财 会 月 刊 全 国 优 秀 经 济 期 刊 上 市 财 务 的 四 重 判 断 以 广 西 股 上 市 为 例 1 王 伟 ( 副 教 授 ), 陈 剑 2 ( 教 授 ) (1. 梧 州 学 院 经 济 管 理 学 院, 广 西 梧 州 5432;2. 梧 州 学 院 财 务 处, 广 西 梧 州 5432) 摘 要 宏 观 经 济 弱 周 期 低 增 速 背 景 下, 实 体 经 济 面 临 着 人 民 币 升 值 出 口 乏 力 内 需 不 足 流 动 性 紧 缩 资 金 成 本 上 升 产 能 过 剩 等 多 重 困 难 困 难 累 积 的 结 果 最 终 会 以 不 同 形 式 传 导 酝 酿 成 为 企 业 的 财 务 因 此, 快 速 有 效 地 识 别 上 市 的 财 务, 对 投 资 者 经 营 管 理 者 和 债 权 人 等 利 益 相 关 方 均 具 有 重 要 意 义 本 文 从 负 债 规 模 是 否 适 度 负 债 弹 性 是 否 合 理 负 债 经 营 是 否 发 挥 正 效 益 负 债 偿 还 是 否 具 有 现 金 保 障 等 角 度, 提 出 了 多 维 比 较 的 四 重 判 断 方 法, 并 以 广 西 股 上 市 为 例 进 行 了 测 算 分 析, 希 冀 能 为 经 营 管 理 者 提 供 有 益 的 参 考 关 键 词 上 市 ; 财 务 ; ; 奈 尔 检 验 法 当 前, 我 国 实 体 经 济 面 临 着 国 际 国 内 发 展 的 双 重 困 难 从 国 际 看, 后 金 融 危 机 时 代, 欧 债 危 机 使 得 欧 美 市 场 持 续 萎 缩, 贸 易 保 护 主 义 加 剧, 特 别 是 在 人 口 红 利 消 减 和 人 民 币 升 值 的 双 重 压 力 下, 我 国 对 外 贸 易 受 到 了 很 大 的 压 制, 出 口 增 长 已 现 疲 态 从 国 内 看, 宏 观 经 济 下 行 的 压 力 依 然 很 大, 产 能 过 剩 和 消 费 不 足 的 矛 盾 仍 很 突 出, 特 别 是 随 着 利 率 市 场 化 进 程 的 演 进, 流 动 性 收 缩 和 资 金 成 本 上 升, 成 为 实 体 企 业 需 要 破 解 的 又 一 道 难 题 在 世 界 性 金 融 危 机 阴 影 仍 未 消 除 的 背 景 下, 从 企 业 实 际 出 发, 研 究 企 业 财 务 战 略 与 市 场 环 境 及 自 身 竞 争 力 的 匹 配 性, 就 显 得 尤 为 重 要 特 别 是 负 债 经 营 的 规 模 是 否 适 度 财 务 杠 杆 能 否 发 挥 正 效 应 结 构 性 偿 债 危 机 如 何 避 免 财 务 怎 样 尽 早 识 别 等 问 题, 愈 来 愈 成 为 企 业 内 部 管 理 者 和 外 部 利 益 相 关 方 关 注 的 焦 点 有 鉴 于 此, 本 文 提 出 了 上 市 财 务 监 管 的 四 重 判 断 方 法, 希 冀 能 为 企 业 经 营 管 理 者 决 策 提 供 有 益 的 参 考 一 第 一 重 判 断 : 看 规 模 比 较 资 产 负 债 率 与 平 均 水 平 上 市 负 债 规 模 是 否 适 度, 最 直 观 的 衡 量 指 标 是 资 产 负 债 率 资 产 负 债 率 (R) 是 指 负 债 在 总 资 产 中 的 比 重 R 过 高, 表 明 企 业 执 行 高 度 杠 杆 化 的 负 债 经 营 战 略, 财 务 较 大 ;R 过 低, 表 明 企 业 执 行 谨 慎 负 债 的 稳 健 财 务 战 略, 但 同 时 杠 杆 弹 性 的 缺 失 也 可 能 抑 制 股 东 财 富 的 最 大 化 因 此, 判 断 企 业 债 务 水 平 是 否 合 理 是 否 存 在 过 度 负 债, 首 先 要 关 注 资 产 负 债 率 这 个 指 标 但 是, 最 优 的 资 产 负 债 率 并 没 有 一 个 统 一 的 标 准, 不 同 特 点 不 同 经 营 环 境 甚 至 企 业 的 不 同 发 展 阶 段, 其 R 都 会 有 非 常 大 的 差 异 因 此, 根 据 均 数 原 则 和 中 数 原 则, 我 们 认 为 以 平 均 水 平 为 参 考 值 是 安 全 和 稳 健 的 一 般 来 讲,R 低 于 平 均 水 平, 负 债 规 模 还 有 扩 张 的 空 间, 财 务 较 小 ;R 高 于 平 均 水 平, 负 债 规 模 进 一 步 扩 张 的 空 间 有 限, 财 务 较 高 因 此, 以 均 值 偏 离 度 ( 目 标 与 均 值 的 差 异 / 均 值 ) 作 为 衡 量 指 标 具 有 直 观 可 行 性 为 便 于 比 较 和 判 断,R 的 均 值 表 示 为 R, 构 建 如 下 体 系 :(R-R )/R, 负 债 规 模 低 于 平 均 水 平, 财 务 较 小, 属 于 稳 健 型, 评 为 级 ;1% (R-R )/R >, 负 债 规 模 扩 张 适 度, 财 务 略 有 上 升, 评 为 级 ; 以 此 类 推,2% (R- R )/R >1%, 评 为 级 ;3% (R-R )/ R >2%, 评 为 级 ;5% (R-R )/R > 3%, 评 为 级 ;(R-R )/R >5%, 评 为 级 下 面 以 广 西 上 市 为 例, 进 行 分 析 说 明 截 至 213 年 年 末, 广 西 在 沪 深 两 市 股 的 上 市 共 有 3 家, 剔 除 属 证 券 期 货 业 的 国 海 证 券, 纳 入 分 析 样 本 共 29 家 根 据 中 国 证 监 会 的 分 类 标 准, 我 们 将 从 国 泰 安 数 据 库 提 取 的 样 本 相 关 数 据 进 行 整 理, 结 果 如 表 1 所 示 其 中, 均 值 为 中 能 提 取 数 据 的 所 有 上 市 剔 除 异 常 值, 即 剔 除 资 产 负 债 率 大 于 1% 的 资 不 抵 债 数 据 之 后 的 算 术 平 均 数 从 表 1 可 以 看 出, 广 西 29 家 上 市 整 体 财 务 战 略 偏 于 激 进, 其 中 资 产 负 债 率 高 于 均 值 的 有 17 家, 占 58.62%; 低 于 均 值 的 有 12 家, 占 41.38% 从 行 业 均 值 偏 离 度 及 评 价 来 看, 财 务 战 略 偏 于 稳 健 的 12 家 级 中, 等 资 产 负 债 率 远 低 于 平 均 水 平, 负 债 规 模 相 对 58 215.22
全 国 中 文 核 心 期 刊 财 会 月 刊 较 小, 财 务 战 略 偏 保 守, 可 考 虑 适 当 增 加 财 务 杠 杆 弹 性 ; 财 务 战 略 偏 于 激 进 的 级 数 量 分 别 为 1 家 3 家 3 家 2 家 8 家 特 别 值 得 关 注 的 是 北 生 药 业 河 池 化 工 等 8 家, 其 资 产 负 债 率 远 高 于 平 均 水 平, 过 度 负 债 现 象 严 重, 其 中 甚 至 已 经 资 不 抵 债 负 债 率 高 达 97%, 这 些 都 释 放 出 此 两 家 存 在 高 的 财 务 信 号 加 上 两 家 级, 高 度 杠 杆 过 度 负 债 的 高 已 经 占 到 广 西 上 市 的 三 分 之 一 强 这 说 明 广 西 上 市 整 体 财 务 战 略 偏 于 激 进, 财 务 风 险 较 高, 特 别 是 在 宏 观 经 济 弱 周 期 流 动 性 收 紧 资 金 成 本 上 升 的 背 景 下, 过 度 负 债 极 易 引 发 资 金 链 条 断 裂 等 财 务 危 机, 值 得 引 起 高 度 警 惕 表 1 528 582 68 662 73 716 86 833 911 953 978 2166 2175 2275 2329 2592 2696 6236 6249 6252 631 631 6368 6423 6538 6556 6712 613 61996 213 年 广 西 上 市 资 产 负 债 率 均 值 及 其 偏 离 度 73 7 J1 47 76 31 1 78 7 1 1 3 资 产 负 债 率.7 67.549 98.595 973.329539.69 292.425 959.586 284.258 289.744 314.752 533.442 821.828 235.2 399.18 766.283 654.224 719.297 83.767 588.393 632.391 13 1.8 719.552 66.759 365.681 266.838 535.974 992.51 663.763 82.137 41 数 据 来 源 : 国 泰 安 数 据 库, 下 同 均 值.386 344.495 22.632 419.535 243.374 584.399 117.534 747.387 252.365 539.275 999.275 86.356 617.374 584.485 329.3 896.61 939.356 617.61 939.444 611.275 999.564 729.679 32.49 753 偏 离 度.495 6.11 47 -. 63 -.242 69.289 68.137 15.468 95 -.516 99.922 4.729 38.211 42 2. 87 -.273 55 -.493 11 -.242 75 -.536 98 -.167 83.275 19 -.95 4.96 45 1.318 12 -.82 85.77 93.565 61.927 2 2.532 6 -.95 74.124 42 -.664 67 二 第 二 重 判 断 : 看 弹 性 比 较 财 务 杠 杆 系 数 与 行 业 平 均 水 平 资 产 负 债 率 的 高 低 只 能 说 明 负 债 规 模 是 否 过 度, 但 并 不 必 然 揭 示 财 务 因 为 企 业 负 债 经 营 的 水 平 除 了 和 负 债 规 模 相 关 外, 更 涉 及 经 营 能 力 资 金 成 本 等 方 方 面 面 而 财 务 杠 杆 系 数, 则 可 以 反 映 企 业 在 特 定 经 营 能 力 和 资 金 成 本 下 的 财 务 财 务 杠 杆 系 数 (egree of inancial Leverage,L) 的 经 济 含 义 是 指 普 通 股 每 股 净 收 益 变 动 率 相 当 于 息 税 前 利 润 变 动 率 的 倍 数, 也 叫 财 务 杠 杆 程 度, 通 常 用 来 反 映 财 务 杠 杆 的 大 小 和 作 用 程 度, 以 及 评 价 企 业 财 务 的 大 小 其 公 式 经 转 换 可 简 化 为 : L=IT/(IT-I) 式 中 :IT 为 息 税 前 利 润 ;I 为 利 息 额 负 债 经 营 下 (I>), 通 过 财 务 杠 杆 系 数 判 断 企 业 财 务, 需 要 分 析 以 下 几 种 情 况 : 1. 当 IT 时,L [,1) IT< 说 明 企 业 在 经 营 层 面 面 临 严 重 问 题, 如 成 本 过 高 产 品 滞 销 管 理 混 乱 等, 此 时 企 业 应 着 重 解 决 经 营 问 题 努 力 提 升 产 品 竞 争 力, 而 不 提 倡 负 债 经 营, 因 为 负 债 经 营 只 会 增 加 企 业 财 务 费 用, 使 企 业 负 担 加 重, 类 似 雪 上 加 霜 因 此 当 L [,1) 时, 表 明 企 业 面 临 经 营 困 难, 在 这 种 情 况 下, 企 业 负 债 经 营 的 财 务 极 高, 评 价 为 级 2. 当 I IT> 时,L [-,), 即 L< 此 时 企 业 的 状 况 处 于 负 债 经 营 平 衡 点 和 非 负 债 经 营 平 衡 点 之 间, 即 非 负 债 经 营 情 况 下 税 前 利 润 为 正, 但 无 法 弥 补 负 债 经 营 的 资 金 成 本 因 此,L< 说 明 企 业 的 经 营 水 平 仍 需 要 提 高, 因 为 企 业 盈 利 能 力 还 十 分 低 下, 负 债 经 营 的 财 务 依 然 很 高, 评 价 为 级 3. 当 IT>I 时,L (1, ), 即 L>1 这 种 情 况 下, 企 业 息 税 前 利 润 能 够 弥 补 资 金 成 本, 财 务 杠 杆 发 挥 正 效 应 通 常, 财 务 杠 杆 系 数 越 大, 权 益 资 本 收 益 率 对 于 息 税 前 利 润 率 的 弹 性 就 越 大, 权 益 资 本 净 利 润 率 就 越 高 但 是, 财 务 杠 杆 系 数 也 不 是 越 大 越 好, 过 高 的 财 务 杠 杆 会 增 加 企 业 的 破 产 成 本 特 别 是 在 经 营 环 境 变 化 的 情 况 下, 过 高 的 财 务 弹 性 可 能 导 致 瞬 间 集 聚 因 此, 适 度 的 财 务 杠 杆 水 平 须 结 合 特 性 加 以 确 定 为 便 于 比 较 和 判 断,L 的 均 值 表 示 为 L, 构 建 如 下 体 系 :(L-L )/L, 财 务 杠 杆 低 于 平 均 水 平, 财 务 弹 性 较 小, 属 于 稳 健 型, 评 为 级 ; 1% (L-L )/L >, 财 务 杠 杆 适 度 扩 张, 财 务 弹 性 略 有 上 升, 评 为 级 ; 以 此 类 推,2% (L-L )/ L >1%, 评 为 级 ;3% (L-L )/L >2%, 评 为 级 ;5% (L-L )/L >3%, 评 为 级 ; (L-L )/L >5%, 评 为 级 下 面 仍 以 广 西 上 市 为 例, 进 行 分 析 说 明 215. 22 59
财 会 月 刊 全 国 优 秀 经 济 期 刊 根 据 中 国 证 监 会 的 分 类 标 准, 本 文 将 从 国 泰 安 数 据 库 提 取 213 年 广 西 上 市 财 务 杠 杆 系 数 及 其 均 值 和 偏 离 度 及 相 关 数 据 进 行 整 理, 结 果 如 表 2 所 示 其 中, 为 了 保 证 经 济 合 理 性, 还 对 L 均 值 的 计 算 做 了 一 些 技 术 处 理 (1) 上 述 三 种 情 况, 其 中 IT 和 I IT>, 均 为 企 业 处 于 亏 损 的 非 正 常 经 营 阶 段, 而 计 算 L 均 值 的 目 的 在 于 树 立 正 常 企 业 的 合 理 标 杆 因 此 本 文 在 计 算 L 均 值 时, 剔 除 了 L [,1) 和 L< 两 种 情 况 的 数 据, 只 考 虑 L>1 的 数 据 (2) 在 L>1 的 数 据 中 采 用 奈 尔 (Nair) 检 验 法 进 一 步 剔 除 了 离 群 值 的 影 响 具 体 做 法 分 为 四 步 : 第 一 步, 计 算 样 本 平 均 值 Xˉ =(X1+X2+ +Xn)/n 第 二 步, 计 算 统 计 量 Rn= Xn-Xˉ σ, 式 中 σ= 总 体 标 准 差 第 三 步, 确 定 检 出 水 平 α 为 99%, 并 从 奈 尔 检 验 表 中 查 出 临 界 值 R 1-α (n) 第 四 步, 根 据 计 算 统 计 量 Rn 和 临 界 值 R 1-α (n) 的 关 系 进 行 判 断 : 当 Rn>R 1-α (n) 时, 判 定 Xn 为 离 群 值, 应 予 剔 除 ; 否 则, 判 定 未 发 现 Xn 为 离 群 值, 予 以 保 留 从 表 2 可 以 看 出,29 家 样 本 中 有 5 家 缺 失 L 数 据, 主 要 原 因 有 两 个 : 一 是 利 息 收 入 显 著 大 于 利 息 支 出, 如 ; 二 是 公 司 汇 率 管 理 良 好, 有 巨 额 汇 兑 收 益, 如 总 之, 上 述 原 因 造 成 财 务 费 用 为 负,L 失 去 了 原 有 的 理 论 含 义, 因 此 作 为 数 据 缺 乏 处 理 但 是, 从 财 务 弹 性 的 角 度 看, 上 述 明 显 是 零 杠 杆 甚 至 负 杠 杆, 缺 乏 财 务 弹 性, 属 稳 健 保 守 型, 财 务 较 小, 故 统 一 评 为 级 其 余 24 家 样 本 中 L 高 于 均 值 的 有 12 家, 低 于 行 业 均 值 的 有 12 家, 各 占 5% 从 均 值 偏 离 度 及 评 价 来 看, 财 务 战 略 偏 于 稳 健 的 12 家 级, 息 税 前 利 润 对 负 债 利 息 的 覆 盖 能 力 较 强, 财 务 弹 性 较 小, 同 时 财 务 也 较 小 财 务 战 略 偏 于 激 进 的 级 数 量 分 别 为 1 家 3 家 8 家 其 中, 3 家 L<1, 说 明 其 盈 利 能 力 较 差, 企 业 经 营 面 临 困 境, 财 务 弹 性 较 大, 财 务 较 高 ; 而 银 河 投 资 等 5 家 的 L 则 远 高 于 平 均 水 平, 其 中 财 务 杠 杆 系 数 甚 至 高 达 2 倍, 说 明 其 财 务 弹 性 泛 滥, 息 税 前 利 润 对 负 债 利 息 的 保 障 程 度 非 常 脆 弱, 财 务 极 高, 特 别 是 在 产 品 市 场 面 临 激 烈 的 价 格 竞 争 时, 相 比 低 财 务 杠 杆 更 容 易 陷 入 财 务 危 机 三 第 三 重 判 断 : 看 效 益 比 较 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 与 负 债 资 金 成 本 财 务 杠 杆 是 企 业 利 用 负 债 来 调 节 权 益 资 本 收 益 的 手 段 它 以 资 本 结 构 为 支 点, 以 息 税 前 利 润 为 作 用 力, 撬 起 股 东 财 富 即 权 益 资 本 收 益 率 这 个 重 物 也 就 是 说, 企 业 表 2 528 582 68 662 73 716 86 833 911 953 978 2166 2175 2275 2329 2592 2696 6236 6249 6252 631 631 6368 6423 6538 6556 6712 613 61996 负 债 经 营 的 决 策 目 标, 主 要 是 希 望 通 过 财 务 杠 杆 的 作 用, 使 权 益 资 本 收 益 率 RO 得 到 提 高 而 负 债 经 营 决 策 目 标 能 否 实 现, 主 要 受 两 个 因 素 的 影 响 : 一 是 负 债 经 营 下 企 业 整 体 的 盈 利 能 力, 即 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 RO * 企 业 的 盈 利 能 力 越 强, 则 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 RO * 就 越 高, 企 业 提 高 权 益 资 本 收 益 率 RO 的 目 标 就 越 容 易 实 现 ; 反 之, 则 相 反 二 是 企 业 负 债 的 资 金 成 本, 可 表 示 为 负 债 年 利 率 i 只 有 在 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 RO * 大 于 负 债 利 率 i 的 条 件 下, 负 债 经 营 才 是 有 意 义 的, 财 务 杠 杆 才 能 显 现 正 效 应, 此 时 负 债 比 例 越 大, 权 益 资 本 收 益 率 RO 就 越 高, 企 业 的 经 营 目 标 就 越 容 易 实 现 ; 反 之, 则 相 反 213 年 广 西 上 市 财 务 杠 杆 系 数 均 值 及 其 偏 离 度 和 73 7 J1 47 76 31 1 78 7 1 1 3 财 务 杠 杆 系 数 1.512 375 1.32 92 1.29 18.859 323 1.728 617 3.618 811.991 387 3.29 23 3.329 588 6.185 858 1.955 88 1.45 468 1.248 23 1.279 355 2.998 658 1.886 623 1.7 49 2.145 95 3.36 751 2.795 324 -.28 76 1.67 99 1.362 741 2.79 473 均 值 1.81 81 1.734 72 1.361 795 3.89 75 2.41 83 1.566 91 1.643 22 1.22 979 1.599 623 2.199 68 1.364 244 2.41 83 1.7 913 1.369 79 2.238 136 1.364 244 2.238 136 1.839 9 1.599 623 1.616 931 5.71 126 2.743 639 偏 离 度 -.16 63 -.248 65 -.244 25 -.153 39 1.39 535.843 346.49 924 4.66 311.222 218 -.361 6 -.388 76 -.65 54.339 82 -.155 21 -.215 65 8.2 959.356 822.52 17 -.28 37 -.1 21 -.465 71 6 215.22
全 国 中 文 核 心 期 刊 财 会 月 刊 由 以 上 分 析 可 见, 比 较 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 RO * 与 负 债 利 率 i 的 关 系, 有 助 于 我 们 判 断 企 业 负 债 经 营 的 效 益 如 何, 从 而 揭 示 财 务 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 RO * =( 利 润 总 额 + 利 息 支 出 )/[( 总 资 产 期 初 余 额 + 总 资 产 期 末 余 额 )/2] 利 率 水 平 i 的 计 算 比 较 复 杂 一 些, 因 为 从 上 市 公 开 披 露 的 信 息 来 看, 尚 缺 乏 相 关 数 据, 难 以 准 确 计 量 通 常, 采 取 以 下 两 种 处 理 方 法 :1 对 于 拥 有 充 分 信 息 的 内 部 经 营 管 理 者 来 说, 可 以 通 过 计 算 付 息 负 债 加 权 资 金 成 本 来 准 确 计 量 2 对 于 不 能 获 取 充 分 信 息 的 外 部 投 资 者 供 应 商 等 利 益 相 关 者 来 说, 万 红 波 (21) 等 学 者 曾 采 用 财 务 费 用 / 负 债 总 额 作 代 替 变 量 来 进 行 计 算 对 于 上 述 两 种 计 算 方 法, 笔 者 的 看 法 是, 财 务 费 用 是 利 息 支 出 减 去 利 息 收 入 再 加 上 汇 兑 净 损 益 金 融 手 续 费 等, 其 中 利 息 收 入 汇 兑 损 益 等 都 与 借 款 的 资 金 成 本 没 有 直 接 关 系, 属 于 干 扰 项, 因 此 建 议 用 利 润 表 附 注 财 务 费 用 中 的 利 息 支 出 项 目 来 代 替 而 负 债 总 额 包 括 付 息 负 债 和 非 付 息 负 债, 债 务 资 金 成 本 主 要 是 因 付 息 负 债 产 生, 如 果 用 负 债 总 额 则 会 摊 薄 债 务 资 金 成 本, 不 利 于 管 理 者 融 资 决 策 因 此, 建 议 用 付 息 负 债 ( 包 括 短 期 借 款 应 付 票 据 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 长 期 借 款 应 付 债 券 等 ) 的 平 均 余 额 来 大 概 估 算 即 企 业 负 债 的 资 金 成 本 i= 当 期 利 息 支 出 金 额 /[( 付 息 负 债 期 初 余 额 + 付 息 负 债 期 末 余 额 )/2] 本 文 采 用 第 二 种 计 算 方 法 为 便 于 比 较 和 判 断, 根 据 相 关 文 献 及 常 规 财 务 理 念, 构 建 如 下 体 系 :RO * -i 5%, 负 债 经 营 效 果 良 好, 财 务 较 小, 评 为 级 ; 梯 次 类 推,5%>RO * -i 4%, 评 为 级 ;4%>RO * -i 3%, 评 为 级 ;3%>RO * -i 2%, 评 为 级 ;2%>RO * -i, 评 为 级 ;RO * -i<, 评 为 级 下 面 仍 以 广 西 上 市 为 例, 进 行 分 析 说 明 本 文 根 据 国 泰 安 数 据 库 提 供 的 213 年 广 西 上 市 总 资 产 报 酬 率 负 债 资 金 成 本 及 其 数 据 进 行 整 理, 结 果 如 表 3 所 示 从 整 体 看,213 年 广 西 上 市 盈 利 能 力 较 差 负 债 经 营 效 果 不 佳, 财 务 堪 忧 其 中, 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 RO * 小 于 负 债 利 率 i 的 级 高 有 2 家, 占 总 体 样 本 的 2/3 强 ; 而 财 务 稳 健, 有 效 运 用 财 务 杠 杆 提 高 股 东 收 益 的 级 则 只 有 4 家, 不 足 总 体 样 本 的 14% 除 外,28 家 RO * 的 均 值 为 5.9%,i 的 均 值 为 6.67%, 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 无 法 覆 盖 负 债 资 金 成 本, 财 务 杠 杆 总 体 看 发 挥 的 是 负 效 应 从 个 体 看, 下 列 值 得 关 注 : 1.,213 年 付 息 负 债 为 零 利 息 支 出 为 零, 没 有 运 用 财 务 杠 杆, 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 为 64.65% 但 是 其 高 收 益 的 真 正 原 因 并 非 超 强 的 盈 利 能 力, 而 是 获 得 了 浙 江 郡 原 地 产 股 份 有 限 的 债 务 豁 免 收 益 32 表 3 213 年 广 西 上 市 总 资 产 报 酬 率 负 债 资 金 成 本 及 其 528 582 68 662 73 716 86 833 911 953 978 2166 2175 2275 2329 2592 2696 6236 6249 6252 631 631 6368 6423 6538 6556 6712 613 61996 平 均 值 73 7 J1 47 76 31 1 78 7 1 1 3 万 元 尽 管 213 年 度 的 净 利 润 约 为 3264.48 万 元, 但 扣 除 非 经 常 性 损 益 后 归 属 于 普 通 股 股 东 的 每 股 收 益 仅.3 元, 持 续 经 营 能 力 还 有 待 加 强 考 虑 到 债 务 豁 免 收 益 的 不 可 持 续 性, 笔 者 计 算 了 剔 除 该 项 收 益 之 后 该 的 RO * 约 为 4.53%, 低 于 全 体 样 本 平 均 的 资 金 成 本 6.67%, 因 此 此 项 为 级 2.,213 年 付 息 负 债 的 资 金 成 本 高 达 31.525%, 造 成 财 务 状 况 上 述 异 常 的 原 因 主 要 是, 该 之 控 股 子 南 宁 绿 洲 化 工 有 限 责 任 向 之 母 南 宁 化 工 集 团 有 限 借 入 的 无 息 借 款 按 银 行 同 期 贷 款 利 率 计 提 了 利 息 支 出 RO *.29 65.178 95.5 83 -.52 8.4 3.64 55.35 11 -.87 7. 23.27 37.19 1.79 5.35 37.198.46 74.11 79.6 38. 17.17 55.176 27.2 35.38 32.52 6 -.1 3.3 93.646 51.15 35.34 39.54 26.5 9 3.,213 年 付 息 负 债 的 资 金 成 本 高 达 i.28.65 6.74 58.59 2.31 86.9 85.66 29.114 36.69 79.31 82.5 41.6 64.6 49.47 31. 46.8 35.68 71.53 48.47 1.74 9.315 25.56 68.63 55.62 21.16 71.9 9.36 97. 42.66 72 RO * -i.1 8.113 89 -.23 75 -.112.8 44 -.26 3 -.31 19 -.22 11 -.12 56 -.4 44 -.31 31.18 41 -.25 12.151 26 -.1 72.12 44 -.8 33.3 69 -.29 47.12 18 -.294 89 -.18 36 -.11 49 -.63 49 -.75 78.6 26 -.2 58 -.3 15 215. 22 61
财 会 月 刊 全 国 优 秀 经 济 期 刊 11.436%, 资 金 成 本 偏 高 可 能 是 计 算 口 径 偏 误 所 致, 年 初 付 息 负 债 5 万 元, 年 末 为 零 由 于 偿 还 时 间 无 法 确 定, 按 目 前 公 式 默 认 为 年 中 偿 还, 而 如 果 是 年 末 偿 还, 则 存 在 低 估 付 息 负 债 平 均 余 额, 进 而 高 估 资 金 成 本 的 问 题 不 过, 由 于 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 为 负, 因 此 并 不 影 响 其 级 的 高 4., 这 两 家 213 年 的 付 息 负 债 资 金 成 本 不 足 1%, 分 析 其 实 际 情 况, 这 也 与 计 算 口 径 密 切 相 关 这 两 家 均 存 在 短 期 借 款 期 末 大 幅 增 长 的 现 象, 导 致 利 息 少 量 甚 至 尚 未 支 出, 但 拉 高 了 付 息 负 债 的 平 均 余 额, 进 而 造 成 资 金 成 本 低 估 5. 三 家 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 均 在 17% 以 上, 即 分 别 为.178 95.198.176 27, 说 明 其 经 营 良 好, 财 务 稳 健 四 第 四 重 判 断 : 看 流 动 性 比 较 经 营 活 动 现 金 净 流 量 与 当 期 偿 债 现 金 支 出 在 规 模 适 度 适 当 息 税 前 总 资 产 报 酬 率 高 于 负 债 资 金 成 本 的 情 况 下, 负 债 经 营 通 常 是 有 益 的, 财 务 也 是 可 控 的, 但 是 上 述 分 析 没 有 考 虑 现 金 流 量, 没 有 考 虑 流 动 性 问 题 有 的 企 业 整 体 或 长 期 的 投 资 收 益 很 好, 但 由 于 现 金 流 入 与 负 债 期 限 结 构 不 匹 配, 也 可 能 使 企 业 面 临 时 间 性 结 构 性 的 偿 债 危 机, 甚 至 拖 垮 企 业 的 资 金 链 条, 导 致 企 业 信 誉 受 损 甚 至 破 产 流 动 性 具 有 极 强 的 破 坏 性, 因 此 考 察 企 业 的 财 务, 必 须 关 注 其 经 营 活 动 现 金 净 流 量 (ON) 对 当 期 偿 债 现 金 支 出 (ROO) 的 保 障 程 度, 以 避 免 企 业 陷 入 流 动 性 偿 债 危 机 为 便 于 比 较 和 判 断, 构 建 如 下 体 系 : 当 (ON- ROO)/ROO 5% 时, 负 债 经 营 的 流 动 性 管 理 良 好, 财 务 较 小, 评 为 级 ; 梯 次 类 推, 当 5%>(ON- ROO)/ROO 4% 时, 评 为 级 ; 当 4%>(ON- ROO)/ROO 3% 时, 评 为 级 ; 当 3%>(ON- ROO)/ROO 2% 时, 评 为 级 ; 当 2%>(ON- ROO)/ROO 时, 评 为 级 ; 当 (ON-ROO)/ ROO< 时, 评 为 级 下 面 仍 以 本 文 选 择 的 广 西 上 市 样 本 为 例, 进 行 分 析 说 明 本 文 根 据 国 泰 安 数 据 库 提 供 的 213 年 广 西 上 市 经 营 活 动 现 金 净 流 量 当 期 偿 债 现 金 支 出 及 其 数 据 进 行 整 理, 结 果 如 表 4 所 示 从 整 体 看,213 年 广 西 上 市 负 债 经 营 的 流 动 性 管 理 效 果 不 佳, 企 业 爆 发 流 动 性 债 务 危 机 的 可 能 性 较 高 其 中, 超 额 保 障 度 (ON-ROO)/ROO 小 于 零 的 级 高 达 22 家, 占 比 超 过 75%, 其 资 金 链 条 紧 张 程 度 可 见 一 斑, 究 其 原 因 主 要 是 受 制 于 其 疲 弱 的 盈 利 能 力 29 家 上 市 经 营 活 动 现 金 净 流 量 合 计 6239 2 7 元, 较 当 期 偿 债 现 金 支 出 49 371 274 97 元, 出 现 了 43 131 72 393 元 的 巨 大 资 金 缺 口, 短 期 内 只 能 通 过 债 务 重 组 资 产 处 表 4 213 年 广 西 上 市 经 营 活 动 现 金 净 流 量 当 期 偿 债 现 金 支 出 及 其 528 582 68 662 73 716 86 833 911 953 978 2166 2175 2275 2329 2592 2696 6236 6249 6252 631 631 6368 6423 6538 6556 6712 613 61996 合 计 73 7 J1 47 76 31 1 78 7 1 1 3 ON( 元 ) 183 445 164 912 931 293-447 792-38 918 183 187 569 521 17 482 856 64 29 46-18 673 26 79 96 411 8925 819 276 23 67-66 318 876 1 2 4 314 159 41 118 449 658 8 652 394 1 38 138 2391 121 928 2392 912 945 99 661-23 25 131 276 518 333-348 458 381 414 24 361-4 948 439 5929 57 81 59 772 24 644 819 66 217 46 6239 2 7 ROO( 元 ) 971 727 65 888 26 55 45 15 164 5 93 64 319 425 884 832 585 8 17 3753 6 463 35 421 99 997 479 669 768 17 置 资 本 运 营 再 融 资 等 途 径 解 决 但 从 长 期 来 看 必 须 改 善 经 营 管 理, 提 高 企 业 自 身 的 造 血 功 能 从 个 体 看,213 年 年 末 现 金 保 障 能 力 较 强, 流 动 性 充 裕 的 级 共 有 南 宁 百 货 和 5 家, 其 中 4 家 本 期 未 发 生 偿 债 性 现 金 支 出, 分 析 其 原 因 : 一 方 面 可 能 是 没 有 到 期 债 务 偿 付 的 压 力, 即 期 末 没 有 需 要 现 金 偿 还 的 债 务 ; 另 一 方 面 也 不 能 排 除 无 力 偿 还 债 务 重 组 甚 至 刚 性 违 约 的 可 能, 如 就 是 因 为 获 得 了 浙 江 郡 原 地 产 股 份 有 限 的 债 务 豁 免 收 益 32 万 元, 才 未 发 生 偿 债 性 支 出 因 此, 应 动 态 监 测 的 未 来 偿 债 压 力, 并 构 建 实 时 预 警 系 统, 未 雨 绸 缪, 以 应 对 债 务 偿 还 期 限 不 均 衡 的 结 构 性 问 题 261 311 443 94 54 74 453 5 916 488 32 74 426 72 152 78 184 887 752 1944 51 412 14 322 472 18 745 772 93 2 49 371 274 97 超 额 保 障 度.114 97.27 84-1.994 76-2.877 92 -.979 83 -.747 62 -.89 7-1.19 84 -.789 29 -.98 74 -.934 54-1.138 26 -.939 66 -.546 17 -.677 93 -.5 26 -.994 72.312 2-1.39 37 -.737 34-1.189 29 -.786 97-1.47 43 -.871 94 2.31 87 62 215.22
全 国 中 文 核 心 期 刊 财 会 月 刊 五 上 市 财 务 的 综 合 判 断 本 文 运 用 四 重 判 断, 分 别 对 上 市 负 债 经 营 的 规 模 弹 性 效 益 和 流 动 性 进 行 了 评 价 不 足 之 处 是, 还 缺 乏 整 体 的 综 合 判 断, 实 务 中 可 以 结 合 具 体 情 况, 采 用 层 次 分 析 法 对 四 重 判 断 的 重 要 性 进 行 赋 权, 然 后 约 定 各 级 的 分 值, 即 可 进 行 财 务 的 综 合 判 断 为 统 一 评 价 标 准, 便 于 横 向 比 较, 笔 者 咨 询 了 相 关 财 务 专 家 及 实 务 中 的 财 务 高 管, 权 衡 确 定 四 重 判 断 的 权 重 依 次 为 15% 25% 4% 和 2%, 各 级 对 应 的 分 值 依 次 为 9 8 7 6 5 3, 综 合 约 定 各 级 对 应 的 分 值 下 限 依 次 为 85 75 65 55 45 以 为 例, 其 四 重 判 断 分 别 为, 则 其 综 合 分 值 =5 15%+ 9 25%+5 4%+5 2%=6 分,6 分 介 于 55 和 65 之 间, 综 合 属 于 级 以 此 类 推, 如 表 5 所 示 : 表 5 213 年 广 西 上 市 财 务 四 重 判 断 的 综 合 分 值 及 四 重 判 断 综 合 分 值 6 78 42 58 53 34 42 3 35 36 44.5 9 9 48 8 3 47 3 3 45 76 53 69 综 合 经 过 四 重 判 断 和 综 合, 广 西 上 市 213 年 财 务 各 级 别 分 布 如 下 图 所 示 : 213 年 广 西 上 市 财 务 各 级 别 分 布 由 表 5 和 上 图 可 见,213 年 广 西 上 市 整 体 财 务 风 险 较 高, 综 合 评 价 级 的 高 危 超 过 了 5%, 尤 其 是 高 度 杠 杆 高 度 负 债 的 已 占 到 广 西 上 市 的 三 分 之 一 强 因 此, 改 善 经 营 环 境 提 高 盈 利 能 力 调 整 财 务 杠 杆 已 经 迫 在 眉 睫 当 然, 本 文 在 各 级 次 标 准 的 设 定 以 及 四 重 判 断 赋 权 等 方 面 都 有 一 定 的 主 观 性, 负 债 资 金 成 本 的 计 算 口 径 也 会 在 付 息 负 债 期 初 期 末 剧 烈 变 动 的 特 殊 情 形 下 失 灵 个 别 的 评 价 结 果 难 免 存 在 一 定 误 差, 希 望 在 后 续 的 研 究 中 能 够 得 以 改 进 主 要 参 考 文 献 徐 春 立. 论 企 业 可 持 续 发 展 能 力 的 财 务 杠 杆 政 策 利 用 [J]. 当 代 财 经,26(9). 黄 志 忠, 白 云 霞. 上 市 举 债 股 东 财 富 与 股 市 效 应 关 系 的 实 证 研 究 [J]. 经 济 研 究,22(7). 陈 日 生. 管 理 决 策 中 异 常 值 探 测 及 检 验 的 探 索 [J]. 中 国 管 理 信 息 化,27(8). 钟 田 丽, 范 宇. 上 市 产 品 市 场 竞 争 程 度 与 财 务 杠 杆 的 选 择 [J]. 会 计 研 究,24(6). 杨 淑 娥, 胡 元 木. 财 务 管 理 研 究 [M]. 北 京 : 经 济 科 学 出 版 社,22. 万 红 波, 阮 铭 华, 王 蓓 蓓. 负 债 融 资 债 务 契 约 与 盈 余 信 息 质 量 关 系 研 究 基 于 中 国 上 市 面 板 数 据 的 实 证 分 析 [J]. 首 都 经 济 贸 易 大 学 学 报,21(5). 胡 援 成, 刘 明 艳. 中 国 上 市 债 务 期 限 结 构 影 响 因 素 : 面 板 数 据 分 析 [J]. 管 理 世 界,211(2). 张 继 德, 郑 丽 娜. 集 团 企 业 财 务 管 理 框 架 探 讨 [J]. 会 计 研 究,212(12). 陆 建 芬. 企 业 财 务 评 价 方 法 思 考 [J]. 财 会 月 刊, 214(2). 李 兴 尧, 钱 琴. 基 于 因 子 分 析 模 型 的 上 市 财 务 风 险 评 价 [J]. 会 计 之 友,211(7). 基 金 项 目 广 西 高 校 科 学 技 术 研 究 项 目 宏 观 经 济 下 行 与 广 西 上 市 抗 指 数 构 建 研 究 ( 项 目 编 号 :LX214371); 广 西 高 校 人 文 社 科 重 点 研 究 基 地 基 金 赞 助 项 目 西 江 经 济 带 特 别 试 验 区 产 业 发 展 研 究 ( 项 目 编 号 : 桂 教 科 研 [215]6 号 ) 215. 22 63