wwwww1 215 年 5 月 21 日 华斯股份 (2494.SZ) 纺织和服装 参股微卖进入电商 3. 领域, 主业预计明年改善 公司简报 华斯股份参股北京优舍科技 3 股权, 进入电商 3. 领域 公司公告与北京优舍科技及其股东签署股权转让协议, 拟出资 135 万 美元 (8253 万元 ) 通过设立有限合伙企业沧州市华卓投资管理中心投资购买优舍科技 3 股权 优舍科技成立于 214 年, 是手机应用端软件 微卖 的唯一运营主体, 微卖 于 14 年 8 月上线, 是一个基于全网移动社交媒体的电商平台 ( 电商 3.) 不但卖家可以找到买家, 买家通过社交媒体 大数据挖掘的匹配, 也可以匹配上合适的商品和卖家, 在 微卖 这个平台上, 每个人都可以通过自己的社交网络进行商品的分享 传播和交易 微卖运营团队大部分来自 天猫 微博 电商和社交平台 15Q1 微卖 日均交易额 12 万元 日均活跃人数 25 万 ; 微卖尚未进行收费,14 年 15Q1 分别亏损 24 万 366 万, 未来计划以交易分成为基础, 覆盖多个重点垂直行业 我们分析, 传统依托引流的电商模式已逐步开始显现弊端, 随着移动端的兴起, 电商逐步进入导购模式, 做精准营销 粉丝经济, 并通过打造 互联网生态圈提升用户体验, 即所谓电商 3. 时代 美邦创立有范 APP 搜于特参股微店网也均属于此类代表 微卖包括 2 种模式 :(1)C2C: 用户自己上传商品 分享给朋友 ;(2)B2C2c: 用户从平台上进货, 然后以兴趣 为核心进行有效传播, 因此微卖同时具备 开放平台 + 封闭平台点对点 特征, 更加注重兴趣圈里的达人挖掘, 这种传播方式适合个性化商品 买入 当前价 / 目标价 :2.1/28.73 元 目标期限 :6 个月 分析师 李婕 ( 执业证书编号 :S9351111 ) 21-2216917 lijie_yjs@ebscn.com 唐爽爽 ( 执业证书编号 :S9351392) 21-2216913 tangshuangshuang@ebscn.com 市场数据 总股本 ( 亿股 ): 3.48 总市值 ( 亿元 ):69.73 一年最低 / 最高 ( 元 ):11.31/3.8 近 3 月换手率 :23.19% 股价表现 ( 一年 ) 投资意义 : 为公司行业整合提供互联网平台, 整合行业大数据 公司投资意义在于 : 微卖 的 C2C B2C2c 业务与公司现有的中国肃宁国际毛皮交易中心和华斯国际裘皮城业务相契合, 未来公司将整合现有 产业链上的所有商户集成进入 微卖, 借此整合行业大数据, 为裘皮商户提供商品通道 金融服务等多项解决方案 裘皮行业将成为 微卖 的重 点垂直行业 ; 微卖 将成为华斯股份乃至整个裘皮行业的互联网入口单位 我们分析 :(1) 裘皮是一个高单价产品, 需要在信任基础上增加销售, 通过 微卖 的关系网式营销方式, 促进交易量, 适合未来裘皮业的发展 ; (2) 公司通过电商平台搭建来覆盖一些没到产业园的卖家, 整合卖家资源 ; (3) 公司未来将利用现有产业链大数据, 为商户提供商品通道 金融服务 等多种手段 裘皮行业回暖, 预计明年报表改善 华斯股份是裘皮行业中规模最大的企业, 上市 4 年中出口业务占比下 降趋势明显, 由早期 9 以上降至 14 年 44% 由于暖冬因素,13 年是裘皮行业最困难的一年 原皮价格跌至 15 年以来最低位 ; 华斯也借此行业低 谷时期大举对原皮囤货,14 15 年行业已逐渐企稳, 预计 16 年将迎来收入和毛利率的双改善 -1 5-14 8-14 11-14 2-15 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 21 155% 1 45% 收益表现 华斯股份沪深 3 % 一个月三个月十二个月 相对 4.83 128.5 4 绝对 47.89 165.9 8 相关研报 17.82 236.63
wwwww2 裘皮行业非常分散, 近些年华斯的战略重点在于打通全产业链, 目前公司业务包括 4 个模块 :(1) 裘皮制品主 营业务 ;(2) 行业上游 : 收购了 8 家丹麦农场 将优良育种引进中国 ;(3) 行业中游 : 建立了裘皮原材料交易中心, 未来将向着国外拍卖行模式逐步规范 ;(4) 行业下游 : 建立了裘皮服装城, 未来还有望发展批发零售 配套旅游等, 产业园共 12 亩地, 计划入住商户 2 家以上, 一期已入住 3 多家, 经过一年半发展口碑很好 14 年 95% 的商 户都实现盈利 ; 今年 9 月底二期将开业, 估计共 6-7 家入住, 园区前端初步建设完成, 预计 16 年租金收入提升 给予公司 15-17 年 EPS.14.25 和.3 元, 考虑主业 16 年有望迎来报表改善 转型互联网 + 提升估值 产业园 有望受益于京津冀一体化主题, 给予 买入 评级, 第一目标市值 1 亿, 对应目标价 28.73 元 业绩预测和估值指标 指标 营业收入 ( 百万元 ) 639 834 635 796 929 营业收入增长率 23.13% 3.56% -23.84% 25.35% 16.73% 净利润 ( 百万元 ) 84 95 49 89 15 净利润增长率 16.12% 12.57% -48.19% 8.58% 17.98% EPS( 元 ).24.27.14.25.3 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 8.21% 6.81% 3.41% 5.83% 6.5 P/E 83 74 142 79 67 P/B 7 5 5 5 4 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
wwwww3 利润表 ( 百万元 ) 利润率营业收入 639 834 635 796 929 营业成本 457 574 474 563 654 35% 3 25% 2 15% 1 5% 12 1 8 6 4 2 1 8 6 4 2 12% 1 8% 6% 4% 2% 毛利率 EBIT 率销售净利率 净利润 _ 增长率 净利润 销售收入 _ 增长率 增长率 销售收入 资本回报率 增长率 1 5-5 -1 4 3 2 1-1 -2-3 ROE ROA ROIC WACC 折旧和摊销 18 37 32 36 41 营业税费 8 26 19 24 28 销售费用 4 49 44 56 65 管理费用 37 53 38 48 56 财务费用 -1 19 21 15 16 公允价值变动损益 投资收益 营业利润 95 18 41 9 19 利润总额 99 117 51 1 119 少数股东损益 -3 1-7 -7-7 归属母公司净利润 84.23 94.82 49.13 88.71 14.67 资产负债表 ( 百万元 ) 总资产 1,419 2,14 2,149 2,298 2,446 流动资产 629 1,168 1,129 1,357 1,473 货币资金 29 385 48 486 459 交易型金融资产 应收帐款 58 133 187 234 273 应收票据 其他应收款 15 14 57 72 84 存货 319 555 379 45 524 可供出售投资 持有到期金融资产 长期投资 8 9 9 9 9 固定资产 218 32 359 413 452 无形资产 98 97 92 87 83 总负债 375 729 695 77 838 无息负债 249 21 31 376 444 有息负债 126 528 394 394 394 股东权益 1,45 1,412 1,454 1,527 1,69 股本 348 348 348 348 348 公积金 69 924 929 937 948 未分配利润 222 295 339 411 489 少数股东权益 19 2 13 6-1 现金流量表 ( 百万元 ) 经营活动现金流 76-274 313 6 36 净利润 84 95 49 89 15 折旧摊销 18 37 32 36 41 净营运资金增加 -7 467-284 171 155 其他 44-873 516-29 -265 投资活动产生现金流 -347-177 -75 47-7 净资本支出 -311-116 -75-8 -7 长期投资变化 8 9 其他资产变化 -44-7 127 融资活动现金流 61 623-215 25 7 股本变化 债务净变化 126 42-134 无息负债变化 188-48 1 76 68 净现金流 -29 175 23 78-27 资料来源 : 光大证券 上市公司 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
wwwww4 关键指标 213 214 215E 216E 217E www.jztz 收入增长率 23.13% 3.56% -23.84% 25.35% 16.73% 成长能力 (%YoY) 净利润增长率 16.12% 12.57% -48.19% 8.58% 17.98% EBITDAEBITDA 增长率 38.75% 46.53% -42.27% 5.45% 17.76% EBITEBIT 增长率 33.93% 35.14% -5.53% 68.22% 19.52% 估值指标 PE 83 74 142 79 67 PB 7 5 5 5 4 EV/EBITDA 63 43 73 49 42 EV/EBIT 75 56 19 66 56 EV/NOPLAT 92 68 133 8 68 EV/Sales 11 8 11 9 7 EV/IC 7 5 5 5 4 盈利能力 (%) 毛利率 28.46% 31.14% 25.32% 29.3 29.58% EBITDA 率 17.39% 19.52% 14.79% 17.76% 17.91% EBIT 率 14.6 15.12% 9.82% 13.18% 13.49% 税前净利润率 15.57% 14.3% 8.9% 12.52% 12.82% 税后净利润率 ( 归属母公司 ) 13.19% 11.37% 7.74% 11.14% 11.26% ROA 5.71% 4.49% 1.96% 3.56% 3.99% ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 8.21% 6.81% 3.41% 5.83% 6.5 经营性 ROIC 7.58% 7.11% 3.99% 5.93% 6.43% 偿债能力流动比率 2.3 3.71 3.29 3.66 3.7 速动比率 1.13 1.95 2.18 2.45 2.39 归属母公司权益 / 有息债务 8.17 2.64 3.66 3.86 4.9 有形资产 / 有息债务 1.46 3.78 5.9 5.47 5.85 每股指标 ( 按最新预测年度股本计算历史数据 ) EPS.24.27.14.25.3 每股红利.1..2.5.6 每股经营现金流.22 -.79.9.2.1 每股自由现金流 (FCFF) -.41-1.26.83 -.37 -.23 每股净资产 2.94 3.99 4.14 4.37 4.62 每股销售收入 1.83 2.39 1.82 2.28 2.67 资料来源 : 光大证券 上市公司 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告
May-14 Jun-14 Jul-14 Aug-14 Sep-14 Oct-14 Nov-14 Dec-14 Jan-15 Feb-15 Mar-15 Apr-15 May-15 wwwww5 分析师声明 www.jztz 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券 所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点 负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准 确性 客户的反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 分析师介绍 李婕, 东华大学 ( 原中国纺织大学 ) 博士, 拥有 1 多年从业经验,26 27 年新财富纺织服装行业最佳分析师,28 年起任职某基金研究副总监,21 年 1 月重新加盟光大证券, 兼具纺织服装背景及买方经验,211-214 年获得新财富最佳分析师纺织服装行业第 1 1 3 1 名 唐爽爽, 中国人民大学经济学硕士, 海通证券研究所 华创证券研究所 4 年从业经验,211 212 年新财富第 4 5 名团队,213 年 9 月加入光大证券研究所, 负责纺织服装行业及公司研究 作为团队核心成员 213 214 年 分别获得新财富纺织服装行业第 3 1 名 熟悉上市公司 : 中银绒业 富安娜 探路者 卡奴迪路 投资建议历史表现图 华斯股份 (2494) 3 股价 - 元 25 2 15 1 5 沪深 3 6 5 4 3 2 1 日期 股价 目标价 评级 21-1-15 28.3 2. 无评级 211-2-21 27.63 31.5 增持 211-2-28 27.63 31.5 增持 211-6-12 27.63 31.5 增持 212-2-26 15.4 31.5 增持 买入 增持 中性 减持 卖出 资料来源 : 光大证券研究所 华斯股份目标价沪深 3 行业及公司评级体系 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 ; 无评级 因无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使无法给出 明确的投资评级 市场基准指数为沪深 3 指数 分析 估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告
wwwww6 特别声明 光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 创建于 1996 年, 系由中国光大 ( 集团 ) 总公司投资控股的全国性综合类股份制证券 公司, 是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一 公司经营业务许可证编号 :z22831 公司经营范围 : 证券经纪 ; 证券投资咨询 ; 与证券交易 证券投资活动有关的财务顾问 ; 证券承销与保荐 ; 证券自营 ; 为期货公司提供中间介绍业务 ; 证券投资基金代销 ; 融资融券业务 ; 中国证监会批准的其他业务 此外, 公司还通过全资或控股子公司开展资产管理 直接投资 期货 基金管理以及香港证券业务 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所 ( 以下简称 光大证券研究所 ) 编写, 以合法获得的我们相信为可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性 光大证券研究所可能将不时补充 修订或更新有关信息, 但不保证及时发布该等更新 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 仅供本公司的客户使用 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断, 可能需随时进行调整 报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资 法律 会计或税务方面的最终操作建议, 本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议作出任何形式的保证和承诺 在法律允许的情况下, 本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突, 不应视本报告为作出投资决策的唯一参考因素 在任何情况下, 本报告中的信息或所表达的建议并不构成对任何投资人的投资建议, 本公司及其附属机构 ( 包括光大证券研究所 ) 不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任 本公司的销售人员 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理部和投资业务部可能会作出与本报告的推荐不相一致的投资决策 本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险, 在作出投资决策前, 建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 本报告的版权仅归本公司所有, 任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版 复制 刊登 发表 篡改或者引用 光大证券股份有限公司研究所销售交易总部 上海市新闸路 158 号静安国际广场 3 楼邮编 24 总机 :21-22169999 传真 :21-22169114 22169134 销售交易总部 姓名 办公电话 手机 电子邮件 上海 严非 21-62152373 1361199668 puwn@ebscn.com 周薇薇 21-2216711 18621181721 jishuang@ebscn.com 徐又丰 21-2216982 - xuyf@ebscn.com 李强 21-22169131 liqiang88@ebscn.com 张弓 21-2216983 zhanggong@ebscn.com 罗德锦 21-22169146 - luodj@ebscn.com 濮维娜计爽 北京 郝辉 1-5946212 18611386181 zhulin1@ebscn.com 黄怡 1-5845227 - huangyi@ebscn.com 梁晨 - - liangchen@ebscn.com 刘公直 1-5845229 - liugongzhi@ebscn.com 朱林 深圳 黎晓宇 755-83553559 - lixy1@ebscn.com 李潇 755-83559378 - lixiao1@ebscn.com 张亦潇 755-2399649 - zhangyx@ebscn.com 王渊锋 - wangyuanfeng@ebscn.com 国际业务 陶奕 21-62152393 181869199 taoyi@ebscn.com 戚德文 21-22169152 1358589355 qidw@ebscn.com 顾胜寒 21-2216794 1835276578 gush@ebscn.com 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告