增长反应在财务数据上, 公司 216 年实现营业收入 4 亿元, 同比增长 26.37%; 归属于上市公司股东的净利润.7 亿元, 同比增长 3.24%; 扣非后的净利润.47 亿元, 同比增长 18.86% 公司一直注重股权激励, 扩张的模式以新建和并购两种方式进行 214 年 3 月启动并购基金, 公司出资 2 万元发起设立了深圳前海东方爱尔医疗服务产业并购基金, 基金规模 2 亿元此外, 公司还出资 1 亿元参与设立华泰瑞联并购基金, 基金规模为 1 亿元公司 216 年年报也公告拟出资 1 亿元发起设立爱尔全球科技创新投资孵化基金, 全方位提升爱尔眼科医疗技术水平与科研创新能力, 培育新的业务增长点产业基金规模的不断扩大, 是公司保持快速扩张步伐的经济基础与此同时, 公司从 21 年就开始国际化步伐, 在香港美国欧洲等地并购动作频频包括通过香港爱尔收购亚洲医疗集团有限公司 1% 的股权 216 年下半年收购了美国 AW Healthcare 管理公司 7% 的股权今年 4 月公告拟收购欧洲最大的连锁眼科医疗机构 Clínica Baviera,S.A9% 的股权 Clínica Baviera,S.A 在西班牙德国意大利等国家共有 76 家眼科医疗中心, 兼具品牌与规模海外管理模式和专业技术的引进有助于公司进一步提高经营质量和盈利能力 6.2. 中国医药 (66): 资产注入预期强烈, 业绩高增长确定中国医药的控股股东为中国通用技术 ( 集团 ) 控股有限公司, 公司成立之初主要统管全国医药进出口事业, 之后逐步转型进入国内医药市场公司目前形成了涵盖国际贸易医药工业和医药商业等科工贸一体化产业格局, 业务涉及涉及研发生产分销进出口贸易和技术服务等全产业链条国际贸易方面, 作为医药行业进出口领域传统专业主渠道, 公司始终保持着领先地位, 且在政府项目业务领域具备领先优势医药商业领域, 公司注重结合传统与业务创新, 通过药房托管和互联网 + 分级诊疗等模式与医院终端建立更深层次的业务关系, 巩固经营基础 216 年, 公司医药商业实现营业收入亿元, 同比大幅增长 41.86%, 远超行业平均水平医药工业方面, 公司 216 年实现营业收入亿元, 同比增长 8.87%, 核心产品阿托伐他汀瑞舒伐他汀和注射用头孢哌酮钠他唑巴坦等均保持比较稳健的增长速度公司作为央企通用集团旗下唯一的医药平台, 资产注入预期强烈从 213 年开始, 为解决同业竞争, 集团注入了多项优质资产 6 月 8 日, 公司公告收购海南通用康力制药有限公司 4% 股权考虑到要在 218 年 3 月解决同业竞争, 主营血液制品的上海新兴和江药集团等优质资产注入日期临近我们任务, 在内生增长稳健的经营前提下, 资产整合有望显著增厚公司业绩长春高新 (661): 生长激素快速增长, 空间巨大长春高新成立于 1993 年 6 月,1996 年 12 月 18 日在深圳证券交易所上市公司主营业务以生物制药中成药生产及销售为主, 辅以房地产开发物业管理等长春高新 216 年实现营业收入亿元, 同比增长 2.62%; 归母净利润 4.8 亿元, 同比增长 26.11% 医药业务的收入占比超过 8% 公司的医药业务主要由金赛药业生产的生物药华康药业的中成药和百克生物等的疫苗产品构成其中, 生物制药是公司的核心业务通过多年的技术积累和学术推广, 核心产品重组人生长激素在国内同类产品药领域建立了领先优势金赛药业的生长激素产品, 不仅剂型齐全 ( 包括粉针水针和聚乙二醇长效三个剂型 ) 适应症广泛, 而且价格优势明显, 市场占有率超过 6% 在长效 IV 期临床实验结束之后 ( 预计今年八月 ), 聚乙二醇长效的销售规模有望快速提升由于矮小症发病人群基数庞大, 但就诊率相对偏 2

21 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 低, 市场空间巨大剂型齐全和竞争优势突出 ( 默克雪兰诺 214 年退出中国 ) 等因素叠加的情况下, 公司的业绩具备持续快速增长的能力乐普医疗 (33): 药布局完善, 持续成长乐普医疗从支架导管等高端医疗器械研发开始, 通过多年的内生与外延增长, 形成了以医疗器械药品医疗服务和新型医疗业态四位一体的心血管疾病全产业链企业集团公司 216 年实现营业收入亿元, 同比增长 2.2%; 净利润 6.79 亿元, 同比增长 3.4%; 扣非后净利润 6.63 亿元, 同比增长 3.3% 医疗器械是公司的核心业务, 包括心血管产业平台, 外科血液净化产业平台和诊断试剂等,216 年实现营业收入 21.7 亿元, 同比增长 17% 药品包括抗血栓降血脂和抗心衰类等药品 216 年实现营业收入 11. 亿元, 同比增长 32%; 医疗服务业务覆盖精准医疗心脑血管网络医院专科医院和基层合作共建医院医疗服务 216 年实现营业收入 1.44 亿元, 同比增长 71% 新型医疗业态包括金融服务小股权投资和移动医疗等 216 年实现营业收入.6 亿元, 同比增长 16% 在医疗器械业务收入增速下滑的过程中, 其他业务的高速增长支撑了公司业绩的整体表现, 公司 217 年业绩增速有望超过 3% 同时, 以现有的进展来看, 公司若在 218 年拿到可降解支架注册证, 公司有望实现跨越式增长国药一致 (28): 定位集团零售平台, 受益行业整合国药一致是中国医药集团国药控股旗下的医药上市公司, 集研发医药制造医药商业和物流于一体在中国医药集团的整合导向下, 国药一致 216 年完成了与国大药房的整合重组, 定位成集团旗下的零售平台, 实现了全国零售 + 两广分销 + 工业投资的战略转型与升级 216 年实现收入亿, 同比增长 9.7%; 归母净利润亿, 同比增长 27.92%; 扣非后净利润 8.34 亿, 同比增长 16.66% 国药一致分销立足华南, 依托分销及配送网络, 为客户提供全面的分销物流和其他增值服务同时, 转型升级为行业领先的医药供应链解决方案提供商, 创新中发展零售业务方面, 国药一致拥有全国规模最大的跨区域医药零售连锁品牌国大药房, 覆盖 18 个省近 7 个大中城市, 拥有 32 家零售药店 216 年国大药房并表利润 1.6 亿, 大幅高于 9847 万的业绩承诺通过主动对接互联网 + 浪潮, 启动健康服务 APP 与在线健康社区建设和坚持开展服务创新, 公司后续在业务创新管理升级和集团资产整合方面均有较大空间泰格医药 (3347): CRO 行业的领导者, 受益一致性评价落地泰格医药主要从事临床试验 CRO 业务, 即我们通常所认识的医药外包行业, 包括临床试验技术服务注册申报服务临床试验统计分析服务临床试验现场服务医学资料翻译服务 SMO 等根据所处研发阶段的不同, 医药 CRO 又可以分为临床前 CRO 和临床 CRO 随着 FDA 新药研发法规的完善, 新药研发的难度越来越大, 包括研发成本升高研发周期变长和研发成功率降低等, 综合研发成本的抬升在一定程度上决定了药物研发走向专业化集约化, 行业的分工也变得更加细致, 研发外包也就成了医药巨头的共识通过多年的发展, 公司在客户资源人才和临床试验基地等各个方面都建立起了自己的领先优势 ( 以上公司介绍内容如无特别说明, 均来自公司公告 ) 21

22 [ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 投资评级定义我们设定的上市公司投资评级如下 : 买入 : 预计未来六个月总回报超过综合指数增长水平, 股价绝对值将会上涨持有 : 预计未来六个月总回报与综合指数增长相若, 股价绝对值通常会上涨卖出 : 预计未来六个月总回报将低于综合指数增长水平, 股价将不会上涨我们设定的行业投资评级如下 : 增持 : 预计未来六个月行业增长水平高于中国国民经济增长水平中性 : 预计未来六个月行业增长水平与中国国民经济增长水平相若减持 : 预计未来六个月行业增长水平低于中国国民经济增长水平我们所定义的综合指数, 是指该股票所在交易市场的综合指数, 如果是在深圳挂牌上市的, 则以深圳综合指数的涨跌幅作为参考基准, 如果是在上海挂牌上市的, 则以上海综合指数的涨跌幅作为参考基准而我们所指的中国国民经济增长水平是以国家统计局所公布的国民生产总值的增长率作为参考基准分析师简介沈文文,CFA,SAC 执业证书号 :S641373, 南开大学理学学士生理学硕士,211 年 7 月加入中航证券金融研究所, 从事医药生物行业的研究分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示 : 投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险, 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效免责声明 : 本报告并非针对或意图送发或为任何就送发发布可得到或使用本报告而使中航证券有限公司及其关联公司违反当地的法律或法规或可致使中航证券受制于法律或法规的任何地区国家或其它管辖区域的公民或居民除非另有显示, 否则此报告中的材料的版权属于中航证券未经中航证券事先书面授权, 不得更改或以任何方式发送复印本报告的材料内容或其复印本给予任何其他人本报告所载的资料工具及材料只提供给阁下作查照只用, 并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其他金融票据的邀请或向人作出邀请中航证券未有采取行动以确保于本报告中所指的证券适合个别的投资者本报告的内容并不构成对任何人的投资建议, 而中航证券不会因接受本报告而视他们为其客户本报告所载资料的来源及观点的出处皆被中航证券认为可靠, 但中航证券并不能担保其准确性或完整性, 而中航证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负任何责任, 除非该等损失因明确的法律或法规而引致并不能依靠本报告以取代行使独立判断中航证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映分析员的不同设想见解及分析方法为免生疑, 本报告所载的观点并不代表中航证券及关联公司的立场中航证券在法律许可的情况下可参与或投资本报告所提及的发行人的金融交易, 向该等发行人提供服务或向他们要求给予生意, 及或持有其证券或进行证券交易中航证券于法律容许下可于发送材料前使用此报告中所载资料或意见或他们所根据的研究或分析 22

4. 2

4. 2 中航证券金融研究所部门负责人董忠云证券执业证书号 :S0640515120001 首席分析师梁证券执业证书号 :S0640515030001 高级宏观分析师符证券执业证书号 :S0640514070001 研究助理李晨证券执业证书号 :S0640115060035 电话 :010-64818471 邮箱 :spirit6764@live.cn 趋势不改水自横流宏观策略周报 2016

[ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 目录 一 收入增长提速 收入增长提速 走势平稳... 7 二 政策密集落地 两票制遍地开花 优先审评促创新 一致性评价平稳推进 三 支付端支撑行业持续增长...

[ 医药行业 217 年中期投资策略报告 ] 目录一收入增长提速收入增长提速走势平稳... 7 二政策密集落地两票制遍地开花优先审评促创新一致性评价平稳推进三支付端支撑行业持续增长...