COMPANY NEWS KORADIOR HOLDINGS LIMITED [3709.HK; HK$10.42; NOT RATED] - 1H16 NET PROFIT GREW 32% IN A COMPETITIVE MARKET Analyst: Livy Lyu

公司动态 珂莱蒂尔 [3709.HK;10.42 港元 ; 未评级 ] - 2016 年中期净利润逆势增长 32% 分析员 : 吕宇 (livylyu@chinastock.com.hk; 电话 : 852-36986393); 王志文, CFA (cmwong@chinastock.com.hk) 2016 年 8 月 29 日 摘要 : 中国高档服装市场日益激烈竞争之下, 公司主动扩张战略使得 2016 上半年净利润同比增长 32%, 而大多数同业的净利润均录得两位数的同比跌幅 展望未来, 公司拟收购蒙黛尔 ( 拥有超过 80 家门店 ), 这应有助公司在 2017 年维持约 20% 的收入增长, 并通过扩大市场份额在竞争激烈的市场中跑赢同业 [ 珂莱蒂尔 ] 公司背景 : 珂莱蒂尔成立于 2007 年, 并于 2014 年上市, 该公司业务主要为设计和销售中国高档女装 公司共有 482 家零售店, 设有三个不同品牌 - Koradior( 珂莱蒂尔 ) La Koradior( 拉珂蒂 ) 及 Koradior elsewhere( 珂思 ) 金明为该公司的创始人和首席执行官, 持有该公司 59.85% 股权 艰难的市况中取得过人的中期业绩 随着国外轻奢侈品牌 ( 一般属于一线奢侈品牌旗下 价格较能承受的品牌 ) 通过电子商务销售渠道渗透进中国市场, 国内的本土高端女装的竞争日益激烈 虽然大部分同业的 2016 年中期业绩疲弱, 但珂莱蒂尔总收入仍录得 20% 同比增长 期内净利润同比增长 32% 至 1.21 亿元人民币, 净利润率由 2015 上半年的 15.6% 上升至 2016 上半年的 17.2%, 主要由于规模经济效应改善 尽管同店销售低于预期 ( 同比增长 5%-6%), 但管理层指, 由于 7 月和 8 月的销售表现持续改善, 他们预期 2016 下半年的净利润率将会上升 采取积极扩张的策略 公司的同业如维格娜丝 (603518.CH) 和朗姿股份 (002612.CH) 在竞争激烈的市况中减少了店铺, 而珂莱蒂尔则采取不同的策略借机扩张, 并于 2016 上半年新开了 45 家新店 若减去 21 家关闭的门店, 公司仍净增了 24 家新店 (2015 下半年净新增 75 店 ) 在公司的 482 家门店中,433 家为直接经营, 其中 73.21% 设于百货商场 截至 6 月底,401 家店是珂莱蒂尔,26 家为拉珂蒂 ( 正装的副线 ) 和 55 家为珂思 ( 日常时尚服装的副线 ) 多种方式推动未来的收入增长 除了来自新店的自然增长外, 该公司仍考虑 (1) 并购及 (2) 代理品牌来拓展其时装品牌组合 在 2016 年 6 月, 公司建议收购卡迪黛尔 (CADIDL) 的 65% 股权, 现金代价为 7,600 万元人民币 ( 约 9.8 倍 2015 年市盈率 ) 卡迪黛尔是高端女装公司, 在中国拥有 84 家店 公司希望藉此收购扩大旗下品牌数量 展望未来, 管理层预计未来一两年将有一项更大型的收购 截至 6 月底, 现金仍占公司总资产 (12 亿人民币 ) 的 50%, 此外, 公司将发展代理业务, 帮助国外品牌渗透进中国市场 ( 特别是二 三线城市 ) 管理层表示, 虽然仍在磋商有关细节, 但预计 2016 年将产生相应收入 在线定制品牌将于 2016 年第四季推出 由于战略投资者复星 ( 其持有 5.14% 股权 ) 的撮合, 珂莱蒂尔和酷特智能 ( 在线个性化的智能男装生产商, 前身为青岛红领 ) 之间的合作已经基本确定 珂莱蒂尔即将上线一个全新的定制化品牌 De Kora, 其将为 25-30 岁的客户提供定制男女日常服装 上衣 / 牛仔裤的平均售价为每件 600 元至 800 元人民币, 而西装则为每套 2,000 元至 3,000 元人民币 市值 :677 百万美元 ; 公众持股量 : 32.31% 人民币 2014 2015 2016E 2017E 收入 ( 百万元 ) 1,037 1,285 1,572 1,855 销售成本 ( 百万元 ) (277) (338) (409) (480) 毛利润 ( 百万元 ) 760 946 1,163 1,375 毛利率 (%) 73.3 73.7 74.0 74.1 EBIT ( 百万元 ) 181 262 n.a. n.a. 净利润 ( 百万元 ) 128 204 254 309 净利润率 (%) 12.4 15.9 16.2 16.6 每股盈利 0.29 0.40 0.50 0.61 净资产收益率 (%) 30.6 27.3 27.4 26.0 股息收益率 (%) 0.9 1.5 1.8 2.3 市盈率 ( 倍 ) 25.8 22.4 18.0 14.8 市净率 ( 倍 ) n.a. 5.5 4.2. 3.4 资本开支 ( 百万元 ) (32) (98) (61) (65) 自由现金流 ( 百万元 ) 39 86 22 26 净现金 /( 净负债 ) ( 百万元 ) 378 357 416 480 来源 : 彭博预测, 公司 估值 : 公司的 2016 年市场预测市盈率为 18 倍, 接近同业间平均水平 的两倍 但考虑到公司积极扩张以及以下因素带来的增长动力 : (1) 收购蒙黛尔, 并在未来进行更多并购 ;(2) 公司推出个性化 在线品牌 ;(3) 品牌代理收入, 再加上考虑到 2016/2017 年盈利增 长预测为 25%/ 22%, 我们认为公司目前的估值并不昂贵

COMPANY NEWS KORADIOR HOLDINGS LIMITED [3709.HK; HK$10.42; NOT RATED] - 1H16 NET PROFIT GREW 32% IN A COMPETITIVE MARKET Analyst: Livy Lyu (livylyu@chinastock.com.hk; Tel: 852-36986393); Wong Chi Man, CFA (cmwong@chinastock.com.hk) August 29, 2016 Summary. Thanks to its aggressive expansion strategy amid the increasingly competitive high-end clothing market in China, Koradior recorded 32% YoY growth in net profit in 1H16, while most of its peers saw a double-digit YoY decline in net earnings. Looking forward, the proposed acquisition of CADIDL (>80 stores), should help the Company maintain ~20% revenue growth in 2017 and hence outperform in a competitive market by expanding its market share. Company background. Founded in 2007 and listed in 2014, Koradior designs and sells high-end ladies wear in Mainland China. It had a total of 482 retail stores at end-june under three different brands Koradior, La Koradior and Koradior Elsewhere. Jin Ming, founder and CEO of the Group, owns a 59.85% stake in the Company. Impressive 1H16 results amid a tough market. As light-luxury brands (more affordable and usually sub-lines of tier-one luxury brands) gradually penetrate the China market through E- commerce channels, local high-end ladies wear is facing fiercer competition. While most of its peers saw weak performance in 1H16, Koradior still recorded a 20% YoY increase in total revenue. Net profit rose 32% YoY to RMB121m and its net margin expanded from 15.6% in 1H15 to 17.2% thanks to improved economies of scale. Despite lower-than-expected same store sales (5%-6% YoY increase), management still expects to see a higher net margin in 2H16, based on even better sales performance in July and August. Aggressive expansion strategy. Unlike its peers V-GRASS (603518.CH) and LANCY (002612.CH), which reduced store coverage amid the tough market, Koradior took the chance of expanding instead, opening 45 new stores in 1H16. Excluding the 21 stores it shut down, the company still added 24 new stores (2H15 net addition:75 stores). Among its total 482 stores, 433 are directly operated, 73.21% of which are located in department stores. As at end-june, 401 stores were under Koradior, 26 under La Koradior (formal wear sub-line) and 55 under Koradior Elsewhere (daily trendy sub-line). Multiple ways to generate future revenue growth. In addition to organic growth from new stores, the Company considers (1) M&A; and (2) to become a brand agent to expand its portfolio of fashion brands. In June 2016, it proposed acquiring 65% of CADIDL, a high-end ladies wear company with 84 stores in China, for cash (RMB76m, around 9.8x 2015 PER) to expand its brand base. Looking forward, management expects a more sizable acquisition in the next one or two years. Cash still accounted for ~50% of its total assets (RMB1.2bn) as at end-june. In addition, Koradior will develop its agency business to help foreign brands penetrate the China market (especially in second- and third-tier cities) in the future. Although the details are still in negotiation, corresponding revenue could be expected for 2H16, according to management. Online personalized brand to be launched in Q4 2016. Thanks to an introduction from its strategic investor Fosun (holding a [Koradior Holdings Limited] Market Cap: US$ 677m; Free Float: 32.31% CNY 2014 2015 2016E 2017E Revenue (m) 1,037 1,285 1,572 1,855 COGS (m) (277) (338) (409) (480) Gross profit (m) 760 946 1,163 1,375 Gross margin (%) 73.3 73.7 74.0 74.1 EBIT (m) 181 262 n.a. n.a. Net profit (m) 128 204 254 309 Net margin (%) 12.4 15.9 16.2 16.6 EPS 0.29 0.40 0.50 0.61 ROE (%) 30.6 27.3 27.4 26.0 Dividend yield (%) 0.9 1.5 1.8 2.3 PER (x) 25.8 22.4 18.0 14.8 PBR (x) n.a. 5.5 4.2. 3.4 Capex (m) (32) (98) (61) (65) Free cash flow (m) 39 86 22 26 Net cash/(net debt) (m) 378 357 416 480 Source: Bloomberg estimates, Company Data. 5.14% stake), cooperation between Koradior and Kutesmart (an online personalized smart menswear manufacturer, formerly named Qingdao Red Collar) was finalized, creating a new online brand De Kora for the Company, providing customized men s and women s daily wear for customers aged 25-30. The ASP for blouses/jeans ranges from RMB600 to 800/piece, and business suits are priced from RMB2000 to RMB3000/suit. Valuation. The Company is trading at 18x 2016 PER, near the high-end of its peers range. But given its aggressive expansion and future momentum from (1) the acquisition of CADIDL and more M&A ahead; (2) the kick-off of its personalized online brand; and (3) brand agent revenue, the valuation is not excessive in our view, taking the projected 25%/22% earnings growth in 2016/2017 into account.

Figure 1: Peer comparison in China (RMB mn) Stock Code 1H15 Revenue 1H16 Revenue YOY Change 1H15 Net Profit 1H16 Net Profit YOY Change Figure 2: 1H16 financial results highlights RMB'000 1H16 1H15 Change YOY Revenue 701,594 584,519 20% Cost of sales (184,159) (158,119) 16% Gross profit 517,435 426,400 21% Gross margin 73.8% 72.9% Other revenue 10,489 6,000 75% Other net loss (2,169) (124) 1649% Selling and distribution expenses (345,104) (285,910) 21% Administrative and other operating expenses (30,013) (27,709) 8% Operating profit 150,639 118,658 27% Finance costs (838) (376) 123% Profit before taxation 149,801 118,282 27% Income tax (29,256) (27,160) 8% Net profit 120,545 91,122 32% Net margin 17.2% 15.6% Revenue breakdown by sales channel: Self-operated retail stores 592,201 491,053 21% Wholesale to distributors 53,946 41,066 31% E-commerce platform 53,974 49,543 9% Others 1,473 2,857-48% Total 701,594 584,519 20% Figure 3: Revenue contribution by sales channel 100% 95% 90% 85% 80% 75% 0.2% 0.5% 7.7% 8.5% 7.7% 7.0% 84.4% 84.0% 1H16 Self-operated retail stores E-commerce platform 1H15 Wholesales to distribution Others Figure 4: Revenue contribution by brand 100.0% 95.0% 90.0% 85.0% 80.0% 75.0% 9.8% 6.3% 84.0% 1H16 Number of Stores at end- December 2015 3.8% 6.7% 89.5% 1H15 Koradior La Koradior Koradior Elsewhere Number of Stores at end- June 2016 Koradior 3709.HK 585 702 20% 91 119 31% 458 482 Portico 589.HK 848 893 5% 18 6-67% - - Lancy 002612.CH 569 472-17% 43 38-12% 486 457 V-GRASS 603518.CH 440 372-15% 74 29-61% 281 215 ELLASSAY 603808.CH 364 398 9% 66 49-26% 347 454

Figure 5: Peer valuation in the Hong Kong market Market cap PER (x) PBR (x) ROE (%) Dividend Yield (%) Company Ticker Price (HK$) (US$m) 2015 2016F 2017F 2015 2016F 2017F 2015 2016F 2017F 2015 2016F Ladies-wear and accessories companies KORADIOR HOLDINGS LTD 3709 hk equity 10.42 677 22.4 18.0 14.8 5.5 4.2 3.4 27.3 27.4 26.0 1.4 n.a. GIORDANO INTERNATIONAL LTD 709 hk equity 4.29 869 16.0 15.1 13.6 2.4 2.3 2.4 15.0 16.3 17.8 6.3 6.4 SHANGHAI LA CHAPELLE FASHI-H 6116 hk equity 8.82 561 6.0 6.3 5.9 1.2 1.2 1.0 n.a. 17.3 16.6 9.9 4.5 PORTICO INTERNATIONAL HOLDIN 589 hk equity 2.79 199 n.a. n.a. n.a. 0.7 n.a. n.a. (3.6) n.a. n.a. - n.a. RUNWAY GLOBAL HOLDINGS CO LT 1520 hk equity 0.51 39 13.1 n.a. n.a. 2.6 n.a. n.a. 22.5 n.a. n.a. - n.a. VEEKO INTERNATIONAL HLDGS 1173 hk equity 0.25 76 10.0 n.a. n.a. 0.8 n.a. n.a. 7.9 n.a. n.a. 5.3 n.a. MILAN STATION HLDGS LTD 1150 hk equity 0.42 36 n.a. n.a. n.a. 1.3 n.a. n.a. (19.6) n.a. n.a. - n.a. BAUHAUS INTL HOLDINGS LTD 483 hk equity 1.64 78 11.3 n.a. n.a. 0.8 n.a. n.a. 6.9 n.a. n.a. 3.7 n.a. JOYCE BOUTIQUE 647 hk equity 0.32 66 n.a. n.a. n.a. 0.9 n.a. n.a. (12.5) n.a. n.a. - n.a. MOISELLE INTERNATIONAL 130 hk equity 1.26 47 n.a. n.a. n.a. 0.6 n.a. n.a. (8.1) n.a. n.a. 2.4 n.a. AVERAGE 13.1 13.1 11.4 1.7 2.6 2.3 4.0 20.3 20.1 2.9 5.4 Men-wear and accessories companies CHINA LILANG LTD 1234 hk equity 4.62 720 7.8 8.2 8.2 1.6 1.6 1.5 21.6 19.3 17.8 6.4 9.0 CABBEEN FASHION LTD 2030 hk equity 2.41 221 6.1 n.a. n.a. 1.6 n.a. n.a. 27.3 n.a. n.a. 7.2 n.a. CHINA OUTFITTERS HOLDNGS LTD 1146 hk equity 0.40 175 18.2 n.a. n.a. 0.7 n.a. n.a. 6.4 n.a. n.a. - n.a. TRINITY LTD 891 hk equity 0.60 135 n.a. n.a. n.a. 0.4 0.3 0.3 (7.7) (4.6) (1.1) - 2.5 CHINA FORDOO HOLDINGS LTD 2399 hk equity 2.23 138 3.2 n.a. n.a. 0.7 n.a. n.a. 21.9 n.a. n.a. 9.6 n.a. AVERAGE 8.9 8.2 8.2 1.0 1.0 0.9 13.9 7.3 8.4 4.6 5.8 Sports wear companies ANTA SPORTS PRODUCTS LTD 2020 hk equity 19.58 6,314 19.1 18.0 15.8 4.7 4.9 4.5 26.0 25.7 26.6 3.3 3.3 LI NING CO LTD 2331 hk equity 5.09 1,275-28.7 17.1 2.5 2.5 2.5 4.9 10.2 14.6-0.1 XTEP INTERNATIONAL HOLDINGS 1368 hk equity 4.06 1,159 11.5 10.8 9.6 1.5 1.6 1.5 13.4 15.0 22.4 4.8 4.6 POU SHENG INTL HOLDINGS LTD 3813 hk equity 2.55 1,753 17.5 15.7 14.3 1.9 1.9 1.8 10.8 13.1 14.0 n.a. - CHINA DONGXIANG GROUP CO 3818 hk equity 1.61 1,149 7.7 12.1 12.5 0.8 0.8 0.8 10.5 6.5 6.5 3.9 5.6 361 DEGREES INTERNATIONAL 1361 hk equity 2.51 669 8.6 8.0 7.0 0.8 0.8 0.8 9.8 10.0 10.8 5.1 4.5 PEAK SPORT PRODUCTS LTD 1968 hk equity 2.43 749 12.0 11.4 10.5 1.0 1.0 1.0 8.6 8.5 9.0 6.3 5.7 HOSA INTERNATIONAL LTD 2200 hk equity 2.64 565 18.0 n.a. n.a. 2.1 n.a. n.a. 11.9 n.a. n.a. 3.2 n.a. AVERAGE 13.5 14.9 12.4 1.9 1.9 1.8 12.0 12.7 14.8 3.8 3.4 Other garment companies FAST RETAILING CO LTD-HDR 6288 hk equity 26.70 36,515 n.a. 0.6 0.3 n.a. n.a. n.a. 6.5 7.9 14.5 n.a. n.a. COACH INC-RS 6388 hk equity 28.70 10,322 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 17.8 n.a. n.a. n.a. n.a. PRADA S.P.A. 1913 hk equity 24.35 8,033 21.7 23.4 21.6 2.3 2.3 2.3 10.9 9.5 10.2 3.9 3.2 SHENZHOU INTERNATIONAL GROUP 2313 hk equity 52.10 9,397 23.3 21.9 18.6 4.7 4.8 4.3 21.4 21.3 22.2 1.5 1.9 L & A INTERNATIONAL HOLDINGS 8195 hk equity 0.04 145 n.a. n.a. n.a. 9.4 n.a. n.a. (26.4) n.a. n.a. - n.a. ESPRIT HOLDINGS LTD 330 hk equity 6.65 1,667 n.a. n.a. n.a. 1.2 0.9 1.1 (29.1) (2.9) (1.5) - 0.3 COSMO LADY CHINA HOLDINGS CO 2298 hk equity 2.93 720 8.9 11.4 9.7 1.8 1.8 1.6 22.1 15.7 16.5 3.7 3.9 GLOBAL BRANDS GROUP HOLDING 787 hk equity 0.73 789 7.1 6.3 5.2 0.3 0.3 0.3 4.4 4.2 4.4 - - SEASON PACIFIC HOLDINGS LTD 8127 hk equity 8.48 1,093 2,120.0 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 87.5 n.a. n.a. - n.a. BOSIDENG INTL HLDGS LTD 3998 hk equity 0.73 833 17.8 n.a. n.a. 0.7 n.a. n.a. 3.9 n.a. n.a. 3.5 n.a. BOSHIWA INTERNATIONAL HOLDIN 1698 hk equity 1.68 449 10.5 n.a. n.a. 1.0 1.0 n.a. 16.0 n.a. n.a. 1.0 0.8 I.T LTD 999 hk equity 2.61 408 15.4 11.1 8.8 1.1 1.1 1.0 7.3 9.3 11.0 3.2 2.4 WIN HANVERKY HOLDINGS LTD 3322 hk equity 1.29 214 8.2 6.5 6.5 0.7 n.a. 0.7 11.0 11.0 11.0 8.9 n.a. CROCODILE GARMENTS 122 hk equity 0.83 101 47.7 n.a. n.a. 0.5 n.a. n.a. 1.1 n.a. n.a. - n.a. GLORIOUS SUN ENTERPRISES LTD 393 hk equity 1.00 198 12.8 n.a. n.a. 0.5 n.a. n.a. 4.2 n.a. n.a. 7.6 n.a. U-RIGHT INTERNATIONAL HLDGS 627 hk equity 0.60 102 n.a. n.a. n.a. 6.4 n.a. n.a. (10.0) n.a. n.a. - n.a. BOSSINI INTERNATIONAL HLDG 592 hk equity 0.56 118 21.8 n.a. n.a. 1.2 n.a. n.a. 5.4 n.a. n.a. 7.8 14.3 AVERAGE 192.9 11.6 10.1 2.3 1.8 1.6 9.1 9.5 11.0 2.7 3.4 Sources: Company, CGIS Research

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