[ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 目录一总体平稳增长增长复苏行情分化... 8 二药政利好创新升级医保药品价格谈判落地首批仿制药一致性评价启动现场检查三外资引导价值投资趋势

Size: px

Start display at page:

Download "[ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 目录一总体平稳增长增长复苏行情分化... 8 二药政利好创新升级医保药品价格谈判落地首批仿制药一致性评价启动现场检查三外资引导价值投资趋势"

圣莫
5 years ago
Views:

中航证券金融研究所沈文文,CFA 证券执业证书号 :S6451373 石玉华, 证券执业证书号 : S6451551 电话 :755-83688575 邮箱 :wwshenavic@163.

1 中航证券金融研究所沈文文,CFA 证券执业证书号 :S 石玉华, 证券执业证书号 : S 电话 : 邮箱 :wwshenavic@163.com 价值回归, 精选成长医药行业 218 年投资策略报告行业分类 : 医药生物 217 年 12 月 25 日医药行业评级增持子行业评级化学原料药中性化学制剂增持中药中性生物制品增持医疗器械增持医药商业增持医疗服务中性基础数据上证指数行业指数 ( 申万 ) 总市值 ( 亿元 ) 流通 A 股市值 ( 亿元 ) PE(TTM, 整体法 ) PB(MRQ) 4.93 ROE(217Q3) 9.47% 资产负债率 (217Q3) 41.81% ( 注 : 行情数据为 217/11/3) 近一年行业表现 8.% 6. 6.% 4.% 5. 2.% 4..% -2.% % -6.% % -1.% % -14.%. 成交金额医药生物 ( 申万 ) 上证指数投资要点 : 总体平稳增长医药制造业 217 年前十个月实现营业收入亿元, 同比增长 13.1%, 较去年同期 9.6% 的增速提高了 3.5 个百分点 ; 利润总额亿元, 同比增长 18.2%, 较去年同期 15.5% 的增速提高了 2.7 个百分点同前三季度相比, 截止十月的营业收入增速创出年内新高, 利润总额增速显著高于一二季度, 略低于三季度在医疗需求持续释放的情况下, 医药行业增速呈现出复苏向上的态势药政利好创新升级从 217 年新版医保目录发布国家医保药品价格谈判结果落地到贯穿全年的药品质量和疗效的一致性评价开展情况来看, 我们认为医药政策在支持传统中药的同时, 继续向创新药倾斜, 同时鼓励同类型药品生产企业的竞争格局形成外资引导价值投资趋势随着沪港通和深港通的先后启动, 叠加传统的 QFII RQFII 和 QDII 路径, 外资流入 A 股的资金规模不断增长外资的涌入和投资者结构的变化逐步改变了 A 股的投资风格, 医药行业也不例外价值投资的理念和龙头溢价的投资逻辑成为市场的主流参照美国等发达国家成熟药企的发展和投资路径, 研发投入规模和研发管线布局或成为筛选医药股的重要指标估值与上市公司业绩按照 11 月 3 日的收盘数据, 采用整体法 (TTM) 计算, 医药行业的市盈率和市净率 ( 最新报告期 MRQ) 分别为和 4.18, 行业整体估值水平持续下滑同整个 A 股相比, 相对估值水平较年初进一步下降, 投资价值凸显在业绩增长提速的基础逐步确定的情况下, 医药行业整体或在明年呈现超出大市整体的表现投资策略及公司推荐在宏观经济增速企稳的宏观环境下, 消费或成为基建和出口之外驱动经济增长最有力的引擎纵观前三季度, 医药行业整体增速前低后高, 且逐步企稳维持在全年的高位结合 17 年二级市场表现和基本面背离的事实药政支持创新的方向和医疗需求的持续释放, 我们认为医药行业有望走出强于大市的行情综合考虑创新加速商业整合和消费升级整等因素, 医药行业 218 年投资策略重点围绕以下几个方面展开, 一是创新仿制能力突出的化学制剂龙头 ; 二是高端医疗器械生产企业 ; 三是专注构建医疗服务生态圈具备品牌溢价的服务型企业 ; 四是受益两票制持续推进深度跨区域整合的流通企业 ; 五是研发管线深厚的细分生物药龙头 ; 六是 CRO 行业的领导者股市有风险入市须谨慎中航证券金融研究所发布证券研究报告请务必阅读正文后的免责条款部分联系地址 : 深圳市深南大道 324 号航空大厦 29 楼公司网址 : 联系电话 : 传真 :

2 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 目录一总体平稳增长增长复苏行情分化... 8 二药政利好创新升级医保药品价格谈判落地首批仿制药一致性评价启动现场检查三外资引导价值投资趋势外资医药行业持股情况研发因子形成投资预期四估值与上市公司业绩医药行业的二级市场估值上市公司业绩五投资策略及公司推荐投资策略公司推荐长春高新 (661): 生长激素快速增长, 空间巨大乐普医疗 (33): 布局完善, 持续成长通化东宝 (68677): 深耕基层国产二代胰岛素龙头爱尔眼科 (315): 双轮驱动, 品牌专科连锁医院上海医药 (6167): 受益流通整合, 工商一体化龙头华海药业 (6521): 出口导向为主, 转内销业务或迎来爆发丽珠集团 (513): 厚积薄发创新成长恒瑞医药 (6276): 创新与出口并重, 龙头溢价逐步兑现泰格医药 (3347): 临床试验 CRO 行业的领导者

3 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 图表目录图表 1: 医药制造业营业收入增长状况... 6 图表 2: 医药制造业利润总额增长状况... 5 图表 3: 成都中药材价格指数变动状况... 6 图表 4: 植物其他类药材价格指数变动状况... 6 图表 5: 动物类药材价格指数变动状况... 7 图表 6: 矿物类药材价格指数变动状况... 6 图表 7: 国产维生素 A 价格变动状况... 7 图表 8: 国产维生素 B1 价格变动状况... 6 图表 9: 国产维生素 B2 价格变动状况... 7 图表 1: 国产泛酸钙价格变动状况... 7 图表 11: 国产维生素 D3 价格变动状况... 8 图表 12: 国产维生素 E 价格变动状况... 7 图表 13:6-APA 价格变动状况... 8 图表 14:7-ADCA 价格变动状况... 7 图表 15: 指数或产品价格涨幅变动情况... 8 图表 16: 不同行业涨幅对比 ( 总市值加权平均 )... 8 图表 17: 不同行业涨幅对比 ( 流通市值加权平均 )... 8 图表 18: 细分行业涨幅对比 ( 总市值加权平均 )... 9 图表 19: 细分行业涨幅对比 ( 流通市值加权平均 )... 9 图表 2: 医药生物上市公司股价走势分化... 9 图表 21: 沪股通和深股通投资额度图表 22: 沪股通和深股通累计流入资金图表 23: 沪股通持股比例前十医药股表现情况图表 24: 深股通持股比例前十医药股表现情况图表 25: 研发费用规模前十医药股表现情况图表 26: 研发费用占比前十医药股表现情况图表 27: 各个行业预测市盈率对比图表 28: 各个行业市净率对比

4 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 图表 29: 医药行业和 A 股市盈率溢价比率变化图谱图表 3: 医药行业和 A 股市净率溢价比率变化图谱图表 31: 医药各细分行业的市盈率水平图表 32: 医药各细分行业的市净率水平图表 33: 上市药企营业收入增速 (%) 图表 34: 上市药企净利润增速 (%) 图表 35:217 年板块业绩和股价走势图表 36:217 年板块业绩和股价走势图表 37: 医药行业 218 年投资策略

5 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 一总体平稳增长医药制造业 217 年前十个月实现营业收入亿元, 同比增长 13.1%, 较去年同期 9.6% 的增速提高了 3.5 个百分点 ; 利润总额亿元, 同比增长 18.2%, 较去年同期 15.5% 的增速提高了 2.7 个百分点同前三季度相比, 截止十月的营业收入增速创出年内新高, 利润总额增速显著高于一二季度, 略低于三季度在医疗需求持续释放的情况下, 医药行业增速呈现出复苏向上的态势 1.1 增长复苏截止到十月底, 医药行业营业收入和净利润继续保持双位数的增速, 截止至十月的营业收入累计增速创出年内新高, 利润总额增速显著高于一二季度, 略低于三季度在药品招标平稳推进医疗需求持续释放且没有明显的降价等负面政策的环境下, 医药行业增长复苏的迹象十分明显, 我们预计医药行业整体增速有望继续维持高位产品价格上涨和消费结构的变化驱动行业盈利能力小幅改善, 预计利润总额增速和营业收入的增速差继续维持在 5 个百分点左右图表 1: 医药制造业营业收入增长状况图表 2: 医药制造业利润总额增长状况 3 3% 35 35% 25 25% 3 3% % 15% 1% % 2% 15% 1% 5 5% 5 5% % % 主营业务收入 ( 亿元 ) 同比增长率 (%) 利润总额 ( 亿元 ) 同比增长率 (%) 分类别来看, 不同细分产业链上游均出现了价格上涨, 包括中药材类维生素类和抗生素类其中, 由于周期较长, 供给弹性较小, 和去年同期相比, 中药材类的涨幅比较平缓, 反应在植物类动物类和矿物类产品价格指数的小幅上涨受供给侧改革驱动和环保限产因素影响, 维生素类和抗生素类产品的价格整体上出现了大幅的上涨, 维生素 A 和维生素 D3 的价格实现翻倍, 且尚未出现明显的回落迹象从目前的走势看, 尽管都出现过报价的波动, 只有维生素 B1 和泛酸钙呈现出冲高回落的迹象由于产能修复或者说扩张需要时间, 我们认为多数化工类原料药上游和中间体的价格短期会继续维持在高位, 计价基数的变化能够显著影响细分领域的营业收入和净利润的增速受上游价格推动和供需调整影响, 部分下游化学药和保健品的盈利能力在短期内受成本推动抑制效应明显, 价格完全消化或者转移到终端仍然需要一定的时间因此, 化学原料药明年或呈现出前高后低的走势, 而化学制剂尤其是抗生素类生产企业可能恰恰相反 5

6 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 图表 3: 成都中药材价格指数变动状况图表 4: 植物其他类药材价格指数变动状况中国成都中药材价格指数中国成都中药材价格指数 : 植物其他类药材数据来源 :Wind 资讯图表 5: 动物类药材价格指数变动状况图表 6: 矿物类药材价格指数变动状况中国成都中药材价格指数 : 动物类药材中国成都中药材价格指数 : 矿物类药材数据来源 :Wind 资讯数据来源 :Wind 资讯图表 7: 国产维生素 A 价格变动状况图表 8: 国产维生素 B1 价格变动状况 8 元 / 千克 63 元 / 千克市场报价 : 维生素 A(5 万 IU/g): 国产市场报价 : 维生素 B1:98%: 国产数据来源 :Wind 资讯数据来源 :Wind 资讯 6

7 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 图表 9: 国产维生素 B2 价格变动状况图表 1: 国产泛酸钙价格变动状况元 / 千克元 / 千克市场报价 : 维生素 B2:8%: 国产图表 11: 国产维生素 D3 价格变动状况市场报价 : 泛酸钙 :98%: 国产图表 12: 国产维生素 E 价格变动状况数据来源 :Wind 资讯 48 元 / 千克元 / 千克市场报价 : 维生素 D3(5 万 IU/g): 国产市场报价 : 维生素 E:5%: 国产数据来源 :Wind 资讯数据来源 :Wind 资讯图表 13:6-APA 价格变动状况图表 14:7-ADCA 价格变动状况 5 元 / 千克元 / 千克单价 :6-APA 数据来源 :Wind 资讯单价 :7-ADCA 数据来源 :Wind 资讯 7

8 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 图表 15: 指数或产品价格涨幅变动情况分类产品类别涨幅 (%) 成都中药材价格指数维生素类抗生素类中药材价格指数植物其他类药材价格指数动物类药材价格指数矿物类药材价格指数维生素 A( 国产 ) 维生素 B1(98%, 国产 ) 维生素 B2(8%, 国产 ) 泛酸钙 (98%, 国产 ) 维生素 D3( 国产 ) 维生素 E(5%, 国产 ) APA ADCA 数据来源 : 中航证券金融研究所整理 ( 注 : 指数没有单位, 产品的价格是元 / 单位数量, 不同产品的单位数量基础存在差异 ) 1.2 行情分化截止至 11 月 3 日的数据显示, 采用总市值加权平均计算, 医药行业年度涨幅为 -.6%, 居于行业中游 (14/28); 采用流通市值加权平均的话, 医药行业年度涨幅为 -.66%, 居于行业中游 (14/28), 两种口径的计算结果均表明医药行业整体表现低于全部 A 股整体图表 16: 不同行业涨幅对比 ( 总市值加权平均 ) 图表 17: 不同行业涨幅对比 ( 流通市值加权平均 ) SW 食品饮料 SW 家用电器 SW 钢铁 SW 银行 SW 电子 SW 非银金融 SW 建筑材料 SW 有色金属 SW 采掘 SW 交通运输全部 A 股 SW 房地产 SW 汽车 SW 休闲服务 SW 医药生物 SW 化工 SW 公用事业 SW 建筑装饰 SW 通信 SW 轻工制造 SW 机械设备 SW 农林牧渔 SW 电气设备 SW 商业贸易 SW 国防军工 SW 计算机 SW 综合 SW 传媒 SW 纺织服装 SW 食品饮料 SW 家用电器 SW 钢铁 SW 银行 SW 电子 SW 非银金融 SW 有色金属 SW 建筑材料 SW 采掘 SW 交通运输全部 A 股 SW 房地产 SW 汽车 SW 休闲服务 SW 医药生物 SW 公用事业 SW 化工 SW 建筑装饰 SW 通信 SW 农林牧渔 SW 电气设备 SW 机械设备 SW 轻工制造 SW 商业贸易 SW 国防军工 SW 计算机 SW 综合 SW 传媒 SW 纺织服装

9 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 具体到细分板块, 医药行业不同领域的表现差异巨大截止至 11 月 3 日的数据显示, 采用总市值加权平均计算, 医药行业年度涨幅从高到低的板块依次是生物制品化学制剂化学原料药医药商业医疗服务和医疗器械其中, 生物制品和化学制剂的收益为正值, 高于医药行业整体采用流通市值加权平均的话, 化学制剂生物制品医药商业化学原料药医疗服务中药和医疗器械其中, 化学制剂生物制品和医药商业的收益高于医药行业整体, 化学制剂和生物制品的收益为正值图表 18: 细分行业涨幅对比 ( 总市值加权平均 ) 图表 19: 细分行业涨幅对比 ( 流通市值加权平均 ) 资料来源 :wind 中航证券金融研究所资料来源 :wind 中航证券金融研究所从个股层面来看, 股价分化的趋势更加明显以 217 年上市的医药公司作为次新股处理, 截止到 11 月 3 日, 次新股的数量为 43 只, 其中,41 只股价上涨,2 只下跌剔除次新股, 上涨股票数量为 59 只, 下跌的股票 177 只, 上涨的比例为 25% 随着机构投资者比例的持续提升外资价值投资理念的引入, 同 A 股整体趋势相似, 医药类上市公司股价或继续呈现出分化加剧的走势图表 2: 医药生物上市公司股价走势分化非次新股次新股股价上涨公司数量 ( 个 ) 股价下滑公司数量 ( 个 ) 整理 9

10 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 二药政利好创新升级 2 月 23 日, 人社部印发了人力资源社会保障部关于印发国家基本医疗保险工伤保险和生育保险药品目录 (217 年版, 正式公布了 217 年版国家基本医疗保险工伤保险和生育保险药品目录在新版医保目录公布之后, 人社部主导的国家医保药品价格谈判也逐步落地此外, 仿制药质量和疗效的一致性评价工作也在有条不紊的推进, 并呈现出加速的趋势种种迹象表明, 创新药物的新时代加速到来 2.1 医保药品价格谈判落地追溯国家医保目录的调整历史, 我们发现医保目录的调整周期一般在 4-7 年之间, 人社部分别在 2 24 和 29 年对医保目录进行了调整完善工作现在沿用的 29 版医保药品目录中药和西药合计 2151 个, 其中中药 987 个, 较 24 版调入 234 个, 调出 59 个, 入围产品净增长 19.93%, 调整后甲类 154 个, 乙类 833 个 ; 西药 1164 个, 较 24 版调入 226, 调出 96, 入围产品净增长 12.9%, 调整后甲类 349 个, 乙类 791 个, 工伤和生育保险限制用药 24 个同以往的调整周期相比,217 年新版医保目录落地时间有所延长, 距离 29 版医保药品目录间隔 8 年 2 月 23 日, 人社部印发了人力资源社会保障部关于印发国家基本医疗保险工伤保险和生育保险药品目录 (217 年版, 正式公布了 217 年版国家基本医疗保险工伤保险和生育保险药品目录此次调整仍然以专家筛选和投票作为入围的标准, 以临床需求为导向, 兼顾中西药展开来说, 调入药品重点考虑临床价值高的新药地方乙类调整增加较多的药品以及重大疾病治疗用药儿童用药急抢救用药职业病特殊用药等, 调出药品以治疗效果一般副反应发生率较高和被国家药监部门禁止生产的药品为主从结果来看,217 版医保目录中药和西药合计 2535 个, 其中中药 1238 个, 较 29 版增加 251 个 ( 其中民族药 88 个, 增幅较大, 中药饮片沿用 29 版医保目录, 未作调整 ), 增幅 25.4%, 调整后甲类 192 个, 乙类 146 个 ; 西药 1297 个, 较 29 版增加 133 个, 增幅 11.4%, 调整后甲类 42 个, 乙类 895 个, 工伤和生育保险限制用药 24 个新版医保目录的出台表明国家支持中医药发展的决心, 同时鼓励创新和竞争的主线不变在新版医保目录落地之后, 国家第二轮医保药品价格谈判紧锣密鼓的进行人社部于 7 月发布了关于将 36 种药品纳入国家基本医疗保险工伤保险和生育保险药品目录乙类范围的通知, 将 36 种谈判药品纳入了 217 年版医保目录的乙类范围, 并同步确定了这些药品的医保支付标准同最初入选的 44 个品种相比 ( 其中, 进口品种 25 个, 国产品种 19 个从药品研发和形成机制来分, 包括 36 个西药和 8 个中药其中,6 个药品为中药注射剂 ), 有 8 个产品被淘汰回顾上一轮卫计委主导的首批药品价格谈判, 从结果来看, 涉及 3 种药品 :GSK 生产的慢性乙肝治疗药物替诺福韦酯贝达药业生产的非小细胞肺癌靶向治疗药物埃克替尼和阿斯利康生产的非小细胞肺癌靶向治疗药物吉非替尼, 降幅分别为 67% 54% 和 55% 同国际通行的由支付方主导与药企的价格谈判不同, 在 217 年人社部主导的新一轮国家医保药品价格谈判中, 药价谈判由人社部药学专家和各地医保专家等多组评审专家参展药物自身专利状况其他地区的价格情况同类药物的竞争因素和药物经济学等多种因素确定从结果来看, 本轮参与谈判的药品的平均降价幅度同样比较大, 但相对缓和, 定价更加科学从新版医保目录的出台和医保药品价格谈判的结果来看, 创新药物的长周期投资时代来临, 药品降价从顶部催化消费升级, 药品消费结构正在逐渐的发生变化 1

11 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 2.2 首批仿制药一致性评价启动现场检查自仿制药质量和疗效一致性评价工作开始以来, 一致性评价就成了贯穿 217 年全年的动态主线 217 年 11 月 29 日, 国家食药监总局下属食品药品审核查验中心发布工作动态, 称已在 11 月 23 日启动首批仿制药一致性评价品种的有因现场检查工作首批启动现场检查的 7 个品种是在总局药品审查中心完成立卷审查的基础上开展的共派出 6 个检查组, 分别奔赴北京重庆浙江江苏湖南江西等省直辖市追溯过去,CFDA8 月 25 日发布 1 号文,9 月 6 日第一个品种受理,11 月 29 日公布首批仿制药一致性评价有限现场审查, 总计 52 个工作日目前看, 一致性评价工作进度按照 1 号文的要求开展, 反映了总局的执行力非常强大, 因此我们认为一致性评价品种有望超预期, 首批一致性评价品种有望今年年底落地我们认为一致性评价仍然会是 218 年医药板块重要的投资主线首先,1 号文件提出通过一致性评价的药品在未来的招标医保采购等方面都会受到政策的倾斜我们认为随着通过一致性评价的首批名单公布提上日程, 配套政策有望加快出台, 通过一致性评价的品种也将享受政策红利,218 年是上述配套政策的关键时间点其次, 在仿制药整体面临招标降价的背景下, 仿制药一致性评价给予优秀仿制药企业一个重要的弯道超车机会, 尤其是在原研药的垄断品种方面建议关注一致性评价首批品种获批到配套政策出台的关键时间窗口以及审批进度靠前的企业从时间点角度看,217 年 12 月 14 日 CFDA 官网发布了关于调整药物临床试验审评审批的公告 ( 征求意见稿 ) ( 以下称征求意见稿 ), 此征求意见稿, 旨在鼓励创新, 加快新药审评速度, 满足公众用药需求, 依据中共中央办公厅国务院办公厅 1 月 8 日发布的关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见 ( 厅字号 ) 形成创新药物包括一致性评价的审评速度都会呈现高效加速的趋势另一方面,CFDA8 月披露了仿制药质量和疗效的一致性评价的阶段性进展, 通过对企业摸底调研, 统计汇总并发布了 289 个药品目录质量和疗效一致性评价工作的开展状况为此, 我们可以通过分析阶段性进展报告筛选和锁定投资品种一致性药品评价目录包括 289 个药品,1774 个药品批文在文件发布之后, 市场最初预期, 同一个药品最终的竞争环境可能最终由 3-5 个规模企业构成, 多数企业会选择放弃然而从 8 月 21 日统计的结果来看, 到目前为止,289 个药品中, 近半数以上的企业没有放弃评价, 其次是放弃评价的企业, 之后是剩下待定的企业在实际行动中, 任何一个药品品种, 已经有部分企业开展了药品质量和疗效的一致性评价工作, 即使是药品批文数量众多, 市场竞争白热化的药品以批文数量众多的复方磺胺甲噁唑片为例, 持有文号的生产企业总量 782 家, 放弃评价的企业数量 391 家, 不放弃评价的企业 35 家 ( 其中,19 家企业已经开展评价 ), 待定的企业数量家 41 家以批文数量较少的醋酸去氨加压素片拉米夫定片和依非韦伦片为例, 药品批文数量分别为 1 5 和 2 个, 由于竞争环境良好, 相关企业都没有放弃评价, 开展评价的企业数量分别为 1 4 和 2 个, 可以说, 受竞争格局的影响, 多数企业都会坚持评价工作因此, 从结构上来看, 药品批文数量越多, 竞争环境越激烈, 放弃评价的企业越多 ; 药品批文数量越少, 竞争环境相对缓和, 放弃评价的企业越少药品自身的市场容量和持有批文的企业的经营状况同样影响重大, 可以说经济效益引导企业行为, 市场的集中度会因为再评价工作而提升, 但竞争微环境中的企业数量或许会和市场之前的预期不同, 即使考虑药品招标会形成实际意义上的二次筛选参照国外的药品发展历程, 药品质量和疗效的一致性评价工作是一个长期的优胜劣汰的过程, 市场化的结果自然是两极分化强者恒强回归到二级市场, 长期投资上仍然需要坚持龙头导向优中选优的策略, 包括恒瑞医药华海药业等 11

12 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 三外资引导价值投资趋势从 213 年开始, 投资范围的扩大和外资配额的提高标志着 A 股国际化取得了实质性的进展除了 QFII RQFII 和 QDII 制度的相继施行, 中国证监会与香港证监会发布联合公告, 先后于 214 年 11 月 17 日和 216 年 12 月 5 日正式启动沪港通和深港通外资的涌入和投资者结构的变化逐步改变了 A 股的投资风格, 医药行业也不例外, 价值投资的理念和龙头溢价的投资逻辑成为市场的主流参照美国等发达国家成熟药企的发展和投资路径, 持续的研发投入规模和研发管线布局情况或成为筛选医药股的重要指标 3.1 外资医药行业持股情况随着我国资本项目的有序开放, 除了 QFII RQFII 制度的相继施行, 证监会还先后启动了沪港通和深港通 214 年 11 月 17 日, 香港证监会与中国证监会发布公告, 批准上海证券交易所和香港证券交易所开通沪港通试点, 沪股通的投资额度设置为 3 亿元 216 年 8 月 16 日, 证监会宣布取消沪港通总额度限制在沪港通开启两年之后,216 年 12 月 5 日中国证监会与香港证监会再次发布公告, 批准深港通开启深港通相较沪港通在额度和标的方面采取了更少的限制, 其中深股通不设投资额度限制图表 21: 沪股通和深股通投资额度图表 22: 沪股通和深股通累计流入资金 Q3 沪股通投资额度 ( 亿元 ) 深股通投资额度 ( 亿元 ) 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, Q3 深股通累计流入资金 ( 亿元 ) 沪股通累计流入资金 ( 亿元 ) 资料来源 :Wind, 中航证券金融研究所资料来源 :Wind, 中航证券金融研究所截止到 217 年三季度末, 陆股通累计流入资金亿元其中沪股通累计流入资金亿元, 深股通累计流入资金亿元沪港通和深港通的开启标志着 A 股市场与香港市场互联互通机制的基本建立, 两地互通也将进一步提升 A 股市场海外投资者所占比重同时, 外资流入规模的不断增长逐步改变着 A 股包括医药股的投资理念和投资风格通过分析沪股通和深股通的持股情况, 我们发现沪股通深股通流通 A 股持股比例前十的医药股中, 多数为行业龙头其中, 恒瑞医药益丰药房的持股比例超过 1%, 云南白药的持股比例超过 5% 216 年 12 月 31 到 217 年 11 月 3 日的区间统计数据显示, 沪股通流通股持股比例前十的医药股中, 上涨比例为 7%, 只有天士力人福医药和江中药业的股价表现为下滑, 平均涨幅 21.91%; 深股通流通股持股比例前十的医药股中, 上涨比例为 9%, 只有科华生物股价表现为下滑, 平均涨幅 18.61% 总体来看, 外资持股比例较高医药股的上涨比例和上涨幅度远远超过行业平均水平, 市场逐步向价值投资理念主导的格局过渡 12

13 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 图表 23: 沪股通持股比例前十医药股表现情况图表 24: 深股通持股比例前十医药股表现情况流通 A 股占比 (%) 区间涨跌幅 (%) 3.2 研发因子形成投资预期流通 A 股占比 (%) 区间涨跌幅 (%) 参照欧美日等发达国家成熟医药企业的发展路径, 研发投入和产品布局是驱动企业成长的重要变量长期来看, 研发长期投入较高的企业通常具有较好的持续成长能力, 上市公司往往表现出戴维斯双击的二级市场形态在外资的价值投资理念逐步引入 A 股市场并形成主流的情况下,A 股医药公司的研发费用研发费用投入占比或成为筛选潜力标的的重要变量 216 年 12 月 31 到 217 年 11 月 3 日的区间统计数据显示,216 年研发规模前十的企业 7% 表现出股价上涨的情况, 只有人福医药步长制药和天士力的股价出现下滑, 平均涨幅 19.23%; 研发费用占比前十的公司 ( 多数为中小企业 ), 上涨比例为 3%( 其中, 艾德生物为次新股 ), 平均涨幅 -5.6%( 剔除艾德生物 ) 综合来看, 我们认为持续的研发投入规模更适合作为筛选创新型药企的指标由于很多中小企业的营业收入比例较小, 研发费用投入占比具有偶然性可持续性较差, 作为价值投资筛选指标的情况下, 容易偏离事实图表 25: 研发费用规模前十医药股表现情况图表 26: 研发费用占比前十医药股表现情况研发支出 ( 亿元 ) 区间涨跌幅 (%) 研发支出占比 (%) 区间涨跌幅 (%) 13

14 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 四估值与上市公司业绩按照 11 月 3 日的收盘数据, 采用整体法 (TTM) 计算, 医药行业的市盈率和市净率 ( 最新报告期 MRQ) 分别为和 4.18, 同年初相比, 行业整体估值水平小幅下滑同整个 A 股相比, 医药行业的相对估值水平较年初进一步下滑, 投资价值凸显在业绩增长提速的基础逐步确定的情况下, 医药行业整体或在明年现超出行业整体的表现同时考虑到外资持续流入引导的价值投资趋势, 大中市值股票投资收益或持续好于中小市值公司 4.1 医药行业的二级市场估值按照 11 月 3 日的收盘数据, 采用整体法 (TTM) 计算, 医药行业的市盈率和市净率 ( 最新报告期 MRQ) 分别为和 4.18, 同年初相比, 行业整体估值水平小幅下滑医药行业相对 A 股整体的市盈率和市净率的溢价比率分别为 1.94 和 2.9, 估值中枢持续下行, 低于过去六年的平均水平在震荡向上行情的预期不变的情况下, 我们维持对医药行业的增持评级在具体的投资策略上, 注重把握板块轮动以及细分行业龙头图表 27: 各个行业预测市盈率对比图表 28: 各个行业市净率对比 SW 银行 SW 房地产 SW 建筑装饰 SW 钢铁全部 A 股 SW 汽车 SW 家用电器 SW 交通运输 SW 化工 SW 非银金融 SW 建筑材料 SW 采掘 SW 纺织服装 SW 公用事业 SW 商业贸易 SW 轻工制造 SW 农林牧渔 SW 传媒 SW 食品饮料 SW 休闲服务 SW 电气设备 SW 医药生物 SW 综合 SW 机械设备 SW 电子 SW 有色金属 SW 计算机 SW 通信 SW 国防军工 SW 银行 SW 采掘 SW 建筑装饰 SW 钢铁全部 A 股 SW 房地产 SW 化工 SW 公用事业 SW 交通运输 SW 商业贸易 SW 非银金融 SW 综合 SW 汽车 SW 纺织服装 SW 建筑材料 SW 机械设备 SW 电气设备 SW 国防军工 SW 轻工制造 SW 农林牧渔 SW 休闲服务 SW 有色金属 SW 传媒 SW 通信 SW 家用电器 SW 计算机 SW 医药生物 SW 电子 SW 食品饮料

15 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 图表 29: 医药行业和 A 股市盈率溢价比率变化图谱图表 3: 医药行业和 A 股市净率溢价比率变化图谱 SW 医药生物全部 A 股溢价比率 SW 医药生物全部 A 股溢价比率同样, 采用整体法计算医药行业内各个细分行业的市盈率和市净率, 按市盈率由高到低的顺序排列, 依次是医疗服务医疗器械生物制品化学原料药化学制剂中药和医药商业, 其中医疗服务医疗器械生物制品和化学原料药的市盈率均高于行业平均水平按市净率由高到低的顺序排列, 依次是医疗服务生物制品医疗器械化学制剂中药化学原料药和医药商业, 其中医疗服务生物制品医疗器械和化学制剂的市净率均高于行业平均水平综合来看, 中药和医药商业的综合估值低于行业平均水平图表 31: 医药各细分行业的市盈率水平图表 32: 医药各细分行业的市净率水平上市公司业绩我们统计上市公司前三季度的经营状况发现,A 股医药生物板块的营业收入同比增长 19.28%, 较 216 年全年提高.83 个百分点 ; 净利润同比增长 22.92%, 较 216 年全年提高 6.18 个百分点综合来看, 我们认为在经济水平持续提高医疗需求不断释放的情况下, 叠加增长分化, 医药生物类上市公司通过内生和外延增长双轮驱动的模式消化了药品降价带来的负面效应同时, 在总局高效稳健的管理下, 招标迟缓 15

16 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 的边际影响也在逐步减小, 上市公司或进入新一轮的快速增长阶段从营业收入的角度来看, 医疗服务医疗器械和医药商业的同比增速高于行业整体, 化学制剂生物制品化学原料药和中药的同比增速低于行业平均水平 ; 从净利润的角度来看, 化学制剂医药商业和生物制品的同比增速高于行业整体, 医疗器械中药化学原料药和医疗服务低于行业平均水平, 其中医疗服务板块的利润增速为负值综合营业收入和净利润两项指标, 医药商业的投资价值显著高于其他板块图表 33: 上市药企营业收入增速 (%) 图表 34: 上市药企净利润增速 (%) SW 中药 Ⅲ 7 SW 医疗服务 Ⅲ 3 SW 化学原料药 SW 生物制品 Ⅲ 6 5 SW 化学原料药 SW 中药 Ⅲ 2 SW 化学制剂 SW 医药生物 4 3 SW 医疗器械 Ⅲ SW 医药生物 1 SW 医药商业 Ⅲ SW 医疗器械 Ⅲ 2 1 SW 生物制品 Ⅲ SW 医药商业 Ⅲ Q3 SW 医疗服务 Ⅲ Q3 SW 化学制剂 -1-2 资料来源 :wind 中航证券金融研究所资料来源 :wind 中航证券金融研究所统计板块区间涨跌幅 (216 年 12 月 31 日 217 年 11 月 3 日 ), 我们发现同营业收入增速相比, 板块二级市场的表现和净利润增速基本一致从业绩驱动股价的角度看, 我们认为化学制剂医药商业和生物制品板块的市场表现值得期待图表 35:217 年板块业绩和股价走势图表 36:217 年板块业绩和股价走势净利润增速 (%) 6 5 净利润增速 (%) 营业总收入增速 (%) 3 2 营业总收入增速 (%) 区间涨跌幅 ( 总市值加权平均,%) -1 区间涨跌幅 ( 流通市值加权平均,%)

17 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 五投资策略及公司推荐在宏观经济增速企稳的宏观环境下, 消费或成为基建和出口之外驱动经济增长最有力的引擎纵观前三季度, 医药行业整体增速前低后高, 且逐步企稳维持在全年的高位结合 17 年二级市场表现和基本面背离的事实药政支持创新的方向和医疗需求的持续释放, 我们认为医药行业有望走出强于大市的行情 5.1 投资策略同年初相比, 医药行业的整体估值持续下滑, 相对市场的溢价比率低于过去六年的均值结合 17 年二级市场表现和基本面背离的事实药政支持创新的方向和医疗需求的持续释放, 我们认为医药行业有望走出强于大市的行情综合考虑创新加速商业整合和消费升级整等因素, 医药行业 218 年投资策略重点围绕以下几个方面展开, 一是创新仿制能力突出的化学制剂龙头 ; 二是高端医疗器械生产企业 ; 三是专注构建医疗服务生态圈具备品牌溢价的服务型企业 ; 四是受益两票制持续推进深度跨区域整合的流通企业 ; 五是研发管线深厚的细分生物药龙头 ; 六是 CRO 行业的领导者图表 37: 医药行业 216 年投资策略投资逻辑标的公司创新仿制能力突出的化学制恒瑞医药华海药业亿帆医药恩华药业人福医药京新药业剂龙头高端医疗器械生产企业乐普医疗鱼跃医疗专注构建医疗服务生态圈具爱尔眼科复星医药备品牌溢价的服务型企业受益两票制持续推进深度跨上海医药九州通海王生物区域整合的流通企业研发管线深厚的细分生物药通化东宝丽珠集团龙头 CRO 行业的领导者泰格医药数据来源 : 中航证券金融研究所 5.2 公司推荐长春高新 (661): 生长激素快速增长, 空间巨大长春高新成立于 1993 年 6 月,1996 年 12 月 18 日在深圳证券交易所上市公司主营业务以生物制药中成药生产及销售为主, 辅以房地产开发物业管理等长春高新 216 年实现营业收入亿元, 同比增长 2.62%; 归母净利润 4.85 亿元, 同比增长 26.11% 医药业务的收入占比超过 8% 公司的医药业务主要由金赛药业生产的生物药华康药业的中成药和百克生物等的疫苗产品构成其中, 生物制药是公司的核心业务通过多年的技术积累和学术推广, 核心产品重组人生长激素在国内同类产品药领域建立了领先优势金赛药业的生长激素产品, 不仅剂型齐全 ( 包括粉针水针和聚乙二醇长效三个剂型 ) 适应症广泛, 而且价格优势明显, 市场占有率超过 6% 在长效 IV 期临床实验结束之后 ( 预计今年八月 ), 聚乙二醇长效的销售规模有望快速提升由于矮小症发病人群基数庞大, 但就诊率相对偏低, 市场空间巨大剂型齐全和竞争优势突出 ( 默克雪兰诺 214 年退出中国 ) 等因素叠加的情况下, 公司的业绩具备持续快速增长的能力 17

18 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 乐普医疗 (33): 布局完善, 持续成长乐普医疗从支架导管等高端医疗器械研发开始, 通过多年的内生与外延增长, 形成了以医疗器械药品医疗服务和新型医疗业态四位一体的心血管疾病全产业链企业集团公司 216 年实现营业收入亿元, 同比增长 25.25%; 净利润 6.79 亿元, 同比增长 3.4%; 扣非后净利润 6.63 亿元, 同比增长 3.3% 医疗器械是公司的核心业务, 包括心血管产业平台, 外科血液净化产业平台和诊断试剂等,216 年实现营业收入 21.7 亿元, 同比增长 17% 药品包括抗血栓降血脂和抗心衰类等药品 216 年实现营业收入亿元, 同比增长 32%; 医疗服务业务覆盖精准医疗心脑血管网络医院专科医院和基层合作共建医院医疗服务 216 年实现营业收入 1.44 亿元, 同比增长 71% 新型医疗业态包括金融服务小股权投资和移动医疗等 216 年实现营业收入.6 亿元, 同比增长 516% 在医疗器械业务收入增速下滑的过程中, 其他业务的高速增长支撑了公司业绩的整体表现, 公司 217 年业绩增速有望超过 3% 通化东宝 (68677): 深耕基层国产二代胰岛素龙头通化东宝的前身成立于 1984 年, 公司于 1992 年开始股份制改革 1994 年正式在上海证券交易所 A 股上市交易公司主要从事医药研发和制造, 业务涵盖生物制品中成药, 化学药, 治疗领域以糖尿病心脑血管为主公司专注糖尿病领域多年, 核心产品包括重组人胰岛素原料药重组人胰岛素注射剂镇脑宁胶囊等目前公司收入主要来自于二代重组人胰岛素 ( 甘舒霖 ) 为代表的系列产品的生产和销售, 产品行销全球多个国家和地区, 广泛应用于临床治疗与此同时, 公司积极开发新一代胰岛素, 包括长效短效速效胰岛素产品, 以及口服降糖药, 以形成产品组合, 满足市场上不同糖尿病患者的用药需求公司自成立以来, 一直注重产品营销通过差异化定价和学术营销, 核心产品甘舒霖实现了超高的基层终端覆盖率, 经过多年的平稳增长, 成为国产民营胰岛素龙头爱尔眼科 (315): 双轮驱动, 品牌专科连锁医院爱尔眼科是我国最大规模的专业眼科连锁医院, 主营业务为眼科医疗服务, 主要包括医疗服务药品销售视光服务, 其中医疗服务主要包括准分子手术白内障手术眼前段手术眼后段手术检查治疗项目和视光服务等上市初期, 公司仅拥有 19 家医院 216 年公司旗下和产业基金覆盖的医院数量达到 15 家, 其中, 上市公司体内大约 7 家, 新建与并购驱动医院数量快速增长反应在财务数据上, 公司 216 年实现营业收入 4 亿元, 同比增长 26.37%; 归属于上市公司股东的净利润 5.57 亿元, 同比增长 3.24%; 扣非后的净利润 5.47 亿元, 同比增长 18.86% 公司一直注重股权激励, 扩张的模式以新建和并购两种方式进行 214 年 3 月启动并购基金, 公司出资 2 万元发起设立了深圳前海东方爱尔医疗服务产业并购基金, 基金规模 2 亿元此外, 公司还出资 1 亿元参与设立华泰瑞联并购基金, 基金规模为 1 亿元公司 216 年年报也公告拟出资 1 亿元发起设立爱尔全球科技创新投资孵化基金, 全方位提升爱尔眼科医疗技术水平与科研创新能力, 培育新的业务增长点产业基金规模的不断扩大, 是公司保持快速扩张步伐的经济基础与此同时, 公司从 215 年就开始国际化步伐, 在香港美国欧洲等地并购动作频频包括通过香港爱尔收购亚洲医疗集团有限公司 1% 的股权 216 年下半年收购了美国 AW Healthcare 管理公司 75% 的股权今年 4 月公告拟收购欧洲最大的连锁眼科医疗机构 Clínica Baviera,S.A9% 的股权 Clínica 18

19 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] Baviera,S.A 在西班牙德国意大利等国家共有 76 家眼科医疗中心, 兼具品牌与规模海外管理模式和专业技术的引进有助于公司进一步提高经营质量和盈利能力公司于 217 年 11 月获得定增批文, 融资成功后公司有望打开新一轮外延增长的空间上海医药 (6167): 受益流通整合, 工商一体化龙头上海医药是沪港两地同时上市的医药产业集团, 分销为主工业为辅主营医药研发与制造分销与零售公司 216 年实现营业收入亿元, 同比增长 14.45%; 归属于母公司所有者的净利润亿元, 同比增长 11.1% 上海医药的商业主要覆盖华北华东和华南等经济发达地区,216 年市场份额位居全国三甲尽管规模巨大, 但仍然以超过行业平均速度的增速成长随着两票制逐步落地, 上海医药作为商业龙头有望受益更多, 增长大概率提速工业方面, 上海医药一直注重并购引进和产品自主研发,216 年的研发投入的销售占比达到 5.4% 受重点品种拉动, 公司的工业收入在 217 年一季度显著提速海外并购 vitaco, 进军大健康领域, 开始逐步增厚业绩同时, 长期工商联动一体化经营的结果也能显著提高公司的整体盈利能力管理方面, 新任董事长周军的上任会带来新的变化, 管理效率的提升内生与外延双轮驱动能够有效提升公司业绩的持续增长能力华海药业 (6521): 出口导向为主, 转内销业务或迎来爆发华海药业成立于 1989 年, 是一家集原料药和制剂生产于一体的企业通过多年的研发积累和出口实践, 公司成为国内首家获得 FDA 认证的制剂生产企业, 并且拥有多项 ADNA 批文立足于特色原料药, 在心脑血管领域深耕多年, 华海药业目前是全球最大的普利类和沙坦类药物供应商通过原料药和制剂一体化经营模式, 公司逐步成为具备全产业链竞争优势的药物生产企业, 且制剂业务的占比逐步提高在国内药品质量和疗效一致性评价工作如火如荼进行的情况下, 公司作为出口导向型企业, 立足于技术和质量优势, 通过出口转内销的方式, 有望成为一致性评价工作中的领导者企业通过认证优势, 公司产品的国内销售规模有望迎来爆发通过出口和内销双轮驱动, 公司的业绩增速在 217 年有望实现 2% 以上的增速, 并且在未来的两三年增长提速迎来业绩爆发期丽珠集团 (513): 厚积薄发创新成长丽珠集团成立于 1985 年, 是一家集药品的研发生产和销售于一体的生产企业, 同时拥有中药化学药和生物药等多个业务管线通过多年的生产销售实践, 公司建立了覆盖全国的销售网络受中冶专科化学制剂和生物药等多维布局的业务基础, 在核心产品参芪扶正注射液促性腺激素等的带动下, 公司的主营业务持续保持快速增长的态势在传统业务的基础上, 公司持续进行研发投入, 延伸产业边界, 通过丽珠试剂丽珠单抗等四家公司布局生物药和精准医疗深厚全面的研发管线有望在未来形成新的增长点 217 年 12 月 21 日, 公司公布了新一轮股权激励方案公司拟激励 1,45 人, 合计授予 1,5 万份 A 股股票期权, 占目前公司总股本的 2.71% 同上一次激励相比, 新一轮股权激励的范围更广, 且行权条件相对宽松不考虑期权费用摊销的话, 三年股权激励对应的扣非业绩复合增长率为 18% 在核心品种增长稳定二线品种高速增长和原料药业务恢复的情况下, 即使不考虑研发管线的爆发, 公司未来三年的业绩增长也拥有坚实的保障 19

20 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 恒瑞医药 (6276): 创新与出口并重, 龙头溢价逐步兑现恒瑞医药是集科研生产和销售为一体的大型上市企业, 是国内最大的抗肿瘤药和麻醉药品的生产企业之一, 创新能力突出目前公司在抗肿瘤药手术用药内分泌治疗药心血管药及抗感染药等领域均具有特色产品, 并逐步形成品牌优势受新药不断获批生产和出口制剂规模的扩大等因素影响, 公司的增长比较确定公司有望继续保持高于行业平均水平的发展速度增长, 主要的成长逻辑包括以下几个方面 :1) 抗肿瘤药物规模加速增长创新药阿帕替尼获批上市, 扩大了公司在抗肿瘤领域的领先优势 2) 出口制剂数量不断增加随着环磷酰胺奥沙利铂等产品获批在欧美上市, 海外销售逐步上量 3) 由于垄断竞争的格局, 麻醉药品业务有望继续保持 2% 以上增速 4) 研发创新能力突出公司注重研发创新, 拥有健全的研发体, 在研项目品类丰富, 公司目前同时开展多项一类新药研发项目公司立足研发, 多个产品进入 CDE 的优先审评体系创仿产品的不断获批, 能够驱动公司业绩持续增长泰格医药 (3347): 临床试验 CRO 行业的领导者泰格医药主要从事临床试验 CRO 业务, 即我们通常所认识的医药外包行业, 包括临床试验技术服务注册申报服务临床试验统计分析服务临床试验现场服务医学资料翻译服务 SMO 等根据所处研发阶段的不同, 医药 CRO 又可以分为临床前 CRO 和临床 CRO 随着 FDA 新药研发法规的完善, 新药研发的难度越来越大, 包括研发成本升高研发周期变长和研发成功率降低等, 综合研发成本的抬升在一定程度上决定了药物研发走向专业化集约化, 行业的分工也变得更加细致, 研发外包也就成了医药巨头的共识通过多年的发展, 公司在客户资源人才和临床试验基地等各个方面都建立起了自己的领先优势在药品质量和疗效的一致性评价逐步推进且截止日即将到来的情况下, 泰格医药有望成为 CRO 环节最大的受益者 2

21 [ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 投资评级定义我们设定的上市公司投资评级如下 : 买入 : 预计未来六个月总回报超过综合指数增长水平, 股价绝对值将会上涨持有 : 预计未来六个月总回报与综合指数增长相若, 股价绝对值通常会上涨卖出 : 预计未来六个月总回报将低于综合指数增长水平, 股价将不会上涨我们设定的行业投资评级如下 : 增持 : 预计未来六个月行业增长水平高于中国国民经济增长水平中性 : 预计未来六个月行业增长水平与中国国民经济增长水平相若减持 : 预计未来六个月行业增长水平低于中国国民经济增长水平我们所定义的综合指数, 是指该股票所在交易市场的综合指数, 如果是在深圳挂牌上市的, 则以深圳综合指数的涨跌幅作为参考基准, 如果是在上海挂牌上市的, 则以上海综合指数的涨跌幅作为参考基准而我们所指的中国国民经济增长水平是以国家统计局所公布的国民生产总值的增长率作为参考基准分析师简介沈文文,CFA,SAC 执业证书号 :S , 南开大学理学硕士生理学硕士,211 年 7 月加入中航证券金融研究所, 从事医药生物行业的研究石玉华,SAC 执业证书号 :S , 中航证券金融研究所, 生物学理学硕士,213 年 3 月加入中航证券金融研究所, 现从事医药生物行业研究分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示 : 投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险, 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效免责声明 : 本报告并非针对或意图送发或为任何就送发发布可得到或使用本报告而使中航证券有限公司及其关联公司违反当地的法律或法规或可致使中航证券受制于法律或法规的任何地区国家或其它管辖区域的公民或居民除非另有显示, 否则此报告中的材料的版权属于中航证券未经中航证券事先书面授权, 不得更改或以任何方式发送复印本报告的材料内容或其复印本给予任何其他人本报告所载的资料工具及材料只提供给阁下作查照只用, 并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其他金融票据的邀请或向人作出邀请中航证券未有采取行动以确保于本报告中所指的证券适合个别的投资者本报告的内容并不构成对任何人的投资建议, 而中航证券不会因接受本报告而视他们为其客户本报告所载资料的来源及观点的出处皆被中航证券认为可靠, 但中航证券并不能担保其准确性或完整性, 而中航证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负任何责任, 除非该等损失因明确的法律或法规而引致并不能依靠本报告以取代行使独立判断中航证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映分析员的不同设想见解及分析方法为免生疑, 本报告所载的观点并不代表中航证券及关联公司的立场中航证券在法律许可的情况下可参与或投资本报告所提及的发行人的金融交易, 向该等发行人提供服务或向他们要求给予生意, 及或持有其证券或进行证券交易中航证券于法律容许下可于发送材料前使用此报告中所载资料或意见或他们所根据的研究或分析 21

4. 2

4. 2 中航证券金融研究所部门负责人董忠云证券执业证书号 :S0640515120001 首席分析师梁证券执业证书号 :S0640515030001 高级宏观分析师符证券执业证书号 :S0640514070001 研究助理李晨证券执业证书号 :S0640115060035 电话 :010-64818471 邮箱 :spirit6764@live.cn 趋势不改水自横流宏观策略周报 2016

[ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 目录 一 总体平稳增长 增长复苏 行情分化... 8 二 药政利好创新升级 医保药品价格谈判落地 首批仿制药一致性评价启动现场检查 三 外资引导价值投资趋势

[ 医药行业 218 年投资策略报告 ] 目录一总体平稳增长增长复苏行情分化... 8 二药政利好创新升级医保药品价格谈判落地首批仿制药一致性评价启动现场检查三外资引导价值投资趋势